请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 公司点评 2022 年 04 月 29 日 顾家家居 （ 603816.SH） 强阿尔法能力显现，大家居发展进入快车道 事件： 近期公司与杭州市规划和自然资源局、杭州市规划和自然资源局钱塘分局签署国有建设用地使用权出让合同，使用人民币 1.37 亿元取得 18.06 万平米土地使用权， 用于 投资建设新增 100 万套软体家居及配套产业项目。 疫情下展现强阿尔法能力 。 22Q1 华东疫情影响下公司 收入 同比 仍实现 20%左右 的增长 ，明显超越同行，预计 4 月仍将保持稳定增长，疫情后消费回补，预计全年收入利润双 20%确定性依然较强。 地产自下而上放松有望超预期。 地产数据走弱仍会延续一段时间，但预期向上明确，且各地经济压力下地产自下而上放松有望超预期，我们预计 22Q3 地产销售数据下滑有望收窄， Q4 有望回正，全年预计下滑 -5% -10%。并且随着存量房市场翻新需求占比逐渐提升，公司市占率提升空间明显。 内销：大家居发展进入快车道。 公司大店 +综合店占比持续提升， 21 年底大店占比超过 38%。目前渠道调研反馈，部分经销商大店软体和定制连带率约 30%，沙发和床、沙发和配套、床和配套均约 40%，沙发和茶几 45%以上，品类融合效果显现，目前客单值达约 2w，且未来有望显著提升。公司深度践行零售思维，区域零售中心+信息化改革 +店态优化 势能逐步释放，渠道效率稳步提升，大家居发展进入快车道。 外贸：供应链能力强化、收入 &盈利稳健提升 。 21Q4 和 22Q1 公司内生外销收入增长超预期，明显超越市场表现，主要系 1）墨西哥基地床垫增量； 2）外贸大客户定制化需求，顾家供应链整体较柔性、优势显现， 3）推进组织架构调整，逐步梳理外贸客户全价值链，加大本土化运营。借助海外基地布局、供应链优化，海外运营本土化等措施，我们预计外贸利润率可提升 1-2pct；此外人民币贬值 1%对顾家外贸毛利率约 0.8pct 弹性。 产能稳步扩张，高端产品线进一步丰富。 近期公司于杭州以 1.37 亿元取得 18.06 万平米土地使用权，投资建设新增 100 万套软体家居及配套产业项目稳步推进，该项目主要生产高端软体沙发、智能功能沙发、床垫、智能控制系统、功能铁架等产品，并通过智能数字化工厂实现家居生产全流程智能控制。目前公司已具备最全面的品牌矩阵（高端： rolf benz/Natuzzi/lazboy +中高端：顾家主品牌 +中低端：天禧派），客户拓展范围全面，新增产能进一步丰富高端产品线，有利于拓展更高层次的客户需求、提升公司品牌形象，预计产能落地后持续释放业绩增量。 投资评级： 公司渠道效率稳步改善 ，高端品产能建设稳步推进，大家居发展进入快车道；外贸制造和供应链服务的竞争力逐步增强，利润率稳定提升。我们预计 22-24年净利润为 20.9 亿元、 26.2 亿元、 32.4 亿元，同比增长 25.8%、 25.0%、 23.8%，对应 PE 为 16.3X、 13.0X、 10.5X，维持“买入”评级 。 风险提示 ： 疫情反复、地产超预期下滑 。 财务 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万 元 ） 12,666 18,342 22,027 26,255 30,740 增长率 yoy（ %） 14.2 44.8 20.1 19.2 17.1 归母 净利润（百万 元 ） 845 1,664 2,094 2,617 3,239 增长率 yoy（ %） -27.2 96.9 25.8 25.0 23.8 EPS 最新摊薄 （ 元 /股 ） 1.34 2.63 3.31 4.14 5.12 净资产收益率 （ %） 12.2 20.2 20.4 21.1 21.2 P/E（倍） 40.4 20.5 16.3 13.0 10.5 P/B（倍） 5.1 4.3 3.4 2.8 2.3 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 28 日 收盘价 买入 （ 维持 ） 股票信息 行业 家居用品 前次评级 买入 4 月 28 日 收盘价 (元 ) 54.00 总市值 (百万 元 ) 34,140.11 总股本 (百万 股 ) 632.22 其中自由流通股 (%) 100.00 30 日日均成交量 (百万股 ) 4.11 股价走势 作者 分析师 姜春波 执业证书编号： S0680521070003 邮箱： 研究助理 姜文镪 执业证书编号： S0680122040027 邮箱： 相关研究 1、顾家家居（ 603816.SH）： 22Q1 业绩超预期，大家居发展进入快车道 2022-04-22 2、顾家家居（ 603816.SH）： 816 战绩超预期，产品多元 &全屋融合趋势明确 2021-08-25 3、顾家家居（ 603816.SH）：业绩超预期，产品 &渠道共振向上 2021-08-19 -48%-32%-16%0%16%2021-04 2021-08 2021-12 2022-04顾家家居 沪深 300 2022 年 04 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（ 百万元 ） 利润表 （ 百万元 ） 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 6360 8441 10096 12065 14989 营业收入 12666 18342 22027 26255 30740 现金 2241 3198 4640 5112 7755 营业成本 8206 13048 15375 18273 21241 应收 票据及应收账款 1109 1698 1673 2345 2360 营业税金及附加 67 105 123 131 144 其他 应收款 112 145 163 204 226 营业费用 2494 2703 3245 3820 4396 预付 账款 89 108 128 154 176 管理费用 297 328 399 446 492 存货 1871 2441 2641 3399 3622 研发费用 207 302 363 425 486 其他流动资产 938 851 851 851 851 财务费用 132 72 77 44 26 非流动资产 6678 7498 8157 8909 9599 资产减值损失 -502 -10 0 0 0 长期投资 18 31 56 81 107 其他收益 86 47 0 0 0 固定 资产 2691 3206 3857 4540 5217 公允价值变动收益 5 -2 5 6 3 无形资产 733 832 930 1039 1081 投资净收益 192 87 131 138 137 其他非流动资产 3237 3429 3313 3249 3194 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产 总计 13038 15939 18253 20974 24589 营业利润 1036 1868 2581 3258 4095 流动负债 5405 7008 7084 7484 8186 营业外收入 175 207 200 206 197 短期 借款 233 469 469 469 469 营业外支出 17 7 13 11 12 应付 票据及应付账款 1543 2035 2181 2830 2996 利润总额 1195 2068 2768 3453 4281 其他 流动 负债 3629 4504 4434 4186 4722 所得税 328 367 614 753 955 非流动 负债 529 528 612 706 725 净利润 867 1701 2154 2700 3326 长期借款 400 0 83 177 197 少数股东损益 21 36 60 82 87 其他 非流动负债 129 528 528 528 528 归属母公司净利润 845 1664 2094 2617 3239 负债合计 5934 7536 7696 8190 8911 EBITDA 1421 2303 2976 3701 4552 少数 股东权益 364 384 444 527 613 EPS（元） 1.34 2.63 3.31 4.14 5.12 股本 632 632 632 632 632 资本 公积 3424 3750 3750 3750 3750 主要 财务比率 留存收益 3080 4166 5429 7026 9158 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属 母公司股东 权 益 6740 8019 10113 12258 15064 成长能力 负债 和股东权益 13038 15939 18253 20974 24589 营业收入 (%) 14.2 44.8 20.1 19.2 17.1 营业利润 (%) -19.8 80.3 38.2 26.3 25.7 归属于母公司净利润 (%) -27.2 96.9 25.8 25.0 23.8 获利能力 毛利率 (%) 35.2 28.9 30.2 30.4 30.9 现金 流量 表 （ 百万元 ） 净利率 (%) 6.7 9.1 9.5 10.0 10.5 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 12.2 20.2 20.4 21.1 21.2 经营活动现金流 2180 2041 2838 1836 4044 ROIC(%) 11.3 17.2 18.7 19.4 19.7 净利润 867 1701 2154 2700 3326 偿债能力 折旧摊销 253 302 295 362 430 资产负债率 (%) 45.5 47.3 42.2 39.0 36.2 财务费用 132 72 77 44 26 净负债比率 (%) -20.7 -19.5 -34.0 -30.8 -41.7 投资损失 -192 -87 -131 -138 -137 流动比率 1.2 1.2 1.4 1.6 1.8 营运资金变动 625 -184 447 -1126 403 速动比率 0.8 0.8 1.0 1.1 1.3 其他经营 现金流 496 237 -5 -6 -3 营运能力 投资活动 现金流 -1444 -1077 -818 -971 -979 总资产周转率 1.0 1.3 1.3 1.3 1.3 资本支出 1078 1667 634 727 664 应收账款周转率 11.9 13.1 13.1 13.1 13.1 长期投资 84 236 -25 -25 -26 应付账款周转率 5.8 7.3 7.3 7.3 7.3 其他投资现金流 -282 826 -209 -268 -341 每股指标（元） 筹资 活动现金流 -1364 81 -577 -394 -422 每股收益 (最新摊薄 ) 1.34 2.63 3.31 4.14 5.12 短期借款 -54 235 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 3.45 3.23 4.49 2.90 6.40 长期借款 -911 -400 83 94 19 每股净资产 (最新摊薄 ) 10.66 12.68 16.00 19.39 23.83 普通股增加 31 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1220 325 0 0 0 P/E 40.4 20.5 16.3 13.0 10.5 其他筹资现金流 -1649 -79 -661 -488 -441 P/B 5.1 4.3 3.4 2.8 2.3 现金净增加额 -720 979 1443 472 2643 EV/EBITDA 22.7 14.0 10.2 8.2 6.1 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 28 日 收盘价 2022 年 04 月 29 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的 客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息 可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉 及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看 法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38124100 邮箱： 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱：