食品饮料 /饮料制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/4 五粮液 （ 000858.SZ） 2022年 04 月 29日 投资评级： 买入 （ 维持 ） 日期 2022/4/29 当前股价 (元 ) 162.13 一年最高最低 (元 ) 326.23/149.11 总市值 (亿元 ) 6,293.25 流通市值 (亿元 ) 6,293.07 总股本 (亿股 ) 38.82 流通股本 (亿股 ) 38.81 近 3 个月换手率 (%) 35.73 股价走势图 数据 来源： 聚源 公司信息更新报告 -改革方案清晰，边际改善在即 -2022.3.14 公司信息更新报告 -2021 年略有波折，看好 2022 年改善潜力 -2022.3.10 公司信息更新报告 -市场动销好于报表表现，未来稳健成长无忧 -2021.11.1 平稳开局，改善可期 公司信息更新报告 张宇光（分析师） 逄晓娟（分析师） 证书编号： S0790520030003 证书编号： S0790521060002 公司 改革动作不断，内生动力增强 ，维持“ 买入 ”评级 公司 2021年营收 662.1亿元，同比 +15.5%，归母净利润 233.8亿元，同比 +17.2%。2022年一季度营收 275.5亿元，同比 +13.3%；归母净利润 108.2亿元，同比 +16.1%。由于疫情扰动不确定因素 ， 我们 上调 2022年 盈利预测， 下调 2023年盈利预测，并新增 2024年盈利预测， 预计 2022-2024年 公司 归母净利 润 分别为 269.2（ +1.8）亿元、 309.9（ -5.7） 亿元、 355.4亿元， EPS分别为 6.93（ +0.04） 元、 7.98（ -0.15）元、 9.16 元 ，当前股价对应 PE 分别为 23.4、 20.3、 17.7 倍 ， 公司 后续薪酬改革和激励机制仍在落地途中，内部积极性进一步提升 ， 维持“ 买入 ”评级。 五粮液价增为主，系列酒增长提速 2021年五粮液收入 491.1亿元，同比 +11.5%，销量 29203千升，同比 +3.8%，较往年增速下降，实际消化量大于报表确认量，吨酒价 168.2万元 /千升，同比 +7.4%，主要来自于计划外价格提升，经典五粮液也有贡献； 2021年系列酒收入 126.2亿元，同比 +50.7%，销量 152572 千升，同比 +15.32%，吨酒价 8.3 万元 /千升，同比 +30.7%。系列酒完成产品线和代理渠道梳理， 2022年预计仍有较好表现 。 2022年五粮液仍然以价增为主，力求改善渠道利润 为提升八代批价，改渠道利润， 2022年公司思路是八代五粮液缩量挺价，通过个性化产品来分担业绩压力，根据市场情 况后续不排除调整合同量和阶段性调整计划内外比例。因此判断 2022 年五粮液继续价增为主，系列酒前期梳理完毕，和五粮液资源协同， 2022年也是收入增量来源之一 。 毛利率提升，期间费用率平稳，净利率提升 受益于产品提价， 2021 年五粮液毛利率提升 +1.19pct 至 75.35%，期间费用率各细项变化不大，税金及附加比率 +0.67pct，净利率 +0.54pct至 37.02%。 2021年下半 年 五粮春等系列酒大幅提价， 2021年末 八代 继续提价， 2022Q1毛利率 +1.98pct至 78.41%，净利率 +1.06pct至 41.28%，预计全年净利率 将呈 提升趋势 。 风险提示： 宏观经济波动致使需求下滑 ， 产品价格提升 不及预期等 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 57,321 66,209 74,763 84,857 94,144 YOY(%) 14.4 15.5 12.9 13.5 10.9 归母净利润 (百万元 ) 19,955 23,377 26,916 30,988 35,538 YOY(%) 14.7 17.2 15.1 15.1 14.7 毛利率 (%) 74.2 75.4 77.0 78.1 78.7 净利率 (%) 34.8 35.3 36.0 36.5 37.7 ROE(%) 23.8 24.2 23.9 22.9 21.9 EPS(摊薄 /元 ) 5.14 6.02 6.93 7.98 9.16 P/E(倍 ) 31.5 26.9 23.4 20.3 17.7 P/B(倍 ) 7.3 6.4 5.5 4.6 3.9 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0%16%2021-04 2021-08 2021-12 2022-04五 粮 液 沪深 300相关研究报告 开源证券证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/4 附：财务预测摘要 资产负债表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 102356 122138 135298 162012 187521 营业收入 57321 66209 74763 84857 94144 现金 68210 82336 94504 113379 138189 营业成本 14812 16319 17200 18560 20057 应收票据及应收账款 18610 23923 24105 30408 30071 营业税金及附加 8092 9790 10841 12729 13651 其他应收款 36 26 44 36 53 营业费用 5579 6504 7476 8486 9414 预付账款 247 196 304 263 367 管理费用 2610 2900 3551 4073 4236 存货 13228 14015 14700 16285 17199 研发费用 131 177 187 212 235 其他流动资产 2024 1642 1642 1642 1642 财务费用 -1486 -1732 -1905 -2270 -2832 非流动资产 11537 13483 14349 15239 15978 资产减值损失 -14 -8 0 0 0 长期投资 1850 1911 2069 2225 2381 其他收益 162 216 0 0 0 固定资产 5867 5612 6778 7846 8626 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 434 556 560 569 580 投资净收益 94 97 96 95 95 其他非流动资产 3387 5403 4942 4600 4391 资产处置收益 1 -2 0 0 0 资产总计 113893 135621 149647 177251 203499 营业利润 27826 32552 37509 43162 49477 流动负债 25879 33616 31162 34668 32717 营业外收入 41 52 50 50 50 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 189 154 200 200 200 应付票据及应付账款 4147 6276 4709 7144 5666 利润总额 27678 32450 37359 43012 49327 其他流动负债 21732 27340 26452 27524 27052 所得税 6765 7943 9144 10528 12074 非流动负债 256 613 613 613 613 净利润 20913 24507 28214 32484 37253 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 959 1130 1299 1496 1715 其他非流动负债 256 613 613 613 613 归母净利润 19955 23377 26916 30988 35538 负债合计 26135 34229 31775 35281 33331 EBITDA 26144 30503 35259 40566 46268 少数股东权益 2052 2323 3622 5118 6834 EPS(元 ) 5.14 6.02 6.93 7.98 9.16 股本 3882 3882 3882 3882 3882 资本公积 2683 2683 2683 2683 2683 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 79142 92504 106625 122950 141641 成长能力 归属母公司股东权益 85706 99068 114250 136851 163335 营业收入 (%) 14.4 15.5 12.9 13.5 10.9 负债和股东权益 113893 135621 149647 177251 203499 营业利润 (%) 14.8 17.0 15.2 15.1 14.6 归属于母公司净利润 (%) 14.7 17.2 15.1 15.1 14.7 获利能力 毛利率 (%) 74.2 75.4 77.0 78.1 78.7 净利率 (%) 34.8 35.3 36.0 36.5 37.7 现金流量表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 23.8 24.2 23.9 22.9 21.9 经营活动现金流 14698 26775 23680 26459 32390 ROIC(%) 22.5 22.6 22.8 21.9 21.0 净利润 20913 24507 28214 32484 37253 偿债能力 折旧摊销 511 523 553 672 714 资产负债率 (%) 22.9 25.2 21.2 19.9 16.4 财务费用 -1486 -1732 -1905 -2270 -2832 净负债比率 (%) -77.4 -80.2 -79.7 -79.4 -80.8 投资损失 -94 -97 -96 -95 -95 流动比率 4.0 3.6 4.3 4.7 5.7 营运资金变动 -6315 1547 -3087 -4332 -2649 速动比率 3.4 3.2 3.8 4.1 5.1 其他经营现金流 1168 2027 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1722 -1497 -1323 -1467 -1358 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 994 1539 708 734 583 应收账款周转率 3.4 3.1 3.1 3.1 3.1 长期投资 -735 -6 -157 -157 -157 应付账款周转率 3.8 3.1 3.1 3.1 3.1 其他投资现金流 -1463 37 -772 -890 -932 每股指标 (元 ) 筹资活动现金流 -9213 -11269 -10189 -6117 -6223 每股收益 (最新摊薄 ) 5.14 6.02 6.93 7.98 9.16 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 3.79 6.90 6.10 6.82 8.34 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产 (最新摊薄 ) 22.08 25.52 29.43 35.26 42.08 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 31.5 26.9 23.4 20.3 17.7 其他筹资现金流 -9213 -11269 -10189 -6117 -6223 P/B 7.3 6.4 5.5 4.6 3.9 现金净增加额 3763 14008 12168 18875 24810 EV/EBITDA 21.6 18.0 15.3 12.9 10.8 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/4 特别 声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017年 7月 1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（ Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上； 增持（ outperform） 预计相对强于市场表现 5% 20%； 中性（ Neutral） 预计相对市场表现在 5% 5%之间波动； 减持（ underperform） 预计相对弱于市场表现 5%以下。 行业评级 看好（ overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（ Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（ underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的 612个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板 基准 指数 为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/4 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报 告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本 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