请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级： 增持 Table_Authors 曲小溪 首席分析师 SAC执证编号：S0110521080001 电话：010-8115 2676 黄怡文 研究助理 电话：010-8115 2674 Table_Chart 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 Table_BaseData 公司基本数据 最新收盘价（元） 29.77 一年内最高/最低价（元） 40.70/23.09 市盈率（当前） 126.24 市净率（当前） 5.24 总股本（亿股） 27.69 总市值（亿元） 824.23 资料来源：聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 核心观点 Table_Summary 事件：中航西飞发布2021年报，2021年实现营业收入327亿元，同比-2.34%；归母净利润6.5亿元，同比-16.01%；扣非归母净利润5.7亿元，同比+52.94%。公司 2022 年经营目标为实现营业收入 365 亿元、同比+11.6%。 业绩表现受大额应收账款影响：2021 年营业收入 327 亿元，实现年计划的 101.25%；同比 2020 年下降的主要原因为上年同期合并报表包含置出的贵州新安及西飞铝业的营业收入，本报告期不包含。归母净利润下降的原因为本报告期部分应收款项未收回，计提减值损失1.59亿元，较上年同期增加 0.89 亿元；以及由此导致的短期借款增加产生的利息费用1.51亿元，较上年同期增加0.77亿元。公司2021年毛利率为7.5%，净利率为2%，同比均下降0.3个百分点 提质增效成果显著，研发力度持续加大：公司2021年管理费用率2.5%，较2020年下降0.5个百分点，公司以均衡生产、准时交付为手段，推动成本管控卓有成效。2021年投入研发费用2.37亿元，同比增加10.57%，研发费用率提升0.1个百分点。公司聚焦新装备研制，持续提升整机集成、结构智造、中值制造和绿色智能等技术能力。 在手订单充足：截至 21 年末，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为 124.7 亿元，其中 107.8 亿元预计将于 2022 年度确认收入，15.2 亿元预计将于 2023 年度确认收入，1.67亿元预计将于2024年度确认收入。 大幅调整关联交易存款限额，有望获得大额合同负债：公司 2021 年年末合同负债 65.9 亿元，相比年初下降 31.1 亿元，主要由于部分预收货款结转收入所致。公司将 2022 年度关联交易存款限额由 140 亿元调整至 750 亿元，此前，中航沈飞将关联交易存款限额由 110 亿元调整至500 亿元，航发动力由 40 亿元调整至 100 亿元，随后财报中均出现合同负债的大幅增长，据此预计公司也有望实现大额订单落地。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为10/12.8/15.5亿元，当前股价对应PE为82/65/53倍。军民航空市场需求强劲，公司作为大飞机龙头将持续受益，维持“增持”评级。 风险提示：航空装备预算增幅不及预期的风险；疫情影响下，配套供应不及时的风险；关键型号研制批产进度不及预期的风险。 盈利预测 Table_Profit 2021 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 327.00 378.48 436.58 501.87 营收增速（%） -2.3% 15.7% 15.4% 15.0% 净利润（亿元） 6.53 10.01 12.75 15.47 净利润增速（%） -16.0% 53.3% 27.3% 21.4% EPS(元/股) 0.24 0.36 0.46 0.56 PE 126.2 82.3 64.7 53.3 资料来源：Wind，首创证券 -0.500.5130-Mar10-Jun21-Aug1-Nov12-Jan25-Mar中航西飞 沪深300 Table_Title 21年扣非净利润+53%，22年目标营收增长11.6% Table_ReportDate 中航西飞(000768)公司简评报告 | 2022.03.30 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 1：中航西飞2017-2021营收及增速 图 2：中航西飞2017-2021归母净利润及增速 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图 3：中航西飞2017-2021毛利率及净利率 图 4：中航西飞2017-2021期间费用率 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图 5：中航西飞2017-2021预付款项和合同负债 图 6：中航西飞2017-2021关联交易金额 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 公司简评报告 证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 Table_Finance 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 56,946 47,876 54,954 63,695 经营活动现金流 -14,955 10,809 1,867 2,977 现金 6,611 7,059 7,544 9,523 净利润 653 1,001 1,275 1,547 应收账款 18,429 9,462 10,914 12,547 折旧摊销 1,220 1,488 1,338 1,384 其它应收款 9 21 24 28 财务费用 161 11 -40 -40 预付账款 3,571 4,106 4,728 5,426 投资损失 -77 -150 -158 -166 存货 24,858 24,356 28,046 32,183 营运资金变动 -16,908 8,446 -542 248 其他 3,466 2,872 3,697 3,988 其它 -4 14 -6 4 非流动资产 15,043 14,734 14,793 14,704 投资活动现金流 -376 -1,041 -1,233 -1,132 长期投资 3,075 3,157 3,257 3,355 资本支出 -666 -1,100 -1,297 -1,198 固定资产 8,633 8,340 8,383 8,274 长期投资 -18 -82 -100 -98 无形资产 1,946 1,852 1,767 1,690 其他 308 141 163 164 其他 1,389 1,386 1,386 1,385 筹资活动现金流 8,549 -9,320 -149 134 资产总计 71,989 62,610 69,747 78,399 短期借款 11,145 -10,149 - - 流动负债 53,254 41,884 48,241 55,098 长期借款 -671 -152 307 -154 短期借款 10,149 - - - 其他 -1,925 981 -456 288 应付账款 25,989 24,359 28,050 32,188 现金净增加额 -6,782 448 485 1,979 其他 17,116 17,524 20,190 22,910 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 2,993 3,984 3,489 3,736 成长能力 长期借款 326 326 326 326 营业收入 -2.3% 15.7% 15.4% 15.0% 其他 2,667 3,658 3,163 3,410 营业利润 -18.6% 54.6% 28.0% 21.6% 负债合计 56,247 45,867 51,729 58,834 归属母公司净利润 -16.0% 53.3% 27.3% 21.4% 少数股东权益 - - - - 获利能力 归属母公司股东权益 15,742 16,743 18,018 19,564 毛利率 7.5% 8.1% 8.2% 8.4% 负债和股东权益 71,989 62,610 69,747 78,399 净利率 2.0% 2.6% 2.9% 3.1% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 4.1% 6.0% 7.1% 7.9% 营业收入 32,700 37,848 43,658 50,187 ROIC 2.6% 5.7% 6.5% 7.4% 营业成本 30,250 34,799 40,072 45,983 偿债能力 营业税金及附加 88 105 119 138 资产负债率 78.1% 73.3% 74.2% 75.0% 营业费用 436 493 556 624 净负债比率 17.0% 0.5% 0.8% 0.6% 研发费用 237 274 316 364 流动比率 1.07 1.14 1.14 1.16 管理费用 824 938 1,065 1,204 速动比率 0.60 0.56 0.56 0.57 财务费用 27 11 -40 -40 营运能力 资产减值损失 -182 -143 -146 -157 总资产周转率 0.45 0.60 0.63 0.64 公允价值变动收益 3 4 4 4 应收账款周转率 2.87 2.67 4.25 4.24 投资净收益 140 147 154 162 应付账款周转率 1.05 1.07 1.19 1.19 营业利润 799 1,235 1,581 1,923 每股指标(元) 营业外收入 6 8 7 7 每股收益 0.24 0.36 0.46 0.56 营业外支出 15 14 14 14 每股经营现金 -5.40 3.90 0.67 1.08 利润总额 790 1,229 1,574 1,917 每股净资产 5.69 6.05 6.51 7.07 所得税 137 228 299 370 估值比率 净利润 653 1,001 1,275 1,547 P/E 126.2 82.3 64.7 53.3 少数股东损益 - - - - P/B 5.24 4.92 4.57 4.21 归属母公司净利润 653 1,001 1,275 1,547 EBITDA 2,085 2,726 2,868 3,259 EPS（元） 0.24 0.36 0.46 0.56 公司简评报告 证券研究报告 Table_Introduction 分析师简介 曲小溪，首创证券研究发展部机械及军工行业首席分析师，曾先后进入华创证券、方正证券、长城证券研究部从事机械及高端装备行业的研究相关工作，曾获得第九届新财富最佳分析师电力设备新能源行业第二名；第九、第十、第十一届水晶球最佳分析师机械行业分别获得第四、第三、第四名。 黄怡文，研究助理，中央财经大学金融硕士，2021年8月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2. 投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深300指数涨幅15以上 增持 相对沪深300指数涨幅5-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅5-5之间 减持 相对沪深300指数跌幅5以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现