请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 年报点评报告 2022 年 03 月 31 日 鸿路钢构 （ 002541.SZ） 龙头韧性突显，规模稳步扩张 盈利 快速增长 符合预期， 展现较强 经营韧性 。 2021 年公司实现营收 195.2 亿元，同增 45%；实现归母净利润 11.5 亿元，同增 44%；实现扣非后归母净利润 8.6亿元，同增 41%， 在 2021 年 钢价 大幅 波动环境下 盈利 仍实现较快增长，彰显龙头经营韧性 。 分 季 度 看 ， Q1/Q2/Q3/Q4 公司营收 分别实现增速139%/34%/16%/56%， 在 Q4 钢价走势趋稳背景下，钢构行业需求环比 Q3 有所回升，驱动公司 Q4 营收明显提速； 分别实现归母净利润增速339%/116%/3%/10%，考虑到 Q4 减值损失较 上年 同期变动较大 （ 20Q4 冲回1 亿元， 21Q4 计提 589 万） ，剔除减值因素后 Q4 业绩 同比增速约 52%，与收入基本匹配。 公司 2021 年 末 产能 约 420 余万吨 ； 平均产能 390 万吨，较上年增加 70 万吨 ；实现钢结构产量 339 万吨，同增 35%，产能利用率约 87%，较上年 大幅提升 8.5 个 pct；其中 Q1/Q2/Q3/Q4 产量分别为 69/86/88/96 万吨，Q4 生产实现单季度 “日产万吨 ”，产能释放持续顺利。 拟现金分红合计 1.8 亿元，占归母净利润的 15%， 比例 与上年基本持平 。 钢价波动致毛利率略降， 吨净利稳中有升 。 2021 年公司毛利率 12.6%， YoY-0.9个 pct， 受钢价上涨因素影响，毛利率小幅下降。 期间费用率 6.0%，与 上年 基本持平 ， 其中销售 /管理 /研发 /财务费用率分别变动 +0.05/-0.23/+0.13/+0.03个 pct。 其中 管理费用率下降预计主要系规模效益持续显现；研发费用率提升主要系公司 持续 推动 钢构生产线智能化改造 ，相关 技术研发投入 增加 。资产（含信用）减值损失少计提约 6267 万元， 主要系上年计提较多信用减值， 本期 则 有所冲回 。所得税率 23.9%， YoY+2.1 个 pct。归母净利率 5.89%， YoY-0.05 个pct。 吨净利润方面 ， 2021 年以产量计算扣非后的吨净利为 253 元，相比2019/2020 的吨净利 244/243 元 提升约 4%， 在去年钢价大幅波动、行业经营环境较为困难背景下吨净利稳中有升， 成本管控能力优异 。 下半年现金流 明显 改善 ， ROE 持续提升。 2021 全年公司 经营性现金流净流出2.0 亿元， 上年 为净流入 1.6 亿元，主要因存货较年初增加 17.6 亿元致营运资本上升，具体看存货中原材料 /库存商品 /周转材料分别增加 14.9/2.6/0.1 亿元。存货上升较多预计主要因： 1）公司在钢价平稳期屯钢锁定 较低 成本； 2）钢价上涨、疫情扰动等因素致业主施工 和提货节奏放缓 。分季度看， Q3/Q4 单季现金分别流入 1.7/2.3 亿元，较 Q1/Q2 的 净流出 2.9/3.1 亿元已 明显改善。收现比/付现比分别为 98%/96%， YoY-7/-9 个 pct。存货周转率 /应收账款周转率分别为 2.6/10.6 次， YoY+0.3/+2.2 次。资产周转率 YoY+0.16 次，权益乘数提升约0.05 个 pct， ROE 上升 2.7 个 pct 至 17.4%。 规模优势持续 强化 ， 长期成长动力充足 。 1）生产能力方面 ， 公司 持续扩张钢构制造产能 ， 计划至 2022 年总产能提升至 500 万吨，并通过完善上游半成品制造布局进一步强化规模成本优势 ，同时 大力 推进产线智能化 改造及焊接关键技术研发，依托高效率制造体系 构 建 壁垒 。 2）采购能力方面 ，持续优化采购信息化管理平台，实现采购全流程管控，降低采购成本；同时依托规模优势 不断 提高与上游钢厂议价能力。 3）成本管控方面 ， 公司信息化管控系统已初具规模，可实现从采购、生产领料、入库、决算到物流的全流程管控， 当前仍在持续迭代优化中，后续随业务节点覆盖颗粒度提升、体系逐步完善，公司经营效率有望持续 提升 。 投资建议： 我们预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 14.4/18.0/22.2 亿元，同增 25%/25%/23%（ 2021-2024年 CAGR 为 25%）， EPS分别为 2.71/3.40/4.18元，当前股价对应 PE 为 16/13/11 倍，维持“买入”评级。 风险提示 ： 产能建设及产能利用率不及预期风险，钢材价格波动风险，竞争加剧风险等 。 财务 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万 元 ） 13,451 19,515 24,772 31,316 39,067 增长率 yoy（ %） 25.1 45.1 26.9 26.4 24.7 归母 净利润（百万 元 ） 799 1,150 1,440 1,802 2,220 增长率 yoy（ %） 42.9 43.9 25.2 25.1 23.2 EPS 最新摊薄 （ 元 /股 ） 1.51 2.17 2.71 3.40 4.18 净资产收益率 （ %） 13.4 15.8 16.5 17.2 17.6 P/E（倍） 29.0 20.2 16.1 12.9 10.5 P/B（倍） 4.1 3.3 2.8 2.3 1.9 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 3 月 30 日 收盘价 买入 （ 维持 ） 股票信息 行业 专业工程 前次评级 买入 3 月 30 日 收盘价 (元 ) 43.72 总市值 (百万 元 ) 23,205.58 总股本 (百万 股 ) 530.78 其中自由流通股 (%) 71.27 30 日日均成交量 (百万股 ) 3.67 股价走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号： S0680518030004 邮箱： 分析师 廖文强 执业证书编号： S0680519070003 邮箱： 分析师 程龙戈 执业证书编号： S0680518010003 邮箱： 相关研究 1、鸿路钢构（ 002541.SZ）： Q4 经营明显恢复，全年吨净利稳中有升 2022-02-28 2、鸿路钢构（ 002541.SZ）：盈利稳步增长 2021-10-28 3、鸿路钢构（ 002541.SZ）： Q3 签单增速显著回升，产量维持较快增势 2021-10-12 -37%-27%-18%-9%0%9%18%27%2021-03 2021-07 2021-11 2022-03鸿路钢构 沪深 300 2022 年 03 月 31 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（ 百万元 ） 利润表 （ 百万元 ） 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 10833 13098 15969 19598 23707 营业收入 13451 19515 24772 31316 39067 现金 2565 2114 2898 3818 5321 营业成本 11628 17047 21371 27047 33669 应收 票据及应收账款 1571 2151 2573 3399 4051 营业税金及附加 100 137 172 224 278 其他 应收款 94 65 137 119 201 营业费用 101 156 188 235 391 预付 账款 238 469 429 706 710 管理费用 223 278 359 476 695 存货 5743 7500 9131 10757 12625 研发费用 384 583 730 909 1142 其他流动资产 621 800 800 800 800 财务费用 101 153 150 128 39 非流动资产 5375 6478 7343 7941 8352 资产减值损失 -2 -9 0 0 0 长期投资 16 14 10 7 5 其他收益 194 366 0 0 0 固定 资产 3734 4728 5519 6034 6385 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 794 948 1065 1184 1271 投资净收益 -16 -13 -20 -24 -18 其他非流动资产 831 788 749 717 692 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产 总计 16207 19576 23311 27539 32059 营业利润 1026 1511 1783 2273 2834 流动负债 7527 8525 10461 12511 14600 营业外收入 5 9 59 21 24 短期 借款 1939 1676 1700 1800 1900 营业外支出 8 8 8 7 8 应付 票据及应付账款 3496 4457 5513 7106 8602 利润总额 1023 1512 1834 2287 2850 其他 流动 负债 2092 2391 3248 3605 4098 所得税 223 362 394 485 630 非流动 负债 2702 3781 4140 4578 4857 净利润 799 1150 1440 1802 2220 长期借款 2029 3006 3365 3804 4082 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他 非流动负债 673 775 775 775 775 归属母公司净利润 799 1150 1440 1802 2220 负债合计 10229 12305 14600 17089 19457 EBITDA 1477 2095 2337 2852 3457 少数 股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 1.51 2.17 2.71 3.40 4.18 股本 524 531 531 531 531 资本 公积 2130 2437 2437 2437 2437 主要 财务比率 留存收益 2978 4014 5307 6928 8951 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属 母公司股东 权 益 5978 7271 8711 10450 12602 成长能力 负债 和股东权益 16207 19576 23311 27539 32059 营业收入 (%) 25.1 45.1 26.9 26.4 24.7 营业利润 (%) 52.8 47.3 18.0 27.5 24.7 归属于母公司净利润 (%) 42.9 43.9 25.2 25.1 23.2 获利能力 毛利率 (%) 13.6 12.6 13.7 13.6 13.8 现金 流量 表 （ 百万元 ） 净利率 (%) 5.9 5.9 5.8 5.8 5.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 13.4 15.8 16.5 17.2 17.6 经营活动现金流 159 -202 1058 1317 1801 ROIC(%) 8.8 10.4 10.0 10.6 11.0 净利润 799 1150 1440 1802 2220 偿债能力 折旧摊销 280 347 371 442 502 资产负债率 (%) 63.1 62.9 62.6 62.1 60.7 财务费用 101 153 150 128 39 净负债比率 (%) 34.5 46.9 43.1 35.4 23.3 投资损失 16 13 20 24 18 流动比率 1.4 1.5 1.5 1.6 1.6 营运资金变动 -916 -1698 -922 -1079 -978 速动比率 0.6 0.5 0.5 0.6 0.7 其他经营 现金流 -122 -166 0 0 0 营运能力 投资活动 现金流 -1120 -1606 -1255 -1065 -931 总资产周转率 0.9 1.1 1.2 1.2 1.3 资本支出 1229 1661 868 602 413 应收账款周转率 8.3 10.5 10.5 10.5 10.5 长期投资 3 8 4 4 2 应付账款周转率 3.2 4.3 4.3 4.3 4.3 其他投资现金流 112 62 -383 -459 -516 每股指标（元） 筹资 活动现金流 2282 832 982 667 633 每股收益 (最新摊薄 ) 1.51 2.17 2.71 3.40 4.18 短期借款 392 -264 24 100 100 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 0.30 -0.38 1.99 2.48 3.39 长期借款 1920 977 359 439 279 每股净资产 (最新摊薄 ) 10.61 13.15 15.87 19.14 23.20 普通股增加 0 7 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 307 0 0 0 P/E 29.0 20.2 16.1 12.9 10.5 其他筹资现金流 -30 -195 599 129 254 P/B 4.1 3.3 2.8 2.3 1.9 现金净增加额 1318 -977 784 920 1503 EV/EBITDA 17.1 12.7 11.5 9.4 7.6 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 3 月 30 日 收盘价 2022 年 03 月 31 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 1： 公司主要财务数据 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 单位：百万元 2020 年 2021 年 2020 一季单季 2020 二季单季 2020 三季单季 2020 四季单季 2021 一季单季 2021 二季单季 2021 三季单季 2021 四季单季营业收入 1 3 , 4 5 1 1 9 , 5 1 5 1 , 3 7 7 3 , 6 3 3 4 , 4 9 9 3 , 9 4 1 3 , 2 8 8 4 , 8 7 7 5 , 2 1 3 6 , 1 3 7营业成本 1 1 , 6 2 8 1 7 , 0 4 7 1 , 2 0 9 3 , 1 0 5 3 , 9 2 8 3 , 3 8 6 2 , 8 6 0 4 , 2 6 1 4 , 5 7 1 5 , 3 5 5毛利率 1 3 . 5 5 % 1 2 . 6 4 % 1 2 . 1 9 % 1 4 . 5 4 % 1 2 . 7 0 % 1 4 . 0 9 % 1 3 . 0 1 % 1 2 . 6 3 % 1 2 . 3 2 % 1 2 . 7 4 %销售费用 101 156 10 31 76 - 1 5 27 25 45 59管理费用 223 278 46 56 48 74 58 63 72 85研发费用 384 583 25 54 91 214 103 91 170 218财务费用 101 153 17 19 23 42 33 34 41 45销售费用率 0 . 7 5 % 0 . 8 0 % 0 . 7 2 % 0 . 8 4 % 1 . 6 8 % - 0 . 3 9 % 0 . 8 3 % 0 . 5 1 % 0 . 8 6 % 0 . 9 7 %管理费用率 1 . 6 6 % 1 . 4 2 % 3 . 3 1 % 1 . 5 3 % 1 . 0 6 % 1 . 8 7 % 1 . 7 7 % 1 . 2 8 % 1 . 3 7 % 1 . 3 9 %研发费用率 2 . 8 6 % 2 . 9 9 % 1 . 8 4 % 1 . 4 8 % 2 . 0 2 % 5 . 4 4 % 3 . 1 5 % 1 . 8 7 % 3 . 2 6 % 3 . 5 6 %财务费用率 0 . 7 5 % 0 . 7 8 % 1 . 2 3 % 0 . 5 3 % 0 . 5 2 % 1 . 0 6 % 1 . 0 1 % 0 . 6 9 % 0 . 7 9 % 0 . 7 3 %期间费用率 6 . 0 2 % 5 . 9 9 % 7 . 1 0 % 4 . 3 9 % 5 . 2 8 % 7 . 9 8 % 6 . 7 5 % 4 . 3 5 % 6 . 2 8 % 6 . 6 5 %资产(含信用)减值损失 - 6 6 -3 -8 - 1 6 1 4 100 -3 5 0 -6投资收益 - 1 6 - 1 3 -9 -8 1 1 -5 4 -2 - 1 0营业外收入 5 9 5 -2 0 2 5 11 1 -9营业外支出 8 8 4 1 1 3 1 3 3 1税前利润 1 , 0 2 3 1 , 5 1 2 57 205 390 371 247 413 410 443所得税 223 362 15 57 77 74 64 94 87 117所得税率 2 1 . 8 5 % 2 3 . 9 4 % 2 6 . 5 5 % 2 8 . 0 3 % 1 9 . 7 5 % 1 9 . 9 4 % 2 6 . 1 0 % 2 2 . 6 9 % 2 1 . 2 7 % 2 6 . 3 7 %少数股东权益占比 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 % 0 . 0 0 %归母净利润 799 1 , 1 5 0 42 148 313 297 182 319 323 326净利率 5 . 9 4 % 5 . 8 9 % 3 . 0 2 % 4 . 0 6 % 6 . 9 6 % 7 . 5 4 % 5 . 5 4 % 6 . 5 4 % 6 . 1 9 % 5 . 3 1 %摊薄 E P S （元） 1 . 5 1 2 . 1 7 0 . 0 8 0 . 2 8 0 . 6 0 0 . 5 7 0 . 3 5 0 . 6 1 0 . 6 1 0 . 6 1经营性现金流净额 159 - 2 0 2 15 147 95 - 9 9 - 2 8 8 - 3 0 9 165 230收现比 105% 98% 152% 85% 111% 99% 110% 95% 100% 92%付现比 105% 96% 150% 80% 105% 111% 115% 106% 87% 85% 2022 年 03 月 31 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的 客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或 修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取 提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38124100 邮箱： 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱：