有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中国石化 600028.SH 公司研究 | 年报点评 盈利创十年新高 ： 中国石化 发布 21 年年报，公司全年实现营收 27408.8 亿元，同比+30.2%，实现归母净利润 712.1 亿元，同比 +114.0%，盈利创十年新高。分板块来看，勘探及开发板块实现营收 2500.0 亿元，同比 +49.0%，毛利率 12.9%， 增长 7个 pct；炼油板块实现营收 13855.6 亿元，同比 +46.8%，毛利率 6.0%， 增长 4 个pct；营销及分销板块实现营收 14115.4 亿元，同比 +28.1%，毛利率 6.4%，下降0.9 个 pct；化工板块实现营收 5055.0 亿元，同比 +36.0%，毛利率 6.9%，下降 2 个pct。此外，公司 2021 年 分红 569.0 亿元， 占归母净利润的 79.9%，股息率约10.9%。 资本开支计划大幅增加 ： 公司 2022 年计划资本支出 1980 亿元，同比 +17.9%。其中勘探及开发板块资本支出 815 亿元，同比 +19.7%；炼油板块资本支出 204 亿元，同比 -9.3%；营销及分销板块资本支出 237 亿元，同比 +8.2%；化工板块资本支出661 亿元，同比 +28.1%；其他部分资本支出 63 亿元，同比 +65.8%。化工板块资本开支大幅增加，主要用于海南、天津南港等乙烯项目，九江芳烃、上海大丝束碳纤维、仪征 PTA、贵州 PGA、镇海炼化二期等项目的建设 。 高油价下 增产上游，长期布局新能源转型 ： 公司计划 2022 年计划生产原油 281.2 百万桶，同比 +0.5%，计划生产天然气 12567 亿立方英尺，同比 +4.8%，在高油价背景下，上游有望贡献利润弹性 。 长期来看，公司加快能源低碳转型步伐，积极布局氢能、光伏、充换电业务，大力发展可降解材料、医疗卫生材料等业务。 公司持续优化产业结构，推进资源全面节约、集约、循环利用，加快绿色低碳技术攻关，积极发展 CCUS 等技术。 结合当前 原油价格 ， 我们 调整 公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.63、 0.67、 0.68 元（原预测 0.62、 0.63、 -元） ， 按照 可比公司 22 年 平均 8 倍 PE， 给予 目标价 5.04 元（原目标价 6.48 元） ， 维持 增持 评级。 风险提示 产品需求下滑； 原油价格大幅波动 ； 项目进度不及预期 。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 2,104,724 2,740,884 3,632,104 3,662,807 3,694,213 同比增长 (%) -28.9% 30.2% 32.5% 0.8% 0.9% 营业利润 (百万元 ) 50,803 112,414 120,792 126,970 129,280 同比增长 (%) -43.6% 121.3% 7.5% 5.1% 1.8% 归属母公司净利润 (百万元 ) 33,271 71,208 76,109 80,653 82,651 同比增长 (%) -42.3% 114.0% 6.9% 6.0% 2.5% 每股收益（元） 0.27 0.59 0.63 0.67 0.68 毛利率 (%) 19.9% 19.1% 16.5% 16.5% 16.6% 净利率 (%) 1.6% 2.6% 2.1% 2.2% 2.2% 净资产收益率 (%) 4.5% 9.4% 9.6% 9.7% 9.4% 市盈率 15.7 7.3 6.9 6.5 6.3 市净率 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 资料来源：公司数据 . 东方证券研究所预测 . 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 . 盈利 预测与投资建议 核心观点 公司主要 财务 信息 股价（ 2022年 03月 30日） 4.32元 目标价格 5.04元 52周最高价 /最低价 4.81/3.78元 总股本 /流通 A股（万股） 12,107,121/12,107,121 A股市值（百万元） 523,028 国家 /地区 中国 行业 石油化工 报告发布日期 2022年 03月 31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 4.61 -0.2 2.42 6.51 相对表现 4.26 1.92 6.23 28.71 沪深 300 0.35 -2.12 -3.81 -22.2 倪吉 021-63325888*7504 执业证书编号： S0860517120003 袁帅 上游业务受益油价上涨，积极布局新业务 2021-11-01 业绩企稳向上，十四五重点发展天然气、“油转化”和氢能 2021-03-31 盈利创十年新高，布局新能源加快低碳转型 增持 （ 维持 ） 中国石化年报点评 盈利创十年新高，布局新能源加快低碳转型 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 由于 原油价格大幅上涨， 我们上调公司的营业收入，上调勘探开发板块的毛利率，但下调炼油和化工板块的毛利率 。 表 1： 核心假设 调整 人民币百万元 调整前 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 2024E 核心假设 资产减值损失 2919 1296 8859 7555 8066 变动幅度 203.55% 482.77% 分项目盈利预测 勘探业务 销售收入 224141 227068 322060 330486 339225 变动幅度 43.69% 45.54% 毛利率 27.7% 27.0% 32.4% 31.7% 31.0% 变动幅度 4.69% 4.65% 炼油板块 销售收入 1121571 1132634 1801893 1819608 1837500 变动幅度 60.66% 60.65% 毛利率 26.2% 26.2% 17.9% 17.9% 17.9% 变动幅度 -8.36% -8.35% 销售板块 销售收入 1248244 1261936 1766289 1785021 1804014 变动幅度 41.50% 41.45% 毛利率 8.0% 8.0% 6.6% 6.6% 6.6% 变动幅度 -1.37% -1.37% 石化板块 销售收入 455862 460246 573079 578533 584041 变动幅度 25.71% 25.70% 毛利率 10.5% 10.5% 5.1% 5.1% 5.1% 变动幅度 -5.38% -5.38% 分部间抵消 销售收入 -1511113 -1586669 -2193803 -2281555 -2372817 变动幅度 45.18% 43.80% 毛利率 -0.3% -0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 变动幅度 0.53% 0.53% 其他业务 销售收入 981537 1030614 1362586 1430715 1502251 变动幅度 38.82% 38.82% 毛利率 0.8% 0.8% 2.2% 2.2% 2.2% 变动幅度 1.39% 1.39% 销售收入合计 2520241 2525830 3632104 3662807 3694213 变动幅度 44.12% 45.01% 综合毛利率 20.51% 20.64% 16.48% 16.51% 16.55% 变动幅度 -4.04% -4.13% 资料来源： Wind，东方证券研究所 中国石化年报点评 盈利创十年新高，布局新能源加快低碳转型 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 表 2： 盈利预测调整 人民币百万元 调整前 调整后 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 营业收入 2520241 2525830 3632104 3662807 3694213 变动幅度 44.12% 45.01% 营业利润 103120 106850 120792 126970 129280 变动幅度 17.14% 18.83% 归属母公司净利润 74823 76814 76109 80653 82651 变动幅度 1.72% 5.00% 每股收益（元） 0.62 0.63 0.63 0.67 0.68 变动幅度 1.72% 5.00% 毛利率 (%) 20.51% 20.64% 16.48% 16.51% 16.55% 变动幅度 -4.04% -4.13% 净利率 (%) 2.97% 3.04% 2.10% 2.20% 2.24% 变动幅度 -0.87% -0.84% 资料来源： Wind，东方证券研究所 表 3： 可比公司估值 （ 2022/3/30） 公司 每股收益（元） 市盈率 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 上海石化 0.18 0.21 0.24 19.26 16.7 14.9 中国神华 2.53 3.09 3.17 11.47 9.4 9.2 恒力石化 2.37 2.65 3.12 8.85 7.9 6.7 荣盛石化 1.33 1.82 2.11 10.84 7.9 6.8 恒逸石化 1.20 1.53 1.65 7.16 5.6 5.2 东华能源 0.75 1.20 1.67 12.52 7.8 5.6 调整后平均 11 8 7 资料来源： 朝阳永续，东方证券研究所 中国石化年报点评 盈利创十年新高，布局新能源加快低碳转型 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位 :百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位 :百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 184,412 221,989 300,273 321,712 338,833 营业收入 2,104,724 2,740,884 3,632,104 3,662,807 3,694,213 应收票据、账款及款项融资 44,174 40,800 54,066 54,523 54,991 营业成本 1,685,674 2,216,551 3,033,706 3,057,903 3,082,695 预付账款 4,857 9,267 12,280 12,384 12,490 营业税金及附加 235,018 259,032 299,086 302,505 305,978 存货 152,191 207,433 283,905 286,170 288,490 营业费用 64,495 57,891 76,715 77,363 78,027 其他 70,026 78,535 71,760 72,160 72,569 管理费用及研发费用 77,169 74,016 98,083 98,912 99,760 流动资产合计 455,660 558,024 722,286 746,949 767,373 财务费用 9,510 9,010 8,922 7,423 6,231 长期股权投资 188,342 209,179 215,211 221,243 227,275 资产、信用减值损失 28,153 15,476 10,688 7,618 8,131 固定资产 593,615 598,925 640,824 687,281 736,573 公允价值变动收益 (1,253) 3,341 3,341 3,341 3,341 在建工程 125,525 155,939 173,520 169,576 169,140 投资净收益 47,486 6,032 6,032 6,032 6,032 无形资产 114,280 119,210 108,373 97,535 86,698 其他 (135) (5,867) 6,515 6,515 6,515 其他 261,474 247,978 203,582 203,582 203,582 营业利润 50,803 112,414 120,792 126,970 129,280 非流动资产合计 1,283,236 1,331,231 1,341,510 1,379,218 1,423,268 营业外收入 2,370 3,516 3,516 3,134 3,389 资产总计 1,738,896 1,889,255 2,063,795 2,126,167 2,190,641 营业外支出 4,732 7,582 7,582 7,582 7,582 短期借款 20,756 27,366 27,366 27,366 27,366 利润总额 48,441 108,348 116,726 122,522 125,087 应付票据及应付账款 161,908 215,640 295,138 297,492 299,904 所得税 6,344 23,318 25,121 26,368 26,920 其他 340,331 398,274 438,796 440,192 441,620 净利润 42,097 85,030 91,605 96,154 98,166 流动负债合计 522,995 641,280 761,300 765,050 768,890 少数股东损益 8,826 13,822 15,496 15,501 15,515 长期借款 45,459 49,341 49,341 49,341 49,341 归属于母公司净利润 33,271 71,208 76,109 80,653 82,651 应付债券 38,356 42,649 42,649 42,649 42,649 每股收益（元） 0.27 0.59 0.63 0.67 0.68 其他 243,366 239,944 239,944 239,944 239,944 非流动负债合计 327,181 331,934 331,934 331,934 331,934 主要财务比率 负债合计 850,176 973,214 1,093,234 1,096,984 1,100,824 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 141,426 140,939 156,435 171,936 187,450 成长能力 实收资本（或股本） 121,071 121,071 121,071 121,071 121,071 营业收入 -28.9% 30.2% 32.5% 0.8% 0.9% 资本公积 127,389 120,188 120,188 120,188 120,188 营业利润 -43.6% 121.3% 7.5% 5.1% 1.8% 留存收益 495,855 531,869 572,868 615,989 661,108 归属于母公司净利润 -42.3% 114.0% 6.9% 6.0% 2.5% 其他 2,979 1,974 0 0 0 获利能力 股东权益合计 888,720 916,041 970,562 1,029,183 1,089,817 毛利率 19.9% 19.1% 16.5% 16.5% 16.6% 负债和股东权益总计 1,738,896 1,889,255 2,063,795 2,126,167 2,190,641 净利率 1.6% 2.6% 2.1% 2.2% 2.2% ROE 4.5% 9.4% 9.6% 9.7% 9.4% 现金流量表 ROIC 5.1% 9.2% 9.3% 9.2% 8.8% 单位 :百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 42,097 85,030 91,605 96,154 98,166 资产负债率 48.9% 51.5% 53.0% 51.6% 50.3% 折旧摊销 47,438 17,074 47,917 52,448 57,430 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 9,510 9,010 8,922 7,423 6,231 流动比率 0.87 0.87 0.95 0.98 1.00 投资损失 (47,486) (6,032) (6,032) (6,032) (6,032) 速动比率 0.57 0.54 0.57 0.59 0.61 营运资金变动 32,904 9,012 30,409 409 418 营运能力 其它 84,057 111,080 49,769 4,277 4,790 应收账款周转率 44.1 70.1 80.3 70.8 70.8 经营活动现金流 168,520 225,174 222,590 154,679 161,003 存货周转率 9.6 12.1 12.1 10.5 10.5 资本支出 26,349 (62,289) (103,507) (91,519) (103,353) 总资产周转率 1.2 1.5 1.8 1.7 1.7 长期投资 (37,976) (20,994) (6,139) (6,139) (6,139) 每股指标（元） 其他 (91,023) (61,915) 9,373 9,373 9,373 每股收益 0.27 0.59 0.63 0.67 0.68 投资活动现金流 (102,650) (145,198) (100,273) (88,284) (100,119) 每股经营现金流 1.39 1.86 1.84 1.28 1.33 债权融资 (22,015) 14,332 0 0 0 每股净资产 6.17 6.40 6.72 7.08 7.45 股权融资 4,525 (7,201) 0 0 0 估值比率 其他 (20,020) (65,073) (44,033) (44,955) (43,763) 市盈率 15.7 7.3 6.9 6.5 6.3 筹资活动现金流 (37,510) (57,942) (44,033) (44,955) (43,763) 市净率 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 汇率变动影响 (1,239) (1,003) - 0 - 0 - 0 EV/EBITDA 4.2 3.2 2.5 2.4 2.3 现金净增加额 27,121 21,031 78,284 21,439 17,121 EV/EBIT 7.4 3.7 3.5 3.3 3.3 资料来源：东方证券研究所 依据 发 布 中国石化年报点评 盈利创十年新高，布局新能源加快低碳转型 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 Table_Disclaimer 分析师 申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数 /深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 5% 15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在 -5% +5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 -5%以下。 未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在 此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准 ： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 -5% +5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 -5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTable_Disclaimer 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新 我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来 的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发 ，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路 318号东方国际金融广场 26楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址： Table_Disclaimer