1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 动力电池激光焊接龙头，利润率有望快速修复 核心观点：联赢激光是激光焊接设备与成套解决方案供应商，下游覆盖动力电池、3C、通信和五金件。2013-2020 年收入/净利润 CAGR34%/31%，2020 年营收/净利润 8.78/0.67 亿元，其中动力电池领域收入占比超70%。动力电池激光焊接具备较高技术壁垒，公司具备自研激光器能力，拥有“多波长复合焊接、蓝光激光焊接”等先进工艺，深度绑定宁德时代，并与其他一、二线电池厂深入合作，测算国内市占率近 50%。受益动力电池行业加速扩产，公司收入端有望高速增长。 公司盈利能力拐点已至，2022-2023 年净利润率有望快速修复。费用前臵效应影响减弱。激光焊接成套项目从接单到验收周期在 1 年左右，项目前期需要摊销大量研发和管理费用，决定了当前费用率很高。2020 年受疫情影响设备招标延后，2020 年 Q3 陆续招标，2021 年H1 新签订单 19.21 亿元（含税），比 21 年全年订单增长 27%（其中 85%来自动力电池行业），随着收入兑现，费用率有望快速下行。规模效应提升与产品标准化压缩费用率。动力电池激光焊接定制化属性强，技术创新周期短，专利保护与方案迭代造成研发与生产的低复用率，随着头部电池厂招标项目体量上升，规模效应体现。同时公司开始建立标准化体系，提升研发与生产装配的复用率，有望进一步压缩费用率。 4680 方案推升焊接环节价值量，公司有望充分受益。2020 年 9 月特斯拉发布4680 圆柱电池，相对于 21700 能量提升5 倍，功率提升6 倍，同时成本降低14%，续航里程提高 16%，未来有望快速抢占市场份额，主流电池厂商均已跟进布局。4680 电池采用全极耳设计，将正负集流体都变成极耳，相比传统电池单极耳设计，焊接面积更大，大幅推高了焊接难度和对焊接设备的需求。联赢激光已完成圆柱电池装配线的样机设计，匹配 4680 电池的自动化装配生产，目前处于样机装配调试中，未来将充分受益 4680 电池渗透率提升带来的焊接设备需求增长。 投资建议：我们预计公司2021 年-2023 年收入增速分别为 50.8%、120.4%、47.1%，净利润增速分别为 50.0%、219.8%、83.8%，成长性突出；给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价 59.24 元，对应 2023 年30X的动态市盈率。 风险提示：动力电池扩产低于预期，竞争格局恶化，标准化推进低于预期； (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 1,010.9 877.9 1,324.0 2,917.9 4,292.4 净利润 72.1 67.0 100.5 321.3 590.5 每股收益(元) 0.24 0.22 0.34 1.07 1.97 每股净资产(元) 2.93 4.82 5.09 5.91 7.26 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 198.1 213.2 142.1 44.4 24.2 市净率(倍) 16.3 9.9 9.4 8.1 6.6 净利润率 7.1% 7.6% 7.6% 11.0% 13.8% 净资产收益率 8.2% 4.6% 6.6% 18.2% 27.2% 股息收益率 0.0% 0.3% 0.1% 0.5% 1.3% ROIC 9.2% 10.5% 18.0% 34.5% 20.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 able_Tit le 2021年12月31日 联赢激光（688518.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 59.24元 股价（2021-12-30） 47.71元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 14,391.52 流通市值（百万元） 11,834.40 总股本（百万股） 299.20 流通股本（百万股） 246.04 12个月价格区间 11.70/53.55 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -8.99 69.64 229.49 绝对收益 -8.03 71.36 235.94 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 李疆 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120002 Tabl e_Report 相关报告 联赢激光：受益动力电池高景气，激光焊接龙头迎来新一轮增长/李哲 2021-08-26 联赢激光：受益动力电池高景气，激光焊接龙头拐点在即/李哲 2021-07-16 -21%20%61%102%143%184%225%2020-12 2021-04 2021-08联赢激光 2 公司快报/联赢激光 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,010.9 877.9 1,324.0 2,917.9 4,292.4 成长性 减:营业成本 665.9 556.0 852.7 1,831.4 2,666.3 营业收入增长率 3.0% -13.2% 50.8% 120.4% 47.1% 营业税费 5.0 6.1 7.4 17.0 26.3 营业利润增长率 -24.4% 4.5% 63.7% 220.7% 84.4% 销售费用 75.4 63.5 91.0 132.5 153.0 净利润增长率 -13.6% -7.1% 50.0% 219.8% 83.8% 管理费用 128.4 139.5 201.2 363.2 469.8 EBITDA 增长率 81.9% -42.7% 133.6% 205.0% 82.4% 研发费用 60.8 72.2 110.1 198.1 263.9 EBIT 增长率 105.9% -48.1% 165.9% 220.7% 84.4% 财务费用 3.4 4.2 - - - NOPLAT 增长率 -19.3% -0.9% 41.3% 220.7% 84.4% 资产减值损失 -11.7 -1.1 -15.0 -9.3 -8.5 投资资本增长率 -12.8% -17.7% 67.5% 207.3% -5.5% 加:公允价值变动收益 - - -0.4 - - 净资产增长率 9.0% 64.6% 5.7% 16.1% 22.8% 投资和汇兑收益 4.3 5.8 50.0 20.0 25.3 营业利润 73.8 77.2 126.3 405.0 746.8 利润率 加:营业外净收支 4.3 0.1 0.9 1.8 0.9 毛利率 34.1% 36.7% 35.6% 37.2% 37.9% 利润总额 78.1 77.2 127.2 406.7 747.7 营业利润率 7.3% 8.8% 9.5% 13.9% 17.4% 减:所得税 6.1 10.2 26.7 85.4 157.0 净利润率 7.1% 7.6% 7.6% 11.0% 13.8% 净利润 72.1 67.0 100.5 321.3 590.5 EBITDA/营业收入 10.0% 6.6% 10.3% 14.2% 17.6% EBIT/营业收入 9.0% 5.4% 9.5% 13.9% 17.4% 资产负债表 运营效率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 固定资产周转天数 8 10 7 2 1 货币资金 100.6 309.3 105.9 233.4 343.4 流动营业资本周转天数 230 198 155 213 220 交易性金融资产 118.9 555.4 555.0 555.0 555.0 流动资产周转天数 544 778 716 564 549 应收帐款 399.4 371.3 567.4 1,652.4 1,706.3 应收帐款周转天数 125 158 128 137 141 应收票据 176.9 66.1 384.0 608.8 760.4 存货周转天数 229 276 262 249 257 预付帐款 24.6 39.7 26.0 129.4 117.5 总资产周转天数 583 848 772 588 565 存货 572.2 775.1 1,153.1 2,883.3 3,239.1 投资资本周转天数 257 251 201 233 232 其他流动资产 79.4 208.0 146.9 144.7 166.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 8.2% 4.6% 6.6% 18.2% 27.2% 长期股权投资 - - - - - ROA 4.5% 2.6% 3.2% 5.0% 8.4% 投资性房地产 - - - - - ROIC 9.2% 10.5% 18.0% 34.5% 20.7% 固定资产 21.7 28.3 22.0 15.6 9.2 费用率 在建工程 6.2 91.2 91.2 91.2 91.2 销售费用率 7.5% 7.2% 6.9% 4.5% 3.6% 无形资产 69.9 67.5 64.2 60.9 57.6 管理费用率 12.7% 15.9% 15.2% 12.4% 10.9% 其他非流动资产 26.1 26.7 21.3 21.3 19.7 研发费用率 6.0% 8.2% 8.3% 6.8% 6.1% 资产总额 1,595.8 2,538.6 3,136.9 6,396.1 7,065.8 财务费用率 0.3% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 40.7 - 49.6 126.1 313.7 四费/营业收入 26.5% 31.8% 30.4% 23.8% 20.7% 应付帐款 242.9 309.5 389.2 1,140.9 1,213.0 偿债能力 应付票据 49.2 202.7 17.1 510.8 377.2 资产负债率 45.1% 43.2% 51.4% 72.3% 69.3% 其他流动负债 372.1 572.4 1,109.0 1,075.0 1,855.9 负债权益比 82.3% 76.1% 105.8% 261.6% 225.3% 长期借款 1.2 2.7 34.5 1,761.9 1,122.1 流动比率 2.09 2.14 1.88 2.18 1.83 其他非流动负债 14.4 10.1 13.3 12.6 12.0 速动比率 1.28 1.43 1.14 1.17 0.97 负债总额 720.5 1,097.4 1,612.8 4,627.3 4,893.9 利息保障倍数 26.98 11.19 少数股东权益 0.2 0.2 0.2 0.3 0.5 分红指标 股本 224.4 299.2 299.2 299.2 299.2 DPS(元) - 0.12 0.06 0.26 0.63 留存收益 651.0 1,142.1 1,224.6 1,469.3 1,872.2 分红比率 0.0% 53.6% 17.9% 23.8% 31.8% 股东权益 875.4 1,441.2 1,524.0 1,768.8 2,171.9 股息收益率 0.0% 0.3% 0.1% 0.5% 1.3% 现金流量表 业绩和估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2019 2020 2021E 2022E 2023E 净利润 72.1 67.0 100.5 321.3 590.5 EPS(元) 0.24 0.22 0.34 1.07 1.97 加:折旧和摊销 11.2 12.7 9.7 9.7 9.7 BVPS(元) 2.93 4.82 5.09 5.91 7.26 资产减值准备 41.2 4.7 - - - PE(X) 198.1 213.2 142.1 44.4 24.2 公允价值变动损失 - - -0.4 - - PB(X) 16.3 9.9 9.4 8.1 6.6 财务费用 4.3 1.3 - - - P/FCF 220.0 97.0 -74.5 70.0 48.3 投资损失 -4.6 -5.8 -50.0 -20.0 -25.3 P/S 14.1 16.3 10.8 4.9 3.3 少数股东损益 -0.0 0.0 0.0 0.1 0.2 EV/EBITDA - 63.1 100.6 37.0 19.6 营运资金的变动 65.5 546.6 -377.6 -1,930.9 149.4 CAGR(%) 64.6% 106.6% 6.4% 64.6% 106.6% 经营活动产生现金流量 104.0 256.4 -317.9 -1,619.9 724.5 PEG 3.1 2.0 22.2 0.7 0.2 投资活动产生现金流量 -15.8 -516.1 50.9 20.0 25.3 ROIC/WACC 0.9 1.0 1.7 3.3 2.0 融资活动产生现金流量 -117.4 458.6 63.6 1,727.4 -639.8 REP - 6.6 8.6 1.6 2.8 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/联赢激光 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司评级体系 收益评级： 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数15%以上； 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数5%至 15%； 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%； 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数5%至 15%； 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数15%以上； 风险评级： A 正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300指数波动； B 较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动； Table_Aut hor Statement 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 4 公司快报/联赢激光 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 Table_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地 址： 深圳市福田区深南大道 2008号中国凤凰大厦 1栋 7层 邮 编： 518026 上海市 地 址： 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 邮 编： 200080 北京市 地 址： 北京市西城区阜成门北大街 2号楼国投金融大厦15层 邮 编： 100034