金工量化点评 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 基于分析师盈利上调 的 选股研究跟踪报告 量化组合研究 金工量化点评 分析师 杨俊文 S0800521010001 13127639350 王红兵 S0800519090003 13924613850 相关研究 Tabl e_Title 核心结论 Table_Summary 本篇报告是对专题报告基于分析师盈利上调的选股研究 的跟踪报告，以进一步回答投资者关心的一些问题。 问题一： 不同定义下的盈利上调因子表现如何？ 在专题报告基于分析师盈利上调的选股研究中，我们给出了一种刻画分析师盈利预测变化的方法 ： AFR指标 ；进一步，我们从一致预期业绩变化率、分析师自身盈利预测比较这两个维度给出了其他度量分析师盈利预测变化的方法： WFR指标和 UFR指标。 在 2011/1/312021/11/30期间 的统计， 盈利上调因子和成长因子具有一定的相关性， 其中 WFR、 UFR因子和成长因子的截面平均相关性为 0.2；在覆盖率上，相较 WFR因子和 UFR因子， AFR因子的覆盖率更高，在沪深300、中证 500和中证全指内的平均覆盖率分别为 84%、 53%和 40%。 单从选股能力上看， WFR和 UFR因子在 RankIC和多空年化收益上要更高，但考虑选股波动率后， AFR因子在 IC_IR和多空信息比率上则更优 ，整体上来看，分析师盈利上调类因子具有较好的选股效果 。 我们利用 AFR、 WFR和 UFR三个因子分别 每月选取盈利上调幅度最大的50只股票等权 构建纯多头组合 A3、 W3和 U3， 在 2010/7/302021/11/30回测期间，三个盈利上调选股策略的表现比较接近，年化收益率分别为24.28%、 23.29%和 25.36%，同期普通股票型基金指数的收益率为12.18%；换手率上， A3、 W3、 U3策略的月度单边换手率平均为 66%、39%和 36%。 问题二：盈利上调策略的持仓分析？ 针对 AFR因子构建的 A3策略，我们对其历史持仓进行分析 。 首先，在持股上 相较分散，平均而言，持仓中接近一半的股票属于中证 800成分股，另外一半属于中证 800之外的偏中小盘的股票 ；其次，在行业分布上， 每期持仓分散在 15个行业以上，每 期持仓中行业权重配置大于等于 10%的行业数量一般不超过 4个，该策略的行业集中度不高 。 风险提示： 本报告结果基于历史数据测算，未来市场结构可能发生变化，带来策略的不稳定；在全市场股票中分析师有效覆盖的股票数量占比不高，未来出现分析师未覆盖股票的行情，可能会造成盈利上调策略跑输比较基准。 证券研究报告 2021 年 12 月 30 日 金工量化点评 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 索引 内容目录 一、不同定义下的盈利上调因子表现如何？ . 3 1.1 三个盈利上调因子的覆盖率情况 . 3 1.2 不同盈利上调因子的选股效果 . 5 1.3 不同盈利上调因子构建纯多 头组合的表现 . 6 二、盈利上调策略的持仓分析？ . 7 三、风险提示 . 8 图表目录 图 1： AFR 因子和常见风格因子的相关性 . 4 图 2： AFR 因子在三个选股域的覆盖率 . 4 图 3： WFR 因子和常见风格因子的 相关性 . 4 图 4： WFR 因子在三个选股域的覆盖率 . 4 图 5： UFR 因子和常见风格因子的相关性 . 4 图 6： UFR 因子在三个选股域的覆盖率 . 4 图 7：不同盈利上调因子构建纯多头 组合的表现 . 6 图 8： A3 策略每期持仓属于主要指数成分股的情况 . 7 图 9： A3 策略每期持仓在行业上的分布 . 7 表 1：原始盈利上调因子在不同样本空间的选股表现 . 5 表 2：行业风格正交后盈利上调因子在不同样本空间的选股表现 . 5 表 3：三个纯多头策略的分年度 表现 . 6 金工量化点评 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 一、 不同定义下的盈利上调因子表现如何？ 在专题报告基于分析师盈利上调的选股研究中，我们给出了一种刻画分析师盈利预测变化的方法： AFR 指标，具体计算公式为： 10000U D TAFR T=+ T ：针对个股，过去一年内有盈利预测的分析师数量； U ：首先我们把过去一年内每位分析师的最新盈利预测给提取出来，然后把 离 当前时点 最近 的盈利预测作为比较基准， 统计比较基准超过其之前盈利预测的分析师数量 ； D ：同样， 统计比较基准低于其之前盈利预测的 分析师数量。 在 AFR 指标之外，我们给出另外两种度量分析师盈利预测变化的方法： WFR 指标和 UFR指标，其具体计算公式分别为： 211= ()F Y F YW F R abs F Y FY ： 分析师的一致预期归母净利润，首先我们把过去 6 个月内每位分析师的最新盈利预测提取出来，然后剔除前 10%和后 10%的盈利预测，将剩余的盈利预测取均值，即为当前时点下计算的 FY ，那么2FY为当前时点计算的分析师一致预期归母净利润，1FY为前推 3 个月时点下计算的分析师一致预期归母净利润。 = 10000U D TU F R T + T ：针对个股，过去一年内有盈利预测的分析师数量； U ：我们将每位分析师最新的盈利预测和自身的前一次盈利预测作比较，然后统计盈利预测发生上调的分析师数量； D ： 类比 U 的计算 方式，统计盈利预测发生下调的分析师数 量。 针对三种不同度量分析师盈利预测变化的方法，在指标计算中，我们都要求个股至少有 5位及以上的分析师覆盖，否则该个股的因子值为缺失值；此外， 三个指标 都是取当前时点所在年份的盈利预测数据来 计算。 1.1 三个盈利上调因子的覆盖率情况 在 2011/1/312021/11/30 期间， 月频上 分别统计了三个盈利上调因子和常见风格因子间的相关性，以及因子在 样本空间内的覆盖率。 可以看到，盈利上调因子和成长因子具有一定的相关性， WFR、 UFR 因子和成长因子的截面平均相关性为 0.2； 在覆盖率上， 相较 WFR 因子和 UFR 因子， AFR 因子的覆盖率更高， 在沪深 300、中证 500 和中证全指内的平均覆盖率分别为 84%、 53%和 40%。 金工量化点评 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 图 1： AFR 因子和常见风格因子的相关性 图 2： AFR 因子在三个选股域的覆盖率 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 图 3： WFR 因子和常见风格因子的相关性 图 4： WFR 因子在三个选股域的覆盖率 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 图 5： UFR 因子和常见风格因子的相关性 图 6： UFR 因子在三个选股域的覆盖率 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 -0.15-0.10-0.050.000.050.100.15AFR因子和其他因子间的相关性0%20%40%60%80%100%2011/1/31 2014/1/31 2017/1/31 2020/1/31沪深 300内覆盖率 中证 500内覆盖率中证全指内覆盖率-0.15-0.10-0.050.000.050.100.150.200.25WFR因子和其他因子间的相关性0%20%40%60%80%100%2011/1/31 2014/1/31 2017/1/31 2020/1/31沪深 300内覆盖率 中证 500内覆盖率中证全指内覆盖率-0.15-0.10-0.050.000.050.100.150.200.25UFR因子和其他因子间的相关性0%20%40%60%80%100%2011/1/31 2014/1/31 2017/1/31 2020/1/31沪深 300内覆盖率 中证 500内覆盖率中证全指内覆盖率 金工量化点评 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 1.2 不同盈利上调因子的选股效果 2011/1/312021/11/30期间， 在中证全指、沪深 300和中证 500三个样本空间，针对 AFR、WFR 和 UFR 三个不同盈利上调因子，我们分别对其原始因子和经过行业风格正交后因子进行选股测试。 表 1： 原始盈利上调因子在不同样本空间的选股表现 RankIC 均值 RankIC 标准差 IC_IR RankIC0 占比 多空年化收益 多空年化波动 多空信息比率 中证全指内 AFR 因子 4.46% 7.69% 0.58 75.57% 17.88% 9.58% 1.87 WFR 因子 5.37% 10.67% 0.50 73.28% 24.48% 15.91% 1.54 UFR 因子 5.26% 10.39% 0.51 70.23% 23.06% 13.50% 1.71 沪深 300 成分股内 AFR 因子 4.49% 11.33% 0.40 71.76% 12.79% 10.23% 1.25 WFR 因子 6.07% 14.67% 0.41 67.18% 16.67% 15.27% 1.09 UFR 因子 6.24% 14.33% 0.44 64.12% 20.78% 13.94% 1.49 中证 500 成分股内 AFR 因子 3.86% 9.74% 0.40 65.65% 10.77% 10.04% 1.07 WFR 因子 5.19% 13.41% 0.39 62.60% 16.81% 14.92% 1.13 UFR 因子 4.62% 12.39% 0.37 64.89% 16.30% 12.19% 1.34 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 表 2： 行业风格正交后盈利上调因子在不同样本空间的选股表现 RankIC 均值 RankIC 标准差 IC_IR RankIC0 占比 多空年化收益 多空年化波动 多空信息比率 中证全指内 AFR 因子 4.75% 4.34% 1.09 88.55% 16.07% 6.03% 2.66 WFR 因子 5.81% 8.01% 0.73 75.57% 27.71% 12.78% 2.17 UFR 因子 5.83% 7.66% 0.76 78.63% 22.81% 10.22% 2.23 沪深 300 成分股内 AFR 因子 3.72% 7.81% 0.48 70.99% 10.31% 7.52% 1.37 WFR 因子 6.23% 11.91% 0.52 70.99% 17.01% 12.65% 1.34 UFR 因子 6.52% 11.80% 0.55 70.23% 20.56% 11.47% 1.79 中证 500 成分股内 AFR 因子 4.09% 7.31% 0.56 73.28% 11.15% 8.02% 1.39 WFR 因子 5.34% 11.36% 0.47 67.18% 16.48% 13.05% 1.26 UFR 因子 5.14% 11.00% 0.47 68.70% 15.61% 11.39% 1.37 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 可以看到，单从选股能力上看， WFR 和 UFR 因子在 RankIC 和多空年化收益上要更高，但考虑选股波动率后， AFR 因子在 IC_IR 和多空信息比率上则 更优。整体上来看，分析师盈利上调类因子具有较好的选股效果。 金工量化点评 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 1.3 不同盈利上调因子构建纯多头组合的表现 进一步，我们利用 AFR、 WFR 和 UFR 三个不同盈利上调因子分别构建纯多头组合 A3、W3 和 U3：在 2010/7/302021/11/30 期间，每月末计算因子值，然后筛选盈利上调幅度最大的前 50 只股票， 考虑到财报季较多公司都在临近截止日发布财报，并且从报告撰写到发布再到入库的时间差，我们设定在每月末后 5 个自然日的下一个交易日进行调仓，剔除上市时间不满 6 个月的新股，以及调仓日停牌或一字板涨跌停的股票，组合内个股等权 。 我们选取 Wind 编制的普通股票型基金指数（ 885000.WI）作为比较基准，考虑到仓位问题，在和普通股票型基金指数作比较时，我们对盈利上调策略以 9 成股票仓位来计算策略收益率 。 图 7： 不同盈利上调因子构建纯多头组合的表现 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 表 3： 三个纯多头策略的分年度表现 年份 A3 策略收益 W3 策略收益 U3 策略收益 普通股票型基金指数收益 A3 策略最大回撤 W3 策略最大回撤 U3 策略最大回撤 普通股票型基金指数最大回撤 2011 -17.18% -19.48% -22.35% -24.72% -23.09% -27.81% -26.99% -27.07% 2012 23.46% 26.41% 17.00% 5.68% -16.37% -14.65% -16.95% -15.41% 2013 39.35% 38.61% 48.30% 15.47% -14.25% -15.35% -13.82% -12.02% 2014 68.69% 61.34% 47.27% 23.68% -12.18% -16.48% -15.54% -15.03% 2015 59.79% 50.50% 54.22% 47.02% -52.33% -49.28% -47.64% -48.47% 2016 -16.10% -6.88% -5.96% -12.39% -26.49% -23.12% -23.30% -22.51% 2017 10.76% 11.44% 27.74% 16.06% -11.42% -14.19% -11.37% -7.05% 2018 -12.39% -27.02% -24.73% -24.33% -24.82% -31.98% -29.06% -28.17% 2019 51.56% 60.15% 61.77% 47.03% -12.34% -14.92% -13.97% -12.37% 2020 48.75% 73.40% 79.30% 58.12% -13.82% -18.57% -15.31% -15.76% 2021/12/22 41.61% 28.25% 38.02% 8.84% -13.49% -18.81% -14.83% -16.32% 回测期间 (年化 ) 24.28% 23.29% 25.36% 12.18% -52.33% -49.28% -47.64% -48.47% 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 024681012142010/8/5 2012/8/5 2014/8/5 2016/8/5 2018/8/5 2020/8/5A3策略 W3策略 U3策略 普通股票型基金指数 金工量化点评 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 可以看到， 在整个回测期间，三个盈利上调选股策略的表现比较接近，年化收益率分别为24.28%、 23.29%和 25.36%，同期普通股票型基金指数的收益率为 12.18%； 换手率上 ，A3、 W3、 U3 策略的月度单边换手率平均为 66%、 39%和 36%。 二 、 盈利上调策略的持仓分析 ？ 针对 AFR 因子构建的 A3 策略，我们对其历史持仓进行分析。 考虑到 A3 策略是从有五位及以上分析师覆盖的股票中，选择盈利上调幅度最大的 50 只股票，所以其持仓 相较分散，平均而言，持仓中接近一半的股票属于中证 800 成分股，另外一半属于中证 800 之外的偏中小盘的股票。最近一期 2021/12 的持仓中，属于沪深 300成分股的较多，有 40 只。 图 8： A3 策略每期持仓属于主要指数成分股的情况 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 进一步，我们统计了 A3 策略每期持仓在 29 个中信一级行业（除去综合金融）上的分布情况，每期持仓分散在 15 个行业以上， 每期持仓中行业权重配置大于等于 10%的行业数量一般不超过 4 个，该策略的行业集中度不高。 图 9： A3 策略每期持仓在行业上的分布 资料来源： 同花顺， Wind， 西部证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2010/082010/122011/042011/082011/122012/042012/082012/122013/042013/082013/122014/042014/082014/122015/042015/082015/122016/042016/082016/122017/042017/082017/122018/042018/082018/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/12中证 800成分股之外的比例 属于中证 500成分股的比例属于沪深 300成分股的比例01234560510152025302010/082010/122011/042011/082011/122012/042012/082012/122013/042013/082013/122014/042014/082014/122015/042015/082015/122016/042016/082016/122017/042017/082017/122018/042018/082018/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/12权重配置 =10%的行业数量（右轴） 有权重配置的行业数量 金工量化点评 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 三 、 风险提示 1、 本报告结果基于历史数据测算 ， 未来市场结构可能发生变化， 带来策略的不稳定； 2、在全市场股票中分析师有效覆盖的股票数量占比不高，未来出现分析师未覆盖股票的行情，可能会造成盈利上调策略跑输比较基准。 金工量化点评 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 12 月 30 日 联系我们 联系地址： 上海市浦东新区耀体路 276 号 12 层 北京市西城区月坛南街 59 号新华大厦 303 深圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话： 021-38584209 免责声明 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