请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司点评 今 世 缘 (603369.SH) 2021 年 12 月 30 日 增持 （ 维持 ） 所属行业： 食品饮料 /饮料制造 当前价格 (元 )： 55.18 证券分析师 花小伟 资格编号： S0120521020001 邮箱： huaxw 邓周贵 资格编号： S0120521030005 邮箱： dengzg 研究助理 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅 (%) -4.58 11.88 22.93 相对涨幅 (%) -6.03 11.62 21.12 资料来源：德邦研究所 ，聚源数据 相关研究 1.今世缘（ 603369.SH）深度报告：“缘”成基业，“开”“ V”塑高端，2021.11.18 今世缘 （ 603369.SH）： 深化四大战役奋斗当下， 成立 V99 联盟体放眼长远 投资要点 事件： 2021 年 12 月 29 日， 今世缘 举行 以“聚焦高质量 聚力新跨越”为主题的2022 今世缘发展大会 ， 公司管理层出席大会 并发表讲话。 “四大战役” 全面打响 ， 新市场形势下仍将深入推进 。 2021 年 今世缘营销体系以全面打响“四大战役”为工作方向， 产品结构持续改善 ，前三季度 超 A 类国缘 V系同比 增长 120.0%， V 系在国缘品牌占比提高至 10.7%；国缘四开换代成功，以开系为主体的 特 A+类 同比增长 31.1%； 今世缘 品牌 战略新品 D20/30 同比增长235%。 2022 年在新的市场环境下公司仍将全力争取营销 “四大战役” 取得更好成效。 1） V 系攻坚要坚定不移： 以事件营销 提升品牌认知度，清晰传递国缘 V9 代表品项，简化顾客选择， 聚焦 V9 至尊版推广。 2）开系提升要提质扩面： 优化终端利益分配体系，确保控盘分利落地，以“分品提升，分区精耕”为导向，终端扁平化建设。 3）今世缘激活要彰显特色： 做喜庆特色，深化喜庆联盟体模式构建，规划典藏老品迭代，整合 BC 类产品数量。 4）省外突破要多措并举： 在面上主推国缘开系，局部高地布局 V9，今世缘品牌协同互补。区域上以周边化和板块化为战略方向，推进“百城突破工程”， 攻坚 10 个准亿元省级板块，积聚局部优势。 发起组建 V99 联盟体 ， 优选经销商致力高端化 。 大会上，今世缘 宣布成立 V99 联盟体 ， 从省内外重点市场 V 系经销主体中优选 合作伙伴 ， 原则上省内一个地级市选择 1-3 名成员，上限为 99 家， 成员单位可以享受 参与 V 系营销策略制定 、公司领导一对一指导、各类培训等支持， 首批成员单位 共 有 38 家经销客户 。 我们认为，虽然目前 V9 在营收中占比较低，但可以预见的是， V 系将会是公司未来增长的新引擎， 组建 V99 联盟体是公司继成立 V9 事业部后高端化 方面 又一重要举措 。 投资建议： 预计 21-23 年公司营业收入分别为 64.87/79.69/95.55 亿元，同比增速为 26.66%/22.84%/19.91%，归母净利润分别为 19.73/24.83/30.11 亿元，同比增速为 25.89%/25.87%/21.28%， EPS 分别为 1.57/1.98/2.40 元，现价对应 21-23年 PE 为 35.09X/27.88 X/22.99X。 我们认为公司充分受益于江苏省内主流价格带升级，省内省外拓展均有空间，给予“增持”评级。 风险提示： 行 业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期 Table_Base 股票数据 总股本 (百万股 )： 1,254.50 流通 A 股 (百万股 )： 1,254.50 52 周内股价区间 (元 )： 40.77-65.92 总市值 (百万元 )： 69,223.31 总资产 (百万元 )： 13,095.53 每股净资产 (元 )： 7.49 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (百万元 ) 4,874 5,122 6,487 7,969 9,555 (+/-)YOY(%) 30.3% 5.1% 26.7% 22.8% 19.9% 净利润 (百万元 ) 1,458 1,567 1,973 2,483 3,011 (+/-)YOY(%) 26.7% 7.5% 25.9% 25.9% 21.3% 全面摊薄 EPS(元 ) 1.16 1.25 1.57 1.98 2.40 毛利率 (%) 72.8% 71.1% 73.2% 73.8% 74.4% 净资产收益率 (%) 20.2% 19.0% 20.7% 22.5% 23.5% 资料来源：公司年报（ 2019-2020），德邦研究 所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-26%-17%-9%0%9%17%26%2020-12 2021-04 2021-08今 世 缘 沪深 300 公司点评 今世缘 （ 603369.SH） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表 (百万元 ) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标 (元 ) 营业总收入 5,122 6,487 7,969 9,555 每股收益 1.25 1.57 1.98 2.40 营业成本 1,479 1,740 2,084 2,448 每股净资产 6.59 7.60 8.79 10.23 毛利率 % 71.1% 73.2% 73.8% 74.4% 每股经营现金流 0.89 1.43 2.13 2.46 营业税金及附加 892 1,155 1,418 1,701 每股股利 0.45 0.56 0.80 0.96 营业税金率 % 17.4% 17.8% 17.8% 17.8% 价值评估 (倍 ) 营业费用 875 1,005 1,195 1,433 P/E 45.94 35.09 27.88 22.99 营业费用率 % 17.1% 15.5% 15.0% 15.0% P/B 8.71 7.26 6.28 5.39 管理费用 229 247 295 344 P/S 13.52 10.67 8.69 7.24 管理费用率 % 4.5% 3.8% 3.7% 3.6% EV/EBITDA 38.91 25.26 19.49 15.89 研发费用 22 24 29 37 股息率 % 0.8% 1.0% 1.4% 1.7% 研发费用率 % 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 盈利能力指标 (%) EBIT 1,661 2,564 3,238 3,921 毛利率 71.1% 73.2% 73.8% 74.4% 财务费用 -21 -58 -62 -80 净利润率 30.6% 30.4% 31.2% 31.5% 财务费用率 % -0.4% -0.9% -0.8% -0.8% 净资产收益率 19.0% 20.7% 22.5% 23.5% 资产减值损失 0 0 0 0 资产回报率 13.2% 14.8% 15.9% 16.3% 投资收益 297 240 279 315 投资回报率 14.5% 20.2% 22.1% 23.0% 营业利润 2,092 2,633 3,311 4,013 盈利增长 (%) 营业外收支 -11 -12 -12 -12 营业收入增长率 5.1% 26.7% 22.8% 19.9% 利润总额 2,082 2,621 3,299 4,001 EBIT 增长率 1.4% 54.4% 26.3% 21.1% EBITDA 1,772 2,607 3,353 4,010 净利润增长率 7.5% 25.9% 25.9% 21.3% 所得税 515 648 816 990 偿债能力指标 有效所得税率 % 24.7% 24.7% 24.7% 24.7% 资产负债率 30.2% 28.3% 29.5% 30.4% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 2.4 2.6 2.4 2.4 归属母公司所有者净利润 1,567 1,973 2,483 3,011 速动比率 1.7 1.8 1.6 1.6 现金比率 1.0 0.9 0.9 1.0 资产负债表 (百万元 ) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 3,402 3,369 3,883 5,515 应收帐款周转天数 2.1 3.2 2.5 2.6 应收账款及应收票据 29 56 56 68 存货周转天数 642.8 647.9 627.7 639.5 存货 2,604 3,089 3,584 4,289 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.5 其它流动资产 2,383 3,101 3,113 3,119 固定资产周转率 5.1 4.9 3.4 3.1 流动资产合计 8,417 9,615 10,636 12,991 长期股权投资 19 19 19 19 固定资产 1,013 1,334 2,342 3,083 在建工程 489 368 607 268 现金流量表 (百万元 ) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 172 222 282 352 净利润 1,567 1,973 2,483 3,011 非流动资产合计 3,434 3,684 4,990 5,462 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 11,851 13,299 15,626 18,453 非现金支出 114 43 116 88 短期借款 362 0 0 0 非经营收益 -393 -228 -267 -303 应付票据及应付账款 524 470 579 736 营运资金变动 -168 7 337 293 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,119 1,795 2,669 3,089 其它流动负债 2,585 3,176 3,911 4,770 资产 -393 -306 -1,434 -572 流动负债合计 3,471 3,646 4,490 5,506 投资 948 -700 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 285 240 279 315 其它长期负债 113 113 113 113 投资活动现金流 840 -765 -1,155 -257 非流动负债合计 113 113 113 113 债权募资 362 -362 0 0 负债总计 3,584 3,759 4,603 5,619 股权募资 0 0 0 0 实收资本 1,255 1,255 1,255 1,255 其他 -521 -700 -1,000 -1,200 普通股股东权益 8,267 9,540 11,023 12,834 融资活动现金流 -159 -1,062 -1,000 -1,200 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 1,799 -32 514 1,632 负债和所有者权益合计 11,851 13,299 15,626 18,453 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 12 月 30 日 资料来源：公司年报（ 2019-2020）， 德邦研究 所 公司点评 今世缘 （ 603369.SH） 3 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露 分 析师 与研究助理 简介 花小伟，德邦证券研究所副所长，董事总经理，大消费组长，食饮和轻工首席分析师。十年卖方大消费经验，曾任职于中国银河证券，中信建投证券；曾率队获 2015 年轻工消费新财富最佳分析师第 5 名； 2016 年轻工消费新财富第 4 名， 2016 年水晶球第 2 名，金牛奖第 4 名； 2017 年轻工消费新财富最佳分析师第 3 名，水晶球第 2 名，保险资管（ IAMAC）最受欢迎卖方轻工第 1 名； 2018年轻工消费新财富最佳分析师第 3 名，水晶球第 2 名， Wind 金牌分析师第 1 名， IAMAC 第 2 名； 2019 年获轻工财经最佳分析师第 2 名， Wind 金牌分析师第 3 名，水晶球第 4 名，新浪金麒麟分析师第 4 名，等等。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 Table_RatingDescription 1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以 上证 综指 或深证成指 为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。 类 别 评 级 说 明 股票投资评级 买入 相对 强于市场表现 20%以上； 增持 相对 强于市场表现 5%20%； 中性 相对市场表现在 -5%+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现 5%以下 。 行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平 -10%与 10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只 提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。