1 快评号外第 386 期（ 2021 年 12 月 15 日） 政策托底地产，疫情制约消费 2021 年 11 月经济数据点评 11 月经济“稳增长”压力依然较大。 规模以上工业增加值当月同 比 3.8%（市场预期 3.7%） ；社会消费品零售总额当月同比 3.9%（市场 预期 3.6%） ；城镇固定资产投资额累计同比 5.2%（市场预期 5.3%） ，其 中 全口径 基建投资 累计 同比 -0.2%，房地产投资 累计 同比 6.0%，制造业 投资 累计 同比 13.7%。 一 、生产： 工业连月回升，服务业仍受扰动 在 煤电保供和旺盛出口支撑下，工业生产增速继续回升。 11 月工 业增加值同比增长 3.8%，较上月回升 0.3pct，两年平均增速 5.4%，较 上月加快 0.2pct。随着保供政策推进，一方面，煤炭生产带动采矿业增 加值增速上升 0.2pct 至 6.2%，另一方面，电热生产供应业保持稳定增 长，支撑公共事业部门增加值增速维持在 11.1%。受出口景气和限电限 产缓解支撑，制造业生产增速加快，同比和两年平均增速分别上升 0.4pct和 0.3pct至 2.9%和 5.3%，其中医药、计算机、电气机械 等行业 均保持高增长。 前瞻地看，在中央经济工作会议指导下，保供将继续支 撑采矿业和公共事业生产稳定 增长， “ 双控 ”“ 双碳 ” 约束有望缓解，但 随着出口景气回落，叠加总需求较弱，明年工业生产增长动能仍将趋弱。 疫情持续扰动服务业修复。 11 月服务业生产指数同比增速回落 0.7pct至 3.1%，两年平均增速边际上行 0.1pct至 5.6%。 11月中旬，国 内零星疫情受控回落，但防疫措施仍处收尾阶段未大幅放松， 11 月末 疫情再度小幅抬头，均对服务业修复造成持续干扰。 前瞻地看，冬季病 毒传播加强、叠加海外 Omicron变种输入的隐忧，服务业修复仍将受到 防疫举措的制约。 二 、固定资产投资： 整体稳定，结构调整 1-11 月，全国城镇固定资产投资 同比增长 5.2%，两年平均 3.9%， 比 1-10月加快 0.1pct； 11月份环比增长 0.19%。 2 快评号外第 386 期（ 2021 年 12 月 15 日） （ 1）房地产： 政策托底反弹 尽管商品房销售仍处在下滑通道，但在监管持续积极表态“重点满 足首套房、改善性住房按揭需求”的推动下，商品房销售热度反弹。 11 月商品房销售面积和销售金额的两年平均增速有所恢复，分别较上月回 升 3.1pct和 1.7pct至 -1.8%、 -0.4%。 受房地产开发贷和按揭贷款迅速到 位的提振，房企现金流紧张的情况边际改善，房地产投资增速下滑节奏 放缓，尤其是竣工面积大幅增长。 11月新开工、施工、竣工面积同比增 速分别回升 12.1pct、 2.4pct和 36.0pct至 -21.0%、 -24.7%和 15.4%。 为促进房地产业健康发展和良性循环，稳定市场预期，第三批集中 供地政策有所放松，一方面优质地块明显增多，另一方面在房企竞拍资 格、保证金比例、配建要求、销售限制、拿地付款周期等条款方面放宽， 但房企态度依然谨慎。 从已完成第三批集中供地的 11城情况来看，与 第二批相比，溢价率进一步下滑 1.6pct至 2.4%，同时流拍率 下 降 9.9pct 至 18.0%，但流拍率仍较第一批集中供地大幅上升。 11月融资政策继续调整，个贷积压情况明显改善，房企到位资金、 国内贷款及个人按揭贷款的两年平均增速边际回升，但定金及预收款 增速仍下滑。 11月房企到位资金两年平均增速 4.4%，较上月上升 2.6pct， 国内贷款和个人按揭贷款增速分别为 -7.0%和 14.4%，边际回升 0.1pct和 7.6pct，而定金及预收款增速继续回落 2.5pct至 -1.9%。 前瞻地看，尽管房地产销售和投资本月出现触底反弹迹象，但在 惯 性驱动下 ，房地产下行期将延续至明年，投资增速或降至 1.3%。 未来 房地产业将探索新的发展模式，市场结构将发生显著变化，保障性住房 建设的重要性显著提升，对商品房形成部分替代，从第三批集中供地情 况看，不少城市已增加了保障性住房地块的供应。 （ 2）基建： 增长不及预期 11 月基建投资仍然疲弱。 1-11 月全口径基建投资累计同比增速降 至 -0.2，两年平均 1.6%，比 1-10月下降 0.3pct，当月投资两年平均增速 由下降 2pct至 -0.9%，再次出现回落。从结构上看，电热燃水的生产和 供应业以及交运仓储邮政业的增速均出现回落，水利环境和公共设施管 3 快评号外第 386 期（ 2021 年 12 月 15 日） 理业投资依旧低迷。 尽管跨周期调节政策力度不断提升，但基建投资增 速再次出现下降，表明其仍面临一些约束。 首先，虽然 11月专项债已 基本发放完毕，但由于发行后置以及冬季来临，年内项目无法开工形成 投资。其次，地方政府财政收支紧张，再加上年底保民生工作任务较重， 可能难以分拨资金用于基建投资。 前瞻地看，明年财政政策仍将保持积极，政府新增债务限额或保持 稳定，政府债券发行在上半年将延续高位水平。刚刚召开的中央经济工 作会议指出要“加快支出进度”“适度超前开展基础设施投资”，指向财 政支出有望加速，基建投资进度提前。 未来在政策支持下，基建投资增 速 有望出现改善 。 （ 3）制造业： 增长势头较强 制造业投资依旧保持高增长，是固定资产投资最重要的支撑力量。 1-11月同比增长 13.7%，两年平均 4.7%，比 1-10月上升 0.7pct。 11月 当月两年平均增长 11.2%，比 10 月上升 4.1pct。 当前制造业投资增长 的主要动力仍源于高技术、出口和原材料加工相关产业，同时以食品烟 酒为代表的消费品制造业也在缓慢恢复之中。 一方面，高技术制造业投 资继续保持高增速， 1-11月累计同比增长 22.2%，两年平均增长 17.4%， 比 1-10 月上升 0.8pct。当前我国新动能产业处于成 长期，预计将对制 造业投资构成长期支撑。另一方面，从结构上看，当前投资恢复较好的 行业集中于计算机电子设备、专用设备等与出口相关的行业，以及黑色 金属、石油、化工等受价格上涨、利润增长驱动的行业。此外，随着消 费的缓慢修复，下游消费品行业投资逐渐回升，食品烟酒、纺织、造纸 等行业的两年平均增速已恢复正增长。 前瞻地看，制造业投资增长动能料将衰减。 原因有三个方面：一是 明年外需回落、内需偏弱将对企业经营预期造成不利影响；二是中下游 企业利润增长承压将抑制其投资动力；三是上游企业扩产 仍 受“双碳” “双控”政策约束。 三 、消费： 疫情拖累重现 4 快评号外第 386 期（ 2021 年 12 月 15 日） 受多地疫情复发影响， 11 月消费修复动能边际减弱。 1-11 月社会 消费品零售总额两年平均增速为 4.0%，与上月持平。 11月同比增长 3.9%， 较上月回落 1.0pct，两年平均增长 4.4%。 11 月消费复苏呈现以下三个 特征。一是受疫情压制，餐饮消费增速持续回落 。 11 月商品零售同比 增速回落 0.4pct至 4.8%，而餐饮消费大幅下降 4.0pct至 -2.7%，再次落 入负区间。 二是受“双十一”活动拉动，线上消费活跃，网上商品和服 务消费比重持续上升 ， 1-11月实物商品网上零售额占比达 24.5%，较上 月提高 0.8pct。 三是新经济相关品类消费增长放缓。 芯片短缺情况有所 缓解，带动汽车行业增速回升 2.5pct 至 -9.0%，但复苏节奏较慢；受去 年同期高基数影响，通讯器材大幅回落 34.5pct至 0.3%。 前瞻地看，长短期均存在拖累消费修复的因素，预计明年消费仍将 缓慢增长。 短期看，疫情在全国呈现散点状爆发，叠加 Omicron病毒入 境，年底消费将继续受到压制。长期 看， 居民收入增长分化持续、企业 利润受挤压以及房地产下行期地方政府财政承压，都 将对 消费 复苏构成 压力 。 四 、 前瞻 ： “稳增长 ”可期 总体来看， 11 月经济增长压力依然较大。 需求方面，消费受疫情 影响增速再度回落，固定资产投资相对稳定，制造业投资的边际上升是 主要支撑力量，而房地产投资仍处于下行区间，基建投资尚待发力。供 给方面，工业生产虽小幅回升，但需求疲弱将持续对生产造成抑制。服 务业生产则不断受到疫情扰动，恢复仍需时日。 前瞻地看，中央经济工作会议已释放出明确的“稳增长”信号，提 出了“积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前”的要求， 未来宏观政策和结构性政策将逐步发力，托底经济增长。随着政策 明显 转向，经济底部 有望 逐渐显现。 （评论员：谭卓 黄翰庭 牛梦琦 王欣恬 ） 5 快评号外第 386 期（ 2021 年 12 月 15 日） 附录： 图 1： 工业生产连月回升 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 2： 服务业仍受扰动 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 3： 房地产投资增速下滑节奏放缓 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 4： 国内贷款和个人按揭贷款增速边际回升 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 5： 基建投资增速再次回落 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 6： 基建相关行业投资增速均有所回落 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 3.8 6.2 - 28 - 18 -8 2 12 22 32 42 52 62 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 2 0 1 9 -1 1 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 2 0 2 0 -0 9 20 20 -11 20 21 -01 20 21 -03 20 21 -05 2 0 2 1 -0 7 20 21 -09 20 21 -11 % 工业增加值增速 工业增加值 :当月同比 两年平均增长率 3.1 5.5 - 15 - 10 -5 0 5 10 15 20 25 30 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 20 21 -01 20 21 -03 20 21 -05 20 21 -07 20 21 -09 20 21 -11 % 服务业生产增速 服务业生产指数 :当月同比 两年平均增速 6 . 0 6 . 4 - 2 0 - 1 0 0 10 20 30 40 50 2 0 1 9 -0 2 2 0 1 9 -0 5 2 0 1 9 -0 8 2 0 1 9 -1 1 2 0 2 0 -0 2 2 0 2 0 -0 5 2 0 2 0 -0 8 2 0 2 0 -1 1 2 0 2 1 -0 2 2 0 2 1 -0 5 % 房地产投资累计同比增速 累计同比 两年平均 - - 1 0 . 7 - 7 . 0 - 1 . 9 1 4 . 4 - 3 0 - 2 0 - 1 0 0 10 20 30 40 2 0 2 0 -0 2 2 0 2 0 -0 3 2 0 2 0 -0 4 2 0 2 0 -0 5 2 0 2 0 -0 6 2 0 2 0 -0 7 2 0 2 0 -0 8 2 0 2 0 -0 9 2 0 2 0 -1 0 2 0 2 0 -1 1 2 0 2 0 -1 2 2 0 2 1 -0 1 2 0 2 1 -0 2 2 0 2 1 -0 3 2 0 2 1 -0 4 2 0 2 1 -0 5 2 0 2 1 -0 6 2 0 2 1 -0 7 2 0 2 1 -0 8 2 0 2 1 -0 9 2 0 2 1 -1 0 2 0 2 1 -1 1 % 房地产各项资金来源当月同比增速 自筹资金 国内贷款 定金及预收款 个人按揭贷款 - - - 7. 3 - 0 .9 - 30 - 2 0 - 10 0 10 20 30 40 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 2 0 2 0 -0 1 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 2 0 2 0 -1 1 20 21 -01 20 21 -03 20 21 -05 20 21 -07 20 21 -09 20 21 -11 % 基建投资增速 当月同比 两年平均增速 8.51 1.55 - 0.80 - 40 - 30 - 20 - 10 0 10 20 30 2 0 1 9 -0 2 2 0 1 9 -0 4 2 0 1 9 -0 6 20 19 -08 20 19 -10 20 19 -12 20 20 -02 20 20 -04 20 20 -06 20 20 -08 20 20 -10 20 20 -12 20 21 -02 20 21 -04 20 21 -06 20 21 -08 20 21 -10 % 基建投资相关行业投资累计同比增速 电力、热力、燃气及水的生产和供应业 交通运输、仓储和邮政业 水利、环境和公共设施管理业 6 快评号外第 386 期（ 2021 年 12 月 15 日） 图 7： 制造业投资增长势头延续 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 8： 高技术制造业保持高增长 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 9： 受疫情拖累餐饮消费增速再次转负 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 图 10： 新经济相关品类消费增长放缓 资料来源 ： WIND、 招商银行研究院 1 0 .0 1 1 .2 - 40 - 30 - 2 0 - 10 0 10 20 30 40 50 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 2 0 1 9 -1 1 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 2 0 2 1 -0 1 20 21 -03 20 21 -05 20 21 -07 20 21 -09 20 21 -11 % 制造业投资增速 当月同比 两年平均增速 4 .7 1 7 .4 - 40 - 30 - 2 0 - 10 0 10 20 30 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 20 21 -01 2 0 2 1 -0 3 2 0 2 1 -0 5 20 21 -07 20 21 -09 20 21 -11 % 制造业与高技术制造业 投资 累计同比增速 制造业 高技术制造业 4 . 8 - 2 . 7 - 6 0 - 4 0 - 2 0 0 20 40 60 80 1 0 0 2 0 2 0 -0 2 2 0 2 0 -0 4 2 0 2 0 -0 6 2 0 2 0 -0 8 2 0 2 0 -1 0 2 0 2 0 -1 2 2 0 2 1 -0 2 2 0 2 1 -0 4 2 0 2 1 -0 6 2 0 2 1 -0 8 2 0 2 1 -1 0 % 商品和餐饮消费当月同比增速 商品 餐饮 - 9 . 0 0 . 3 - 6 0 - 4 0 - 2 0 0 20 40 60 80 1 0 0 2 0 2 0 -0 2 2 0 2 0 -0 4 2 0 2 0 -0 6 2 0 2 0 -0 8 2 0 2 0 -1 0 2 0 2 0 -1 2 2 0 2 1 -0 2 2 0 2 1 -0 4 2 0 2 1 -0 6 2 0 2 1 -0 8 2 0 2 1 -1 0 % 汽车与通讯器材零售额当月同比增速 汽车类 通讯器材类