敬请阅读末页之重要声明 新能源汽车 市场欣欣向荣， 产业链景气高涨 暨 2022 年投资策略 相关研究： 行业评级：增持 近十二个月行业表现 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 12.4 10.0 77.4 绝对收益 10.8 10.1 74.4 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师： 文正平 证书编号： S0500521040001 Tel： (8621) 50295369 Email： 地址： 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号华能联合大厦 5层湘财证券研 究所 核心要点： 新能源汽车市场欣欣向荣 2021 年全球新能源汽车销量大幅增长。 预计 2021 年全球新能源汽车销量超 640 万辆，同比大幅增长约 100%，对应中国市场 330 万辆（ +140%），欧洲 市场 220 万辆（ +60%），美国市场 60 万辆（ +90%）。两大因素促成新能源 汽车市场欣欣向荣，其一是政策驱动，其二是产品驱动：中国市场已经实 现从政策驱动向产品驱动切换，中国市场上电动汽车可选车型丰富，新款 车型层出不穷，消费者选择余地大，诸多产品颇具吸引力，相对地，包括 新能源汽车补贴、双积分等政策作用弱化；欧洲市场主要是政策驱动， 2020 年下半年开始，疫情下欧洲多国加大电动汽车购置补贴力度对于欧洲市 场 促进作用大；美国市场基数低，增长潜力巨大，拜登当选总统后政策正在 加码，目前处在爆发前夜。 新能源汽车销量高增长有望延续，支撑估值 展望未来，全球新能源汽车销量高增长有望延 续，预计 2022 年全球新能源 汽车销量超 860 万辆（ +34%），对应中国市场销量指引 450 万辆（ +36%）、 欧洲市场销量指引 275 万辆（ +25%）、美国市场销量指引 90 万辆（ +50%）。 近年电动汽车车型密集发布将会促进市场繁荣 ，欧洲市场和美国市场上可 选车型缺乏，产品尚且难以满足消费者丰富多样的需求，预计随着电动汽 车车型日渐丰富，销量增长后劲较强。预期全球新能源汽车销量高增长， 新能源汽车市场欣欣向荣会对新能源汽车产业链上市公司的估值形成有力 支撑，新能源汽车仍会是备受投资者瞩目的人气赛道，热度不减。 新能源汽车销量高增长带动产业链景气高涨 产业链景气高涨背景下，我们建议优中选优，挖掘最具业绩增长潜力的公 司 ： 需求激增下供给刚性的周期性品种、锂电材料 龙头公司是两大 主线， 其投资逻辑逐渐被市场验证认可。我们判断锂行业周 期拐点未至，锂电材 料龙头公司竞争优势显著，快速扩张，相关上市公司业绩持续释放 。 投资建议 1、 2021 年全球新能源汽车销量激增，未来高增长有望延续，以总量逻辑、 周期思维，建议关注需求 激增下供给刚性，并且供给紧张持续性较强的周 期性品种，比如锂行业； 2、从竞争格局、竞争优势的角度切入，建议关注 行业集中度较高的细分板块，当中具有竞争力的龙头公司可以享受中国市 场高增长红利，并且还可以进入国际供应链体系，分享国外市场高增长红 利。我们认为，在负极材料、锂电隔膜、锂电精密结构件行业中已经存在 这样具有国际竞争力的公司。 维持 行业“增持”评级。 风险提示 新能源汽车销量增速不及预期； 新能源汽车行业受政策影响大，景气波动剧烈。 证券研究报告 2021 年 11 月 30 日 湘财证券研究所 行业研究 新能源汽车 行业深度 1 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 正文目录 1 新能源汽车市场欣欣向荣，销量高增长，来年可期 . 3 1.1 中国新能源汽车市场突飞猛进 . 4 1.2 欧美新能源汽车市场潜力巨大 . 7 1.3 总结与展望 . 10 2 新能源汽车销量高增长带动产业链景气高涨 . 12 2.1 锂行业 . 13 2.2 锂电负极材料 . 15 2.3 锂电隔膜 . 18 2.4 锂电精密结构件 . 21 3 行情回顾与展望 . 22 4 投资建议 . 25 5 风险提示 . 25 2 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 图表目录 图 1 全球各国全面电动化时间表 . 3 图 2 中国新能源汽车销量年度数据（万辆） . 4 图 3 中国新能源汽车销量月度 数据（万辆） . 5 图 4 欧洲新能源汽车销量年度数据（万辆） . 7 图 5 欧洲新能源汽车销量：按国家划分（万辆） . 8 图 6 欧洲新能源汽车销量季度数据（万辆） . 8 图 7 拜登签署行政命令：设定 目标 2030 年美国新能源汽车渗透率达 50% . 9 图 8 美国新能源汽车销量年度数据（万辆） . 10 图 9 全球新能源汽车销量年度数据（万辆） . 11 图 10 新能源汽车（电动汽车）产业链 . 12 图 11 历年碳酸锂价格月度数 据（万元 /吨） . 13 图 12 全球锂电负极材料 /中国锂电负极材料出货量（万吨） . 15 图 13 锂电负极材料市场竞争格局（ 2020 年全球锂电负极材料企业出货量） . 15 图 14 中国锂电负极材料 /人造石墨负极材料出货量（万吨） . 16 图 15 人造石墨生产工艺流程 . 17 图 16 人造石墨价格（万元 /吨） . 17 图 17 中国隔膜出货量：干法隔膜与湿法隔膜比重 . 18 图 18 锂电隔膜价格 （元 /平米） . 18 图 19 恩捷股份与星源材质毛利率变化 . 20 图 20 纽米科技财务数据（亿元）：恩捷股份入主后，纽米科技扭亏为盈 . 20 图 21 2021 年以来万得新能源汽车指数涨幅与估值变化 . 23 图 22 2020-2021 年各细分板块万得指数涨幅 . 23 图 23 2021 年以来各细分板块代表性 A 股上市公司涨幅 . 24 表 1 2021 年中国新能源乘用车销量排名 TOP15（辆） . 6 表 2 2022 年全球新能源汽车销量及增速指引（销量：万辆） . 11 表 3 全球在产锂资源、近年计划投产锂资源概览 . 14 表 4 人造石墨负极材料上市公司数据对比 . 16 表 5 锂电隔膜行业竞争激烈，锂电隔膜中小企业被迫出局 . 19 表 6 科达利在锂电精密结构件行业中主要竞争对手 . 21 表 7 已知国内外主流 动力电池企业电芯外壳配套情况 . 21 3 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 1 新能源汽车 市场欣欣向荣， 销量高增长 ，来年可期 2021 年全球新能源汽车销量大幅增长 ， 两大因素 促成 新能源汽车市场 欣 欣向荣 ，其一是政策 驱动 ，其二是产品 驱动： 根据国际能源署 （ IEA） 全球电动汽车展望 2021 ， 政策方面 ， 已有超 过 20 个国家立法制定了 全面电动化时间表 或颁布了燃油汽车禁令 ， 8 个国家 加上 欧盟宣布了碳中和承诺；产品方面， 几乎所有传统汽车巨头都 开始电动 化转型，加紧推出电动汽车车型 ， 全球销量 排名 TOP20 整车企业 （ 2020 年 合计销量达全球销量 90%），其中已有 18 家宣布了 其电动化战略 。 具体而言 ，中国、欧洲、美国三大主要市场背后的驱动因素 不尽相同： 中国市场已经实现 从政策驱动向产品驱动切换，中国市场上电动汽车可选车 型丰富，新款车型层出不穷，消费者选择余地大，诸多产品颇具吸引力，相 对地，包括新能源汽车补贴、双积分等政策作用弱化；欧洲市场主要是政策 驱动，特别是欧洲把发展电动汽车作为经济刺激手段， 2020 年下半年开始 ， 疫情下欧洲多国加大电动汽车购置补贴力度 对于欧洲市场促进作用大；美国 市场基数低，增长潜力巨大，拜登当选总统后政策正在加码，目前处在爆发 前夜。 图 1 全球 各国全面电动化时间表 资料来源： IEA“Global EV Outlook 2021”， 湘财证券研究所 4 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 1.1 中国新能源汽车市场 突飞猛进 2021 年中国新能源汽车 销量呈跃进式增长 ， 非同凡响 。 根据中汽协数据， 2020 年中国新能源汽车销量 136.7 万辆 ，对应新能源汽车渗透率 5.4%； 而 2021 年 10 月中国新能源汽车销量 38.3 万辆 ， 单月销量对应新能源汽车渗透 率 16.4%； 2021 年 1-10 月累计销量已经达 254.2 万辆 ， 累计销量对应新能 源汽车渗透率 12.1%。 图 2 中国新能源汽车销量年度数据 （万辆） 资料来源： Wind、 中汽协 ， 湘财证券研究所 1.1.1 2021 年中国新能源汽车销量屡超市场预期 年初时，中汽协预计 2021 年新能源汽车销量 200 万辆 ，同比增长 超 40%。 但是，这个预测 不久 就被颠覆， 始自 三月销量数据公布 超出市场预期， 随后 月度 销量数据 惊喜连连： 三月新能源汽车销量 22.6 万辆，已经接近历史高位，超出市场预期，确 立 2021 年中国新能源汽车产销量高增长基调。 四月、五月都属于车市传统淡季，然而新能源汽车销量淡季不淡。四月 新能源汽车销量环比下降有季节性因素，特别是一季度销售业绩优秀，随后 四月销售力度减弱在情理之中（相似的情况在 2019 年也有发生），尽管四月 新能源汽车销量环比下降，但是仍然保持在高位；五月新能源汽车销量已经 企稳，环比回升，反映需求强劲有支撑。 六月冲量效应显现，新能源汽车销 量如期走高，更是创历史新高！ 0.5 0.8 1.3 1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 254.2 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% - 40 80 120 160 200 240 280 新能源汽车销量 渗透率 5 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 下半年以来，新能源汽车市场明显升温，尤其表现在七月、十月新能源 汽车销量甚至未现季节性回落。值得指出，两次都是在特斯拉内销转出口导 致特斯拉销量环比大幅下降 的情况下取得佳绩，难能可贵。 由于数据惊艳，各方机构屡次上调 2021 年新能源汽车销量预测 。我们预 计 2021 年中国新能源汽车销量约 330 万辆 ， 同比大幅增长约 140%！ 图 3 中国新能源汽车销量月度数据 （万辆） 资料来源： Wind、 中汽协 ， 湘财证券研究所 1.1.2 可选车型丰富、 新款车型层出不穷 中国市场已经实现从政策驱动向产品驱动切换，中国市场上电动汽车 可 选 车型丰富， 新款车型层出不穷， 消费者选择余地大，诸多产品颇具吸引力， 相对地， 包括新能源汽车补贴、双积分等 政策作用弱化。 中国市场上 ， 电动汽车 在推广初期 主攻 20 万以上高端市场与 10 万以下 低端市场 ，高端市场主打科技体验，低端市场主要是配合绿牌政策降低购车 门槛， 10-20 万中端市场上电动汽车缺失 。 根据乘联会数据 ，以 特斯拉 Model 3/Model Y、 比亚迪汉 、 理想 ONE、 小鹏 P7 为代表的 高端车型 热销 ， 其中 ， 国人期待已久的国产 Model Y 在年 初 正式上线 ， 注定热销； 2021 新款理想 ONE 引发关注 ，销量录得佳绩 。 2020 年下半年上市的比亚迪汉广受好评 ， 销量成绩斐然 ， 颠覆大众对于 比亚迪品牌形象的传统认知 ； 比亚迪抓住契机 密集推出 车型改款 ， 特别是 三 月新上市的比亚迪秦 PLUS DM-i 引发轰动，快速登榜，十月销量 已经 爬升至 17393 辆（排名第 2）！ 比亚迪迎来高光时刻， 2021 年 1-10 月比亚迪新能源 17.9 11.0 22.6 20.6 21.7 25.6 27.1 32.1 35.7 38.3 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2018 2019 2020 2021 6 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 汽车累计销量 41.9 万辆 （ +212%）。 此外， 以上汽通用五菱 宏光 Mini、长安奔奔 EV、奇瑞小蚂蚁（ eQ）、长 城欧拉黑猫、上汽科莱威 CLEVER、哪吒 V 为 代表的低价“国民代步小车” 异军突起，销售持续火爆 ，拉动新能源汽车销量大幅增长。 我们认为这种趋 势还在延续，这些小车可以满足 基本 的用车需求，价格亲民，在小城市与乡 村地区有很大市场空间。 近来，车企也把目光转向 10 万元以上代步小车升级 市场，长城欧拉好猫、比亚迪海豚定位年轻时尚，深受消费者喜爱， 销量持 续攀升， 欧拉好猫十月首次登榜。 我们注意 到 电动汽车开始有高端车型下沉 ， 低端车型升级的趋势 ，比如 比亚迪在前期比亚迪汉成功的基础上，推出 比亚迪秦 PLUS DM-i；小鹏在前 期 P7 成功的基础上推出 P5；长城在 前期 欧拉黑猫成功的基础上主推欧拉好 猫，都是 在填补 10-20 万中端市场空白 ，中端市场未来还有很大市场空间。 表 1 2021 年中国新能源乘用车销量排名 TOP15（辆） 排名 9 月车型销量 10 月车型销量 1-10 月车型销量 1 宏光 MINI 35,169 宏光 MINI 47,834 宏光 MINI 304,495 2 特斯拉 (Model Y) 33,033 比亚迪秦 PLUS DM-i 17,393 特斯拉 (Model 3) 112,173 3 特斯拉 (Model 3) 19,120 特斯拉 (Model Y) 13,303 特斯拉 (Model Y) 106,236 4 比亚迪秦 PLUS DM-i 15,164 比亚迪宋 DM 11,316 比亚迪秦 PLUS DM-i 75,634 5 比亚迪宋 DM 10,278 比亚迪秦 PLUS EV 8,405 比亚迪汉 EV 66,763 6 比亚迪秦 PLUS EV 8,396 比亚迪汉 EV 8,284 理想 ONE 62,919 7 奔奔 EV 7,968 埃安 (Aion S) 8,020 奔奔 EV 59,537 8 奇瑞 eQ 7,813 理想 ONE 7,649 埃安 (Aion S) 58,162 9 比亚迪汉 EV 7,772 欧拉好猫 7,443 奇瑞 eQ 57,555 10 小鹏 P7 7,512 奇瑞 eQ 7,431 欧拉黑猫 51,166 11 理想 ONE 7,094 科莱威 CLEVER 6,851 比亚迪宋 DM 46,181 12 科莱威 CLEVER 6,602 比亚迪唐 DM 6,762 小鹏 P7 45,271 13 埃安 (Aion S) 6,599 比亚迪元 EV 6,507 科莱威 CLEVER 38,888 14 雷丁芒果 6,056 奔奔 EV 6,382 比亚迪秦 PLUS EV 38,148 15 比亚迪唐 DM 5,519 小鹏 P7 6,044 哪吒 V 37,339 资料来源：乘联会，湘财证券研究所 7 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 1.2 欧美新能源汽车市场 潜力巨大 1.2.1 欧洲市场 欧 洲是 碳中和领军者 ， 汽车排放标准严苛 。 2018 年 11 月 ，欧盟委员会 首次提出“ 2050 年碳中和 ”长期愿景； 2019 年 12 月 ， 欧盟委员会发布纲领 性文件 欧洲绿色协议，明确政策框架，后续具体政策正在制定中。 在汽车 领域，欧盟委员会要求 2021 年起，大型车企（轿车年登记量在 30 万辆以上） 新登记轿车的平均二氧化碳排放量须 低于 95g/km，超出标准每 1g/km 每辆罚 款 95 欧元。该项 全球最严苛 汽车排放标准令大众等车企面临巨额罚款。另方 面，政策给予新能源汽车优待，新能源汽车电能消耗不计算二氧化碳排放量， 并且在计算平均二氧化碳排放量时，新能源汽车可以享受附加权重。如今汽 车节能减排技术难有突破，政策高压下转型新能源汽车是车企的必然选择。 根据欧洲汽车制造商协会（ ACEA）数据，欧洲（ EU+EFTA+UK） 2021Q3 新能源汽车销量 （新车注册） 54.9 万辆 ，单季销量对应新能源汽车渗透率 18.9%； 2021Q1-Q3 累计 销量 157.9 万辆（ +105%）。 我们预计 2021 年欧洲 新能源汽车 销量约 220 万辆 ， 同比大幅增长 约 60%。 图 4 欧洲新能源汽车销量年度数据 （万辆） 资料来源： ACEA， 湘财证券研究所 2021Q1-Q3 累计销量 按国家划分，第一梯队是 德国 47.8万辆（ +134%）、 英国 21.2 万辆（ +94%）、法国 20.9 万辆（ +88%） ，第二梯队是 挪威、意大 利、瑞典。 以上六国合计新能源汽车新车注册 120.5万辆 ， 占欧洲总量 76.4%。 我们以德国为例，根据德国交通部（ KBA）数据，电动汽车渗透率提高 - 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021,1-9 8 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 使得德国 2021 年 10 月乘用车新车注册的平均二氧化碳排放量快速降至 111.9g/km，而 2020 年这个数字是 139.8g/km，尽管如此， 这样的成绩还是 远不足以达到欧盟委员会汽车排放标准 95g/km， 可见政策约束力强 。 图 5 欧洲新能源汽车销量 ： 按国家划分 （万辆） 资料来源： ACEA， 湘财证券研究所 欧洲市场主要是 政策驱动，特别是欧洲把发展电动汽车作为经济刺激手 段， 2020 年下半年开始 ， 疫情下欧洲多国加 大电动汽车购置补贴力度对于欧 洲市场促进作用大 。 2021Q3 欧洲新能源汽车 销量 环比下降 主要是补贴调整造 成的短期冲击 ，后续依然看好。欧洲市场上纯电动汽车以特斯拉、 大众 ID3/ID4、 雷诺 ZOE 最受欢迎 ，可选车型缺乏， 我们认为，随着新款车型陆续推出，特 斯拉德国柏林 工厂 投入 生产，欧洲市场会从政策驱动转向政策、产品双轮驱 动。 图 6 欧洲新能源汽车销量季度数据 （万辆） 资料来源： ACEA， 湘财证券研究所 134%, 47.8 94%, 21.2 88%, 20.9 62%, 10.9 235%, 10.1 72%, 9.7 0 10 20 30 40 50 60 德国 英国 法国 挪威 意大利 瑞典 2020,1-9 2021,1-9 - 10 20 30 40 50 60 70 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 2018 2019 2020 2021 9 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 1.2.2 美国市场 开启高增长 2020 年 11 月 ， 拜登当选 总统 ， 拜登对于新能源的态度，相比前任可谓 翻天覆地， 拜登就职后立即落实美国重返巴黎气候协定，并且宣布“ 2050 碳中和 ”， 美国新能源汽车行业 也 迎来久违的政策红利： 3/31 拜登宣布其 一揽子基础设施建设计划 “ the American Jobs Plan” （美国就业计划） ，其中包括投资 1740 亿美元用于发展电动汽车 。该提案是 拜登 “ Build Back Better Plan” 的一部分 ，相关 立法程序正在进行中 。 8/5 拜登 签署行政命令，设定目标 2030 年美国新车销售中新能源汽车占 比达 50%！当天 ，拜登 还 在白宫 会见了美国汽车三巨头福特、通用、 Stellantis， 以及美国汽车工人联合会。 会后，福特、通用、 Stellantis 发表联合声明目标 2030 年其各自新车销售中新能源汽车占比至少达 40%。 图 7 拜登签署行政命令 ：设定目标 2030 年美国新能源汽车渗透率达 50% 资料来源： whitehouse.gov， 湘财证券研究所 2021 年美国电动汽车 销量 一改颓势 ， 开启高增长 。 根据美国研究机构 Argonne 数据， 2021 年 10 月美国电动汽车销量 5.5 万元 ， 单月销量对应新 能源汽车渗透率 （电动汽车销量 /轻型汽车销量） 5.3%， 2021 年 1-10 月 累计 销量 达 49.2 万辆 。 我们预计 2021 年美国电动汽车销量超 60 万辆 ， 同比大幅 10 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 增长 约 80%。 美国电动汽车普及程度不高 ， 未来提升空间巨大。 当前，美国市场上电 动汽车可选车型缺乏，纯电动汽车以特斯拉 Model Y、 Model 3 最受欢迎 ，特 斯拉一家独大， 新发布的福特 Mustang Mach-E 成为特斯拉的挑战者 ，原本 销量成绩还不错的通用 雪佛兰 Bolt EV 因电池缺陷多次发生自燃 ， 最终停售 ， 对美国市场造成短暂冲击 。展望未来，随着美国汽车三巨头福特、通用、 Stellantis（ FCA）共同 发力电动汽车 ，发布新车，美国市场即将迎来百花齐 放。 图 8 美国新能源汽车销量年度数据 （万辆） 资料来源： Argonne， 湘财证券研究所 1.3 总结 与展望 2021 年 ， 中国 、 欧洲 、 美国三大新能源汽车主要市场均实现大幅增长 ， 预计 2021 年全球新能源汽车 销量超 640 万辆 ，同比大幅增长约 100%。 展望未来，我们认为全球新能源汽车销量高增长有望延续，来年可期。 近年电动汽车车型密集发布将会促进 市场繁荣， 如前所述， 欧洲市场和美国 市场上可选车型缺乏，产品尚且难以满足消费者丰富多样的需求，预计随着 电动汽车车型日渐丰富，销量增长后劲较强。 特别是美国市场潜力巨大，政 策加码，高增长很明确。 0 10 20 30 40 50 60 11 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 图 9 全球 新能源汽车销量年度数据 （万辆） 资料来源：中汽协 、 ACEA、 Argonne、 EV Volumes， 湘财证券研究所 预计 2022 年全球新能源汽车销量超 860 万辆 （ +34%），对应 中国市场 销量指引 450 万辆 （ +36%）、欧洲市场销量指引 275 万辆 （ +25%）、美国市 场销量指引 90 万辆 （ +50%） 。 预期 全球新能源汽车销量高增长 ，新能源汽车 市场欣欣向荣 会对新能源汽车产业链上市公司的估值形成有力支撑，新能源 汽车仍会是备受投资者瞩目的人气赛道，热度不减 。 表 2 2022 年 全球新能源汽车销量 及增速 指引 （ 销量： 万辆） 2021E 2022E 2022 年 增速指引 长期年均复合增速指引 中国市场 330 450 36% 根据中国往年政策目标隐含年均复合增速指引大约 30% 欧洲市场 220 275 25% 根据欧盟最新 “fit for 55”提案 （审议中），提出 2035 年燃油车禁令 ，2022-2035 年均复合增速大约 15% 美国市场 60 90 50% 根据拜登行政命令 “ 2030 年美国新能源汽车渗透率 50%”，2022-2030 年均复合增速大约 30% 其他市场 30 45 50% 其他市场当前主要是日本 、 韩国市场 ， 此外许多国家也 在 积极发展新能源汽车 全球市场 640 860 34% - 资料来源： 中汽协、 ACEA、 Argonne、 EV Volumes，湘财证券研究所 136.7 136.5 30.6 18.0 +140%, 330 +60%, 220 +90%, 60 +70%, 30 0 50 100 150 200 250 300 350 中国 欧洲 美国 其他 2020 2021E 12 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 2 新能源汽车 销量高增长 带动 产业链 景气 高涨 新能源汽车 （电动汽车） 产业链参见下图 ， 对于 产业链上 中国企业而言， 其经营状况首要 还是 取决于 中国新能源汽车市场 。 欧洲市场 上，德国、法国、英国、意大利、瑞典都是汽车制造强国，中 国整车企业难以进入，即使有 挪威市场相对开放， 上汽集团把名爵品牌送返 家乡英国，比亚迪在欧洲卖电动 客车 ，终究是体量较小。 然而，欧洲锂电产 业缺失，对于中国动力电池企业、锂电材料企业而言是个 契机 ，先行者有望 扎根欧洲市场。 美国市场更加封闭， 中国整车企业、动力电池企业均难以进入， 特斯拉 与松下绑定 ， 美国汽车三巨头牵手韩系三大动力电池企业 ，通用绑定 LG 新能 源 ，福特绑定 SKI， Stellantis（ FCA） 绑定 LG 新能源 、 三星 SDI，竞争与合 作格局基本确立。 然而 ， 不排除有少数 中国 锂电材料龙头公司可以借道日韩 动力电池供应链分享美国市场红利 ；再者， 美国市场放量对于锂钴等锂电原 材料需求的拉动 也 是切实的，相关上市公司有望受益 。 图 10 新能源汽车（电动汽车）产业链 资料来源：湘财证券研究所 新能源汽车 （ 电动汽车 ）产业链上 细分 版 块众多 ， 产业链景气高涨背景 下， 投资 热点 较多 。我们建议优中选优，挖掘最具业绩增长潜力的公司： 1、 2021 年 全球新能源汽车 销量激增，未来高增长有望延续 ， 以总量逻 13 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 辑 、 周期思维 ， 建议关注需求激增下供给刚性 ，并且供给紧张 持续性较强的 周期性品种 ， 比如锂行业 。 2、从竞争格局、 竞争优势的角度切入 ， 建议关注行业集中度较高的 细分 板块，当中 具有竞争力的 龙头公司可以享受中国市场高增长红利， 并且还可 以进入国际 供应链体系，分享国外市场高增长红利。我们认为 ，在负极材料、 锂电隔膜、锂电精密结构件行业中已经存在这样具有国际 竞争力的公司。 2.1 锂行业 锂价是锂行业景气波动的风向标，如图所示： 早年很长时间里，碳酸锂价格基本稳定在 4 万元左右，直至 2015 年中 国 新能源汽车放量带动锂需求激增，碳酸锂价格开启快速上涨，最高涨至 18 万 元。锂价高涨维持有大约 2 年，期间涌现大量新进入者，竞争日益激烈。 Pilbara、 Altura 两家公司在 2018 年投产，引发供过于求。 碳酸锂价格从 2018 年开始快速回落至 8 万元左右， 2019 年下半年开启 第二轮杀跌探底，叠加 2020 年疫情冲击，碳酸锂价格一度跌回十年前的水平！ 那些高成本的新矿山，其盈利完全是建立在过往高锂价基础上的，相继宣告 不支： 2019 年 8 月， Bald Hill 宣告破产重组； 2019 年 11 月， Wodgina 被雅 宝收购，当即宣布停产维护； 2020 年 10 月， Altura 在黎明前倒下，宣布进 入破产接管程序，停产维护，最终被邻居 Pilbara 收购。 供给退出促成碳酸锂价格见底回升，并且由于 2020 年下半年以来全球新 能源汽车销售火爆带动锂需求激增，碳酸锂价格强势上行 ，创历史新高 。 图 11 历年碳酸锂价格月度数据 （ 万元 /吨 ），截至 2021/11/26 资料来源： Wind，湘财证券研究所 0 5 10 15 20 25 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 14 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 当前锂供需矛盾十分突出，一方面是 2020 年下半年以来全球新能源汽车 销售火爆带动锂需求激增，另方面是近年锂供给增量极其有限。 需求端： 通常认为，全球锂需求量接近 40 万吨 LCE（ 2020 年数据），其 中，动力电池锂需求量占比最大，接近四成，其次是数码电池。 如前所述 ，预计 2021 年全球新能源汽车销量 超 640 万辆，同比大幅增 长约 100%，仅仅是新能源汽车便可以带动 2021年全球锂需求增长接近 40%。 供给端： 2018 年以来锂价持续下行迫使供给退出，矿山纷纷减产停产， 矿山建设全面停止。虽然锂价低迷未影响盐湖生产，疫情也不妨碍盐湖生产 （盐湖生产只需要少 量人员 分散作业），但是疫情却使得人员密集的盐湖建设 陷入停滞。兹因 矿山和盐湖建设周期非常长，即便是如今供不应求， 2021-2022 年锂供给增量也极其有限，锂供给增量主要来自 Green Bushes 产能利用率 提升， Altura 项目复产 ， Wodgina 项目复产 ， 几乎没有大型项目投产。 展望未来，我们认为，锂供给紧缺仍然会延续， 2022 年情况非但不会改 善，反而会更加严重，预计 往后很长时间里锂价 还将维持强势，锂价 高涨会 是常态 。 最快也要待到 2023 年 Manono 锂辉石矿山 、 Cauchari-Olaroz 盐湖 两个重量级项目的产品进入市场 ，锂供应紧缺才可能有所缓解。 锂行业上市公司中赣锋锂业 、 天齐锂业 、 永兴材料等 掌握上游锂资源， 将会从中受益。 表 3 全球 在产锂资源、近年计划投产锂资源概览 地区 矿山 控制方 备注 澳大 利亚 Green Bushes 天齐锂业 &IGO(51%)、ALB(49%) 储量巨大 ， 平均氧化锂品位接近 2%，是全球矿石品位最高的在产矿山 ； 历史悠久、运营成熟 Mt Marion 赣锋锂业 (50%)、 MRL(50%) - Mt Cattlin Galaxy， Orocobre 拟换股吸收合并 Galaxy 储量不大，不具备扩产潜力 Pilgangoora Pilbara 储量巨大， 但是矿石品位不高， 原本由 Pilbara、 Altura 两家公司共同开发 ， Altura 破产被 Pilbara 收购 ； Altura 从 2021Q4 开始分阶段重启 ， 计划 2022 年中产 能达 18-20 万吨锂精矿 ， 折合 2.5 万吨 LCE Wodgina ALB(60%)、 MRL(40%) 计划 2022Q3 重启一条产线 ， 产能 25 万吨锂精矿 ， 折合 3 万吨 LCE 刚果 金 Manono AVZ、 天宜锂业（天华超净、 宁德时代）、华友钴业 储量巨大 ，平均氧化锂品位达 1.65%， 属于世界顶级 锂辉石矿山 ； 计划 2023Q1 投产 ， 产能 75 万吨锂精矿 ， 折合 9 万吨 LCE 地区 盐湖 控制方 备注 智利 Atacama ALB ALB、 SQM 两家公司 共同开发 Atacama 盐湖 SQM 15 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 阿根 廷 Hombre Muerto Livent Livent 专注于锂产品深加工，技术领先，主推氢氧化锂等高附加值产品，在产能扩张上不积极 Olaroz Orocobre、 TTC - Cauchari-Olaroz 赣锋锂业、 LAC 计划 2022Q3 投产 ， 产能 4 万吨碳酸锂 ，预计 2023 年开始销售产品 资料来源： 各公司年报 、 官网 ，湘财证券研究所 2.2 锂电负极材料 根据高工锂电数据 ， 2020 年全球 锂电负极材料出货量 53 万吨 （ 2016-2020 年均复合增速 29.2%）， 其中 ， 中国锂电负极材料出货量 37 万 吨 （ 2016-2020 年均复合增速 33.1%）， 占比 七成 。 中国已经成为全球锂电负 极材料产业集聚地 。 图 12 全球 锂电负极材料 /中国锂电负极材料出货量（万吨） 资料来源：高工锂电 ， 湘财证券研究所 图 13 锂电负极材料 市场竞争格局（ 2020 年 全球锂电负极材料 企业 出货量） 资料来源：高工锂电 ， 湘财证券研究所 19.0 23.5 29.1 36.0 53.0 11.8 14.8 19.2 27.0 37.0 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 全球锂电负极材料 其中：中国锂电负极材料 占比 贝特瑞 , 14.3% 璞泰来 , 11.9% 杉杉股份 , 11.7% 日立化成 , 10.2%凯金能源 , 8.9% 浦项化学 , 7.9% 中科电气 , 4.8% 尚太科技 , 4.2% 翔丰华 , 4.0% 三菱化学 , 3.6% 其他 , 18.5% 16 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 锂电负极材料 可以分成人造石墨 、 天然石墨等 ， 兹因人造石墨在一致性、 循环性方面优势显著， 适用于 动力电池和储能电池， 近年来 人造石墨负极材 料占比 持续 提高 。 如上所述 ， 2020 年中国负极材料出货量 37 万吨（ 2016-2020 年均复合增速 33.1%），其中，人造石墨负极材料出货量 30.1 万吨 （ 2016-2020 年均复合增速 39.7%），占比八成 ， 出货量企业排名 依次是璞泰来（ 21%）、 杉杉股份（ 19%）、凯金能源（ 16%）、贝特瑞、中科电气、尚太 科技 。 图 14 中国锂电负极材料 /人造石墨负极材料出货量（万吨） 资料来源：高工锂电 ， 湘财证券研究所 人造石墨 负极材料 生产 工艺复杂 ， 具有一定壁垒 ，杉杉股份 从 1999 年开 始负极材料产业化 ， 是国内首家从事 锂电 人造石墨负极材料 生产的企业 ， 打 破日本垄断 ，在行业中长期保持着领先地位 ； 江西紫宸 被认为 是行业中的黑 马，江西紫宸 成立于 2012 年 ， 其 核心团队 冯苏宁等人出自 上海杉杉 ， 江西紫 宸专注于人造石墨 负极材料 高端产品 ， 快速扩张， 后来居上。 江西紫宸现属 璞泰来全资子公司。 表 4 人造石墨负极材料上市公司数据对比 2020 年数据 负极材料营业收入 （亿元） 负极材料出货量 （万吨） 隐含平均销售单价 （万元 /吨） 毛利率 璞泰来 36.3 6.3 5.8 31.1% 杉杉股份 25.2 5.9 4.3 27.7% 资料来源： 公司年报、 湘财证券研究所 人造石墨负极材料 生产包括原料破碎 、 改性 造粒、 石墨化等工艺步骤 ， 其中石墨化是重要工序 ， 石墨化是指利用 2000 以上 高温环境把碳原子由无 11.8 14.8 19.2 27.0 37.0 7.9 10.1 13.6 21.0 30.1 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 中国锂电负极材料 其中：人造石墨负极材料 占比 17 行业研究 敬请阅读末页之重要声明 序排列转变成规则排列 。 每吨人造石墨负极材料在石墨化工序上耗电大约 1.4 万度 ， 是故石墨化 属于高耗能产业 ，主要集中在内蒙古、四川等地。 图 15 人造石墨生产工艺流程 资料来源：公开信息，湘财证券研究所 受 中国双碳战略及内蒙古能耗双控政策影响，内蒙古 石墨化大厂产能受 限，中小企业产能关停 。 根据高工锂电报道，委外石墨化加工费从年初时 1.2-1.5 万元 /吨 大 涨至九月底 2.2-2.4 万元 /吨 。 石墨化工序外包的负极材料企 业在本轮行业大变革中 是 最 受害 的 ， 石墨化断供导致负极材料 生产受限，或 是 石墨化加工费高涨， 导致 部分附加值低、盈利空间小 的负极材料产能 退出， 低端产能淘汰 。 相对而言，自有石墨化产能的负极材料企业受影响小。 本轮行业大变革势将促进市场集中度提高 ，少数头部负极材料企业有望 受益 ， 比如 璞泰来拥有 7 万吨负极材料产能，配套 6 万吨石墨化产能（ 2020 年末数据 ），石墨化自给率高，并且璞泰来的人造石墨负极材料产品定位高端， 难以被替代，公司在本轮行业大变革中脱颖而出，竞争优势显著。 另外，由于成本抬升，市场上人造石墨负极材料涨价预期强烈， 近期价 格已经开始有所表现 ，价格上涨对于石墨化工序外包的负极材料企业是转嫁 成本，而对于自有石墨化产能的负极材料企业是利润增加。 图 16 人造石墨价格 （万元 /吨） ， 截至 2021/11/26 资料来源： Wind，湘财证券研究所 原料破碎 改性造粒 石墨化 炭化 筛分除磁 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.