敬请参阅最 后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 10 月 30 日 总量 研究 顺势而为，攻守兼备 可转债 2022 年 投资策略 1、 转债市场 2021 年 前三季度 运行情况回顾 1-9 月转债市场表现可圈可点，中证转债指数涨幅高于三大股指。 2021 年 1-9 月， A 股三大股指中创业板指涨幅最大，涨幅为 9.4%，深证成指和上证指数涨 幅分别 为 -1.1%和 2.7%。中证转债指数上涨 10.7%，涨幅高于三大指数。此外， 代表中小企业的中证 1000 指数、代表大市值企业的沪深 300 指数以及代表全市 场的万得全 A 指数涨幅分别为 11.4%、 -6.6%和 4.4%。 转债市场上，多数行业取得正收益。 转债市场和股票市场由于发行人结构存在差 异，行业表现有所不同，但总体来看高景气的电气设备和顺周期的板块表现较好。 2021 年 1-9 月，转债市场行业平均收益率好于股票市场，上涨行业的数量和涨 幅方面优于股票市场；转债市场和股票市场中领涨行业均为高景气度电气设备行 业和顺周期板块。 2021 年 1-9 月，根据申万一级行业分类，转债市场中共有 24 个行业取得正平均回报，仅通信和休闲服务行业平均收益率为负。其中，化工行 业平均收益最高，为 41%；休闲服务行业平均收益最低，为 -4%。 转债价格均 值高于历史中性水平。 2、转债市场展望 我们认为 2021 年四季度及 2022 年上半年， 转债市场将跟随 A 股市场呈现结构 化行情，估值出现大幅下挫的可能性不大。 在宏观经济 增速 下行、货币政策保持 平稳、财政政策发力托底的大环境下， A 股市 场以结构性行情为主。 2021 年四 季度及 2022 年上半年， 我们认为市场的两条主线是 “ 硬科技 ” 和 “ 低估值 ” 板 块 。 “ 硬科技 ” 行业中，我们重点关注光伏产业链、风电产业链、锂电池产业链 和半导体产业链。光伏产业链中我们看好受益于装机预期改善及盈利修复的公 司；风电产业链中我们看好能够实现国产替代的风电铸件和风电叶片赛道。我们 认为锂电池产业链仍维持较高的景气度，铜箔和铝箔环节供需格局较好。半导体 行业国产替代进程加速，半导体公司的订单增多，可关注半导体设计、制造龙头 企业及半导体检测行业的龙头公司。“低估值”方面， 从资金风格来 看， 2022 年资金将会从个别赛道的 “ 拥挤配置 ” 转向 “ 均衡配置 ” ，特别是流向 “ 低估 值 ” 板块，投资者可重点关注金融、医药和消费板块对应的转债。主题投资方面， 可重点关注专精特新企业发行的转债。 专精特新上市公司具有研发投入大、盈利 能力强、债务风险低三个特征，专精特新上市公司中存在很多细分领域 “ 隐性冠 军 ” ，值得投资者深度挖掘。 转债估值方面，我们判断后续转债市整体估值大幅下挫的可能性不大。转债市场 的整体估值经历了 2021 年 7 月至 8 月的大幅抬升以及 9 月以来的调整后，估值 处于 2018 年以来的较高水平（截至 2021 年 10 月 22 日，转债市场的转股溢价 率处于 2018 年以来 88.61%的分位值水平）。目前 “ 固收 +” 资金对转债的配置 需求仍然较多，转债市场相较 2019 年和 2020 年有了更多的需求支撑，我们预 计转债市场整体估值不会发生 “ 断崖式 ” 压缩。 3、风险提示 1） A 股市场波动引发转债市场价格下行风险。 2）全球疫情控制不及预期等因素带来的不利影响。 3）企业盈利不及预期引发的股价和转债价格下行。 作者 分析师：张旭 执业证书编号： S0930516010001 010-58452066 zhang_ 分析师：危玮肖 执业证书编号： S0930519070001 010-58452070 分析师 ：李枢川 执业证书编号： S0930521040004 010-58452065 联系人：方钰涵 010-58452047 联系人：毛振强 010-58452047 要点 敬请参阅最 后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 目 录 1、 转债市场 1-9 月运行情况 . 4 1.1、 市场行情复盘 . 4 1.2、 各阶段市场表现分析 . 5 1.3、 不同类型转债涨跌幅情况 . 6 1.3.1、 不同平价区间转债表现差异较大 . 6 1.3.2、 不同正股市值区间转债表现分析 . 6 1.3.3、 不同行业转债表现分析 . 7 1.4、 转债个券涨跌幅情况 . 8 1.5、 转债估值水平 . 9 1.5.1、 转债整体估值水平 . 9 1.5.2、 不同类型的转债估值各异 . 10 1.6、 2021 年 1-9 月转债市场发生的赎回案例 . 11 2、 转债市场展望 . 14 2.1、 转债市场预计呈现结构性行情 . 14 2.2、 结构性行情均衡布局 . 14 2.2.1、 “硬 ”科技赛道仍是长期中的主线 . 14 2.2.2、 资金风格再平衡：布局低估值的板块 . 16 2.3、 关注专精特新主题投资 . 17 2.4、 重点关注个券 . 19 2.4.1、 嘉元转债（嘉元科技） . 20 2.4.2、 万顺转 2（万顺 新材） . 21 2.4.3、 苏试转债（苏试试验） . 22 2.4.4、 精测转债（精测电子） . 23 2.4.5、 富瀚转债（富瀚微） . 24 2.4.6、 比音转债（比音勒芬） . 25 2.4.7、 百润转债（百润股份） . 26 3、风险提示 . 28 敬请参阅最 后一页特别声明 -3- 证券研究报告 固定收益 图表目录 图表 1： 2021 年 1-9 月不同指数涨跌幅对比 . 4 图表 2： 2021 年 1-9 月中证转债指数及股票指数走势 . 4 图表 3： 2021 年 1-9 月中证转债指数及三个股票指数波动率对比 . 5 图表 4： 2021 年 1-9 月市场不同阶 段股市和转债市场表现 . 5 图表 5： 2021 年 1-9 月不同平价区间转债表现情况 . 6 图表 6： 2021 年 1-9 月不同正股市值区间转债涨跌幅情况 . 7 图表 7： 2021 年 1-9 月股票市场不同行业涨跌幅情况 . 7 图表 8： 2021 年 1-9 月转债市场不同行业涨跌幅情况 . 8 图表 9： 2021 年 1-9 月涨幅最大的十五只转债 . 8 图表 10： 2021 年 1-9 月跌幅最大的十五只转债 . 9 图表 11： 2018 年至今转债价格走势 . 9 图表 12： 2018 年至今转股溢价率走势 . 10 图表 13： 2021 年 1-9 月转股溢价率走势 . 10 图表 14：不同平价券转股溢价率走势 . 11 图表 15：不同行业转股溢价率一览 . 11 图表 16： 2021 年 1-9 月公告赎回案例一览 . 12 图表 17： 2021 年 1-9 月公告不赎回案例一览 . 13 图表 18：光伏新增装机量估计情况 . 15 图表 19：新能源车销量情况 . 16 图表 20：各行业估值分位数 . 17 图表 21：专精特新企业与各板块企业研发费用占比情况 . 18 图表 22：专精特新企业与各板块企业盈利能力对比 . 18 图表 23：专精特新企业与各板块企业债务风险对比 . 19 图表 24：专精特新企业与各板块流动比率对比 . 19 图表 25：重点关注个券的相关指标 . 20 图表 26：嘉元科技主要指标一览 . 20 图表 27：万顺新材主要指标一览 . 21 图表 28：苏试 试验主要指标一览 . 23 图表 29：精测电子主要指标一览 . 24 图表 30：富瀚微主要指标一览 . 25 图表 31：比音勒芬主要指标一览 . 26 图表 32：百润股份主要指标一览 . 27 敬请参阅最 后一页特别声明 -4- 证券研究报告 固定收益 1、 转债市场 1-9 月 运行情况 1.1、 市场行情复盘 1-9 月转债市场表现可圈可点，中证转债指数涨幅高于三大股指。 2021 年 1-9 月 ， A 股三大股指中创业 板指涨幅最大，涨幅为 9.4%，深证成指和上证指数涨 幅分 别为 -1.1%和 2.7%。中证转债指数上涨 10.7%，涨幅高于 三大 指数。此外， 代表中小企业的中证 1000 指数 、代 表大市值企业的沪深 300 指数 以及代表全市 场的万得全 A 指数 涨幅分别为 11.4%、 -6.6%和 4.4%，中小市值企业表现优于 大市值企业 。 图表 1： 2021 年 1-9 月不同指数涨跌幅对比 -10 % -5 % 0% 5% 1 0 % 1 5 % 中证 1000 中证转债 创业板指 万得全 A 上证指数 深证成指 沪深 300 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 中证转债指数在取得较高回报率基础上，波动率明显小于三大股指。 2021 年 1-9 月 中证转债指数取得 10.7%的正收益率， 高于三大股指 ，但波动率明显 偏低 。 中证转债指数日均波动率仅为 0.57%，低于上证指数和深证指数的 1.92%和 1.38%。 图表 2： 2021 年 1-9 月中证转债指数及股票指数走势 -15% -10% -5% 0% 5% 10 % 15 % 20 % 25 % 20 21/ 1/ 4 20 21/ 2/ 3 20 21/ 3/ 5 20 21/ 4/ 4 20 21/ 5/ 4 20 21/ 6/ 3 20 21/ 7/ 3 20 21/ 8/ 2 20 21/ 9/ 1 中证转债 创业板指 深证成指 上证指数 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 敬请参阅最 后一页特别声明 -5- 证券研究报告 固定收益 图表 3： 2021 年 1-9 月中证转债指数及三个股票指数波动率对比 证券简称 日均波动率（ %） 年化波动率（ %） 中证转债 0.57 9.03 上证指数 1.92 30.39 深证成指 1.38 21.81 创业板指 0.95 15.02 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 1.2、 各阶段市场表现分析 2021 年 1-9 月股票市场维持震荡走势，转债市场 稳步上涨 。 2021 年 1-9 月 市场 经历了下跌、震荡 、上涨、 回调 几个阶段，我们对不同时期股市和转债市场的特 点分别加以分析。 图表 4： 2021 年 1-9 月市场不同阶段股市和转债市场表现 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 1） 2021 年 春节 前后 ： 市场风格切换 ，抱团风格瓦解 春节前市场由机构主导，以大为美，机构抱团股显著跑赢大盘，中小市值股票表 现欠佳。而转债正股以中小市值上市公司为主，在此阶段中证转债指数表现明显 弱于上证指数 。 春节后美债收益率持续上行叠加抱团股前期大幅上涨累积的高估值风险，市场出 现短期阶段性大幅回调，以新能源、白酒等为代表的高估值板块出现调整 。 转债 市场 则 回调 幅度 较 小 ，整体波动不大。 2） 2021 年 3 月 -7 月： 市场整体 震荡 ，新 能源 、顺周期 板块 逆势大涨 此阶段 市场整体处于震荡走势，但不同板块表现出现分化。 前期领涨的 食品、医 药板块持续下跌 ， 高 景气度 的新能源 及顺周期 板块领涨市场 ，市场由价值逻辑向 成长逻辑切换。 3） 2021 年 8 月 -9 月 上旬 ： 新能源相关板块快速上涨 ， 市场开启新一轮抱团 此阶段，锂电池产业链、光伏产业链、半导体产业链等板块继续上涨，特别处于 供需格局偏紧环节中的企业涨幅较高，例如上游资源品和设备生产企业股价大幅 上涨。 政策从效率优先转向兼顾公平，降低教育、医疗、住房 等刚性支出、削弱 互联网龙头的垄断地位，导致以教育、互联 网等上市 公司 短期 股价跌幅较大。在 此背景下中高端制造业以 及有涨价逻辑的顺周期板块成为投资主线，新能源产业 敬请参阅最 后一页特别声明 -6- 证券研究报告 固定收益 链上下游企业以及煤炭、钢铁等资源股成为投资重点，在分化的市场表现下出现 新一轮抱团。 转债方面 ，转债市场增长势头较好，一方面是因为转债跟随正股上涨，特别是新 能源产业链相关的转债跟随正股不断上涨，并且由于转债没有涨跌幅限制，在个 别交易日转债涨幅高于正股。另一方面，由于转债市场表现较好， 被 “固收 +” 资金大量配置，提高了转债市场整体的估值水平。 4） 2021 年 9 月中下旬： 能耗双控政策下，多地限产限电，市场出现整体回 调 8 月 宏 观 数 据显示经济增长面临明显压力，特别是消费偏弱特征突出 。煤炭等原 材料价格继续上涨， 影响企业的盈利空间；疫情也多地反复，影响消费复苏。 在 各种不利因素下，市场出现整体回调。 1.3、 不同类型转债涨跌幅情况 1.3.1、 不同平价区间转债表现 差异较大 我们将转债按照转股价值划分为五个类别，分别是超高平价券（转股价值大于 130 元）、高平价券（转股价值在 110 至 130 元之间）、中平价券（转股价值 在 90 至 110 元之间）、低平价券（转股价值在 70 至 90 元之间）和超低平价券 （转股 价值小于 70 元），并测算这五种类别转债的表现。从数据上 看， 2021 年 1-9 月 超高平价券表现最好，平均累计涨幅达到 107.5%，远高于其他类别。 低平价券表现最差，跌幅为 0.8%。 图表 5： 2021 年 1-9 月 不同平价区间转债表现情况 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 1.3.2、 不同正股市值区 间转债表现分析 2021 年 1-9 月 ， 不同 市值 正股对应 的 转债 均取 得 较 高的平均收益 。 由于 转债对 应的 正股 的 市值通常较小，在 划分 正股市值 区间 时与股市有所不同，我们将正股 市值在 100 亿以下的转债作为小市值券、 100 亿至 300 亿的转债作为中市值券、 敬请参阅最 后一页特别声明 -7- 证券研究报告 固定收益 300 亿以上的转债作为大市值券，分别测算其平均收益率。具体来看， 2021 年 1-9 月， 中市值券表现最好，平均涨幅达到 27.9%，其次是 小 市值券，平均涨幅 为 17.6%， 大 市值券涨幅为 16.1%。 图表 6： 2021 年 1-9 月不同正股市值区 间转债涨跌幅情况 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 小市值券（ 100 亿以下） 中市值券（ 100 亿至 300 亿） 大市值券（ 300 亿以上） 资料来源： Wind，光大证券 研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 1.3.3、 不同行业转债表现分析 转债市场和股票市场由于发行人 存在 差异，行业表现 有所不同，但总体来看高景 气的电气设备和顺周期的板块表现较好 。 2021 年 1-9 月 ，转债市场行业平均收 益率好于股票市场，上涨行业的数量和涨幅方面优于股票市场 ；转债市场和股票 市场中领涨行业均为高景气度电气设备行业和顺 周期板块。 A 股 市场上， 多数行业收益率为负， 高景气度 的电气设 备 和 顺周期板块表现较好。 2021 年 1-9 月 ， 仅 有 11 个申万一级行业取得正收益，其中景气度较高的电气设 备和顺周期的 采掘、钢铁、有色金属、化工 等行业表现较好，分别取得 40.1%、 60.2%、 48.0%、 38.5%、 38.1%的收益率。此外， 传媒 、非银金融和家用电器 表现较差，跌幅 分别为 17.5%、 19.7%和 24.1%。 转债市场上，多数行业取得正收益 ，仅通信和休闲服务行业收益率为负 。 2021 年 1-9 月 ，根据申万一级行业分类，转债市场中共有 24 个行业取 得正平均回报， 仅通信 和休闲服务行业 平均收益率为负。其中 ， 化工 行 业 平均收益最高，为 41%； 休闲服务 行业平均收益最低，为 -4%。 图表 7： 2021 年 1-9 月股票市场不同行业涨跌幅情况 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 采 掘 钢 铁 电 气 设 备 有 色 金 属 化 工 公 用 事 业 综 合 建 筑 装 饰 机 械 设 备 汽 车 电 子 轻 工 制 造 交 通 运 输 纺 织 服 装 建 筑 材 料 银 行 国 防 军 工 医 药 生 物 计 算 机 商 业 贸 易 休 闲 服 务 通 信 房 地 产 食 品 饮 料 农 林 牧 渔 传 媒 非 银 金 融 家 用 电 器 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 敬请参阅最 后一页特别声明 -8- 证券研究报告 固定收益 图表 8： 2021 年 1-9 月转债市场不同行业涨跌幅情况 -1 0 % 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 化 工 有 色 金 属 电 气 设 备 采 掘 公 用 事 业 纺 织 服 装 钢 铁 汽 车 机 械 设 备 国 防 军 工 建 筑 装 饰 计 算 机 电 子 家 用 电 器 食 品 饮 料 轻 工 制 造 商 业 贸 易 非 银 金 融 建 筑 材 料 医 药 生 物 传 媒 银 行 交 通 运 输 农 林 牧 渔 通 信 休 闲 服 务 资料来源： Wind，光大 证 券 研究 所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 1.4、 转债个券涨跌幅情况 2021 年 1-9 月 ，个券涨跌分化明显。 涨幅最大的十五只转债涨幅均超过 100%， 其中涨幅最大的小康转债涨幅达到 216.5%。此外， 鼎胜 转债、 天铁 转债 1-9 月 涨幅 较高 ，分别为 181.8%和 176.4%。整体来看，转债涨幅较高主要来源于正 股， 1-9 月 涨 幅较高的转债对应的正股也有亮眼的表现。 2021 年 1-9 月 共有 9 只 转 债跌幅超过 20%，其中跌幅最大的凯龙转债跌幅达到 48.9%。此外，特发 转债、英科转债上半年跌幅较大，跌幅分别为 45.5%和 37.6%。 图表 9： 2021 年 1-9 月涨幅最大的十五只转债 代码 名称 正股简称 行业 转债 涨跌幅 正股 涨跌幅 113016.SH 小康转债 小康股份 汽车 216.5% 247.7% 113534.SH 鼎胜转债 鼎胜新材 有色金属 181.8% 170.8% 123046.SZ 天铁转债 天铁股份 化工 176.4% 189.5% 123067.SZ 斯莱转债 斯莱克 机械设备 158.1% 223.8% 128093.SZ 百川转债 百川股份 化工 157.9% 166.5% 113025.SH 明泰转债 明泰铝业 有色金属 157.3% 147.1% 123079.SZ 运达转债 (退市 ) 运达股份 电气设备 133.9% 216.0% 113528.SH 长城转债 长城科技 电气设备 124.9% 197.3% 128095.SZ 恩捷转债 恩捷股 份 化工 122.7% 97.8% 128111.SZ 中矿 转 债 中矿资源 有色金属 118.9% 114.1% 128128.SZ 齐翔转 2 齐翔腾达 化工 108.4% 107.9% 113525.SH 台华转债 台华新材 纺织服装 107.8% 172.5% 123089.SZ 九洲转 2 九洲集团 电气设备 107.0% 111.4% 113568.SH 新春转债 五洲新春 机械设备 106.9% 142.7% 110048.SH 福能转债 福能股份 公用事业 104.3% 135.6% 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 敬请参阅最 后一页特别声明 -9- 证券研究报告 固定收益 图表 10： 2021 年 1-9 月跌幅最大的十五只转债 代码 名称 正股简称 行业 转债 涨跌幅 正股 涨跌幅 128052.SZ 凯龙转债 (退市 ) 凯龙股份 化工 -48.9% -8.2% 127008.SZ 特发转债 (退市 ) 特发信息 通信 -45.5% -23.8% 123029.SZ 英 科 转债 英 科 医疗 医药生物 -37.6% -46.7% 123013.SZ 横河转债 横河精密 化工 -32.0% 0.1% 123018.SZ 溢利转债 溢多利 医药生物 -26.8% 0.6% 123072.SZ 乐歌转债 乐歌股份 轻工制造 -25.2% -28.9% 128065.SZ 雅化转债 (退市 ) 雅化集团 化工 -25.0% 50.9% 128010.SZ 蔚蓝转债 (退市 ) 蔚蓝锂芯 交通运输 -21.7% 61.6% 123015.SZ 蓝盾转债 蓝盾股份 计算机 -20.8% -28.2% 113035.SH 福莱转债 (退市 ) 福莱特 建筑材料 -19.6% 16.1% 113564.SH 天目转债 (退市 ) 天目湖 休闲服务 -17.9% -1.8% 123044.SZ 红相转债 红相股份 电气设备 -17.6% -42.3% 123055.SZ 晨光转债 (退市 ) 晨光生物 农林牧渔 -17.3% -32.4% 113583.SH 益丰转债 (退市 ) 益丰药房 医药生物 -17.3% -24.7% 110044.SH 广电转债 广电网络 传媒 -16.9% -20.6% 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 1.5、 转债估值水平 1.5.1、 转债整体估值水平 转债价格 位于 历史 80%以上分位 ，转股溢价率 处 于历史 90%分位 。 截至 2021 年 9 月 30 日，转债价格均值为 118.32 元，处于 2018 年以来 84.6%的分位数； 转股溢价率均值为 24.29%， 处于 2018 年以来 89.5%的分位数。 2021 年年初至 9 月 30 日，转股溢价率 保持平稳 ， 在 17.32%至 24.87%区间运行，运行中枢为 20.66%。 图表 11： 2018 年至今转债价格走势 资料来源： Wind，光大证券研究所 左轴：转债价格（元） 统计区间： 2018 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 敬请参阅最 后一页特别声明 -10- 证券研究报告 固定收益 图表 12： 2018 年至今转股溢价率走势 0 10 20 30 40 50% 分位值 80% 分位值 20% 分位值 资料来源： Wind，光大证券研究所 左轴：转股溢价率（ %） 统计区间： 20018 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 图 表 13： 2021 年 1-9 月转股溢价率走势 资料来源： Wind，光大证券研究所 左轴：转股溢价率（ %） 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 9 月 30 日 1.5.2、 不同类型的转债估值各异 不同平价区间转债的估值差异巨大。 2021 年 1 月至 9 月 ，超高平价券（转股价 值大于 130 元）和高平价券（转股价值在 110 至 130 元之间）转股溢价率差异 不大，转股溢价率均值分别为 6.82%和 11.68%。中平 价券（转股价值在 90 至 110 元之间）、低平价券（转股价 值在 70 至 90 元 之间）和超低平价券（转股 价值小于 70 元 ）之间的转股溢价率差异明显，转股溢价率均值分别为 19.00%、 37.62%和 76.69%。 敬请参阅最 后一页特别声明 -11- 证券研究报告 固定收益 图表 14：不同平价券转股溢价率走势 -4 0 % -20 % 0% 2 0 % 4 0 % 6 0 % 8 0 % 1 0 0 % 1 2 0 % 2 0 1 8 / 0 1 2 0 1 8 / 0 5 2 0 1 8 / 0 9 2 0 1 9 / 0 1 2 0 1 9 / 0 5 2 0 1 9 / 0 9 2 0 2 0 / 0 1 2 0 2 0 / 0 5 2 0 2 0 / 0 9 2 0 2 1 / 0 1 2 0 2 1 / 0 5 2 0 2 1 / 0 9 超高平价 高平价 中平价 低平价 超低平价 资料来源： Wind，光大证券研究所 左轴：转股溢价率 统计区间： 2018 年 1 月 1 日至 2021 年 9 月 30 日 不同行业的转股溢价率差异较大。 截至 2021 年 9 月 30 日，转股溢价率最低的 5 个行业分别 是采掘、钢铁、 电气设备 、 国防军工 和 公用事业 行业，采掘行 业转 股溢 价 率 最低，转股溢价率均值为 5.3%。转股溢价率最高的 5 个行业分别是 休 闲服务 、通信、 传媒 、 计算机 和 农林牧渔 ， 休闲服务 转股溢价率最高，转股溢价 率均值达 76.9%。 图表 15：不同行业转股溢价率一览 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 % 8 0 % 9 0 % 各行业转股溢价率均值 资料来源： Wind，光大证券研究所 左轴：转股溢价率（ %） 统计时间截至： 2021 年 9 月 30 日 1.6、 2021 年 1-9 月 转债市场发生的赎回案例 2021 年 1-9 月转债市 场涨幅较高 ，共有 108 只转债触发强赎条款 。 2021 年 1-9 月 有 108 只转债触发了强赎条款， 其中 仅 39 只转债在触发赎回条款后 ，发行人 敬请参阅最 后一页特别声明 -12- 证券研究报告 固定收益 发布赎回 公告 。 69 只转债在触发了赎回条款后 发行人选择不赎回转债。 选择赎 回的转债在赎回触发当日转债价格均值达到 173.94 元，中位数达到 155.90 元 。 图表 16： 2021 年 1-9 月公告赎回案例一览 转债简称 最近一段触发 赎回条款交易 日（ T） T 日价格 （元） 转债简称 最近一段触发 赎回条款交易 日（ T） T 日价格 （元） 至纯转债 (退市 ) 2021-01-04 147.75 福 20转债 (退 市 ) 2021-07-01 169.81 上机转债 (退市 ) 2021-01-05 416.38 道氏转债 (退市 ) 2021-07-15 221.80 寒锐转债 (退市 ) 2021-01-06 188.90 新凤转债 (退市 ) 2021-07-26 138.35 泛微转债 (退市 ) 2021-01-11 148.71 赛意转债 (退市 ) 2021-07-26 153.30 海容转债 (退市 ) 2021-01-22 193.02 光华转债 (退市 ) 2021-07-27 150.01 益丰转债 (退市 ) 2021-01-29 139.90 司尔转债 (退市 ) 2021-07-27 135.30 安 20 转债 (退市 ) 2021-02-03 230.02 金力转债 (退市 ) 2021-07-29 161.65 明阳转债 (退市 ) 2021-02-25 165.13 新泉转债 (退市 ) 2021-08-02 258.40 隆 20 转债 (退市 ) 2021-03-05 189.04 骆驼转债 (退市 ) 2021-08-10 135.54 瀚蓝转债 (退市 ) 2021-03-22 136.34 永冠转债 (退市 ) 2021-08-16 144.28 森特转债 (退市 ) 2021-03-30 164.33 九洲转债 (退市 ) 2021-08-25 254.01 天目转债 (退市 ) 2021-04-02 136.92 三祥转债 (退市 ) 2021-08-27 177.68 紫金转债 (退市 ) 2021-05-28 160.04 林洋转债 (退市 ) 2021-09-02 155.90 永创转债 (退市 ) 2021-06-03 156.60 弘信转债 (退市 ) 2021-09-16 134.50 淮矿转债 (退市 ) 2021-06-04 137.53 久吾转债 2021-09-13 306.50 华菱转 2(退市 ) 2021-06-15 146.40 今天转债 2021-09-15 138.20 欣旺转债 (退市 ) 2021-06-15 157.00 时达转债 2021-09-16 139.90 欧派转债 (退市 ) 2021-06-22 207.97 国贸转债 2021-09-24 129.10 星宇转债 (退市 ) 2021-06-29 145.99 蒙电转债 2021-09-29 152.47 双环转债 (退 市 ) 2021-06-29 159.00 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 9 月 30 日 2021 年 1-9 月 共有 69 只转债在触发赎回条款后选择不赎回， 转债触发了赎回条 款但是不行使赎回的权利主要有以下几个原因：第一，转债存续时间短，还有充 足的时间转股。部分转债从上市日至强赎条款触发的时间较短，转债还有充足的 时间转股，因此发行人不急于赎回。例如 欧派转债、英科转债、恩捷转债等，均 在公告中阐述了这一理 由；第 二 ，发行人 没有相应的资金准备。发行人如公告强 赎， 需要准备资金应对没有转股的转债 。部分发行人在公告不提前赎回时披露相 关资金已有安排，因此不赎回转债。如新泉转债在公告中披露公司相关资金拟用 于日常生产基地项目建设支出等生产经营活动，因此放弃赎回。第三，公告强赎 导致短期内大量转债转股，会摊薄正股股东的权益。部分转债持有人在转股后卖 出正股，使得正股承压，因此发行人选择不赎回转债。 敬请参阅最 后一页特别声明 -13- 证券研究报告 固定收益 图表 17： 2021 年 1-9 月公告不赎回案例一览 转债简称 公告不赎回 日期（ T) T 日价格（元） 转债简称 公告不赎回 日期（ T) T 日价格（元） 溢利转债 2021-01-23 242.00 华锋转债 2021-08-31 193.21 恩捷转债 2021-01-26 223.34 斯莱转债 2021-08-24 277.55 中矿转债 2021-01-29 202.63 飞凯转债 2021-08-24 146.32 蓝帆转债 2021-02-06 132.00 长城转债 2021-08-21 157.15 龙大转债 2021-02-10 128.75 比音转 债 2021-08-18 180.00 欧派转债 2021-03-03 222.77 一品转债 2021-08-23 146.90 钧达转债 2021-03-20 126.40 飞鹿转债 2021-08-24 141.10 小康转债 2021-04-02 147.14 银河转债 2021-08-26 208.28 春秋转债 2021-04-07 129.88 奥佳转债 2021-08-26 164.00 新泉转债 2021-04-13 193.38 精测转债 2021-08-27 154.01 联泰转债 2021-04-16 331.82 高澜转债 2021-08-30 143.33 常汽转债 2021-05-12 165.99 滨化转债 2021-08-31 287.07 伊力转债 2021-05-13 161.93 寿仙转债 2021-09-01 141.14 英科转债 2021-05-28 1673.06 鹏辉转债 2021-09-02 171.88 天铁转债 2021-06-07 194.40 苏试转债 2021-09-03 155.00 精达转债 2021-06-16 145.36 天壕转债 2021-09-06 156.87 鼎胜转债 2021-07-01 187.11 台华转债 2021-09-07 199.97 思特转债 2021-07-05 173.79 金诺转债 2021-09-10 249.01 福能转债 2021-07-07 133.86 彤程转债 2021-09-11 187.78 利尔转债 2021-07-16 152.65 海兰转债 2021-09-13 152.10 金能转债 2021-07-16 175.10 艾华转债 2021-09-14 169.50 明泰转债 2021-07-20 225.92 奥瑞转债 2021-09-14 136.08 韦尔转债 2021-07-24 154.14 百川转债 2021-09-15 387.65 蓝晓转债 2021-07-30 331.00 盛屯转债 2021-09-18 279.03 文灿转债 2021-08-02 180.30 维格转债 2021-09-18 157.08 石英转债 2021-08-04 261.25 长信转债 2021-09-22 148.60 火炬转债 2021-08-04 364.99 盛虹转债 2021-09-23 233.00 金诚转债 2021-08-03 168.87 嘉元转债 2021-09-24 174.43 隆利转债 2021-08-03 178.00 正元转债 2021-09-24 152.57 利德转债 2021-08-06 147.23 朗新转债 2021-09-24 170.37 星帅 转债 2021-08-10 141.80 晶瑞转债 2021-09-27 468.49 同德转债 2021-08-10 180.57 华钰转债 2021-09-29 136.72 新春转债 2021-08-11 149.36 川投转债 2021-09-29 161.66 聚飞转债 2021-08-10 138.89 万顺转债 2021-09-30 155.99 久吾转债 2021-08-12 372.00 资料来源： Wind，光大证券研究所 统计区间： 2021 年 1 月 1 日至 9 月 30 日 敬请参阅最 后一页特别声明 -14- 证券研究报告 固定收益 2、 转债市场展望 2.1、 转债市场预计呈现结构性行情 2021 年下半年以来，外部需求减弱，投资增长较为乏力，消费恢复不足，货币 政策保持稳健，财政支出加快，但尚未显现出明显的效果，我们预计 2021 年四 季度宏观经济仍处于探底的过程中，能耗双控政策和冬季能源 “ 保供 ” 政策后续 如何变化也为经济增长带来不确定性。展望 2022 年，我们认为出口增速将会回 落，消费将继续修复，地产投资和基建投资增速难有大幅提升。在经济增速承压， 消费尚未完全修复 的情况下，政策将会发力，推动经济平稳复苏。政策发力更多 以财政 政 策为主，货币政策仍是 “ 稳 ” 字当头的。 从 A 股市场来看，我们认为在宏观经济增速下行、货币政策保持平稳、财政政 策发力托底的大环境下， A 股市场以结构性行情为主。 2021 年四季度及 2022 年上半年，我们认为市场的两条主线是 “ 硬科技 ” 和 “ 低估值 ” 板块。 “ 硬科 技 ” 板块 包括新能源产业链、半导体产业链、高端制造产业链为代表的高成长性 板块。 “ 硬科技 ” 是经济增速下行背景下新的 “ 增长极 ” ，随着新兴产业的发展， 高科技产品的需求与日俱增，国产替代进程加速，因此 “ 硬科技 ” 是 一条长期投 资的主线。 “ 低估值 ” 板块 方面，从资金配置角度 来看， 前 期拥挤在个别赛道的 资金将会分流向低估值的板块，特别是盈利能力修复且估值 较低的细分领域，估 值的合理性将成为