请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 行业深度 商业贸易 2021 年 09 月 14 日 商业贸易 优于大市 （ 维持 ） 证券分析师 郑澄怀 资格编号： S0120521050001 邮箱： dengch 研究助理 易丁依 邮箱： yidy 市场表现 相关研究 1.植发行业深度二：从四大植发 龙头，到跨消费医疗对比，推演行业 发展趋势， 2021.8.11 2. 贝泰妮、创尔生物深度对比 -化妆品深度一：从贝泰妮到创尔生 物，看功能性护肤品行业变迁， 2021.7.14 3.植发行业深度报告：从雍禾 IPO， 看植发产业大发展， 2021.6.22 4.医美行业点评：八部委政策出台， 合规加速行业出清， 2021.6.11 5. 618 热度不减，国货表现亮眼， 2021.6.8 医用敷料龙头敷尔佳 IPO， 看械 字号护肤品发展 单 击或点击此处输入文字。 Table_Summary 投资要点： 导语： 2021 年 9月 7日医用敷料龙头企业敷尔佳提交创业板 IPO招股说明书， 我 们 再次聚焦械字号护肤品赛道的市场格局及发展前景，供给端 审批 严监管 +需求端 医美术后 修复 及功能护肤 替代 ， 预计 行业 未来五年将以 28%的 CAGR 保持高增 长，高定价、高客单、 高复购、 高盈利 等特点吸引多企业加速入场 。 功能性护肤品再度细分，聚焦械字号赛道。 将护肤品分为普通护肤、功能性护肤、 医疗护肤三个类别，功能性护肤品领域可分为以强功效性及皮肤学级为代表的妆字 号和医美级的械字号。医美级护肤品需要获取医疗 器械 注册许可证，细分品类上以 医用敷料为主，胶原蛋白及玻尿酸为医用敷料主流原料。 为什么说械字号护肤品是个好赛道？ （ 1）供给端 ：医用修复敷料管理类别为 二 、 三 类医疗器械，广告投放有严格的规定，医疗器械的注册周期长于其他类型产品， 二 类及 三 类械字号产品面临更高的生产技术要求， 高要求、严标准带来医用敷料稀 缺性 。 （ 2）需求端：医美术后修复 ：抗衰老需求呈现年轻化，高学历人群熟龄化 共促医美大发展，监管从严加快市场出清， 驱动用于屏障受损皮肤护理的医用敷料 市场将持续增加 ；功能护肤 替代 ：未来将由三大因素（皮肤问题治疗需求人群庞 大；渠道教育促进成分党兴起，消费者追求产品功效性；消费群体年轻化、高频化 妆且购买力高，保障客单增长）驱动 （广义）功能性护肤 行业高增长， 医用敷料渠 道从美容院 /医院 /药房到公域流量的传播链顺畅，且产品安全性高，更符合敏感肌 需求，对 皮肤学级护肤品将 有所替代 。 （ 3）市场空间 ： 未来五年 市场规模有望以 28%CAGR增长至 2025 年的 230.1亿元 。 （ 4）竞争格局 ： 供给趋严保障医用敷料 注册证稀缺性，行业内产品高定价、消费高客单、顾客高复购、企业高盈利吸引众 多传统化妆品公司布局，未来竞争将加剧、存量企业先发优势明显。 敷尔佳为何能成为医用敷料领域龙头？ 敷尔佳从制药公司起家， 2017 年后加速度 发展， 2018-2020 年营收、归母净利润 CAGR达 106.01%、 80.16%，盈利能力维 持高位，成为行业龙头得益于三大因素： （ 1）渠道端 ：线下经销渠道占据主导，经 销商分级管理、分销联盟系统平台、实体渠道经销多维度保障 线下渠道管理，内部 考核机制下将不断培育壮大存量经销商体系，集中渠道规模和 发挥 渠道优势；线上 渠道抢先多点布局，各平台宣传收效明显， 未来将借助天猫、抖音等渠道实现 C端 快速放量 ； （ 2）产品端 ：敷尔佳多维度、全方位打造产品矩阵，领先于行业竞争对 手，打造白膜 +黑膜两大核心单品，有效提升品牌知名度，多重成分协同发展，有 效解决多重肌肤问题， 拟 IPO 募投 6.56 亿于生产基地建设项目以提升产能， 0.57 亿于研发及质量检测中心建设项目，通过研发设备和检测设备的采购及组建研发团 队，有效弥补研发能力 ； （ 3）营销端 ：通过明星代言、综 艺赞助、新营销渠道及展 会等多重方式进行推广， 提高 品牌曝光度，行业内多家传统企业布局带来赛道日趋 拥挤，敷尔佳 拟投入 8.86 亿进行品牌营销推广，加大与电商平台合作，采用 KOL 推广、明星代言提高品牌形象，充足的营销费用保证品牌渗透率维持较高水平，维 持行业内的领先优势 。 投资建议 ：功能性护肤品行业高速发展背景下，贴片式专业皮肤护理行业（核心为 医用敷料）受益于医美术后修复及敏感肌护肤需求，预计将以 28.3%复合增速增长 至 2025 年的 230.1 亿，在护肤品行业中展现较高的景气度。敷尔佳凭借渠道、产 品、营销多维度发力成 为医用敷料领域龙头企业，通过本次 IPO 计划，弥补研发、 营销短板，丰富渠道布局及产品线，伴随医用敷料红利，未来 有望 实现快速发展， 建议重点关注。 风险提示： 行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；产品审批失败风险。 -29% -20% -10% 0% 10% 20% 29% 2020-09 2021-01 2021-05 商业贸易 沪深 300 行业深度 商业贸易 2 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 功能性护肤品再度细分，聚焦械字号赛道 . 5 2. 为什么说械字号护肤品是个好赛道？ . 7 2.1. 功能性护肤品：长坡厚雪高景气度，医用敷料表现尤佳 . 7 2.2. 竞争格局：高定价、高客单、高盈利，多企业加速入场 . 8 2.3. 供给端：严要求高门槛，多措并举行业内严监管 .12 2.4. 需求端：医美术后修复叠加功能性护肤，行业高景气 .14 2.4.1. 驱动一：医美术后创面修复需求增加，助推医用敷料高增 .14 2.4.2. 驱动二：渠道高转换叠加产品成分精简，行业受益于成分党崛起 .15 2.5. 两维度测算市场空间，未来五年 CAGR将达 28%.17 3. 敷尔佳：高速增长，成为医用敷料领域龙头企业 .18 3.1. 发展历 程：制药公司起家， 2017 年后加速发展 .18 3.2. 盈利规模高速增长，盈利能力维持高位 .18 3.3. 股权结构高度集中 .20 4. 敷尔佳为何能成为医用敷料领域龙头？ .21 4.1. 渠道端：线上、 线下双轮驱动，逐步形成全链路销售体系 .21 4.1.1. 线下渠道：多层级、差异化管理，优胜劣汰机制下未来强者恒强 .21 4.1.2. 线上渠道：医用敷料红利叠加电商先发优势，线上贡献将持续提升 .23 4.2. 产品端：深耕两大单品打造极致产品力，多元布局产品矩阵日趋丰富 .25 4.3. 营销端：多渠道营销投入，打造医用敷料领先者 .27 5. 投资建议 .29 6. 风险提示 .29 行业深度 商业贸易 3 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：中国功能性护肤品行业发展历程 . 7 图 2：皮肤护理市场及细分市场的应用场景及规模（单位：亿元） . 8 图 3：专业皮肤护理市场及细分市场的应用场景及规模（单位：亿元） . 8 图 4： 2019 年我国贴片式医用敷料市场市占率（按销售额计算） . 9 图 5： 2019 年我国贴片式医用敷料市场市占率（按销售量计算） . 9 图 6：贝泰妮医疗器械单价明显高于护肤品和彩妆 .10 图 7：敷尔佳医疗器械类产品单价稍高于化妆品 .10 图 8：敷尔佳复购率略高于贝泰妮 . 11 图 9：敷尔佳顾客消费三次以上占比较高 . 11 图 10：医疗器械企业（敷尔佳、创尔生物）盈利能力领先 . 11 图 11：医疗器械类产品审批流程复杂且审批周期较长 .13 图 12： III类 医疗器械临床试验审批流程 .13 图 13：主要医美市场每千人诊疗次数（次 /每千人） .15 图 14：各国医美项目渗透率对比 .15 图 15：贴片式专业皮肤护理市场规模未来五年将保持 28.3%CAGR .17 图 16：敷尔佳发展历程：制药公司起家， 2017 年后加速发展 .18 图 17： 2019 年公司营收实现高增长 .18 图 18： 2019 年公司归母净利实现高增长 .18 图 19：敷尔佳以线下经销 渠道为核心 .19 图 20：敷尔佳线上渠道占比逐年提升 .19 图 21：医疗器械类产品为销售主要产品 .19 图 22：从小众走向大众市场， 化妆品类产品占比逐年提升 .19 图 23：公司毛利率维持较高水平 .20 图 24：营销费用投放逐年增加， 2020 年期间费用率仅 20.5% .20 图 25：公司股权结构 .20 图 26：线上 +线下双轮驱动，打造多维度、全链路渠道销售 .21 图 27：线下经销渠道实行多层级、差异化管理 .21 图 28：被优化的线下经销 商收入贡献较高且稳定 .22 图 29：新增线下经销商营收贡献边际下降，渠道合作趋于稳态 .22 图 30：单经销商不断壮大，渠道规模趋于集中 .23 图 31： 2018-21Q1 线上直销各渠道实现销售收入（单位：亿元） .23 图 32： 2019-21Q1 天猫渠道贡献高达 90% .23 行业深度 商业贸易 4 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 33：敷尔佳淘宝渠道的销售额领先（单位：万元） .24 图 34：医疗器械为主导，化妆品产品矩阵逐渐丰富 .25 图 35：敷尔佳产品矩 阵齐全，领先于其他品牌 .25 图 36：敷尔佳核心产品：医用玻尿酸修复贴（白膜） .26 图 37：敷尔佳核心产品：医用玻尿酸修复贴（黑膜） .26 图 38：敷尔佳营销费用持续投入、逐年增长（单位：亿元、 %） .27 图 39： 敷尔佳营销费用率远低于行业竞争对手 .27 图 40：五大宣传推广渠道，提高品牌曝光度 .28 图 41：敷尔佳在主流种草平台宣传情况 .28 表 1：按受用群体将护肤品分级别划分 . 5 表 2：各国对功效性护肤品定义及相关法规 . 5 表 3：医用敷料的核心成分对比 及代表品牌 . 6 表 4：医用敷料面膜头部品牌基本情况 . 9 表 5：我国整体医用皮肤修复敷料及各细分成分敷料供应情况 . 9 表 6：海外品 牌、国产品牌、医用敷料代表品牌单片面膜价格 .10 表 7：医疗器械注册证划分标准及申请方法 .12 表 8：械字号贴式敷料相关医疗器械分类明细 .12 表 9：械字号产品与妆字号产品生产技术要求的对比 .13 表 10： 2020 年五 大经销商介绍及收入贡献情况 .22 表 11：敷尔佳入驻各大电商平台，热度远超竞争对手 .24 表 12：薇诺娜、敷尔佳、创福康热门产品核心成分 .26 表 13：敷尔佳产品矩 阵齐全，领先于其他品牌 .27 行业深度 商业贸易 5 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 前言： 我们在 2021年 7月 14日外发报告 从贝泰妮到创尔生物，看功能性 护肤品行业变迁 ， 报告将功能性护肤品再细分，将贝泰妮和创尔生物进行深度对 比，结合行业特征，从渠道端和产品端两维度探究市场容量及竞争格局分化本质， 成分党护肤意识崛起促进妆字号增长，医美术后修复带动械字号发展。 2021 年 9 月 7 日敷尔佳正式提交创业板 IPO 招股说明书，我们将目光再次聚焦功能性护肤 品赛道，作为 医用敷料 领域的龙头企业，通过对敷尔佳的研究，再谈 医用敷料 赛 道的市场格局及发展前景。 1. 功能性护肤品再度细分 ，聚焦械字号赛道 根据华经产业研究院，按照受用群体将护肤品分为普通护肤、功能性护肤、 医疗护肤三个类别，普通护肤针对所有消费者群体，且可用于清洁、保湿等不同 场景，受众面广且使用场景多元化；功能性护肤品则为针对性保养，针对美白、祛 痘等场景，强调细 分功效，具体又可分为妆字号及械字号； 医疗护肤 则为 药 字号， 常用于 皮肤用药 。 广义上的功能性护肤品市场包含了强功效型护肤品、皮肤学级 护肤品（狭义概念的功能性护肤品）及医美级护肤品。 表 1：按受用群体将护肤品分级别划分 护肤级别 产品类型 批准字号 宣传特征 作用 使用性质 普通护肤 大众护肤品 妆字号 禁止宣传医疗作用、禁称药妆 基础清洁、保湿、防晒 日常保养 高端护肤品 妆字号 禁止宣传医疗作用、禁称药妆 抗衰、紧致、美白等 日常保养 功能性护肤 强功效性护肤品 妆字号 禁止宣传医疗作用、禁称药妆， 宣传时通常强调产品成分和功效 美白、抗氧、抗糖等 针对性保养 皮肤学级护肤品 妆字号 禁止宣传医疗作用、禁称药妆，医学护肤品 通常用皮肤科医生推荐等作为宣传背书 舒敏、祛痘、祛斑等 针对性保养 医美级护肤品 械字号 禁含“美容、保健”宣传字样， 常用于医美项目术后修复 修护等 治疗 /保养 医疗护肤 皮肤用药 药字号 禁含“美容、保健”宣传字样 治疗皮肤病 治疗 资料来源：华经产业研究院、德邦研究所 功效性护肤品在国际上尚未形成统一定义。 从功效上看，医美级护肤品介于 妆 字号产品及药字号产品之间，兼有二者的功能特征，当前主要用于医美项目术 后修复。从定义上来看，日本药事法定义“医药部外品”，兼顾了功效和美容 的共同需求，药妆店中普通化妆品和医药部外品均有销售；美国 FDA未明确药妆 的定义和规范，化妆品祛屑类和防晒产品按照药品 OTC 类管理；法国看重产品 安全性和有效性，并不拘泥于其定义。国内来看，国家药监局 2021年 4月 8日 发布的化妆品功效宣称评价规范指出，具有祛斑美白、防晒、防脱发、祛痘、 滋养和修护功效的化妆品，应通过人体功效评价试验方法进行功效宣称评价。 表 2：各国对功效性护肤品定义及相关法规 国家 相关法律 监管方式 中国 新化妆品监督管理条例规定特殊化妆品由 9 类缩减至 5 类 ， 增加宣称新功效化妆品为特殊化妆品 特殊用途化妆品来监管 日本 药事法 将 “医药品外部 ”定义为药物以外有特定使用目的 、 对人体作用温和 、 不是器具或器械的产品 ； 在管理上属于药品， 销售对象较为宽松 医药品外部来监管 韩国 韩国将化妆品分成 2 大类进行管理：一般化妆品（与中国非特殊用途化妆品概念相 似）和机能性化妆品（与中国特殊用途化妆品概念相似），如参照中国化妆品的概 念和范围，还有一部分化妆品在韩国按医药外品管理 机能性化妆品、医药外品来监管 美国 美国食品药品管理局 （ FDA） 1938 年通过的 联邦食品 、 药品和化妆品法 规定 “产品可以是药品 、 化妆品或两者兼而有之 ”， 如果两者都是 ， 则按药物进行更高要 求的监管 ， FDA明确认为 “cosmeceuticals”（ 药妆 ） 这一术语在美国法律下不存在 药品来监管 欧盟 欧盟化妆品法规 EC 1223/2009）认为如果一个产品同时具有药品和化妆品的功能，该产品应按照药品进行管理 药品来监管 资料来源：中国国家药监局、日本厚生劳动省、韩国食品医药品安全部、美国食品医药管理局 、欧盟委员会、德邦研究所 行业深度 商业贸易 6 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 医美级护肤品需要获取医疗注册许可证 ， 细分品类上以医用敷料为主 ， 胶原 蛋白及玻尿酸为医用敷料主流成分 。 据创尔生物招股说明书披露，从主要品牌医 用敷料的主要功效成份看，胶原蛋白、透明质酸钠和其他成分约各占 产品种类 三 分之一。胶原蛋白有保湿、修复的效果，代表品牌有 创尔生物旗下的创福康、创 尔美 及 巨子生物旗下的可丽金、可复美等 ；玻尿酸有锁水、保湿、润滑的效果， 代表品牌有敷尔佳、绽妍；壳聚糖有抑菌、止血的功效，代表品牌有蓝科恒业； 富勒 烯 有抗皱、美白、预防衰老的功效，代表品牌有源美；抗菌肽有抑菌的功效， 为 芙清的专利成分 。 表 3： 医用敷料的核心成分对比 及代表品牌 核心成分 使用功效 原理 代表品牌 胶原蛋白 保湿、修复 大量羟基使动物源胶原蛋白的具有保湿、修复力， 促愈合； 酪氨酸残基和酪氨酸酶结合 , 防止酪氨酸转化为多巴醌 , 抑黑色素； 天然亲水基团、保湿因子 , 维持角质层水分； 加强血小板凝聚、黏附 , 开启内源性凝血途径 , 利于止血愈合； 敷料的微酸环境抑菌、改善皮脂腺分泌排泄、软化角质层。 创福康、 创尔美、可丽金、 可复美、伯纳赫 玻尿酸 锁水、保湿、润滑 形成致密分子层，防止细菌感染； 组织受损初期， HA同纤维蛋白结合，构成细胞间基质框架，调节成 纤维细胞增值、颗粒组织形成； 加快上皮细胞的迁移速度，促进巨噬细胞的调集； 传运某些蛋白质、多肽如生长因子至创伤部位。 绽妍、敷尔佳、康肤美、坦 格利安 壳聚糖 抑菌、止血 破坏细菌细胞膜通透性，壳聚糖直接进入细胞产生絮凝作用； 表面的正电荷与红细胞的胞壁酸结合，血块凝集，分子结构使血凝 块更坚固； 蓝科恒业、瑞美创 富勒烯 抗皱、美白、预防衰 老 亲和、清除自由基，抗氧化能力极强，预防肌肤衰亡。 源美 抗菌肽 抑菌 通过静电作用吸附聚集在细菌表面，疏水端插入细菌磷脂双分子层中，细菌细胞膜通透性增加而死亡。 芙清 （抗菌十三肽） 资料来源：中国知网 、德邦研究所 行业深度 商业贸易 7 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 为什么说械字号护肤品是个好赛道？ 2.1. 功能性护肤品 ： 长坡厚雪高景气度 ， 医用敷料表现尤佳 功能性护肤品步入第三阶段，产品力为基础盘，渠道为锚、营销为盾。 随着 薇姿率先进入中国市场，开启功能性护肤的蓝海市场。经历二十余年的发展，当 前国产品牌表现较好，市占率不断提升，薇诺娜、玉泽等品牌市占率位列行业前 十名，消费者更注重产品的功效，以敏感肌龙头贝泰妮旗下的薇诺娜品牌为例， 2017-2019 年其 “舒敏系列”产品的销售收入占比为 39.23%、 39.09%、 38.11%， 系列中的畅销单品“舒敏保湿特护霜”销售收入占比为 18.37%、 17.77%、 18.36%， 产品推出多年仍受到消费者的热捧，核心在于贝泰妮使用多种核心成分打造产品 力，树立消费者的品牌意识。站在当下时点，随着移动互联网形式多样化，除了传 统的电视广告营销外，各品牌注重线上流量的获取，积极参与社媒营销、直播带 货等多种营销方式，布局小红书、抖音等平台。 图 1：中国功能性护肤品行业发展历程 资料来源：头豹研究院、德邦研究所 皮肤护理市场维持高景气 ， 医疗器械类敷料产品表现尤佳 。 2020 年皮肤护理 市场规模已达 2769 亿元，在肌肤护理重视度提升 、 多元 产品可满足多样化需求因 素驱动下 ， 预计行业 2020-2025 年将保持 13.7%的复合增速 。 海外品牌电商渠道 布局略滞后且产品力略不匹配国内消费者需求 ， 2017 年随着短视频、小红书、直 播等新兴平台的兴起， 以薇诺娜、玉泽为代表的 国内品牌快速发展，品牌打造叠 加消费者教育成果逐渐兑现，贡献国内功能性护 肤品行业爆发式增长， 2016-2020 年复合增速为 30.3%， 预计 20-25 年将略降低至 23.7%。而用于创口的创面敷料 产品 增长至 2020 年的 41.8 亿 ， 医美术后修复 需求叠加敏感肌护理需求 ， 行业 2016-2020 年保持 105.7%的高增长 ， 也孕育出敷尔佳 、 创尔生物 、 巨子生物等行 业代表性企业 ， 20-25 年将保持 37.0%的增速至 201.4 亿元 。 行业深度 商业贸易 8 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 2：皮肤护理市场及细分市场的应用场景及规模 （单位：亿元） 资料来源：敷尔佳 招股说明书 、德邦研究所 以产品形态划分 ， 未来医用敷料将占据主导 。 区别于其他行业，专业皮肤护 理行业中包含械字号产品，且以医用敷料的形式获得注册证，按照形态将行业划 分为贴片式（片状面膜）及非贴片式（精华、水乳等），预计医用敷料贴 2025 年 规模将达到 138 亿 ， 超过非医疗器械敷料的 92 亿 ， 行业保持高增速 。 图 3： 专业皮肤护理 市场及细分市场的应用场景及规模 （单位：亿元） 资料来源：敷尔佳 招股说明书 、德邦研究所 2.2. 竞争格局 ： 高定价、高客单、高盈利， 多企业加速入场 敷尔佳 销售额及销售量均为 行业第一 ， 创尔生物成为 头部公司中少数拥有 三 类医疗器械的 企业 。 以销售量测算， 2019 年我国贴片式医用敷料行业中 CR7 达 55%，市场集中度较高， 敷尔佳 以 28%的市占率 位列第一 ，销售额角度来看， 敷 尔佳 以 37%的市占率 排名 第一，销售额及销售量远领先于行业其他品牌 。头部品 牌中以 二 类敷料为主，仅创福康拥有 三 类敷料批文，创福康为胶原蛋白敷料领域 的领先品牌。 行业深度 商业贸易 9 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 4： 2019年我国贴片式医用敷料市场市占率（按销售额计算） 图 5： 2019年我国贴片式医用敷料市场市占率（按销售量计算） 资料来源：创尔生物招股说明书、德邦研究所 资料来源：创尔生物招股说明书、德邦研究所 表 4：医用敷料面膜头部品牌基本情况 品牌名 代表产品 主要成分 生产企业 名称 管理类别 产品单价（元 /片） 品牌背景 发展特征 渠道特点 敷尔佳 医用透明质酸钠修复贴 透明质酸钠 哈三联 二 类 23.6 委托三联药业生产， 三联药业为国内知 名药企 核心成分为透明质 酸钠，医美面膜概念 的市场教育者 线上销售为 主 创福康 胶原贴敷料 胶原蛋白 创尔生物 二 类 25.2 传统医用皮肤修复 敷料品牌，是前几品 牌中唯一拥有三类 注册证的企业 医用皮肤修复敷料 的先行者之一，核心 成分为活性胶原 医院渠道、 线上销售 胶原贴敷料 胶原蛋白 创尔生物 三 类 26.7 可孚 医用透明质酸钠修复贴 透明质酸钠 运美达 二 类 7.5 均为委托加工生产， 委托方 -可孚医疗属 于国内知名的家用 医疗产品生产企业 核心成分为透明质 酸钠，低价策略开拓 市场，并逐渐扩大产 品群 线上销售为 主 可复美 类人胶原蛋 白敷料 类人胶原蛋 白 巨子生物 二 类 37.6 传统医用皮肤修复敷料品牌 核心成分为类人胶原蛋白 医院渠道、 线上销售 资料来源：创尔生物招股说明书、德邦 研究所 三 类医疗器械审查极严，创尔生物成为少数获批产品的企业之一。 截止至 2020 年 6月底，我国 三 类医用敷料批文仅通过 3个，包括创尔生物在内的两家为 国内公司，均生产胶原贴敷料，医用敷料领域以 一 类的医用冷敷贴为主。就细分 成分而言，含透明质酸钠的医用敷料产品达 38个，多于含胶原蛋白敷料数量，但 透明质酸钠产品多以 一 类和 二 类产品为主， 未有 三 类批文，胶原产品已注册通过 2 个 三 类医疗器械批文，对企业的技术水平和生产能力提出更高要求 。 表 5：我国整体医用皮肤修复敷料及各细分成分敷料供应情况 标准 管理类别 批文数量 （个） 成份 管理类别 批文数量 （个） 为创面敷料，且适用关键字中包 含“过敏” /“痤疮” /“光子” / “激光”等关键字 合计 102 透明质酸钠 合计 38 第三类 3 第二类 21 第二类 45 第一类 17 第一类 54 胶原 合计 19 产品名为“医用冷敷贴”，且明 确为面部整体使用 合计 365 第三类 2 第一类 365 第二类 8 合计 467 第一类 9 透明质酸和胶原 合计 9 第二类 4 第一类 5 合计 66 资料来源：创尔生物招股说明书、德邦研究所 注 ： 数据 截止至 2020H1 37% 8% 8%5%4%4% 2% 32% 敷尔佳 创福康 可复美 荣晟 芙清 /芙芙 绽妍 可孚 其他 28% 7% 5% 4%4%3%3% 45% 敷尔佳 荣晟 创福康 可孚 可复美 芙清 /芙芙 绽妍 其他 行业深度 商业贸易 10 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 医用敷料赛道呈现“ 四 高”特征： （ 1）产品高定价 ： 普遍的医用敷料单片价格都在 25 元以上，荣晟的医用冷 敷贴单片价格低于 10 元 ，主因其 医用冷敷贴只有物理降温作用，适合冷敷理疗， 而有修复促愈等进一步的功效的医用敷料定价更高，例如贝泰妮的酵母重组胶原 蛋白贴敷料为 41.3元 /片。 普通面膜中 海外品牌价格明显高于国产品牌， 品牌差异 化带来产品价格的方差较大， 国产面膜可低至 5-10 元 /片， 整体而言， 医用敷料定 价水平高于普通面膜。 表 6： 海外品牌、国产品牌、医用敷料代表品牌单片面膜价格 品牌 产品 单片价格 品牌 产品 单片价格 医用 敷料 敷尔佳 透明质酸医用修复 （白膜） 25.2 元 海外 品牌 欧莱雅 玻尿酸补水保湿面膜 （即“安瓶面膜”） 26.5 元 透明质酸医用修复 （黑膜） 33.8 元 理肤泉 B5 多效保湿修复面膜 33 元 创福康 胶原蛋白医用敷料 -三 类 37.6 元 SK-II 补水面膜保湿修护贴片 （即“前男友面膜”） 123.3 元 胶原蛋白医用敷料 -二 类 35.6 元 蒂佳婷 补水保湿急救海藻面膜 （即“蓝丸面膜”） 29 元 可复美 类人胶原蛋白敷料 35.6 元 国产 品牌 创尔美 胶原多效修护面膜 29 元 贝泰妮 酵母重组胶原蛋白贴敷料 41.3 元 贝泰妮 多效补水面膜 12.4 元 荣晟 医用冷敷贴 7.8 元 可丽金 类人胶原蛋白健肤修护面膜 50.2 元 芙芙 医用皮肤护理敷料 29.9 元 珀莱雅 神经酰胺面膜 4.95 元 芙清 医用促愈功能性敷料 27.6 元 玉泽 积雪草安心修护面膜 23 元 资料来源：淘宝、德邦研究所 注 ： 数据根据单品 2021 年 9 月 10日淘宝零售价测算 ，价格或有调整 （ 2） 消费高客单 ： 以贝泰妮、敷尔佳为例，贝泰妮医疗器械 2020年单价 99 元 ， 远高于护肤品的 46元及彩妆的 38元 ；敷尔佳医疗器械类产品客单价比化妆 品类高 3-4 元 ， 背后原因在于医疗器械产品对原材料选用标准、生产工艺和质量 要求更高，从而生产成本较高致使定价较高。 图 6：贝泰妮医疗器械单价明显高于护肤品和彩妆 图 7：敷尔佳医疗器械类产品单价稍高于化妆品 资料来源：贝泰妮公告、德邦研究所 资料来源：敷尔佳招股说明书、德邦研究所 （ 3）顾客高复购： 另一重要维度在于复购率，功能性护肤品凭借在成分安全 且功效性强，在目标消费者群体中有较高的认可度，其复购率高于普通化妆品， 核心代表为贝泰妮 2017-2019年复购率均超过 30%。部分医用敷料产品通过美容 机构 及医生推荐面向 C端市场，行业内的竞品相对较少，需求刚性叠加供给有限， 消费者对存量产品认可度较高，敷尔佳 2019 年复购率 及 消费频率在 3 次以上 客 户 占比略高于贝泰妮，验证产品粘性及消费者认可度。 50 48 79 45 44 82 44 52 97 46 38 99 50 49 112 0 20 40 60 80 100 120 护肤品单价 彩妆单价 医疗器械单价 2017 2018 2019 2020 21H1 39 33 47 4348 4448 45 0 10 20 30 40 50 60 医疗器械类 化妆品类 2018年 2019年 2020年 2021Q1 行业深度 商业贸易 11 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 8： 敷尔佳复购率略高于贝泰妮 图 9： 敷尔佳顾客消费三次以上占比较高 资料来源： 敷尔佳招股说明书、贝泰妮招股说明书 、德邦研究所 注 ： 对天猫平台数据进行统计 资料来源： 敷尔佳招股说明书、贝泰妮招股说明书、 德邦 研究所 （ 4） 企业高盈利 ： 近三年 公司毛利率保持在一个稳定的较高水平， 2018/2019/2020 年毛利率分别为 77.88%/76.97%/76.47%，与行业可比公司基本 持平。敷尔佳规模较大，相比同行业其他公司，销售费用率处在较低水平， 2018/2019/2020 年销售费用率分别为 5.72%/8.60%/16.75%，远低于行业传统公 司 40%-45%的销售费用率。近三年，公司销售费用率呈现逐渐上涨趋势，主要原 因是 行业竞争加剧， 贝泰妮等优秀 公司进入 医用敷料 领域 ， 公司为 保持领先地位 加大了销售费用的投入，丰富营销手段，打通包括网络直播、明星代言、 KOL 种 草以及影视剧综艺节目等各类营销渠道，积极开展了多样的网络营销活动，预计 未来 销售费用率会逐步提升。 图 10： 医疗器械企业（敷尔佳、创尔生物）盈利能力领先 资料来源：敷尔佳招股说明书、 各公司公告、 德邦研究所 市场入局者增加 ， 未来竞争或加剧 。 目前销售械字号产品的品牌众多， 巨子 生物、安德普泰、创尔生物、贝泰妮 、华熙生物、奥园美谷等 公司均为 直接或潜在 竞争对手，随着更多企业布局械 字号产品，行业 或从蓝海市场逐渐发展为红海市 场 ，但由于械字号产品必须持有医疗器械证这一显性壁垒，行业竞争加剧过程将 较慢 。 17.89% 32.17% 33.83% 23.03% 31.59% 32.51% 30.89% 21.44% 0% 10% 20% 30% 40% 2017 2018 2019 2020H1 2020 21Q1 复购率 敷尔佳 贝泰妮 89.25% 88.74% 90.60% 95.76% 98.40% 92.41% 91.50% 96.35% 80% 85% 90% 95% 100% 2017 2018 2019 2020H1 2020 21Q1 消费频率在 3次及以下顾客占比 敷尔佳 贝泰妮 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 敷尔佳 创尔生物 贝泰妮 珀莱雅 华熙生物 敷尔佳 创尔生物 贝泰妮 珀莱雅 华熙生物 敷尔佳 创尔生物 贝泰妮 珀莱雅 华熙生物 敷尔佳 创尔生物 贝泰妮 珀莱雅 华熙生物 毛利率 净利率 销售费用率 期间费用率 2018 2019 2020 行业深度 商业贸易 12 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.3. 供给端： 严要求高门槛，多措并举行业内严监管 械字号产品按照风险等级划分为三类。 我国对医疗器械产品进行分机构管辖 管理，即按照风险等级由低到高对应不同等级的行政等级监管机构， 一 类医疗器 械需向市级政府提供备案资料，实行备案管理制度； 二 类及 三 类医疗器械实行注 册管理制度， 二 类需向省、自治区、直辖市提供资料，而 三 类医疗器械则需向国务 院进行申请，并且提交的申请材料中需包含检验机构出具的检验报告及临床 试验 报告，审查过程严格， 二 类及 三 类医疗器械的 注册要求较高，存在稀缺性。 表 7：医疗器械 注册证划分标准及 申请方法 医疗器械 类别 风险程度 管理措施 申请方法 检查资料 第一类 低度风险 实行常规管理可以保证其 安全、有效的医疗器械 向所在地设区的市级人民政府食 品药品监督管理部门提交备案资 料 产品检验报告可以自检报告；临床评价 资料不包括临床试验报告，可以是通过 文献、同类产品临床使用获得的数据 第二类 中度风险 需要严格控制管理以保证其安全、有效的医疗器械 向所在地省、自治区、直辖市人 民政府食品药品监督管理部门提 交注册申请资料 产品检验报告应当是医疗器械检验机构出具的检验报告；临床评价资料应当包 括临床试验报告 第三类 较高风险 需要采取特别措施严格控制管理以保证其安全、有 效的医疗器械 向国务院食品药品监督管理部门 提交注册申请资料 数据来源：医疗器械监督管理条例、德邦研究所 医用修复敷料管理类别为 二 、 三 类医疗器械， 广告投放 有严格的规定。 2018 年施行的医疗器械分类目录 显示 ， 二 类以上敷料皆为无菌提供，可用于创面护 理修复，而 一 类敷料非无菌，不适用于创面愈合。用于非慢性创面、接触真皮深层 及其以下组织且所含成分不可被人体吸收的的医用敷料，管理类别由 三 类降为 二 类。销售端 来看，需申请医疗器械广告批准文号才能进行广告宣传； 提供互联网 药品信息服务的单位应有两名以上熟悉药品、医疗器械专业知识的人员，且经过 （食品）药品监督管理部门审查批准， 广告投放要求较严格 。 表 8：械字号贴式敷料相关医疗器械分类明细 一级 二级 产品描述 预期用途 品名举例 管理类别 温热（冷）治 疗设备 /器具 03物理降温设 备 通常由降温物质和各种形式的外 套及固定器具组成。降温物质不应 含有发挥药理学、免疫学或者代谢 作用的成分 用于人体物理退热、体表面特定部位 的降温。仅用于闭合性软组织 医用冷敷贴、医用降温贴、 医用退热贴、医用冰袋、医 用冰垫、医用冷敷眼罩、冷 敷凝胶 创面敷料 01 创面敷贴 通常由涂胶基材、吸收性敷垫和可 剥离的保护层组成。其中吸收性敷 垫一般采用棉纤维、无纺布等可吸 收渗出液的材料制成。吸收性敷垫 可单独使用，用绷带或胶带等进行 固定。 所含成分不可被人体吸收。 无菌提供 ，一次性使用 用于 非慢性创面 （如浅表性创面、手术 后缝合创面、机械创伤、小创口、擦伤、 切割伤创面、穿刺器械的穿刺部位、 I 度或浅 II 度的烧烫伤创面、婴儿肚脐 口创口、激光 /光子 /果酸换肤 /微整形 术后创面） 的护理 ，为创面愈合提供微 环境。也可用于对穿刺器械（如导管） 的穿刺部位的护理并固定穿刺器械 创面敷贴、透明固定敷贴、 透气敷贴、弹性敷贴、防水 敷贴、打孔膜敷贴、指尖敷 贴、指关节敷贴、脐带敷贴、 眼部创面敷贴、无菌敷贴、 伤口敷贴、创口敷贴、无菌 粘贴敷料、医用敷垫等 08 液体、膏状 敷料 通常为溶液或软膏（不包括凝胶）。 所含成分不具有药理学作用。 无菌提供 通过在创面表面形成保护层，起物理 屏障作用。用于 慢性创面及周围皮肤 护理 无菌液体敷料、无菌喷剂敷 料、无菌伤口护理软膏、无 菌液体伤口敷料 通常为溶液或软膏（不包括凝胶）。 所含成分不具有药理学作用、不可 被人体吸收。 无菌提供 通过在创面表面形成保护层，起物理 屏障作用。用于小创口、擦伤、切割伤 等 非慢性创面及周围皮肤的护理 无菌液体敷料、无菌喷剂敷 料、无菌伤口护理软膏、无 菌液体伤口敷料 通常为溶液或软膏（不包括凝胶）。 所含成分不具有药理学作用。 所含成分不可被人体吸收。 非无菌提供 通过在创面表面形成保护层，起物理 屏障作用。用于小创口、擦伤、切割伤 等浅表性创面及周围皮肤的护理。 液体敷料、喷剂敷料、伤口 护理软膏、液体伤口敷料 10 生物敷料 主要成分为可被人体吸收的胶原 蛋白。通过覆盖在创面上，物理屏 障创面。 不含活细胞。 无菌提供 ，一次性使用 用于烧烫伤及创伤、皮肤缺损及所致 深层创面（采用手术及非手术医治时） 覆盖创面 生物敷料、猪皮生物敷料、 无菌生物护创膜、异种脱细 胞真皮基质敷料 14胶原贴敷料 通常由胶原蛋白原液（含胶原蛋 白、去离子水、甘油、医用防腐剂） 和无纺布组成。 所含成分不具有药理学作用 用于提供皮肤过敏、激光、光子术后 创 面的愈合 环境 胶原贴敷料 资料来源： NMPA、德邦研究所 行业深度 商业贸易 13 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 审批流程上来看，医疗器械的注册周期长于其他类型产品。 注册周期方面， 一 类医疗器械注册周期平均为 1-3 个月， 二 类 平均为 0.8-2年， 三 类注册证在 2年 以上 ， 同时 二 类及 三 类医疗器械需提供临床试验报告，是否需要开展临床试验、 临床试验的实际开展情况以及获得周期，决定了审批时间的长短。提交注册申请 后，技术审批环节较为关键，需要召开专家咨询会，外聘专家审批或与药品审批 机构联合审评，展开体系核查，审批难度取决于资料的充分性及技术难易情况。 注册流程方面，化妆品监督管理办法 2021 年正式开始实施，对原料及产 品、生产经营等方面均提出新的要求，化妆品功效宣称评价规范对功效性护肤 品提出了新的要求，审批流程方面