带状疱疹疫苗行业深度报告 分析师：崔文亮 邮箱： SAC NO： S1120519110002 老年人健康需求值得关注，带状疱疹疫苗市场 潜力巨大 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 仅供机构投资者使用 证券研究报告 联系人：支君 邮箱： 2021年 9月 23日 前言 1 带状疱疹疼痛难忍，接种疫苗是有效预防手段。 带状疱疹是由潜伏在体内的水痘 -带状疱疹病毒（ Varicella zoster virus， VZV）再激活而引起的一 种急性感染性皮肤疾病。亚太地区带状疱疹发病率约为 1%，发病率随着年龄增长而升高， 40-50岁之后带状疱疹发病率达 5%以上。在带状疱疹患者 中约 9% 34% 的带状疱疹患者会发生带状疱疹后神经痛，疼痛评级可达 7级以上，属于重度疼痛，严重影响患者生活质量。带状疱疹和带状疱疹后 神经痛尚无特效药，因此接种带状疱疹疫苗是预防带状疱疹的有效手段。 国产疫苗提高疫苗可及性，老年人健康需求值得关注。 根据国家统计局，近年我国居民人均医疗保健消费绝对额和相对占比呈上升趋势，民众医疗 保健意识增强。同时国产疫苗价格较进口低，提升了疫苗可及性。新冠疫苗全民接种是一次很好的疫苗防控疾病知识普及事件，大大提升了民众接 种疫苗防控疾病的意识。当前，我国 60岁及以上人口有 2.6亿人，其中 65岁及以上人口 1.9亿人，随着我国逐步进入到老龄化社会，老年人健康需求 值得关注。 重组和减毒两种产品各具优势，减毒疫苗仍有市场空间。 目前全球已上市两款带状疱疹疫苗为 Zostavax（减毒活疫苗技术）和 Shingrix（重组蛋白 疫苗技术）。虽然从技术水平上来看，重组技术优于减毒活疫苗技术，但其实上两种技术疫苗在实际中各具优势。 重组技术保护效力高于减毒技 术，但减毒技术安全性高于重组技术； 重组技术需 2剂次 /人，减毒技术只需 1剂次 /人，减毒技术依从性更高； 可及性方面，从价格和产能供给 方面，预测国内减毒技术可及性更高。 投资建议： 建议关注国内带状疱疹疫苗研发进度靠前的公司。 风险提示： 带状疱疹疫苗研发进度不及预期风险；带状疱疹疫苗产品销售不及预期风险；疫苗行业政策风险。 2 1.带状疱疹在老年群体中发病率较高，疫苗是有效预防手段 2.带状疱疹疫苗市场规模及竞争格局 3.重组和减毒带状疱疹疫苗各具优势 4.我们为什么看好国内带状疱疹疫苗市场 目录 contents 5.风险提示 3 01 带状疱疹在老年群体发病率较高， 疫苗是有效预防手段 带状疱疹：急性感染性皮肤疾病，神经疼痛后遗症严重 4 带状疱疹（ Herpes zoster， HZ）， 是由潜伏在体内的水痘 -带状疱疹病毒（ Varicella zoster virus， VZV）再激活而引起的一种急性感染性皮肤疾病。儿童时期初次感染 VZV引起水痘，感染后病毒进入皮肤的感觉神经末梢，沿着脊髓后根或三叉神经节神经纤维向中心移动，以一种持久潜伏的形式长期存在与脊神经或颅神经感觉神经节中。 当人体免疫力低下或受到非特异性刺激后，病毒再次活动，生长繁殖，导致受侵犯的神经节发炎或坏死，产生神经痛，同时再活动的病毒从一个或数个相邻的神经节沿着相 应的感觉神经纤维传播到皮肤，造成单侧分布的红斑基础上的簇集性水泡。 带状疱疹后神经痛 (postherpetic neuralgia, PHN)， 是带状疱疹最常见的并发症，疼痛性质可为烧灼样、电击样、刀割样、针刺样或撕裂样。可以一种疼痛为主，也可以 多样疼痛并存，对患者身体和心理造成双重伤害。 带状疱疹发病率情况 5 带状疱疹发病率较高，且持续上升： 根据 带状疱疹中国专家共识 显示，据报道全球普通人群带状疱疹的发病率为（ 3 5） 1000人年，亚太地 区为 (3 10) 1000人年，并逐年递增 2.5 55.0。 带状疱疹发病率随年龄增长而升高： 根据 The global epidemiology of herpes zoster 统计显示，如下图所示，带状疱疹发病率随着年龄增长 而升高， 40-50岁之后，带状疱疹发病率显著升高。 带状疱疹后神经痛（ PHN）发病率较高： 根据 带状疱疹后神经痛诊疗中国专家共识 显示，约 9% 34%的带状疱疹患者会发生带状疱疹后神经 痛。带状疱疹和 PHN的发病率及患病率均有随年龄增加而逐渐升高的趋势， 60 岁及以上的带状疱疹患者约 65% 会发生 PHN， 70岁及以上者中则可 达 75%。 来源： The global epidemiology of herpes zoster ，华西证券研究所 接种疫苗是预防带状疱疹的有效手段 6 接种疫苗是预防带状疱疹的有效手段。由于带状疱疹目前为止治疗方法有限，痊愈后还可能复发。根据 带状疱疹中国专家共识 ，带状疱疹复发 率 1 6。因此，接种带状疱疹疫苗是预防带状疱疹的有效手段。 50岁后随年龄增长， VZV特异性细胞免疫功能逐渐降低，带状疱疹的发病率、 住院率和病死率均逐渐升高。 目前全球已上市的带状疱疹疫苗有两款，分别是 MSD的 Zostavax和 GSK的 Shingrix。 Zostavax为减毒活疫苗，最早于 2006年获得 FDA批准上市， 用于预防 60岁及以上老年人， 2011年适用范围又被批准扩大至 50岁及以上人群。 Shingrix为含佐剂重组蛋白疫苗，含水痘带状疱疹病毒糖蛋白 E及 AS01B佐剂系统。 Shingrix于 2017年获得 FDA批准上市，用于预防 50岁及以上老年人。 疫苗名称 Shingrix Zostavax 生产厂商 GSK MSD 疫苗类型 基因重组亚单位疫苗 减毒活疫苗 疫苗成分 水痘 -带状疱疹病毒糖蛋白 E及 AS01B佐剂系统 水痘 -带状疱疹活病毒 适用年龄 50岁及以上 50岁及以上 接种剂次 2剂次，间隔 2-6个月 1剂次 接种方式 上臂三角肌肌内注射 上臂三角肌皮下注射 国内是否上市 是 否 国内 价格 1600元 /剂，全程接种共 3200元 NA 来源： CDE、米内网、药品说明书，华西证券研究所 两款带状疱疹疫苗对比 7 02 带状疱疹疫苗市场规模及竞争格局 重组带状疱疹疫苗市场销售额全球疫苗排行榜 TOP4 8 带状疱疹疫苗是全球重磅疫苗产品，年销售额近 30亿美元。 自从 GSK的 Shingrix上市之后，全球带状疱疹疫苗市场规模快速增长， 2020年全球带状 疱疹疫苗市场规模目前近 30亿美元。 GSK的重组带状疱疹疫苗 2020年实现销售额 27.39亿元，排名第四。 疫苗是控制带状疱疹最经济、有效的措施。 带状疱疹在老年人中发病率较高，尽管目前已有多种方法治疗带状疱疹，但是疫苗仍被认为是控制带状 疱疹最经济、有效的措施。美国疾病预防控制中心已将带状疱疹疫苗纳入成人免疫程序表，推荐 50岁及以上老年人及时接种带状疱疹疫苗，以预防 带状疱疹的发生。 来源： MSD年报、 GSK年报、米内网，华西证券研究所 排名 药品名称（英文） 药品名称（中文） 公司 销售额 1 Prevnar 13 13价肺炎疫苗 辉瑞 58.50 2 Gardasil 人乳头瘤病毒疫苗 默沙东 39.38 3 Fluzone 流感疫苗 赛诺菲 29.07 4 Shingrix 重组带状疱疹疫苗 GSK 27.39 5 Pentacel 百白破 -脊髓灰质 -b型流感五联苗 赛诺菲 24.77 6 ProQuad/M-M-R 麻腮风 -水痘疫苗 默沙东 18.78 7 Pneumovax23 23价肺炎疫苗 默沙东 10.87 8 Fluarix/FluLaval 流感疫苗 GSK 10.16 9 Bexsero B型脑膜炎疫苗 GSK 9.02 10 Infanrix/Pediarix 百白破 GSK 8.72 2020年全球十大疫苗的销售额（亿美元） 0 5 10 15 20 25 30 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 带状疱疹疫苗全球销售额（亿美元） *其中 MSD未公布 Zostavax2019、 2020年销售额。 带状疱疹疫苗： Zostavax 9 Zostavax是全球首款带状疱疹疫苗，为减毒活疫苗。 Zostavax由默沙 东研发上市。最早于 2006年获得 FDA批准上市，用于预防 60岁及以 上老年人， 2011年适用范围又被批准扩大至 50岁及以上人群。 Zostavax销售额在 2014年达到峰值 7.65亿美元，随后受到 2017年 GSK 的 Shingrix上市冲击， Zostavax销售额大幅下滑。 根据临床研究数据显示， Zostavax在 50-59岁老年人群中的保护效力 为 69.8%， 60-69岁老年人群体中的保护效力为 65.5%，在 70岁以上老 年人群体中保护效率为 55.4%。 2.43 3.32 6.51 7.58 7.65 7.49 6.85 6.68 2.17 0 2 4 6 8 10 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 来源： A vaccine to prevent herpes zoster and postherpetic neuralgia in older adults ，华西证券研究所 来源： Efficacy, Safety, and Tolerability of Herpes Zoster Vaccine in Persons Aged 5059 Years ，华西证券研究所 来源：米内网，华西证券研究所 Zostavax对带状疱疹的保护效力（ 60岁以上） Zostavax对带状疱疹的保护效力（ 50-59岁以上） Zostavax全球销售额（亿美元） 带状疱疹疫苗： Shingrix 10 Shingrix是 GSK研发的重组带状疱疹疫苗（ CHO细胞）。 Shingrix含有水痘带状疱疹病毒糖蛋白 E和 AS01B佐剂，于 2017年获得 FDA批准上市，是全球第二款获批上市的带状疱疹疫苗， 2018年第一个完 整销售年份即达到 10亿美元。 2020年 Shingrix销售额为 27.39亿美元，在全球疫苗销售额中排名第四， 是重磅产品。 Shingrix有效率达 90%以上。 根据临床研究显示， Shingrix对 50岁以上人群中的保护效力为 97.2%，对 70岁以上人群的保护效力为 91.3%。 Shingrix于 2019年获得 CDE批准，是国内首个上市的带状疱疹疫苗。 Shingrix 2020年 6月在国内正式 上市销售。 2020年 Shingrix共批签发 165万剂， 2021年 Q1批签发 153万支。 0.30 10.80 25.04 27.39 0 5 10 15 20 25 30 2017 2018 2019 2020 来源：米内网，华西证券研究所 来源： Shingrix药品说明书 ，华西证券研究所 Shingrix全球销售额（亿美元） Shingrix对带状疱疹的保护效力 国内带状疱疹疫苗研发竞争格局，百克进度处于首位 11 目前国内共有 5款带状疱疹疫苗处于临床研发阶段 。其中除去长生生物、万泰生物和雅立峰在研产品，现实际共有 5款带状疱疹疫苗处于临床研发阶段。百克生 物、上海生物所和祈健生物生物在研带状疱疹疫苗技术为减毒活疫苗，中慧元通生物和绿竹生物在研带状疱疹疫苗技术为重组蛋白技术。 百克生物的产品处于研发进度首位。 从当前研发格局来看，现处于临床 III的仅有百克生物和长生生物，长生生物由于疫苗事件推测相关研发已停止，当前百克 生物的产品处于研发进度首位。 技术路径 疫苗名称 公司 当前状态 状态开始时间 减毒活疫苗 带状疱疹减毒活疫苗 长春百克生物科技股份公司 临床 III期（入组已完成） 2020-02-18 带状疱疹减毒活疫苗 上海生物制品研究所有限责任公司 临床 I/II期已完成 2019-06-11 冻干带状疱疹减毒活疫苗 北京万泰生物药业股份有限公司 临床 I/II期主动暂停 NA 带状疱疹减毒活疫苗 长春祈健生物制品有限公司 获批临床 2017-08-21 带状疱疹减毒活疫苗 大连雅立峰生物制药有限公司 申报临床主动撤回 2018-10-08 带状疱疹减毒活疫苗 长春长生生物科技股份有限公司 临床 III期 2017-10-07 重组蛋白疫苗 重组带状疱疹疫苗（ CHO细胞） 江苏中慧元通生物科技有限公司 /怡道生物科技（苏州）有限公司 获批临床 2020-05-06 重组带状疱疹疫苗（ CHO细胞） 北京绿竹生物技术股份有限公司 获批临床 2021-08-05 来源： CDE，华西证券研究所 国内带状疱疹疫苗临床研发进展及格局 国内带状疱疹疫苗市场空间测算 12 目前国内已获批上市的 Shingrix适用人群年龄为 50岁以上，百克生物在研的带状疱疹减毒活疫苗有望 2023年上市成为首个国产带疱疫苗，目前临床试验人群为 40岁以上。因此我们分别测算 40岁以上和 50岁以上对应的带状疱疹市场空间，若对应 5%渗透率，国内 40岁以上人群带状疱疹疫苗市场空间可达 300亿元。 关键假设： (1) 分别测算 40岁以上和 50岁以上人群带状疱疹疫苗市场空间，根据国家统计局数据， 2020年我国 40岁以上人数为 5.38亿人， 50岁以上人数为 3.65亿人。 (2) 考虑重组带状疱疹疫苗（ 2剂次 /人， 3200元 /人）、减毒带状疱疹疫苗（ 1剂次 /人，约 600-900元 /人），简约计算，假设人均接种 1剂次、 1500元 /人，人 均价格随渗透率提升而下降。 参考：目前国内 HPV疫苗渗透率为 3.3%。 带状疱疹疫苗市场空间测算 50岁以上人群（亿人） 3.65 40岁以上人群（亿人） 5.38 市场空间测算（ 50岁以上人群） 渗透率 0.5% 1.0% 2.0% 3.0% 5.0% 10.0% 接种剂次（万） 183 365 730 1095 1825 3650 人均价格（元 /剂） 1500 1500 1300 1300 1100 1100 市场空间（亿元） 27 55 95 142 201 402 市场空间测算（ 40岁以上人群） 渗透率 0.5% 1.0% 2.0% 3.0% 5.0% 10.0% 接种剂次（万） 269 538 1076 1614 2690 5380 人均价格（元 /剂） 1500 1500 1300 1300 1100 1100 市场空间（亿元） 40 81 140 210 296 592 来源：国家统计局，华西证券研究所 13 03 重组和减毒带状疱疹疫苗各具优势 两种技术带状疱疹疫苗各具优势：重组技术有效性高、减毒技术安全性高 14 目前全球已上市两款带状疱疹疫苗为 Zostavax（减毒活疫苗技术）和 Shingrix（重组蛋白疫苗技术）。虽然从技术水平上来看，重组技术优于减毒活疫苗技术， 但其实上，两种技术疫苗在实际中各具优势。我们以 Zostavax和 Shingrix来看两种带状疱疹疫苗对比两种技术产品特点。 有效性和安全性 ： 根据一项 Meta分析结果显示， Shingrix对带状疱疹的保护效力高于 Zostavax， Zostavax的安全性高于 Shingrix 。 来源： Efcacy, eectiveness, and safety of herpes zoster vaccines in adults aged 50 and older: systematic review and network meta-analysis ，华西证券研究所 Meta分析 Shingrix和 Zostavax有效性对比 Meta分析 Shingrix和 Zostavax安全性对比 注： HZ（重组带状疱疹疫苗）、 ZVL（减毒带状疱疹疫苗） 两种技术带状疱疹疫苗各具优势：减毒技术依从性和可及性更高 15 依从性 ： 由于技术路径不同， Shingrix需要两剂次 /人接种免疫程序， Zostavax只需一次接种免疫程序。因此减毒技术只需接种一剂次，对接种人群 而言依从性更高。 可及性 ： 1）价格方面 ， 由于重组蛋白技术使用佐剂价格较贵， Shingrix价格约为 360美元 /人， Zostavax为 242美元 /人。 2）产能方面 ，国内仅有 Shingrix一款带状疱疹疫苗上市，考虑到人口老龄化的巨大需求下（ 50岁以上约 3.65亿人）， GSK对国内产能供给有限（ 2020年批签发仅 165万剂 （ 80万人份），预计 2021年批签发量约为 400-500万剂（ 200-250万人份），因此未来国内上市的减毒技术的带状疱疹疫苗仍有较大市场空间。 综上，从价格和产能方面，减毒活疫苗技术可及性更高。 来源： D，华西证券研究所 两款带状疱疹疫苗价格对比 Shingrix 价格 Zostavax 价格 16 04 我们为什么看好国内带状疱疹疫苗市场 我们为什么看好国内带状疱疹疫苗市场 17 新冠疫苗全民接种提升疫苗防控疾病意识，打开成人疫苗市场空间 居民医疗保健消费支出增加，国产价格疫苗提升可及性 当前我国 60岁及以上人口有 2.6亿人，我国老龄化程度逐渐加深。关注老龄人健康需求，有助于提升健康生活品质，降低医疗服务压力。 人口老龄化趋势下，老年人健康需求值得关注 新冠疫苗全民接种是一次很好了疫苗防控疾病知识普及，特别是成人接种疫苗意识有望增强。此外从 HPV成人疫苗接种来看，成人对于疫苗 具备一定接受程度，成人疫苗市场潜力巨大。 带状疱疹后神经痛疼痛难忍，接种疫苗是有效预防手段 带状疱疹后神经痛发病率高（ 9-34%），神经痛评级为中至重度，疼痛难忍，尚缺有效治疗手段，接种疫苗是有效预防手段 。 我国居民人均医疗保健消费绝对额和相对占比呈上升趋势，民众医疗保健意识增强。同时国产疫苗价格较进口低，提升了疫苗可及性。 人口老龄化趋势下，老年人健康需求值得关注 18 当前，我国 60岁及以上人口有 2.6亿人，其中 65岁及以上人口 1.9亿人，我国逐步进入到老龄化社会，老龄化程度逐渐加深。 2010-2020年，我国 65 岁以上人口占比提升了 4.6个百分点，老龄化进程明显加快。 国家政治局 2016年发布 “健康中国 2030” 规划纲要 ，健康中国战略提升至前所未有的高度。纲要指出，预防为主，全民健康的重心由治病向 “治未病”转移。随着老龄化人口增多，关注老年人健康，通过接种疫苗“治未病”是预防相关疾病的有力武器。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 0 50 100 150 200 250 1990 1995 2000 2005 2010 2014 2016 2018 2020 65岁以上人口（百万人） 65岁以上人口占比 我国 65岁以上人口数量及占比情况 来源：国家统计局，华西证券研究所 来源： ，华西证券研究所 居民医疗保健消费支出增加，国产价格优势有望进一步提升疫苗可及性 19 我国居民医疗保健消费整体呈逐年增加趋势。 根据国家统计局， 2020年居民人均医疗 保健消费支出为 1843元，占消费支出比例 8.69%。 我国居民医疗保健消费占比提升。 2013-2020年，居民人均医疗保健消费支出占整体 消费支出比例不断升高，显示出我国居民医疗保健意识增强。 国产疫苗价格较低，疫苗可及性提升。 从 2价 HPV疫苗和 13价肺炎疫苗国产 /进口价格 对比，国产价格显著低于进口价格，这更有利于进一步提升疫苗可及性。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 400 800 1200 1600 2000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 居民人均医疗保健消费支出（元） 医疗保健消费支出占比 2价 HPV疫苗国产 /进口价格对比 来源：国家统计局，华西证券研究所 来源：米内网，华西证券研究所 公司 价格（元 /支） 万泰生物 329-344 GSK 580-595 公司 价格（元 /支） 沃森生物 556-613 Pfizer 698-713 13价肺炎疫苗国产 /进口价格对比 公司 价格（元 /支） 国产（减毒活疫苗） 600-1000（预测） GSK 1600 带状疱疹疫苗国产（预测） /进口价格对比 我国居民医疗保健消费支出及占比情况 新冠疫苗全民接种，提升民众接种疫苗防控疾病意识 20 目前，为了抵御新冠病毒疫情，国内正在大规模开展新冠疫苗接种。通过此次新冠疫苗大规模接种，让越来越多的人意识到，接种疫苗已经不单单 是儿童的事，成年人同样需要接种疫苗来防治传染病，这大大提升了民众接种疫苗防控疾病的意识。 从已上市的成人疫苗 HPV疫苗批签发情况和实际接种情况来看，成人对于疫苗具备一定接受程度，成人疫苗市场潜力巨大。 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2017 2018 2019 2020 批签发量（万支） 国内 HPV疫苗（ 2/4/9价）批签发数量 来源：中检院，华西证券研究所 带状疱疹后神经痛疼痛难忍，接种疫苗是有效预防手段 21 带状疱疹后神经痛（ PHN）的治疗尚无特效药，传统的镇痛药往往效果欠佳，接种疫苗是有效预防手段。 带状疱疹后神经痛发病率高，严重影响生活质量。 约 9% 34% 的带状疱疹患者会发生带状疱疹后神经痛（ PHN），其中 30 % 50%PHN病人疼痛持续时间超 过一年，部分甚至可达 10 年以上。 PHN是公认的难治疾病，即使经过各种干预，仍有一半病人疼痛无法改善 ，不仅严重影响其生活质量，同时也会加重家庭和 社会的经济负担。 带状疱疹后神经痛属于重度疼痛。 一项中国医科大学航空总医院疼痛医学中心的 PHN患者调查分析显示， PHN病人 VAS疼痛强度评分均为中度至重度，以重度疼 痛及以上居多，总体评分为 6.931.27。 M组（ 65岁）为 6.651.56， E 组（ 65岁）为 7.131.47。因此综合来看， PHN病人疼痛强度评级达到 7级以上， 按照疼痛强度评分， 7级以上属于重度疼痛。 来源： 带状疱疹后神经痛病人痛觉异常的临床调查 ，华西证券研究所 带状疱疹疫苗研发相关公司 22 百克生物：减毒活疫苗技术，有望成为国产首个国产疫苗 百克生物在研带状疱疹疫苗采用减毒活疫苗技术，目前处于临床 III期，根据药物临床试验登记与信息公示平台显示，目前该 产品目前临床 III期受试者 招募完成。 赛升药业 -绿竹生物：重组蛋白疫苗技术 赛升药业参股公司绿竹生物（持股比例 9.82%）在研的带状疱疹疫苗采用通过 DNA重组技术在工程细胞中转染带状疱疹病毒 糖蛋白 E序列，利用工程细胞表达特异性带状疱疹病毒糖蛋白 E(gE)抗原。根据公司公告，目前该产品已获批临床。 沃森生物 -艾博生物： mRNA疫苗技术 沃森生物与艾博生物签署合作协议，双方将共同合作开发带状疱疹疫苗，该产品采用 mRNA疫苗技术。艾博生物主要负责带 状疱疹 mRNA疫苗的临床前研究，沃森生物主要负责为带状疱疹 mRNA疫苗申报 IND及后续商业化生产。目前该产品尚处于 临床前研发阶段。 23 05 风险提示 风险提示 24 带状疱疹疫苗研发进度不及预期风险； 带状疱疹疫苗产品销售不及预期风险； 疫苗行业政策风险。 分析师与研究助理简介 崔文亮 ： 10年证券从业经验， 2015-2017 年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、 最受保险机构欢迎 分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等， 2019年 10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长， 北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 支君 ：南京大学生物化学与分子生物学专业硕士毕业，曾任职于东方财富证券和华创证券， 2021年 5月加入华西证券，负责生物制品 和医美行业。 25 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑 基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的 6个月 内公司股价相对上证指数 的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5% 15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在 -5% 5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5% 15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准 以报告发布日后的 6个月 内行业指数的涨跌幅为基 准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在 -10% 10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区 太平桥大街丰汇园 11号丰汇时代大厦南座 5号 网址： 评级 说明 免责声明 26 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。 本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等 信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这 种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一 致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的 情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户 买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投 资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资 者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意， 在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期 权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下， 本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开 传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进 行任何有悖原意的引用、删节和修改。