请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 国防军工 Table_IndustryInfo 国防军工 2021 三季报综述 超配 （维持评级） 2021 年 11 月 02 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业投资策略 军工三季报增速 40%，重点关注航发、导弹领域 军工三季报利润增速 40%，军工日益业绩驱动 21Q1-Q3 合计实现营收 3557.72 亿元，同比增长 17.5%；实现归母净利润 275.12 亿元，同比增长 19.6%，若剔除中船防务影响，归母净利润增速高 达 39.9%。行业仍处于一个较好的增长态势，去年三季度的基数已经上来， 今年在高基数情况下仍实现了两位数的快速增长。 子版块，航空、航天、 兵器、船舶、信息化、元器件营收增速分别为 21.7%、 17.9%、 22.5%、 3.4%、 25.9%、 38.7%，归母净利润增速分别为 42.3%、 28.6%、 42.3%、 -63.8%、 3.0%、 84.2%。 元器件、信息化、航空板 块不仅是板块的利润占 比重头，也仍是增速较高的细分方向。 21Q1-Q3 行业毛利率 20.8%，期间 费用率 12.0%，净利率 7.7%，整体盈利能力继续提升。 产业链传导逐步向下，导弹、航发领域值得重视 航发产业链 21Q1-Q3 整体营收 472 亿元，同比增长 26.2%，归母净利润 43.89 亿元，同比增长 66.6%，航发领域略滞后飞机装备，目前看增速弹 性已经开始呈现，我们判断明年也是增速上会领先的细分领域。导弹板块 今年是提速首年，产能提升后期待明年继续加速。导弹板块 21 前三季实现 营收 124.38 亿元，同比增长 29.9%，实现归母净利润 20.20 亿元，同比增 长 42.8%。导弹板块部组件配套为主，毛利率水平较高，伴随规模的快速 提升，其业绩弹性非常显著。 军工板块仍是中长期配置良机，优选高景气赛道或平台型公司 该时点重点选择核心受益高景气赛道或者受益整体行业且市值空间大的平 台型标的，具体看： 1）航空主战装备：主机厂重点推荐航发动力、中航沈飞。中上游配套重点 推荐钢研高纳、三角防务、中航机电、西部超导、中航高科、爱乐达、江 航装备、利君股份等。 2）导弹武器装备：优选航天领域业务占比高、业绩弹性大标的，重点推荐 航天电器、新雷能，关 注盟升电子等。 3）军工电子 &信息化：重点推荐中航光电、紫光国微、振华科技、鸿远电 子等。信息化建设也是十四五装备升级重中之重，关注七一二等 。 4） 军民融合领域：大飞机、卫星互联网、北斗导航、新材料等均值得长期 关注，重点关注睿创微纳等。 风险提示：武器装备采购不及预期、利润受制于下游降价压力。 相关研究报告： 国防军工行业周报及 11 月策略：三季报整体 较好，航发、导弹领域需重视 2021-11-01 国防军工行业周报：三季报迎来密集披露， 估值切换逐步明朗 2021-10-24 国防军工行业周报：把握业绩确定性高及中 下游抬升方向 2021-10-18 国防军工行业周报暨 10 月策略：关注业绩 确定性高及中下游业绩抬升的标的 2021-10-07 国防军工行业周报：板块触底回升，珠海航 展大量新装备将亮相 2021-09-26 证券分析师：花超 电话： E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980521040001 联系人：梁后权 电话： E-MAIL： 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 理判断并得出结论，力求客观、公正，其结 论不受其它任何第三方的授意、影响，特此 声明 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 N/20 J/21 M/21 M/21 J/21 S/21 上证综指 国防军工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 三季报利润增速 40%，军工日益业绩驱动 . 5 行业三季报增速保持高景气，细分航空、信息化、元器件保持高增长 . 5 前三季度 毛利率继续提高，盈利能力继续改善 . 6 三季报资产端存货指标仍较快上行，中期业绩可较好展望 . 9 产业链传导逐步向下，导弹、航发领域值得重视 . 9 航空装备上中下游利润释放节奏不同程度加快 . 9 航发产业链提速明显，其略滞后航空主机，预计明年增速强劲 . 12 导弹板块今年 是提速首年，产能提升后期待明年继续加速 . 13 元器件高增长延续，连接器、集成电路供需情况仍处于紧张状态 . 14 信息化是现代化装备发展重头，业绩、估值有分化 . 16 兵器整体平稳发展，军民融合标的表现亮眼 . 17 船舶利润快速增长，造船周期重启下业绩抬头 . 18 核心观点 . 20 行业中下游产能仍处于逐步提升阶段，军工行业未来两到三年仍 是提速关键期 . 20 行业高景气映射至上市公司业绩加速，坚定看好军工板块的中长期空间 . 20 国信证券投资评级 . 23 分析师承诺 . 23 风险提示 . 23 证券投资咨询业务的说明 . 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表 目录 图 1：军工行业近五年 前三季度 营收及增速 (亿元， %) . 5 图 2： 军工行业近五年 前三季度 归母净利及增速（亿元， %） . 5 图 3：军工 行业子版块营收及增速 （亿元， %） . 5 图 4： 军工行业子版块归母净利润及增速 （亿元， %） . 6 图 5：军工行业近五年前三季度毛利率、净利率 . 6 图 6：军工行业近五年前三季度期间费用率 . 6 图 7：航空板块近五年前三季 度 毛利率、净利率 . 7 图 8： 航空板块近五年前三季度 期间费用率 . 7 图 9：航天板块近五年前三季度 毛利率、净利率 . 7 图 10： 航天板块近五年前三季度 期间费用率 . 7 图 11：兵器板块近五年前三季度 毛利率、净利率 . 8 图 12： 兵器板块近五年前三季度 期间费用率 . 8 图 13：船舶板块近五年前三季度 毛利率、净利率 . 8 图 14： 船舶板块近五年前三季度 期间费用率 . 8 图 15：信息化板块近五 年前三季度 毛利率、净利率 . 8 图 16： 信息化板块近五年前三季度 期间费用率 . 8 图 17：元器件板块近五年前三季度 毛利率、净利率 . 9 图 18： 元器件板块近五年前三季度 期间费用率 . 9 图 19：航空板块近五年前三季营收及增速 （亿元， %） . 10 图 20： 航空板块近五年前三季归母净利润及增速 （亿元， %） . 10 图 21：航空板块近五年前三季度 毛利率、净利率 . 10 图 22： 航空板块近五年前三季度 期间费用率 . 10 图 23：航空主机厂近五 年前三季营收及增速 （亿元， %） . 10 图 24：航空 主机厂近五年前三季归母净利及增速 （亿元， %） . 10 图 25：航空主机厂近五年前三季度 毛利率、净利率 . 11 图 26： 航空主机厂近五年前三季度 期间费用率 . 11 图 27：航空中游近 五年前三季营收及增速 （亿元， %） . 11 图 28：航空 中游近五年前三季归母净利及增速 （亿元， %） . 11 图 29：航空中游近五年前三季度 毛利率、净利率 . 11 图 30： 航空中游近五年前三季度 期间费用率 . 11 图 31：航空上游近五年 前三季营收及增速 （亿元， %） . 12 图 32：航空 上游近五年前三季归母净利及增速 （亿元， %） . 12 图 33：航空上游近五年前三季度 毛利率、净利率 . 12 图 34： 航空上游近五年前三季度 期间费用率 . 12 图 35：航发板块近五年 前三季营收及增速 （亿元， %） . 13 图 36： 航发板块近五年前三季归母净利润及增速 （亿元， %） . 13 图 37：航发板块近五年前三季度 毛利率、净利率 . 13 图 38： 航发板块近五年前三季度 期间费用率 . 13 图 39：导弹板块近五 年 前三季 营收及增速（亿元， %） . 13 图 40：导弹板块近五 年 前三季净利润及增速 （亿元， %） . 13 图 41：导弹板块近五年前三季 毛利率、净利率 . 14 图 42： 导弹板块近五年前三季 期间费用率 . 14 图 43：元器件近五年前三季营收及增速 （亿元， %） . 15 图 44：元器件 近五年前三季归母净利润及增速 （亿元， %） . 15 图 45：元器件板块近五年前三季毛利率、净利率 . 15 图 46：元器件板块近五年前三季期间费用率 . 15 图 47：信息化板块近五 年 前三季 营收及增速（亿元， %） . 16 图 48：信息化板块近五 年 前三季净利润及增速 （亿元， %） . 16 图 49：信息化板块近五年前三季 毛利率、净利率 . 16 图 50： 信息化板块近五年前三季 期间费用率 . 16 图 51：兵器板块近五 年 前三季 营收及增速（亿元， %） . 17 图 52：兵器板块近五 年 前三季归母净利润及增速 （亿元， %） . 17 图 53：兵器板块近五年前三季 毛利率、净利率 . 18 图 54： 兵器板块近五年前三季 期间费用率 . 18 图 55：船舶板块近五 年 前三季 营收及增速（亿元， %） . 19 图 56：船舶板块近五 年 前三季归母净利润及增速 （亿元， %） . 19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 57：船舶板块近五年前三季 毛利率、净利率 . 19 图 58：船舶板块近五年前三季 期间费用率 . 19 表 1： 2021Q1-3 军工行业子版块营收及归母净利润情况 . 6 表 2： 军工行业近五年前三季度资产及负债情况（亿元） . 9 表 3：航空板块近 五年前三季度资产及负债情况（亿元） . 12 表 4：导弹板块近五年前三季资产及负债情况（亿元） . 14 表 5：元器件板块近五年前三季资产及负债情况（亿元） . 15 表 6：信息化板块近五年前三季资产及负债情况（亿元） . 17 表 7：兵器板块近五年前三季资产及负债情况（亿元） . 18 表 8：船舶板块近 五年前三季资产及负债情况（亿元） . 19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 三季报利润增速 40%，军工日益业绩驱动 行业三季报增速保持高景气，细分航空、信息化、元器件保持高增长 我们采用整体法统计军工业务占比高的 98 家上市公司情况，军工行业 2021Q1-Q3 合计实现营收 3557.72 亿元，同比增长 17.5%；实现归母净利润 275.12 亿元，同比增长 19.6%，若剔除中船防务影响，归母净利润增速高达 39.9%。军工行业仍处于一个较好的增长态势，总量上继续增长，增速上去年 三季度整个军工行业尤其是上游快速增长，去年三季度的基数已经上来，今年 在高基数情况下仍实现了两位数的快速增长。归母净利润中细分高景气子行业 比如航空、航天、元器件、信息化业绩业绩持续高增长。 图 1：军工行业近五年 前三季度 营收及增速 (亿元， %) 图 2： 军工行业近五年 前三季度 归母净利及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 按照子版块统计得出， 2021 前三季度 航空、航天、兵器、船舶、信息化、元器 件营收增速分别为 21.7%、 17.9%、 22.5%、 3.4%、 25.9%、 38.7%，归母净利 润增速分别为 42.3%、 28.6%、 42.3%、 -63.8%、 3.0%、 84.2%。 元器件、信 息化、航空板块不仅是板块的利润占比重头，也仍是增速较高的细分方向，业 绩兑现持续性也较好。 图 3：军工行业子版块 营收及增速 （亿元， %） 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 4： 军工行业子版块归母净利润及增速 （亿元， %） 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 表 1： 2021Q1-3 军工 行业子版块 营收及归母净利润情况 航空 航天 兵器 船舶 信息化 元器件 2021Q1-3 营收（亿元） 1453.94 232.1 180.63 961.77 442.47 285.99 2021Q1-3 营收增速（ %） 21.70% 17.90% 22.50% 3.40% 25.90% 38.70% 营收占比板块比重（ %） 40.88% 6.53% 5.08% 27.04% 12.44% 8.04% 2021Q1-3 归母净利润（亿元） 113.73 18.64 13.66 15.78 48.5 65.06 2021Q1-3 归母净利润增速（ %） 42.30% 28.60% 42.30% -63.80% 3.00% 84.20% 归母净利润占板块比重（ %） 41.30% 6.77% 4.96% 5.73% 17.61% 23.63% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 前三季度毛利率继续提高，盈利能力继续改善 军工板块整体盈利能力继续提升， 2021Q1-Q3 行业毛利率 20.8%，期间费用率 12.0%，净利率 7.7%。过去 5 年看，行业毛利率、净利率稳步提高，期间费用 率逐渐改善，经营质量和盈利能力改善十分明显。 2021Q1-Q3 期间费用方面， 行业整体加大研发投入，研发费用增长明显，研发费用率 4.7%，提高了 0.5 个 百分点；管理费用率 5.8%，下降 0.1pcts，主要体现在整体人员规模上未有明 显提升，军工央企员工数量呈逐年减少状态；销售费用率 1.8%，本身在军工行 业内占比较小，保持平稳状态；财务费用率 -0.3%，今年已经转化为正收益，主 要受益行业下游客户付款方式改善，整体现金流改善，带动利息收入增加。 图 5：军工行业近五年前三季度毛利率、净利率 图 6： 军工行业近五年前三季度期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 细分子行业看： 1） 航空板块毛利率 18.1%（ +0.6pcts）、净利率 7.8%（ +0.9pcts）同步改善， 期间费用率 8.7%（ -0.7pcts），主要得益于管理费用、财务费用的改善； 2） 航天板块毛利率 24.1%（ +1.7pcts）、净利率 8.0%（ +0.6pcts），期间费 用率 14.0%（ +0.9pcts），主要是研发费用的提升。 3） 元器件板块毛利率 45.9%（ +4.4pcts）、净利率 22.8%（ +5.6%）大幅改善， 期间费用率 18%（ +0.1%），主要受益于军品占比提升，以及收入 快速增长带 来的规模效应； 4） 信息化板块毛利率 34.6%（ -1.9pcts）、净利率 11%（ -2.4%）、期间费用 率 23.9%（ -0.9%），信息化板块细分子方向多，需求及所处子行业分化较大， 产品也多以定制化，作为国家队的补充为主，整体还未体现出业绩弹性； 5） 兵器板块毛利率 18%（ +0.7pcts）、净利率 7.6%（ +1.1pcts）、期间费用 率 9.1%（ -0.7%），主要受益中兵红箭等民品业务利润的大幅增长； 6） 船舶板块毛利率 10.8%（ +1.0pcts）、净利率 1.6%（ -3.0%）、期间费用率 9.7%（ +0.1%），净利率大幅主要是去年中船防务上年同期有处置广船国际股 权确认的投资收益 33.90 亿元影响。 图 7：航空板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 8： 航空板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 9：航天板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 10： 航天板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 图 11：兵器板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 12： 兵器板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 13：船舶板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 14： 船舶板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 15：信息化板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 16： 信息化板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 图 17：元器件板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 18： 元器件板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 三季报资产端存货指标仍较快上行，中期业绩可较好展望 资产负债表端，大额预付款落地带动合同负债大增，存货提升较大，同时在建 工程增加。其中，合同负债 1830 亿元，同比增加 13%，主要受益于航空板块 下游客户对某些重要产品进行的大额采购合同支付的大额预付款。存货 2655 亿元，同比提升 33%，主要是订单饱满，相应原材料备货增加、在产品增加。 表 2： 军工行业近五年 前三季度 资产及负债情况（亿元） 17 前三季度 18 前三季度 19 前三季度 20 前三季度 21 前三季度 YOY 应收账款及票据 1,381.92 1,634.46 1,899.20 2,051.84 2,320.79 13% 存货 1,748.03 1,906.47 1,926.12 1,991.03 2,655.15 33% 在建工程 300.88 206.31 203.02 194.05 260.04 34% 应付票据及账款 1,592.84 1,914.40 2,015.97 2,343.67 2,769.79 18% 预收账款 323.15 430.28 452.60 18.00 22.40 24% 合同负债 0.00 39.94 39.92 823.05 1,830.45 122% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 产业链传导逐步向下，导弹、航发领域值得重视 航空装备上中下游利润释放节奏不同程度加快 统计 35 家航空板块上市公司， 2021Q1-Q3 整体营收 1453.94 亿元，同比增长 21.7%，归母净利润 113.73 亿元，同比增长 42.3%，整个航空装备领域业绩凸 显出我军航空装备加速升级换代进程。盈利能力的改善来自于毛利率的小幅提 升以及期间费用率的更多下降。航空板块毛利率 18.1%（ +0.6pcts）、净利率 7.8%（ +0.9pcts）同步改善，期间费用率 8.7%（ -0.7pcts）。毛利率受益营收 带动的分摊的单位固定成 本减少，期间费用端中管理费用率下降明显。期间费 用层面，整体看行业研发费用提升较快，军工行业是科研和型号牵引，研发投 入的持续加大也代表着后续型号的进展加快。管理费用占比较大，目前军工央 企人员规模上不断压减，管理费用持续改善。销售费用保持平稳，财务费用受 益行业预付增多，利息收入增加。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 19：航空板块近五年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 20： 航空板块近五年 前三季 归母净利润及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 图 21：航空板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 22： 航空板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 按照航空产业链上中下游分析看： 1) 下游主机厂营收 665.22 亿元，同比增长 15.8%，归母净利 27.48 亿元，同 比增长 29.7%，主机厂的毛利率、利润率提升逻辑在缓步兑现。同时主机厂在 中报中就收到客户的大额预付款，奠定了未来三到五年的增长基础。 图 23：航空 主机厂 近五年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 24： 航空 主机厂 近五年 前三季 归母净利及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 11 图 25：航空 主机厂 近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 26： 航空 主机厂 近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 2) 中游分系统及零部件制造公司营收 577.78 亿元，同比增长 27.3%，归母净 利 51.10 亿元，同比增长 39.9%，中游公司收入、利润增速均在提高，但是由 于主机厂对价格压力传导，中游公司会受到下游降价、上游原材料涨价的一定 影响，毛利率维持稳定状态；净利率因费用率的改善同样持续提高。 图 27：航空 中游 近五年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 28： 航空 中游 近五年 前三季 归母净利及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 图 29：航空 中游 近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 30： 航空 中游 近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 3) 上游原材料公司主要包括钛合金、高温合金、碳纤维复合材料公司， 21Q1-Q3 实现营收 210.94亿元，同比增长 27.4%，归母净利 35.14亿元，同比增长 58.4%。 今年看上游材料营收增速与航空板块趋同，利润增速仍是最快领域，主要受益 于产销提升带来的毛利率提升、期间费用率随规模扩大的持续改善，净利率提 升最为明显。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 12 图 31：航空 上游 近五年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 32： 航空 上游 近五年 前三季 归母净利及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 图 33：航空 上游 近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 34： 航空 上游 近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 合同负债 自中报以来 大幅增加，下游主机厂在建工程增加预示行业需求持续， 产能扩张加快。 2021Q1-Q3 航空板块存货 1126 亿元，同比增加 16%，合同负 债 757 亿元，同比大增 557%.主要是中报中主机厂收到大额合同预付款 。 表 3：航空板块近五年 前三季度 资产及负债情况（亿元） 17 前三季度 18 前三季度 19 前三季度 20 前三季度 21 前三季度 YOY 应收账款及票据 598.63 679.45 791.50 894.06 1,002.88 12% 存货 714.19 848.00 974.65 967.72 1,125.61 16% 在建工程 132.56 123.46 98.59 112.17 111.62 0% 应付票据及账款 703.17 833.76 991.18 1,044.71 1,253.52 20% 预收账款 67.51 117.13 135.10 1.93 1.52 -21% 合同负债 39.05 38.67 115.36 757.32 557% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 航发产业 链提速明显，其略滞后航空主机，预计明年增速强劲 统计航发的 13 家上市公司来看， 2021Q1-Q3 整体营收 472 亿元，同比增长 26.2%，归母净利润 43.89 亿元，同比增长 66.6%，航发领域略滞后飞机装备， 目前看增速弹性已经开始呈现，我们判断明年也是增速上会领先的细分领域。 航发板块毛利率 22.2%（ +0.4pcts）、净利率 9.3%（ +2.3pcts）、期间费用率 10.6%（ -1.5pcts）。航发领域以航发动力为首的主机厂业绩处于拐点上升期， 其他材料类公司则利润弹性明显，拉动行业整体业绩凸显。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 13 图 35：航 发 板块近五年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 36： 航 发 板块近五年 前三季 归母净利润及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 图 37：航 发 板块近五年 前三季度 毛利率、净利率 图 38： 航发 板块近五年 前三季度 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 导弹板块今年是提速首年，产能提升后期待明年继续加速 我们统计 14 家导弹配套领域公司得出，导弹板块 2021 前三季实现营收 124.38 亿元，同比增长 29.9%，实现归母净利润 20.20 亿元，同比增长 42.8%。导弹 领域标的多集中在上中游器件或者组件级配套，典型公司雷电微力、天箭科技 三季度增速均十分出色，上游鸿远电子、新雷能、航天电器等导弹业务占比高， 业绩弹性十分明显。 图 39： 导弹 板块近 五 年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 40： 导弹 板块近 五 年 前三季净 利润及增速 （亿 元， %） 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 14 导弹板块 2021 前三季整体毛利率 41.1%、期间费用率 21.5%、净利率 16.2%， 毛利率、净利率同步提升。航天板块部组件配套为主，毛利率水平较高，伴随 规模的快速提升，其业绩弹性非常显著。 图 41： 导弹 板块近五年 前三季 毛利率、净利率 图 42： 导弹 板块近五年前三季 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资产负债表端，导弹板块存货 62.45 亿元，同比增长 43%，在建工程 11.69 亿 元，同比增长 70%、合同负债 6.56 亿元，同比增加 114%，整体看行业也处于 资产负债表向好态势。在建工程增加较多，扩产积极；存货增加多预示后续订 单相对饱满；合同负债也因合同增多原因。 表 4： 导弹 板块近五年前三季资产及负债情况（亿元） 2017 前三季 2018 前三季 2019 前三季 2020 前三季 2021 前三季 YOY 应收账款及票据 47.78 63.36 88.44 117.39 146.72 25% 存货 16.37 19.71 29.25 43.60 62.45 43% 在建工程 41.55 4.16 11.49 6.88 11.69 70% 应付票据及账款 21.27 26.92 34.64 50.65 70.38 39% 预收账款 1.48 2.18 1.70 0.48 0.37 -23% 合同负债 0.00 0.00 0.00 3.06 6.56 114% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 元器件高增长延续，连接器、集成电路供需情况仍处于紧张状态 2021 前三季板块 7 家标的公司整体营收 285.99 亿元，同比增长 38.7%，归母 净利润 65.06 亿元，同比增长 84.2%。元器件板块位于军工产业最上游，延续 去年下半年高景气，营收及盈利均大幅增加， 3 家标的营收增长超 50%，盈利 端更亮眼，除中航光电、航天电器外，净利增速均在 84%-167%。中航光电作 为板块最大体量，国内连接器龙头企业， 2021 前三季 营收达 98.77 亿元，同比 增长 28.83%，归母净利润 16.23 亿元，同比增长 48%。净利润增幅普遍快于 营收，表明板块主要公司的经营状态持续改善，业绩弹性充分体现。板块中被 动元器件单三季度持平状态。同时，我们还关注到目前行业内集成电路、连接 器等仍处于供需紧张状态，拉长增长预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 15 图 43：元器件近五年前三季营收及增速 （亿元， %） 图 44： 元器件近五年前三季归母净利润及增速 （亿元， %） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 2021 前三季 元器件板块毛利率为 45.9%，同比增加 4.4pct，主要与生产规模效 应导致的单位成本分摊及高毛利率军工产品占比不断增加有关。板块净利率 22.8%，同比增加 5.7%，期间费用率 18%，基本持平，主要体现在销售费用率 下降 0.5pct，反应供不应求的市场格局，管理及研发费用小幅上涨 0.3pct。 图 45：元器件板块近五年 前三季 毛利率、净利率 图 46： 元器件板块近五年 前三季 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资产负债端，元器件板块各标的预售账款及合同负债达 10.64 亿元，同比增 加 200%，存货达 101.74 亿元，同比增加 65%，再次验证下游需求旺盛，合同 订单充分，积极备货备产。应收账款及票据增幅（ 25%）低于营收，反应市场 需求旺盛下回款状态良好。在建工程达 17.66 亿元，同比增加 18%，说明元器 件板块供不应求情况下扩产正在进行时。中航光电 7 月 10 日公告拟非公开募集 资金 34 亿元，用于其华南产业基地及基础器件产业园项目建设，展现出行业龙 头对元器件板块高度景气长时间持续的信心及布局。 表 5： 元器件 板块近五年前三季资产及负债情况（亿元） 2017 前三季 2018 前三季 2019 前三季 2020 前三季 2021 前三季 YOY 应收账款及票据 129.06 171.49 198.81 239.75 299.69 25% 存货 43.82 51.00 56.14 61.62 101.74 65% 在建工程 7.50 9.64 11.94 14.97 17.66 18% 应付票据及账款 63.98 82.59 80.61 93.12 140.09 50% 预收账款 1.38 2.51 0.87 1.27 0.00 -100% 合同负债 0.00 0.88 1.25 2.27 10.64 370% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 50 100 150 200 250 300 350 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 20Q1-Q3 21Q1-Q3 营收 营收 YOY 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 10 20 30 40 50 60 70 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 20Q1-Q3 21Q1-Q3 归母净利 归母净利 YOY 28.1% 33.1% 38.2% 41.5% 45.9% 10.0% 12.8% 14.2% 17.1% 22.8%15.7% 17.2% 19.1% 17.9% 18.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 20Q1-Q3 21Q1-Q3 毛利率 净利率 期间费用率 3.8% 4.2% 4.4% 4.0% 3.5% 11.1% 6.8% 6.9% 6.7% 7.0% 0.0% 6.1% 7.4% 6.8% 7.1% 0.8% 0.1% 0.4% 0.4% 0.3% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 17Q1-Q3 18Q1-Q3 19Q1-Q3 20Q1-Q3 21Q1-Q3 销售费用率 管理费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 16 信息化是现代化装备发展重头，业绩、估值有分化 随着国家“十四五”期间确定军工加快机械化、信息化、智能化融合发展的战 略目标，军工信息化板块增长确定性明确。信息化板块包含了 30 个标的公司， 2021 前三季 年实现营收 442.47 亿元，同比增长 25.9%；实现归母净利润 48.5 亿元，同比增长 3%。板块中 6 家标的营收萎缩， 1 家（中国长城）扭亏为盈， 2 家标的持续亏损， 8 家标的盈利下滑。体量最大的中国长城充分享受网络安全 及信息化业务龙头红利，加大高新电子业务布局，营收及盈利改善明显，营收 增加 59.13%，三季度实现扭亏为盈。高德红外龙头效应进一步巩固，营收增加 26.26%，归母净利润增加 15%，利润规模板块居首。新雷能、景嘉微、振芯科 技、科思科技等信息化核心模块或者细分领域龙头均实现营收及盈利大幅提升， 营收增长率在 50%以上，归母净利润增长率在 70-352%，充分享受下游装备放 量及信息化程度提升红利。军工行业信息化板块的部分 TMT 属性明显，业绩弹 性凸显。 图 47：信息化板块近 五 年 前三季 营收及增速 （亿元， %） 图 48：信息化板块近 五 年 前三季 净 利润及增速 （亿元， %） 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 整体看 2021 前三季 信息化板块毛利率 34.6%，同比下降 1.9pct，或与上游材 料端，尤其是国产替代要求带动成本提升所致。板块净利率 11%，同比下降 2.4pct。 2021 前三季 期间费用率为 24%，同比下降 1pct，细分看，管理费用率 下降 0.5pct，财务费用率下降 0.5pct，研发费用率上升 0.2pct，表现出板块内 相关企业的管理改进及技术进步趋势。 图 49：信息化板块近五年前三季 毛利率、净利率 图 50： 信息化板块近五年前三季 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资产负债表端， 2021 前三季信息化板块预收账款及合同负债达 62.43 亿，同比 增加 54%，显示板块主要企业在手订单充足，信息化景气持续；存货同比增加 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 17Q1-3 18Q1-3 19Q1-3 20Q1-3 21Q1-3 营收 营收 YOY 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 10 20 30 40 50 60 17Q1-3 18Q1-3 19Q1-3 20Q1-3 21Q1-3 归母净利 归母净利 YOY 31.4% 30.6% 32.9% 36.5% 34.6% 7.8% 7.7% 8.0% 13.4% 11.0% 23% 24% 25% 25% 24% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 17Q1