固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2021 年 以来 首次发债城投平台 有何新特征 ？ 证券 研究报告 2021 年 09 月 07 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号： S1110516090003 谭逸鸣 分析师 SAC 执业证书编号： S1110521080003 近期 报告 1 固定收益：产业债利差中高等级下 行，低等级上行 -产业债行业利差动态 跟踪（ 2021-09-03） 2021-09-06 2 固定收益：本周资产证券化市场回 顾 - 资 产 证 券 化 市 场 周 报 （ 2021-09-05） 2021-09-05 3 固定收益：金融稳定报告可以读出 哪 些 关 注 点 ？ - 宏 观 利 率 周 报 （ 20210905） 2021-09-05 城投 专题 观察 2021 年以来首发城投债，我们区分有担保和无担保，首先聚焦有担 保首发： （一）融资担保公司担保的首发城投债： 融资担保公司担保的城投平台共 33 家，涉及的债券共 194.8 亿，多集中在安徽、四川、湖南、江苏、江西 等省份，且主要以省级融资担保公司担保为主，在当前的政策框架设定之 下，省级政府政策性担保公司是融资担保行业发展的主线，建议关注其中 强担保叠加弱主体带来的投资机会。此外， 2021 年以来中字头担保公司担 保的债券较去年有所增长，值得关注。 （二）非融资担保公司担保的首发城投债： （ 1）担保人为集团母公司，相 比 2020 年同期， 2021 年由集团母公司担保的首发城投债有所下降，这或 与城投整合不断推进深化，集团体系内各子公司投融资定位和规划逐步明 朗有关：这种情况通常是区域一大平台体系内 的子公司出来发债时寻求母 公司担保，区域内核心主平台内的较为重要细分板块的发债子公司建议积 极关注。 （ 2）由区域内其他平台公司担保，这其中又可以大致划分成三种情况： 1） 区域内的某一平台集团体系内的子公司首次发行找另一家体系内的兄弟公 司担保，由于此类担保主体整体较弱，效力不强，在今年政策边际趋紧的 环境下没有发生； 2）市本级主平台给区县主体加担保； 3）更多的还是区 域次平台（股权直属地方政府或者相关部门）或其子公司找区域主平台加 担保。 整体来看，由非融资担保公司担保的首发城投债中，由市本级核心 平台给区县加担保的利差压 缩比较明显，而其他两种方式下更多取决于区 域的整体经济债务平衡度，我们需对此进行合理评估。 其次，聚焦无担保裸发的首发城投债，同样从逻辑划分上可以区分为以下 几类： （ 1）市本级核心平台首次发行： 在这种情况下，整合后的主体信用资质在 区域内而言相对较好，但首次发行或有一定的溢价。 此外，市本级负责区域内细分领域的平台，整体来看在这一轮区域平台整 合当中或并非资源集中倾斜的受益主体，但其部分具备小而美的特质，这 类主体由于业务范围相对聚焦，其信用层面有其稳定性，但其流动性较差， 需把握其中的区域和业务端的或有问题。 （ 2）各类型园区平台亮相资本市场首次发行，此类主体主要聚焦区域整体 发展水平以及 园区招商引资及产业实力。 （ 3）和市本级划分逻辑上类似，区县平台当中一类是经资产划转 /平台整 合后的核心平台首次发行，另一类是细分业务领域的平台出来首次发行， 这当中有几类主体建议积极关注： 1）类似市本级核心平台整合一样，区县 统筹区域内城市综合运营相关资产打造集团大平台出来首次发行； 2）市中 心核心城区平台出来发债：这类主体原本处于所在地市主城区，此前投融 资需求或相对较少，平台资产体量不大，而在调整融资结构以及市场化转 型的诉求下登陆资本市 场，值得关注其区域优势。 （ 4）集团子公司单独出来资本市场发债且不寻求集团公司或者区域内其他 平台担保：这类主体当中可重点关注区域核心集团公司的细分业务领域的 发债子公司，比如海盐城投、嘉兴东部建设、泰安城发、台州交通等。 风险 提示 ： 宏观经济下行、地方财政压力、城投信用事件超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 2021 年以来首次发行的城投平台呈现何种特征？ . 4 2. 聚焦 2021：首发城投平台有何新特征？ . 6 2.1. 2021 以来有担保首发城投债呈现何种特征？ . 7 2.2. 2021 年以来无担保首发城投平台有何特征？ . 14 3. 小结 . 17 图表目录 图 1： 2021 以来城投净融资并不弱 . 4 图 2： 2021 年以来首次发行城投平台较去年同期持平 . 4 图 3： 2018-2021 各省首次发行城投平台（主体数量） . 4 图 4： 2018-2021 各省首次发行城投平台（发债规模） . 4 图 5： 2015-2021 年新发债城投平台分评级分布 . 5 图 6： 2015-2021 年新发债城投平台分行政层级分布 . 5 图 7： 2021 年以来首发城投平台中私募占比仍较高 . 5 图 8： 2021 年以来首发城投债期限有所缩短 . 5 图 9： 2015-2021 年新发债城投平台按担保类型分布（平台数量） . 6 图 10： 2015-2021 年新发债城投平台按担保类型分布（发行金额） . 6 图 11： 2021 年以来首次发行城投债分布情况 . 6 图 12： 2021 年以来各省首次发行的平台不同担保方式分布 . 7 图 13： 2021 年以来各省首次发行的平台不同主体评级分布 . 7 图 14： 2020 年各省首次发行的平台不同担保方式分布 . 7 图 15： 2020 年各省首次发行的平台不同主体 评级分布 . 7 图 16： 2021 年以来各省首发融资担保城投债发行情况 . 8 图 17： 2021 年以来首次发行省级唯一融资担保公司担保的城投债发行利差（单位： BP） . 9 图 18： 2020 年首次发行省级唯一融资担保公司担保的城投债发行利差 . 9 图 19： 2021 年以来首次发行省级融资担保公司担保的省内城投债发行利差（单位：亿、 BP） . 10 图 20： 2020 年首次发行省级融资担保公司担保的省内城投债发行利差 . 11 图 21： 2021 年以来母公司担保的首发城投债 . 11 图 22： 2021 年以来首次发行的由集团母公司担保的城投债（单位：亿、 BP） . 12 图 23： 2020 年首次发行的由区域内其他平台担保的城投债（体系内兄弟公司担保）（单位： 亿、 BP） . 12 图 24： 2020 年首次发行的由区域内其他平台担保的城投债（市本级给区县平台加担保）（单 位：亿、 BP） . 13 图 25： 2021 年以来首次发行的由区域内其他平台担保的城投债（区域次平台或者区域内 另一集团体系的子公司找区域另一兄弟平台加担 保）（单位：亿、 BP） . 14 图 26： 2021 年以来无担保首发城投债 . 14 图 27： 2021 年以来首次无担保发行的经整合后的市本级核心平台（单位：亿、 BP） . 15 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 28： 2021 年以来首次无担保发行的市本级细分领域板块的平台（单位：亿、 BP） . 15 图 29： 2021 年以来首次无担保发行的园区主平台发行情况（单位：亿、 BP） . 16 图 30： 2021 年以来首次无担保发行的区县平台发行情况（经整合后的区县大平台或是细 分领域的区县次平台）（单位：亿、 BP） . 16 图 31： 2021 年以来首次无担保发行的集团子公司首次发行情况（单位：亿、 BP） . 17 表 1： 2021 年以来中字头担保公司担保的首发城投债 . 10 表 2： 2020 年中字头担保公司担保的首发城投债 . 10 表 3： 2021 年以来 首次发行的由区域内其他平台担保的城投债（市本级给区县平台加担保） （单位：亿、 BP） . 13 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 2021 年以来，城投政策整体有所边际收紧 ， 但在流动性较为宽松的 市场 环境下，城投净融 资表现整体并不弱，那么结构性上来看是否有所不同？我们从 2021 年首次新发城投平台 来观察。 图 1： 2021 以来城投净融资并不弱 资料来源： wind， 天风证券研究所 1. 2021 年 以来 首次发行的城投平台 呈现何种特征？ 在政策边际收紧的背景下，首次发行的城投平台数量以及债券规模 较 2020 年同期并未有 明显下降 。 这 一定程度 反应了 在 政策有保有压图景下，合理融资需求 并未 完全 被限制，与 2017-2018 年 有 很大不同 。 图 2： 2021 年 以来 首次发行城投平台较去年同期持平 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：首次发行主体若于年内发行多只债券，则均计入发行额 分省分布来看： 2021 年 中 首次 发行 主体 数量较多的省份 为浙江、江苏、山东、四川、江西 等，安徽 2021 年首次发 行 较去年有所增长，而 2020 年同期首发较多的陕西、福建两省 2021 年有所下降； 从债券发行规模来看： 浙江、江苏、山东仍较为突出，其次安徽、湖南、 江西、四川等省份首发规模也不小。 图 3： 2018-2021 各省首次发行城投平台（主体数量） 图 4： 2018-2021 各省首次发行城投平台（发债规模） -1 0 0 0 0 1 0 0 0 2 0 0 0 3 0 0 0 4 0 0 0 5 0 0 0 0 .0 0 1 ,0 0 0 .0 0 2 ,0 0 0 .0 0 3 ,0 0 0 .0 0 4 ,0 0 0 .0 0 5 ,0 0 0 .0 0 6 ,0 0 0 .0 0 7 ,0 0 0 .0 0 8 ,0 0 0 .0 0 2019- 1 2019- 2 2019- 3 2019- 4 2019- 5 2019- 6 2019 - 7 2019- 8 2019- 9 2 0 1 9 - 1 0 2 0 1 9 - 1 1 2 0 1 9 - 1 2 2020- 1 2020- 2 2020- 3 2020- 4 2020- 5 2020- 6 2020- 7 2020- 8 2020- 9 2 0 2 0 - 1 0 2 0 2 0 - 1 1 20 20 - 12 2021- 1 2021- 2 2021- 3 2021- 4 2021- 5 2021 - 6 2021- 7 2021- 8 发行量 净融资量（右轴）亿 亿 0 1 0 0 0 2 0 0 0 3 0 0 0 40 00 5 0 0 0 6 0 0 0 7 0 0 0 0 1 0 0 2 0 0 30 0 4 0 0 5 0 0 6 0 0 发行主体数量 发行额 ( 右轴）个 亿 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 分主体评级来看： 2021 年首发主体仍主要集中在 AA 以上（尤其是 AA+及 AA），相比 2020 年， 2021 年以来 AA-及以下首发主体有明显减少。 行政层级来看： 2021 年首发主体当中地级市 /直辖市区以及区县级平台占绝大比重，此外 2021 年以来各类省级园区首发规模有所增长。 图 5： 2015-2021 年新发债城投平台分评级分布 图 6： 2015-2021 年新发债城投平台分行政层级分布 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 分券种来看： 2020 年在融资环境大幅宽松的背景下，城投首次发行中私募债扩容较为明显， 到目前为止， 2021 年仍延续去年的情况，私募债以及 PPN 是主要构成部分。 从首发期限来看： 2021 年首次发行城投债中 1-3 年发行占比有所提升，一定程度反应出在 融资环境边际收紧、机构整体风险偏好下降的情况下，长久期债券发行有所减弱。 图 7： 2021 年 以来 首发城投平台中私募占比仍较高 图 8： 2021 年 以来 首发城投债期限有所缩短 0 50 1 0 0 1 5 0 2 0 0 2 5 0 浙江省 江苏省 山东省 四川省 江西省 安徽省 广东省 河南省 湖南省 福建省 河北省 湖北省 上海市 重庆市 云南省 广西 北京市 陕西省 吉林省 辽宁省 内蒙古 山西省 天津市 甘肃省 贵州省 海南省 黑龙江省 宁夏 西藏 新疆 2018 2019 2020.9.3 后 2020 年同期 2021.9.3 前个 0 5 0 0 1 0 0 0 15 00 2 0 0 0 2 5 0 0 3 0 0 0 浙江省 江苏省 山东省 安徽省 湖南省 江西省 四川省 上海市 河北省 广东省 重庆市 福建省 河南省 湖北省 云南省 北京市 广西 辽宁省 内蒙古 陕西省 山西省 天津市 吉林省 甘肃省 贵州省 海南省 黑龙江省 宁夏 西藏 新疆 2018 2019 2020.9.3 后 2020 年同期 2021.9.3 前亿 0 .0 1 0 0 0 .0 2 0 0 0 .0 30 00 .0 4 0 0 0 .0 5 0 0 0 .0 6 0 0 0 .0 7 0 0 0 .0 AAA AA+ AA AA - 及以下亿 0 .0 1 0 0 0 .0 2 0 0 0 .0 3 0 0 0 .0 4 0 0 0 .0 5 0 0 0 .0 6 0 0 0 .0 省级 地级市 / 直辖市区 区县级 各类国家级产业园区 各类省级园区亿 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 此外， 由于部分平台首次在资本市场亮相，其裸发难度相对较大，故而会寻求担保从而保 证顺利发行（融资成本在此时或还不是第一考虑），从历史发行情况来看， 2015-2016 年 期间加担保首次发行比例相对低一些，在 40%左右，在 2017-2020 年有担保首次发行比例 基本在 50%左右，其中又以母公司或者区域内其他平台担保为主，而以融资担保公司担保 的占比则相对较低（这与其担保额度有限或有一定关系）。 2021 年 以来 有担保首发 城投债 比例仍维持 2020 年水平，但有一定变化的是： 2021 年首 发主体当中由融资担保公司担保的城投债占比多了一 些。 图 9： 2015-2021 年新发债城投平台按担保类型分布（平台数量） 图 10： 2015-2021 年新发债城投平台按担保类型分布（发行金额） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 进一步聚焦来看， 2021 年首发平台有何新特征？哪些值得关注？ 2. 聚焦 2021：首发城投平台有何新特征？ 观察 2021 年新特征时，我们仍首先区分为有担保新发和无担保新发： 2021 年以来，无担保首次发行的城投共 102 家 （占比 52.8%） ， 而这裸发的 102 家平台年 内至今共发行 1308.1 亿城投债（占比 66.3%） ，这一方面延续 2020 年 同期 发行特征 ； 而有担保的城投债共发行 665.3 亿，与同期相比，融资担保公司担保的首发城投债有所增 多，由集团母公司担保的首发城投债明显缩量。 图 11： 2021 年 以来 首次发行城投债分布情况 0 .0 1 0 0 0 .0 2 0 0 0 .0 3 0 0 0 .0 4 0 0 0 .0 5 0 0 0 .0 60 00 .0 7 0 0 0 .0 短融 中票 企业债 定向工具 私募债 公司债亿 0 1 0 0 0 2 0 0 0 3 0 0 0 4 0 0 0 5 0 0 0 60 00 7 0 0 0 （ 0 ， 1 （ 1,3 (3,5 大于 5 年亿 0 50 10 0 1 5 0 2 0 0 2 5 0 3 0 0 3 5 0 4 0 0 4 5 0 5 0 0 母公司担保 其他平台公司担保 融资担保 无担保个 0 .0 1 0 0 0 .0 2 0 0 0 .0 3 0 0 0 .0 4 0 0 0 .0 5 0 0 0 .0 60 00 .0 7 0 0 0 .0 母公司担保 其他平台公司担保 融资担保 无担保亿 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源： wind， 天风证券研究所 2.1. 2021 以来 有担保首发城投债呈现何种特征？ 在 2021 年内有担保的首次发行城投平台中分省来看：浙江、江苏、 山东 、 江西 、 安徽 、 四川 、湖南等省份发行数量相对较多 ，而 对比 去年 ， 首发较多的河南省今年在永煤事件的 冲击下受到较大影响（尽管近期净融资有所恢复） ，其他省份趋势整体一致 。 进一步区 分 担保类型来看， 首次发行比较多的几个省份当中浙江、江苏、 山东以及江西均 以 母公司或者区域内其他平台担保为主 ，其中江西由融资担保公司担保的首发城投债多于 2020 年 ；而 安徽 、 四川 、湖南等省份首次新发主体当中融资担保公司担保相对较多（且 多以省级融资担保公司省内加担保为主，这或与四川、 湖南 几家担保公司的发展阶段相关）。 从主体评级来看， 各省份加担保首次发行的城投平台以 AA 为主， AA-主体较少 ，且没有 AA+主体寻求担保首发 。 图 12： 2021 年 以来 各省首次发行的平台不同担保方式分布 图 13： 2021 年 以来 各省首次发行的平台不同主体评级分布 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 图 14： 2020 年各省首次发行的平台不同担保方式分布 图 15： 2020 年各省首次发行的平台不同主体评级分布 0 .0 50 0. 0 1 0 0 0 .0 1 5 0 0 .0 2 0 0 0 .0 2 5 0 0 .0 3 0 0 0 .0 母公司担保 其他平台公司担保 融资担保 无担保 2020.9.3 后 2020 年同期 2021.9.3 前亿 0 .0 5 0 .0 1 0 0 .0 15 0. 0 2 0 0 .0 2 5 0 .0 母公司担保 其他平台公司担保 融资担保亿 0 5 10 15 20 25 浙江省 江苏省 江西省 山东省 安徽省 四川省 湖南省 广东省 河南省 重庆市 湖北省 陕西省 云南省 福建省 河北省 内蒙古 AA AA- 无评级个 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 （一） 融资担保公司担保的首发城投债： 2021 年首次发行城投平台中，融资担保公司担保的城投平台共 33 家，涉及的债券共 194.8 亿，多集中在四川、安徽、湖南、江苏、江西等省份，且主要以省级融资担保公司担保为 主，在当前的政策框架设定之下，省级政府政策性担保公司是融资担保行业发展的主线， 未来可能获取更多政府支持（ 包括 资本金支持 、担保代偿风险分担机制等 ） ，建议 关注 其 中 强担保叠加弱主体带来的投资机会 。 图 16： 2021 年以来各省首发融资担保城投债发行情 况 资料来源： wind， 天风证券研究所 注： 融资担保公司监督管理条例（国令第 683 号 ） 的高规格（国务院令）颁布，不仅意 味着针对融资担保公司有了更加明确的监管管理职能部门，而且明确提出：“国家推动建 立政府性融资担保体系， 发展政府支持的融资担保公司，建立政府、银行业金融机构、融 资担保公司合作机制，扩大为小微企业和农业、农村、农民提供融资担保业务的规模并保 持较低的费率水平”，“各级人民政府通过资本金投入、建立风险分担机制等方式，对主要 为小微企业和农业、农村、农民提供服务的融资担保公司提供财政支持。”；即省级政策性 融资担保公司将获得地方财政部门的资金投入、风险分担等支持。 财政部 50 号文（关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知）：“允许地方政府结合 财力可能设立或参股担保公司”、“ 鼓励政府出资的担保公司依法依规提供融资担保服 务”； 结合城投债在融资担保债券中占比越来越高，我们认为地方政府增加对政策性融资担保公 司支持的意愿会更为强烈。 由于各省不同融资担保公司的股东背景、政策定位、 进入担保行业的时机以至发展阶段的 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 浙江省 江苏省 江西省 四川省 河南省 贵州省 湖南省 山东省 湖北省 广西 云南省 安徽省 陕西省 福建省 北京 甘肃省 广东省 山西省 重庆 母公司担保 其他平台公司担保 融资担保 亿 0 5 10 15 20 25 30 35 浙江省 江苏省 江西省 四川省 河南省 贵州省 湖南省 山东省 湖北省 广西 云南省 安徽省 陕西省 福建省 北京 甘肃省 广东省 山西省 重庆 AA+ AA AA - 及以下 个 0 .0 1 0 .0 2 0 .0 3 0 .0 4 0 .0 5 0 .0 6 0 .0 70 .0 8 0 .0 安徽省 四川省 湖南省 江苏省 江西省 山东省 湖北省 广东省 重庆市 河南省 陕西省 河北省 云南省 浙江省 内蒙古 福建省 甘肃省 广西 山西省 2021 融资担保 2020 融资担保亿 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 区别、 经营策略以及风险控制水平有 所不同，故而我们需对此进一步筛选来看 。 进一步 区分融资担保公司以及担保的类型来看： （ 1）省级 唯一 融资担保公司 担保的首发城投债 ， 其中安徽省信用担保集团、江苏省信用 再担保集团、广东 粤财 融资担保的担保效力较强，且主要聚焦省内担保，政策性 担保 明显， 此类首发担保的城投债可以进一步积极关注； 其次， 湖北省融资再担保、江西省融资担保集团、 湖南省融资担保集团有限公司 、 陕西信 用增进 、河南中豫等省级融资担保公司 同样有其政策性 ， 以省内担保为主的同时部分探索 省外业务 （目前还处于业务拓展阶段） ，可结合被担保主体资质进一步关注。 图 17： 2021 年 以来 首次发行省级唯一融资担保公司担保的城投债发行利差 （单位： BP） 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：发行利差 =票面利率 -发行当日同期限国开收益率 图 18： 2020 年首次发行省级唯一融资担保公司担保的城投债发行利差 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：发行利差 =票面利率 -发行当日同期限国开收益率 （ 2） 相比 2020 年， 2021 年中字头担保公司担保的首发城投债相对多一些（但中债增并 未担保），整体降低发行利差效果明显，体现了市场的认可 ，但供给相对有限 。 2020 年 唯一一家中字头的信用增进公司担保的首发城投债，即中债增担保的河南省新乡市 辉县市的企业债，强担保之下发行利差大幅压缩。 发行人 发行人地域 地级市 区县 主体评级 隐含评级 总资产 发行利差 担保人 濉溪建设投资控股集团有限公司 安徽省 淮北市 濉溪县 AA AA 194.83 166.82 安徽省信用融资担保集团有限公司 安徽大别山国有资产投资(控股)集团有限公司 安徽省 六安市 霍山县 0 AA(2) 159.72 224.80 安徽省信用融资担保集团有限公司 南雄市国有资产投资有限责任公司 广东省 韶关市 南雄市 AA- AA(2) 35.54 138.01 广东粤财融资担保集团有限公司 广宁县汇业资产运营有限公司 广东省 肇庆市 广宁县 AA- AA(2) 44.85 154.66 广东粤财融资担保集团有限公司 河源市江东新区公用事业有限公司 广东省 河源市 江东新区 0 AA(2) 27.71 195.29 广东粤财融资担保集团有限公司 登封市建设投资集团有限公司 河南省 登封市 0 AA AA- 80.19 335.73 河南省中豫融资担保有限公司 宁陵县发展投资有限公司 河南省 商丘市 宁陵县 0 AA- 137.09 349.61 河南省中豫融资担保有限公司 麻城市城市发展投资集团有限公司 湖北省 黄冈市 麻城市 AA AA(2) 153.32 150.08 湖北省融资担保集团有限责任公司 彭水县城市建设投资有限责任公司 重庆市 彭水县 0 AA AA(2) 126.39 276.71 湖北省融资担保集团有限责任公司 浏阳市交通建设投资有限公司 湖南省 长沙市 浏阳市 AA AA(2) 84.51 238.48 湖南省融资担保集团有限公司 龙山县城市建设投资开发集团有限公司 湖南省 湘西州 龙山县 AA- AA(2) 131.09 326.64 湖南省融资担保集团有限公司 东海县城市建设投资发展集团有限公司 江苏省 连云港市 东海县 AA AA(2) 81.34 182.04 江苏省信用再担保集团有限公司 如东金海岸投资开发集团有限公司 江苏省 南通市 如东县 AA AA(2) 67.58 194.82 江苏省信用再担保集团有限公司 沛县新农农村建设有限公司 江苏省 徐州市 沛县 AA- AA(2) 52.40 211.84 江苏省信用再担保集团有限公司 信丰高新区投资开发有限公司 江西省 赣州市 信丰县 AA- AA- 64.57 326.43 江西省融资担保集团有限责任公司 上饶市信州区投资控股集团有限公司 江西省 上饶市 信州区 AA AA(2) 120.91 266.81 江西省信用融资担保集团股份有限公司 吉安市井开区银庐陵建设投资有限公司 江西省 吉安市 井冈山经开区 A- AA(2) 54.87 324.10 江西省信用融资担保集团股份有限公司,江西省融资担保集团有限责任公司 延安经济技术开发建设投资有限公司 陕西省 延安市 延安经开区 AA AA(2) 60.57 270.08 陕西信用增进有限责任公司 景洪市城市投资开发有限公司 云南省 0 0 0 AA- 122.70 428.05 云南省融资担保有限责任公司 发行人 发行人地域 地级市 区县 担保人 主体评级 隐含评级 总资产 （亿） 发行利差 （b p ） 天长市城镇发展( 集团) 有限公司 安徽省 滁州市 天长市 安徽省信用担保集团有限公司 AA AA 84.03 104.15 温州浙南科技城建设投资集团有限公司 浙江省 温州市 温州高新区 浙江省融资担保有限公司 AA AA 137.53 96.90 常州滨江投资发展集团有限公司 江苏省 常州市 常州滨江经济开发区 江苏省信用再担保集团有限公司 AA AA 243.41 110.82 五华县公共事业工程有限公司 广东省 梅州市 五华县 广东省融资再担保有限公司 AA- AA2 65.20 159.39 湖北省丹江口库区投资有限公司 湖北省 十堰市 丹江口市 湖北省融资担保集团有限责任公司 AA- AA2 97.84 235.66 安溪县小城镇建设投资有限公司 福建省 泉州市 安溪县 湖北省融资担保集团有限责任公司 AA AA2 64.21 166.90 蒙自新型城镇化开发投资有限责任公司 云南省 红河哈尼族彝族自治州 蒙自市 湖北省融资担保集团有限责任公司 AA AA- 163.03 330.60 江西庐陵建设发展有限公司 江西省 吉安市 吉安高新区 江西省融资担保集团有限责任公司 AA- AA- - 355.97 长治市上党区国有资本投资有限公司 山西省 长治市 上党区 晋商信用增进投资股份有限公司 AA AA2 74.46 310.66 平江县城市建设投资有限公司 湖南省 岳阳市 平江县 湖南省融资担保集团有限公司 AA- AA2 121.22 212.42 益阳市两型建设投资集团有限公司 湖南省 益阳市 0 湖南省融资担保集团有限公司 AA AA2 75.04 280.34 湘西自治州吉凤投资开发有限责任公司 湖南省 湘西州 0 湖南省融资担保集团有限公司 AA AA 84.71 218.86 湖南省攸州国有资产投资集团有限公司 湖南省 株洲市 攸县 湖南省融资担保集团有限公司 AA AA2 100.12 211.73 广西田东县龙远投资有限责任公司 广西壮族自治区 百色市 田东县 广西中小企业融资担保有限公司 AA- AA- 59.73 421.00 防城港市城市建设投资有限责任公司 广西壮族自治区 防城港市 0 广西中小企业融资担保有限公司 AA AA- 119.21 346.16 广西扶绥县城市开发投资有限公司 广西壮族自治区 崇左市 扶绥县 广西中小企业融资担保有限公司 AA- AA2 82.39 285.66 灵宝市国有资产经营有限责任公司 河南省 灵宝市 0 河南省中豫融资担保有限公司 AA AA 176.75 295.82 临颍县城镇建设投资发展有限公司 河南省 漯河市 临颍县 河南省中豫融资担保有限公司 AA AA- 106.64 294.21 兰考县兴兰农村投资发展有限公司 河南省 开封市 兰考县 河南省中豫融资担保有限公司 0 AA- 17.55 290.29 林州市城市投资集团有限公司 河南省 安阳市 林州市 河南省中豫融资担保有限公司 AA AA2 146.07 275.38 许昌市魏都投资有限责任公司 河南省 许昌市 0 河南省中豫融资担保有限公司 AA AA- 114.32 247.89 洛阳鑫通经济发展投资有限公司 河南省 洛阳市 西工区 河南省中豫融资担保有限公司 AA AA2 84.05 223.68 遵义市汇川区娄海情旅游发展投资有限公司 贵州省 遵义市 遵义经开区 贵州省融资担保有限责任公司 AA AA 124.01 203.39 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 表 1： 2021 年 以来 中字头担保公司担保的首发城投债 发行人 发行人 地域 地级市 区县 主体 评级 总资产 （亿） 发行利差 （ BP） 担保人 诸城安邦建设有限 公司 山东省 潍坊市 诸城市 AA 100.8 171.5 中国投融资担保股份有限公司 亳州交通投资控股 集团有限公司 安徽省 亳州市 AA 97.33 114.3 中债信用增进投资股份有限公司 南昌市国金工业投 资有限公司 江西省 南昌市 AA 125.8 133.4 中债信用增进投资股份有限公司 宁乡沩东新城建设 开发有限公司 湖南省 长沙市 宁乡市 AA 166.1 157.7 中债信用增进投资股份有限公司 ,宁 乡市国资投资控股集团有限公司 宿州交通文化旅游 投资集团有限公司 安徽省 宿州市 AA 89.86 80.06 中证信用融资担保有限公司 河北渤海投资集团 有限公司 河北省 沧州市 AA 417.2 124.4 中证信用融资担保有限公司 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：发行利差 =票面利率 -发行当日同期限国开收益率 表 2： 2020 年 中字头担保公司担保的首发城投债 发行人 发行人地域 地级市 区县 担保人 主体 评级 隐含 评级 总资产 （亿） 发行利 差（ bp） 辉县市豫辉投资 有限公司 河南省 新乡市 辉县市 中债信用增进投资股份有限 公司 AA AA 55.47 81.83 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：发行利差 =票面利率 -发行当日同期限国开收益率 （ 3）省级非唯一政策性融资担保公司担保的首发城投债： 主要集中在重庆兴农、重庆进 出口 、重庆三峡 以及 四川发展融资担保、天府信用增进、四川金玉融资担保等几家四川和 重庆的融资担保公司 ， 从担保公司来看： 其中重庆三家由于融资担保放大倍数较高且业务 遍布多个省份，这一定程度加大了其风险敞口以及风险控制的难度（非本地担保业务过多 提高了对于各被担保方实际偿还能力的监督管理难度），因此市场认可度相对较低； 四川 三家融资担保公司当中四川发展融资担保和天府信用增进是四川发展下的担保公司， 其中 四川发展融资担保定位促进省内企业融资以服务四川实体经济发展，其担保业务除了直接 融资之外，更多是间接融资担保；而天府信用增进则主要聚焦省内直融担保，并且以城投 债为主。此外四川金玉则是四川能投下的担保公司，首次其定位面向四川水电体系内企业， 为体系内有融资的企业提供融资性担保服务（主要是间接融资担保），此外直融担保则主 要聚焦省内城投债。 相比 2020 年， 2021 年 以来 川渝担保公司新增担保的首发城投债中整体信用资质要 更 偏弱 一些， 其中川发展担保的青羊区的首发平台可积极关注。 图 19： 2021 年 以来 首次发行省级融资担保公司担保的省内城投债发行利差 （单位：亿、 BP） 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：发行利差 =票面利率 -发行当日同期限国开收益率 图 20： 2020 年首次发行省级融资担保公司担保的省内城投债发行利差 资料来源： Wind， 天风证券研究所 注：发行利差 =票面利率 -发行当日同期限国开收益率 （二）其次我们聚焦非融资担保公司担保的首发城投债： 图 21： 2021 年以来母公司担保的首发城投债 资料来源： wind， 天风证券研究所 （ 1）担保人为集团母公司 ，相比 2020 年同期， 2021 年由集团母公司担保的首发城投债 有所下降 ，这或与城投整合不断推进深化，集团体系内各子公司投融资定位和规划逐步明 发行人 发行人地域 地级市 区县 主体评级 隐含评级 总资产 发行利差 担保人 成都市兴光华城市建设有限公司 四川省 成都市 青羊区 AA AA 154.99 107.95 四川发展融资担保股份有限公司 四川发展城市建设投资有限责任公司 四川省 0 0 AA AA(2) 68.03 158.72 四川发展融资担保股份有限公司 攀枝花城市投资建设(集团)有限公司 四川省 攀枝花市 0 AA AA(2) 150.19 286.63 四川发展融资担保股份有限公司 宣汉县城乡建设发展有限公司 四川省 达州市 宣汉县 AA AA(2) 193.71 303.50 天府信用增进股份有限公司 成都市兴蒲投资有限公司 四川省 成都市 蒲江县 AA AA(2) 142.34 334.98 天府信用增进股份有限公司 江油市创元开发建设投资公司 四川省 绵阳市 江油市 AA AA- 117.62 351.05 天府信用增进股份有限公司 山东东财建设投资集团有限公司 山东省 聊城市 东阿县 AA AA(2) 105.29 322.39 重庆进出口融资担保有限公司 阜宁县交通投资有限公司 江苏省 盐城市 阜宁县 AA AA(2) 125.41 302.52 重庆兴农融资担保集团有限公司 发行人 发行人地域 地级市 区县 担保人 主体评级 隐含评级 总资产 （亿） 发行利差 （b p ） 金堂县鑫垚建设投资有限责任公司 四川省 成都市 金堂县 四川发展融资担保股份有限公司 AA AA- 105.97 306.33 宜宾三江投资建设集团有限公司 四川省 宜宾市 0 四川发展融资担保股份有限公司 AA+ AA2 124.93 138.85 成都金堂发展投资有限公司 四川省 成都市 金堂县 天府信用增进股份有限公司 AA AA- 140.50 361.44 绵阳富诚投资集团有限公司 四川省 绵阳市 涪城区 天府信用增进股份有限公司 AA AA2 79.69 295.20 广安金财投融资( 集团) 有限责任公司 四川省 广安市 0 天府信用增进股份有限公司 AA AA 170.08 255.64 四川发展土地资产运营管理有限公司 四川省 0 0 天府信用增进股份有限公司 0 AA2 - 194.94 眉山天府新区投资集团有限公司 四川省 眉山市 天府新区眉山片区 天府信用增进股份有限公司 0 AA 127.74