通 信行 业 2021年 投资前景研究报告 通信行业研究视角 数据 中 心 ： 存 放 各 类互 联 网应用的内容和数据 ； 投资 主要来自云计算公司 和各类 互联 网 公 司 通信 网 络 ： 负 责 传 送和 分 发各类内容和数据至用 户 ； 投资 来 自 通 信 运 营 商 用户 设 备 ： 主 要 接 收和 处 理各类内容和数 据 ， 包 括手 机 、 电 脑 、 电视等 ； 投资来 自消 费 者 自身 注 ： Carrier Service Provider， 电信运营商 ， 简 称 CSP； Internet Service Provider， 互 数据来源 ： 联网服务商 ， 简 称 ISP， 主要有亚马逊 、 谷歌 、 脸书 、 微软 、 阿里巴巴 、 腾讯 ， 百度 行业产业链构成 国内 市 场 通 信 运 营 商 互 联 网 公 司 国外 市 场 通 信 运 营 商 互 联 网 公 司 中国移动 中国电信 中国联通 阿里巴巴 腾 讯 、 百 度 头 条 、 京 东 AT 而 在 4G网络建 设 的 前 2-3年 ， 资 本 开 支 每 年 保 持 10%左 右 的 增 长 态 势 。 国 内 运 营 商 5G资 本 开 支 规模 国 内 运 营 商 资 本 开 支 规 模 2021年 ， 三 大 运营 商 5G基 站主设备 的 资本开 支 规 模 （ 不含 核 心 网 、 传输等 配 套设 施 ） 约 1067亿 元 ， 基本 和 2020年 持 平 。 数据来源 ： 三大运营商年报 ， 5G建设进度不及预 期 ， 整体部署 周 期或拉长 信 通 院 发 布 的 5G移 动 通 信 基 站 新 建 规 模 预 测 5G整 体部署 周 期或拉 长 ： 4G基站 时 代 ， 在网络建 设的第三 年 ， 总体基站规模就达到 了 314万 个 ， 达 到了整 体 需 求 的 60%； 对 比 下 ， 5G基 站 规模 为 161 万 个 ， 仅为保 守 需求 的 30%， 整体部署周期 或 拉 长 。 网 络 建 设 前 3年 基 站 规 模 对 比 （ 4Gvs5G） 5G基 站 规模 建 设不及 预 期 ： 中国信通院预 测 2020 年中 国 5G基 站 新增 大 约 为 70万 个 ， 实际 新 增 规 模 64万个 ， 低于预期 ； 2021年新 增 110万 个 ， 实 际新 增规 模 预 计 为 89万 个 ， 显 著 低 于 预 期 。 数据来源 ： 中国信通 院 ， 三大运营商年报 ， 头部 I SP资本开支环比下降 ， 全年走势或 与 上年持平 国内头 部 ISP： 2021年 Q1， 总体资本 开 支规 模 达 到 了 25.7亿美 元 ， 环比略有下 降 ， 同比增长 约 10%； 从上游服 务 器产业 链 获得的 信 息显 示 ， 整体 资 本 开支 有 望 持 平 。 2019年 Q1- 2021年 Q1国 内 头 部 I SP资 本 开支 海外头 部 ISP： 2021年 Q1总 体资本开 支 规模 达 到 了 266.4亿 美 元 ， 首次出现环比下 降 的情况 ； 谷歌 和脸书公 司 2021年 全 年资本 开 支仍然 将 处于 紧 缩 的 状 态 。 2019年 Q1- 2021年 Q1国 外 头 部 I SP资 本 开支 数据来源 ： Wind， 设备商主导产业 链 ， 行业整体 盈 利能持续下降 行 业 整 体 毛 利 率 与 设 备 商 毛 利 率 对 比 注 行 业 整 体 营 收 、 营 收 增 速 和 毛 利 增 速 情 况 注 行 业整体 盈 利能力 持 续下降 ： 2014年 -2020年 ， 行业整 体毛 利 率水平持续下 降 ， 毛利增速持续低 于 营收增速 ； 在现 有 产业链格局 下 ， 行 业整体盈利能力 持 续下降或 将 成为 长 期 趋 势 。 设备商主导产业 链 ： 华 为 公 司 以及 中 兴通 讯 目 前已经 是 国内 运 营商最 主 要的 供 应 商 ， 合 计份 额 占 比 约 为 80%； 是 产 业 链 商 利润 分 配 的 主 导 者 。 注 ： 行业整体的财务数据均剔除了中兴通讯 、 中国联通以 及 ST类和 B股公司 数据来源 ： Wind， 目 录 C O N T E N T S 电信 运 营商 ： 企业 客 户将成重点 ， 关注物联网 和 IT支撑系统 行业 整 体情况 ： 整 体 景气度短期 看 淡 ， 估值或 进 入修复阶段 互联 网 公司 ： 资本 开 支短期或收 紧 ， 关注产业 结 构性趋势 投资 建 议及风险提示 电信运营商 C端用户规模 已 经接近天花板 电 信 运 营 商 有 线 宽 带 用 户 数 数据来源 ： 三大运营商官网 ， 工信 部 ， 国 内 移 动 电 话 用 户 普 及 情 况 移 动电 话 普 及 率 ： 2020年 ， 国 内 移动电话 普 及 率 约为 113.9部 /百 人 ， 同比下 降 0.5部 /百人 ； 说 明 移动 电 话 的 渗 透 率也 已 经 接 近 极 限 ， 移动 电 话 用 户 的增 长 空 间 已 经 不 大 。 宽带用户 数 ： 2020年 ， 国内 3大 电信运营 商 的 有 线宽带 用 户数目 达 到 了 4.5亿 户 ， 同 比增 长 约 0.3 亿 户 ， 增 量规模 已 经缩 小 ； 按 照 全 国 14亿 人 口 的 统计 数 目 来 看 ， 这 个 规 模 已 经 接近 极 限 。 电信运营商 C端用 户 ARPU值企稳 ， 但增长潜 力 有限 电 信 运 营 商 有 线 宽 带 用 户 ARPU 值 宽 带用 户 ARPU值 ： 从整体趋势来 看 ， 国内三 大 电 信运营商 的 宽带用 户 ARPU值 持续下 降 的态 势 已 经 得到了缓解 ； 在没有更多增值服务的情况 下 ， ARPU值 基 本 上 很 难 实 现 快 速 增 长 。 数据来源 ： 三大运营商官网 ， 工信 部 ， 电 信 运 营 商 移 动 通 信 用 户 ARPU 值 移 动用 户 ARPU值 ： 从整体趋势来 看 ， 国内三 大 电 信运营商 的 移动用 户 ARPU值 持续下 降 的态 势 也 已 经得到了缓解 ； 5G在 C端的应用仍在摸 索 ， 运 营 商 的移 动 ARPU值 也 很 难 回 到 增长 通 道 。 产业互联网收入 快 速增长 ， 物 联 网 和 5G专网 是 B端市场拓展力器 三 大 运 营 商 产 业 互 联 网 收 入 情 况 产 业互 联 网收 入 规模 快 速增 长 ： 随着运营商 将 政 企市 场 作 为 营 收 规 模 增 长 的发 力 点 ， 产 业 互 联 网 收 入规 模 也 在 快 速 提 升 ； 未 来 ， 在 整 体 收 入 中 的 占 比 有望 持 续 提 升 。 物联网 和 5G专 网 是运营商 切 入 B端的有 力 武 器 ： 物联网 可 以帮 助 B端客户在 全 生命周期范围内 有 效 管理好各 种 固定资产 ； 5G专网可以帮 助 B端客 户 解 决好 线 上 办 公 、 数 字 化 运 营 等 痛 点 需 求 。 物 联 网和 5G专 网 在 企 业 运 营 中 位 置 数据来源 ： Wind， 中国物联网模组 市 场逆势上扬 ， NB- I oT占据主流 中国物联网模组市场逆势上扬 ： 2020年 全 球 蜂窝物 联 网 模组市场 规 模 为 31亿美 元 ， 同比下降 了 8% ； 与全 球 其他 地 区 的 蜂 窝 物联 网 模 块 出 货 量 下 降形 成 对 比 的 是 ， 中 国 的蜂 窝 物 联 网 模 组 出 货量 同 比 逆势 增长 了 14% 。 从工 信 部 发 布 的 物 联 网 连 接 数 来 看 ， 预 计 2021年 ， 中 国 市 场 仍 将 延 续 增 长 态 势 。 NB- IoT占 据 主 流 ： 2020年 中 国 蜂窝 物 联 网 模 组 出货 量 中 ， NB-IoT模 组 占据 54%的 份 额 ； 工 信 部 数 据 显 示 ， 2021年 4月 国 内 蜂 窝 物 联 网连 接 中 ， 智 慧 公 共 事 业 连 接 同 比 增 长 18.9%。 中 国 电 信 运 营 商 物 联 网 连 接 数 量 情 况 2020年 中 国 电 信 运 营 商 物 联 网 连 接 结 构 （ 按 技 术 ） 数据来源 ： 工信部 ， IoT Analytics， 中国公司在全球 物 联网模组市 场 占据主要份 额 ， 并将持续 增 长 2020年 全 球 物 联 网 模 组 市 场 份 额 情况 2020年 中 国 物 联 网 模 组 市 场 份 额 情况 数据来源 ： IoT Analytics， 中国公司占据全 球 市场份额 达 55%： 从 全 球 市 场 来 看 ， 移 远通 信 、 广 和通 和 日海 智 能 3家 中国 厂 商出货 量 位 于 全球 前 三 ， 3家 总 出 货 量 占 全 球 55%的 份 额 ， 奠 定 了 中 国 厂 商 的全 球 地 位 。 国内物联 网 需 求的 持 续 提升 和 海 外疫 情 反 复 ， 有 望持 续 增强中 国 物联网 模 组制造 企 业的竞 争 力 ， 市场份 额有 望持 续 提 升 。 专网将会是 5G在 B端用户中应用的主流模式 5G专 线 ： 5G专线 从 核 心 网到 无 线接 入 完全 共 享 5G公 网 ， 通 过 QoS+APN方 式 为 企 业提 供 专 线 服 务 。 5G专 网 的 实 现 方 式 全 球 垂 直 行 业 5G专 网 分 布 比 例 5G混 合 专 网 ： 混合专网 为 企 业单独部 署 MEC和控 制 面 网 元 UPF， 实 现 本 地 业务 数 据 不 出 园 区 。 5G虚 拟 专 网 ： 这 种 模 式仍然是完 全 共享 5G公 网 ， 通过端到端 切 片 为 企业 提 供 专 网 覆 盖 。 5G 物 理 专网 ： 针 对 超 大型 企 业 建 立单 独 的 物 数据来源 ： 中兴通讯 ， 中国联通 ， Omdia， 理 网 络 ， 包 括 5GC、 MEC、 传输 及 无 线 基 站 。 B端客户的拓展驱动运营 商 加 大 IT系统投资规模 IT系统 融 合 ： B端 客 户 需 求 的 半定 制 化 特 性 ， 将驱 动运营 商 BSS和 OSS这两 个 原本独 立 的系统 进 行 融 合和交 互 ， 满 足 B端客户在 网 络资源配 置 、 网 络 服 务等 级 等 多 方 面 的 个 性 化 需 求 。 5G提 升 BSS复杂度 ： 单 一计费 模 式显然 不 再适 合 5G细 分 的行业 场 景与业 务 需 求 ， 提 供者与 需 求 者 之间 的 交 易 需 要 新 的 、 有 效 的 度 量 维 度 来 统 一 标 准 、 量化 价 值 ； BSS系 统 复 杂 度 将提 升 。 基 于 SDN/ NFV技 术 的 融合 BSS和 OSS系统 数据来源 ： 普华永道 ， 亚信科技 ， 专 网 和 切 片 驱 动 计 费 系 统 向 多 量 纲 演 进 电信运营商 IT系统投资规模将持 续 上升 ， 亚信 科 技占据主要 份 额 2017年 中 国 电 信 运 营 商 IT系 统 市 场 份 额 中 国 电 信 和 中 国 移 动 IT系统 投 资规 模 投资规模 持 续上 升 ： 在 B端 客户 市 场 拓 展 以 及 5G专 网部署的 背 景 下 ， 运 营商 的 IT系 统 投资规 模 在 过 去几年持续 上 升 ； 以电 信 和移动 为 例 ， 2021年 规 模预 计 达 到 547亿 元 ， 同 比 增 长 超 过 40%。 数据来源 ： 亚信科 技 ， 三大运营商 ， 亚 信科 技 占据 主 要份额 ： 2017年 ， 亚信科技 在 电 信运营 商 IT系统市场份 额 达到 了 25.3%， 处于 领 先 地位 ； 行 业 调 研 信 息 显 示 ， 这 个 市 场 的 格 局 相 对 稳 定 ， 有 理 由 相 信 ， 亚 信 科 技 仍 占 据 主 要 份 额 。 目 录 C O N T E N T S 行业 整 体情况 ： 整 体 景气度短期 看 淡 ， 估值或 进 入修复阶段 电信 运 营商 ： 企业 客 户将成重点 ， 关注物联网 和 IT支撑系统 互联 网 公司 ： 资本 开 支短期或收 紧 ， 关注产业 结 构性趋势 投资 建 议及风险提示 国内 I SP资本开支规模 ： 阿 里 巴巴或收紧 ， 腾讯公司小 幅 上升 阿 里巴 巴 或收 紧 ： 2021年 Q1， 阿 里巴巴资本 开 支 规模 约 77亿 元 ， 环比小 幅 增 长 ， 同比下降 约 20%； 我们 推 测 ， 阿 里 巴 巴 公 司 全年 的 资 本 开 支 或 出 现 收 紧态 势 ， 对 于 服 务 器 的 需 求 也 会小 幅 下 降 。 腾 讯公 司 小幅上 升 ： 2021年 Q1， 腾讯公司资 本 开 支规模 约 77亿元 ， 环比小幅下 降 ， 同 比增长 约 20% ； 我们 推 测 ， 腾 讯 公 司 全 年 的 资 本 开 支 规 模 或 保 持 小 幅增 长 态 势 ， 服 务 器 购 买 量 同 比增 速 约 10%。 国内头 部 ISP公司 资 本开 支 规模 情 况 数据来源 ： Wind， 国外 I SP资本开支规模 ： 云 计 算公司持续 增 长 ， 广告类 公 司持续 收 紧 海外头部 ISP公司 资 本开 支 规模 情 况 云 计算 公 司持 续 增 长 ： 作为全球 头 部云计算 服 务 商 ， 亚 马 逊 和 微 软 公 司 过 去几 年 都 在 基 础 设 施 方 面 持续的进 行 投 入 ； 2021年 Q1资 本 开 支规模 分 别 为 112亿 美 元 和 51亿 美 元 ， 同比 都 有 较 大 增 长 。 广 告类 公 司持 续 收紧 ： 受到疫情 因 素影 响 ， 广告 类业 务 占 比 较 多 的 谷 歌 和 脸 书 两 家 公 司 ， 在 基 础 设 施投 资 方 面 ， 则 相 对 谨 慎 ； 预 计 全 年 的 资 本 开 支 规 模仍 将 保 持 收 紧 态 势 。 数据来源 ： Wind， 公有云市场仍将 保 持增长 ， 集 中 度或进一步 提 升 全 球 公 有 云 市 场 规 模 预 测 数据来源 ： Gartner， 云头条 ， 2017年 - 2020年 全 球 公 有 云 市 场 份 额 情 况 根 据 Gartner 发布 的 数据 显 示 ， 未 来三 年 ， 也就 是 2021年 -2023年 ， 全球公有云 市 场的年均复 合 增速约 为 14.7%； 预 计 2023年 ， 市 场规模将达 到 970.7亿 美 元 。 整体来 看 ， 无论 是 在 全 球 市 场 ， 还 是 在 中 国 区 域 市 场 ， 都具备 两 个典型特 征 ： 市场份 额 向头 部 公 司 持 续集中 ； 领 头羊公司 的 市场份额 将 会受 到 挑 战和 蚕 食 ， 但 短 期 之 内 还 难 以 被颠 覆 。 高速交换机出货 量 持续提升 ， 白 盒硬件占比 或 将反弹 2018年 - 2020年全 球 高速 交 换机 出 货 量 整 体来 看 ， 数 据 中心 交 换机 市 场具 备 两个 特 征 ： 1、 高速交换机 的 出货量以及 占 比仍将持续 提 升 ； 2、 谷歌和脸 书 资本开支 疫 情后将会 恢 复增 长 ， 白盒 交 换 机 出 货 量 占 比 后 续 将 反 弹 。 2018年 - 2020年 全 球 高 速 白 盒 交 换 机 出 货 量 数据来源 ： Gartner， 云头条 ， 2020年 ， 全球高速 交 换机出 货 量达到 了 2120万个 端 口 ， 在 整体出货量中占比 约 19.3%； 其中白 盒 高 速交换 机 出货量 约 466万个 端 口 ， 在高速交换 机 出 货量 中 占 比 约 22.0%。 数据中心网络架 构 开 启 400G升级之旅 数 据 中 心 内 部 叶 脊 形 网 络 架 构 数据中 心 内部 光 模块 演 进路 线 数据中 心 光模 块 拆解 图 数据来源 ： 今日光 电 ， 类型 2020年 2021年 Spine/Core 100Gbit/s 200 or 400Gbit/s Leaf-Spine 100Gbit/s 200 or 400Gbit/s Tor-Leaf 100Gbit/s 200 or 400Gbit/s Server-Tor 25Gbit/s 50 or 100Gbit/s 中国光模块制造 商 有望分享行 业 红利 2019年全球光 模 块份 额 情 况 全球光 模 块产 能 分布 情 况 中国厂商占 据 了全球 光 模块主 要 份额 ： 根 据 市 场 调 研 机 构 Yole发 布的数据显 示 ： 2019年 ， 富士 康 、 光 迅 科 技 、 中际 旭 创和华 工 科技占据 了 全球光模 块 市 场大 约 37%的 份 额 ； 若 是 考 虑 海 信 宽 带 、 剑 桥 科 技 、 新易 盛 等 公 司 的 份 额 ， 中 国 厂 商 份 额 将 超 过 45%。 中国具有全 球 最 成熟 的 光 模块 产 业 链 ： 由 于 生 产 制 造 的 低成本优 势 和产业 链 上下游一 体 化的优 势 ， 中 国 具 有全球最 成 熟的光 模 块产业链 ； 虽 然 ， 在 核 心 芯 片 领 域 仍有 不 少短 板 ， 但是国内 企 业正在追 赶 ， 并已 经 获 得 重 大 突 破 。 数据来源 ： Yole， 索尔 思 ， 目 录 C O N T E N T S 行业 整 体情况 ： 整 体 景气度短期 看 淡 ， 估值或 进 入修复阶段 电信 运 营商 ： 企业 客 户将成重点 ， 关注物联网 和 IT支撑系统 互联 网 公司 ： 资本 开 支短期或收 紧 ， 关注产业 结 构性趋势 投资 建 议及风险提示 投资建议和推荐 标 的 注 ： 收盘价和市值截止日期 为 2021年 6月 11日 ； 公 司 EPS取自万得一致预测 电信运营商产业 链 ： 主 要 关 注 物 联 网 模 组 制 造商 和 电 信 IT系 统 供 应 商 ， 物 联 网 模 组制 造 商关 注 广 和 通 ， 电 信 IT 系统 供 应 商 关注 亿联网 络 。 互 联网公 司 产业 链 ： 对于国 内 A股市场来 说 ， 有两条主 线 需 要关注 ： 1、 给海外头部公有云服务商提供光模块的公司 ； 2、 给国内头 部 公有云服务商提供服务 器 、 交换 机 、 光模块 和 数 据中 心 服 务 的 公 司 。 建 议 关 注 天孚 通 信 和 澜 起 科 技 。 代码 名称 市 值 注 （ 亿元 ） 收盘 价 注 （ 元 ） EPS（ 元 ） 注 PE 评级 2021E 2022E 2021E 2022E 300638.SZ 广和通 175 42.28 1.00 1.36 42 31 未评级 300628.SZ 亿联网络 727 80.50 1.89 2.45 43 33 未评级 300394.SZ 天孚通信 106 48.75 1.72 2.23 28 22 未评级 688008.SH 澜起科技 656 58.00 1.14 1.54 51 38 未评级 行业评级 维 持行 业 “ 中 性 ” 评 级 虽然 维 持 行业 “ 中 性 ” 评 级 ， 但 是 我 们 仍 然 看 好 一 些 行 业 龙 头 及 其 供 应 商 。 1、 中 美 贸易摩 擦 的风 险 国内电信设备商核心芯片 来自美国供应 商 ， 若 是出 现断供的情 况 ， 将使得设备商的各种产品出货 量 不 及预 期 ， 从而影响其上游配套供应商业绩不 及 预 期 。 2、 行 业 整 体的 基 本 面 或 在 底 部 徘 徊 在现有产业链 格局 下 ， 行业中的大部分公司毛 利 率 难以提升 ； 电信运营商和互联网公司资本开支 规 模 增速 放 缓 将 使 得 行 业 整 体 收 入 增 速 放 缓 。 3、 行 业 估值短 期 具备 修 复可 能 ， 但长 期 趋 势 仍 然 不 具 有 确定 性 行业整体 的 估值 处 于历 史 的底部 区 域 ， 短 期来看 ， 具备 修 复的 可 能性 ； 但 是是 否 能修复 到 历 史 的平均 水 平 ， 仍然 具 有 不 确 定 性 ， 与 资 金 的 风险 偏 好 有 很 大 关 系 。 风险提示 1、 国 内 运营商 资 本开 支 执行 不 及预期 的 风 险 运 营 商 5G投资 执 行不及 预 期 ， 将 使 得 5G基站 出 货 量 不及 预 期 ， 从 而将使 得 主设 备 商及 其 产业 链 上 游配 套 供 应 商 业 绩 不 及 预 期 。 2、 中 美 贸易摩 擦 的风 险 国内电信 设 备商核 心 芯片来 自 美国 供 应商 ， 若 是出 现 断供的情 况 ， 将使 得 设 备 商 的 各 种 产 品 出货 量 不 及 预 期 ， 从 而 影 响 其 上 游 配 套 供 应 商业 绩 不 及 预 期 。 3、 5G行业出 现 激 烈 价 格 战 的 风 险 若 是爱 立 信和 诺 基亚等 海 外设 备 商以 低 价参 与 国 内 运营 商 的 招 标 采 购 ， 将 迫使 中 国设 备 商调 低 设 备 价 格 ， 使 设备 商 及其上 游 供应商 业 绩不 及 预 期 。 开 支执行 不 及预期 将 会使 得 IDC运营商 业 绩不 及 预 期 。 4、 国 内 头 部 I SP资 本 开支 不 及预期 的 风 险 阿里巴 巴 、 腾 讯 、 头 条等公 司 对数 据 中心的 需 求是 国 内 IDC行 业 增长的 主 要驱 动 力 ， 若 是 这些 公 司的 资 本 5、 海 外 头部 I SP资 本 开支 不 及预期 的 风 险 谷 歌 、 亚马逊等公司对光模块的需求是 国 内数通光模块产业链增 长的 主 要驱动 力 ， 若是这 些 ISP公司的资本 开支 执 行 不 及 预 期 将 会 使 得 产 业链 上 的 相 关 公 司 业 绩 不 及 预 期 。 THANKS