2021-2022通胀预期下机械设备投 资 前景研究报告 本篇报告的核心观点 结论 ： 大 宗 涨价 ， 机械不 慌 。 2021年 以来 ， 上 游的 钢材 、 塑料 等 大宗 商品 价格涨 幅 明显 ， 引 起市场 对 于 中游设 备 公司 成本 上涨的 担 忧 。 本篇 报告明 确 提出 “ 不 慌 ” 的 结 论 ， 并提 出二级 市 场的 选股 策 略 。 为何 “ 机 械 不 慌 ” ？ 我 们 从 以 下 三点 进 行 论 述 ： 1)2021年 以 来 ， 钢 材 价格 上 涨 超 过 30%， 但 是 在 全 球供 需格局 博 弈 、 以及 国内政 策 强力 干预 的背景 下 ， 我 们认 为钢材 价 格 已 经处 于较高 位 置 ， 后续 涨幅有 限 。 2) 行业景 气 度是 应对 通胀最 好 的杀 手 锏 ， 2021年处于 制造 业投资 复 苏的 大年 、 朱格 拉 周期 的上 行期 ， 因 此收 入端的 规 模快 速扩 张有望 对 冲成 本端 的上行 ， 我们 称之 为 “ 规 模 效应 ” 。 3)设备赛道 中 ， 龙 头 公司具 备 更 强的议 价 能力 ， 从 而纷纷 涨 价转 嫁成 本 ， 龙 头 公司 抗通 胀能力 优 于行 业平 均水 平 。 投资策略 ： “ 高 景 气度 +龙头 公 司 ” 是 最佳应 对 通胀 的组 合 。 一 旦 钢价 下跌 预期形 成 ， 那 么受 损品种 （ 工程 机 械 、 机床 、 锅炉 ） 都可 能迎 来估值 修 复 行 情 ； 按照 “ 先 选赛 道 ， 再选个 股 ” 的 自上 而下的 思 路 ， 我们推 荐 以下 赛道 及标的 。 风险提示 ： 制 造 业 复苏进 度 低于 预期 、 原材 料 价格 持续 上涨 、 海 外疫 情控 制进度 低 于预 期 、 房地产 和 基 建投资 不 及预 期 、 国家产 业 政策 不确 定性风 险 、 相 关推 荐标的 业 绩不 达预 期的风 险 、 测 算偏 差风险 等 。 图 表 1： “ 高 景 气 度 +龙 头 公 司 ” 组合 细 分 赛道 景 气 度 描 述 公 司 名称 股 票 代码 2021/5/24 EPS PE 股价 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 激 光 装备 激 光装 备 是中 国 工业 制 造业 提 质 增 效 的必 要 工具 ， 具备 较 高成 长 属性 002008 大 族 激光 35.62 0.92 1.73 2.22 38.72 20.59 16.05 光 伏 设备 充 分受 益 大尺 寸 硅片 、 PERC+、 HJT 技 术发展 300724 捷 佳 伟创 97.18 1.63 3.04 4.60 59.62 31.97 21.13 工 程 机械 十 年更 新 周 期 ,景 气 度维持 高 位 ， 国 产龙 头 强者 恒 强 000157 中 联 重科 10.62 0.92 1.19 1.43 11.54 8.92 7.43 泛 机 床 工 具 景 气度 提 升 ， 叠 加十 年 更新 周 期 开 启 ， 龙 头 受 益 行 业 集 中 度 提 升 601882 海 天 精工 14.60 0.26 0.47 0.66 56.15 31.06 22.12 688558 国 盛 智科 36.48 0.91 1.29 1.88 40.09 28.28 19.40 300415 伊 之 密 17.37 0.72 1.06 1.38 24.13 16.39 12.59 口 腔 设备 疫 情后 口 腔行 业 投资 反 弹 ， 龙 头 市 占 率提升 002690 美 亚 光电 46.88 0.65 0.96 1.19 72.12 48.83 39.39 目 录 C O N T E N T S 原材 料 涨 价 对 典型 细 分 赛道 的敏感 性 分析 投资策略 大宗商品 涨价 的复盘及 展望 1 2 3 1.1、 大宗商品价格 复 盘 价格 复 盘 ： 我 们 以 3mm热轧普通 薄 板品 种 作为 上 游大 宗 的价 格 跟踪 对 象 。 上 一轮 的 价格 高 点在 2011年 5 月份 ， 低 点 在 2015年 12月份 。 受 2016-2018年 国 内供 给 侧改 革 政策 影 响 ， 钢 材价 格 在 2017年呈 现 明显 上 升 趋势 ， 之 后 历 经 两 年多 的 高 位 盘 整 。 2020年 新 冠 肺 炎 疫 情 爆 发 之 后 ， 全 球 主 要 经 济 体 的 量 化 宽 松 政 策 叠加 经济复 苏 ， 驱 动了 大宗商 品 的价 格 上 行 。 本轮 钢 材 价格 的 上涨 最 早可 以 追溯 到 2020年 4月 份 ， 3mm热轧 普 通薄 板 价格 从 2020年 4月的 3767元 /吨上 涨至 2021年 5月 的 5881元 /吨 ， 上 涨 幅度 达 56.12%； 热 轧带 钢 价格 从 2020年 4月 的 3901元 /吨上涨 至 2021年 5 月的 5794元 /吨 ， 上 涨 幅度 为 48.53%。 5月 12日后 ， 螺纹 钢 等价 格 出现 大 幅回 调 ， 钢 材 价格 或 已达 到 高位 。 0 图表 2： 3mm热轧 普 通薄板 价 格变 化 （ 更新至 5月 14日 ） 图表 3： 热 轧 带钢 价 格变化 （ 更新至 5月 14日 ） 7000 热轧普通薄板 :3mm（ 元 /吨 ） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 热轧带钢 :180*2.5（ 元 /吨 ） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 20 08 -06 -15 20 09 -03 -01 20 09 -11 -15 20 10 -08 -01 20 11 -04 -15 20 12 -01 -01 20 12 -09 -15 20 13 -06 -01 20 14 -02 -15 20 14 -11 -01 20 15 -07 -15 20 16 -02 -12 20 16 -06 -10 20 16 -10 -07 20 17 -02 -03 20 17 -06 -02 20 17 -09 -29 20 18 -02 -02 20 18 -06 -01 20 18 -09 -28 20 19 -01 -25 20 19 -05 -24 20 19 -09 -20 20 20 -01 -31 20 20 -05 -29 20 20 -09 -25 20 21 -01 -22 20 08 -06 -15 20 09 -03 -01 20 09 -11 -15 20 10 -08 -01 20 11 -04 -15 20 12 -01 -01 20 12 -09 -15 20 13 -06 -01 20 14 -02 -15 20 14 -11 -01 20 15 -07 -15 20 16 -02 -12 20 16 -06 -10 20 16 -10 -07 20 17 -02 -03 20 17 -06 -02 20 17 -09 -29 20 18 -02 -02 20 18 -06 -01 20 18 -09 -28 20 19 -01 -25 20 19 -05 -24 20 19 -09 -20 20 20 -01 -31 20 20 -05 -29 20 20 -09 -25 20 21 -01 -22 来源 ： wind、 来源 ： wind、 4 1.2、 钢材需求与供给 的 展望 （ 1） 需 求 分析 ： 今年 2月 份 以来 ， 随着 春 节 假 期 结束 ， 经济 运 行 逐 步 回 归 正 常 ， 基 础 设 施 建 设 开 始 逐 步 发力 ， 加上 钢铁 行业 “ 金 三 银四 ” 传统 旺 季即 将 到来 ， 国内 钢 铁市 场 需求 趋 于改 善 ， 钢 贸 商订 货 回暖 。 2月 份 钢铁 PMI 指数 48.6%为今年 最 高点 ,环 比 上升 4.3个 百 分 点 ， 尽 管 3、 4月份有 所 回落 ， 但同 比 去年 仍 有较 大 幅度改 善 。 另一 方面 ， 下游 钢 贸商 采 购力 度 的加 大 也使 得 钢厂 库 存相应减少 ， 逐步 向 社会 库 存转 移 。 3月份产 成 品 库存 指 数 为 38.1%， 环比下 降 10.6 个百 分 点 。 图表 4： 钢铁 PMI指 数 图表 5： 钢 铁 产成 品 库存指数 30 35 35 30 40 45 55 50 50 55 钢铁 PMI（ %） 60 产成品库存指数 （ %） 来源 ： 中 国物 流 与采 购 联合 会 、 来源 ： 中 国物 流 与采 购 联合 会 、 5 25 40 45 1.2、 钢材需求与供给 的 展望 内需 保持 快 速增 长 ： 2021年一 季 度 ， 我 国 GDP同 比 增长 18.3%， 经 济快 速 反弹 。 钢材 需 求主 要 集中在 房地产 、 基建 和制 造业 ， 主 要钢 材消 费领域 表 现 良 好 。 房地 产 ： 2021年 一 季 度 ， 房 地 产 开 发 投 资 同 比 增 长 25.6%， 房 屋 新 开 工 面 积 同 比 增 长 28.2%。 房 地 产 投 资依然 具 备较 高韧 性 ， 将 支 撑房 地产 行 业 的 用 钢需 求 。 基建 ： 2021年一 季 度 ， 基 建固 定 资产 投 资完 成 额同 比 增 长 26.8%。 2021年 地 方政 府 专项 债 券预 计 发行 3.65万亿元 ， 将 有很 大 比例 流 向基 建 领域 ； 而新 基 建中 的 城际 高 铁与 城 际轨 道 交通 、 特高 压 、 新 能 源汽 车充 电 桩 和 5G基站等 都 以 钢 铁 作 为 基 础 性 材 料 ， 随 着 重 大 项 目 的 陆 续 开 工 ， 基 建 领 域 钢 铁 需 求 旺 盛 。 图表 6： 房 地 产开 发 投资完 成 额及 同 比 图表 7： 房 地 产 、 基 建 、 制 造 业固 定资 产投资 增 速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 16 14 12 10 8 6 4 2 0 房 地 产 开 发 投 资 完 成 额 （ 万 亿 元 ） 同比增长 （ %） 来源 ： wind、 来源 ： wind、 6 1.2、 钢材需求与供给 的 展望 汽车 行业 ： 2021年一季 度 ， 汽 车 销售 648万辆 ， 其中 新 能源 汽 车销 量 51万辆 ， 相 比 2019/2020年 同 期分 别增 长 88%和 359%。 据 汽车 行 业测 算 ， 每 一 辆乘 用 车平 均 用钢 大 概 在 1吨左 右 ， 对 钢 材的 需 求旺 盛 。 工程 机械 ： 2021年 1-4月 ， 挖掘 机 共计 销 售 17.35万台 ， 同 比增 长 52.1%； 一季 度 ， 汽 车 起重 机 共计 销 售 1.91万台 ， 同 比 增长 75.8%； 叉 车共 计 销售 24.18万台 ， 同比 增 长 89.2%。 工 程机 械 行业 景 气度 持 续高 涨 ， 对 钢 材 的 需求 量 不 断 提 升 。 机床 工具 ： 2021年 3月 ， 金属 切 削机 床 产 量 6万台 ， 同比 增 长 42.9%。 创 下 2018年以 来 单月 新 高 。 机 床 行业作 为 制造 业基 础行业 ， 机床 的各 重要部 件 都是 由钢 铁 、 金 属 等原 材料 制成 ， 行 业持 续复 苏背景 下 ， 钢铁需 求 持续 增加 。 图表 8： 挖 掘 机销 量 及同比 增 速 图表 9： 金 属 切削 机 床及同 比 增速 19.4 20.3 23.6 17.4 40% 20% 0% -20% -40% -60% 100% 80% 60% 0 5 10 15 20 25 30 35 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 2 4 6 8 10 12 2021 /1 2 同比增速 （ %） 金属切 削 机床 月 度产 量 （ 万台 ） 同比 32.8 7 来源 ： wind、 来源 ： wind、 挖 掘 机 销 量 （ 万 台 ） 1.2、 钢材需求与供给的展望 外需复苏 +全 球 “ 放 水 ” ： 海外需 求 复苏 ： 海 外主要 经 济体 正处 于经济 的 快速 复苏 阶段 ， 钢 材需 求旺 盛叠加 海 外钢 材市 场价格 持 续 上 涨 ， 各 国 钢 材出 口 报 价 亦 明 显 上调 ， 内 外 价 差 扩 大 ， 我 国 钢 材 出 口 报价 仍 具 优 势 。 2021年 1-4月 ， 全 国钢材 出 口量为 2565.4万吨 ， 同 比增 长 24.5%。 欧美 “ 大 放水 ” 进 一步刺 激 大宗 价格 。 世界 主 要经 济体 出台大 规 模刺 激方 案 ， 市 场 普遍 预期 总需求 将 趋 于旺盛 ； 全球 经济 在后疫 情 时代 的需 求复苏 进 度阶 段性 快于供 给 恢复 ， 供 需错配 推 升大 宗商 品 价格 。 世 界主要 经 济体 中央 银行实 施 超宽 松货 币政策 ， 全球 流动 性环境 持 续处 于超 宽松状 态 ， 尤 其是 美国持 续 宽 松 货 币 政 策 叠 加欧 元 区 经 济 复 苏 推升 欧 元 走 强 ， 导 致美 元 指 数 持 续 走 低 ， 美 元 是 世 界 大 宗商 品 的 定价 锚 ， 推 动 大宗 商品 价格上 行 。 图表 10： 中 、 美 、 欧 、 日 货 币 供 应量 增 速 （ %） 30 25 20 15 10 5 0 35 19 96 -01 19 96 -08 19 97 -03 19 97 -10 19 98 -05 19 98 -12 19 99 -07 20 00 -02 20 00 -09 20 01 -04 20 01 -11 20 02 -06 20 03 -01 20 03 -08 20 04 -03 20 04 -10 20 05 -05 20 05 -12 20 06 -07 20 07 -02 20 07 -09 20 08 -04 20 08 -11 20 09 -06 20 10 -01 20 10 -08 20 11 -03 20 11 -10 20 12 -05 20 12 -12 20 13 -07 20 14 -02 20 14 -09 20 15 -04 20 15 -11 20 16 -06 20 17 -01 20 17 -08 20 18 -03 20 18 -10 20 19 -05 20 19 -12 20 20 -07 20 21 -02 中国 美国 欧 元 区 日本 来源 ： wind、 8 9 1.2、 钢材需求与供给的展望 （ 2） 供 给 分析 ： “ 碳 中 和 ” 大 趋 势 下 ， 钢 铁 产 能 将 进 一 步 受 限 。 “ 碳 中和 ” 对于 传 统高 耗 能高 排 放产 业 而言 相 当于 供 给侧 改 革的 升 级 版 。 2020年 12月 ， 工 信 部部 长 肖 亚庆 在 2021年全 国 工业 和 信息 化 工作 会 议上 强 调 ， 为 达到 “ 碳达 峰 ， 碳 中 和 ” 目 标 ， 实 施工 业 低碳行 动和 绿色 制 造工 程 ， 2021年要 坚 决压 缩 粗钢 产 量 ， 确 保粗 钢 产量 同 比下 降 。 “ 碳 中和 ” 大趋 势 下 ， 钢 铁 作 为 高 耗 能 、 高 排 放 行 业 ， 钢 企产 能 将 进 一 步 受 限 。 2021年 4月 ， 钢 铁 进出 口 关税 调 整政 策 落地 ， 旨在 减 少出 口 需求 ， 降低 对 上游 原 料的 依 赖 ， 平 缓限 产 政 策对钢 价 上行 的影 响 。 2021年 5月 ， 国 家 发 改 委 发 布 国 家 发 展 改 革 委 关 于 无 限 期 暂 停 中 澳 战 略 经 济 对 话 机 制 下 一 切 活 动 的 声 明 ， 澳 大利 亚作 为我国 铁 矿石 第一 进口国 ， 原材 料端 的影响 可 能会 进一 步缩减 钢 材供 给 。 2021年 5月 ， 工 信 部出 台 新版 钢铁 行 业产 能 置换 实 施办 法 ， 该 办法 将 于 6月 1日开始 实 施 ， 大 幅提高 钢铁置 换 比例 ， 扩 大大气 污 染防 治重 点区域 ， 明确 置换 范围 ， 严 守不 新增 产能红 线 。 产 量产 能双控 作 为 落实我 国 碳达 峰 、 碳中和 目 标重 要举 措 ， 加 大 了市 场减 产预期 。 10 图表 11： 钢铁 行业 去产能 政 策一览 来源 ： 公 开资 料 整理 、 1.2、 钢材需求与供给的展望 时间 部门 政策文件 相关内容 2016年 2月 国 务院 国务 院 关于 钢 铁行 业 化解 过 剩产 能 实现 脱 困发 展 的意 见 提出 “ 从 2016年开 始 ， 用 5年 时间 再 压减 粗 钢产 能 1亿 1.5亿 吨 ， 行 业兼 并 重组 取 得实 质 性 进展 ， 产业 结 构得 到 优化 ， 资源 利 用效 率 明显 提 高 ， 产 能利 用 率趋 于 合理 ， 产品 质 量 和 高端 产 品供 给 能力 显 著提 升 ， 企 业 经济 效 益好 转 ， 市 场 预期 明 显向 好 。 ” 2016年 10月 工 信部 钢铁 工 业调 整 升级 规 划 （ 2016一 2020年 ） 再次强调 “ 到 2020年 ， 产 能 过剩 矛 盾得 到 有效 缓 解 ， 粗 钢产 能 净减 少 1亿 -1.5亿吨 ” 的目 标 ， 并 从 粗钢 产 能 、 产 能利 用 率 、 产 能集 中 度等 指 标进 行 了相 应 规划 。 2018年 1月 发 改委 、 工信 部 钢铁 行 业产 能 置换 实 施办 法 提出未完成 钢铁 产 能总 量 控制 目 标的 省 (区 、 市 )， 不 得接 受 其它 地 区出 让 的产 能 。 对 于 已 完 成区 域 总量 控 制目 标 的地 区 ， 在 承 接其 他 地区 出 让产 能 时 ， 要 坚决 守 住不 突 破区 域 产 能 总量 控 制目 标 的底 线 。 2020年 1月 发 改委 、 工信 部 关于 完 善钢 铁 产能 置 换和 项 目备 案 工作 的 通知 暂停公示 、 公告 新 的钢 铁 产能 置 换方 案 和备 案 新的 钢 铁项 目 ， 要 求 各地 区 全面 梳 理 2016 年 以来 备 案的 钢 铁产 能 项目 ， 并开 展 自查 自 纠 。 2020年 3月 财 政部 关于 提 高部 分 产品 出 口退 税 率的 公 告 自 2020年 3月 20日起 ， 将部 分 钢 材 产品 出 口退 税 率升 至 13%。 涉 及钢 铁 产品 有 合金 钢 粉 末 、 镀或涂 锌的 铁 或非 合 金钢 丝 、 热 轧 不锈 钢 带材 厚 度 4.75mm等 。 2020年 5月 工 信部 发 布符 合 钢 铁 行业 规 范条 件 企 业 名单 （ 第五 批 ） 其中 ， 13家 企 业 符合 钢铁 行 业规 范 条件 ； 7家 企 业被 撤 销规 范 公告 ； 11家 企业 变 更 钢铁行业规 范公 告 装备 ； 11家 企业 变 更钢 铁 行业 规 范公 告 名称 。 （ 与 此 前公 示 相比 ， 变 更装备的钢 铁规 范 企业 减 少 1家 ， 变更 名 称的 钢 铁规 范 企业 增 加 1家 。 2020年 6月 发 改委 发改委印 发关 于 做 好 2020 年 重点 领 域化 解 过剩 产 能工 作 的通 知 其 中要 求 进一 步 完善 钢 铁产 能 置换 办 法 ， 加 强钢 铁 产能 项 目备 案 指导 ， 促进 钢 铁项 目 落 地 的科 学 性和 合 理性 。 2020年 10月 生 态环 境 部 京津 冀 及周 边 地区 、 汾渭 平原 2020-2021年 秋冬 季 大 气 污染 综 合治 理 攻坚 行 动方 案 2020年 12月底 前 ， 力争 完 成 2亿 吨 钢铁 产 能超 低 排放 改 造 ， 其 中 ， 河 北省 完 成 1.1亿 吨 、 天津市完 成 1200万 吨 、 山 东 省完成 4000万 吨 、 河 南 省完 成 1300万 吨 、 山 西 省完成 2000 万吨 、 陕西 省完 成 600万 吨 ， 各 省 （ 市 ） 至 少 树 立 1-2家 钢 铁超 低 排放 改 造示 范 企业 ， 发 挥 区域 内 引领 带 动作 用 。 2021年 4月 国 务院 关 税税 则 委员会 钢铁 进 出口 关 税调 整 政策 自 2021年 5月 1日 起 ， 调 整 部分 钢 铁产 品 关税 。 其中 ， 对生 铁 、 粗 钢 、 再 生 钢铁 原 料 、 铬 铁 等产 品 实行 零 进口 暂 定税 率 ； 适 当 提高 硅 铁 、 铬 铁 、 高 纯生 铁 等产 品 的出 口 关税 ， 调 整后分别实 行 25%出口 税 率 、 20%出 口 暂定 税 率 、 15%出 口 暂定 税 率 。 2021年 5月 工 信部 新 版 钢 铁行 业 产能 置 换实 施 办法 将 大气 污 染防 治 重点 区 域扩 为 京津 冀 、 长 三 角 、 珠 三角 、 汾渭 平 原等 地 区以 及 其他 “ 2+26”大 气通 道 城市 。 上 述 地区 严 禁增 加 钢铁 产 能总 量 。 重 点 区域 置 换比 例 不低 于 1.5 ： 1， 其他地 区 置 换比 例 不低 于 1.25： 1。 此外 ， 未完 成 钢铁 产 能总 量 控制 目 标的 省 （ 区 、 市 ）， 不 得接 受 其他 地 区出 让 的钢 铁 产能 。 长江 经 济带 地 区禁 止 在合 规 园区 外 新建 、 扩 建钢铁冶炼 项目 。 自今 年 6月 1日起 施 行 。 1.2、 钢材需求与供给的展望 期货 市 场 炒作 对 钢价 上 涨起 助 推作 用 ， 市 场 投机 氛 围浓 厚 ， 钢 材 期 货 价 格快 速 拉升 ； 但自 5月 13日 起 ， 受国家 调 控政 策影 响 ， 大 宗 商品 价格 下滑 ， 期 货市 场价 格大幅 下 跌 。 2021年 5月 12日 ， 螺纹 钢 、 热 卷 期货 主 力合 约 收盘 价 分别 为 6171、 6675元 /吨 ， 今 年 以来 涨 幅分 别 达到 43.31%、 46.72%。 截 至 5月 21日 ， 螺 纹 钢 、 热 卷 期 货 主 力 合 约 收 盘 价 分 别 为 5112、 5479元 /吨 ， 较 5月 12日 分别 下跌 15.38%、 16.13%。 11 图表 12： 螺纹 主连 走势 图表 13： 热卷 主连 走势 来源 ： wind、 来源 ： wind、 1.3、 国家政策引导对冲涨价预期 国家政策引导降温预期 。 5月 12日 ， 国常会要求 ， 跟踪分析国内外形势和市场变化 ， 有 效 应对大宗商品价格过快上涨及其 连带影响 。 5月 19日 ， 国常会指出 ， 今年以来 ， 主要受国际传导等多重因素影响 ， 部分大宗商品价格持续上 涨 ， 一些品种价格连创新高 。 要高度重视大宗商品价格攀升带来的不利影响 ， 贯彻党中央 、 国务 院部署 ， 按照精准调控要求 ， 针对市场变化 ， 突出重点综合施策 ， 保障大宗商品供给 ， 遏制其价 格不合理上涨 ， 努力防止向居民消费价格传导 。 近期国家发改委 、 央行 、 国家统计局 、 中国钢铁工业协会密集发声或出手为大宗商品市场降 温 。 钢材价格或已达到高位 。 供给端在碳中和大背景下 ， 市场预期会有全国性的限产政策出台 ， 由于目前行业已处于产能瓶颈 状态 ， 如果进一步压缩供应 ， 会加大钢铁短 缺 程度 。 中短期行业供需共振的基本面可继续维 持 ， 但中期 来看钢价可能已处于顶部区 域 。 钢价在 5 月上旬 创历史新高后持续大幅下跌 ， 一方面投 机 需求在 政策打压下出现明显降温 ， 建筑钢成交量从高峰期的 30 万吨 /日 下降至 17 万吨 /日水平 ， 反映了市场情绪从亢奋到低落的过程 ； 另一方面政策层希望稳定商品价格 ， 导致市场原本预期的 全国限产政策出台概率下降 。 钢材价格或已达到顶部区域 。 12 1.3、 国家政策引导对冲涨价预期 国家应对政策展望 ： （ 1） 多措并举加强供需双向调节 。 落实提高部分钢铁产品出口关税 、 对生铁及废钢等实行零进口暂 定税率 、 取消部分钢铁产品出口退税等政策 ， 促进增加国内市场供应 。 着力调结构 ， 抑制高耗能项 目 。 发挥我国煤炭资源丰富优势 ， 督促重点煤炭企业在确保安全前提下增产增供 ， 增加风电 、 光 伏 、 水电 、 核电等出力 ， 做好迎峰度夏能源保障 。 坚持扩大对外开放 ， 加强大宗商品进出口和储备 调 节 ， 推进通关便利化 ， 更好利用两个市场 、 两种资源 ， 增强保供稳 价 能力 。 （ 2） 加强市场监管 。 发挥行业协 会 作用 ， 强化行业自律 。 加强期现货市场联动监管 ， 适时采取有针 对性措施 ， 排查异常交易和恶意炒作行为 。 依法严厉查处达成实施垄断协议 、 散播虚假信息 、 哄抬 价格特别是囤积居奇等行为并公开曝光 （ 3） 保持货币政策稳定性和人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 ， 合理引导市场预 期 。 （ 4） 提升钢铁产业集中度 ， 减少同业竞争 ， 淘汰落后产能 ， 助力产 业 升级 。 13 14 目 录 C O N T E N T S 原材料涨 价对典 型 细分 赛 道的敏感 性分析 投资策略 大宗商 品 涨 价 的复盘 及 展望 1 2 3 2.1、 机械行业对于原材料涨价敏感型分析 机 械行业各 细 分赛 道 对于 原 材料 （ 钢材 ） 涨价 敏 感性 差 异较 大 。 按 照 附加 值 的高 低 ， 大 致 可以 将 各细 分领域 分 为 “ 料重 工轻 ” 和 “ 料 轻工 重 ” 的 成 本特 征 。 “ 料重 工 轻 ” ， 即 钢材等 原 材料 占成 本比重较 大 ， 而 加 工的 附加 值相对 较 低 ； “ 料 轻工重 ” 反之 。 我 们选取机 械 行业 9个典 型 赛道 ， 按照 毛 利率 水 平的 高 低进 行 排列 ， 如下 图 所示 。 可知 ： 牙科 设 备 、 半导体 设 备 、 激光 装备 、 光 伏设 备等 专用设 备 属于 附加 值较高 的 行业 ， 因 此对于 原 材料 涨价 的敏感 性 非 常低 。 但 是机 床 、 注塑机 、 工程 机械 、 锅炉 等 行业 的敏 感性相 对 较高 。 图表 14： 机械 行业 历年毛 利 率 （ %） 图表 15： 机械 行业 细分行 业 历年 毛利 率 （ %） 来源 ： wind、 来源 ： wind、 0% 20% 5% 10% 10% 15% 20% 25% 30% 机械行 业 毛利 率 （ %） 0% 30% 40% 50% 60% 70% 牙科设 备 毛利 率 （ %） 家具机 械 毛利 率 （ %） 光伏设 备 毛利 率 （ %） 工程机 械 毛利 率 （ %） 机床行 业 毛利 率 （ %） 15 半导体 设 备毛 利 率 （ %） 激光装 备 毛利 率 （ %） 注塑机 行 业毛 利 率 （ %） 锅炉设 备 毛利 率 （ %） 2.2、 “ 料轻工重 ” 行 业 对于原材料涨价敏感型分析 “ 料轻工重 ” 行业 对 大宗 商 品涨 价 敏感 性 较 低 。 牙科 设 备 、 半 导体 设 备 、 激 光装 备 、 光 伏 设备 等 专用 设备对 于 原材 料涨 价的敏 感 性较 低 。 牙科 设 备 ： 美 亚 光电 口 腔 CBCT， 主要 部 件涵 盖 X射线 钢 球 、 X射 线 平板 探 测器 、 传感 器 、 芯 片 等 ， X 射 线 钢球 、 X射线 平 板探 测 器合 计 占原 材 料成 本 的比 重 超 过 50%。 奕 瑞科 技 原材 料 主要 是 TFT传 感 器和碘 化 铯 ， TFT传感 器 价格近 年 来持 续 降低 。 因此 ， 大宗 商 品涨 价 对牙 科 设备 的 影响 较 低 。 光伏 设 备 ： 捷 佳 伟创 成 本构 成 中 ， 阀 门管 道 真空 类 、 控 制 类产 品 合计 占 比超过 50%， 大宗 商 品涨 价 对 其 影 响 较 小 。 16 图表 16： 奕瑞 科 技 2019年原材 料 成本 构 成 图表 17： 捷佳 伟 创 2017年原材 料 成本 构 成 来源 ： 奕 瑞科 技 招股 书 、 来源 ： 捷 佳伟 创 招股 书 、 2.3、 “ 料重工轻 ” 行业 的 成本敏感性分析 （ 1） 机 床 行业 的 成本 敏 感性 分 析 结 构件 （ 铸 件 、 钢 材 等 ） 占 原材 料 成本 比 重达三 成以上 。 机 床 主要 由 结 构 件 （ 铸 铁 、 钢 件 等 ） 、 数 控系统 、 驱动 系统 ）、 传 动 系统 、 刀 库刀塔 及 组件 等组 成 。 其 中 ， 结 构件 经 半精 加 工 /精加 工 后形 成 机 床床身 、 梁柱 等起 到结构 支 撑功 能 ， 其采购 成 本一 般占 原材 料 成本 比 重 30%以上 。 机 床行业的 敏 感性 测 算 ： 根 据海 天 精工 招 股书 ， 原材 料占 主 营业 务 成本 比 例 为 75%左 右 ， 成 本 率 （ 即 主营 业 务成 本 /营收收 入 =1-毛 利 率 ） 亦 为 75%左 右 。 测算 可 得 ， 钢材价 格 上涨 10%， 对机 床 企 业毛 利率 影响 接 近 2pct。 图表 19： 机床 行业 的敏感 性 测算 来源 ： 海天精工招股书 、 注 ： 民 营机床企业机床业务毛利率平均水平 为 25%左右 17 图表 18： 机床 零部 件成本 构 成 来源 ： 海天精工招股书 、 注 ： 机 床零部件成本占比参照海天精工 数控机床原材 料成本构成 钢材价格上涨对机床行业影响的敏感性测 算 钢价上涨幅度 10% 20% 结构件 （ 钢材 /铸件等 ） 占原材料成本比 例 30% 原材料占主营业务成本比例 75% 成本率 （ 即主营业务成本 /营收收入 =1-毛利率 ） 75% 毛利率下 降 10%*30%*75%*75%=1.7% 20%*30%*75%*75%=3.3% 结论 ： 钢 材 价 格 上 涨 10 %， 对 机 床 企 业 毛 利 率 影 响 接 近 2 pct。 2.3、 “ 料重工轻 ” 行业 的 成本敏感性分析 （ 2） 工 程 机械 行 业的 成 本敏 感 性分析 不 同 工 程 机 械 产 品 的 大 类 结 构 件 价 值 占 比 有 所 差 异 。 以 挖 掘机 为例 ， 液压 系 统 （ 包括 液压油 缸 、 液 压泵 阀 、 马 达等 ） 约占 挖 掘机 价 值量 的 1/3左右 ， 底 盘价 值量 约 占整 体 的 22%左右 。 对于 钢 材 成本 占 比较 大 的品 类 ， 单 吨 价格 可 以反 映 出 各 细 分 品 类对 于 钢 材 成 本 的 敏感 性 。 若 单 吨价 格小 于 2.5万 元 /吨 ， 则说 明 该品 类 对钢 材 涨价 较 为敏 感 ； 反 之 则不 太敏 感 。 根 据 产业 链调 研的数 据 显 示 ， 挖 掘 机 、 混凝 土泵车 、 汽车 起重 机的单 吨 价格 较 高 ， 而 装载 机和 塔机的 单 吨价 格较 低 ， 钢 材 涨价 对 装载 机 和塔 机的 影响相 对 较大 。 图表 21： 工 程 机械 细 分 品 类 典 型 型号 的 单 吨 价 格 图表 20： 挖掘 机大 类结构 件 价值 占 比 电控系统 , 3% 底 盘 （ 下 车架 、 四轮一带 ） , 22% 来源 ： 中国产业信息网 、 液 压系 统 （ 油 缸 、 泵 、 阀 、 马达等 ） , 33% 发动机 , 15% 上车架 , 11% 来源 ： 中国工程机械工业协会 ， 18 重量 （ 吨 ） 价格 （ 万元 ） 价格 /重量 （ 万元 /吨 ） 20吨挖掘机 20 90 4.50 56米国产底盘泵车 42 170 4.05 25吨汽车起重机 25 85 3.40 50装载机 16 32 2.00 5610标高塔机 32 50 1.56 工 装 （ 动 臂 、 斗 杆 、 铲 斗 等 ） , 6% 驾驶室 , 10% 2.3、 “ 料重工轻 ” 行业的成本敏感性分析 （ 2） 工程机械行业的成本敏感性分析 钢 材 价格上涨对工程机械主机厂影响的敏感 性 测算 ： 根据三一 、 中联 、 徐工的公告显示 ， 原材 料 占主营 业务成本比 例 为 90%左右 ， 成本率 （ 即主营业务成 本 /营收收入 =1-毛利率 ） 为 71%左 右 。 测 算可得 ， 钢材价格上 涨 10%， 对工程机械主机厂毛利率影响 1.28pct。 图表 22： 工程 机械 行业的 敏 感性 测 算 19 来源 ： 三一重工 、 中联重科 、 徐工机械公告 ， 钢材价格上涨对工程机械主机厂影响的敏感性测算 钢价上 涨 幅度 10% 20% 结构件 （ 钢材 /铸 件 等 ） 占 原材 料 成本 比 例 20% 20% 原材料 占 主营 业 务成 本比 例 90% 90% 成本率 （ 即主营业务成 本 /营收 收 入 =1-毛利 率 ） 71% 71% 毛 利 率 下 降 10%*20%*90%*71%=1.28% 20%*20%*90%*71%=2.56% 结论 ： 钢 材 价格 上 涨 10%， 对 工 程机 械 主机 厂 毛利 率 影响 1.28pct。 2.4、 大宗涨价背景下细分行业的应对策略 （ 1） 机 床 行业 民 营龙 头 多以 终 端产 品 涨价 应 对原 材 料价 格 上涨 。 5月 11日 ， 民 营龙 头 之一 国 盛智 科 在官 方 微信 公 众号 发 布消 息 ， 全 系 列产 品 价格 调 整 ， 即 取消 所 有产 品 营 销 激 励 优 惠 政 策 ， 另 对 各 系 列 产 品做 出 不 同 的 调 价 策略 。 此 外 ， 根 据 经销 商 调 研 反 馈 ， 另一 头 部 民 营 企 业 调 升产品 出 厂价 。 我 们认为 ， 以 国 盛智 科为代 表 的民 营龙 头纷纷 涨 价既 是对 原材料 价 格上 涨的 应对 ， 也 反映了 龙头具 备 较高 的议 价权 ， 能 够将 成本 传导至 下 游客 户 。 同时 ， 龙 头涨 价具 备示范 效 应 ， 后续 其他厂 商 有望跟 随 ， 行 业 整体 将开 启涨价 模 式 ， 凸显 了行业 的 高景 气度 。 29 图表 23： 国盛 智科 涨价通知 来源 ： 国盛智科官方微信公众号 、 （ 2） 工 程 机 械 龙 头公 司 一般 通 过以 下 几种 方 式进 行 应对 成 本上 涨 ： 以量换 价 ， 集 中 采 购 ， 降 低 成本 （ 议 价能力 比 较强 的企 业适 用 ）。 在 原 材 料 价 格 低时 积 极 备 货 ， 做 套期 保 值 等 。 大力推 进 国产 对进 口的替 代 。 以 泵车 为例 ， 国 产底 盘 的 毛利率 水 平显 著高 于进口 底 盘 ， 未来 国产占比 有望持 续 提升 。 借产品 升 级提 价或 直接提 价 。 对 于钢 材涨价 影 响相 对有 限的产 品 ， 可 通过 工 业 4.0产品升级 提 价 ；