交 运行 业 2021年中 期 策 略 报告 展望 供给 需求 航 空 公 司 物 流 深圳 机 场将 启 动三 跑 道建 设 和 T4航 站楼 工 程 。 上 述项 目 建成 能 够进 一 步提 高 机场 设 计吞 吐 量上 限 ， 打 开 机 场 长 期 成 长 空 间 。 垄断 区域经济 持续扩容 长期价值 重点推荐 ： 深圳 机 场 深 圳 机 场 ： 高 产 能 利 用 率 时 期 ， 量 变 到 质 变 的 中 间 阶 段 区 位 优 势 突 出 ： 深圳 机 场地 处 粤港 澳 大湾 区 核心 位 置 ， 能 够充 分 享受 大 湾 区 发 展 红 利 ， 我 们 预 测 ， 至 2023年 大 湾 区 内 航 空 客 运 的 年 需 求量 将 超 过 3亿 人 次 ， 2026年 将 超 过 4亿 人 次 ， 机 场 有 持 续 增 长 的 旅 客 需 求 。 2025年 国 际 旅 客 占 比 超 过 20%： 先试示范 区 建 设 意 见 中 多 次 提 出 要 支 持 深 圳 本 土 企 业 国 际 化 发 展 、 支 持 外 国 企 业 引 进 和 国 际 人 才 交 流 、 支 持举 办 国际 重 大活 动 等 ， 对 深圳 机 场国 际 化发 展 有重 大 利好 ， 预 计 深 圳 机 场 国 际 旅 客 占 比 同 比 每 年 提 高 至 少 1.5个 百分 点 ， 预 计 2025 年国 际 旅 客 量 占 比 突 破 20%。 国 际 流 量 提 高 机 场 流 量 变 现 价 值 ： 国际 航 班和 国 际旅 客 在提 高 航空 主 业 收 入 方 面 优 于 国 内 航 线 ， 因 此 国 际 吞 吐 量 占 比 提 高 能 够 显 著 提 高机 场 流量 变 现能 力 。 此 外 ， 国 际 航线 旅 客在 机 场消 费 意愿 和 消 费 能 力也 明 显 高 于 国 内 航 线 旅 客 ， 能 够 有 效 提 高 机 场 非 航 收 入 水 平 。 资料来源 ： 公司公告 ， 深圳机 场 入境 免 税店 预 计保 底 收 入 本协议营业收入期间 本协议预计租金收益金 额 （ 万元 ） 2017.8-2017.12 1902 2018.1-2018.12 5007 2019.1-2019.12 5506 2020.1-2020.12 6053 2021.1-2021.12 6656 2022.1-2022.8 3050 合计 28174 目 录 C O N T E N T S 物 流 &快递 ： 景气 度 持续处于高 位 ， 龙头企业 优 势显现 行情 回 顾 ： 国内 “ 疫 情 ” 形势趋 稳 ， 交运板块 触 底回升 航空 ： 需求回暖抵 消 疫情影响 ， 修 复行情已经 启 动 机场 ： 免税逻辑受 挫 ， 但机场核 心 优势依旧 公 路 &铁路 ： 货运 修 复好于客运 ， 首 批 REITs完成募集 投资 建 议和风险提示 物流 &快递 ： 物流行业整 体 处于高景气 阶 段 70 60 50 40 30 20 10 0 70 60 50 40 30 20 10 0 物流行业整体走出疫情影响 ： 1-4月 份 ， 全 国 社会物流 总 额 97.4万亿 元 ， 按可比 价 格计算 ， 同 比增长 20.0%。 受去 年同 期复 工 复产 加 快 、 基数 抬 高 影 响 ， 增速 比 一 季 度 回 落 4.2个百 分 点 。 综合 来 看 ， 社 会 物 流 总 额 两 年 平 均 增 长 7.2%， 仍 保 持 平稳 较 快增 长 。 规 模 、 增 速 均 超 过 2019年 同期 水 平 ， 基 本恢 复 至疫 情 前正 常 水 平 。 物流行业 仍 然维 持 高景气 区 间 ： 2021年 5月 份 中 国物 流 业 景 气 指 数 为 55.8%， 较上 月 回 落 1.5个百 分 点 ， 但 景 气 度 依 然 较 高 ， 全 国 物流 活 动依 然 活 跃 。 中 国 仓 储 指 数 为 51.3%， 较 上 月 下 降 3.7个 百分 点 。 物流业 景 气指 数 （ % ） 仓 储 指 数 （ %） 资料来源 ： Wind， 物流 &快递 ： 全国快递业 务 量 前 5月突 破 400亿件 120 100 80 60 40 20 0 12 10 8 6 4 2 0 实物商 品 网上 零 售额 累 计值 （ 万 亿 ） 2019年 2020年 2021年 快递业务量 突 破 400亿 件 ： 国 家 邮 政 局数 据 显 示 ， 截 至 6月 1日 ， 我 国今 年 快 递 业务 量 已 突 破 400亿 件 ， 接 近 2017年全 年水 平 ， 日均业务量 超 2.66亿 件 ， 日均服务用户 超 5亿 人 次 。 此外 ， 国 家 邮政局预计 ， 今 年 全年快递业 务 量 将超 过 950亿 件 。 网购 依 然 是 快 递 行 业 重 要 推手 ： 1-4月 份 ， 单 位 与 居 民 物 品 物 流 总 额 同 比 增 长 22.6%， 年 内 均 维 持 20%以 上的高 速 增 长 。 其 中 ， 网 络 购 物 依 然 增 势 强 劲 ， 全 国实 物 商品 网 上 零 售额 同 比增 长 23.1%。 6月 份 ， 随着 上 半 年 网 购 季 的 到 来 ， 预计 快 递行 业 6月 份业 务 总量 将 突 破 90亿件 。 快 递 行 业 维 持 高 增 速 （ 亿 件 ） 资料来源 ： Wind， 物流 &快递 ： 价格战依旧 持 续 ， 快递行 业 下沉加速 快 递 有 效 用 户 扩 大 是 业 绩 高 增 基 础 ： 在疫情 影 响下 ， 线下 购 物人 群 往线 上 转移 带 来快 递 潜在 客 户群 体 比较大 幅 度的 增 长 ， 除 非 快递 价 格发 生 较大 变 化 ， 潜 在客 户 快递 使 用习 惯 一旦 形 成很 难 发生 改 变 ， 因 此 我 们 认 为 ， 2021年 快 递 行业 业 务 量 还 将 保持 20%以 上 的 增 速 。 运 输 效 率 提 升 ， 时 效 件 与 经 济 件 边 界 逐 渐 模 糊 ： 快 递 行 业 在 国 内 一 直 有 比 较 清 晰 的 品 牌 边 界 ， 即 时 效 件 选 EMS和 顺丰 、 经济件 选 通达 系 ， 但 是 随着 全 国性 快 递企 业 在物 流 网络 、 智能 物 流设 备 等方 面 的投 入 ， 经 济 件为 主 的公 司 运输 时 效 件 的能 力 大幅提 高 ， 时 效 件为 主 的公 司 运输 开 始利 用 剩余 运 力扩 展 经济 件 领域 业 务 ， 时 效 件 与 经 济 件 的 传 统 品 牌 边 界 正 在缓 慢 发 生 改 变 。 持续投 入 ， 但量增价低 ： 2020年快递企业日均快件处理量 超 2.3亿 件 ， 同比增 长 35.3%； 最高日处 理量达 6.8亿 件 ， 同比增长 25.9%。 行 业 增长远 超 预 期 。 全年 快 递 业务 收 入 完 成 8795.4亿 元 ， 同 比 增 长 17.3%。 数据表 明 ， 全行业的运 营 能力仍在增 长 ， 企 业 持 续 增 加 投 入 ， 但 行 业 的 竞 争 也 日 趋 加 剧 ， 呈 现 件 量 增 长 、 单 价 走 低 的 运 行 特 点 。 中部地区崛 起 ， 快递 下 沉加速 ： 2020年 ， 中部 地 区 业 务 量 同 比 增 长 35.2%， 比 全 国 增速 高 4个百 分 点 ， 在 全 国 业 务量 中 的 比重 达 13.3%， 同 比 提 升 0.4个百 分 点 。 省 会 城 市 和 一 线 城 市 快 递 业 务 量 外 移 明 显 ， 同 比 增 长 19.3%， 低于 全 国 增 速 11.9个 百 分 点 ， 在全国 业 务 量 中的 比 重 为 36.5%， 首 次 跌 破 40%。 数据表 明 ， 随着网 购 在 全国范 围 内 普及 以 及 快递行 业 末 端 网 络 建设逐渐成 效 ， 快 递 行 业 向 三 四 线 城 市 的 下 沉 速 度 正 在 加 速 。 重点推荐 ： 顺丰 控 股 顺丰快 递 单票 收 入高 于 行业 平 均 （ 元 ） 快 递 业 务 量 月 度 同 比 情 况 顺 丰 控 股 ： 时 效 快 递 龙 头 ， 日 渐 成 型 的 综 合 物 流 服 务 提 供 商 传 统 业 务 持 续 稳 健 增 长 ： 公 司 凭 借 时 效 件 优 势 以 及 多 年 积 攒 的 品 牌 美 誉 ， 成 功 完 成 时 效 件 领 域 增 长 动 能 从 商 务 件 向 高 端 电 商 件 的 转 变 。 2020年 公 司 完 成 业 务 量 81.4亿 票 ， 同 比 增 长 68.5%， 远 超 行业 整 体增 速 的 31.2%， 市 占 率 提 升 至 9.76%， 较 上 年提 升 2.15个 百分 点 。 新 业 务 布 局 超 前 ， 发 展 迅 速 ： 公 司 提 前 布 局 和 深 耕 快 运 、 冷 运 、 国 际 航 空 货 运 、 供 应 链 等 新 业 务 领 域 ， 近 两 年 迎 来 收 获 ， 目 前 在 快 运 、 冷 运 、 国 际 货 运 等 领 域 均 处 于 国 内 企 业 第 一 梯 队 ， 随 着 这 些 领 域 的 发 展 和 整 合 ， 公 司 能 够 获 得 超 过 行 业 平 均 的 发 展 速 度 ， 为 公 司 业 绩 长 期 发 展 提 供 保 障 。 资料来源 ： Wind， 150% 120% 90% 60% 30% 0% -30% 行业平均 顺丰控股 12.71 12.37 11.91 11.80 10.55 22.15 2016 2017 2018 2019 2020 行业平均 23.14 23.18 17.77 25 20 15 10 5 0 顺丰控股 21.94 目 录 C O N T E N T S 行情 回 顾 ： 国内 “ 疫 情 ” 形势趋 稳 ， 交运板块 触 底回升 航空 ： 需求回暖抵 消 疫情影响 ， 修 复行情已经 启 动 机场 ： 免 税逻辑受 挫 ， 但机场核 心 优势依旧 物 流 &快递 ： 景气 度 持续处 于高 位 ， 龙头企业 优 势显现 投资 建 议和风险提示 公 路 &铁路 ： 货运 修 复好于客运 ， 首 批 REITs完成募集 公路 &铁路 ： 货运修复好 于 客运 ， 铁路 恢 复好于公路 2021年 1- 4月铁路客运量同比增 长 66.7% 2021年 1- 4月铁路货运量同比增 长 14.5% 公 路 ： 1-4月 完 成 客 运量 17.66亿 人 次 ， 同 比 下降 2.0%， 比 2019年 同 期 下 降 60.1%； 完 成 客 运 周 转 量 1238.50亿 人 公 里 ， 同 比 增 长 0.3%， 比 2019年同 期下降 58.8%。 1-4月完成 货 运 量 115.24亿吨 ， 同 比增 长 40.6%， 比 2019年 同 期 下 降 2.0%； 完 成 货 运 周 转量 20454.30亿 吨 公 里 ， 同 比 增 长 42.2%， 比 2019年 同期下 降 3.7%。 铁 路 ： 1-4月 完 成 客 运量 8.25亿人次 ， 同 比增 长 66.7%， 比 2019年 同 期 下 降 28.8%； 完 成 客 运 周 转 量 3037.34亿 人 公 里 ， 同 比 增 长 40.7%， 比 2019年同 期下降 37.4%。 1-4月 完 成 货 运量 15.55亿 吨 ， 同 比 增 长 14.5%， 比 2019年 同 期 增 长 15.3%， 两 年 CAGR为 7.4%； 完 成货运 周 转 量 10878.02亿 吨 公 里 ， 同 比 增 长 20.3%， 比 2019年同期增 长 15.4%， 两 年 CAGR为 7.4%。 2021年 1- 4月公路客运量同比下 降 2.0% 客 运 量 -公路 YoY 2021年 1- 4月公路货运量同比增 长 40.6% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 140 120 100 80 60 40 20 0 亿 人 次 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 14 12 10 8 6 4 2 0 亿 人 次 客 运 量 -铁路 YoY 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 140 120 100 80 60 40 20 0 亿吨 货 运 量 -公路 YoY 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 0 5 10 15 20 亿 人 次 货 运 量 -铁路 YoY 资料来源 ： 交通运输部 ， Wind， 公路 &铁路 ： 五一完全恢 复 元气 五一铁路高峰日运量对比 假 期公 、 铁日 均 客运 量 比 2019同 期 增 长 1.5%、 5.5%： 根 据 交通 运 输部 统 计数 据 ， 今 年 五一 的 5天 假 期 中 ， 全 国 公 路 、 铁 路共 发 送旅 客 1.75亿 、 7850万人 次 ， 日 均 旅客 运 输 量 3492、 1570万 人 次 ， 同 比增 长 102.7%、 177.4%； 比 2019年 五 一 的 3天假 期 日 均 客运 量 增 长 1.5%、 5.5%。 假 期高 速 日均 车 流量 比 2019同 期增 长 2.8%： 五一 期 间全 国 高速 公 路总 流 量 大 2.65亿 辆 ， 日 均 车流 量 5292万 辆 ， 同比 增 长 16.9%， 比 2019年 同 期 增 长 2.8%。 返 程日 铁 路运 量 增速 达 30%： 值 得 关 注 的 是 ， 5月 1日 全 国 铁 路 发 送 旅 客 1882.6万 人 次 ， 较 2019年 同 期 增 长 9.2%， 创 下 单 日旅 客 发送 量 新高 ； 5月 5日 发 送 旅 客 1720万人 次 ， 较 2019年 同 期 增 长 30%。 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 0 500 1000 1500 2000 万 人 次 YoY 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 日 均旅 客 运输 量 -公 路 日 均旅 客 运输 量 -铁 路 日 均车 流 量 -高 速 万 人 次 /万辆 五一期间公路 、 铁路 、 高速运量对比 2019年 2020年 2021年 资料来源 ： 交通运输部 ， Wind， 五 一高 峰 日旅 客 运输 量 -铁 路 公路 &铁路 ： 首 批 REI Ts完成募集 首 批高 速 REITs询 价 结 果 出 炉 ： 沪 杭甬 杭 徽 REITs询 价 区 间 为 8.27-9.51元 /份 ， 询 价 结果 为 8.72元 /份 ； 广 州广 河 询价 区 间 为 12.47-13.26元 /份 ， 询 价结 果 为 13.02元 /份 。 认 购 倍数 分 别 为 5.19、 4.56倍 。 高 速公 路 行业 前 景展 望 ： 在 2035国 家 综 合 立 体 交 通 网 的 70万 公 里实 体 线 网 包 括 16万 公 里 国 家 高 速 ， 与 2019年 底 通车 里 程相 比 ， 16年 间 将 增 长 47%， CAGR约 2.5%。 未 来结 合 V2X等 相 关 新 型 交 通 基 础 设 施 建 设 ， 有 望 大 幅提 高 道路 通 行效 率 、 提 高 车流 量 水平 ； 路桥 运 营企 业 也可 通 过提 供 设备 使 用 、 差 异化 增 值服 务 等方 式 增加 单 车收 费 水平 。 通 过成 熟 项目 的 资产 证 券化 ， 一方 面 可以 提 前 回 收 现金 流 ， 加 快 新项 目 的开 发 ； 另 一 方面 可 以降 低 资产 和 负债 ， 打造 轻 资产 、 重品 牌 的新 型 商业 模 式 。 高速公 路 REITs重点关注指标 资料来源 ： 交通运输部 ， Wind， 项目名称 杭徽高 速 （ 浙江段 ） 广河高 速 （ 广州段 ） 起止点 杭州市留下镇杭州绕城高 速 - 浙皖省界昱岭关 春岗立交 - 九龙江大桥 所属路段 G56 S2 车道数 双向四车道 双向六车道 收费里程 （ km） 留汪段 ： 18.298， 汪昌段 ： 67.41， 昌昱段 ： 36.537， 合计 ： 122.245 70.754 特许经 营 权 期限 留汪段 ： 2006/12/26-2031/12/25 汪昌段 ： 2006/12/26-2031/12/25 昌昱段 ： 2004/12/26-2029/12/25 2011/12/17-2036/12/16 日均车 流量 -2019 （ pcu/d） 21468 48386 通行费 收入 -2019 （ 万元 ） 66015 70039 车流量 复合增长率 （ 预测 ） 中性 7年 6.09%， 11年 5.11% 16年复合增 长 6.05% 现金分 派率 （ 预测 ） 2021-2022年分别 为 12%和 10.5% 2021-2022年分别为 6.19%和 7.2% 重点推荐 ： 招商 公 路 1Q21招商公路归母净利润同比扭亏为盈 1Q21招商公路毛利率 、 净利率同比提高 招 商 公 路 ： 看 好 主 动 管 理 转型 REITs发 行 启 动 ： 公 司 计 划 以 安 徽 亳 阜 高 速 的特 许 经营 权 开展 基 础设 施 公 募 REITs 的 申报 发 行工 作 。 通 过 发挥 自 身 行 业 龙 头 优势 和 投资 判 断能 力 ， 以 产 业基 金 模 式 引入 长 线资 金 开展 路 产投 资 、 以 联 合 舰 队模 式 整合 同 业资 源 出 海 、 以 REITS等 融 资模 式 盘活 存 量资 产 ， 凸 显 主动 管 理 能 力 。 投 资建 议 ： 公 司 作为 全 国性 路 产龙 头 ， 2020年 受 到冲 击 在所 难 免 ， 业 绩下 滑 程 度 符合 预 期 。 但 公司 正 处于 从 中国 公 路 ETF向 全 球 基 建 PE转 型 的 过 程 中 ， 未 来 还 将 受益 于 REITS试 点 推 进 和 智 慧 公 路 建 设 。 1Q21招商公路营业收入同比增 长 120.6% 1Q21招商公路营业成本同比增 长 44.3% -300% -200% -100% 0% 100% -10 -5 0 5 10 15 20 亿元 归 母 净 利 润 YoY -100% -50% 0% 50% 100% 销 售毛 利 率 销 售净 利 率 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 30 25 20 15 10 5 0 亿元 营 业 收 入 YoY 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 0 5 10 15 20 亿元 营 业成 本 YoY 资料来源 ： 公司公告 ， Wind， 目 录 C O N T E N T S 行情 回 顾 ： 国内 “ 疫 情 ” 形势趋 稳 ， 交运板块 触 底回升 航空 ： 需求回暖抵 消 疫情影响 ， 修 复行情已经 启 动 机场 ： 免 税逻辑受 挫 ， 但机场核 心 优势依旧 物 流 &快递 ： 景气 度 持续处于高 位 ， 龙头企业 优 势显现 公 路 & 铁路 ： 货运 修 复好于客运 ， 首 批 REITs完成募集 投资 建 议和风险提示 投资建议 行业 评 级 ： 进入疫情常态化防控时期 ， 国内需求逐步回暖 ， 长期来看交运行业运输总量保持增 长 的基础仍 然存在 ， 因此我们维持行业 “ 强于大市 ” 评级 。 航空 板 块 ： 首推估值反弹空间较大的南方航空和中国东航 ， 其次推荐成本控制比较出色 ， 长期 成 长价值明 显的春秋航空 。 机场 板 块 ： 推荐处于高产能利用时期 ， 预计年内迎来扩容机遇的深圳机场 。 物 流 &快递板块 ： 推荐时效件领域优势明显 ， 业务量增速领跑行业 ， 多业务条线同步成长 ， 长期 发 展潜力 大的顺丰控股 。 公路 板 块 ： 首 批 REITs募集结束 ， 后续项目有望持续推进 ， 有利于高速运营企业盘活存量资产 、 提 高投资 效率 ， 推荐转型主动管理的招商公路和坐拥长三角黄金通道的宁沪高速 。 投资建议 资料来源 ： Wind， 股 票简称 股 票 代 码 6月 11日 EPS PE 评级 收 盘价 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 东 方航空 600115.SH 5.24 -0.72 0.11 0.20 0.34 -7.3 47.4 26.4 15.5 推荐 南 方航空 600029.SH 6.27 -0.71 0.26 0.29 0.40 -8.9 24.2 21.4 15.7 推荐 春 秋航空 601021.SH 61.06 -0.64 0.80 2.02 2.45 -95.1 76.5 30.3 24.9 推荐 深 圳机场 000089.SZ 7.91 0.01 0.28 0.35 0.51 577.8 28.4 22.8 15.4 推荐 顺 丰控股 002352.SZ 71.03 1.61 1.18 1.99 2.91 44.2 60.1 35.6 24.4 推荐 招 商公路 001965.SZ 7.89 0.36 0.73 0.76 0.80 21.9 10.8 10.4 9.9 推荐 宁 沪高速 600377.SH 10.23 0.49 0.86 0.88 0.95 20.9 11.9 11.6 10.8 推荐 风险提示 政策风 险 。 行 业 主 管 部 门 通 过发 布 政 策 控 制交 运 各个 子 行 业 发 展 规 模 和 发 展 方 向 的 目 的 。 因 此 政策 调 整的 不 确定性 将 带 来 政 策风 险 。 宏观经济风 险 。 交 运 行 业主 要 是依 托 整 体 经济 环 境 ， 因 此当 前 宏观 经 济环 境 可 能 导 致 市 场需 求 出现 变 化 ， 影 响 公司 盈 利 水 平 。 油 价 、 汇率等风 险 。 航 空 公司 营 业 成 本中 燃 油成 本 占比 最 高 ， 此外 飞 机和 航 材的 租 赁及 采 购 通 常采 用 美元 计 价 ， 因 此 油 价 大 幅上 涨 、 人 民 币 大 幅 贬 值 等 因 素 均 会 对 航 空 公 司 的 盈 利 产 生 影 响 。 安全风 险 。 安 全 是 航 空 公 司 最 重 要 的 指 标 ， 而 且 对航 空 公 司 的考 核 具有 一 票否 决 权 。 行 业主 管 部门 对 航空 公 司的安 全 考 核 深入到 公 司运 营 的各 个 方 面 ， 并且 考 核结 果 与航 空 公司 获 取资 源 的机 会 直接 相 关 ， 影 响 航 空 公 司 发 展 规 模 。 另 外 ， 消 费 者 对自身 出 行安 全 的考 虑 是选 择 出行 方 式的 重 要参 考 ， 由 于 航空 事 故的 影 响程 度 和范 围 远远 高 于其 他 运输 行业 的安全 事 故 ， 因 此航 空 公司 的 一次 安 全事 故 可能 让 消费 者 对其 失 去信 心 ， 从 而 导致 航 空公 司 营收 大 幅下 降 。 疫 情 影 响 超 出 预 期 。 未 来 如 果 疫 情 蔓 延 超 出 预 期 ， 运 输 需求 持 续低 迷 ， 政 府 管 控 措 施 长 期 持 续 ， 将对 行 业产 生 较大 影 响 。