华泰期货研究所 农产品组 陈玮 农产品 组组长 021-68755980 chenweihtfc 从业资格号： F0284369 投资咨询号： Z0010681 黄玉萍 粕类研究员 021-68753967 huangyupinghtfc 从业资格号： F0284365 投资咨询号： Z0010682 范红军 谷物 &鸡蛋 研究员 020-37595315 fanhongjunhtfc. 从业资格号： F0262666 投资咨询号： Z0002196 徐盛 白糖棉花研究员 021-68753967 xushenghtfc 从业资格号： F3023096 华泰期货 |农产品专题报告 2018-04-05 贸易战升级的冷思考 摘要 4 月 1 日加征进口关税：小品种敲山震虎 4 月 3 日发布强农惠农政策：有备而战，等待追击 4 月 4 日加征进口关税： 主流品种追击，但加征时间取决于美方 一、 4 月 4 日增加进口关税内容 针对大豆、棉花、玉米等 主要农产品 二、增加进口关税影响 （一）对美豆及国内豆粕的影响 1、对 CBOT 大豆 影响：短期事情脉冲下跌与长期利多 2、对 DCE 豆粕、豆二 影响：两步走涨价逻辑 （二）对玉米影响：短期抛储来袭难涨，长期支撑来自玉米减面积 （三）对棉花影响：短期脉冲上行，长期上涨仍需去库驱动 （四）对 CPI 影响：实际影响偏小 中美贸易战后传：两败俱伤和为贵 在满眼的大涨声潮中，是不是可以保持一点冷思 考？ 中国选择了在 4 月 4 日收盘后发布加征关税措施，且 加征时间取决于美方， 本质 仍 秉持 双方磋商的原则 。以战求和则无战，以和求和则失和 ！ 我们认为最后 落脚点依旧在“ 和 ” 。金融维稳的主心骨 没有改变，不论是短期通过抛储平抑价格，还是长期生产者补贴及保险转移风险 ，农产品价格都难出现趋势性大涨。当两国回归圆桌协商，事件脉冲出现的高价位也都将回归。 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 2 / 17 4 月 1 日加征进口关税 ： 小品种敲山震虎 一、 4 月 1 日增加进口关税内容 针对水果、猪肉等占比偏小的农产品 如果说降增值税并非直接涉及中美贸易战，那么 4 月 1 日公布， 4 月 2 日施行的进口关税改革则是直指美国。 “ 2018 年 3 月 8 日，美国总统特朗普签署公告，认定进口钢铁和铝产品威胁美国国家安全，决定于 3 月 23 日起，对进口钢铁和铝产品加征关税（即 232 措施）。 232 措施违反了世界贸易组织相关规则，不符合“安全例外”规定，实际上构成保障措施。该措施已于 3 月 23 日起实施，对我国利益造成严重损害。 为维护我国利益，平衡因美国 232 措施给我国利益造成的损失 ，我自 2018 年 4 月 2 日起对原产于美国的 7 类 128项进口商品中止关税减让义务 ，在现行适用关税税率基础上加征关税， 对水果及制品等 120 项进口商品加征关税税率为 15%，对猪肉及制品等 8 项进口商品加征关税税率为 25%。 现行保税、减免税政策不变。” 二、增加进口关税影响 从 3 月 23 日， 中国商务部发布了针对美国进口钢铁和铝产品 232 措施的中止减让产品清单并征求公众意见 。 期间，中美贸易磋商， 美国贸易代表莱特希泽 28 日称，美国对华征税产品建议清单公示天数将从 30 天延长到 60 天。而且他表示，美中两国政府有望通过磋商避免对中国商品加征关税。我们 也 注意到美方的有关言论，中方的立场没有变化 ， 谈判必须是平等的，中方不会接受在单方胁迫下展开任何的磋商；谈判也应该是建设性的、平衡的，需要双方共同努力。 从 3 月 23 日至 4 月 1 日增加进口关税政策发布，可见中美贸易磋商并不顺利。因此，本次增加进口关税着重两点： 第一、 边缘 农产品为主，至下而上进攻 这次关税加收主要针对农产品，虽然还未涉及大豆、棉糖等主要大宗品种，但敲山震虎，从美国国内农业经济从业者和美国政府的矛盾出发，进一步激化以使美国政府做出让步。 近日最明显的便是 3 月底美国种植意向报告中， 2018 年美国大豆播种面积将会出人意料下降，比 2017 年减少 1%，面积预估为 8,898.2 万英亩，此数据利多美豆及连豆粕。 但同时也说明中美贸易战下，美豆出口不佳预期持续。往年南美上市高峰期较少华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 3 / 17 出现美国主动利多。因此，美国农民是特朗普政府的重要选票，至下而上的进攻视为上策。 第二、跳过六十天磋商期， 心理战进攻 中美贸易战既要对话磋商，又要实质进展。中国的态度是坚决的，本次增加部分商品进口关税，相当于跳过了六十天的磋商期，直面美国贸易强权，凌厉地展示中国政府对于此次贸易战的决心，心理战进攻。 4 月 3 日 发布 强农惠农政策 ： 有备而战 ， 等待 追击 4 月 3 日 发布 2018 年强农惠农政策划重点： 1、将在辽宁、吉林、黑龙江和内蒙古实施玉米及大豆生产者补贴， 大豆补贴标准要高于玉米。 2、农机购置补贴，中央财政资金全国农机购置补贴机具种类范围为 15 大类 42 个小类 137 个品目。 3、 棉花目标价格补贴，继续 在新疆和新疆生产建设兵团实施棉花目标价格补贴政策。 4、农业保险保费补贴，纳入中央财政 保险保费补贴范围的品种为 玉米 、水稻、小麦、棉花、马铃薯、油料作物等 。 4 月 4 日加征进口关税：主流品种追 击， 但加征时间取决于美方 一、 4 月 4 日增加进口关税内容 针对大豆、棉花、玉米等主要农产品 2018 年 4 月 4 日，美国政府发布了加征关税的商品清单，将对我输美的 1333 项500 亿美元的商品加征 25%的关税。美方这一措施违反了世界贸易组织规则，严重侵犯我国合法权益，威胁我国家发展利益。 根据我方在世界贸易组织项下的权利和义务，以及中华人民共和国对外贸易法和中华人民共和国进出口关税条例相关规定，经国务院批准，国务院关税税则委员会决定 对原产于美国的大豆、汽车、化工品等 14 类 106 项商品加征 25%的关税 ，实施日期另行公布。 两个重点： 第一、 加征 进口关税的农产品范围 及金额扩大 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 4 / 17 2017 年美国对华出口主要货物贸易额 单位 ： 亿美元 数据 来源： 美国商务部 第二、 实施日期另行公布。 二、增加进口关税影响 （ 一 ） 对美豆及国内豆粕的影响 1、 对 CBOT 大豆的影响： 短期 事情 脉冲 下跌 与 长期 利多 我们从短期和中长期两个角度分析贸易战对美国的影响。 短期： 美豆 下 跌 对冲 中国 进口 美豆 成本 提升 美国 2016/17 年度全年出口大豆超过 5900 万吨，其中约 3700 万吨出口向中国。2017/18 年度美豆出口长 时间落后去年同期水平，中美贸易战将使得美豆出口更加恶化。截至 4 月 2 日美国 大豆 对中国 累计 出口 订单 为 2853.7 万吨，即使我们不考虑国内压榨商现有美豆采购订单 可能 取消，适逢南美豆收获上市期叠加贸易战打响，中国进口美豆数量将急剧下降。我们假设极端情况即 USDA 平衡表中 2017/18 年度 美国出口量由5600 万吨下调至 3000 万 吨 （美国还对除中国以外的国家少量出口） ， 其他项不变，则美国 2017/18 年 库消比将增加至 17.34%，远超 2016/17 年度 7.16%。因此美豆短期 势必大跌，这在盘面上体现的也极为充分， 4 月 4 日中国 宣布 将择日对美豆额外征收 25%关税的消息公布后， CBOT 大豆 5 月合约由 1040 美分 /蒲最低跌至 983.4 美分 /蒲。 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 5 / 17 贸易战下的美国供需平衡表分析 数据 来源： USDA 华泰期货研究院 中长期： 马上 开播 的 美豆 面积 进一步 下降 ， 利多 美豆 3 月 29 日 USDA 种植意向报告出乎市场意料，在大豆种植收益良好的情况下，大豆种植面积不增反降。美国每年 4 月底 5 月初开始播种新一季大豆，目前中美贸易战愈演愈烈，美豆新 季种植面积可能较种植意向报告继续下降，从而使得美国乃至全球2018/19 年大豆供给下降，美国平衡表将逐步改善，价格逐步上行。 2、 对 DCE 豆粕 、 豆 二 的影响： 两步走 涨价 逻辑 两步走 涨价 逻辑 ： 第一步 ， 理论上 ， 额外 关税 带来 的 进口 成本 提升 ， 请注意 ！ 关税 上调 与 美豆 原料 价格 下跌 对 成本 的 影响 部分 抵消 ， 实际 涨幅 随着 美豆 下跌 而 不断 下调 。 第二 步 ， 美国 新豆 面积 下降 带来 的 二次 价格 提升 ， 输入 性 进口 成本 提高 。 海关数据显示， 2017 年我国共进口大豆 9553.6 万吨，其中 53.31%来自巴西， 34.39%来自美国， 6.89%来自阿根廷。 如果剔除美豆，其它 所有 国家产量 也 难以满足中国现有需求，因此不论如何，中美贸易战相当于减少国内大豆供给、大豆进口成本将抬高，国内 豆二、豆粕都将强势上涨。 理论上 ， 对美豆征收 25%额外关税，我们按 4 月 4 日贴水和 CBOT 大豆盘面价格初步估算，进口 美豆成本将增加约 750 元 /吨。按出粕率将成本粗略折算至豆粕，豆粕每吨成本增加 600 元 /吨 左右 。 即便 每年 4-10 月巴西都是中国主要进口大豆来源国 ，不过一旦中国对美豆额外征收 25%关税，中国对南美豆的依赖程度将大大增强，巴西对 CBOT 贴水将大幅上行，在中国宣布对美豆征收关税之前的一个月，巴西贴水已经上涨超过 50 美分 /蒲。 豆粕是国内最重要的蛋白饲料原料， 其次是菜粕， DDGS 在双反之后每月进口量几千吨，对国内市场的影响基本可以忽略不计。我们认为即便不考虑蛋白含量的区别，美国2月 3月 变动 2月 3月 变动 贸易战收割面积( 1 0 0 0 公顷) 33466 33466 0 36228 36228 0 36228期初库存( 1 0 0 0 吨) 5354 5354 0 8208 8208 0 8208产量( 1 0 0 0 吨) 116920 116920 0 119518 119518 0 119518进口量(1 0 0 0 吨) 605 605 0 680 680 0 680总供应(1 0 0 0 吨) 122879 122879 0 128406 128406 0 128406出口量(1 0 0 0 吨) 59157 59157 0 57153 56200 -9 5 3 30000压榨量(1 0 0 0 吨) 51681 51742 61 53070 53342 272 53342食用消费量(1 0 0 0 吨) 0 0 0 0 0 0 0饲用消费量(1 0 0 0 吨) 3833 3772 -6 1 3762 3763 1 3763总消费量( 1 0 0 0 吨) 55514 55514 0 56832 57105 273 57105期末库存( 1 0 0 0 吨) 8208 8208 0 14421 15101 680 15101单产（蒲式耳/ 英亩） 5 1 . 9 5 5 1 . 9 5 0 . 0 0 4 9 . 0 6 4 9 . 0 6 0 . 0 0 4 9 . 0 6库存使用比 7 . 1 6 % 7 . 1 6 % 0 . 0 0 % 1 2 . 6 5 % 1 3 . 3 3 % 0 . 6 8 % 1 7 . 3 4 %2 0 1 6 / 2 0 1 7 2 0 1 7 / 2 0 1 8华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 6 / 17 仅从数量而言，如果 对 美 豆征收 高关税使得豆粕成本抬高，国内 其它杂粕数量也远不能代替豆粕 。 世界第二大油籽是菜籽，我国进口菜籽和菜粕主要来源国是加拿大，而加拿大年菜籽产量区区 2100 多万吨， 从加拿大多进口几百万吨菜籽对国内粕类需求杯水车薪。 八大粕中国年度消费量 单位：千吨 数据 来源： USDA 华泰期货研究院 后期主要的变数在于 ： 首先 ， 中国并未确定对美豆征收 关税的日期，我们可以确定的是在清明小长假结束后豆粕很可能开盘大涨 ，远月尤其 ，因为近月的大豆到港量基本确定，且目前主要进口来源国是南美，而 9-10 月以后美国将成为中国主要进口国。另外内强外弱格局延续，盘面压榨利润将继续走扩（即买国内油粕抛美豆）。不过从产业链利润角度，当前的猪价会对豆粕涨幅起到一定限制，豆粕涨价增加饲料成本，而猪价却持续表现疲弱，如果亏损加剧从而导致存栏下降，则豆粕需求也将下降。 其次 ， 我们认为 600 元 /吨是涨幅上限，请注意！实际涨幅随着美豆下跌而不断下调， 密切 关注 清明节 期间 美豆 跌幅 以及 特朗普 应对 中国 反击 的 下一步 政策 应对 。 （ 二 ） 对玉米 影响 ： 短期抛储来袭难涨，长期支撑来自玉米减面积 短期 ： 影响 有限 ， 难 涨 与 豆粕 不同 ， 玉米 对 美国 的 依存度 偏低 。 与国内玉米有关的是 106 项清单中第三项即税则号列 10059000 其他玉米和 10079000 其他高粱两项，后者更多因为其是玉米的饲用替代品。 01 0 , 0 0 02 0 , 0 0 03 0 , 0 0 04 0 , 0 0 05 0 , 0 0 06 0 , 0 0 07 0 , 0 0 08 0 , 0 0 0棉粕 鱼粉 花生粕 菜粕 豆粕 葵籽粕 椰子粕 棕榈粕国内消费华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 7 / 17 两者中美玉米对我国出口相对较小，去年不足 80 万吨，在我国玉米总需求中占比不到 0.4%；美国高粱对我国出口量较大，截至 3 月 22 日当周， USDA 周度出口销售报告显示，美玉米对中国出口销售 446 万吨，对未知目的地出口 53 万吨（其中大部分对中国），目前已装船 385 万 吨，剩余 113 万吨，按目前每周 20 万吨的装船进度来看，应该可以在 6 月之前装运完毕，当然，后续进口将大幅下降。 作为 主 粮， 中国 对 其 价格 的 调控 最为 有效 。 手段一 ： 之前国家商务部已经启动对高粱的双反调查 ， 中国 早有 准备 。 手段二 ： 加 征玉米 关税 的 同一天 ， 祭出 4 月 12 日至 13 日国家临储玉米竞价交易计划 与 清单 ， 销售 底价 最低 是 内蒙 、 黑龙江 2013 年 玉米 1250 元 /吨 ， 无惧 贸易战 影响 。 临储 玉米 拍卖 计划 单位：万吨 数据 来源： 国家 粮食 交易中心 临储 玉米 销售 底价 单位：元 /吨 数据 来源： 国家 粮食 交易中心 长期 ： 支撑 来自 玉米 减面积 ， 相对 种植 收益 不及 大豆 贸易战 的 间接影响依然存在 ， 主要逻辑是关税政策抬高国内大豆价格，改变大豆、玉米相对种植收益，可能减少国内远期玉米供应，就目前而言更多影响 1 月合约 。 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 8 / 17 （ 三 ） 对棉花 影响 ： 短期 脉冲 上行 ， 长期 上涨 仍需 去 库 驱动 短期 ： 国内 棉花 脉冲 上行 与国内棉花相关的是 106 项的第五、六项即税则号列 52010000 未梳的棉花和14042000 棉短绒。对于棉短绒，一类绒可配纺粗号纱，供制造棉毯等使用，也可作絮棉、脱脂棉等使用；二、三类绒作纤维素原料，可以制造人造革、赛璐珞、纸张、化学浆料、制药填料、人造纤维、电影照相胶片、炸药、硝酸以及高级涂料和塑料等产品。除了一类绒外，其他用途并不在纺织上。同时中国 2016 年 1-11 月共进口 21.45 万吨棉短绒，其中从美国进口仅 0.87 万吨，占比 4.04%。因而棉短绒加征关税对期货棉花影响不大。 对 未梳的棉花 ， 2017 年中国进口美棉 50.53 万吨， 对中国需求占比偏少 。 理论上，截至 4 月 3 日， 1%税率完税价格是 14606 元 /吨， 26%税率完税价格是 18221 元 /吨，此处未考虑美棉下跌幅度，若考虑美棉因此下跌 5 美分， 26%税率完税价格是 17252元 /吨，高于 9 月盘面 2000 元 /吨左右。 长期 ： 上涨 仍需 去 库 驱动 3 月 12 号开始的 棉花 抛储 ， 截至今天，一共抛售 54.01 万吨，成交 32.81 万吨 ， 成交率 60%， 贸易战 下 棉花 成交率 将 有所 提升 。 但 趋势上涨 的 时间 窗口 还未 打开 ， 此轮抛储 的 棉花 还需 时间 消化 。 真正 上涨 来临 要 等待 今年 8 月 底 （ 理论 上 ） 抛储 之后 ， 国储 棉 库存 剩余 300 万吨 左右 ， 供需 缺口 才会 显现 ， 棉花 上涨 的 去库 驱动 打开 。 （ 四 ） 对 CPI 影响 ： 实际影响 偏小 1、 猪价 ： 饲料 成本端 玉米 价格 不会 大涨 ， 豆粕 上涨 ， 但 占比 对于 猪价 影响 不大 ，甚至 近期 因 猪价 下跌 而 导致 豆粕 用量 减少 ， 传到 至 猪价 影响 微乎其微 。 2、 油脂 ： 全年 整体 过剩 ， 豆油 有所 支撑 ， 但 棕榈油 丰产 幅度 对 油脂 仍 居主导 ， 价格 依旧 底部 徘徊 。 3、 CPI 取样 标准 ： 零售价 而非 大宗商品 价， 从 成本端 到 零售端 涨幅 的 稀释 ， 加之统计局 对 数据 的 平滑 ， 实际 影响 偏小 。 中美贸易战后传 ： 两败俱伤和为贵 中国选择了在 4 月 4 日收盘后发布加征关税措施，且 加征时间取决于美方，本质 仍 秉持 双方磋商的原则 。 以战求和则无战，以和求和则失和 。 我们认为最后落脚点依旧在“ 和 ” 。金融维稳的主心骨 没有改变，不论是短期通过抛储平抑价格，华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 9 / 17 还是长期生产者补贴及保险 转移风险 ，农产品价格都难出现趋势性大涨。当两国回归圆桌协商，事件脉冲出现的高价位也都将回归。 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 10 / 17 附件 一 ： 4 月 2 日 中国对美国 128 项进口商品加征关税（ 清单） 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 11 / 17 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 12 / 17 数据来源：财政部 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 13 / 17 附件二 ： 4 月 4 日 对原产于美国的大豆、汽车、化工品等 14 类 106 项商品加征 25%的关税 （ 清单） 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 14 / 17 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 15 / 17 华泰期货 |贸易战升级的冷思考 2018-04-05 16 / 17 数据来源：财政部 华泰期货 |中美贸易战：从减增值税到增进口关税 2018 年 4 月 5 日 17 / 17 免责声明 此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发、发布、可得到或使用此报告而使华泰期货有限公司违反当地的法律或法规或可致使华泰期货有限公司受制于的法律或法规的任何地区、国家或其它管辖区域的公民或居民。除非另有显示，否则所有此报告中的材料的版权均属华泰期货有限公司。未经华泰期货有限公司事先书面授权下，不得更改或以任何方式发送、复印此报告的材料、内容或其复印本予任何其它人。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为华泰期货有限公司的商标、服务标记及标记。 此报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作查照之用。此报告的内容并不构成对任何人的投资建议，而华泰期货有限公司不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被华泰期货有限公司认为可靠，但华泰期货有限公司不能担保其准确性或完整性，而华泰期货有限公司不对因使用此报告的材料而引致的损失而负任何责任。并不能依靠此报告以取代行使独立判断。华泰期货有限公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。为免生疑，本报告所载的观点并不代表华泰期货有限公司，或任何其附属或联营公司的立场。 此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告并不 构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何投资或策略适合或切合阁下个别情况。此报告并不构成给予阁下私人咨询建议。 华泰期货有限公司 2018版权所有。保留一切权利。 公司总部 地址：广州市越秀区东风东路 761号丽丰大厦 20、 24层 电话： 400-6280-888 网址： htfc