1/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 行业研究类 模 板 深 度 报 告 纺织服装行业 报告日期： 2021 年 08 月 10日 时代机遇 +龙头发力 ，继续看好国货行情 行业深度报告 行 业 研 究 纺 织 服 装 ： 马莉 执业证书编号： S1230520070002 ： 联系人：林骥川、詹陆雨 ： table_invest 行业 评级 纺织服装 看好 Table_relate 相关报告 1、 新疆棉消化无忧，全面看好国产龙头 品牌提升市占率 2021-03-26 2、 国货当自强，全面看好国产龙头抢占 市场 2021-04-05 3、 行业点评：国务院印发全民健身计 划，助力体育消费新腾飞 2021-08-05 table_research 报告撰写人： 马莉 数据支持人： 林骥川、詹陆雨 报告导读 国货 正当时 ，继续推荐 基本面扎实 、 提效成果释放 的细分龙头 投资要点 行情回顾： 3-7 月贯穿国货主题，板块全面开花行情亮眼。 H股：特殊事件催化运动龙头高成长造就戴维斯双击。 3/24事件中运动成为最显 著受益细分子行业，各品牌 Q2 流水超预期， 7 月以来安踏、李宁、特步发表的 中报盈利预喜 / 5 年战略目标等也进一步上调 21全年以及中长期发展空间预期， 带来戴维斯双击。 A股：年内涨幅靠前标的都伴有低估值 +基本面显著改善逻辑。 典型如电商超预 期 +整体运营管理提效的太平鸟、欣贺股份、锦鸿集团，以及强基本面带来估值 修复的比音勒芬、报喜鸟、地素时尚等。 当前观点：当下是国产服装品牌最好的时代 ，看好国货抢占海外品牌市 场份额 。 1）产品力： 多年学习和进化下产品设计更国际化（深度合作国际一流设计师， 设计理念、风格全面升级）、年轻化（消费者画像全面更新，拥抱 Z时代）、 民族 化 （与中国文化结合，深度挖掘国潮元素） ，叠加 绑定全球一线供应商，原材料 / 面料创新频出，供应链质量及反应速度持续提升 ，龙头在品质、功能、时尚度都 有飞跃 。 2）零售管理： 渠道扁平化以及进一步进化的 DTC改革，管理数字化、精细化 （强调 ERP 系统铺设，重视订货准确率、售罄率、零售折扣、库销比把控，建 立 CRM 进行系统性客户管理、并加强区域内、区域间货品调动灵活性）、线上 线下一体化（重视线上新品占比提升，并重视抖音为代表的新渠道流量），让国 货品牌在渠道运营效率迅速追赶甚至超越海外竞品。 3）品牌力： 3/24 事件以及 7 月末鸿星尔克事件密集点燃国货消费热情，顶级流 量明星的青睐、国际时装周及大型活动、赛事的加倍露出让国货品牌收获更年 轻、更广泛的消费者群体，为中长期竞争力提升、抢占海外品牌 市场打下基础 标的：聚焦基本面扎实、提效成果释放的国货龙头 。 重点推荐： 1） 长期受 益国货崛起的运动 服饰赛道龙头，安踏体育、李宁 、特步 国际 ； 2） 产品力持续提 升、经营效率连年上行的羽绒服龙头 波司登、 快时尚龙头 太平鸟； 3） 产品力突出、 渠道扩张计划明确、渠道提效持续进行中的高端服饰龙头 比音勒芬 、欣贺股份、 地素时尚 、报喜鸟 ； 4）同时提示关注九牧王 、奥康国际等 在各自细分品类发力产 品 、品牌及渠道形象革新的品牌在 未来 2 年 的发展潜力 。 风险提示 ： （ 1）终端消费需求波动；（ 2）多品牌运营不及预期 table_page 行业 深度报告 2/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 行情回顾： 3-7 月贯穿国货主题，板块全面开花行情亮眼 . 3 1.1. H 股：特殊事件催化运动龙头高成长造就戴维斯双击 . 3 1.2. A 股：多个细分龙头低估值叠加基本面改善，股价弹性显著 . 4 2. 观点：我们依然认为当下是国产服装品牌最好的时代 . 5 2.1. 产品力：品质、功能、时尚度全方位优化 . 5 2.2. 零售管理：渠道扁平化、精细化、一体化 . 8 2.3. 品牌力：民 族品牌与时代背景同频共振 . 9 2.3.1. 民族自信持续高涨，为国货发展提供优越环境 . 9 2.3.2. 品牌营销策略全面升级，国货品牌露出机会显著增多 . 10 2.4. 成长空间：国货崛起是一个具有广阔空间的长期趋势 . 12 3. 标的：聚焦基本面扎实、提效成果释放的国货龙头 . 13 4. 风险提示 . 15 图表目录 表 1： ZARA零售效率 . 9 表 2： FILA大货零售效率 . 9 表 3： 2018年后打造多部主旋律爆款电影 . 9 表 4：部分品牌 4 月份天猫旗舰店销售额增速 . 10 表 5：新疆棉事件后解约明 星 . 11 表 6：国产服饰品牌代言人 . 11 表 7：我国鞋服市场前 20集团市占率（ %） . 12 图 1： H股纺织服装行业板块年初至今累计上涨 37%，排名一级行业中的第 2 名 . 3 图 2：从典型标的安踏、李宁、特步来看， 3/24 为港股行情分水岭 . 3 图 3： H股纺织服装行业年初至今涨幅排行（剔除市值 50亿人民币以下公司） . 4 图 4： A股纺织服装行业年初至今涨幅在 10%以上公司排行（剔除市值 40亿人民币以下公司） . 4 图 5： A股纺织服装典型标的估值修复情况（动态 PE，市值除以 21年利润一致预期） . 5 图 6：李宁 5 场国际大秀 . 6 图 7：波司登持续通过设计师合作及大秀造势 . 6 图 8：安踏专业为本，品牌向上 . 7 图 9：太平鸟聚焦 95后 +数字化及快反提升产品准确度 . 7 图 10：比音勒芬卡位精准，兼具舒适度 +体面度 +时尚流行元素 . 8 图 11：九牧王 2021年 6 月首秀巴黎时装周 . 8 图 12：鸿星尔克驰援河南 后直播间火爆 . 10 图 13：本土龙头在国际大秀、赛事等大型活动大放异彩 . 11 table_page 行业 深度报告 3/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 行情回顾 ： 3-7 月贯穿国货主题，板块全面开花行情亮眼 1.1. H 股：特殊事件催化运动龙头高成长 造就 戴维斯双击 特殊时间催化下运动龙头加速成长，带动港股 服装 大牛市。 年初至今港股纺织服 装板块涨幅 39%位列一级行业第二， 3/24 事件成为行情分水岭， 运动行业由于集中度 高（前十大品牌市占率达到 78%，其中 Nike 19.8%， Adidas17.2%），前两大品牌 Nike 及 Adidas 受特殊事件冲击后溢出需求迅速流入李宁、安踏、特步、 361等本土运动 龙头，成为最显著受益细分子行业 ， 各品牌 Q2 流水超预期， 7 月以来安踏、李宁、特 步发表的中报盈利预喜 / 5 年战略目标等也进一步上调 21 全年以及中 长期发展空间预 期， 带来戴维斯双击。 图 1： H 股纺织服装行业板块年初至今累计上涨 39%，排名一级行业中的第 2 名 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 图 2： 从典型标的安踏、李宁、特步来看， 3/24 为港股行情分水岭 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 从个股来看，运动服饰品牌龙头安踏 /李宁 /特步 /361/中国动向年初至今涨幅分别 达到 40%/66%/215%/213%/27%， 目前安踏 /李宁 /特步对应 21 年估值达到 48/49/31X， 处于历史偏高水位，但考虑国产品牌进一步破圈、高增速有望保持，预计强势行情 在 未来年份 有望持续。 除运动外，波司登作为羽绒服细分赛道龙头同样在 6 月业绩发布期迎来一轮强势 上涨（年初至今涨 46%， 9 月旺季开启后进一步的行情值得期待 ，建议重点关注 ； 棉 纺龙头天虹纺织则受益棉价上行、东南亚疫情下订单涌入，年初至今涨幅达到 72%； 江南布衣年初至今涨幅达到 104%， 其 7/15 发布 2021/6/30 年报 预喜 提示财年利润同 68 39 33 30 27 23 19 18 18 18 17 16 14 8 7 6 6 4 1 -4 -5 -7 -11 -13 -13 -15 -16 -20-30 -20-10 010 2030 4050 6070 80 钢 铁 (SW 港 股 ) 纺 织 服 装 (SW 港 股 ) 采 掘 (SW 港 股 ) 有 色 金 属 (SW 港 股 ) 机 械 设 备 (SW 港 股 ) 建 筑 装 饰 (SW 港 股 ) 综 合 (SW 港 股 ) 汽 车 (SW 港 股 ) 交 通 运 输 (SW 港 股 ) 通 信 (SW 港 股 ) 家 用 电 器 (SW 港 股 ) 公 用 事 业 (SW 港 股 ) 化 工 (SW 港 股 ) 电 气 设 备 (SW 港 股 ) 农 林 牧 渔 (SW 港 股 ) 银 行 (SW 港 股 ) 医 药 生 物 (SW 港 股 ) 建 筑 材 料 (SW 港 股 ) 国 防 军 工 (SW 港 股 ) 房 地 产 (SW 港 股 ) 电 子 (SW 港 股 ) 非 银 金 融 (SW 港 股 ) 计 算 机 (SW 港 股 ) 轻 工 制 造 (SW 港 股 ) 传 媒 (SW 港 股 ) 商 业 贸 易 (SW 港 股 ) 食 品 饮 料 (SW 港 股 ) 休 闲 服 务 (SW 港 股 ) table_page 行业 深度报告 4/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 增 80%至 6.2亿以上 ， 对比疫情前的 19/6/30 财年 亦有 30%增长 ，展现 强劲零售表现及 经营 提效成果 ，以及随之 带来的估值修复。 图 3： H 股纺织服装行业 年初至今涨幅 为正的公司 排行（剔除市值 50 亿人民币以下公司） 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 1.2. A 股： 多个细分龙头 低估值叠加基本面 改善 ，股价弹性显著 与港股运动市场高集中度 +Nike、 Adidas龙头承压带来的 显著 国货红利略有不同， 年初至今（ 8/10）板块整体 仅微增 1.3%但牛股频出 ，除了转型标的如金发拉比、朗姿 股份（转型医美）外， A 股年内涨幅靠前标的都伴有低估值 +基本面显著改善逻辑。 图 4： A 股纺织服装行业年初至今涨幅 在 10%以上公司 排行（剔除市值 40 亿人民币以下公司） 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 以以下典型标的为例，都伴有基本面显著变化支撑 +估值修复： 1）锦泓集团： 年内上涨 194%，列板块涨幅第一，旗下 Teenie Weenie 品牌在年 内抓住抖音电商渠道红利带动业绩上台阶，估值由 4X 修复至最高点 20X； 2）报喜鸟： 年初至今涨 83%，受益男装业务复苏 +HAZZYS运动时尚赛道增速强 劲，年初至今估值从 7X修复至最高点 14X； 2） 太平鸟 ： 年初至今涨 82%， 2019年下半年的激励改革成果释放延续至今，女 装为代表的产品开发流程提效 +快反占比提升带动渠道效率显著上行，连续 5 个季度 收入高增，叠加有意识降本增效及渠道结构优化净利率提升预期强劲，估值从年初 15X 修复至 25X； 264 58 77 86 1,828 82 522 3,874 51 51 2,236 62 51 215 213 104 72 66 49 46 40 31 27 18 4 0 0 50 100 150 200 250 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 特 步 国 际 361 度 江 南 布 衣 天 虹 纺 织 李 宁 晶 苑 国 际 波 司 登 安 踏 体 育 慕 尚 集 团 控 股 中 国 动 向 申 洲 国 际 九 兴 控 股 中 国 利 郎 市值（亿人民币）（左轴） 年初至今涨跌幅（ %）（右轴） 43 100 42 73 71 256 154 68 173 89 86 74 88 57 110 45 58 145 60 24 79 311 45 194 122 107 83 82 82 74 72 59 57 48 48 41 25 24 23 21 21 19 16 16 16 14 0 50 100 150 200 250 0 50 100 150 200 250 300 350 锦 泓 集 团 中 银 绒 业 金 发 拉 比 报 喜 鸟 美 邦 服 饰 太 平 鸟 比 音 勒 芬 欣 贺 股 份 朗 姿 股 份 探 路 者 百 隆 东 方 台 华 新 材 九 牧 王 浙 江 自 然 地 素 时 尚 兴 业 科 技 歌 力 思 星 期 六 伟 星 股 份 浔 兴 股 份 华 孚 时 尚 海 澜 之 家 七 匹 狼 市值（亿元）（左轴） 年初至今涨跌幅（ %）（右轴） table_page 行业 深度报告 5/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4）比音勒芬： 年初至今涨 74%，运动时尚赛道 A 股龙头， 产品卡位精准， 业绩 高增延续多年，单店提效 +积极拓店（ 21 年在原有 980 家基础上计划净拓 150 家） 预 期下估值从年初 14X修复至 25X； 5） 欣贺股份： 年初至今涨 72%，作 为高端女装强产品力 +高客户粘性 +数字化改 革投入加码，带动上半年可比同店增长 15%-20%，叠加充分的线下开店空间，以及线 上专供款 +数字化管理带来的电商持续高增，业绩超预期，估值由年初 10X 修复至最 高点 20X； 6）地素时尚： 年初至今涨 24%，高端女装 龙头，盈利能力及库存管理能力突出， 直营稳健同店增长 +加盟持续拓店 +电商 9 月推新品牌，共同构成公司成长动力，估值 由 2 月初 10X提升至最高点 16X； 以上述标的为代表的基本面坚挺、相较疫情前有显著增长的标的 2 月至 7 月中旬 已经经过一轮估值修复， 7 月中旬开始由于零售波动（疫情反扑以及河南大水、华东 台风）部分标的有所回调，又回落至历史估值 中枢以下，后期仍值得关注估值修复带 来的投资机会。 图 5： A 股纺织服装 典型标的估值修复情况（动态 PE，市值除以 21 年利润一致预期 ） 资料来源： Wind， 浙商证券研究所 2. 观点： 我们依然认为当下是国产服装品牌最好的时代 消费品持续成长的三大核心是产品、渠道、供应链与品牌。 产品力是市场占有率 的提升的根本基础，渠道与供应链的顺畅性决定了终端零售体系、供应商体系、物流 体系是否能成功打通。品牌与营销赋能前两者，与之相辅相成。我们认为，国产服装 品牌已在产品端、渠道力与品牌力三方面发生了巨大变革。 2.1. 产品力： 品质 、功能、 时尚度 全方位优化 近年来，国产品牌产品 在品质、功能、时尚性方面 均已完成全面升级，具有媲美 海外 龙头的设计和供应 能力。 产品设计方面 ，产品设计更国际化（深度合作国际一流 设计师，设计理念、风格全面升级）、更年轻化（消费者画像全面更新，拥抱 Z 时代）、 更国潮（与中国文化结合，深度挖掘国潮元素）。 产品工艺方面 ，绑定全球一线供应 商 ，原材料 /面料创新频出，供应链质量及反应速度持续提升 。 以李宁为代表的国潮品牌，近年来产品逐步兑现年轻化红利。 李宁 14年回归后 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 2021 -01 -04 2021 -01 -18 2021 -02 -01 2021 -02 -15 2021 -03 -01 2021 -03 -15 2021 -03 -29 2021 -04 -12 2021 -04 -26 2021 -05 -10 2021 -05 -24 2021 -06 -07 2021 -06 -21 2021 -07 -05 2021 -07 -19 2021 -08 -02 锦泓集团 欣贺股份 太平鸟 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 2021 -01 -04 2021 -01 -18 2021 -02 -01 2021 -02 -15 2021 -03 -01 2021 -03 -15 2021 -03 -29 2021 -04 -12 2021 -04 -26 2021 -05 -10 2021 -05 -24 2021 -06 -07 2021 -06 -21 2021 -07 -05 2021 -07 -19 2021 -08 -02 报喜鸟 比音勒芬 地素时尚 table_page 行业 深度报告 6/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 拍板产品全面年轻化，并让元老洪玉儒全面负责公司产品及营销。洪玉儒接手团队后 放弃原先的跟随思路，鼓励设计团队向中国传统文化吸取精髓。例如洪玉儒不断带领 团队前往西安、敦煌采风，探索各类唐宋文化典籍，学 习苏绣等等传统工艺，鼓励设 计师向全球展现中国传统文化。同时李宁不断将 95后喜爱的街头机能风、 oversize 风， 还是不断将街头篮球、电竞、滑板等年轻人喜爱的生活方式融入产品。品牌年轻化的 正确方向以及设计团队的体系化运作，让中国李宁为首的多个子系列不断引爆市场。 图 6： 李宁 5 场国际大秀 资料来源： 公司公众号、官方旗舰店，浙商证券研究所 以波司登为代表的企业，通过深度合作国际一流大牌设计师造势。 波司登 品牌重 塑的 4 年中： 1） 17-18财年： 首度试水高端羽绒服，首度试水产品升级，新设计总监走马上任。 售价在 1500元以上的极寒系列首次试水，售罄率达到 90%以上，验证了消费者对高 端羽绒服的接受度，由此公司在 2018 年聘请前 Moncler 设计师担任新设计总监，并 为其在已有常熟团队之外新组建上海设计团队，主导新产品线设计 ； 2） 18-19 财年： 2018年 9 月纽约时装周亮相； 2018年 10 月北京 798三大设计师 合作款发布会（前 LV 和巴黎世家设计师 /前 RalphLauren 设计总监 /山本耀司徒弟） ； 3） 19-20 财年： 2019 年 9月米兰时装周亮相； 10月 万元级高端羽绒服登峰系列 发布； 11 月爱马仕前设计总监高缇耶合作款发布，杨幂参与发布会； 12月与 KENZO 创始人高田贤三的联名款发布； 2020年 2 月亮相伦敦时装周。 4） 20-21财年： 2020 年 10月再度携手爱马仕前设计总监高缇耶，推出波司登 X 高缇耶设计师联名系列。 图 7： 波司登持续通过设计师合作及大秀造势 资料来源： 公司公众号、官方旗舰店，浙商证券研究所 以安踏为代表的企业，深度挖掘产品专业性，核心品类功能性 +性价比 +时尚度 并进提升。 安踏在跑步领域打造氮气科技平台和跑步产品矩阵，价位带上探到 1399- 2018 . 0 2 纽约时装周 2018. 06 巴黎时装周 201 9 . 0 2 纽约时装周 201 9 . 0 6 巴黎时装周 20 20 . 0 9 巴黎时装周 2 0 1 8 . 1 0 北京 三 大国际设计师 联名 发布会 2019. 09 米兰时装周 2 0 1 8 . 0 9 纽约时装周 2 0 2 0 . 1 0 上海 波司登 X 高缇耶 发布会 table_page 行业 深度报告 7/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1599元；在篮球领域，公司通过强化氮气科技平台，形成产品矩阵，引入国际顶级设 计资源，将安踏篮球的设计与创新带到全新高度，目标篮球鞋价位带上探到 1500 元 以上；在女子运动领域开发女子专属科技商品，包括最强女子裤装、联动行业顶级供 应商打造的爆品家族，全面提升女子商品科技与颜值。同时，公司通过助力顶级赛事、 整合行业顶级设计 IP，品牌代言人资源进行品牌营销。 图 8： 安踏专业为本，品牌向上 资料来源： 公司公众号、官方旗舰店，浙商证券研究所 以太平鸟为代表的国潮快时尚企业，聚焦 95后，数字化及快反提升产品准确度。 太平鸟 2015年起明确将太平鸟品牌目标客户定位转向 95后、 00后新生代消费群体， 四大主要品牌太平鸟女装、太平鸟男装、乐町、童装 MiniPeace 都开始了产品风格创 新的摸索与尝试。并通过数字化驱动产品设计，快反保证商品效率，公司能够依靠线 上上新的反馈在短时间内发现爆款并 进行追单或者进行新的设计补充，全面提升产品 设计的及时性与准确性。同时，公司不断通过联名合作与大秀丰富品牌内涵，与 SHUSHUTONG、吴建豪等中国独立设计师、明星品牌工作室联名，话题性产品不断， 每年 1-2 次的品牌大秀亦传递日新月异的设计风格进化。 图 9： 太平鸟聚焦 95 后 +数字化及快反提升产品准确度 资料来源： 公司公众号、官方旗舰店，浙商证券研究所 以比音勒芬为代表的服装品牌，在面料端不断探索舒适度与时尚元素的平衡。 比 音勒芬以“生活高尔夫”为品牌风格，目前销售 70%以上由男士服饰贡献，产品需要 兼具舒适性、体面度以及适当的潮流元素融入。公司在设计端具有接近 70 人的国际 化设计团队，现有研发创意顾问 PaulRees（曾担任 Burberry 高尔夫设计总监），意大 利艺术总监 GiuseppePalmiero（在 Gucci 拥有超过十年工作经验）， 2019 年公司推出 的故宫宫廷系列成为延续至今的爆款。面料端公司与全球一线供应商长期合作，包括 日本伊藤忠、日本东丽、意大利康利科尼、美国戈尔等等全球一线纤维及面料公司； 同时与包括北京服装学院在 内的众多机构进行共同研发持续面料创新。 2018 . 03 上海时装周 携手 R I C O L E E 与 3M 推出 C Y B E R P U N K 秋冬系列 20 19 . 03 上海时尚周 携手 R I C O L E E 打造星际生存大秀 20 19 . 01 广州 联名 N A S A 推出虫洞跑鞋 2019 . 05 上海 S n e a k e r C o n 中国大陆首秀 发布漫威联名款 2020 . 07 上海外滩 北京冬奥会 国旗款服装发布会 2021 . 06 北京 东京奥运会 中国体育代表团领奖装备发布 仪式 2019. 09 巴黎时尚周首秀 “ 学院风女装 + 未来机能感男装 ” 2 0 1 8 . 0 2 纽约时装周首秀 “ 新学生主义 ” 主题 2 0 1 9 . 0 5 上海 乐町大秀 “b e a n o t h er ” 主题 2 0 1 9 . 0 2 纽约时装周 “Y o u t h M a d e C h i n a ” 主题 2 0 2 0 . 0 9 宁波 “S U P E R C H I N A ” 主题 table_page 行业 深度报告 8/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 10： 比音勒芬卡位精准，兼具舒适度 +体面度 +时尚流行元素 资料来源： 公司公众号、官方旗舰店，浙商证券研究所 专注男子裤装的九牧王为代表的男装服饰面料端持续创新。 面料端 ， 2019 年公 司推出的小黑裤系列已经凭借创新高弹面料成为小爆品，在此基础上公司 2020 年签 约来自意大利、德国、日本的 5 家知名面料商合作，强强联合面料公司研创出德绒、 零压羊毛、恒温、高弹等高科技面料。 设计端 ，公司 2020 年 9 月召开战略发布会， 初步确立了大力投入计划，包含新产品（ 2022春夏面世，更为年轻化）、新渠道形象 （ 2021年预计投入 3 亿）、巴黎大秀 +广泛广告露出（ 2021年预计投入 3 亿元以上）。 同期公司签约新创意总监 Louis-GabrielNouchi，其曾就职于顶级男装品牌 Zegna(杰尼 亚 )， 21/6/24 九牧王巴黎大秀为其首次展示设计实力，以“海上丝绸之路”为灵感展 示了 42 套裤装，设计风格浪漫、时尚，色彩取自海丝沿途考古的中国青瓷碎片，印 花由中国古代商船演变而来，该系列产品也将在 2022年上市。 图 11： 九牧王 2021 年 6 月首秀巴黎时装周 资料来源： 公司公众号、官方旗舰店，浙商证券研究所 2.2. 零售管理：渠道扁平化、 考核 精细化、 线上线下 一体化 2012年服装行业迎来库存危机，品牌商陆续开展零售改革，主要的方向包括： 1）扁平化 ：五级经销变为一级 /两级经销，兼有直营渠道建设； 20 年开始安踏为 首的品牌进一步强调 DTC 变革 2）精细化： 渠道考核方式从提货增长变为订货准确率、售罄率、零售折扣、库 销比； 3）数字化： 全渠道铺设 ERP系统了解渠道实时零售情况，并尝试客户群体打通 （渠道间 +集团内品牌间）、库存打通（尤其是加盟体系调货系统灵活性提升）； 助力国家队东京奥运会 故宫宫廷系列 - 东方美学 高端高尔夫球服装品牌 故宫宫廷系列 - 鹿王本生图 table_page 行业 深度报告 9/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4）线上线下一体化 &新渠道带来业绩 增量 ： 品牌商普遍在 2012-2014 年正式发 展电商， 2017 年后电商逐渐从纯清库存渠道转型新品发售渠道之一，目前多数品牌 已经将天猫旗舰店 /天猫超品日作为重要的产品展示 /品牌露出渠道； 与此同时抖音直 播为代表的内容电商带来新增量 ，如太平鸟（ 20 年双十一后太平鸟开始全面进入抖 音平台，目前抖音占整体线上 GMV 已达到 20%。）、锦泓集团（ 21Q1 公司抖音收入 1.4 亿占 整体收入 13%；截止 5 月公司公告抖音月均 GMV 保持在 8000 万左右）。同 时， 线上更为精准的数据，让品牌能够依靠数据进一步指导供应链生产体系，提升产 品设计的精准性。 5） 终端零售、仓储、供应链信息流及货品流 打通 ： 保证区域内 /跨区域 /线上线下 调货顺畅 ，进一步提升货品效率 目前，部分品牌已经展现出不逊于国际龙头的零售管理水平。 以大众龙头 ZARA 来看，其在全球的零售门店平均面积 1210 平米，单店店效 4076 万，平效 3.37 万元 / ；而从安踏旗下全直营经营的 FILA 来看，巅峰时期单店店效 960万，平效达到 4.8 万 / 。 表 1： ZARA 零售效率 表 2： FILA 大货零售效率 2012 2020 Inditex 集团收入（亿人民币） 1,359 1,600 Inditex 集团净利润（亿人民币） 201 87 单店运营效率 ZARA 全球单店平均收入（万人民币） 4,254 4,069 门店数量 1,991 2,653 单店平均面积（ ） 1,080 1,210 平效（万元 /平米） 3.94 3.36 大 货月店效（万 /月） 大货平均面积 （ ） 平效（万元 /平米） 2017 50 150 4.0 2018 近 70 180 4.7 2019 80+ 200 4.8 2020 70+ 230 3.7 资料来源： wind，浙商证券研究所 资料来源： wind，浙商证券研究所 2.3. 品牌力：民族品牌与时代背景同频 共振 国货之所以能得到消费者的青睐，不仅得益于其自身的产品力和零售管理能力， 还在于近年来持续高涨的文化自信、多样有效的营销策略，以及终端门店改造带来的 品牌形象提升。 2.3.1. 民族自信持续高涨，为国货发展提供优越环境 18年开始的多部主旋律爆款电影，为国货崛起奠定了文化氛围。 2018 年初，首 部展现新时代祖国复兴强盛的写实记录电影厉害了，我的国上映后取得了广泛传 播和巨大轰动，加之此前的战狼 2和此后的红海行动、我和我的祖国、夺 冠、中国机长、中国医生等一系列爆款电影接连推出，国内消费者的民族自信 与自豪 感被一次次推向高潮。 表 3： 2018 年后打造多部主旋律爆款电影 上映日期 电影 累计票房（亿元） 票房排名（中国） 2017/7/27 战狼 2 56.9 1 2018/3/2 厉害了，我的国 4.8 / 2018/2/16 红海行动 36.5 7 2019/9/30 我和我的祖国 31.7 10 2019/9/30 中国机长 29.1 13 2020/9/25 夺冠 8.4 / table_page 行业 深度报告 10/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：猫眼，浙商证券研究所 以华为事件和新疆棉事件 为代表的多轮国际贸易摩擦成为国货崛起的催化剂。 2018 年 12 月的“孟晚舟事件”以及 2019 年美国对华为的技术制裁等事件，引起国 民的极大愤慨，反向激发国民对国货的支持热情。今年的“新疆棉事件”更是引发一 轮服装国货的消费热潮， 3 月 24 日至 4 月 4 日期间，淘宝上的李宁官方旗舰店的销 售额同比增长超过 200%，安踏体育增速超过 100%，同时李宁、安踏等品牌的“限量 款”球鞋价格直线上升。与之形成鲜明对比的是，今年 4 月份阿迪达斯和耐克等品牌 的天猫旗舰店销售额下滑严重，均较 2020年同期腰斩。 我们认为，“新疆棉事件”不 是一次 只有短期影响的独立事件，而是国货崛起这个长期趋势的加速器。 近年来，此 类贸易摩擦频繁出现，“新疆棉事件”也绝非最后一次，在长期摩擦之下，国内消费 者对国产品牌的偏好将在潜移默化中得到逐步强化和巩固，国产品牌逐步替代海外品 牌的趋势具有较强确定性。 灾情之下民族企业展现的社会责任担当，将消费者对国产品牌的好感度拉满。 在 新冠肺炎疫情中，火神山医院所使用的平板电脑、 5G 终端、显示屏等设备均为华为 捐赠，此外，小米、珀莱雅、飞鹤奶粉等众多民族企业纷纷捐赠口罩等医用物资或设 立专项基金，在抗击疫情中贡献了重要力量。在本次河南洪 灾中，鸿星尔克捐赠 5000 万后引发全民关注，其天猫旗舰店销售额从过去每天几十万的量级增长至近 1100 万 （ 7 月 22 日）和 9000 万（ 7 月 23 日），线上与线下渠道均被抢购一空。 鸿星尔克火 爆事件再一次印证了在国力提升、文化自信之下，中国消费者对国产品牌认可度正在 迅速提升。国潮崛起浪潮下，任何突发事件都可能成为国产品牌的营销爆点。 表 4：部分品牌 4 月份天猫旗舰店销售额增速 图 12： 鸿星尔克驰援河南后直播间火爆 天猫 销售额 同比增速 耐克 -59% 阿迪达斯 -78% 优衣库 -21% 中国李宁 800%+ 安踏 59% 资料来源： 淘数据 ，浙商证券研究所 资料来源： 腾讯网企鹅号“小刘同志说娱乐” ，浙商证券研究所 2.3.2. 品牌营销策略全面升级，国货品牌露出机会 显著增多 国潮走向全球 ，时装 周、大秀推动品牌出 圈。 李宁自 2018 年至今多次 以中国李 宁系列 亮相纽约时装周、巴黎时装周，用运动的视角表达对中国传统文化和现代潮流 时尚的理解，掀起一阵 复古运动热潮 。波司登 亦 从 2018 年 陆续亮相三大国际是正装 周，并通过与爱马仕前设计师、 KENZO 创始人等明星设计师联名发布会不断提升品 牌声量。 大秀之外，双奥为代表的大型活动及赛事 亦成为国货提升曝光度的重要契机。 典 型如本年度 4/10 厦门马拉松中 3 小时以内完赛精英选手 69%穿着国产品牌，国产品 牌份额占比首年超过国际品牌，精英选手中 51%选手穿着特步 160X系列跑鞋，推动 特步出圈；又如 21 年东京奥运会及 22 年北京冬奥会，安踏作为主赞助商 为中国体育 代表团提供领奖鞋服外更为 22 支明星队伍提供训练及比赛装备，曝光度剧增，公司 亦希望以此为契机在一二线城市 推出冠军店展示选手日常生活、训练及比赛装备并将 顶尖科技运用于商业化产品，推动品牌力再上台阶。 table_page 行业 深度报告 11/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 13： 本土龙头在国际大秀、赛事 等大型活动大放异彩 数据来源： 公司公众号 ，浙商证券研究所 特殊事件后顶流明星更青睐国货代言， 有助于打开年轻消费市场。 3/24 事件 后 ， 明星艺人迅速响应，事件第二日超过 50 位明星相继和涉事品牌单方面解约。新疆棉 事件后不久，李宁、安踏先后官宣肖战、王一博两位顶流小生为代言人， 其代言产品 系列迅速售罄同时为品牌带来大量新生代消费者客群，为国货在 95 后、 00 后消费者 市场建立深刻品牌印象打下坚实基础 。 表 6： 国产服饰品牌代言人 品牌 李宁 安踏 体育 波司登 比音勒芬 地素时尚 太平鸟 代言人 肖战 华晨宇 王一博 谷爱凌 杨幂 陈伟霆 杨烁 刘雯 、 周冬雨 宋茜 欧阳娜娜 虞书欣 资料来源：公司官网 ， 浙商证券研究所 表 5： 新疆棉事件后 解约明星 解约品牌 解约明星艺人 H&M 宋茜、黄轩 优衣库 倪妮、王源、井柏然、雷佳音 耐克 王一博、谭松韵 匡威 白敬亭、张艺兴、欧阳娜娜 阿迪达斯 易烊千玺、杨幂、迪丽热巴、邓伦、陈立农、王嘉尔、 Angelababy、宋妍霏、彭于晏、赵露思、张钧甯、彭昱畅、任敏超、陈奕迅、 金 晨 CK 张艺兴、刘雨昕、李振宁 彪马 李现、杨洋、刘昊然、娜扎、许光汉、刘雯 NewBalance 孟美岐、张子枫 Burberry 周冬雨 资料来源： 公开资料， 浙商证券研究所 table_page 行业 深度报告 12/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.4. 成长空间 ：国货崛起是一个具有广阔空间的长期趋势 海外品牌在国内较高的市场占有率恰恰为国货提供了较大的成长空间。 从目前 整体局势来看，海外集团不管在运动服饰还是休闲服领域均保持市占率领先，但近 5 年本土品牌也在苦练内功抢占市场、实现市占率提升。以运动品牌为例， Nike、 Adidas、 Skechers 三大海外集团在多年的市占率提升之后，其 20 年销售额已达 1500 亿量级， 而安踏、李宁、特步三大国内集团的主品牌流水仅有 650亿量级。因此，若海外品牌 在流量下降之后，长期出现 10%20%的流水下降，则其带给中国品牌的流水空间便 在 200-300 亿 /年的量级。在不考虑行业未来仍有望保持高增长的情况下，这样的格局 边际变化为中国品牌带来 30%甚至 50%的流量提升。 表 7：我国鞋服市场前 20 集团市占率（ %） 序 号 鞋服集团 总部 所在地 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 估算 2020 年 集团在华零售额 （亿元） 1 Nike（ Nike、 Converse） 美国 1.4 1.4 1.3 1.4 1.6 1.9 2.1 2.5 2.9 3.4 804 2 Adidas（ Adidas、 Reebok） 德国 1 1.1 1.1 1.1 1.3 1.4 1.8 2.1 2.3 2.3 544 3 安踏体育 （安踏、 FILA 等） 中国 0.7 0.6 0.5 0.7 0.8 0.9 1.1 1.4 1.8 2.1 497 4 迅销集团（ Uniqlo 等） 日本 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.8 0.9 1 1.2 1.3 308 5 森马服饰（森马、巴拉巴拉） 中国 0.8 0.7 0.6 0.7 0.7 0.8 0.8 1 1.2 1.3 308 6 海澜之家 中国 - - - - - - 1.2 1.2 1.2 1.2 284 7 凌致集团（ Only、 Vero Moda） 丹麦 1.5 1.6 1.6 1.6 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.2 284 8 李宁 中国 0.9 0.6 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 0.7 0.8 0.9 213 9 Skechers 日本 0 0 0 0 0.1 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 166 10 Inditex（ ZARA 等） 西班牙 0.4 0.5 0.5 0.5 0.5 0.6 0.7 0.7 0.7 0.7 166 11 波司登 （波司登、雪中飞等） 中国 0.7 0.7 0.6 0.4 0.4 0