1 证券研究报告 作者： 行业评级： 上次评级： 行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 机械设备 强于大市 强于大市 维持 2021年 08月 16日 （ 评级） 分析师 李鲁靖 SAC执业证书编号： S1110519050003 联系人 朱晔 联系人 张钰莹 消费新升级，大排风已起 行业深度研究 核心观点 2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 大排量摩托车行业进入成长期。 近 7年我国 250cc+摩托车销量从 1.9万增至 20.1万， CAGR48% 。占摩托车 表观消费量渗透率从 0.17%提高到 2.70%。 国内大排量摩托车市场空间广阔。 通过自下而上测算与海外对比，行业 5年成长空间 4-5倍。 行业具备“工业品 +消费品”双重属性，核心竞争要素：产品力 +品牌力 +渠道力。 目前国内 250cc+大排 量摩托车 竞争格局： 钱江一家独大（ 26%），春风份额居前（ 8%），国际品牌跑马圈地（ 29%），国内其他 小品牌竞争力持续走弱。未来国内大排量摩托车趋势为短期趋于分散，中长期内资头部有望抢占更多市场 份额。 建议关注： 1） 春风动力（大排量行业 国内最具潜力品牌， 每一款推出的车型都成为行业热销）； 2） 钱江 摩托（大排量摩托目前 国内市占率第一 ，产品矩阵齐全）。 风险提示：海外市场开拓不达预期、市场竞争加剧、新产品拓展不及预期、贸易政策风险、测算具有一定 主观性，仅供参考 1. 大排量摩托车：进入“消费升级 +细分赛 道崛起”阶段 3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1.1. 行业趋势：摩托车真的是“夕阳产业”吗？ 表象：摩托车进入“衰退周期”。 2009年摩托车表观消费量达到峰值，之后整体下滑。 但目前行业每年新 车消费量仍维持在 800万台左右，消费结构发生重要变化。 复盘：中国摩托车行业经历 4个阶段。 交通工具变迁的核心是消费结构升级拉动的新需求，本质上仍为需求 创造供给。 4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图：中国摩托车表观消费量及增速（万辆， %） 图：中国摩托车行业经历 4个阶段（与汽车的对比） 资料来源： wind，中国摩托车商会，天风证券研究所 资料来源： CNKI王亮 中国摩托车行业历史、现状及发展趋势 ， CNKI 我国摩托车生产情况分析 ， wind，新华网，天风证券研究所 1.2. 行业趋势：摩托车真的是“夕阳产业”吗？ 5请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源： wind，中汽协摩托车分会，天风证券研究所 1.2. 行业趋势：摩托车真的是“夕阳产业”吗？ 本质 1： 250cc+排量摩托车基数小。 2020年， 250cc+摩托车销量为 20.1万，摩托车行业销量为 1706.7万， 占比仅为 1.2%。此外， 2020年表观消费量渗透率仅为 2.70%。 本质 2： 250cc+排量摩托车处于加速成长期。 2014-2020年， 250cc+摩托车销量从 1.9万增至 20.1万， CAGR 48%。 6请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源： wind，中汽协摩托车分会，天风证券研究所 资料来源： CEIE， wind，天风证券研究所 图：我国 250cc+摩托车销量及增速（辆， %） 图：我国 250cc+两轮摩托车表观消费量渗透率（ %） 1.3. 大排量逆势上扬：基数虽低，但高景气依旧持续 小排量逐渐向大排量转换。直观看， 2009-2011年 150-250cc摩托车迅猛发力， 2016-2020年 250-400cc 摩托车加速爬坡，未来有望向 400cc以上的更大排量摩托车转换。 从销量数据看， 2010-2020年， 150cc摩托车 CAGR为 -7.3%， 150-250cc摩托车 CAGR为 8.4%， 250- 400cc摩托车 CAGR为 34.5%。 7请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源： wind，中汽协摩托车分会，天风证券研究所 资料来源： wind，中汽协摩托车分会，天风证券研究所 图：我国二轮摩托车逐渐往大排量方向发展 图：我国二轮摩托车销量结构（万辆） 2. 赛道优质：市场发展潜力优质， 5年成长空间 4-5倍 8请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2.1. 大排量摩托车市场空间潜力优质 从 2019年 250cc+摩托车销量占比看， 中国 1.3%，美国 94%，欧洲 52%。 从 2019年每万人 250cc+摩托车销量看， 美国 22.2辆 /万人，欧洲 8.7辆 /万人，日本 5.3辆 /万 人，中国 1.3辆 /万人。 9请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源： IMMA，天风证券研究所 资料来源： wind、联合国统计司， IMMA， eurostat，各政府官网，天风证券研究所 250cc+摩托车国内 销量 人口数量 人均年销量 美国 约 73万辆 约 3.28亿 22.2辆 /万人 日本 约 6.65万辆 约 1.26亿 5.3辆 /万人 欧洲 约 64.45万辆 约 7.4亿 8.7辆 /万人 中国 约 17.7万辆 约 14.00亿 1.3辆 /万人 图：美国 后17铝轮辋 轮胎规格 前:120/70-12后:130/70-12 前:100/80R17M/C，100/80-17M/C后:130/70R17M/C，130/70-17M/C 前:110/70R17，后:140/60R17 前:110/70R17，后:140/60R17 前:110/70R17，后:140/60R17 前:110/70R17M/C54S后:140/60R17M/C63S 前:110/70R17M/C54S后:140/60R17M/C63S 前：120/70ZR17M/CCST；后：160/60ZR17M/CCST 前:120/70ZR17，后:160/60ZR17 前：120/70ZR17M/C，倍耐力；后：160/60ZR17M/C，倍耐力 前:120/70ZR17后:160/60ZR17 前:120/70ZR17M/C后:180/55ZR17M/C 前:120/70ZR17M/C后:180/55ZR17M/C 前：MT60RS110/80R18（倍耐力）；后：MT60RS180/55R17（倍耐力） 前：110/80 ZR19玛吉斯多功能真空胎；后：150/70 ZR17 玛吉斯多功能真空胎 车架 钢管编织车架 钢管焊接 方向把 分离把 一体式变径管 后平叉 冲压钣金一体式 冲压钣金一体式 冲压钣金一体式 铝合金 铝合金 ABS&CBS ABS 标配ABS、标配弯道ABS 车色 星光白,柠檬绿 绿松石蓝，钛金灰 星光白、星光黑 星光白、星光黑 电镀银,星光黑 电镀银,星光黑 星光白、雅典蓝 星光白,概念蓝 星光白、雅典蓝 概念白,星光黑 星光白,星光黑 星光白,星光黑 银河灰、深海蓝 星光黑、深海蓝 仪表 单色液晶仪表 TFT仪表 单色液晶仪表 5“TFT LCD液晶仪表 7TFT车联系统 T-BOX 标配 标配 标配 标配 标配 大灯/尾灯/转向灯 LED LED LED LED LED LEDLEDLED 电池 12v9Ah 12v9Ah 12V10Ah 12V12Ah胶体 钥匙 普通钥匙 普通钥匙 机械钥匙 方向把 战斗低把 战斗低把 一体式变径管 版本 标准版：无ABS，普通仪表；高配版：ABS，TFT仪表 标准版：无ABS，普通仪表；高配版：ABS，TFT仪表 德国大陆ABS 整车 配置状态 发动机 车辆底盘 摩托车产品矩阵 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图：春风动力产品矩阵 5.2. 钱江摩托：受益行业发展，业绩加速兑现 27请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 公司定位： 钱江摩托 1985年成立， 2005 年全资收购 Benelli并开始涉足中大排量摩托业务，目前拥有钱江摩 托、 Benelli、 QJMOTOR 三大摩托车品牌，战略定位高中低端清晰；公司产品覆盖 50cc-1200cc系列摩托车 ，其中 250cc+市占率全国第一。 核心竞争力： 第一， 公司拥有较高的研发优势和技术优势，具备较强的高端机械制造与加工能力。 第二， 打造 休闲娱乐更大排量摩托车： 1）产品 ：公司完善品类布局，不断推出新品。自收购贝纳利后开启中大排量摩托 车业务， 2020 年 5 月，公司顺应国潮推出高端新品牌 QJMOTOR，已快速投放 5 个车系、 7 个车型，排量覆 盖 250-750cc，且多数与贝纳利同平台，新一轮产品大周期开启。 2）品牌 ：钱江收购贝纳利，与哈雷合作生 产 HD350，一定程度上扩展品牌影响力。 3）渠道 ：钱江在全国布局多家线下经销商网点。 第三， 推出高端智 能电动摩托车：钱江旗下知名品牌摩灵电动 MOLINK X获得小米有品好评榜第一。 催化剂： 1）公司作为国内 250cc+排量摩托车龙头，有望受益于中大排量摩托车销量高速增长所带动的销量 结构改善。 2）锂电等非摩托车亏损业务剥离，公司将全面聚焦摩托车主业，利于业绩释放。 3）吉利集团入 主后带来的管理决策水平和质量控制手段使得公司面貌焕然一新。 根据上述行业核心竞争要素与行业发展趋势的分析，在布局和抢占市场份额的过程中， 我们看好：中大排量 摩托车已在市场确立，“热销车型 +品牌建设 +渠道铺开”三管齐下，向更大排量 +更丰富产品布局的企业。 如：春风动力、钱江摩托。 5.2.1. 钱江摩托：产品矩阵 28请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图： QJMOTOR产品矩阵 资料来源：公司官网，天风证券研究所 5.2.1. 钱江摩托：产品矩阵 29请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图： BENELLI产品矩阵 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图： BENELLI产品矩阵 资料来源：公司官网，天风证券研究所 5.2.1. 钱江摩托：产品矩阵 30请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 图：钱江产品矩阵 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图：钱江产品矩阵 资料来源：公司官网，天风证券研究所 风险提示 31请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 海外市场开拓不达预期：公司海外业务占比较高，出口额占业内龙头，若疫情加重可能对营收造成影响。 市场竞争加剧、新产品拓展不及预期：本田、川崎等海外品牌竞争压力下，可能对公司营收造成影响。 贸易政策风险：禁摩、限摩政策存在收紧风险，可能对公司业绩造成影响。 测算具有一定主观性，仅供参考：本报告测算部分为通过既有假设进行推算，仅供参考。 32请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 股票投资评级 自报告日后的 6个月内，相对同期沪深 300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6个月内，相对同期沪深 300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益 -10%-10% 卖出 预期股价相对收益 -10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅 -5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅 -5%以下 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未 经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、 服务标识及标记。 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