2021-2022锂 电行 业电 动工 具 锂 电 池 发展分析报告 投资摘要 估值与投资建议 电动工 具 锂电 池 行业 是更 具消费 属 性的 锂 电细 分行 业 ， 相 比 于动 力 电池 而言 ， 其传 导 材料 成 本上 行的 压力更 为 顺畅 。 当前 电动 工具锂 电市场正迎来需求拐点 ： 1） 传 统 电动 工 具 ： 随 着锂 电 池性 能 提升 、 成本 下 降和 龙 头公 司 推进 ， 电动 工 具无 绳 化率 有 望 从 20年 的 64%上 至 25年的 80-90%， 对应 全 球电 动 工具 锂 电池 市 场预 计 超 500亿元 ， 对应 约 40-50亿颗电 池 需求 ， CAGR约为 15-20%； 2） 家用 清 洁市场 电动 工具 ： 25年锂 电 池潜 在 需求 超 10亿颗 ； 3） 电动 二 轮车 ： 国内 电 动二 轮 车锂 电 替代 铅 酸电 池 ， 25年 有 望带 来 超 30GWh锂电 需 求 ； 国外二轮电动车定为休 闲 健身 兼 顾通 勤 功能 ， 25年有 望 带来 18亿 颗 锂电 需 求 ， 25年 全球 二 轮电 动 车锂 电 池预 计 需求 有 望超 40亿 颗需求 ， 对应 CAGR近 30%。 过去 全球 电 动工 具 锂电 池 长期 由 日韩 主 导 ， 当 前国 内 企业 进 口替 代 加速 ， 势不 可 挡 ： 1） 日韩 企 业重 心 转移 到 动 力 市 场 ， 对 工具 类 锂电 订单已战略性的放弃 ； 2） 海外 电 动工 具 龙头 加 大布 局 中国 本 土化 产 业链 ， 降低 成 本 ； 3） 日韩 电 池厂 售 价高 、 但盈 利 低 ， 相 比于 国 长 期内竞争力不足 ； 4） 国 内 与日 韩 企业 技 术差 距 逐渐 缩 小 ， 逐 渐打 入 电动 工 具龙 头 供应 链 。 我们看好技术和设 备领 先 ， 产 能 快速 扩 张 、 客 户布 局 完善 的 电动 工 具锂 电 领先 企 业 ， 推 荐重 点 关注 ： 蔚蓝 锂 芯 （ 002245） 、 亿纬 锂 能 （ 300014） 、 长虹 能 源 （ 836239） 。 1） 蔚 蓝 锂芯 ： 预计 公 司 21-23年归 母 净利 润 7.3/10.6/15.7亿 元 （ +162/45/48%） ， 给 予公 司 2022 年 28-30倍动 态 PE目标 ， 对应公司 合 理估 值 区间 28.8-30.9元 ， 首次 覆 盖给 予 “ 买 入 ” 评 级 ； 2） 亿 纬锂 能 ： 软 包 和圆 柱 电池 持 续放 量 、 产业链布局完善 、 扩产 加 速 ， 维 持 “ 增 持 ” 评 级 ； 3） 长虹 能 源 ： 碱 电 +锂电 双 核心 业 务驱 动 ， 打 入 全球 一 线品 牌 供应 链 ， 扩 产 加速 。 核心假设与逻辑 第一 ， 传统电动工具无 绳 化 、 家 用清 洁 电动 工 具市 场 拓展 和 二轮 电 动车 锂 电化 替 代 ， 共 同促 进 相关 锂 电行 业 综 合 20-30%增速 ； 第 二 ， 日 韩 企 业 重 点 转移 到 动 力 锂 电 ， 国 产 企 业抓 住 机 会 加 速 认 证 与 扩 产 ， 电 动 工 具 锂 电 国 产 替 代加 速 ； 第 三 ， 当 前电 动 工具 锂电 供不应 求 价格 持 续上 涨 ， 龙头企 业 盈利 增 强叠 加扩 产加速 ， 业绩 增 长确 定性 强 。 与市场差异之处 第一 ， 市场认为电动工 具 市场 行 业增 速 慢 ， 相 应锂 电 池行 业 增速 也 较低 ， 我们 认 为国 产 替代 、 无绳 化 趋势 和 应用 场 景 拓 展 ， 未来 5年电 动工具 锂 电池 市 场复 合增 速有望 保 持较 高 水平 。 第二 ， 市 场认 为 电动 工具 锂电市 场 壁垒 较 低 ， 我们 认为当 前 电动 工 具锂 电向 着高倍 率 和高 容 量发 展 ， 技术壁 垒 显著 增 强 ， 同时 客户认 证和产 能 规模 壁 垒正 在增 强 ， 行 业 格局 有 望持 续优 化 。 股价变化的催化因素 一 ， 锂 电 池价 格 继续 上涨 ； 二 ， 龙 头扩 产 加速 ， 卡 位国产 替 代市 场 ； 三 、 伴 随锂电 高 倍率 、 高容 量趋 势 ， 电 动 工具 锂 电池 单颗 价格和 盈利将 提 升 。 核心假设或逻辑的主要风险 一 、 消 费 端电 动 工具 需求 增速低 于 预期 ； 二 、 市场 竞争加 剧 导致 企 业盈 利能 力不达 预 期 ； 三 、 企 业扩 产及销 售 量不 达 预期 。 2 一 、 电动工具无绳化 电动工具概念及类型 10% 11% 36% 13% 14% 16% 角磨机 锯类 砂光机 电动工具是依靠电力驱动的各种通用建造用具 ， 一般还是依靠工人手持操作 ， 广泛应用于建筑装修 ， 轻工制造等领 域 。 相较纯人力的手工工具 ， 电动工具通过电力大幅提高工具的扭力 、 转速 、 冲击力等 ， 极大提升了工作效率 。 电工工具的种类十分丰富 ， 使用最多的几类为电钻 、 角磨机 、 电扳手 、 电锯和砂光机 ， 从广泛意义上讲 ， 包括除草 机在内的园林工具也是一大类电动工具 。 钻孔机 冲击扳 手 类 其他 图 2： 电 动工 具 主要 品 类销 售 占比 数据 来源 ： KBV Research、 证 券 经济 研 究所 整 理 图 1： 电 动工 具 示例 数据来 源 ： 牧 田 官网 、 证 券 经 济研究 所 整理 电动工具的定位分级 依据性能强弱或主要用途场景 ， 电动工具大体被划分为工业级 、 专业级和消费级三种定位 。 （ 1） 工业级 /专业级 ： 一般都是用于商业化用途 ， 供专业工程师或职业工匠使用 ， 产品性能相对较高 ， 具备大马力 ， 高 稳 定性 ， 高耐用性等特点 ， 其中工业级会比一般专业级性能更高一些 ， 价格也一般偏高 ， 如单个电钻类一般在千元以上 ， 高者甚至 超 5000元 。 （ 2） 消费级 /DIY级 ： 性能相对较低 ， 主要供一般的家庭个人使用 ， 用于简单的家装 、 汽修 、 园艺等用途 ， 一些要求不高 的 工作中也会被讲求性价比的工人使用 ， 如木工 、 家装工人等 ， 价格较低 ， 单个电钻基本都在千元以内 ， 低者甚至在一 两百 元 。 一般电动工具品牌会存在一个主要的产品定位 ， 但也会存在跨越 ， 如不少主打专业级的品牌也会推出少部分高性价比 的 消费级产品 。 资料来 源 ： 创 科 实业 年 报 、 史 丹 利 百得投 资 者报 告 等 、 证 券 经 济 研究所 整 理 5 表 1： 电 动工 具 分级 情 况 分 级标准 主 要应 用 场 景 /群体 相 对特点 典 型品牌 工 业级 Automotive/ Industrial 建 筑 、 汽 车 、 机 械 、 基 础设 施 等 制 造业 领 域 ； 专 业工 程 队 特 点 ： 大 马力 、 高稳 定 、 高 精 度 、 持 久耐用 等 价 格 ： 高 专 业级 Professional/ Tradsman 一 般施 工 、 装 修 、 维 修 、 轻 工 制 造 等领 域 ； 职 业 工匠 和 承包商 性 能 ： 较 高功 率 、 良 好 稳定 性 等 ， 与 工业级 存 在重叠 价 格 ： 中 等 消 费级 Consumer/DIY 家 庭用 户 、 木 工 、 园 艺 爱好 者 等 特 点 ： 实 用 、 轻 便等 价 格 ： 较 低 全球电动工具市场概览 4.7% 4.8% 4.8% 2.8% 4.0% 4.9% 4.9% 4.1% 4.6% 6.1% 5.4% 4.2% 2.0% 2.5% 4.0% 3.5% 3.0% 5.0% 4.5% 5.5% 6.5% 6.0% 150 100 300 250 200 450 400 350 550 500 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 全球电 动 工具 市 场规 模 （ 亿 美 元 ） 增速 30.8% 28.7% 28.6% 11.9% 北美占比 亚太 欧洲 拉美 、 中 东 、 非 洲 63.2% 36.8% 商用占比 民用占比 图 4： 全 球电 动 工具 市 场规模 图 3： 2019全 球 电 动工 具 市 场 分用 途 和地 区 占比 数据 来源 ： China Market Monitor、 证券 经 济研 究 所整理 6 数据 来源 ： China Market Monitor、 证券 经 济研 究 所整理 从市场 规模来看 ， 2020年全球电动工具市场大约在 360亿美元左右 ， 预计 2025年会达到 460亿美元左右 ， 5年 CAGR大致为 5.3%。 从市场 细分来看 ， 以专业级以上电动工具为主的商用用途 占 63.2%， 相对较大 ， 而一般居民用途占比 30.8%， 这样的结构在较长时间里会 维持基本稳定 。 从地区 市场来看 ， 2019年北美 、 亚太和欧洲的市场规模占比大致相同 ， 分别为 30.8%、 28.7%和 28.6， 拉美非洲等其他地区占比 11.9%， 这 样的结构同样将在较长时间内维持相对稳定 ， 其中亚太地区 到 2025年 会略微上升至 31.1%。 国外电动工具起步早先发优势显著 ， 经过多年发展 ， 全球电动工具行业形 成 了较为稳定和集中的竞争格 局 ， 史 丹 利 百 得 、 TTI、 博世 、 牧田等几家头部大型跨国公司占据了一半以上的市场份额 ， 其中史丹利百得 、 创科实业 、 博世和牧田 稳居前四 。 近几年 来 看 ， 行 业 集 中 的 趋 势 仍 较 明 显 ， 前四家公司的市场份额 在 2020年皆较两年前有一定上升 ， 其中创科实业提升 幅度最大 近 2pct.， 目前市占率 12.6%， 牧田也提升了 1pct.左右 ， 而最大龙头史丹利百得也有 0.3pct.的提升 ， 目前市占 率 16.4%。 图 6： 2020年 全 球 工具 与 存 储 市场 头 部公 司 份额 图 5： 2018年 全 球 工具 与 存 储 市场 市 场头 部 公司 份 额 数据 来源 ： 史丹 利 百 得投 资 者报 告 、 证券 经 济研 究 所整理 数据来 源 ： 史 丹 利百 得 投资 者 报 告 、 证 券经 济 研究 所 整理 史丹利 百 得 （ stanleyBlack IFR， 证 券经 济 研究 所 整理 32 图 35： 小 米扫 地 机器人 同时 ， 迎合新一代消费群体的新型智能清洁电器一般也都为锂电池充电产品 ， 如扫地机器人 。 从功能来讲 ， 扫地机器人也属于一类吸尘器 ， 但因其良好的便利性 ， 成为越来越多家庭的清洁电器选择 ， 带来 吸尘器渗透率的提升 ， 特别是像中国这样的新兴市场 ， 因此其销售增速大于一般吸尘器 ， 也就在客观上带来锂 电化的提高 。 目前国 内主流扫地机器人的带电量 在 3200mAh或 5200mAh， 对应 2-4颗相对小容量的圆柱电芯 ， 未来电量有望 持续提升 。 家用清洁电器锂电市场 ： 新兴产品迎合消费者 ， 加速锂电渗透 图 36： 智 能洗 地 机 在 618期间 销量 爆 发 图 37： 莱 克电 器 洗地机 洗地机是一种最近才兴起的新兴家用清洁电 器 ， 其实是从吸尘器上发展起来具有更强差异化功能的产品 。 洗地机 作为新兴品类 ， 要迎合新一代消费者追求极度便利的痛点 ， 无线化也是在开发伊始就成为必然选择 。 由于虽然洗地机价格不低 ， 普遍在 2000-4000元范围内 ， 但仍然受到了热烈追捧 ， 就在今 年 618期间 ， 苏宁平台洗 地机产品 GMV增长 11倍 ， 成为清洁类电器第一大类目 ， 一定程度反映出无线化清洁电器的强大潜力 。 资料 来源 :苏宁 易 购 ， 证 券 经济 研 究所 整 理 资料 来源 :天猫 ， 证 券经 济 研究 所 整理 33 电动二轮车锂电市场 ： 单台电芯数量大 ， 空间广阔 电动二轮车是圆柱电芯可大规模运用的另一重要领域 。 按照新国标 ， 电动车二轮车主要依据最高时速 、 电机功 率 、 整车质量等指标 ， 被分为电动自行车 ， 电动轻便摩托车和电动摩托车 。 实际上按照应用场景 ， 电动自行车 也可分电力主要做辅助作用的电单车 /电助力车和做主要动力的可脚踏电动车 。 相较电动工具和清洁电器 ， 不论哪种类型的电动二轮车 ， 电池包中包含的圆柱锂电电芯数量都是成倍增加 。 34 资料 来源 : 电 动 自行 车 安全 技 术规 范 、 博 力威 招 股书 ， 证 券经 济 研究 所 整理 表 12： 电 动二 轮 车分类 电 动二 轮 车分类 电 动自 行 车 （ 新 国标 分 类 ） 电 动轻 便 摩托车 （ 新国 标 分类 ） 电 动摩 托 车 （ 新国 标 分类 ） 电 单车 （ e-bike） / 电 助力 单 车 可 脚踏 电 动车 电 力作用 辅 助动 力 源 主 要动 力 源 单 一动 力 源 单 一动 力 源 最 高时速 25km/h 50km/h 50km/h 电 机功率 400W 4kW 可大于 4kW 整 车质量 55kg 可大于 55kg 可大于 55kg 电 池电压 48V 无 限制 无 限制 属性 非 机动车 机 动车 机 动车 主 要应 用 场景 短途郊游 、 休 闲 /特 定人群 日 常通勤 通 勤交 通 、 快 递 外卖 远 途交通 电 池包 电 芯数 20-40 78-104（ 圆柱电 芯包 ） 136（ 圆柱电 芯包 ） 170-280（ 圆柱 电 芯 包 ） 示例 国内电动二轮车锂电市场 ： 替代铅酸为主 ， 圆柱电芯为有力竞争方案 中国电动自行车 （ 二轮车 ） 保有量 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 -8.00% -1.40% -3.59% 4.09% -10% -5% 0% 5% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2014 2015 中国电动自行车 （ 二轮车 ） 产量 增速 20% 15.59% 15% 10% 5.79% 3,500 4,000 4,500 2016 2017 2018 2019 锂电类 电 动自 行 车 （ 二 轮车 ） 占比 资料来 源 ： 中 国 自行 车 协会 ， 证券经 济 研究 所 整理 35 资料来 源 ： 中 国 自行 车 协会 ， 证券经 济 研究 所 整理 2020 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2016 2017 2018 2019 2020 图 39： 中国 电 动自 行 车 （ 二 轮车 ） 保有量 图 38： 中国 电 动自 行 车 （ 二 轮车 ） 产量 及 锂电 类 占比 国内市场方面 ， 对铅酸电池的替代是锂电池在电动二轮车当前 面临的 较大机遇 ， 预计带 来 30GWh以 上的市场 。 实际上电动二轮车在国内已经相当普便 ， 当前保有量达 到 3亿 台 ， 每年的产量也在 3000万台以上 。 但过去电动二轮车基本 使用性能较低 、 存在污染但价格便宜的铅酸电池 ， 随锂电成本 的下降 ， 同时新国标对电动二轮车定义的规范化 ， 不少被定义 为轻型电摩需提前淘汰 ， 大规模的替代已逐步展开 。 目前来看 ， 锂电类产量的占比近年呈加速提升趋势 ， 但仍只有 20%多的 水平 ， 圆柱电芯作为一种较成熟的技术方案 ， 市场空 间较大 。 国外电动二轮车锂电市场 ： 电单车迅速发展 ， 带来可观增量 21.77% 19.27% 6.21% 25.58% 19.75% 22.21% 25.22% 33.17% 22.30% 0% 5% 0 100 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 增速 32.35% 20.00% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 200 300 400 500 600 欧洲电 单车销量 (万辆 ） -1.54% 15.42% 14.23% 8.02% 4.88% 5.66% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2014 2015 2016 2017 2018 2019 资料来 源 ： 日 本 自行 车 协会 ， 证券经 济 研究 所 整理 36 2020 日本电动助力自行车销量 （ 万辆 ） 增速 图 40： 欧洲 电 单车 销 量 图 41： 日本 电 助力 自 行车 销 量 资料来 源 ： 欧 洲 自行 车 协会 ， 证券经 济 研究 所 整理 国外市场的电动二轮车需求与国内差异较大 ， 也带来产品结构的不同 。 相较国内主要的日常通勤 、 物流配送等需求 ， 国外消费者 ， 特别是欧美地区 ， 使用电动二轮车更多是以较长距离的郊游踏青 、 走邻访友等休闲娱乐为目的 ， 因 此主要产品为电力为辅助动力的电单车 。 在日本等老龄化严重的国家 ， 辅助动力自行车也是一种针对老人的设计 。 目前来看 ， 电单车在欧美地区的流行度持续上升 ， 2020年在欧洲地区的年销量预计达到 540万 ， 并且仍将保持每年约 20%的速度增长 ， 到 2025年可能带来 1000万辆的年新增需求 ， 在美国地区近两年出现需求爆发趋势 ， 同样有望在 2025达 到 1000万辆的新增需求 ， 加上更新替换需求 ， 总体有望达 到 3000万辆 。 若按单台车电池包 30-60颗计算 ， 2025年将带 来 9-18亿颗的电芯需求 。 四 、 主要锂电企业及对比 37 38 电动工具锂电池领域企业 资料 来源 :： 各 公 司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 表 13： 国 内外 主 要电 动 工具 锂 电池 企 业 企业 国外 三星 SDI 主 要有 二 次锂 电 池及 电 子材 料 两大 主 业务 板 块 ， 其 中二 次 锂电 池 业务 包 括小 型 消费 类 电池 、 汽车 电 池和 储 能电 池 三 大板 块 ， 作 为 全球 锂 离子 电 池行 业 中的 龙 头企 业 之一 ， 其锂 电 业务 在 各个 领 域都 具 有较 高 的市 场 份额 ， 具 备较 强 的市 场 竞争 力 。 LG 在锂离子电 池领 域 ， LG于 1999年 完 成开 发 并批 量 生产 韩 国首 个 锂离 子 电池 ， 经过 多 年研 究 和发 展 ， LG已成为动力 电 池领 域 的行 业 龙头 ， 其产 品 应用 于 众多 世 界知 名 的汽 车 品牌 松下 松下自 2014年 以来 成 为全 球 最著 名 的新 能 源汽 车 公司 特 斯拉 唯 一的 电 池供 应 商 ， 依 托自 身 强大 的 研发 实 力 ， 目 前 已 成为 锂 离子 电 池领 域 中的 行 业领 先 者 。 企业 国内 天 鹏电源 2016年被澳洋 顺 昌 收 购 成 为 其 子 公 司 。 天 鹏 电 源 主 要 产 品 为 圆 柱 型 三 元 锂 电 芯 ， 目 前 年 产 能 规 划 为 8GWh。 根据 母公司蔚蓝 锂芯 年 报显 示 ， 2020年 度 ， 公 司锂 电 池业 务 实现 营 业收 入 14.47亿 元 。 亿 纬锂能 公 司主 营 业务 为 消费 电 池 （ 包 括锂 原 电池 、 小型 锂 离子 电 池 ） 和 动力 电 池 （ 包 括新 能 源汽 车 电池 及 其电 池 系统 、 储能电池 ） 的研 发 、 生 产 和销 售 。 根 据 其披 露 年报 显 示 ， 2020年度 公 司实 现 营业 收 入 81.62亿 元 ， 总 资产 为 257.00 亿元 。 2021Q1实现 营 业收 入 为 29.58亿 元 ， 总资产为 290.61亿元 。 长 虹能源 公 司属 于 电池 行 业中 的 一次 圆 柱形 碱 性锌 锰 电池 和 圆柱 形 高倍 率 锂电 池 行业 ， 是碱 锰 电池 和 锂电 池 设计 、 开发 、 生 产 、 营 销的 服 务提 供 商 。 2020年实 现 营业 收 入 19.52亿 元 ， 总 资产 为 22.48亿元 。 2021Q1实 现营 业 收 入 6.48亿 元 ， 总资产为 27.25亿元 。 鹏 辉能源 公 司主 营 业务 为 锂离 子 电池 、 一次 电 池 （ 铁 锂电 池 、 锰 锂 电池 等 ）、 镍 氢电 池 的研 发 、 生 产 、 和 销 售 ， 下 游主 要 应用领域为 消费 数 码 、 新 能源 汽 车 、 轻 型动 力 以及 储 能等 领 域 。 根 据披 露 年报 显 示 ， 2020年公 司 实现 营 业收 入 36.42亿元 ， 总 资产 为 69.59亿 元 。 2021Q1公司 实 现营 业 收入 10.62亿元 ， 总资 产 为 71.46亿 元 。 海 四达 公 司主 要 产品 为 镉镍 、 氢镍 、 锂离 子 等小 型 二次 电 池 ， 以 及电 池 极板 、 电源 管 理系 统 等 ， 广 泛运 用 于新 能 源储 能 、 轨 道交 通 、 航 空 、 军 工 、 消 防 等领 域 。 39 图 42： 蔚 蓝锂 芯 公司 发 展历程 蔚蓝锂芯 （ 002245） -发展历程 资料 来源 :： 蔚 蓝 锂芯 公 司官 网 &公司 公 告 ， 证 券 经济 研 究所 整 理 澳洋顺 昌成立 于 2002年 ， 以金属配送业务起家 。 2003年江苏澳洋建成投产 。 2011 年江苏澳洋顺昌 光电技术有限公司成立 ， 公司进军 LED 领域 ， 开 始双主业经营模式 。 2016 年 公司收购天鹏电源 ， 抓住机遇进入锂电池制造领域 。 自此公司形成了金 属物流 、 LED及锂电池三大业务的总体业务格局 。 2020年公司更名为蔚蓝锂芯 ， 锂电业务成为公司未 来重点业务 ， 主要生产电动工具用锂电池 。 天鹏电源 2006年成立于张家港 ， 2013年进入国际 一线工具品牌 ， 15年已经做到国内工具锂电第一 ， 16-19年开始并入上市公司 ， 当前锂电池产能已经 达到 4亿颗 ， 已经公布的规划产能有望超 13亿颗 。 图 43： 天 鹏电 源 公司 发 展历程 资料 来源 :： 公 司 官网 ， 公司 公 告 ， 证 券 经济 研 究所 整 理 40 图 44： 蔚 蓝 锂 芯 公 司 营 收 和 增 速 蔚蓝锂芯 （ 002245） -财务状况 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 图 45： 蔚 蓝锂 芯 归母 净 利润 和 增速 图 46： 蔚 蓝锂 芯 分业 务 毛利率 图 47： 蔚 蓝锂 分 业务 收 入结 构 （ 亿 元 ） 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 0 10 20 30 40 50 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 营收 （ 亿 元 ） YOY -10% 0% 20% 20 10% 30% 40% 金属物 流 产品 2015 2016 2017 2018 2019 2020 锂电池 LED 0 10 30 40 2015 2016 2017 2018 2019 2020 金属物 流 产品 锂电池 LED 锂离子 电池带动公司业绩高速发展 。 2018年之前公司营业收入稳定增长 ， 2019年营收下降主要受 LED芯片行业影响 。 2020年 公司 LED 业务盈利情况有所好转 ， 锂电业务景气提升 ， 营业收入整体回升 ， 随着锂电池市场需求蓬勃增长 ， 锂电池业务占比逐年增加 ， 锂电池已经成为公司盈利主要来源 。 公司 2020年实现营收 42.34亿 （ +26.13%）， 归母 净利润 2.78亿 （ +136.33%）， 21年 Q1实现营收 14.63亿 （ +113.27%）， 归母净利润 1.60亿 （ +1508.52%）。 公司 预告 2021年上半年实现归母净利润 3.2-3.5亿元 ， 同比增 346%-388%。 锂电池业务整体处于满产满销状态 ， 相比上 年 同期业绩增长幅度很大 ， LED业务扭亏为盈并实现 5千万元盈利 。 预 计 21年锂电池业务有望贡献公司 70%以上业绩 。 90% 70% 50% 30% 10% -10% -30% -50% -70% 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 归母净 利 润 （ 亿 元 ） YOY 41 表 14： 全 球动 力 工具 锂 电池 企 业对 应 客户 蔚蓝锂芯 （ 002245） -竞争优势 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 技术优 势 ： 公司多年 来 专注于三元圆柱动力锂电池的生产 ， 积极布局三元高镍和硅碳体系研发 ， 在电动工具领域的 技术及市场沉淀丰富 ， 处于国内里能先地位 。 1） 大 倍率产品领先 ： 公司在大倍率动力锂电池上 ， 具有领先的研发 和制造能 力 。 2019年公司在 30A高倍率电池上取得重大进展 ， 实现批量稳定供货 ， 打 破 30A高倍率电池被日韩几大 电芯厂家垄断的局面 ， 公司正在向 45A大容量产品发展 。 2） NCA体系领先 ： 2020年天鹏电源形成 NCM与 NCA兼 具的锂电池路线体系 ， 尤其是 NCA体系的电池研发及制造在国内锂电池领域独树一帜 。 3） 公司已拥 21700+NCA正 极 +硅碳 负 极 技 术 体系 ， 处于国内领先地位 ， 和日韩公司处于同一技术世 代 ， 主要竞争对手是韩系企业 。 客户优 势 ： 公司凭借高性能的锂电池 ， 逐步获得国际一线电动工具客户的认可 ， 目前国内唯一全部进入全 球 TOP5 电动工具公司供应链的小型动力电池主要供应商 ， 同时也是国内高端工具类锂电池主要供应商 。 锂 电池 供 应商 国 际电 动 工具 客 户 国 内电 动 工具 客 户 三星 SDI TTI、 百 得 、 博 世 、 牧 田 、 日 立 、 喜 利得 宝 时得 Murata TT i、 牧田 、 喜利得 松下 牧 田 、 日 立 天 鹏电源 博 世 、 TTI、 百 得 、 麦 太保 、 伊莱 克 斯 、 德 国安海 大 艺 、 东 成 、 泉 峰 、 宝 时得 、 科沃 斯 、 德 国 安海 、 格 力博 亿 纬锂能 TTI、 麦 太保 、 伊莱 克 斯 大 艺 、 东 成 、 泉 峰 、 格 力博 海 四达 史丹利百得 ， TTI， 获 得博 世 的产 品 技术 认 证 宝 时得 、 泉峰 、 东成 、 科沃 斯 、 美 的 、 小 米 。 长 虹三杰 德国 LIDL， 德国 凯驰 力神 百得 、 宝时 德 、 BDK 图 49： 蔚 蓝锂 芯 期间 费 用率 蔚蓝锂芯 （ 002245） -竞争优势 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 成本管 控优势 ： 公司以精益运营管理为导向 ， 不断降低生产损耗 ， 持续提升制造和管理效率 。 公司锂电池单位成本逐 年降低 ， 2018年每颗 5.85元降到 2020年每颗 4.69元 ， 主要受益于原材料成本下降 。 2021年以来伴随着电动工具电池 供不应求 ， 锂电池价格持续上涨 ， 当前国内龙头动力工具锂电池毛利率已经接 近 30%， 盈利能力持续增强 。 同时公司制造费用也呈下降趋势 ， 公司成本控制能力提升 。 公司期间费用率呈显著下降趋势 ， 经营管理水平进一步提 升 。 近几年 ， 公司销售和管理费用基本保持稳定 ， 财务费用率大幅下降 。 0% 2% 4 6% 3 4% 2 8% 10% 12% 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 期间费 用 率 研发费率 销售费率 财务费率 管理费率 0 1 5 6 7 2016 2017 2018 2019 2020 单位 直接 人 工 (元 /颗 ) 单位 成本 （ 元 /颗 ） 单位 直接 材 料 （ 元 /颗 ） 单位 制造 费 用 （ 元 /颗 ） 42 图 48： 蔚 蓝锂 芯 锂电 池 单位 成 本 资料来源 :： 公司官网 ， 公司公 告 ， 证券 经 济研 究 所整理 43 蔚蓝锂芯 （ 002245） -竞争优势 资料来源 :： 公司官网 、 公司公 告 、 证券 经 济研 究 所整 理 自动化 生产线 +数字化管理 ： 公司拥有高度自动化的生产线 ， 配备自动分 析 /监视设备 ， 实时监控所有关键参数 ， 同时 执行 SPC / CPK分析和报警 。 此外 ， 全工序集 成 MES和 ERP系统 ， 支持信息追溯 ， 为品质管理提供准确的基础数据 。 设备领先 ： 最早引进 日 韩领先的设备 ， 采用严苛的温湿度和粉尘控制 ， 全制程在线检测追溯生产信息至单个电芯 ， 以 确保产品的可靠性 、 一致性和安全性 。 公司张家港二厂一期和二期装配线都 是 200PPM的 ， 对应一天产线年产能 8000 万颗 ， 日产量 约 22-24万颗 ， 未来淮安工厂项目的第三工厂计划使用 300PPM的产线 ， 国产化设备处于国际领先水平 。 表 15： 蔚 蓝锂 芯 公司 锂 电设 备 国际 领 先 序号 工序 设备 单 线效率 制 造国家 技 术领 先 特点 1 浆 料制备 全 自动 上 料设备 800PPM 中国 全 自动 垂 直投 料 、 精 准 计量 制 浆设备 800PPM 日本 大 批量 均 匀分散 2 涂布 涂 布机 800PPM 韩国 最 宽涂 布 、 双 层 涂布 、 自动 换 卷 、 纳 米蒸 汽 温控 精 确加热 3 碾压 碾 压机 800PPM 韩国 二 次碾 压 、 热 压 设计 4 分切 分 切机 800PPM 韩国 无振动精确 分 切 CCD自动在 线检 测 及贴标 5 制 片卷绕 制 片卷 绕 一体机 30PPM 日本 国际领 先 30PPM快速 稳 定 卷绕机 6 装配 入壳 -封 口 （ 连 线 ） 200PPM 韩国 200PPM国际领先 、 全 程全 工 序机 器 人在 线 全检 7 清 洗包装 清 洗机 、 涂油 、 热 缩 、 自 动 装盘 200PPM 韩国 8 化 成分选 充 放电 电 源 200PPM 韩国 全 自动 立 体货 架 物流 系 统 、 高 精度 测 量分 选 、 全 过 程数 据 库管理 物 流 、 仓 储系统 200PPM 日本 筛 选系统 120PPM 日本 数 据 库 系 统 200PPM 日本 44 蔚蓝锂芯 （ 002245） -产能规划 资料来源 :： 公司公告 ， 证 券 经济 研 究所 整 理 锂电池国产替代进程明显加速 ， 国内锂电池头部制造企业产能持续紧张 。 为解决锂电池产 能 瓶颈 ， 公司积极响应市场 需求 ， 扩大锂电池产能规模 ， 进一步巩固公司在动力工具锂电池领域的细分行业龙头地位 ； 同时 ， 在新建产能支撑下 ， 公司将突破现有动力工具领域 ， 积极面向新应用行业研发与市场拓展 ， 向更大的市场领域迈进 ， 逐步实现公司从动 力工具 细分行业 高效动力应用领域 高性能圆柱动力电池行业领先企业的战略突 破 ， 支撑未来公司锂电池业务的持 续快速发展 。 当前公司年产 能 4亿颗 ， 公司张家港二期项目今年下半年逐渐投产 ， 公司产能将增加 至 7亿颗 /年 。 此外 ， 公司还投资 23.5亿建设淮安项目 ， 建成后 ， 结合现有及在建产能 ， 公司锂电池年总体产能将超 过 13亿颗 ， 大幅提高产品供应能力 ， 公司将具有从动力工具领域向其他应新能源用领域拓展的产能保障 。 表 16： 蔚 蓝 锂 芯 锂 电 池 扩 产 项 目 年 产 能 /亿颗 状况 投 资 （ 亿 元 ） 预 计收 入 （ 亿 元 ） 预 计利 润 （ 亿 元 ） 张 家港 一 厂 1 在产 / / / 张 家港 二 厂一期 3 在产 / / / 张 家港 二 厂二期 3 2021Q4 12.56 17.03 2.42 淮 安项 目 一期 6 2022Q4 23.5 34 5 45 锂电池 ： 根据电动工 具 无绳化趋势 、 国 产替代趋势和公司扩产节奏 ， 我们预计 公司 21/22/23年锂电池销量分别为 4/7/12 亿颗 。 21年电动工具锂电池供不应求 ， 电池涨价 ， 公司盈利显著提升 ， 22/23年 伴随规模优势公司成本有望下降 ， 预计 21-23年毛利率分别为 27%/26%/25%。 金属物流 ： 主 要 是 钢 板 和 铝 材 的 剪 切 加 工和配送 ， 基于公司供应链管理和产业 结构调整 ， 我们预计公司该板块 21-23年 营收增速为 15%， 毛利率稳定在 16%。 LED： 公司通过产品结构和客户结构调 整 ， 21年开始重新盈利 ， 伴随传统照明 和 Mini-LED市场回暖 ， 我们预计公司 21- 23年营收增速 10%， 毛利率 为 15%。 数据来 源 ： 公 司 公告 、 证 券 经 济研究 所 预测 蔚蓝锂芯 （ 002245） -业绩假设 表 17： 公司 主 营 产 品 销 售 数 据 和 假设 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 锂电池业务 营收 （ 百万元 ） 679 991 964 1447 2640 4550 7680 YOY 46.0% -2.7% 50.0% 82.5% 72.3% 68.8% 产能 （ 亿颗 ） 1.00 1.50 1.50 4.00 4.00 7.00 13.00 总销量 （ 亿颗 ） 0.91 1.28 1.45 2.36 4.0 7.0 12.0 销量增 速 （ %） 40.8% 13.3% 62.7% 69.6% 75.0% 71.4% 售价 （ 元 /颗 ） 7.46 7.74 6.65 6.13 6.60 6.50 6.40 成本 （ 元 /颗 ） 4.80 5.85 5.23 4.69 15.30 14.50 13.00 毛利 （ 元 /颗 ） 2.7 1.9 1.4 1.4 1.8 1.7 1.6 净利润 （ 元 /颗 ） 0.32 1.56 1.16 0.82 1.25 1.24 1.15 总成本 （ 百万元 ） 437 749 758 1106 1927 3367 5760 毛利率 （ %） 35.7% 24.4% 21.4% 23.6% 27.0% 26.0% 25.0% 金属物流板块 营收 （ 百万元 ） 1913 1985 1717 1928 2217 2549 2932 YOY 3.8% -13.5% 12.3% 15.0% 15.0% 15.0% 总成本 （ 百万元 ） 1610 1665 1447 1623 1862 2141 2463 毛利率 15.8% 16.1% 15.7% 15.8% 16.0% 16.0% 16.0% LED板块 营收 （ 百万元 ） 997 1279 799 859 945 1040 11