2021年非银金融行业中期投资 分析报告 内容摘要一 ： 回 顾 2 0 2 1 年 上 半 年 港 股 与 A股 市 场 ： 股 基 成 交 量 上 扬 、 IPO保 持 高 增 长 ， 行 业 景 气 度 上 行 ， 中报 券 商 业 绩 预 计 各 业 务 线 均 有 较 大 增 长 ， 净 利 润 快 速 正 增 ， 收 入 结 构 优 化资 本 市 场 改 革 、 金 融 市 场 对 外 开 放 、 基 金 投 顾 试 点 等 持 续 深 化 ， 推 动 行 业 竞 争 格 局 变 化 和 长 期 ROE中 枢 提 升 。二 ： 2 0 2 1 年 下 半 年 港 股 证 券 行 业 投 资 策 略券 商 板 块 个 股 配 置 关 注 两 大 主 线 : 1 ） 持 续 看 好 龙 头 券 商 投 资 价 值 ， 综 合 实 力 突 出 及 合 规 风 控 体 系健 全 的 H股 中 信 证 券 (6 0 3 0 .HK) ； 2 ） 建 议 关 注 股 基 交 易 量 稳 居 行 业 第 一 、 财 富 管 理 进 展 较 快 的 华泰 证 券 (6 8 8 6 .HK)； 及 业 务 稳 定 性 高 ， 金 融 产 品 、 投 行 业 务 反 弹 强 劲 、 股 息 率 吸 引 的 中 资 券 商 子 公司 国 泰 君 安 国 际 (1 7 8 8 .HK)。 三 ： 2 0 2 1 年 上 半 年 保 险 行 业 表 现 回 顾 和 下 半 年 投 资 策 略寿 险 负 债 端 中 短 期 承 压 明 显 ， 因 新 旧 重 疾 险 产 品 换 挡 及 代 理 人 渠 道 转 型 进 入 瓶 颈 期 ， 险 企 的 新 单和 NBV 增 长 受 阻 ， Q2 业 绩 增 长 面 临 较 大 压 力 ， 重 点 关 注 险 企 代 理 人 队 伍 的 改 革 绩 效 提 升 与 差 异化 产 品 策 略 的 推 行 ， 行 业 估 值 已 出 历 史 低 位 。保 险 板 块 个 股 配 置 建 议 关 注 ： 中 国 太 保 (2 6 0 1 .HK)、 中 国 平 安 (2 3 1 8 .HK)和 新 华 保 险 (1 3 3 6 .HK)风 险 提 示 ： 资 本 市 场 改 革 较 预 期 滞 后 ； 金 融 市 场 信 用 风 险 ； 二 级 市 场 大 幅 调 整 风 险 监 管 环 境 稳 中 有 严 ， 扶 优 限 劣 趋 势 明 显监 管 环 境 ： 证 券 行 业 深 化 改 革 不 断 推 进 ， 长 期 头 部 集 中 趋 势 正 在 进 行 中 自 2019年 底 ， 监 管 层 明 确 表 示 做 强 做 优 做 大 打 造 航 母 级 头 部 券 商 ， 并 提 出 六 项 打 造 航 母 级 证 券 公 司 的 政 策 措 施 。 头 部 公 司 推 进战 略 部 署 ， 行 业 集 中 度 进 一 步 提 高 。5月 22日 ， 证 监 会 主 席 易 会 满 在 中 国 证 券 业 协 会 第 七 次 会 员 大 会 上 定 调 证 券 行 业 高 质 量 发 展 方 向 ， 就 证 券 业 高 质 量 发 展 提 出 建议 ， 强 调 行 业 的 高 质 量 发 展 更 重 要 的 是 紧 紧 围 绕 主 责 主 业 ， 在 做 专 做 优 做 精 做 强 上 更 加 努 力 。5月 28日 ， 证 监 会 公 布 首 批 证 券 公 司 “白 名 单 ”， 继 续 强 化 行 业 差 异 化 发 展 ， 有 助 于 夯 实 券 商 内 控 合 规 主 体 责 任 ， 倒 逼 行 业 高 质量 发 展 。近 日 证 监 会 公 布 21年 证 券 公 司 分 类 结 果 ， A/B/C 类 券 商 的 数 量 占 比 约 为 5： 4： 1， 与 去 年 一 致 ， 分 类 结 果 继 续 彰 显 “专 业 化 、 差异 化 发 展 ”、 “强 化 合 规 、 审 慎 经 营 ”的 监 管 导 向 ， 高 评 级 券 商 将 更 具 竞 争 优 势 。 图 表 ： 证 券 行 业 资 产 规 模 稳 步 提 升 图 表 ： 杠 杆 倍 数 ROE提 升 证 券 行 业 整 体 向 好 ， 净 资 产 收 益 率 回 升 至 近 三 年 新 高 ， 投 资 收益 仍 是 利 润 贡 献 鼎 者证 券 行 业 处 于 快 速 发 展 期 ， 股 权 融 资 、 财 富 管 理 和 各 项 业 务 发 展 空 间 广 阔 ， 市 场 交 易 和 融 资 量 大 幅 增 长 。1） 财 富 管 理 业 务 大 发 展我 们 预 计 上 市 券 商 21年 H1经 纪 业 务 收 入 同 比 +5.7%至 553 亿 元 ， 资 管 业 务 收 入 同 比 +27.8%至 182.6 亿 元 。 1-5 月 ， 市 场新 成 立 偏 股 基 金 达 到 1.12 万 亿 份 ， 4 月 末 股 票 及 混 合 公 募 基 金 规 模 7.36 万 亿 元 ， 较 年 初 +15%。 东 方 证 券 (600958 CH)、广 发 证 券 (000776 CH)、 兴 业 证 券 (601377 CH) 等 大 资 管 业 务 利 润 贡 献 占 比 相 对 较 高 。 2） 投 资 银 行 业 务 保 持 高 增 长预 计 21H1 投 行 业 务 收 入 同 比 +11%至 281亿 元 。 年 初 至 今 ， IPO 保 持 常 态 化 发 行 ， 1-5 月 累 计 IPO募 集 资 金 规 模 1548亿元 ， 同 比 +37%。 中 信 证 券 (600030 CH)、 海 通 证 券 (600837 CH)、 华 泰 证 券 (601688 CH) IPO 承 销 规 模 排 名 靠 前 。3） 做 市 、 场 外 衍 生 品 等 正 在 推 动 杠 杆 率 的 持 续 增 长预 计 21H1 投 资 收 入 同 比 +13%至 792 亿 元 。 场 外 衍 生 品 方 面 ， 2021 年 4 月 场 外 衍 生 品 存 续 交 易 规 模 1.43 万 亿 元 ， 同 比增 加 95%， 其 中 ， 场 外 期 权 7841亿 元 ， 收 益 互 换 6458 亿 元 。 我 们 预 计 中 金 公 司 (601995 CH)、 华 泰 证 券 等 头 部 机 构 产品 创 设 带 来 的 投 资 收 入 有 望 保 持 高 增 长 。 4） 两 融 余 额 略 创 新 高 ， 信 用 减 值 预 计 将 继 续 下 降预 计 21H1 利 息 净 收 同 比 +26%至 346 亿 元 。 融 资 融 券 方 面 ， 截 至 6 月 10 日 ， 两 融 余 额 为 1.74万 亿 元 ， 融 券 余 额 1500 亿 元 ， 两 融 日 均 余 额 1.41 亿 元 。 21Q1 上 市 券 商 信 用 减 值 损 失 14 亿 元 ， 我 们 预 计 21Q2 计 提 减 值 规 模 将 同 比 去 年 继 续下 降 。 5 .5 3 1 .8 2 6 2 .8 1 7 .9 2 3 .4 65 .7 0 % 2 7 .8 0 % 1 1 % 1 3 % 2 6 %02468经纪业务资管业务投行业务投资利息2 0 2 1 年 上 半 年 券 商 各 项 业 务 预 计 收入预计收入(百亿)同比增长率图 表 ： 2 0 2 0 及 2 0 2 1 年 一 季 度 上 市 券 商 分 业 务 收 入 占 比 对 比 2 0 2 1 年 上 半 年 券 商 业 绩 表 现 亮 眼2021年 市 场 整 体 向 好 ， 各 主 要 指 标 包 括 交 易 量 、 股 债 承 销 额 、 自 营 业 务 、 两 融 业 务 等 均 有 改 善 ， 净 资 产 收 益 率回 升 至 近 年 三 年 新 高 ， 预 计 21年 年 化 净 资 产 收 益 率 7.8%左 右 。 行 业 杠 杆 从 18年 的 2.82倍 提 升 至 2021年 一 季 度 末的 3.2倍 左 右 。受 益 于 市 场 交 投 活 跃 及 IPO等 持 续 增 长 ， 券 商 业 绩 整 体 获 得 大 幅 增 长 。 截 止 7月 16日 ， 26家 券 商 公 布 今 年 上 半 年业 绩 ， 22家 实 现 正 增 长 ， 其 中 ， 海 通 证 券 归 母 净 利 达 81.04亿 元 ， 同 比 增 速 达 47.8%， 中 原 证 券 预 计 上 半 年 净 利润 规 模 将 达 2.11亿 元 -2.51亿 元 ， 净 利 规 模 是 去 年 全 年 净 利 的 2倍 有 余 。 图 表 ： 券 商 2 0 2 1 年 上 半 年 业 绩 排 名 （ 按 营 业 收 入 ） 图 表 ： 预 计 行 业 2 0 2 1 年 二 季 度 各 业 务 条 线 收 入 增 速排名证券公司营业收入 （亿元）净利润（亿元） 1中信证券181.74 85.26 2国泰君安130.53 57.38 3华泰证券101.01 47.24 4招商证券100.83 44.16 5广发证券97.54 41.32 6海通证券95.12 46.55 7中信建投86.41 38.98 8国信证券83.61 39.30 9申万宏源79.14 38.10 10银河证券77.26 36.58 数据来源：统计口径与上市公司可能存在差异） 2 0 2 1 年 上 半 年 A股 港 股 IPO保 持 高 增 长 ， 募 资 总 额 创 同 期 历 史 新高 2 0 2 1 年 上 半 年 ， 共 有 2 4 8 家 企 业 在 A股 上 市 ， 超 过 去 年 同 期 1 1 9 家 的 两 倍 ， 累 计 融 资 额 为 2 1 0 9 亿 元 ， 较 去 年 上半 年 增 加 5 1 %， 从 募 集 资 金 的 行 业 分 布 来 看 ， 电 力 行 业 、 医 疗 器 械 、 专 用 设 备 为 前 三 ， 保 荐 机 构 前 三 名 为 中信 证 券 、 海 通 证 券 及 华 泰 联 合 证 券 。 共 4 6 家 公 司 （ 去 年 同 期 5 9 家 ） 在 香 港 联 交 所 上 市 ， 共 募 集 资 金 2 1 3 2 亿 港 元 ， 募 资 额 较 去 年 同 期 增 加 超 过1 3 0 %， 按 募 资 金 额 计 的 三 大 行 业 为 信 息 技 术 媒 体 及 电 信 业 、 医 疗 保 健 及 生 命 科 学 、 运 输 物 流 。 中 资 券 商 保 荐机 构 前 四 为 中 金 公 司 、 中 信 里 昂 、 华 兴 证 券 、 海 通 国 际 。 此 外 4 家 中 概 股 第 二 上 市 共 募 资 6 3 1 亿 港 元 ， 占 市 场集 资 总 额 3 0 %。 来源：上交所、深交所、香港联交所网站 图表. 香港市场 IPO 融资规模及数量 图表. 2021年上半年香港市场 按募资金额分前三大行业2021年上半年2020年上半年上海主板54家，共募资2131亿人民币27家，共募资609亿人民币上海科创板86家，共募资708亿人民币46家，共募资508亿人民币 深圳主板20家，共募集133亿人民币17家，共募资117亿人民币深圳创业板85家，共募资527亿人民币28家，共募资159亿人民币合计245家，共募资2109亿人民币118家，共募资1393亿人民币 图表. A股IPO融资规模及数量 中 资 在 港 券 商 发 展 模 式 基 本 以 四 轮 驱 动 ， 头 部 集 中 趋 势 明 显近 年 来 ， 中 资 在 港 券 商 业 务 发 展 主 要 模 式 主 要 是 ”投 行 IPO及 发 债 +经 纪 业 务 +资 管 +固 定 收 益 ”四 轮 驱 动 。 总 资 产 规 模 位 居 在 港 中 资 券 商 首 位 的 海 通 国 际 已 从 “重 资 产 模 式 ”开 始 向 “轻 资 产 模 式 ”逐 步 转 向 ， 更 侧 重 费 的 收 入 占比 ， 其 他 券 商 仍 在 向 “重 模 式 “方 向 发 展 ， 包 括 加 大 投 资 业 务 、 做 强 FICC、 资 产 管 理 等 业 务 ； 投 行 业 务 市 场 份 额 已 较 稳 定 并 向 头 部 集 中 ； （ 粗 略 估 计 ： 中 资 占 50%、 美 资 投 行 15%、 欧 日 投 行 18%等 ） 零 售 经 纪 受 互 联 网 券 商 零 佣 金 白 热 化 竞 争 和 挤 压 ， 中 资 券 商 更 侧 重 于 高 净 值 客 户 和 机 构 客 户 投 资 则 以 固 定 收 益 投 资 组 合 为 主 ， 并 越 来 越 多 地 涉 足 创 新 科 技 等 新 经 济 首 次 公 开 发 售 前 投 资 。图 表 ： 海 通 国 际 (6 6 5 HK) 2 0 2 1 年 Q1 费 类 收 入 占 比 进 一 步 提 升 3 4 %3 0 %3 6 % 4 6 %3 0 %2 4 %海 通 国 际 各 项 收 入 占 比 （ 内 ： 2 0 2 0 年 ； 外 ： 2 0 2 1 年Q1 ）佣金及手续费收入利息收入交易及投资收入净额图 表 ： 2 0 2 0 年 主 要 在 港 中 资 券 商 主 要 财 务 数 据 来源：香港联交所网站， 海通国际 国君国际 申万宏源香港总收入（亿港元） 83.3 48.78 8.35总收入增长 1% 15% 24%净利润率 23.2% 32.0% 21.1%净利润率增长 4.4ppt 10.9ppt 0.9ppt总资产（亿港元） 1464.43 1217 162.89净资产 283.17 151.2 40.39ROA 1.28% 1.43% 1.32% 年化ROE 6.98% 11.8% 9.05% 8 盈 利 预 测 及 投 资 策 略盈 利 预 测2 0 2 1 年 ， 中 性 预 计 整 体 行 业 营 收 4 9 9 7 亿 元 ， 同 比 增 长 1 1 .7 %， 净 利 润 则 为 1 8 0 0 亿 元 ， 同 比 增 长 1 5 .0 %。2 0 2 1 年 上 半 年 ， 市 场 行 情 与 交 易 情 绪 持 续 高 涨 ， 上 市 券 商 的 盈 利 能 力 持 续 改 善 ， 各 项 业 务 稳 健 发 展 ， 业 绩 均 有 所 增 长 ，但 券 商 股 的 股 价 与 业 绩 表 现 大 相 径 庭 ， 普 遍 下 跌 ， 业 绩 表 现 与 估 值 水 平 的 背 离 主 要 受 到 宏 观 大 环 境 （ 货 币 政 策 已 回 归常 态 、 仍 在 为 全 市 场 推 行 注 册 制 打 牢 基 础 ） 和 微 观 个 股 扰 动 因 素 （ 个 别 上 市 券 商 陆 续 推 出 再 融 资 与 巨 额 配 股 计 划 ） 的影 响 。 展 望 下 半 年 ， 负 面 扰 动 因 素 有 望 逐 渐 减 弱 ， 板 块 估 值 有 望 修 复 提 升 而 回 归 基 本 面 业 绩 。截 止 到 7 月 1 5 日 行 业 1 .7 8 XPB的 估 值 仍 处 于 历 史 1 /4 分 位 以 下 。 图表. H股券商板块重点标的估值比较表 （截止15/7收盘）图表. 行业估值走势图 来 源 ： wind， 中 泰 国 际 研 究 部 盈 利 预 测 及 投 资 策 略投 资 策 略在 资 本 市 场 改 革 持 续 深 化 、 全 面 注 册 制 稳 步 推 进 等 大 趋 势 下 ， 券 商 仍 将 持 续 受 益 于 政 策 红 利 的 释 放 ， ROE有 望 持 续 上行 ， 头 部 券 商 优 势 明 显 。虽 然 我 们 判 断 2 0 2 1 年 市 场 活 跃 度 与 行 情 仍 有 望 保 持 高 位 ， 但 已 经 历 连 续 两 年 快 速 发 展 ， 个 股 业 绩 基 数 已 较 高 ， 2 0 2 1 年业 绩 分 化 大 概 率 将 加 剧 ， Alpha 属 性 较 强 的 投 资 与 投 行 业 务 会 是 2 0 2 1 年 跑 赢 行 业 的 关 键 。券 商 板 块 个 股 配 置 关 注 两 大 主 线 ： 1 、 持 续 看 好 龙 头 券 商 投 资 价 值中 信 证 券 H股 （ 6 0 3 0 .HK） 龙 头 业 务 更 趋 稳 固 ， IPO 业 务 规 模 大 幅 增 长 。 注 册 制 改 革 持 续 推 进 ， 资 本 市 场 深 改 的 大 背 景下 ， 收 购 广 州 证 券 后 公 司 在 业 务 上 的 龙 头 优 势 有 望 进 一 步 放 大 。 投 行 业 务 收 入 实 现 大 幅 增 长 ： IPO主 承 金 额 3 6 8 亿 元 ，同 比 增 长 4 .3 倍 。 市 占 率 1 7 .9 %， 较 2 0 2 0 年 增 长 1 1 .4 4 个 百 分 点 。 资 管 业 务 短 板 得 到 弥 补 ： 2 0 2 0 年 资 管 业 务 收 入 跃 居 行 业 第 二 。 财 富 管 理 市 场 爆 发 ， 资 管 业 务 有 望 进 一 步 推 升 收 入 增 长 。国 泰 君 安 证 券 （ 2 6 1 1 .HK） 2 0 2 1 第 一 季 度 由 于 市 场 行 情 上 行 及 去 年 同 期 低 基 数 ， 公 司 营 业 收 入 同 比 +7 8 %、 净 利 润 同 比+1 5 2 %。 2 0 2 1 Q2 市 场 景 气 度 进 一 步 提 升 ， 公 司 业 务 收 入 及 净 利 润 有 望 大 幅 抬 升 ， 自 营 投 资 表 现 同 比 大 幅 改 善 ， 可 转 债承 销 金 额 排 市 场 第 一 。建 议 关 注1 、 华 泰 证 券 (6 8 8 6 .HK)： 公 司 股 基 交 易 量 稳 居 行 业 第 一 ， 公 司 经 纪 业 务 及 信 用 业 务 收 入 增 速 有 望 高 于 行 业 平 均 ，投 行 业 务 收 入 有 望 大 增 。2 、 业 务 稳 定 性 高 ， 金 融 产 品 、 投 行 业 务 反 弹 强 劲 、 抗 风 险 能 力 较 强 ， 股 息 率 吸 引 的 中 资 券 商 子 公 司 国 泰 君 安 国 际(1 7 8 8 .HK)。 内容摘要一 ： 回 顾 2 0 2 1 年 上 半 年 港 股 与 A股 市 场 ： 股 基 成 交 量 上 扬 、 IPO保 持 高 增 长 ， 行 业 景 气 度 上 行 ， 中报 券 商 业 绩 预 计 各 业 务 线 均 有 较 大 增 长 ， 净 利 润 快 速 正 增 ， 收 入 结 构 优 化资 本 市 场 改 革 、 金 融 市 场 对 外 开 放 、 基 金 投 顾 试 点 等 持 续 深 化 ， 推 动 行 业 竞 争 格 局 变 化 和 长 期 ROE中 枢 提 升 。二 ： 2 0 2 1 年 下 半 年 港 股 证 券 行 业 投 资 策 略券 商 板 块 个 股 配 置 关 注 两 大 主 线 : 1 ） 持 续 看 好 龙 头 券 商 投 资 价 值 ， 综 合 实 力 突 出 及 合 规 风 控 体 系健 全 的 H股 中 信 证 券 (6 0 3 0 .HK) ； 2 ） 建 议 关 注 股 基 交 易 量 稳 居 行 业 第 一 、 财 富 管 理 进 展 较 快 的 华泰 证 券 (6 8 8 6 .HK)； 及 业 务 稳 定 性 高 ， 金 融 产 品 、 投 行 业 务 反 弹 强 劲 、 股 息 率 吸 引 的 中 资 券 商 子 公司 国 泰 君 安 国 际 (1 7 8 8 .HK)。 三 ： 2 0 2 1 年 上 半 年 保 险 行 业 表 现 回 顾 和 下 半 年 投 资 策 略寿 险 负 债 端 中 短 期 承 压 明 显 ， 因 新 旧 重 疾 险 产 品 换 挡 及 代 理 人 渠 道 转 型 进 入 瓶 颈 期 ， 险 企 的 新 单保 费 高 开 低 走 ， 保 费 和 NBV 增 长 受 阻 ， Q2 业 绩 增 长 面 临 较 大 压 力 ， 重 点 关 注 险 企 代 理 人 队 伍 的改 革 绩 效 提 升 与 差 异 化 产 品 策 略 的 推 行 ， 行 业 估 值 已 出 历 史 低 位 。保 险 板 块 个 股 配 置 建 议 关 注 ： 中 国 太 保 (2 6 0 1 .HK)、 中 国 平 安 (2 3 1 8 .HK)和 新 华 保 险 (1 3 3 6 .HK)风 险 提 示 ： 资 本 市 场 改 革 较 预 期 滞 后 ； 金 融 市 场 信 用 风 险 ； 二 级 市 场 大 幅 调 整 风 险 。 上 半 年 短 期 新 单 令 人 失 望 ， 股 价 下 跌 连 绵1 、 港 股 保 险 股 及 大 盘 走 势 0 5 0 0 0 1 0 0 0 0 1 5 0 0 0 2 0 0 0 0 2 5 0 0 0 3 0 0 0 0 3 5 0 0 0 近 五 年 指 数 表 现 香港保险指数恒生指数 2、 港 股 保 险 股 PEV估 值 走 势 来 源 ： 彭 博 ， 中 泰 国 际 研 究 部 负 债 端 新 单 保 费 急 速 下 滑 ， 行 业 应 对 措 施 乏 力一 、 2 0 2 0 年 在 疫 情 影 响 下 传 统 代 理 人 线 下 业 务 展 业 受 阻 ， 低 基 数 下 ， 市 场 寄 希 望 经 济 恢 复 、 疫 情受 控 后 的 2 0 2 1 年 开 门 红 销 售 会 有 恢 复 翻 身 仗 ， 然 “开 门 红 ”过 后 及 1 月 底 新 旧 重 疾 险 切 换 后 ， 短 期新 单 增 速 远 低 于 市 场 预 期 ， 并 持 续 下 滑 。 二 季 度 健 康 险 销 售 情 况 也 并 未 好 转 ， 市 场 对 全 年 新 单 保费 表 现 更 为 悲 观 。二 、 疫 情 对 行 业 影 响 犹 在 ， 代 理 人 数 量 从 1 9 年 开 始 下 滑 ， 情 况 并 未 好 转 ， 增 员 和 提 效 两 难 ， 展 业受 阻 、 流 出 增 加 ， 渠 道 转 型 迫 在 眉 睫 。三 、 新 单 增 速 萎 缩 ， 险 企 产 品 策 略 分 化 ， 预 计 险 企 H1 新 业 务 价 值 率 同 比 下 滑 ， 量 价 齐 跌 ， 新 业 务价 值 继 续 走 低 图 表 ： 平 安 寿 险 单 月 新 单 情 况 图 表 ： 平 安 寿 险 单 月 个 人 业 务 新 单 情 况 来 源 ： 香 港 联 交 所 网 站 ， 中 泰 国 际 研 究 部 投 资 端 利 率 并 未 稳 步 抬 升 ， 但 同 比 改 善 资 产 端 年 初 市 场 普 遍 预 期 利 率 随 经 济 复 苏 后 会 稳 步 抬 升 ， 然 长 端 利 率 今 年 首 两 个 月 阶 段 性 上 行 后 并 未 持 稳 ，反 而 阶 段 性 下 行 ， 窄 幅 震 荡 。 被 地 产 调 控 和 去 杠 杆 持 续 压 制 资 产 质 量 权 益 市 场 向 好 ， 利 于 利 润 实 现 稳 健 增 长图表.十年期国债收益率与750天移动平均曲线 来 源 ： wind， 中 泰 国 际 研 究 部 投 资 策 略 ： 建 议 关 注 中 国 太 保 (2 6 0 1 .HK)、 中 国 平 安 (2 3 1 8 .HK)和 新 华 保 险 (1 3 3 6 .HK) 当 前 保 险 股 估 值 仍 处 于 历 史 底 部 ， 截 至 2 0 2 1 年 7 月 1 6 日 收 盘 ， H股 上 市 险 企 P/EV估 值 水 平 分 别 为 ： 中 国 平安 (2 3 1 8 . HK)（ 0 .8 1 倍 ） 中 国 太 保 (2 6 0 1 .HK)（ 0 .4 1 倍 ） 中 国 人 寿 (2 6 2 8 .HK)（ 0 .3 1 倍 ） 新 华 保 险 (1 3 3 6 .HK)（ 0 .2 6 倍 ） 中 国 太 平 (0 9 6 6 HK)（ 0 .2 3 倍 ） 由 于 保 险 业 负 债 端 表 现 持 续 低 于 预 期 ， 目 前 保 险 公 司 的 主 要 利 润 并 非 来 自 负 债 端 ， 而 是 更 多 地 依 赖 投 资端 ， 下 半 年 负 债 端 或 将 继 续 “负 重 前 行 ”。 我 们 预 计 2 0 2 1 H1 上 市 险 企 归 母 净 利 润 及 同 比 增 速 为 中 国 平 安 （ 7 4 1 .8 亿 元 人 民 币 ， +8 %） 、 中 国 人 寿（ 4 0 9 .8 亿 元 ， +3 4 %） 、 中 国 太 保 （ 2 7 0 .9 亿 元 ， +1 0 %） 、 新 华 保 险 （ 9 9 .4 亿 元 ， +2 1 %） 个 股 层 面 ， 建 议 关 注 中 国 太 保 (2 6 0 1 .HK)、 中 国 平 安 (2 3 1 8 .HK)和 新 华 保 险 (1 3 3 6 .HK) 1 ) 中 国 太 保 (2 6 0 1 .HK)： 2 0 2 1 年 寿 险 开 门 红 取 得 不 俗 成 绩 ， 且 受 益 于 长 期 储 蓄 型 保 单 销 售 ， 健 康 险 仍 然是 主 要 增 长 驱 动 力 和 公 司 大 健 康 战 略 的 组 成 部 分 ， 公 司 优 化 管 理 层 ， 引 进 新 管 理 模 式 进 行 “除 ”法 转 型 ， 新 任 CEO将 更 加 关 注 一 线 城 市 的 业 务 发 展 ， 公 司 总 体 表 现 仍 将 保 持 稳 健 。 2 ） 中 国 平 安 (2 3 1 8 .HK)： 寿 险 改 革 围 绕 发 展 模 式 、 营 销 体 制 、 产 品 策 略 、 渠 道 发 展 四 个 方 向 ， 虽 然 现 在成 效 不 明 显 ， 但 我 们 认 为 随 着 代 理 人 数 量 逐 渐 出 清 后 ， 改 革 深 蹲 起 跳 比 其 他 传 统 寿 险 竞 争 力 会 更 高 ， 加 之“金 融 +生 态 ”圈 布 局 和 建 设 ， 将 强 劲 驱 动 公 司 未 来 长 期 价 值 增 长 。 3 ） 新 华 保 险 (1 3 3 6 .HK)： 已 制 定 2 0 2 0 -2 0 2 5 年 财 富 管 理 三 阶 段 发 展 规 划 ， 通 过 寻 找 优 质 资 源 、 提 升 投 资 效益 来 支 撑 负 债 业 务 发 展 。 整 体 平 稳 增 长 ， 投 资 收 益 继 续 亮 眼 。