请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业专题研究 2021 年 07 月 30 日 建筑装饰 央企低估值性价比优，新能源及产业链延伸促估值提升 新能源快速发展给建筑行业带来新机遇。建筑央企作为行业主力军，未来有 望获得 新成长动力 ，估值或有望修复 ： 屋顶分布式光伏带来新需求，央企优势突出。 近期国家能源局发文开展整县 屋顶分布式光伏开发试点，政策支持下 BIPV/BAPV 有望迎来加快发展。我 们估算 每年新增 空间约 1400 亿元。部分建筑央企承接过大型屋顶分布式光 伏项目，具备较强的安装技术和经验；工业及政府客户丰富，屋面资源渠道 广泛；资金实力雄厚，供应商资源整合能力强。未来建筑央企有望在 BIPV/BAPV 等领域 获取相当比例市场份额，考虑到央企业务体量，预计边际 盈利带动有限， 但 短期对估值或有明显促进作用。 新能源工程快速增长，成为电源投资主力。 2020 年新增装机中非化石能源 占比约为 70%，风电、光伏等已经 成为投资主力，带动电源投资快速增长， 长期仍有很大发展空间。建筑央企积极把握新能源工程发展机遇，凭借资金、 技术等优势，在大型光伏、风电、核电等项目上有望占据领先地位。 部分电力央企 布局 新能源电站运营潜力大。 部分电力央企资金实力雄厚，凭 借投资、设计、施工、运营一体化的产业链优势，未来 持续布局 新能源电力 投资运营潜力大 ，目前已经有较好基础。 中国电建 20 年底控股并网装机容 量 16GW， 80%是清洁能源，行业领先；中国能建 20 年控股装机容量 2.9GW， 同比大幅增长 87%。两公司均 计划十四五加大投资力度。 “ 新材料 ” 、“矿业”、“双碳”等 其他 潜能 待挖掘 。 除新能源亮点外，央 企其他潜能待充分挖掘 。 中国化学 ： “技术 +实业” 化工新材料 转型加速， 己二腈项目突破卡脖子技术 ； 化工减碳龙头，承接国内最大 燃煤电厂碳捕集 示范工程 。 中国中冶 ： 镍钴矿资源丰富， 镍价有望保持高位，贡献业绩弹性 ； 是钢铁“碳中和”主力军 。 中国中铁 ： 铜、钼等矿储量国内领先 ，大宗涨价 贡献业绩 。 中国铁建 ： 拆分铁建重工上市，申报 板块首个 基建“ REITs”。 基本面稳健，估值处于历史低位。 当前 8 大建筑央企板块整体估值 PE（ ttm） 5.10 倍，较最低点高出 2%。 2021H1 已出数据的 6 大央企合计新签订单 4.0 万亿，同比增长 23.8%，增速续创新高。中国建筑上半年业绩预增 24%-36% 略超预期；中国交建业绩预增 110%到 139%，基本面趋势良好。 投资建议： 当前央企基本面稳健，整体估值处于历史低位，新能源、 新材料 、 矿业、双碳等新业务方向有望带来估值弹性。重点关注 中国电建 （ PB0.57X， 新能源发电运营潜力大）、 中国化学 （ PB1.25X，化工新材料实业潜力大）、 中国中冶 （ PB0.97X，镍钴资源丰富）、 葛洲坝 （ PB1.1X，中国能建拟吸收 合并），以及其他低估值央企 中国中铁 （ PB0.59X，铜钴储量较丰富 ）、 中 国铁建 （ PB0.52X）、 中国建筑 （ PB0.66X）、 中国交建 （ PB0.42X)等。此 外继续重点推荐 苏文电能 （民营配网 EPCO 龙头）、 中材国际 （水泥行业“碳 中和”龙头）、 华铁应急 （建筑机械化先锋）等建筑转型升级核心标的。 风险提示 ： 疫情反复风险，政策变动风险，应收账款风险，海外经营风险、 新业务不达预期等 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号： S0680518030004 分析师 夏天 执业证书编号： S0680518010001 分析师 杨涛 执业证书编号： S0680518010002 分析师 程龙戈 执业证书编号： S0680518010003 分析师 廖文强 执业证书编号： S0680519070003 相关研究 1、建筑装饰：建筑央企估值或迎修复，看好碳中和及 建筑产业升级龙头 2021-07-26 2、建筑装饰：看好碳中和与转型升级双主线，推荐苏 文电能、华铁应急与中材国际 2021-07-18 3、建筑装饰：淡化总量，继续看好绿色智能转型升级 龙头机会 2021-07-11 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 601669.SH 中国电建 - 0.52 0.57 0.63 0.77 8.5 7.8 7.0 5.8 601117.SH 中国化学 买入 0.74 0.90 1.05 1.21 11.8 9.7 8.3 7.2 601618.SH 中国中冶 - 0.38 0.44 0.50 0.57 9.6 8.4 7.4 6.5 600068.SH 葛洲坝 - 0.93 1.29 1.49 1.66 8.7 6.2 5.4 4.8 601390.SH 中国中铁 买入 1.03 1.16 1.27 1.38 4.9 4.3 3.9 3.6 601186.SH 中国铁建 买入 1.65 1.88 2.10 2.29 4.4 3.9 3.5 3.2 601668.SH 中国建筑 买入 1.07 1.18 1.30 1.41 4.1 3.7 3.4 3.1 601800.SH 中国交建 - 1.00 1.20 1.33 1.46 6.5 5.4 4.9 4.5 资料来源： Wind，国盛证券研究所 （中国电建 、 中国中冶 、葛洲坝 、中国交建 盈利预测取 Wind 一致预期） -32% -16% 0% 16% 32% 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 建筑装饰 沪深 300 2021 年 07 月 30 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 新能源为建筑央企带来新机遇，有望带动估值修复 . 4 1.1. 屋顶分布式光伏迎发展良机，央企有望扮演重要角色 . 4 1.1.1. 能源局积极推动，各省市纷纷发文开展屋顶分布式光伏试点 . 4 1.1.2. 建筑央企在客户渠道、安装技术、资源整合方面优势突出 . 6 1.2. 新能源工程快速增长，布局新能源电力运营潜力大 . 6 1.2.1. 电力供应结构变化，新能源发电投资快速增长 . 6 1.2.2. 布局新能源发电运营潜力大 . 8 2. “新材料 ”、 “矿业 ”、 “双碳 ”多亮点待充分挖掘 . 10 2.1. 新材料：中国化学化工新材料实业转型潜力大 . 10 2.2. 矿业：中冶镍钴矿、中铁铜矿保有量领先 . 10 2.2.1. 中国中冶资源情况 . 10 2.2.2. 中国中铁资源情况 . 11 2.3. 双碳：中冶、中化分别为钢铁、化工行业碳减排龙头 . 12 2.4. 其他：分拆上市、基建 REITs 申报等积极推进 . 13 3. 央企估值处历史低位，基本面趋势良好 . 13 4. 投资建议 . 16 5. 风险提示 . 17 图表目录 图表 1：各省市整县屋顶分布式光伏开发试点方案通知汇总 . 4 图表 2：每年新增屋顶分布式光伏市场规模测算 . 5 图表 3：建筑央企屋顶分布 式光伏部分代表项目 . 6 图表 4：全国电力总装机结构变化 . 7 图表 5： 2015 年新增装机各类型占比 . 7 图表 6： 2020 年新增装机各类型占比 . 7 图表 7： 2011-2020 年风电投资及增速 . 8 图表 8： 2011-2020 年水电和火电以外类别电源投资占比 . 8 图表 9：中国电建与三峡能源装机及收入对比（装机单位万千瓦，收入与利润单位亿元） . 9 图表 10：中国电建电力运营收入及增速 . 9 图表 11：中国能源建设控股新能源发电相关指标 . 9 图表 12：中国化学目前在 建新材料实业项目基本情况 . 10 图表 13：中国中冶矿产资源情况 . 11 图表 13：中国中冶资源板块经营情况 . 11 图表 14：中国中铁矿产资源储量及产量 . 12 图表 15：我国各行业二氧化碳排放量占比 . 12 图表 16：中国中冶冶金订单及 增速 . 13 图表 17： 8 大建筑央企 PE 估值 . 14 图表 18： 8 大建筑央企 PB 估值 . 14 图表 19： 8 大建筑央企 PE 与沪深 300PE 比值 . 14 图表 20： 8 大建筑央企 PB 与沪深 300PB 比值 . 14 图表 21：建筑央企 PB 估值情况 . 14 2021 年 07 月 30 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 22： 6 大建筑央企新签订单年度值及同比增速（不含中国交建、中国中铁） . 15 图表 23：央企新签订单及增速 . 15 图表 24： 8 大央企营收 /建筑业总产值 . 16 图表 25：建筑央企部分新业务亮点 . 16 2021 年 07 月 30 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 1. 新能源为建筑央企带来新机遇 ， 有望 带动估值修复 1.1. 屋顶分布式 光伏迎发展良机 ，央企有望扮演重要角色 1.1.1. 能源局积极推动，各省市纷纷发文开展屋顶分布式光伏试点 推广分布式光伏意义重大，国家能源局已发文积极试点。 建设屋顶分布式光伏有利于整 合资源集约开发、削减电力尖峰负荷、落实 3060 双碳目标，我国建筑屋顶资源丰富， 开发建设屋顶分布式光伏空间大。据证券时报，国家能源局综合司 6 月 20 日 发文拟在 全国开展整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点，以加快推进屋顶分布式光伏发展， 文件明确了申报试点地区的党政机关、学校、医院、工商业厂房、农村居民屋顶可安装 光伏发电面积最低比例，强 调要按 “ 宜建尽建 ” 的原则进行建设，并提出 “ 屋顶分布式 光伏由电网企业保障并网消纳 ” 、 “ 财政补贴、整合乡村振兴各类项目资金 ” 、 “ 开展分布 式发电市场化交易 ” 等支持政策， 如若未来大面积推广，有望大幅带动相关产业链投资 。 各省市均积极申报屋顶分布式光伏试点 ，分布式光伏建设迎发展良机。 在 6 月 20 日国 家能源局综合司下发关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知 后，当前已有约 20 个省市发布整县推广屋顶分布式光伏通知文件， 我们对目前各省市 文件 总结来看： 1）各省市一般原则上要求每个区 /市上报 1 个代表性试点，部分省市对于上报县（市、 区）的日照资源做出了细化规定； 2）对于配电网的升级改造提出全新要求，普遍要求各地电网企业要切实保障试点地区分 布式光伏的大规模接入需求，做到“应接尽接”； 3）部分省市明确提出储能建设的主张，如宁夏要求各县（市、区）分布式光伏开发储能 配臵比例不低于 10%。 图表 1：各省市整县屋顶分布式光伏开发试点方案通知汇总 省市 发文时间 标题 内容摘要 江苏省发 改委 2021/6/25 关于报送整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点方案的通知 各区原则上选取不少于 1 个有代表性的县（市、区），提出试点方案。请电网 企业高度重视，密切配合各设区市开展试点方案编制工作，统筹做好配电网升 级改造，满足试点分布式光伏大规模接入需求，为分布式光伏提供便捷、及时、 高效接网服务。 辽宁省发 改委 2021/6/25 关于报送整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点方案的通知 原则上每个市上报一个试点项目。要积极协调落实屋顶资源，电网企业要密切 配合各地试点方案编制工作，加强对配电网的升级改造，切实保障试点地区 分 布式光伏的大规模接入需求，做到“应接尽接”。 河南省发 改委 2021/6/29 关于申报整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点的通知 电网企业要加强对配电网的升级改造，切实保障试点地区分布式光伏的大规模 接入需求，做到“应接尽接”。 上海市发 改委 2021/6/25 关于转发 的通知 积极申报项目试点，原则上浦东新区及非中心城区每个区应报送不少于一个试 点项目。相关供电公司要密切配合试点方案编制工作，加强对配电网的升级改 造，切实保障试点地区分布式光伏的大规模接入需求。试点地区分布式光伏由 电网企业保障并网消纳。 内蒙古能 源局 2021/6/25 关于报送整旗县推进屋顶分布式光伏 开发试点方案的通知 试点域内配电网开展分布式光伏发电系统配电网承载能力分析，明确系统运行 模式，确保屋顶分布式光伏发电系统具备规模化接入配电网的条件。 山西省能 源局 2021/6/25 关于报送整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点方案的通知 原则上每个市优选不超过 2 个县（市、区）。申报试点要认证落实国家有关配 电网改造、营商环境、光伏接网、项目备案等整县推进工作措施。 新疆发改 委 2021/6/25 关于组织申报整县（市、区）屋顶分 布式光伏开发试点方案的通知 试点政府要积极协调落实屋顶资源，电网企业要密切配合各地试点方案编制工 作，加强对配电网的升级改造，切实保障试点地区分布式光伏的大规模接入需 求，做好“应接尽接”。分布式光伏由新疆电力有限公司保障并消纳。 安徽省能 源局 2021/6/30 关于报送整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点方案的通知 重点做好四类（党政机关、公共建筑、工商业厂房、农村居民屋顶可开发利 用面积的摸查。试点方案应科学合理确定建设规模、运行模式、进度安排、接 网消纳、运营维护、收益分配、政策支持和保障措施等相关内容。 陕西省发 改委 2021/6/4 关于开展分布式光伏整县推进试点工 作的通知 请电网企业配合各市分布式光伏整县推进试点工作，统筹做好配套电网升级改 造，保障试点县（区）分布式光伏具备大规模接入条件，为分布式光伏提供便 2021 年 07 月 30 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 捷、及时、高效接网服务，实现分布式光伏发电高效利用。 福建省发 改委 2021/5/20 关于开展户用光伏整县集中推进试点 工作的通知 优先支持光照资源好的地区开展试点，根据地方意愿推动“一企包一县”等建 设模式，协调具备实力的大型企业参与建设。 江西省发 改委 2021/6/11 关于开展户用光伏整体推进试点工作 的通知 各地可在辖区范围选取 1-2 个有意愿的试点参与申报。鼓励大型能源企业与（市、 区）加强对接。请各级电网企业加大对试点地区的支持力度，在农网改造项目 安排和试点项目并网等方面给予倾斜，并积极帮助户用光伏申报本年度光伏度 电补贴。 甘肃省发 改委 2021/6/16 关于开展分布式光伏整县推进试点工 作的通知 重点推动可利用屋顶面积充裕、电网接入和消纳条件好的工业园区、大型公共 建筑等发展分布式光伏发电。请省电力公司积极配合相关市县分布式光伏整县 整乡推进试点工作，统筹做好配套电网省级改造，保障试点县、乡具备大规模 接入条件。 和别省发 改委 2021/6/26 转发国家能源局综合司关于报送整县 （市、区）屋顶分布式光伏开发试点方 案的通知 各级电网公司要积极配合各地试点方案编制工作，对方案接网消纳提出初步意 见。 广东省能 源局 2021/6/3 关于报送整县（市、区）推进户用和 屋顶分布式光伏开发试点方案的通知 具备条件的地市原则上选取一个有代表性的县（市），提出整县（市）试点方 案。 山东省能 源局 2021/6/2 发改委副主任连维良在山东召开整县 分布式光伏规模化开展试点工作座谈 会 一致表示将抢抓重大机遇，全力参与和推进试点工作。 浙江省发 改委 2021/6/30 整县（市、区）推进分布式光伏规模 化开发试点工作方案（讨论稿） 到 2025 年末，将全省分布式光伏装机从“十四五”可再生能源规划中“十四五” 新增 500 万千瓦的目标，提高到新增 600 万千瓦。并对现有建（构）筑物、新 建（构）筑物屋顶安装比例做出明确目标。电网公司要加强对配电网的升级改 造，切实保障试点地区分布式光伏的大规模接入需求，确保大量分布式光伏并 网后的安全稳定运行。 宁夏发改 委 2021/6/29 关于报送整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点方案的通知 对照四类屋顶资源条件积极落实电网接入消纳，原则上各市择优报送 1-2 个县 （市、区）试点方案。请电网企业密切配合试点方案接网消纳部分的编制工作， 并加强对配电网的升级改造。明确要求各县（市、区）分布式光伏开发储能配 臵比例不低于 10%。 湖南省发 改委 2021/7/1 关于报送整县（市、区）屋顶分布式 光伏开发试点方案的通知 每个市（州）报送的试点县（市、区）原则上不超过 1 个。试点电网企业要密 切配合各地区试点方案编制工作，加强对配电网的到“应接尽接”。 资料来源：公开资料整理，国盛证券研究所 BIPV 经济性持续提升， 行业有望加速发展 。 BIPV（光伏建筑一体化）是屋顶分布式光 伏的一种重要实现形式， 兼具建材与发电性能 。“十二五”以来 BIPV 系统造价持续下降， 从 40 元 /w 左右下降至目前的 4-6 元 /w，随着光伏集成技术继续提升以及行业规模持续 扩大，根据中国 BIPV 联盟的预测，“十四五”末有望降至 2.5 元 /w，投资回收期显著缩 短， BIPV 经济性有望进一步凸显。 不考虑存量更新， 我国屋顶 分布式光伏 每年增量 市场可达 1400 亿元 。近年我国年均房 屋建筑竣工面积约为 38 亿平方米 ， 其中 住宅 26 亿平， 厂房建筑 4.4 亿平，商业建筑 2.7 亿平，公共类等建筑 4.9 亿平。如果 不考虑存量建筑更新， 仅考虑厂房、商业、公共三 类建筑 新竣工面积 ，假设三类建筑平均层数分别为 2/5/5 层，光伏 屋顶 渗透率分别为 60%/30%/40%，则累计屋顶资源面积为 1.87亿平米。如果 按每平米光伏板荷载 150W、 造价为 5 元 /W 来估算，则对应年增的屋顶装机总潜力 28GW，对应年增潜在市场空间 1400 亿元。 图表 2： 每年新增屋顶分布式光伏市场规模测算 房屋类型 竣工 面积（亿平米） 平均层数 屋顶 面积（ 亿平米） 渗透率 每平 米光 伏 负 荷 （ W） 潜 在装 机 容量（ GW） 单位 造价 （元 /W) 市 场规 模 (亿元） 厂房建筑 4.4 2 2.2 60% 150 19.8 5 990 商业 建筑 2.7 5 0.5 30% 150 2.4 5 122 公共 及其他类 4.9 5 1.0 40% 150 5.9 5 294 合计 12 3.7 150 28.1 5 1406 资料来源： 统计局， 国盛证券研究所 2021 年 07 月 30 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 1.1.2. 建筑央企 在客户渠道、安装技术、资源整合方面优势突出 客户渠道方面 ： 建筑央企在大型厂房、 交通枢纽、政府办公楼项目众多，工业及政府客 户丰富，屋面资源渠道广泛 ； 安装技术方面 ： 部分建筑央企已承接过大型屋顶分布式光 伏项目，具备较强的安装技术和经验。如中国中冶、中国电建、中国建筑等都承接过单 个项目投资超过 10 亿的屋顶分布式光伏项目。中国建筑旗下的中建科技还当选为 中国 光伏行业协会光电建筑专业委员会第一届副主任委员单位 （隆基股份等其他几家公司也 当选为副主任委员单位），显示在此领域的强大实力 ； 资源整合方面 ： 央企普遍 资金实力 雄厚， 对于 供应商资源整合能力强。 整体看 建筑央企 在屋顶分布式光伏领域具备明显竞争优势， 未来有望在分布式光伏发展 中扮演重要角色。 但考虑到央企业务体量，预计边际盈利带动有限，短期对估值或有明 显促进作用。 图表 3： 建筑央企屋顶分布式光伏 部分 代表项目 公司名称 承接 子公司 中标日期 项目名称 项目规模 中国中冶 中冶赛迪 2021/4/26 宝武韶钢屋顶光伏（一期）总承包项目 投标报价 5996 万元 ， 装机量 28.9MW 中国中冶 中冶武勘 2021/3/14 芜湖市城南污水厂等六座污水厂分布式光伏项目 EPC 总承包工程 投标报价 7580 万元 ， 规划总装机规模17.47MWp，预计年发电量约 1753 万度 中国中冶 中冶天工 2020/10/29 山西省运城市临猗县、万荣县 440MW屋顶分布式光伏发电总承包 合同金额 14.1 亿元 中国电建 水电十二局 2020/8/12 山东省菏泽市成武县机电产业园 17.78 兆瓦屋顶分布式光伏发电项目和成武 县家具产业园 17.63兆瓦屋顶分布式光 伏发电项目 项目金额合计 6000 万元 ， 合计容量 35MW 中国电建 中国电建 2021/6 山西旺达新能源有限公司屋顶分布式光伏发电项目 合同金额 14.72 亿元 中国电建 水电十二局 2019 年 山东青岛特钢厂屋顶 23 兆瓦光伏项目 装机容量 23MW 中国电建 中国电建江西电力设计院 2019/10/16 江西东鹏卫浴有限公司光伏发电项目EPC 总承包工程 投标报价 1023 万元，屋顶面积约 5.5 万平方米，总装机容量 4.4MW 中国能建 中国能建天津电建 2021/6/8 新奥 (北京 )电力服务有限公司 2021 年度分布式光伏发电 EPC 总承包项目 装机容量约 270MW 中国能建 葛洲坝 2021/3/9 埃及 35.7 兆瓦分布式光伏电站项目 4 个屋顶项目和 4 个地面项目，总容量35.7MW 中国能建 中国能建广东火电 2020/8/19 安徽芜湖朱家桥污水处理厂一期 2兆瓦分布式光伏 EPC 项目 总规划装机容量 22.9MW 中国铁建 中铁建电气化 局集团轨道交 通器材有限公 司 2017 年 1.66MW 屋顶分布式光伏发电项目 项目总投资 1030 万元 ， 项目容量 1.7MW 中国铁建 中铁十七局电气化公司 2015 年 援巴基斯坦国会大厦太阳能光伏发电项目 总装机容量为 1MW，包括国会大厦建筑物屋 顶光伏 0.35MW 和新建钢结构停车场屋顶光 伏 0.65MW 中国建筑 中建 一局 2021 年 国家能源集团光伏建筑一体化中心项目 北京首座光伏一体化绿色建筑 中国建筑 中建三局二公司安装公司 2020年 7月 山西省运城市盐湖区、闻喜县、芮城县 600MW 屋顶分布式光伏发电项目 EPC 总承包工程 合同金额为 19.3 亿元 ， 将安装 150 余万块 400W 光伏板，占用屋顶面积 300 余万平方 米；项目建成后可实现年发电 12.6 亿千瓦时 资料来源： 公开资料整理， 国盛证券研究所 1.2. 新能源工程快速增长，布局新能源电力运营潜力大 1.2.1. 电力供应结构变化，新能源发电投资快速增长 非化石能源发电装机容量占 比持续上升。 从总装机容量上看， 2020 年 全国全口径非化石 能源发电装机容量合计 9.8 亿千瓦，占总发电装机容量的比重为 44.8%。 煤电装机容量 2021 年 07 月 30 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 10.8 亿千瓦，占比为 49.1%，首次降至 50%以下。“十三五”时期，全国全口径发电装 机容量年均增长 7.6%，其中非化石能源装机年均增长 13.1%，占总装机容量比重从 2015 年底的 34.8%上升至 2020 年底的 44.8%，提升 10 个百分点；煤电装机容量年均增速 为 3.7%，占总装机容量比重从 2015 年底的 59.0%下降至 2020 年底的 49.1%，下降近 10 个百分点。 图表 4： 全国电力总装机结构变化 资料来源： 国家统计局， 国盛证券研究所 新能源新增装机成为主力。 2020 年新增装机中火电占比约为 30%，非化石能源装机占 比约为 70%，其中风电为 37%，太阳能为 25%，合计约 62%，新能源装机已经成为主 力。 相较于 2015 年，风电和太阳能合计新增装机占比提升约 29 个 pct，火电新增装机 占比则下降 21 个 pct。 图表 5： 2015 年新增装机各类型占比 图表 6： 2020 年新增装机各类型占比 资料来源： 中电联， 国盛证券研究所 资料来源： 中电联， 国盛证券研究所 新能源发电投资快速增长，风电爆发成为最大电源投资类别。 十三五期间，以风电和太 阳能发电为代表的新能源电源投资快速增长，特别是风电投资在 2019-2020年出现爆发。 2019-2020 年风电投资分别为 1535/2618 亿元，同比分别增长 138%/71%。风电投资已 成为每年电源投资中最大类别， 2020 年占据电源投资量的 50%。新能源发电投资占比 较 2015 年提升近 20 个 pct。风电等新能源投资的快速增长推动电源投资在 2019-2020 年出现明显回升。 根据国家能源局预计到“十四五”末，可再生能源发电装机占我国电 力总装机的比例将超过 50%，可再生能源在全社会用电量增量中的占比将达到 2/3左右 ， 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 太阳能 风电 核电 火电 水电 水电 10% 火电 51% 核电 5% 风电 24% 太阳能 10% 水电 7% 火电 30% 核电 1% 风电 37% 太阳能 25% 2021 年 07 月 30 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 未来风电、光伏为代表的新能源发电投资将继续保持快速增长。 图表 7： 2011-2020 年风电投资及增速 资料来源： 中电联， 国盛证券研究所 图表 8： 2011-2020 年水电和火电以外类别电源投资占比 资料来源： 中电联， 国盛证券研究所 1.2.2. 布局 新能源发电运营潜力大 电力工程企业对于电力项目建设各环节都比较熟悉，资源整合能力强，并且部分央企国 企资金实力雄厚，凭借投资、设计、施工、运营一体化的产业链优势， 除了获取新能源 电力工程订单外， 未来切入新能源电力投资运营市场潜力较大。中国电建与中国能建两 家电力建设的龙头企业就是其中典型代表，两企业已经投资运营了规模较大的清洁能源 电力项目。 中国电建： 电力投资与运营业务是公司的重要业务，与工程承包及勘测设计业务紧密相 连，是公司产业链的延伸。截至 2020 年底，公司控股并网装机容量 1,613.85 万千瓦， 其中：太阳能光伏发电装机 129.16 万千瓦，同比增长 7.77%；风电装机 528.34 万千瓦， 同比增长 6.12%；水电装机 640.36 万千瓦，同比增长 9.19%；火电装机 316 万千瓦， 同比持平。清洁能源占比达到 80.42%。截至 2020 年底，公司累计投运和在建装机容量 达 2,008.85 万千瓦。 公司 2020 年实现电力运营收入 189 亿元，同比增长 11%，占总收 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 风电投资（亿元） 增速（ %） 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 75% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 水电与火电以外电源投资占比（ %） 水电与火电以外电源投资占比（ %） 2021 年 07 月 30 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 入的 比例为 4.69%；毛利率达到 47.85%，占毛利润总额的 15.8%。 中国电建清洁能源运营电力装机行业领先。 近期上市 三峡能源 是 新能源 发电 龙头 ，截至 2020 年 9 月底，控股风电装机 690 万千瓦，光伏装机 477 万千瓦，水电装机 23 万千瓦， 合计 1190 万千瓦，小于中国电建 1298 万千瓦的清洁能源装机规模。 2020 年，三峡能 源实现净利润 39 亿元，目前市值 1754 亿元， Wind 一致 预测 21 年 PE 为 35 倍。中国电 建电力运营 净 利润约为 24 亿元，目前总市值仅 698 亿元。 图表 9： 中国电建与三峡能源装机及收入对比 （装机单位万千瓦，收入与利润单位亿元） 公司 风电 装机 光伏 装机 水电 装机 清洁能源 合计装机 电力收入 净利润 中国电建 528 129 640 1297.9 189 24 三峡能源 690 477 23 1189.8 113 39 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 ，三峡能源数据截止至 2020 年 9 月底 图表 10： 中国电建电力运营收入及增速 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 中国能建： 公司下属清洁能源业务包括清洁高效的火电、水电、风电、光伏等电源的投 资和运营， 2020 年清洁能源运营收入实现 14.57 亿元，同比增长 3.7%。控股装机容量 2866 兆瓦，同比大幅增长 87%。根据公司近期发布的战略白皮书，公司计划在十四五 期间加大对清洁能源的投资力度，提升清洁能源运营收入在总收入中的占比。 图表 11： 中国能源建设控股新能源发电相关指标 新能源发电指标 2018 年 2019 年 2020 年 控股装机（兆瓦） 1420 1533 2866 在建装机（兆瓦） 2400 2687 2034 年发电量（亿千瓦时） 38.23 39.16 45.13 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 68 77 97 144 170 189 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2015 2016 2017 2018 2019 2020 电力运营收入 (亿元） 增速 2021 年 07 月 30 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 2. “ 新材料 ”、“矿业”、“双碳”多亮点待充分挖掘 2.1. 新材料 ：中国化学化工新材料实业转型潜力大 公司在高端化工新材料领域研发投入大，技术储备丰厚，技术向实业转化重估潜力巨大。 经过多年研发，公司 突破“卡脖子”己二腈技术， 该 项目一期 20 万吨己二腈等产品预 计 2022 年投产试运行，计划投资 104 亿，税后财务内部收益率可达 16.82%，回报良好， 如果顺利投产且达到预期目标，可对明年贡献较大业绩弹性。除己二腈外，公司还有一 期 5 万吨硅基气凝胶、 10 万吨 /年 PBAT 项目等在建； POE、尼龙 12、 MCH 储氢运氢等 多个技术储备进行小试 /中试，后续向化工新材料实业转型潜力大。第二成长曲线有望打 开，公司价值将迎来重估。 图表 12： 中国化学目前在建新材料实业项目基本情况 投资子公司 项目 投资金额 一期内容 天辰公司 100 万吨尼龙 66 新 材料 （己二腈） 104 亿元 一期计划建设 20万吨 /年己 二腈、 20 万吨尼龙 66 切片、 30 万吨丙烯腈联产氢氰酸 等装臵 华陆公司 硅基气凝胶项目 40 亿元 一期 5 万吨 /年硅基气凝胶 东华科技 PBAT 项目 一期投资 6.5 亿元 一期 10 万吨 PBAT 项目 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 2.2. 矿业：中冶镍钴矿、中铁铜矿 保有量 领先 2.2.1. 中国中冶资源情况 中国中冶镍钴矿资源储量领先 ，镍价高位有望贡献业绩弹性 。 公司从事的资源开发业务 主要集中在镍、钴、铜、锌、铅等金属矿产资源的采矿、选矿、冶炼等领域 。目前旗下 主要矿产资源有： 1） 巴布亚新几内亚瑞木 镍钴项目 ， 是全球现有已投产红土镍矿中达产 率和运营水平最高的矿山 ，年产氢氧化镍钴折合 镍 33,659 吨、钴 2,941 吨 。 2） 巴基斯 坦杜达铅锌矿项目 ， 全年累计生产锌精矿含锌 35,054 吨、铅精矿含铅 7,094 吨 。 3） 巴 基斯坦山达克铜金矿项目 ， 全年累计生产粗铜 13,200 吨 。 4） 阿富汗艾娜克铜矿项目 ， 世界级特大型铜矿床 ， 铜金属量达 1,108 万吨 ，目前与阿富汗政府 就继续开展采矿合同 谈判进行磋商 。 2021 年 07 月 30 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明 图表 13： 中国中冶矿产资源情况 项目 2020 年产量 巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿 镍 3.4 万吨，钴 2915 吨 巴基斯坦山达克铜金矿 粗铜 1.3 万吨 阿富汗艾娜克铜矿 暂未开采 巴基斯坦杜达铅锌矿 锌精矿 35054 吨，铅精矿 7094 吨 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 2020年公司 资源板块实现营业收入 43.84亿元，同比下降 15%，实现净利润 3.47亿元， 同比增长 57.7%，占公司总净利润的 3.7%。去年上半年由于疫情影响，主要金属价格 如镍出现大幅下跌，下半年镍价出现回升，资源业务盈利情况大幅改善。 随着下游新能 源汽车行业对高镍三元 动力电池需求的持续扩大释放，预计镍价将继续高位运行 ，有望 为公司贡献业绩弹性。 图表 14： 中国中冶资源板块经营情况 单位 （亿元） 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 收入 42.64 30.15 37.89 56.65 52.80 51.80 43.84 净利润 -13.15 -31.15 -9.15 2.17 2.52 2.20 3.47 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 2.2.2. 中国中铁资源情况 公司 铜、钴、钼 保有量国内领先。 公司矿产资源业务以矿山实体经营开发为主，目前在 境内外全资、控股或参股投资建成 5 座现代化矿山，分别为黑龙江鹿鸣钼矿，刚果（金） 绿纱铜钴矿、 MKM 铜钴矿、华刚 SICOMINE 铜钴矿以及蒙古乌兰铅锌矿。生产和销售的 主要矿产品包括铜、钴、钼、铅、锌等品种的精矿、阴极铜和氢氧化钴。 前述矿山保有 资源 /储量主要包括铜约 844 万吨、钴约 64 万吨、钼约 66 万吨，其中，铜、钴、钼保 有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内同行业前列。 2020 年 公司资源板块实现 铜金属产量 21.18 万 吨，同比增加 5.35%；钴金属产量 2567 吨，较 去年基本持平；钼金属产量 7963 吨，同比减少 48.72%；铅金属产量 1.43 万吨，同比 减少 16.31%；锌金属产量 2.14 万吨，同比增加 31.47%；银金属产量 43.32 吨，同比 增加 0.07%。 2020 年公司资源板块实现收入 39.46 亿元，同比下降 28%，实现毛利润约 15 亿元，占 公司总毛利润的 1.5%。 20 年收入下降主要因疫情影响， 钴、钼、铅、锌 等产品价格全 年均价下行。随着全球大宗商品价格上涨，预计 21 年资源板块盈利将迎来大幅上升。 2021 年 07 月 30 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明 图表 15： 中国中铁矿产资源储量及产量 金属种类 储量（万吨） 产量 铜 844 21.18 万吨 钴 64 2567 吨 钼 66 7963 吨 铅 1.43 万吨 锌 2.14 万吨 银 43.32 吨 资料来源： 公司公告， 国盛证券研究所 2.3. 双碳： 中冶、中化分别为 钢铁、化工行业 碳 减排龙头 “碳中和”目标下 制造业节能减排需求有望持续增长 ，钢铁和化工行业属于高排放行业 。 根据 十三五 主要部门和重点行业二氧化碳排放控制目标建议核算数据显示，以部 门划分， 2015 年工业部门直接排放二氧化碳 37 亿吨，占全国总排放的 40%，工业部门 碳排放占比巨大。在碳中和发展目标下，预计未来高污染、高耗能的水泥、冶金与化工 等传统制造业碳减排要求将持续收紧、能效要求不断提升，相关节能减排、提标改造、 智能升级等需求有望持续增加。 图表 16： 我国各行业二氧化碳排放量占比 资料来源： 十三五 主要部门