证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 07 月 28 日 专题 研究 固定收益 研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 021-68930187 联系人 ： 姜雅芯 S0350119080005 021-60338170 数据看河南： 2020 年区县层面有 什么新 变化？ 河南信用债深度挖掘系列之七 相关报告 河南信用债深度挖掘系列之六：数据看河 南：最近有什么新变化？ 2021-07-22 信用债风险观察系列之三： 2021 年上半年， 城投债市场有哪些变化？ 2021-07-07 江苏省信用债深度挖掘系列之七：宿迁城投 平台深度解读 2021-06-03 本轮金融监管周期将走向何方？ 2021-06-02 江苏信用债深度挖掘系列之六：连云港城投 平台深度解读 2021-05-27 投资要点： 2020 年，河南区县经济、财政和债务数据有何变化 经济总量方 面， 郑州和许昌有存续城投债的区、县地区生产总值相对处于较高 水平 ， 郑东新区、郑州经开区和航空港区位居前三。 一般公共预算 收入方面， 郑州下辖区、县相对处于较高水平 ， 郑东新区和郑州经 开区 位居 前二 ， 郑州航空港区、郑州经开区和郑东新区一般公共预 算收入增速相对处于较高水平。 地方政府债务余额方面， 河南有存 续城投债的区、县中，县级市和郑州下辖区、县地方政府债务余额 相对处于较高水平。除洛阳老城区 2020 年地方政府债务余额有所下 滑外，其余区、县在 2020 年较为宽松的市场环境下，地方政府债务 余额均出现较为明显的增长。 河南区县城投债分布情况如何 从区域分布上来看， 河南区县级城 投债集中分布于郑州、洛阳和许昌。 从评级分布上来看， 除郑州航 空港区、郑州经开区以外， 河南区、县级城投债主体评级以 AA 级为 主。 从债券类型上来看， 河南存续区、县级城投债 以 私募债和定向 工具 为主， 在存续债中的占比达 58.0%。 河南区县级城投债有什么可关注的方向 我们认为，对于当前河南 区县级城投债的投资，有 2 个可以关注的方向： 1）基本面改善的区 域； 2）严监管下仍有政策空间的区域 。 风险提示 信用风险超预期，企业经营风险。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录 1、 2020 年，河南区县经济、财政和债务数据有什么变化？ . 4 1.1、 经济层面的变化 . 4 1.2、 财政层面的变化 . 6 1.3、 债务层面的变化 . 7 2、 河南区、县城投债分布情况如何？ . 8 2.1、 区、县级城投债分布整体情况 . 8 2.2、 区县级城投债发行和到期情况 . 10 3、 河南区县级城投债有什么可关注的方向？ . 11 4、 风险提示 . 13 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录 图 1： 2020 年河南发债区县 GDP 和增速变动情况 . 5 图 2： 2020 年河南发债区县固定资产投资增速和变动情况 . 5 图 3： 2020 年河南发债区县人均可支配收入和常住人口 . 5 图 4： 2020 年河南发债区县三次产业结构 . 5 图 5： 2020 年河南发债区、县债务率情况 . 8 图 6： 2020 年河南发债区、县广义债务率情况 . 8 图 7：河南区、县级城投债 区域分布（按金额） . 9 图 8：河南区、县级城投债主体评级分布（按金额） . 9 图 9：河南区、县级城投债债券类型分布（按金额） . 10 图 10：河南区县级城 投债未来一年内到期和行权规模 . 11 图 11：河南区县级城债未来一年内偿还规模及在存续债中占比 . 11 表 1：河南发债区、县 2019 年 -2020 年一般公共预算收支情况 . 6 表 2：河南发债区县 2020 年基本面改善情况 . 12 表 3：乡村振兴类债券和县 城新型城镇化建设专项企业债券相关政策 . 13 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 在数据看 河南： 最近 有什么 新 变化？中 ，我们 对河南全省以及各个地市的 经济、财政和债务情况做了梳理。本篇，我们将以河南有存续债的区 、 县为基础， 梳理 2020 年 相关 数据的变化情况，并给出当下河南区、县城投债 投资 可以关注 的方向 。 1、 2020 年，河南区县经济、财政和债务数据有 什 么 变化？ 1.1、 经济层面的变化 截至 2021 年 6 月末，河南有存续 城投 债的区、县共 34 个，分布于郑州、洛阳、 许昌、南阳、商丘、开封、安阳、新乡、平顶山、三门峡、焦作、驻马店和漯河 等 13 个城市 。 经济总量方面， 郑州和许昌有存续城投债的区、县地区生产总值相对处于较高 水平。 郑东新区、郑州经开区和航空港区 2020 年分别实现地区生产总值 1200.4 亿元、 1122.0 亿元和 1041.2 亿元，位居河南 发 债区、县前三。许昌禹州市、郑 州巩义市、许昌长葛市、郑州新郑市和郑州新密市 2020 年地区生产总值依序次 之，其余区、县则均位于 600 亿元以下。 从经济增速上来看， 在已披露相关数据的区、县中，郑州航空港区 2020 年地区 生产总值同比增长 7.8%，增速相对处于较高水平。其余区、县 GDP 增速相对 保持稳定，均维持在 1%-5%区间。 从 经济 增速的变动上来看， 除新乡辉县市 2020 年经济增速较 2019 年提升 4.3 个 百分点以外，其余发债区县经济增速均出现不 同程度的下滑。 固定资产投资增速方面， 在已披露相关数据的区、县中， 新乡辉县市、郑州中牟 县、郑州新郑市和郑州经开区 2020 年固定资产投资同比增长 20.1%、 14.1%、 11.6%和 11.6%，位居前四。郑州新密市、郑州上街区 、平顶山宝丰县、平顶山 郏县和郑州航空港区固定资产投资增速依序次之，均位于 8%-11%区间。 从固定资产投资增速的变动上来看 ， 安阳林州市、洛阳伊川县和郑州经开区固定 资产投资增速均实现较为明显的提升，较 2019 年分别增长 21.1、 15.8 和 11.5 个百分点 。新乡辉县市、平顶山 宝丰县 、 平顶山汝州市、 郑州航空港区 、许昌长 葛市和郑州上街区 依序次之， 其余有存续债的区、县 投资增速则有所放缓。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 1： 2020 年河南发债区县 GDP 和增速变动情况 图 2： 2020 年河南发债区县固定资产投资增速和变动情况 资料来源： wind、各区县人民政府、 国海证券研究所 资料来源： wind、各区县人民政府、 国海证券研究所 人均可支配收入方面， 郑州和洛阳区 、 县相对处于较高水平，且保持着稳定的增 长。 在已披露相关数据的区 、 县中，郑州上街区、洛阳涧西区和洛阳洛龙区 2020 年城镇居民 人均可支配收入均位于 40000 元以上，相对处于较高水平。从增速 上来看，洛阳西工区、洛阳新安县和洛阳洛龙区 2020 年人均可支配收入较 2019 年同比增长 2.9%、 2.8%和 2.6%，增速相对处于较高水平。 从产业结构上来看， 在已披露相关数据的区 、 县中， 除驻马店西平县第一产业占 比较高，为 25.7%外，其余区县第一产业占比均位于 15%以下。 图 3： 2020 年河南发债区县 人均可支配收入和常住人口 图 4： 2020 年河南发债区县三次产业结构 资料来源： wind、 各区县人民政府、 国海证券研究所 资料来源： wind、 各区县人民政府、 国海证券研究所 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 郑东新区 郑州经开区 航空港区 禹州市 巩义市 长葛市 新郑市 新密市 林州市 新安县 汝州市 襄城县 中牟县 灵宝市 伊川县 洛龙区 兰考县 涧西区 临颍县 辉县市 宝丰县 魏都区 栾川县 西平县 宁陵县 上街区 老城区 亿元 % 2020GDP 2020GDP增速 (右 ) GDP增速变动 (右 ) -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 辉县市 中牟县 新郑市 郑州经开区 新密市 上街区 宝丰县 郏县 航空港区 灵宝市 陕州区 新安县 临颍县 西平县 老城区 宁陵县 巩义市 兰考县 伊川县 洛龙区 涧西区 栾川县 长葛市 林州市 禹州市 襄城县 汝州市 郑东新区 % 2020固定资产投资增速 投资增速变动 20000 25000 30000 35000 40000 45000 50000 55000 0 20 40 60 80 100 120 140 新 郑 市 禹 州 市 汝 州 市 辉 县 市 新 密 市 伊 川 县 巩 义 市 兰 考 县 长 葛 市 中 牟 县 襄 城 县 灵 宝 市 西 平 县 洛 龙 区 临 颍 县 宁 陵 县 涧 西 区 郏 县 宝 丰 县 新 安 县 魏 都 区 孟 州 市 栾 川 县 陕 州 区 老 城 区 上 街 区 林 州 市 元万人 常住人口 2019年人均可支配收入 (右 ) 2020年人均可支配收入 (右 ) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 上街区 涧西区 洛龙区 新安县 老城区 新郑市 新密市 巩义市 栾川县 伊川县 辉县市 中牟县 林州市 灵宝市 长葛市 汝州市 襄城县 临颍县 兰考县 西平县 第一产业 第二产业 第三产业 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1.2、 财政层面的变化 一般公共预算收入方面， 郑州下辖区 、 县相对处于较高水平。 郑东新区和郑州经 开区 2020 年分别实现一般公共预算收入 124.2 亿元和 100.6 亿元，位居河南 发 债 区、县前二。新郑市、航空港区、中牟县和巩义市依序次之，其余区、县 2020 年 一般公共预算收入均位于 50 亿元以下。 从增速上来看， 郑州航空港区、郑州经开区和郑东新区 2020 年一般公共预算收 入分别同比增长 39.9%、 38.2%和 27.0%，增速相对处于较高水平。漯河经开区、 驻马店西平县、 平顶山宝丰县、 洛阳老城区和安阳林州市一般公共预算收入增速 依序次之，均位于 10%-20%区间。 财政自给率方面， 河南有存续城投债的区、县中，郑州和洛阳下辖区、县相对处 于较高水平。郑东新区和洛阳涧西区 2020年财政自给率分别以 108.7%和 85.0% 位居前二， 洛阳栾川县、郑州中牟县和郑州新郑市依序次之，均位于 65%-70% 区间。 从财政自给率的变动上来看， 郑州郑东新区和郑州中牟县财政自给率较 2019 年分别提升 20.6%和 11.0%，改善幅度相对处于较高水平。 税收收入占比方面， 漯河经开区和郑东新区 2020 年税收收入在一般公共预算收 入中的占比分别为 95.2%和 92.4%，相对处于较高水平。许昌 长葛市、许昌魏 都区和平顶山宝丰县依序次之，均位于 80%-90%区间。 从税收收入占比的波动 上来看， 许昌魏都区、漯河经开区 2020 年税收收入占比出现较为明显的提升， 平顶山宝丰县 和 洛阳伊川县 2020 年税收收入较 2019 年改善幅度依序次之，但 均位于 0.5%-2%区间。 表 1： 河南 发债 区 、 县 2019 年 -2020 年一般公共预算收支情况 有存续城投债 的区、县 所处城市 一般公共预算收入 （亿元） 一般公共预算支出 （亿元） 税收收入（亿元） 财政自给率（ %） 税收收入占比（ %） 2020年 2019 年 2020 年 2019 年 2020 年 2019 年 2020 年 2019 年 2020 年 2019 年 郑东新区 郑州 124.2 97.8 114.3 111 114.8 90.8 108.7 88.1 92.4 92.8 郑州经开区 郑州 100.6 72.8 - 64 - 58.3 - 113.8 - 80.1 新郑市 郑州 82.6 80.4 123.1 119.7 56.9 57.4 67.1 67.2 68.9 71.3 航空港区 郑州 65.4 46.7 - - - - - - - - 中牟县 郑州 61.0 57.3 90.5 101.4 41 39.4 67.4 56.5 67.2 68.7 巩义市 郑州 51.6 48.2 91.4 91.3 35.7 33.9 56.4 52.8 69.2 70.4 新密市 郑州 38.8 37.2 72.7 72.7 22.1 24.8 53.3 51.2 57.0 66.7 汝州市 平顶山 35.3 33.2 78.0 70.1 25.6 26.1 45.2 47.4 72.6 78.6 长葛市 许昌 33.5 32.2 54.0 52.0 27 26.9 62.0 61.9 80.7 83.4 林州市 安阳 33.3 30.3 70.0 66.6 26.4 24.7 47.6 45.4 79.2 81.7 涧西区 洛阳 30.9 28.8 36.4 31.8 14.8 14.7 85.0 90.5 47.8 51.0 新安县 洛阳 28.1 26.6 44.0 39.3 17.9 18.3 63.9 67.6 63.6 68.8 兰考县 开封 26.2 25.2 82.5 78.5 17 19.3 31.8 32.1 64.8 76.4 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 灵宝市 三门峡 25.5 23.9 53.4 52.4 17.9 17.3 47.7 45.6 70.2 72.1 禹州市 许昌 24.1 23.0 61.3 65.7 18.8 18.2 39.3 35.1 78.1 78.9 辉县市 新乡 23.6 23.5 46.9 45.8 16.4 16.4 50.3 51.2 69.6 70.0 栾川县 洛阳 23.1 22.0 33.1 31.0 15.2 16.0 69.8 71.0 65.7 72.7 洛龙区 洛阳 21.9 21.2 35.2 32.7 15.2 15.2 62.2 64.8 69.5 71.6 陕州区 三门峡 21.6 20.2 35.6 32.9 - 14.5 60.6 61.5 - 71.9 襄城县 许昌 21.5 20.5 51.0 47.5 12.7 14.4 42.1 43.3 59.2 70.0 伊川县 洛阳 19.9 24.2 45.2 49.0 13.6 16.3 44.0 49.3 68.5 67.5 临颍县 漯河 16.7 16.7 45.1 45.1 12.6 14.1 37.1 37.1 75.4 84.3 孟州市 焦作 16.4 16.0 29.3 27.2 10.9 11.5 55.9 58.8 66.6 72.0 宝丰县 平顶山 16.2 14.3 35.8 37.3 13 11.3 45.2 38.5 80.2 78.5 上街区 郑州 15.0 14.8 - 23.7 - 12.3 - 62.7 - 83.2 西平县 驻马店 14.2 12.5 50.6 49.3 9.2 8.6 28.1 25.4 64.7 68.9 郏县 平顶山 10.4 9.7 32.5 31.9 7.5 6.8 32.0 30.4 72.0 70.0 魏都区 许昌 10.2 12.7 17.5 19.7 8.2 8.9 58.3 64.5 80.6 70.3 漯河经开区 漯河 10 8.5 7.5 9.6 7.3 113.3 95.2 85.5 老城区 洛阳 8.3 7.5 14.2 10.9 6 5.7 58.6 68.6 72.2 75.8 宁陵县 商丘 6.9 6.5 38.3 37.1 - 4.6 18.0 17.6 - 69.7 平原示范区 新乡 - 11.4 - 19.5 - 8 - 58.3 - 70.2 资料来源： wind、各区县人民政府、国海证券研究所 1.3、 债务 层面的变化 地方政府债务余额方面， 河南有存续城投债的区、县中，县级市和郑州下辖区、 县地方政府债务余额相对处于较高水平。在已披露相关数据的区、县中，郑州中 牟县和郑州新郑市 2020 年地方政府债务余额分别以 139.8 亿元和 105.8 亿元位 居前二。郑州巩义市、安阳林州市 和许昌禹州市 依序次之，但均位于 65-80 亿元 区间。 从地方政府债务余额增速上来看， 除洛阳老城区 2020 年地方政府债务余额有所 下滑外，其余区、县在 2020 年较为宽松的市场环境下，地方政府债务余额均出 现较为明显的增长。 债务率方面， 以（地方政府债务余额 /综合财力）作为债务率的衡量指标，则 许 昌长葛市、郑州中牟县和洛阳栾川县 2020 年债务率 位居河南发债区县前三，相 对处于较高水平。 而从债务率的波动上来看， 许昌长葛市 2020 年债务率水平出 现明显的提升 ，许昌魏都区、 郑州中牟县和许昌禹州市， 而 洛阳老城区、 洛阳洛 龙区 债务率则呈现一定程度的缩减。 进一步，以城投平台有息债务作为隐性债务的衡量指标，以（地方政府债务余额 +城投平台有息债务） /综合财力作为广义债务率的衡量指标，河南有存续城投债 的区县中，洛阳老城区广义债务率水平相对较高，郑州中牟县、 洛阳栾川县、许 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 昌长葛市和郑州新郑市 依序次之，均位于 150%以上。从广义债务率的波动上来 看， 洛阳老城区、平顶山汝州市和洛阳涧西区 2020 年广义债务率水平 呈现 一定 的改善，而许昌长葛市 和 郑州中牟县 2020年广义债务率则出现较为明显的提升 。 图 5： 2020 年河南 发债区、县 债务率情况 图 6： 2020 年河南 发债 区 、 县广义债务率情况 资料来源： wind、各区县人民政府、 国海证券研究所 资料来源： wind、各区县人民政府、 国海证券研究所 整体来看，郑州、洛阳和许昌下辖区县经济、财政实力在河南有存续债的区县中 相对处于较高水平，但广义债务率也相对处于较高水平。郑州航空港区、郑州经 开区、洛阳老城区和安阳林州市 2020 年经济和财政增速相对保持在较高水平， 而洛阳老城区 2020 年债务情况整体也有所改善 。 2、 河南区 、 县城投债分布情况如何？ 2.1、 区 、 县级城投债分布整体情况 截至 2021 年 6 月末， 河南区、县级存续城投债 166 只，分布于 37 家城投平台， 存续城投债余额 1094.5 亿元。 其中，郑州航空港兴港投资存续城投债规模以 436.5 亿元位于首位，新郑投资和禹州投资存续城投债规模依序次之，均位于 60 亿元以上。 从区域分布上来看 ， 河南区县级城投债集中分布于郑州、洛阳和许昌。其中，郑 州航空港兴港投资存续债体量相对较高，带动郑州存续区、县级城投债规模相对 处于较高水平，为 718.9 亿元。洛阳和许昌存续区、县级城投债规模分别以 115.0 -20 0 20 40 60 80 100 120 0 20 40 60 80 100 120 140 160 中牟县 新郑市 巩义市 林州市 禹州市 兰考县 新密市 长葛市 襄城县 宝丰县 栾川县 伊川县 辉县市 临颍县 灵宝市 魏都区 汝州市 孟州市 新安县 郏县 陕州区 老城区 洛龙区 涧西区 亿元 % 2020地方政府债务余额 2020债务率 (右） -50 0 50 100 150 200 250 300 0 20 40 60 80 100 120 140 160 中牟县 新郑市 巩义市 林州市 禹州市 兰考县 新密市 长葛市 襄城县 宝丰县 栾川县 伊川县 辉县市 临颍县 灵宝市 魏都区 汝州市 孟州市 新安县 郏县 陕州区 老城区 洛龙区 涧西区 %亿元 2020地方政府债务余额 2020广义债务率 (右 ) 广义债务率的波动 (右 ) 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 亿元和 97.0 亿元依序次之，其余城市存续区、县级城投债规模则均位于 50 亿元 以下。 从评级分布上来看 ， 河南区、县级城投债中，除郑州航空港兴港投资主体评级为 AAA 级、郑州经开投资和 新郑投资主体评级为 AA+级外，其余区、县级城投平 台主体评级以 AA 级为主。 而若以 金额角度 为基础 ，在兴港投资存续债体量较高 的影响下，河南区、县级城投平台中， AAA 级和 AA 级城投平台存续债券规模 分别为 436.5 亿元和 456.6 亿元，在存续区、县级城投债中的占比分别为 39.9% 和 41.7%。 图 7： 河南区、县级城投债区域分布（按金额） 图 8： 河南区、县级城投债 主体 评级分布（按 金额 ） 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 而从债券类型上来看， 河南存续区、县级城投债中，私募债和定向工具存续规模 分别为 401.4 亿元和 233.0 亿元，在存续债中的占比达 58.0%，反映 在市场关 注度较低的背景下， 河南区、县城投平台非公募债占比相对处于较高水平。 郑州 65.7% 洛阳 10.5% 许昌 8.9% 平顶山 4.6% 新乡 2.1% 其余城市 8.3% 无评级 0.5% AA 41.7% AA- 6.5% AA+ 11.5% AAA 39.9% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 图 9： 河南区、县级城投债债券类型分布（按金额） 资料来源： wind、 国海证券研究所 2.2、 区县级城投债 发行和 到期情况 从整体的偿还规模上来看， 截至 2021 年 6 月末， 不考虑此后新发且在 2022 年 6 月 30 日之前到期的短期融资券，河南区县级城投债未来一年内到期和本金兑 付规模分别为 253.5 亿元和 31.6 亿元。 从到期 节奏上 来看， 2021 年 8 月、 2022 年 1 月和 2022 年 6 月是河南区县级城 投债的偿还高峰，到期和行权城投债规模分别为 39.9 亿元、 49.0 亿元和 39.1 亿元。 从区域分布上来看， 未来一年内航空港区到期和行权城投债规模相对较高，为 171.9 亿元。郑州新郑市、郑州经开区和平顶山汝州市到期和行权城投债规模依 序次之，分别为 28.5 亿元、 25.6 亿元和 21.0 亿元。 从滚存压力上来看， 平顶山汝州市、漯河临颍县、郑州经开区和三门峡灵宝市未 来一年内到期和行权城投债在存续债中的占比分别为 65.2%、 60.0%、 52.9%、 50.0%， 城投债 接续压力相对处于较高水平。其余区、县到期和行权城投债在存 续债中的占比则均位于 40%以下。 超短融 1.4% PPN 21.3% 私募债 36.7% 一般公司债 5.4% 一般企业债 27.5% 一般中期票据 7.8% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图 10： 河南区县级城投债未来一年内到期和行权规模 图 11： 河南区县级城债未来一年内偿还规模及在存续债中占比 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 3、 河南 区县级 城投债 有什么可关注的方向 ？ 我们在数据看 河南： 2020 年有什么新变化中指出， 2020 年 2 季度以来， 城投进入了新一轮的从 非标债券信贷 的监管收紧周期。在这一过程中，叠加 着城投债迎来较高的兑付规模，传统的下沉策略将面临较高的尾部风险，当前城 投债的投资中，防风险比下沉寻找超额收益更为重要。 而就当前河南区 、 县级城投债的投资方向而言，我们认为有两大主 题 ： 1）“基本面”改善的区域 正如前文所述，河南下辖区县中，郑州航空港区、郑州经开区、洛阳老城区、洛 阳新安县、许昌襄城县、平顶山宝丰县和焦作孟州市 2020 年经济和综合财力整 体有所提升。而洛阳涧西区、开封兰考县、 洛阳新安县和郑州新密市 2020 年广 义债务率相对处于发债区县中下游水平，其余区 、 县广义债务率相对保持稳定。 与此同时，郑州航空港区作为郑州都市圈辐射核心和经济发展重要的增长极，郑 州市政府和河南省政府给予的政策和资源支持力度较强，区域财力有望得到持续 的改善。 结合经济、财政和债务的情况来看， 洛阳 涧西区 和洛阳新安县 经济财政实力较强， 广义债务率位居中下游且保持稳定， 2020 年基本面较 2019 年呈现改善的趋势。 与此同时，航空港区经济实力较强、定位较高，财力得到持续改善的可能性较强。 我们认为，可以关注基本面改善之下， 郑州航空港区 、 洛阳 涧西区 和 洛阳新安县 城投平台的利差收敛机会。 0 10 20 30 40 50 60 亿元 到期 本金提前兑付 0 10 20 30 40 50 60 70 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 航 空 港 区 新 郑 市 郑 州 经 开 区 汝 州 市 林 州 市 新 密 市 中 牟 县 禹 州 市 临 颍 县 灵 宝 市 长 葛 市 涧 西 区 襄 城 县 亿元 % 到期和行权城投债 在存续债中的占比（右） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 表 2： 河南发债区县 2020 年基本面改善情况 有存续城投 债的区、县 所属 城 市 GDP 一般公共预算收入 财政自给率 地方政府债务余额 广义债 务率的 波动 2020 年 增速 2020 年 增速 2020 年 变动幅度 2020 年 增速 郑东新区 郑州 1200.4 3.5 124.2 27.0 108.7 20.6 - - - 郑州经开区 郑州 1122.0 3.9 100.6 38.2 - - - - - 航空港区 郑州 1041.2 7.8 65.4 40.0 - - - - - 禹州市 许昌 849.6 3.1 24.1 4.8 39.3 4.2 67.1 40.3 37.9 巩义市 郑州 826.6 4.3 51.6 7.1 56.4 3.6 77.2 19.1 19.6 长葛市 许昌 781.5 3.5 33.5 4.0 62.0 0.1 51.6 80.0 84.2 新郑市 郑州 748.6 4.6 82.6 2.7 67.1 -0.1 105.8 - 27.1 新密市 郑州 706.3 3.2 38.8 4.3 53.3 2.1 55.4 19.2 9.6 林州市 安阳 559.9 4.6 33.3 9.9 47.6 2.2 71.4 18.0 10.6 孟州市 焦作 - - 16.4 2.5 55.9 -2.9 26.9 24.2 -6.0 新安县 洛阳 524.5 4.1 28.1 5.6 63.9 -3.7 25.8 26.3 6.2 汝州市 平顶山 485.5 3.2 35.3 6.3 45.2 -2.2 27.0 4.2 -24.8 襄城县 许昌 463.9 2.7 21.5 4.9 42.1 -1.2 36.5 78.9 10.2 中牟县 郑州 435.9 1.0 61.0 6.5 67.4 10.9 139.8 - 82.6 灵宝市 三门峡 428.7 3.2 25.5 6.7 47.7 2.1 28.7 13.3 40.0 伊川县 洛阳 427.7 2.7 19.9 -17.8 44.0 -5.3 34.5 20.2 15.9 洛龙区 洛阳 392.8 4.2 21.9 3.3 62.2 -2.6 6.8 4.6 -2.8 兰考县 开封 383.2 1.6 26.2 4.0 31.8 -0.3 59.3 38.6 14.2 涧西区 洛阳 380.4 1.2 30.9 7.3 85.0 -5.5 6.8 36.8 -17.9 临颍县 漯河 355.9 2.0 16.7 0.0 37.1 0.0 32.1 25.9 17.6 辉县市 新乡 347.0 4.7 23.6 0.4 50.3 -0.9 34.3 11.5 22.8 宝丰县 平顶山 338.4 3.8 16.2 13.3 45.2 6.7 35.3 68.7 7.2 栾川县 洛阳 273.6 2.3 23.1 5.0 69.8 -1.2 34.6 9.8 -6.4 西平县 驻马店 255.7 4.3 14.2 13.6 28.1 2.7 28.7 38.4 - 宁陵县 商丘 187.9 1.9 6.9 6.2 18.0 0.4 - - - 上街区 郑州 165.5 2.6 15.0 1.4 - - - - - 老城区 洛阳 88.0 2.5 8.3 10.7 58.6 -10.0 9.9 -4.8 -35.2 陕州区 三门峡 - 2.9 21.6 6.9 60.6 -0.9 15.1 16.2 17.2 魏都区 许昌 302.0 1.0 10.2 -19.7 58.3 -6.2 28.6 57.1 36.1 资料来源： 各区县人民政府、 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 2） 严监管下仍有政策空间的区域 在本轮城投债务严监管的过程中，监管部门进一步收紧城投债发行审核，部分区、 县受制于财力或债务率水平，获取发债批文的难度大幅提升。但在严监管的同时， 为持续促进区域经济的发展，监管部门也对城投平台“留了口子”。 对于区、县级城投平台而言，在严监管的背景下，乡村振兴债券和县城新型城镇 化建设专项企业债等 主题类债券为其 提供了一定的政策空间。 在对河南 相关债券发行支持政策 的梳理过程中 ，我们 发现 河南发债城投平台中， 开封 兰考县、 洛阳 新安县和 郑州 新郑市 被纳入到新型城镇化试点名单 。 我们认为，由于兰考县和新安县 广义债务率相对处 于中游水平，且未来获取发债、 财政资金和社会资本支持的可能性较强， 在严监管之下有一定的政策空间 ， 可以 进一步关注相关城投平台的配置机会。 表 3： 乡村振兴类债券和县城新型城镇化建设专项企业债券相关政策 政策 内容 上海证券交易所公司债券发行上市审 核规则适用指引第 2 号 -特定品种公司债 券 募集资金用途：乡村振兴项目建设、偿还乡村振兴项目借款、补偿乡村振兴项目营运 资金 资金用途占比要求： 募集资金用于乡村振兴领域相关项目的乡村振兴公司债券，确定 用于相关项目的金额应不低于募集资金总额的 70%（乡村振兴专项公司债券） 关于加快开展县城城镇化补短板强弱 项工作的通知 县城新型城镇化建设示范名单（河南）： 兰考县、鄢陵县、新安县、南乐县、新郑市 加大财政资金支持： 县城公益性项目主要通过地方政府财政资金予以投入，符合条件 的县城公益性项目可通过中央预算内投资予以适当支持。 吸引社会资本投入： 对符合条件的大中型准公益性及经营性项目，可通过健全政银企 对接机制，利用开发性政策性商业性金融或国家城乡融合发展基金予以融资支持。 县城新型城镇化建设专项企业债券发 行指引 支持领域： 县城产业平台公共配套设施 、 县城新型基础设施 支持政策： 在偿债保障措施完善的前提下，允许使用不超过 50%的债券募集资金用于 补充营运资金。用于项目建设部分的募集资金，可偿还前期已直接用于募投项目建设 的银行贷款。 资料来源： 国家发改委、 上海证券交易所、 国海证券研究所 4、 风险提示 信用风险超预期，企业经营风险。 国海 证券 股份有限 公司 国海 证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【 固定收益 研究 小组介绍 】 靳毅，首席分析师，北京大学理学硕士、经济双学士。曾累计参与管理债券规模超 1000 亿， 2016 年加入国海证券。 吕剑宇，乔治华盛顿大学统计学硕士，目前主要负责宏观、利率方向研究。 张赢，上海财经大学应用统计硕士，目前主要负责可转债、银行研究。 姜雅芯，武汉大学金融硕士，目前主要负责信用债、可转债研究。 周子凡，伊利诺伊大学厄巴纳 -香槟分校金融硕士，目前主要负责海外宏观方向研究。 【 分析师承诺 】 靳毅，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见 或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐 ： 行业基本面向好，行业指数领先 沪深 300 指数； 中性： 行业基本面稳定，行业指数跟随 沪深 300 指数； 回避 ： 行业基本面向淡，行业指数落后 沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简 称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提 示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有 报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的 唯一 参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的 信息或所表述的意见均不构成对任何人 的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本 报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报 告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。