- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金通信指数 5904 沪深 300 指数 4934 上证指数 3464 深证成指 14798 中小板综指 13426 相关报告 1.从“ 3A”发展看中国云计算产业竞争格 局变化 -从“ 3A”发展看 .， 2021.4.2 2.国金通信自动驾驶行业深度报告 -放量在 即，激光雷达开启前装元年， 2021.2.21 3.分化与融合持续，优选低估值和高成长 龙头 -国金通信 -2021 年 .， 2021.1.11 4.从华为入局看汽车智能化大时代投资机 遇 -国金通信 -华为智能汽车 .， 2020.12.7 5.结构分化，超配龙头 -国金通信行业三季 报总结和行情展望， 2020.11.10 罗露 分析师 SAC 执业编号： S1130520020003 luolu 邵艺开 联系人 shaoyikai 金晶 联系人 jinjing 分化与融合 并进 下的 通信行业 投资机遇 投资 策略 通信板块仍将是结构性行情 ， 行业投资机遇从设备商产业链向新一代 ICT 产 业转移 。 围绕 5G、云计算、物联网三条主线，我们看好各细分领域低估值 和高成长 ICT 龙头公司的投资机遇。 重点标的 ： 中国移动（运营商），中兴通讯（主设备商），中际旭创（光模 块）， 金蝶国际 （ SaaS），移远通信（物联网模组）。 行业观点 5G投资 转向需求驱动 ，重点关注运营商、主设备商、光通信 、 VR/AR、 5G 消息 等细分领域投资机会。 运营商板块基本面呈现趋势性好转，从估值上看 处于全球洼地。具备全球化扩张能力的主设备商仍是 5G 优选投资标的，光 通信市场持续高景气下建议关注数通光模块龙头。 VR/AR 奇点将至利好上游 芯片及国内 ODM/OEM厂商， RCS生态服务商存在投资机会。 云计算市场仍处高速发展期， H2 下游高景气 持续 。 1） IaaS： 1.0 竞争时代 互联网厂商为上云主力，格局稳固。 2.0 竞争集中在私有云， 反垄断背景下 平台公司 马太效应或将趋缓。 2） IDC：非核心城市数据比重将从 50%提升 至 80%，自然条件好、可再生能源丰富的城市或成为一线城市外 IDC 公司 第二条扩张路径。 3）服务器：受益于行业总体高景气，服务器市场收入和 出货量双增长。浪潮信息、中兴通讯、紫光股份等有望 替代 原华为 部分 市场 份额。 4） SaaS：中国 SaaS 市场集中度低，行业总体 CR5 仅 22%，转型 云计算的传统 ERP 软件商可参与市场空间广阔；垂直领域 SaaS企业 know- how 积淀深厚，护城河稳固。 5） AI：市场教育充分，竞争力主要体现 在场 景化能力， 建议关注商业模式 成熟 、产品标准化程度高的细分 龙头 公司。 物联网处于高速成长初期，持续关注一横三纵投资机会。 物联网行业整体景 气向上趋势不变，智控器、模组头部厂商过往业绩验证物联网高速成长，未 来三年智控器赛道有望保持 30%增速，模组赛道 30%-50%以上增速。随着 政策层面的多方位支持，产业层面巨头入局，资 本层面 AIoT 领域传感器、 半导体芯片、 IoT 云等企业值得关注。未来物联网受益方向将由硬件感知连 接层向数据软件应用层持续转移。在应用层面，重点关注家庭互联网、卫星 互联网、车联网等优先落地的大颗粒场景。 “智能化”是智能汽车领域最重要主线，当前主要机会在供应链。 我们测 算，中国乘用车增量市场总规模将从 2020 年的 2000 亿增长到 2030 年的 1.8 万亿，复合增速 25%。智能化带来的单车平均增量从 1 万元上升到 7 万 元。围绕智能化这一主线，我们认为需要把握从供应链到整车厂再到应用和 服务的三波浪潮。第一波浪潮中，我们看好汽车智能化时代中国供应链的崛 起，建议从全球化扩张、国产化替代、新赛道洗牌三个维度，重点关注增量 空间大、单车价值高的细分赛道中，已经建立起竞争壁垒的行业龙头。 风险提示 5G商用进展不及预期，公有云发展放缓，智能驾驶产业发展不及预期。 5098 5621 6143 6666 7188 7711 8233 20 08 03 20 11 03 21 02 03 21 05 03 国金行业 沪深 300 2021年 08月 2日 创新技术与企业服务研究中心 通信 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业中期年度报告 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 行业中期年度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、行业投资机遇从设备商产业链向新一代 ICT 产业转移 .5 二、 5G投资转向需求驱动，结构性机会和成长性机会并存 .8 2.1 运营商板块基本面呈现趋势性好转 .9 2.2 具备全球化扩张能力的主设备商仍是 5G优选投资标的 .10 2.3 光通信市场持续高景气，建议关注数通光模块龙头 . 11 2.4 应用端关注 VR/AR 及 5G消息商用进展 .12 三、云计算：景气度持 续提升，市场与政策变化下竞争格局生变 .13 3.1 云计算行业总体景气度持续提升 .13 3.2 IaaS：竞争进入深水区，网络安全或影响采购决策，中部厂商机会来临 .13 3.3 IDC： “双碳 ”背景下能源中心成为新扩展方向 .14 3.4 服务器：向上拐点日渐清晰 .16 3.5 SaaS：市场集中度 低，通用与垂直厂商皆可布局 .16 3.6 AI：视听技术进入成熟期，商业模式落地和细化场景成竞争焦点 .18 四、物联网处于高速成长初期，持续关注一横三纵投资机会 .19 4.1 感知连接层业绩验证物联网高速成长，关注政策、产业、资本动向 .19 4.2 家庭互联网：最先成熟的物联网落地场景，全屋智能成为下一个爆点 .26 4.3 卫星互联网：卫星集团成立，量产发射集中期即将到来 .28 4.4 车联网是 5G最重要应用场景之一，未来十年市场空间可达 2万亿 .31 五、智能驾驶：智能化是最大机遇，当前主要机会在供应链 .34 5.1 华为入局智能汽车，产业价值链面临重构 .34 5.2 智能驾驶：重点布局感知 +决策层，计算平台和激光雷达成长最强 .34 5.3 智能座舱：车载信息娱乐系统为核心，关注在核心硬件、操作系统 /软件 领域具备竞争优势的供应商 .35 5.4 智能电动 ：政策驱动下渗透率快速提升，建议关注充电桩、车用功率半 导体等增量市场产业链投资机遇 .36 5.5 智能网联：车联网前装大势所趋，模组和 T-Box存中小公司突围可能 .37 5.6 车云服务： 车云服务前景广阔，凭借全栈式服务华为有望后来居上 .38 5.7 智能车主线下投资机遇 .38 六、重点标的 .40 七、风险提示 .41 图表目录 图表 1：各细分板块今年以来涨跌幅 .5 图表 2：从华为业务演进看通信产业发展 .5 图表 3：各细分板块营业总收入同比 增速（ %） .6 图表 4：各细分板块归母净利润增速（ %） .7 行业中期年度报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 5：各细分板块毛利率情况 .7 图表 6： 5G主题下的三波投资机遇 .8 图表 7：三大运营商历年资本开支走势 .8 图表 8：从 2011年开始的十年强监管周期已接近尾声 .9 图表 9： 5G相关资本开支 （亿元） .9 图表 10：运营商 ARPU开始提升 .9 图表 11：中国移动非 C端收入占比逐年提升 .10 图表 12：中国移动未来 5 年收入结构变化展望 .10 图表 13：中国三大运营商 H股与海外主要运营商估值对比 .10 图表 14：华为禁运长期存在假设下，通信设备商无线市场份额预测（ %） .10 图表 15：预计 5G新增光模块市场约 710亿元 . 11 图表 16：云计算光学组件和模块销售情况（百万美元） . 11 图表 17：数据中 心光模块数量（百万个） . 11 图表 18： RCS 生态圈玩家分布 .12 图表 19：信骅科技 2021年 1-6 月营收及增速 .13 图表 20： BAT 资本开支及同比增速 .13 图表 21： FAMGA 资本开支及同比增速 .13 图表 22：全球服务器市场收入 及出货量 .13 图表 23： 87%企业采用混合云部署策略（ 2020） .14 图表 24：混合云部署种类及比例（ 2020） .14 图表 25：中国公有云 IaaS 市场份额（ 2020Q4） .14 图表 26：中国与全球数据量规模（ 15-25E） (单位： ZB) .15 图表 27：未来边缘数据量占比提升 .15 图表 28：中国碳中和状态下能源结构 .15 图表 29： 20年全球可再生能源发电成本（美元 /MWh） .15 图表 30： Q1 服务器营收（百万美元）同比增长 12% .16 图表 31： Q1 服务器出货量（万台）同比增长 8.3% .16 图表 32：英特尔 DCG 收入（百万美元）及增速 .16 图表 33： AMD 计算和图形收入（百万美元）及增速 .16 图表 34：中国 SaaS市场主要参与者 .17 图表 35：中国 SaaS行业集中度（ 2020） .17 图表 36：国内模组、智能控制器上市公司业绩表现及预期（取自 wind 一致预 期） .19 图表 37：三大运营商物联网业务收入（亿元） .19 图表 38：运营商物联网业务剪刀差缩小 .19 图表 39：三大运营商物联网业务月度 ARPU（元） .20 图表 40：三大运营商物联网业务占比 .20 图表 41：物联网政策梳理 .20 图表 42：美的全品类家电搭载鸿蒙系统 .21 行业中期年度报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 43：涂鸦智能业务 .22 图表 44：涂鸦智能营业收入及增速情况（亿元） .23 图表 45：全球主要 IOT PaaS平台赋能设备数（百万台） .23 图表 46：小米生态链战略演进 .23 图表 47：小米竹林效应 .23 图表 48：小米投资收益及投资企业数量（亿元） .24 图表 49：小米 IOT 设备连接数（百万）及增速 .24 图表 50：小米及雷军投资关系图 .24 图表 51：物联网行业规模复合增速超 20%（十亿美元） .25 图表 52：全 球物联网连接数（亿台） .25 图表 53：物联网产业链价值变迁 .25 图表 54：智能家居发展阶段划分 .26 图表 55：全球大型家电联网率（ %） .26 图表 56： Matter 协议与 Zigbee 协议对比 .27 图表 57：家庭互 联网产业链 .27 图表 58：家庭互联网投资机会 .28 图表 59： Space X Falon 9 火箭单次发射成本估算（万美元） .29 图表 60：各个国家在轨卫星数量（颗） .29 图表 61：全球每年新发射卫星数（颗） .29 图表 62：全球卫星收入（十亿 美元） .30 图表 63：卫星行业新增产值测算表 .30 图表 64：全球卫星产业链布局公司 .31 图表 65：车联网搭载上险量与前装搭载率 .31 图表 66：整车厂商车联网规划 .31 图表 67：车联网产业大观 .32 图表 68：车联网行业主要上市公司介绍 .33 图表 69：华为车联网三种产品服务模式 .34 图表 70：中国乘用车市场智能驾驶市场规模预测 .35 图表 71：中国乘用车市场智能座舱市场空间预测 .36 图表 72：中国乘用车 市场 “三电 ”系统市场空间预测 .37 图表 73：中国乘用车市场单车联网市场空间测算 .38 图表 74：智能汽车投资三波浪潮 .39 图表 75：中国乘用车市场智能驾驶产业链增量市场分布 .40 行业中期年度报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 一 、 行业投资机遇 从设备商 产业链向新一代 ICT 产业 转移 结构化 特征明显 。 通信板块继续呈现出很强的结构特征：今年以来（截至 7 月 26 日），板块整体下跌 1.8%，但部分细分板块表现仍相当优异。 光纤光缆、网 规网优、云视讯三个板块跌幅超过 10%，光通信、卫星通信导航、物联网三个 板块涨幅在 8%到 18%之间。 图表 1： 各 细分板块今年以来涨跌幅 来源： wind 20210726，国金证券研究所 展望未来，我们 认为通信行业的结构化行情将长期存在，这是由通信 行业所处 的外部环境和产业自身变化 所决定的 。 首先， 5G 时代通信 行 业的周期性明显 减弱。一方面， 行业的 核心 驱动力正在 发生变化 ， 2/3/4G 时代政策主导投资的 模式在 5G 时代逐步演变为需求主导，过去政策主导的资本开支 周期波动将明 显减弱。 另一方面，通信行业自身也在 分化 为 “旧 ”和 “新 ”两个部分 。 即传统的通信设备 产业链以及物联网、云计算等新经济部分。 “旧 ”的偏周期， “新 ”的偏成长。 图表 2： 从华为业务演进看通信 产业发展 来源： 华为公司年报 ，国金证券研究所 (15) (10) (5) 0 5 10 15 20 行业中期年度报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 无论是板块行情的分化，以及机构在通信板块持仓的不断降低，背后都反映了 通信行业外部融合、内部分化以及价值链转移的行业客观趋势 。 ICT 和传统行 业在不断的融合，信息通信技术成为各行各业的基础设施，加速各行业和企业 的数字化进程。 华为公司的演进路径很好的映射了整个通信产业的 变化 。作为全球最大的通信 设备商，华为过去三十年聚焦管道业务，运营商业务全球第一 。这块业务天花 板明显，在没有新的杀手级应用和服务出现的情况下， 未来将保持在 500 亿 美 金的规模。同时，华为利用自身通信能力的外溢，布局智能终端、企业业务、 智能汽车、数字能源等新的 赛道 ，获取新的成长。 从华为业务演进路径看未来通信行业投资策略， 站在更长的一个时间维度， 行 业的投资机遇将 从设备商 产业链向新一代 ICT 产业 逐渐转移。 在新的智能终端 和杀手级应用服务出现之前，设备商供应链更多是结构性行情，全球化市场规 模扩张和国产化替代是主线 。 更多的成 长性投资机会，会来自于从 通信行业中 逐步分化出的 AIoT、云计算 、智能汽车等新的行业场景。 展望未来，行业的融合与分化、供应链的重构仍将持续，未来的通信板块仍将 是结构性行情。拥抱确定性的产业趋势，与优秀的公司共同成长，是应对外部 宏观不确定性的最佳方式。围绕 5G、云计算、物联网三条主线，我们看好各 细分领域低估值和高成长 ICT 龙头公司的投资机遇 。 图表 3： 各细分板块营业总收入同比增速（ %） 来源： wind，国金证券研究所 (40.00) (20.00) 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 2018 2019 2020 2021Q1 行业中期年度报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 4： 各细分板 块归母净利润增速（ %） 来源： wind，国金证券研究所 图表 5： 各细分 板块毛利率情况 来源： wind，国金证券研究所 (400.00) (300.00) (200.00) (100.00) 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 2018 2019 2020 2021Q1 0 10 20 30 40 50 60 70 2018 2019 2020 2021Q1 行业中期年度报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 二、 5G投资 转向需求驱动 ， 结构性机会和成长性机会并存 三年前 ， 在 新经济的 瞭 望，三期叠加下的 5G 投资策略 报告中， 我们 提出 5G 主题投资 将 分三波 演进 。 第一波运营商投资驱动 ,重点看运营商资本开支走 势和结构变化；第二波消费者消费驱动，重点看龙头终端、 ICP 企业供应链价 值分布；第三波企业和行业投资驱动，重点看大颗粒行业如互联网、制造、能 源、电力等行业数字化进展和龙头企业投资走向。 图表 6： 5G主题下的三波投资机遇 来源： Wind， Qualcomm,运营商年报，华为，国金证券研究所 当前，第一波运营商投资驱动的行情接近尾声， 第二波消费者消费驱动的应用 和服务行情开始孕育。 对于大多数设备商供应链公司来说，在出现杀手级的应 用和服务之前，更多是结构性行情，可以从全球化市场扩张和国产化替代两个 维度重点把握。 图表 7：三大运营商历年资本开支走势 来源：运营商年报 ， 国金证券研究所 0% 15% 30% 45% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 资本开支合计（亿元） 资本开支占收比 41% 34% 23% 行业中期年度报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 5G 时代运营商资本开支周期已明显减弱。反应到投资强度（ Capex/Revenue） 指标上 ，在 5G 时代曲线开始走平，不再像 3/4G 时代存在明显的波峰波谷。 今年中国 5G 全年建站总数预计在 80 万左右，预计占到全球 60%以上份额 。 在建设节奏上，全年 呈现明显 前低后高 态势 ，下半年的 5G 基站建设总量预计 占到全年的 2/3 以上。 展望 后市 ，我们相对看好运营商、主设备、光通信等细分领域全年表现，同时 建议关注 5G消息和 VR/AR等应用场景 的相关投资机会。 2.1 运营商板块 基本面呈现趋势性好转 政策和环境变化： 作为政府监管下的垄断行业，运营商具备定价权和议价权。 5G 时代管制政策放松， 从 2011 年开始的强监管周期已接近尾声；寡头竞争压 力减弱， 5G 时代进入存量经营时代，类似 4G 时期的“不限流量套餐”价格战 失去了商业基础；随着央企要成为国家战略科技力量的重新定位以及运营商新 一批混改的深入，政策上限空间有望打开。 图表 8： 从 2011 年开始的十年强监管周期已接近尾声 来源： wind，国金证券研究所 行业变化： 5G 时代行业周期减弱，资本开支将长期保持平稳，投资强度 （ Capex/Revenue）峰值从 3G 41%、 4G 34% 下降到 5G 2021年不到 23%， 折旧压力逐步下行。 图表 9： 5G相关资本开支 （亿元） 图表 10：运营商 ARPU开始提升 来源：中国信通院，国金证券研究所 来源：公司年报，国金证券研究所 0 500 1000 1500 2000 2500 2020 2021 中国移动 中国电信 中国联通 中国广电 35 40 45 50 55 60 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 中国移动 中国电信 中国联通 行业中期年度报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 11： 中国移动 非 C端收入占比 逐年提升 图表 12： 中国移动 未来 5 年收入结构变化展望 来源： 运营商年报，产业调研，国金证券研究所 来源： 运营商年报，产业调研，国金证券研究所 C 端收入 ARPU 下行趋势扭转， B 端成为新增长点。 以中移动为例， 未来五年， 中移动收入结构 C 端：非 C端 7:3（ 2020）走向 5:5（ 2025）。预计至 2025年， 中移动仅公有云 /IDC 收入可达 千亿水平 。 即使短期内没有出现杀手级 5G 2C 业务， ARPU值下滑趋势已得到逆转。 无论何种估值（ PE、 PB、 EV/EBITDA），目前三大运营商尤其是 H 股仍处于 全球洼地， 建议投资者积极布局 。 图表 13：中国三大运营商 H股与海外主要运营商估值对比 中国 移动 中国 电信 中国 联通 AT物联网 PaaS 高速增长，除 20Q1 受疫情、春节影响 外 ， 业务收入均实现 75%以上的高长率， 21Q1 同比 +227.3%。 涂鸦开启物联网云服务时代，能够 解决现存物联网使用割裂的痛点问题，构建起属于自己的生态模式，在全球主 要 IoT PaaS平台赋能设备数中也位列第一。 行业中期年度报告 - 23 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 44： 涂鸦智能营业收入及增速情况（亿元） 图表 45： 全球主要 IOT PaaS 平台赋能设备数（百万 台） 来源： 公司公告 ，国金证券研究所 来源： CIC，国金证券研究所 物联网生态圈构造者： 小米通过参股不控股的方式，凭借其强大的供应链、品 牌流量能力为生态企业提供资金、资源、方法论，帮助生态企业发展。 小米 2014年起围绕手机周边 5 年内投资 100 家硬件生态企业， 2016年推出米家品 牌，正式布局智能家居和消费生活领域， 2019 年正式将“手机 +AIoT”设定为 公司的双引擎战略，至此小米“ 1+4+N”格局基本确立。通过投资孵化生态企 业的方式，小米在物联网硬件领域的产品种类快速扩充，迅速构建起独有的小 米物联网生态圈。 图表 46： 小米生态链战略演进 图表 47： 小米竹林效应 来源： 财经网、招股说明书，国金证券研究所 来源： 小米生态链战地笔记， 国金证券研究所 小米跑通了物联网领域扩张的商业模式，小米自身只专注在“ 1+4”产品，即手 机、路由器、电视、笔记本、音箱，其他物联网周边产品通过参股不控股的方 式交由生态链公司生产，帮助生态链公司成长的同时助力自己迅速扩张物联网 硬件产品品类，通过低价硬件策略快速布局物联网连接入口；与此同时开放 IoT 平台，支持第三方硬件厂商使用小米 IoT 平台标准及统一 API 接入米家 APP，实现与现有平台产品互联。截至 2021 年 Q1，小米 IOT 连接数已达 3.51 亿台， 5 件以上小米物联网产品的用户数为 680 万。用户可以以超低价格 部署全屋智能连接，通过智能开关将原有设备进行智能连接，购买已部署小米 智能连接的家电等方式，即可直接体验家庭智能连接。小米先连接后智能的物 联网战略布局，使得小米迅速建立起自己的物联网生态，未来为全屋智能化打 下坚实硬件入口及用户基础。 0 0.5 1 1.5 2 2.5 0 10 20 30 40 50 60 70 IoT PaaS SaaS应用及其他 智能设备分销 整体营收同比增长 0 20 40 60 80 100 120 140 2019 2020 小米生态链 2.0 2016 年 推出全新品 牌 MIJIA 米 家 ，开始布局智能 家居和消费生活领 域 小米生态链 3.0 2019 年正式以手机 +AIOT 为双引擎。 完善布局，聚焦小 米生态云。 小米生态链 1.0 2014 年正式成立， 方向为以手机为中心 的智能硬件设备 行业中期年度报告 - 24 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 48： 小米投资收益及投资企业数量（亿元） 图表 49： 小米 IOT 设备连接数（百万）及增速 来源： 小米年报 ，国金证券研究所 来源： 小米年报 ，国金证券研究所 与此同时，小米在物联网其他领域进行布局，包括但不限于半导体芯片、商业 航天、卫星通信等。根据小米集团一季报显示，截至 2021年 3 月 31日止，小 米共投资超过 320家公司，总帐面价值人民币 519亿元，同比增长 60.8%。小 米和雷军通过顺为资本、天津金米、小米长江产业基金等多家机构投资生态链 企业，小米生态链企业中华米科技、石头科技、怪兽充电等纷纷上市，还有众 多优秀的独角兽企业估值超过十亿美元，未来将会有更多优秀的物联网领域企 业进入二级市场，值得持续关注。 图表 50： 小米及雷军投资关系图 来源： 天眼查 ， 分析师整理， 国金证券研究所 /注：标黄为主要对外投资机构 0 100 200 300 400 500 600 投资企业数 账面价值 (亿元 ) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 行业中期年度报告 - 25 - 敬请参阅最后一页特别声明 物联网 行业规模 CAGR 超 20%。 根据 IoT Analytics 数据 ， 到 2020年底 ， 物联 网连接数已超过非物联网连接数 。 GSMA 数据显示， 2019 年全球物联网行业 规模为 3430 亿美元 ， 到 2025 年达到 1.12 万亿美元 ， 复合增速超过 20%， 2025 年全球物联网连接数约 246 亿，复合增速近 13%。随着连接数快速提升， 物联网网络效应显现，随之而来的云端、数据平台业务收入将成为下一波爆发 点。 图表 51：物联网行业规模复合增速超 20%（十亿美元） 图表 52： 全球物联网连接数（亿台） 来源： GSMA，国金证券研究所 来源： GSMA，国金证券研究所 我们认为物联网行业当前仍处于高速成长初期。 物联网产业链延伸细长，感知 连接 层最先受益。 物联网产业链分成四个层级： 1）应用层碎片化； 2）平台层 马太效应显现； 3） 网络层多标准并存 ； 4）感知层集成化趋势。未来的五年将 是物联网做大连接的五年，核心受益的是传感、芯片、模组、 MCU、终端等硬 件厂商 。 随着物联网产业发展， 受益方向将由硬件感知层向数据软件应用层持 续转移。 图表 53：物联网产业链价值变迁 来源： GSMA，国金证券研究所 343 1123 0 200 400 600 800 1000 1200 2019 2025 物联网行业规模 0 50 100 150 200 250 300 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 行业中期年度报告 - 26 - 敬请参阅最后一页特别声明 4.2 家庭互联网：最先成熟的物联网落地场景，全屋智能成为下一个爆点 家庭互联网持续发展，连接协议的进一步统一。 家庭 互 联网概念比智能家居概 念更大，除了包括智能家居前装与后装市场外，还涉及到物联网平台及云服务 ， 但目前物联网平台及云服务以及智能家居后装市场体量较小，因此目前家庭互 联网主要是指智能家居前装市场 。智能家居概念最早于 1995 年被提出来，概 念和产品在不断丰富，主要可以划分为智能单品、智能互联和主动智能阶段， 当前主要处于 2.0 智能互联阶段。 图表 54：智能家居发展阶段划分 来源： EO Intelligence，国金证券研究所 当前大型家电联网率较低，未来仍有较大空间。 根据 Omdia 发布的最新联网 大型家电报告， 2020年全球联网大型家电出货量估算为 5460万台，到 2025 年将增至约 1.75 亿台。全球所有大型家电的联网率为 8%，中国在 2020 年领 先所有国家，占全球联网大型家电出货量的 48%。美国位居第二，其次是印度 和日本。在家庭普及率方面，根据估算， 2020 年 12%的美国家庭（约 1/10） 拥有联网大型家电 ，预计到 2025年全球大型家电的联网率有望达到 18%。 图表 55：全球大型家电联网率 （ %） 来源： Omdia， 国金证券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E total MHA connected MHA 行业中期年度报告 - 27 - 敬请参阅最后一页特别声明 智能家居连接标准进一步统一，有望解决品牌壁垒问题。 5 月， 由连接标准联 盟（ Connectivity Standards Alliance，前称 Zigbee Alliance）发起并领导，多 家物联网龙头公司 （谷歌、苹果、亚马逊等） 联合开发 Matter（前称 CHIP） 协议第一个正式版本发布 ，作为一个新的智能家居连接标准， 与原有 Zigbee 协 议连接相比， Matter 连接 协议打破了品牌壁垒，全屋智能仅需一个网关即可完 成连接， 整个家中的 Matter 设备都处于同一个、统一管理的 “ 设备池 ” 之中， 各个智能家居平台都可以通过智能音箱之类的 “ 中枢 ” 获得访问权限。 解决现 有物联网连接协议割裂问题， 有望解决 家庭 IoT 终端互联互通的需求痛点，加 速 IoT 市场爆发 。 图表 56： Matter 协议与 Zigbee 协议对比 Zigbee（ CSA） Matter（ CHIP） 优点 低功耗；高稳定；自愈 mesh 组网；低延迟 低功耗；便捷；互操作；仅需一个网关 问题 不同品类设备无法通过 mesh 组网；允许品 牌壁垒；各设备需要独立网关，覆盖范围 重合造成无线信道拥堵和浪费；设备联动 仍需要更高级协议 需要解决华为 HiLink,苹果 Homkit 认证严 格，门槛高的兼容问题；需要引入区块链 保证安全 未来发展 虽不再迭代但仍是标配，参考 USB 解决智能设备互联互通问题的未来途径 应用范围 智能家居、工业控制 底层协议 Dotdot 统一 Zigbee 和 Thread 以太网， Wi-Fi,Thread， IPV6 支持公司 亚马逊、苹果公司、亚萨合莱、康卡斯特 有线、谷歌、华为、宜家，克罗格公司、 立达信、罗格朗、路创电子、恩智浦半导 体、 Resideo、施耐德电子、昕诺飞、芯科 科技、 SmartThings、尚飞、意法半导体、 德州仪器、涂鸦智能和南京物联 亚马逊、苹果（未在首发名单）、康卡斯 特、谷歌、华为、三星 SmartThings、宜 家、罗格朗、恩智浦半导体、 Resideo、施 耐德电气、昕诺飞、芯科科技、尚飞和南 京物联 来源：腾讯网，分析师整理 ，国金证券研究所 家庭互联网产业链：上游硬件国产化推进，中游竞争格局“三分天下”。 家庭互联网上游主要包括分为硬件和软件两部分。硬件部分： 家庭互联联网智 能家居所需的芯片主要包括 Zigbee、 Wi-Fi、蓝牙无线通信芯片，目前出货量 较大的仍是海外的芯片厂商 。 根据头豹研究院数据，海外厂商占比分别占比 90%， 80%， 60%，如高通、英伟达、英特尔等，国内乐鑫科技坚持 AIoT 芯 片研发创新，是物联网 Wi-Fi MCU芯片领域的主要供应商之一，有较强的进口 替代实力和国内市场竞争力；智能控制器方面，国内龙头企业有和而泰以及拓 邦股份；物联网模组方面，移远通信、广和通品类全覆盖，规模效应明显。 软件部分： 软件方面催化的焦点是物联网无线通信技术行业标准将逐步形成， 5 月，谷歌、苹果、亚马逊等巨头联合推进 Matter 协议发布，有望解决解决现 有物联网连接协议割裂问题；涂鸦智能提供 IoT PaaS平台，行业 SaaS等云服 务；国内 Harmony OS 的发布，也有望解决物联网连接痛点，主要参与者有华 为、中兴。云技术在智能家居中应用较广泛，机器识别、模式识别等人工智能 技术也不断提高智能家居的交互能力，国内布局者有 BAT 和华为。 图表 57： 家庭互联网产业链 来源：国金证券研究所 中游：主要包括智能单品生产厂商与平台厂商，有三类企业参与竞争。 传统家 电企业 ，如格力、海尔、美的等推出多种智能家电单品， 通过与 软件服务商合 行业中期年度报告 - 28 - 敬请参阅最后一页特别声明 作构建平台生态系统 ，如美的推出搭载 Harmony OS 的全品类家电。 互联网科 技公司 ，如 BAT、华为、小米，通过技术优势布局智能家居生态，如小米推行 “ 1+4+N”战略，以手机为核心，智能电视、音箱、路由器、笔记本电脑为入 口， 通过投资 +孵化物联网生态链公司，快速 形成产品矩阵， 开放 IoT 平台 ；华 为推出的“ 1+8+N”战略， Harmony OS 系统的推出更有望推动华为在物联网 布局 。 创新型企业 ，分为两大阵营，一类重点布局智能单品，如鹿客，另一类 提供解决方案，如欧瑞博。 下游为面向用户的销售渠道，借助线上线下实现全渠道销售 。 具体模式包括： 电商平台、 O2O 销售、智能家 居体验馆等 ，智能家居前装市场下游还包括房地 厂商、家装公司、运营商等。 投资建议：硬件感知层、传输连接层仍是当前布局热点 。 我们认为家庭互联网 领域未来 3 年重点仍是布局硬件入口与全屋智能连接。因此硬件感知层中的 MEMS 感知芯片， MCU 芯片，智能家居控制器、局域、广域通信芯片及无线 模组值得关注。 图表 58： 家庭互联网投资机会 细分领域 公司 核心亮点 MEMS 汉威电子 国内气体传感器龙头，占比 60% 耐威科技 收购 MEMS 代工领头企业 Silex，代工业务占主营业务比例由 20%到 45% 长电科技 MEMS 封测技术领先，全球封测市场份额第三 MCU 芯片 兆易创新 主业存储稳健，新业务物联网 MCU 规模已达 4 亿 东软载波 能源互联网一流企业，泛在电力物联网直接受益标的，积极布局 MCU 中颖电子 专注于 MCU 设计，广泛应用于黑白家电等多领域 SoC 芯片 瑞芯微 智能应用处理器 SoC，应用于 智慧视觉 、平板电脑、智能家电等 全志科技 智能应用处理器 SoC，应用于智能硬件、平板电脑、智能家电等 晶晨股份 智能机顶盒、智能电视、 AI 音视频系统终端 SoC 芯片研发、设计、销售 智能家居控制 器 拓邦股份 智能控制器行业龙头，锂电池和高效电机多种业务协同发展 和而泰 智能控制器龙头，高端客户渗透率稳步提升，卡位 5G 毫米波 通信芯片 乐鑫科技 WiFi MCU 市占率第一 博通集成 无线通信芯片龙头，短期受益于 ETC 政策推进，长期 IoT 应用助力 无线模组 移远通信 无线模组全行业布局，蜂窝模组出货量世界第一 来源：国金证券研究所 4.3 卫星互联网：卫星集团成立，量产发射集中期即将到来 卫星集团成立，量产发射集中期到来 。 卫 星互联网通过向地面和空中终端提供 宽带互联网接入等通信服务的新型网络，成为地面 5G 通信系统最好的辅助与 补充来弥合数字鸿沟。 2020 年 4 月 20 日，卫星互联网首次被划分到“新基建” 范围内。 2020 年 7 月 31 日，中国自主建设、独立运行的北斗三号全球卫星导 航系统已全面建成，开启了高质量服务全球、造福人类的新篇章。 2021 年 4 月 29 日 ，国资委组建的中国卫星网络集团落户于雄安新区 ，卫星网络集团 对标 SpaceX，标志着我国卫星互联网产业建设进入加速落地时期。 小卫星智能生产线正式落成，卫 星工厂进入量产期。 2021 年 5 月，我国自主 研发的首条小卫星智能生产线首颗卫星下线，该生产线建成后小卫星的生产效 率将提高 40%以上，单颗面积需求将减少 70%以上，单星生产周期将缩短 80%以上，人员生产效率将提升 10 倍以上，能够满足 1t 以下小卫星年产 240 颗总装集成测试 ( AIT) 的需求。随着一箭多星能力的提升和发射成本的下降， 中国将进入卫星 量产、 发射 集中 期。 以 StarLink 为例， 卫星研制 +发射均价可 以控制在 100万美元以内。 行业中期年度报告 - 29 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 59： Space X Falon 9 火箭单次发射成本估算 （万美元） 来源： SpaceX 龙飞船与猎鹰火箭技术和成本分析邢强 ,九天波粒，小火箭公众号，国金证券研究所 20 年卫星发射明显提速，中国位居世界第二 。 根据忧思科学家联盟的数据，截 至 2021 年 1 月 1 日，全球在轨卫星总数为 3372 颗，美国在轨卫星最多为 1897 颗。中国超越俄罗斯位列第二，在轨卫星数量高达 412 颗。从全球每年 新发射卫星数量来看，受益于小卫星发展，从 2017 年开始全球进入卫星加速 发射时期， 2017 年起首次超过 200 颗后， 2020 年正式进入卫星发射爆发期， 2020全年卫星发射数 1212