1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 夜间经济蓬勃发展，小酒馆商业模式 如何 ？ 基于 海伦司 港股上市 国内酒馆行业规模达千亿，市场格局高度分散。 国内酒馆指以向顾 客供应酒精饮料为主、小食为辅的餐饮场所，消费主力为 18-24 岁的 青年群体，主要满足社交需求如助兴、聚会等。受益于年轻群体消费 水平的提高以及夜间经济的发展，近几年来，中国酒馆数量不断攀 升，行业规模迅速扩大。根据弗若斯特沙利文，中国酒馆行业营业总 收入由 2015 年的人民币约 844 亿元增加至 2019 年的人民币约 1179 亿 元，复合增长率为 8.7%。相比海外成熟市场，我国内地酒馆行业市场 渗透率较低， 2019 年 我 国内地每万人平均酒馆数量为 0.3 家（英 /美 / 中国香港 /中国台湾分别为 7/2/1.5/1 家）， 我 国酒馆拓店仍有较大发 展空间。行业格局：根据弗若斯特沙利文，截至 2020 年末，中国约有 3.51 万家酒馆，其中 95%以上为独立酒馆。从收入角度来看， 2020 年 中国酒馆行业 CR5 仅为 2.2%，其中排名第一的行业龙头海伦司约占 1.1%的市场份额，行业高度分散。相比 2019 年英国 行业 CR4 为 25.5%/2017 年 日本行业 CR4 分别为 15%，行业集中度有较大提升空 间。酒馆行业中拥有较大优势的连锁品牌市场份额有望不断扩大，品 牌优势将逐步凸显 。 国内规模最大线下连锁酒馆品牌赴港上市。 概况：截至 2021 年 3 月 22 日，海伦司在中国共有 372 家酒馆（全部为直营），覆盖 23 个省级 行政区及 83 个城市，是中国规模最大的线下连锁酒馆品牌。发展历 程：公司稳步成长。 2009 年成立第一家 Helens 酒馆，之后不断推出新 品并扩张门店。业绩：公司业务强韧性、高增长。 2018/2019/2020 年，海伦司分别实现收入 1.15 亿元 /5.65 亿元 /8.18 亿元， CAGR 达到 166.9%；净利润分别为 0.11 亿元 /0.79 亿元 /0.76 亿元。财务：公司盈 利能力强，毛利率保持稳定，成本费用受原材料、租金、人力成本影 响 较 大 。 2018 年 /2019 年 /2020 年 ， 公 司 毛 利 率 分 别 为 72.35%/65.32%/66.82%，净利率分别为 9.44%/14.01%/9.26%。 2020 年 成本结构中，原材料、租金、人力三项加总占比超 70%。公司管理 层：股权相对集中，内部激励充分架构明确。公司创始人控股 77.4%，以高管和核心员工为主的员工持股平台控股 12.6%。 海伦司 为年轻顾客提供极具性价比的酒馆体验。 产品： 公司坚持为 年轻客 户提供优质且具有极致性价比的产品。产品定价 上，所有瓶装 酒饮价格均低于 10 元，人均消费 50 元左右 。公司通过不断精简 SKU，降低供应链管理难度及对后厨依赖，提高存货周转。 2020 年公 司自有产品占比达 73.5%，由于省去中间商环节，自有产品毛利率较 高。 2018-2020 年自有酒饮的毛利率分别为 71.4%/75.3%/78.4%，毛利 Table_Tit le 2021 年 07月 08 日 酒店及餐饮 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资 评级 领先大市 -A 首次 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源： Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 0.00 -1.84 10.09 绝对收益 0.00 2.42 23.35 刘文正 分析师 SAC执业证书编号： S1450519010001 021-35082109 相关报告 -4% 3% 10% 17% 24% 31% 38% 2020-07 2020-11 2021-03 酒店及餐饮 沪深 300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 率呈逐年上升趋势 。 门店 端 ： 截至 2020 年底，公司在全国 20 多个省 共有 337 家门店，均为直营模式， 直营模式 有利于公司 品牌、服务及 经营标准高度的统一性 。分城市等级看，一 /二 /三线酒馆数量分别为 56/200/94 家（ 2019 年分别为 35/143/73 家）， 二线城市门店最多且扩 张势头最为强劲 。公司 门店围绕高校 +商圈进行布局，充裕且稳定的 客流是海伦司选址的首要因素 。如 海伦司在上海市合计开业 25 家 店，其中有 17 家门店定位大学附近，占比 达 68%。 从选址到筹备开 业 需要 2-3 个月， 2018/2019/2020 年酒馆的盈亏平衡期分别为 6 个月 /5 个月 /3 个月，门店初期盈利能力 持续 加强 。 营销 端 ： 海伦司目前 形成了一套标准化的营销流程，针对新开张、业绩增长及业绩稳定的 酒馆，分别采取不同的营销手段 。目前 官方微信、抖音及微博官方账 号累积粉丝已超过 570 万 ， 在抖音上相关话题视频累计播放量超过 10 亿次 。 海伦司 单店模型优秀，展店空间广阔。 2018 年 /2019 年 /2020 年，单 店收入分别为 80.72 万元 /241.57 万元 /239.45 万元 ，疫情冲击下仍保持 稳健。 单店日均下单用户 ： 2018 年 /2019 年 /2020 年分别为 61.1 个 /96.4 个 /104.4 个 ，单店平均桌数及翻台率均有所改善。 客单价 ： 2018 年 /2019 年 /2020 年分别为 93.2 元 /108.1 元 /109.6 元，消费水平稳定提 高 。 2018/2019/2020 年公司经营利润率分别为 25.7%、 28.7% 、 18.6%，单店利润较高， 2020 年下滑主要受疫情冲击收入，而人力、 租金成本刚性有关。 2019 年公司门店投资回收期为 9 个月，单店模型 极为优秀。开店空间测算： 我们以海伦司门店对高校的覆盖系数为基 础，测算出全国开店空间为 1256 家，相比当前 389 家（窄门餐眼 2021.6.7 数据） 展店空间仍足 。 风险提示： 行业竞争加剧 ，门店扩张低于预期，租金人力成本大幅增 长 ，疫情反复冲击线下客流， 文中相关测算假设不及预期 行业深度分析 /酒店及餐饮 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 海伦司赴港上市，为国内规模最大线下连锁酒馆品牌 . 5 2. 国内酒馆行业规模达千亿，市场格局高度分散，连锁酒馆市占率有望持续提升 . 8 2.1. 年轻人为主要消费群体， “酒水 +食品 ”产品组合成为趋势 . 8 2.2. 夜间经济刺激酒馆行业发展，行业规模达千亿元 . 9 2.3. 行业高 度分散、连锁化程度低， 连锁酒馆市占率有望持续提升 . 12 3. 海伦司：为年轻顾客提供极具性价比的酒馆体验，单店模型优秀，展店空间广阔 . 14 3.1. 产品：极具性价比，满足年轻顾客消费偏好 . 14 3.2. 门店：围绕高校 +商圈进行布局，盈亏平衡期持续缩短 . 16 3.3. 营销：多措并举制造互动营销，持续加强消费者粘性 . 20 3.4. 经营表现：海伦司单店模型表现优秀，未来展店空间广阔 . 22 4. 风险提示 . 24 图表目录 图 1： Helens 小酒馆外观 . 5 图 2：海伦司发展历程 . 5 图 3： 2020 年公司实现营收 8.18 亿元 . 6 图 4： 2020 年公司实现净利 润 0.76 亿元 . 6 图 5：公司销售毛利率、净利率 . 6 图 6：公司成本及费用情况 (亿元 ). 6 图 7：海伦司股权结构 . 7 图 8： 2019 年酒馆活动群体年龄情况 . 8 图 9： 2021 年中国小酒馆消费者消费目的调查 . 8 图 10： 2013-2020 年中国酒馆收入来源占比情况 . 9 图 11：中国夜间消费规模持续增长 . 9 图 12： 2021Q1 我国青年群体偏好夜间线下娱乐活动调研 . 9 图 13：中国酒馆行业市场规模持续增长 . 10 图 14：中国酒馆总数量情况 . 10 图 15：各级城市酒馆行业市场规模情况 . 10 图 16：各级城市酒馆行业营业收入增速 . 10 图 17：各级城市酒馆行业门店规模情况 .11 图 18：各级城市酒馆数量增速 .11 图 19： 2019 年主要国家人均年饮酒量情况 .11 图 20：中国内地酒馆渗透 率较低 .11 图 21： 2019 年英国酒吧市场份额 . 13 图 22： 2017 年日本酒吧市场份额 . 13 图 23：年轻人收入来源 . 14 图 24：每月可支配生活费区间占比（ %） . 14 图 25：海伦司菜单：产品极具 性价比 . 14 图 26：海伦司此前提供部分西餐品类 . 15 图 27：海伦司存货周转率 2018 年后明显提升 . 15 图 28：业务分类收入 . 15 图 29：自有产品分类收入占比 . 15 图 30：公司自有产品及第三方产品毛利 率 . 16 行业深度分析 /酒店及餐饮 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 31： Helens 第三方品牌酒饮价格具有优势 . 16 图 32：海伦司直营、加盟酒馆数量 . 16 图 33：海伦司直营、加盟酒馆收入 . 16 图 34：公司各线城市酒馆分布情况 . 17 图 35：海伦司门店全国分布情况（ 截至 2020 年底） . 17 图 36：公司在长沙解放西路商圈内共有 10 家 Helens 酒馆。 . 18 图 37：公司门店盈亏平衡期持续降低 . 19 图 38：海伦司拓店流程图 . 19 图 39：针对新开业酒馆的 “开业 7 天免费喝 ”活动 . 20 图 40：积极赞助高校活动 . 20 图 41：海伦司官方抖音帐号 . 20 图 42：海伦司微博账号 . 20 图 43：海伦司公众号的官方粉丝群入口及群内活动 . 21 图 44：海伦司端午和六一活动 . 21 图 45：海伦司音乐小程序 . 21 图 46：海伦司微博账号 . 21 图 47：公司各线城市酒馆销售额、二三线以下城市酒馆销售额占比 . 22 图 48：各线城市单店日均销售额 . 23 图 49：各线城市单店日均下单用户数 . 23 表 1：员工持股平台 HLSH Holding 持股情况 . 7 表 2：中国酒馆及其他夜间娱乐场所业态比较 . 8 表 3：国内酒馆行业规模测算 . 12 表 4： 2020 年国内酒馆行业前五大品牌及其市场份额 . 12 表 5：酒馆同业对比 . 13 表 6：上海市门店布局情况 . 18 表 7：海伦司单店模型表现优秀 . 22 表 8： Helens 开店空间测算 . 23 行业深度分析 /酒店及餐饮 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 海伦司赴港上市，为国内规模最大线下连锁酒馆品牌 北京时间 3 月 30 日，海伦司国际 控股有限公司向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市， 中金为独家保荐人。 2009 年，创始人徐炳忠先生成立了第一家 Helens 酒馆。其后，创始人 及其业务合作伙伴陆续在国内成立若干 Helens 酒馆。 2018 年，公司开始从加盟模式转型直 营模式。 2018-2020 年，直营酒馆的数量分别为 84 家 /221 家 /337 家，直营门店数量实现高 速增长。 根据招股书， 截至 2021 年 3 月 22 日，海伦司在中国共有 372 家酒馆（全部为直 营），覆盖 23 个省级行政区及 83 个城市， 是中国规模最大的线下连锁酒馆品牌。 图 1： Helens 小酒馆 外观 资料来源： 界面 ， 安信证券研究中心 2009 年，创始人徐炳忠先生在北京五道口创立了第一家 Helens 酒馆，之后与其业务合作 伙伴陆续在国内成立多家 Helens 酒馆。 2018 年，海伦司国际控股有限公司在开曼群岛注 册成立，同年推出 Helens 精酿啤酒，截至年底，海伦司门店数达到 162 间。 2019 年，海 伦司推出斗酒及 Helens 葡萄味果啤，截至年底，酒馆数总数达到 252 间。 2020 年，海伦 司推出白桃味果啤、草莓味果啤及奶啤 ，截至年底，酒馆总数达 351 间。 图 2： 海伦司 发展历程 资料来源： 公司招股书， 安信证券研究中心 行业深度分析 /酒店及餐饮 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 疫情下公司业务坚韧， 2020 年收入仍实现正增长。 2018/2019/2020 年，海伦司分别实现收 入 1.15 亿元 /5.65 亿元 /8.18 亿元， CAGR 达到 166.9%； 净利润分别为 0.11 亿元 /0.79 亿元 /0.76 亿元。随着疫情逐步控制，公司单月收入自 2020 年 4 月的 0.36 亿元持续增长至 12 月 的 1.40 亿元，实现强势复苏。在疫情背景下，公司全年收入仍同比增长 44.8%，净利润基本 和 2019 年持平，体现了其业务的韧性和高增长性。 图 3： 2020 年 公司实现营收 8.18 亿元 图 4： 2020 年 公司实现净利润 0.76 亿 元 资料来源： 公司招股书 ， 安信证券研究中心 资料来源： 公司招股书 ， 安信证券研究中心 公司盈利能力强，疫情下毛利率保持稳定，成本费用受原材料、租金、人力 成本 影响较大。 2018 年 /2019 年 /2020 年，公司销售毛利率分别为 72.35%/65.32%/66.82%，销售净利率分别 为 9.44%/14.01%/9.26%， 2020 年， 毛利率基本不变的情况下，公司净盈利有所下滑，主要 受疫情期间租金和人力成本支出影响。 2018-2020 年自有酒饮的毛利率分别为 71.4%/75.3%/78.4%，是公司高毛利率得以维持的主要原因。公司成本费用中，原材料成本、 人力成本、租金占比较大， 2020 年分别为 35.83%/23.62%/13.90%，三项加总占比超 70%。 图 5： 公司销售毛利率、净利率 图 6： 公司 成本及费用情况 (亿元 ) 资料来源： 公司招股书， 安信证券研究中心 资料来源： 公司招股书， 安信证券研究中心 管理层目光前瞻，决策力、执行力优秀，股权集中激励充分。 创始人徐炳忠 为 退役老兵 出 身 ， 具备海外酒吧经营经验。海伦司于 2009 年开设第一家酒馆，管理层目光前瞻，以极致 的性价比、轻松安全的社交环境实现对传统夜店和 KTV 的替代，深受新一代年轻群体青睐。 同时，公司管理团队决策力和执行力一流，最初以加盟方式扩张，但意识到品牌及运营层 面的远期发展空间， 2018 年起专注直营，调整力度和速度表现优秀。股权架构及激励方面， 公司创始人控股 77.4%，股权相对集中，各酒馆由旗下分公司运营。公司设立员工持股平 台，以高管和核心员工为主，内部激励充分架构明确。 1.15 5.65 8.18 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 2018 2019 2020 营业收入 (亿元 ) YOY 0.11 0.79 0.76 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2018 2019 2020 净利润 (亿元） YOY 72.35 65.32 66.82 9.44 14.01 9.26 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2018 2019 2020 销售毛利率（ %） 销售净利率（ %） 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2018 2019 2020 原材料成本 人力成本 租金 固定资产折旧 公用设备费用 宣传推广费用 短期租赁费用 其他费用 行业深度分析 /酒店及餐饮 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 7： 海伦司 股权结构 资料来源： 公司招股书， 招股说明书 表 1： 员工持股平台 HLSH Holding 持股情况 股东姓名 /名称 与本集团的关系 持股百分比（概约） 张波 执行董事 19.38% 赵俊 执行董事 9.30% 刘毅 高级管理层 9.30% 夏临凡 附属公司董事 9.30% 雷星 执行董事 6.20% 杨志刚 高级管理层 6.20% 解艳 高级管理层 4.65% 朱明哲 高级管理层 4.65% 四名人士 三名本集团雇员及一名独立第三方 31.02% 资料来源： 招股说明书 ，安信证券研究中心 行业深度分析 /酒店及餐饮 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2. 国内 酒馆行业 规模达千亿 ， 市场格局高度分散， 连锁酒馆市占率 有望持续提升 2.1. 年轻人为主要消费群体， “酒水 +食品”产品组合成为趋势 国内 酒馆指以向顾客供应酒精饮料为主 、 小食为辅的餐饮场所，有些酒馆也向顾客提供现 场助唱、台球、飞镖等娱乐设施。与其他夜间娱乐场所相比，酒馆主要通过销售酒饮、食 品和小食实现收入，且人均消费及经营场所的平均面积较小。 表 2： 中国酒馆及其他夜间娱乐场所业态比较 酒馆 夜店 卡拉 OK 吧 其他夜间娱乐场所 定义 主要供应酒精饮料，而小食为 辅的餐饮场所 营业至深夜的娱乐场所，收取 入场费，有 DJ、强劲节拍音 乐及舞池 提供卡拉 OK 娱乐且亦供应酒 精饮料的娱乐场所 例如大排档、烧烤店等 收入来源 销售酒精饮料及小食 入场费、销售酒精饮料，且部 分设最低消费 每小时房租、销售酒精饮料及 小食，且部分设最低消费 销售食物、饮料及酒精饮料 人均消费 一般为人民币 50-300 元 一般为人民币 300-2000 元 一般为人民币 100-500 元 一般为人民币 50-1000 元 普遍店面面积 一般为 100-500 一般超过 1000 一般超过 2000 一般为 100-1000 资料来源： 弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 我国酒馆消费主力为 18-24 岁的青年群体，主要消费目的为满足社交需求 如 助兴、聚会 等 。 根据 中国产业信息网的统计， 2019 年进行酒馆消费活动的主要人群集中在 18-24 岁的青年 人，其次是 25-34 岁，整体偏向较为年轻的顾客，同时 NCBD 在 2021 中国小酒馆行业发 展研究报告中对酒馆消费者的消费目的进行调研，占比前三的理由是社交需要 /助兴 /聚会 需求，分别为 61.5%/58.6%/27.9%。消费者的需求奠定了酒馆发展方向为满足年轻人对高 性价比的酒饮、服务及社交氛围的需求，为年轻客户创造更满意的线下社交空间。 图 8： 2019 年酒馆活动群体年龄情况 图 9： 2021 年中国小酒馆消费者消费目的调查 资料来源： 中国产业信息网， 安信证券研究中心 资料来源： NCBD， 安信证券研究中心 从收入来源上看，酒馆行业“酒水 +食品”产品组合成为趋势，经营模式更加多元。 目前酒 馆行业呈现多元化的经营模式，收入来源不仅仅局限于酒水 ， 食品及其他业务收入近年来 不断提升， 2019 年达到 283.3 亿元， 2013-2019 的复合年增长率达到 21.4%，营收占比从 2013 年的 34.90%逐步提升至 2020 年的 40.76%。 小酒馆在中国已经衍生出多种形态，如 数量较多的清吧、“日咖夜酒”模式的咖啡店以及主打江湖菜的小酒馆等等 ，酒水与餐饮的 融合创新不断加速，产品组合更加丰富，能够满足客户的多样性需求，使收入来源更加多 3.13% 56.68% 27.27% 10.45% 2.31% 0.17% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 18岁及以下 18-24岁 25-34岁 35-44岁 45-54岁 55岁以上 占比 (%) 61.5% 58.6% 57.9% 35.6% 34.1% 14.8% 8.5% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 社交需要 助兴 聚会 想喝就喝 缓解压力 帮助睡眠 其他 占比 (%) 行业深度分析 /酒店及餐饮 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 元化。 图 10： 2013-2020 年中国酒馆收入来源占比情况 资料来源：智研咨询 ， 安信证券研究中心 2.2. 夜间经济刺激酒馆行业发展，行业 规模达千亿元 中国夜间消费规模持续增长，作为夜活动的重要载体，酒馆行业 蓬勃发展 。 iMedia Research 数据显示， 2020 年中国夜间经济的消费规模已达到 30.9 万亿元，同比增长 16.9%，预计 2022 年将增至 42 万亿元。青年群体是夜间经济消费中较为活跃的主体， iMedia Research 在 2021Q1 的调研中显示，选择夜间聚会的青年群体达到 37.5%。 小酒馆 这类以夜间经营为主的新消费业态增长潜力巨大。 图 11：中国夜间消费规模持续增长 图 12： 2021Q1 我国青年群体偏好夜间线下娱乐活动调研 资料来源： iMedia Research， 安信证券研究中心 资料来源： iMedia Research， 安信证券研究中心 受益于年轻群体消费水平的提高以及夜间经济的发展，近几年来，中国酒馆数量不断攀升， 行业规模迅速扩大 。 根据弗若斯特沙利文， 中国酒馆行业营业总收入由 2015 年的人民币约 844 亿元增加至 2019 年的人民币约 1179 亿元，复合增长率为 8.7%。同时，截至 2019 年 末，中国约有 4.21 万家酒馆，相较于 2015 年末的 3.47 万家，中国酒馆总数的年复合增长 率近 5%。 2020 年由于疫情爆发， 4 月中国进入大流行病防范常态化，一系列防疫政策限制 了酒馆及餐饮消费，因此酒馆数量有所下降，至 2020 年末为 3.51 万家， 2020 年酒馆行业 营业收入也降至 776 亿元。随着国内防疫限制政策的放宽和鼓励消费政策的出台，中国酒 馆行业的发展将逐渐恢复。 65.10% 64.48% 62.78% 61.19% 60.51% 60.13% 59.51% 59.24% 34.90% 35.52% 37.22% 38.81% 39.49% 39.87% 40.49% 40.76% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 食品及其他业务占比 (%) 酒水占比 (%) 18.28 20.51 22.86 26.43 30.90 36.35 42.42 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 消费规模 (万亿元 ) 同比增长 (%) 52.6% 37.5% 34.7% 33.0% 24.6% 23.5% 21.4% 20.7% 17.5% 14.4% 3.9% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 看电影 运动健身 逛书店 剧本杀 跳广场舞 其他 行业深度分析 /酒店及餐饮 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 13：中国酒馆行业市场规模持续增长 图 14：中国酒馆总数量情况 资料来源：弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 资料来源：弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 酒馆行业迅速扩张，三线及以下城市发展潜力 较 大。 从市场规模角度， 2019 年中国酒馆在 一线 /二线 /三线及以下城市实现营收分别为 275 亿元 (23.3%)/659 亿元 (55.9%)/245 亿元 (20.8%)， 2015-2019 年间各线城市营收复合年增长率分别为 6.3%/8.1%/13.8%；在消除疫 情影响后，受益于居民社交及娱乐需求的 持续释放 ，酒馆行业有望迅速复苏，在 2020- 2025 年间营收的预计复合年增长率约为 18.8%，其中一线 /二线 /三线及以下城市的复合年 增长率分别为 15.4%/17.5%/26.7%。从酒馆数量角度，截至 2019 年末，我国一线 /二线 /三 线及以下城市拥有酒馆数量分别为 0.62 万家 (14.7%)/1.73 万家 (41.1%)/1.86 万家 (44.2%)， 2015-2019 年间各线城市酒馆数量的复合年增长率分别为 2.1%/3.0%/8.1%；同时， 2020 年 -2025 年，中国酒馆总数的年复合 增长率 预计为 10.1%，其中一线 /二线 /三线及以下城市 的复合年增长率分别为 2.0%/5.2%/17.4%。综合来看，三线及以下城市发展潜力 较 大，拥 有广大的消费人群，随着城市化的推进，酒馆行业在这些城市将有极大的发展 。 图 15：各级城市酒馆行业市场规模情况 图 16：各级城市酒馆行业营业收入增速 资料来源：弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 资料来源：弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 844 921 1000 1083 1179 776 1150 1310 1466 1638 1839 -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2015 2017 2019 2021E 2023E 2025E 营业收入 (亿元 ) YoY(%) 3.47 3.67 3.84 4.03 4.21 3.51 3.92 4.35 4.79 5.24 5.69 -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 0 1 2 3 4 5 6 2015 2017 2019 2021E 2023E 2025E 总数量 (万间 ) YoY(%) 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2015 2017 2019 2021E 2023E 2025E 一线 二线 三线及以下 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016年 2018年 2020年 2022E 2024E 一线 二线 三线及以下 行业深度分析 /酒店及餐饮 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 17：各级城市酒馆行业门店规模情况 图 18：各级城市酒馆数量增速 资料来源：弗若斯特沙利文，安信证券研究中心 资料来源：弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 相比海外成熟市场，我国内地酒馆行业市场渗透率较低，酒水消费与酒馆拓店均有较大发 展空间。 根据 Euromonitor 的数据，从酒水消费市场规模上来看， 2019 年我国人均年饮酒 量为 1.5L，距成熟 市场仍有一定差距，且我国酒精消费品类较为单一，主要集中在烈性酒 与啤酒上。同时，从每万人平均酒馆数量来看， 2019 年我国内地每万人平均酒馆数量为 0.3 家，低于英国（ 7.0 家）、美国（ 2.0 家）、中国台湾（ 1.5 家）以及中国香港（ 1.0 家）， 我国内地酒馆行业渗透率相对较低，随着下沉市场消费潜力不断释放，酒馆行业市场渗透 率、连锁化率有望 持续提升 。 图 19： 2019 年主要国家人均年饮酒量情况 图 20： 中国内地酒馆渗透率较低 资料来源： Euromonitor， 安信证券研究中心 资料来源： IBIS World，弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 行业规模预计： 2025 年市场或将扩容至近 2000 亿，三线及以下市场加速渗透下沉，一二 线单店收入水平提升预计更为明显。 疫情后酒馆行业有望反弹式恢复，未来或将以低双位 数快速扩容。从单酒馆收入看，预计到 2025 年，一线城市 /二线城市 /三线及以下城市分别 为 620 万元 /496 万元 /146 万元， 2021-2025 年一线城市 /二线城市 /三线及以下城市 CAGR 分别为 7.81%/6.40%/0.87%，一二线市场有望维持稳健增长，单店质量和收益的提升预计 更为明显，三线及以下城市长期单店收入有望向一二线市场看齐， 贡献 行业下一阶段增量。 从酒馆数量看，预计到 2025 年，一线城市 /二线城市 /三线及以下城市分别为 6400 家 /20200 家 /30300 家， 2021-2025 年一线城市 /二线城市 /三线及以下城市 CAGR 分别为 2.05%/5.03%/16.06%，三线及以下市场酒馆加速渗透下数量扩容，驱动市场规模增长。预 计到 2025 年酒馆行业规模，一线城市 /二线城市 /三线及以下城市分别为 397 亿元 /1001 亿 元 /441 亿 元， 2021-2025 年一 线城 市 / 二线 城 市 / 三线 及以 下城 市 CAGR 分别 为 10.02%/11.70%/16.92%。一二线城市单店收益和三线及以下城市酒馆数量高增长助力中国 酒馆行业规模实现高增速， 2025 年中国酒馆市场有望 扩容至近 2000 亿 。 0 10 20 30 40 50 60 2015年 2017年 2019年 2021E 2023E 2025E 三线及以下 二线 一线 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 2016年 2018年 2020年 2022E 2024E 一线 二线 三线及以下 4.3 3.6 2.6 2.4 1.5 1.2 1.1 1.1 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 德国 俄罗斯 印度 法国 中国 巴西 日本 英国 人均年饮酒量 (换算成纯酒精， L) 7.0 2.0 1.5 1.0 0.3 0 1 2 3 4 5 6 7 8 英国 美国 中国台湾 中国香港 中国内地 每万人平均酒馆数量 (家 ) 行业深度分析 /酒店及餐饮 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 3： 国内 酒馆行业规模测算 项目 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 酒馆行业规模（十亿元） 84.4 92.1 100 108.3 117.9 77.6 115 131 146.6 163.8 183.9 YoY 9% 9% 8% 9% -34% 48% 14% 12% 12% 12% 一线城市（十亿元） 21.5 23 24.4 25.9 27.5 19.4 27.1 30 32.9 36 39.7 YoY 7% 6% 6% 6% -29% 40% 11% 10% 9% 10% 占比 25% 25% 24% 24% 23% 25% 24% 23% 22% 22% 22% 酒馆数量（家） 5700 5900 6000 6100 6200 5800 5900 6100 6200 6300 6400 YoY 4% 2% 2% 2% -6% 2% 3% 2% 2% 2% 单酒馆收入 (万元 /家） 377 390 407 425 444 334 459 492 531 571 620 YoY 3% 4% 4% 4% -25% 37% 7% 8% 8% 9% 二线城市（十亿元） 48.3 52.3 56.4 60.7 65.9 44.7 64.3 72.6 80.7 89.7 100.1 YoY 8% 8% 8% 9% -32% 44% 13% 11% 11% 12% 占比 57% 57% 56% 56% 56% 58% 56% 55% 55% 55% 54% 酒馆数量 (家） 15400 15900 16300 16800 17300 15700 16600 17500 18400 19300 20200 YoY 3% 3% 3% 3% -9% 6% 5% 5% 5% 5% 单酒馆收入 (万元 /家） 314 329 346 361 381 285 387 415 439 465 496 YoY 5% 5% 4% 5% -25% 36% 7% 6% 6% 7% 三线及以下（十亿元） 14.6 16.8 19.2 21.7 24.5 13.5 23.6 28.4 33 38.1 44.1 YoY 15% 14% 13% 13% -45% 75% 20% 16% 15% 16% 占比 17% 18% 19% 20% 21% 17% 21% 22% 23% 23% 24% 酒馆数量 (家） 13600 14900 16100 17400 18600 13600 16700 19900 23300 26800 30300 YoY 10% 8% 8% 7% -27% 23% 19% 17% 15% 13% 单酒馆收入 (万元 /家） 107 113 119 125 132 99 141 143 142 142 146 YoY 5% 6% 5% 6% -25% 42% 1% -1% 0% 2% 资料来源： 弗若斯特沙利文 ， 安信证券研究中心 2.3. 行业高度分散 、连锁化程度低， 连锁酒馆市占率有望持续提升 中国酒馆行业市场份额 高度 分散， 连锁化程度低， 疫情加速市场出清，行业集中度 有望提 升 。 中国 的酒馆行业呈现高度分散化的特点，主要由大量的独立酒馆（少于 3 间场所的酒 馆）与少数连锁酒馆网络组成。 根据 弗若斯特沙利文 ， 截至 2020 年末，中国约有 3.51 万 家酒馆，其中 95%以上为独立酒馆。 从 收入 角度 来看， 2020 年 中国酒馆行业 CR5 仅为 2.2%，其中排名第一的行业龙头海伦司约占 1.1%的市场份额 ，而 2019 年英国酒吧行业 CR4 为 25.5%， 2017 年日本酒吧行业 CR4 为 15.0%，行业集中度较成熟国外市场 明显偏 低。 受疫情影响，部分缺乏品牌特色、主题模糊、供应链不尽成熟的小型独立酒馆因国内 严格的防疫政策缺乏现金流及运营资本停止营业 ， 疫情加速了行业洗牌，酒馆行业中拥有 较大优势的连锁品牌市场份额有望不断扩大，品牌优势将逐步凸显。 表 4： 2020 年国内酒馆行业前五大品牌及其市场份额 排名 酒馆经营者 2020 年收入 (单位 :十亿元 ) 2020 年市场份额 (%) 2020 年酒馆数量 (间 ) 1 海伦司 0.82 1.1% 351 2 公司 A 0.34 0.4% 40 3 公司 B 0.27 0.3% 70 4 公司 C 0.26 0.3% 40 5 公司 D 0.10 0.1% 65 前五名合计 1.8 2.2% 其他 75.8 97.8% 总计 77.6 100% 资料来源： 弗若斯特沙利文 ，安信证券研究中心 行业深度分析 /酒店及餐饮 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 21： 2019 年英国酒吧市场份额 图 22： 2017 年日本酒吧市场份额 资料来源： Foodservice Equipment Journal， 安信证券研究中心 资料来源： Statista， 安信证券研究中心 表 5： 酒馆同业对比 酒馆名称 成立时间 门店数 第一大分布区域及占比 客单价 单店评论数 好评率 星级 海伦司 2004 年 512 新一线： 47.24% 72.09 元 128.16 88.05% 4.01 胡桃里音乐酒馆 2013 年 367 新一