1 20 18 20 18 2018 年 經 濟 展 望 及 投 資 策 略 農 銀 國 際 中 國 /香 港 證 券 研 究 經 濟 命 運 共 同 體 -環 球 共 享 繁 榮 2 全球 經濟展望 受益於發達國家強勁的內需增長以及新興經濟體增長改善，年初以來全球經濟復蘇步伐持續加快。全球投資、貿易與工業產出增長加速，以及企業與消費者信心增強，均支持全球經濟增長 年初至今，全球消費價格通脹因大宗商品價格反彈而有所上升，但由於工資增速疲弱，撇除食品和能源外的核心消費通脹大致保持較低水平。然而，生產價格通脹回升卻相當顯著 展望未來，有見於全球製造業及貿易活動升溫，消費者與企業信心增強，貨幣政策仍寬鬆，我們預期 2018 年全球經濟增長或略微加快 但全球勞動生產率增速 放緩以及經濟和政治政策的高度不確定性或為全球經濟帶來挑戰 中國 經濟展望 儘管供給側結構改革將繼續支持經濟增長，但有見於經濟去杠杆持續推進、環保政策趨嚴以及房地產市場收緊，我們相信 2018 年中國經濟增長或略微放緩。我們預期 2018年中國 GDP 增長 6.6%，略低於 2017 年 6.8%的預估增速 由於食品價格可能回升以及較低的基數效應， CPI 通脹或由 2017 年預計的 1.5%反彈至 2018 年的 2.0%。有見於低基數效應減退及大宗商品價格走勢回軟， PPI 通脹或由2017 年預計的 6.0%下跌至 2018 年的 2.5% 貨幣政策方面，我們預期人民銀行將繼續維持中性偏緊的貨幣政策以平衡去杠杆、防範金融風險以及穩定經濟增長三大重要目標。有見於經濟增長動力穩定以及通脹壓力較溫和，我們預期 2018 年人民銀行將維持基準利率以及基準 RRR 不變 我們預期 2018 年中央政府將維持積極的財政政策，政策措施主要集中於精准扶貧、環保、減稅、地方債務置換以及民生投資方面。我們預期 2018 年政府會再錄得小幅財政赤字，約 佔 國內生產總值 3.5% 隨著中共十九大領導層換屆順利完成，為支持經濟增長及改善環境，我們相信 2018年中國經濟改革將加速。預料獲得 廣泛支持的改革措施會加快推行，包括綠色發展、農村土地改革、收入分配改革、國企改革、財政體制改革及金融改革等 隨著空氣污染加劇以及中國政府強調可持續發展以及經濟增長的質量，我們相信 2018年環保、清潔能源以及醫療保健行業將較其它大多數行業獲得更快的增長和更好的盈利能力。此外，我們預期新經濟行業將繼續展示其優異的盈利能力和盈利質量 2018EGDP 2018E 指數 中國 美國 歐元區 恒生指數 6.6% 2.4% 2.2% 31,529 投資亮點 一個互相聯繫的世界，主要經濟體有相似的命運和繁榮 主要經濟體失業率在下降趨勢表明全球經濟將持續繁榮 MSCI 世界指數和 MSCI 新興亞洲指數的企業盈利增長在 2018 年持續 由於採礦業和製造業的企業盈利能力提高，中國工業企業利潤增長正在加速。然而，公用事業行業的盈利能力下滑正在拖累整體工業企業增長 由於利潤率和資產周轉率的改善，中國國有企業的盈利能力正在提高 在 MSCI 中國 A 股國際大盤暫行指數成員公司裡選擇 21 家盈利能力長期保持高位的 A 股 于 2013-15 年度成立的新經濟企業有資格在 2017-19 年期間尋求在香港 IPO,為香港證券市場帶來新的投資主題 2018 年恒生指數交易區間： 2018 年為 24,992-33,955，分別相當於 2018 年預測市盈率 10.3 倍 -14.0 倍、 2018 年預測市淨率 1.10 倍 -1.49 倍、 2018 年預測股息率 3.9%-2.8% ABCI China/Hong Kong Equity Research 2H17/2018 Economic Outlook & Investment Strategy A New Era 2018 年展望摘要 3 行業 評級 選股 中國銀行業 正面 農業銀行 (1288 HK)、建設銀行 (939 HK) 中國保險業 中性 平安 (2318 HK) 中國證券業 正面 中信建投 (6066 HK)、廣發 (1776 HK) 中國房地產業 正面 恒大 (3333 HK)、融創 (1918 HK)、時代 (1233 HK)、 禹 洲 (1628 HK)、旭輝 (884 HK) 中國替代能源行業 正面 龍源 (916 HK) 中國環境保護業 正面 北控水務 (371 HK) 中國互聯網媒體和消費商務業 正面 騰訊 (700 HK)、阿 里巴巴 (BABA US) 中國教育業 正面 睿見教育 (6068 HK) 中國消費品業 正面 萬洲國際 (288 HK)、雙匯 (000895 CH)、伊利 (600887 CH)、 安踏 (2020 HK) 中國醫藥醫療業 正面 中國生物製藥 (1177 HK)、恒瑞醫藥 (600276 CH)、 康華醫院 (3689 HK)、綠葉 (2186 HK)、石藥集團 (1093 HK) 中國汽車零部件業 正面 信邦控股 (1571 HK) 選股 4 2018 年全球经济展望 6 陳宋恩 2018 年中国经济展望 10 研究部主管 2018 年投资策略 16 保險業 /醫藥醫療業 香港股市 21 philipchanabci.hk 中国 A 股市场 25 香港 IPO 市埸展望 34 姚少華 中国银行业 -正面 37 經濟師 净息差回升，资产质量改善，基本面保持乐观 yaoshaohuaabci.hk 中国保险业 -中性 43 2018/19 年 :机会大于风险 歐宇恒 中国证券业 -正面 48 分析員 投资银行业务稳步向前 中國銀行業 中国地产业 -正面 51 johannesauabci.hk 2018 年盈利将继续快速增长 中国替代能源业 -正面 58 周秀成 能源架构重组 :刺激长远增长 分析員 中国环境保护业 -正面 62 證券業 /電子商貿業 未来发展前景广阔 stevechowabci.hk 中国互联网媒体和消费商务业 -正面 66 强者越强 董耀基 中国教育业 -正面 69 分析員 收益于政策和强劲需求 房地產業 中国消费品业 -正面 71 kennethtungabci.hk 2018 年仍将是市场龙头的天下 中国医药医疗业 -正面 74 吳景荃 首选研发为主导的企业 分析員 中国汽车零部件业 -正面 77 環保業 /替代能源業 下游需求维持行业增长 潘泓興 分析員 于 2017 年 12 月 8 日发布 paulpanabci.hk 除另有指明外 ,数据截至 2017 年 11 月 24 日 目錄 5 2018 全球經濟展望 經濟師 :姚少華 6 全球 經濟展望 受益於發達國家強勁的內需增長以及新興經濟體增長改善，年初以來全球經濟復蘇步伐持續加快。全球投資、貿易與工業產出增長加速，以及企業與消費者信心增強，均支持全球經濟增長 年初至今，全球消費價格通脹因大宗商品價格反彈而有所上升，但由於工資增速疲弱，撇除食品和能源外的核心消費通脹大致保持較低水平。然而，生產價格通脹回升卻相當顯著 展望未來，有見於全球製造業及貿易活動升溫，消費者與企業信心 增強，貨幣政策仍寬鬆，我們預期 2018 年全球經濟增長或略微加快 但全球勞動生產率增速放緩以及經濟和政治政策的高度不確定性或為全球經濟帶來挑戰 我們預期 2017 年美國、中國、歐元區、日本及英國的經濟分別增長 2.2%、 6.8%、2.2%、 1.6%及 1.6%， 2018 年則分別增長 2.4%、 6.6%、 2.2%、 1.4%及 1.6%，相比而言，上述國家在 2016 年經濟分別增長 1.5%、 6.7%、 1.8%、 1.1%及 1.8% 全球經濟增長動力增強 受益於發達國家強勁的內需增長以及新興經濟體增長改善，年初以來全球經濟復蘇步伐持續加快。全球投資、貿易與工業產出增長加速，以及企業與消費者信心增強，均支持全球經濟增長。 全球 PMI 指數在 10M17 保持高位，顯示持續的增長動力。如圖 1 所示， JPMorgan全球製造業 PMI 和服務業 PMI 指數在 10M17 維持於擴張區間，顯示全球經濟活動強勁增長。 圖 表 1:JPMorgan 全球 PMI 指數 (%) 來源 :彭博，農銀國際證券 47.048.049.050.051.052.053.054.055.001/2016 05/2016 09/2016 01/2017 05/2017 09/2017JP Morgan全球制造业 PMI JP Morgan全球综合 PMI JP Morgan全球服务业 PMI 20182220 Global 2220 Economic Outlook 2220 7 年初至今全球貿易活動亦在製造業復蘇帶動下升溫。根據 WTO 的統計數據，8M17 全球商品貿易金額按年增長 9.0%1，遠高於去年 3.0%的負增長，亦為2012 年來最快水平 。 WTO 公佈的世界貿易展望指標在 8 月份達到 102.6，為2011 年 4 月份來最高，顯示 2018 年全球貿易或繼續溫和擴張態勢。 受益於全球貿易反彈以及勞動力市場改善，今年全球主要經濟體整體呈現出加快的增長步伐。 9M17 美國經濟按年增長 2.2%，快於去年全年 1.5%的增速 (圖表 2)。 9M17 中國、歐元區、日本以及英國的經濟分別增長 6.9%、 2.3%、 1.5%及 1.6%，而去年全年則分別增長 6.7%、 1.8%、 1.1%及 1.8%。 圖表 2:全球主要經濟體 GDP 增長 (%) 實質 GDP 按年增長 2015 年 2016 年 9M17 美國 2.9 1.5 2.2 中國 6.9 6.7 6.9 歐元區 2.1 1.8 2.3 日本 1.1 1.1 1.5 英國 2.3 1.8 1.6 來源 :彭博，農銀國際證券 年初至今，全球消費價格通脹因大宗商品價格反彈而有所上升，但由於工資增速疲弱，撇除食品和能源外的核心消費通脹大致保持較低水平。即使失業率已顯著降低，但除英國外的大多數發達國家核心消費通脹均未達到各自央行的目標水平。相比消費價格通脹，全球生產價格通脹回升尤為顯著。特別值得指出的是，中國的生產價格通脹在今年 10M17 大幅 上升 6.9%。 有見於全球經濟增長逐步增強，全球主要央行開始著手實現貨幣政策正常化。舉例來說，美聯儲繼年初以來兩次上調聯邦基金目標利率後，於 9 月宣佈自 10月開始縮減其 4.5 萬億美元的巨額資產負債表。歐洲央行亦在 10 月 26 日的貨幣政策會議上宣佈自 2018 年 1 月開始將每月資產購買規模從當前的 600 億歐元下調至 300 億歐元。此外，英倫銀行在 11 月貨幣政策會議上將官方銀行利率從 0.25%上調至 0.50%，為十多年來首次加息。 2018 年全球經濟增長或略微加快 展望未來，有見於全球製造業及貿易活動升溫，消費者與企業信 心增強，貨幣政策仍寬鬆，我們預期 2018 年全球經濟增長或略微加快。根據國際貨幣基金組織 2017 年 10 月期世界經濟展望預計，全球經濟增長 2017 年及 2018年將由 2016 年的 3.2%分別加快至 3.6%及 3.7%(圖表 3)。然而，全球勞動生產率增速放緩以及經濟和政治政策的高度不確定性或為全球經濟帶來挑戰。 1除另有指明外，本报告 示的变动比 均为按 变化 8 我們預期美國經濟 2017 年及 2018 年分別增長 2.2%及 2.4%，較 2016 年 1.5%的增速為快。內需仍將成為美國經濟增長主要的推動力，其料得到穩健的就業增長及強勁的企業與消費者信心支持。特別值得指出 的是，美國 9 月失業率已回落至 4.2%，為 2001 年 1 月來最低水平。然而，金融市場利率趨升以及包括稅改及 1 萬億美元基建投資計劃的生效日期在內的川普政府刺激政策的不確定性或拖累美國經濟增長。貨幣政策方面，儘管美國核心通脹前景走弱，我們預期美聯儲在今年 12 月加息 1 次，並在 2018 年加息 3 次。此外，美聯儲將在今年及明年分別縮減資產負債表 300 億美元及 4200 億美元。 隨著全球經濟復蘇持續以及國內政策支持，我們維持中國經濟 2017 年及 2018年分別增長 6.8%及 6.6%的預測不變，而 2016 年增長 6.7%。人民銀行料 將繼續維持中性的貨幣政策以降低整體經濟的負債率水平及預防金融風險。有見於經濟增長動力穩定以及通脹壓力較溫和，我們預期 2017 年餘下時間及 2018年人民銀行將維持基準利率以及基準 RRR 不變。此外，為支持普惠金融及實體經濟， 2018 年初符合資格的商業銀行的定向降準將開始生效。 我們預計 2017 年及 2018 年歐元區的經濟增長或由 2016 年的 1.8%加快至2.2%。製造業及出口料成為經濟增長的主要推動力。隨著歐元區經濟逐步增強，歐洲央行在 10月的貨幣政策會議上宣佈自 2018年 1 月開始將每月資產購買規模從當前的 600 億歐元下調至 300 億歐元。然而，其貨幣政策仍將維持寬鬆態勢，因為歐洲央行將延長資產購買計劃至 2018 年 9 月，如有需要或延長更長時間。有見於歐元區疲弱的通脹前景，我們預期歐洲央行在今年餘下時間和明年將維持利率不變。此外，我們預期英國經濟在 2017年和 2018年均增長 1.6%，較 2016 年 1.8%的增速略有回落。 受益於外需回暖及私人消費與投資復蘇，我們預計日本經濟增長 2017 年及2018 年或由 2016 年的 1.1%分別反彈至 1.6%及 1.4%。隨著安倍首相贏得 10月 22 日的大選，未來數年積極的財政政策料繼續支持 經濟增長。有見於通脹前景仍疲弱，我們預期 2017 年餘下時間和 2018 年日本央行將維持極度寬鬆貨幣政策並採用收益率曲線控制來實現 2.0%的通脹目標。 圖表 3:全球主要經濟體 GDP 增長預測 (%) 實質 GDP 按年增長 2016 年 2017E 2018E 世界 3.2* 3.6* 3.7* 美國 1.5 2.2 2.4 中國 6.7 6.8 6.6 歐元區 1.8 2.2 2.2 日本 1.1 1.6 1.4 英國 1.8 1.6 1.6 來源 :世界銀行，彭博，農銀國際證券 注釋 :*代表國際貨幣基金組織 的估計及預測 9 2018 中國經濟展望 經濟師 :姚少華 10 中國 經濟展望 受益於外需改善以及供給側結構改革有效推進，今年年初以來中國經濟增長略微反彈。官方數據顯示位列世界第 2 大經濟體的中國 9M17 經濟增長 6.9%，快過去年全年 6.7%的增速 儘管供給側結構改革將繼續支持經濟增長，但有見於經濟去杠杆持續推進、環保政策趨嚴以及房地產市場收緊，我們相信 2018 年中國經濟增長或略微放緩。我們預期 2018 年中國 GDP 增長 6.6%，略低於 2017 年 6.8%的預估增速 由於食品價格可能回升以及較低的基數效應， CPI 通脹或由 2017 年預計的 1.5%反彈至 2018 年的 2.0%。有見於低基數效應減退及大宗商品價格走勢回軟， PPI通脹或由 2017 年預計的 6.0%下跌至 2018 年的 2.5%。 貨幣政策方面，我們預期人民銀行將繼續維持中性偏緊的貨幣政策以平衡去杠杆、防範金融風險以及穩定經濟增長三大重要目標。有見於經濟增長動力穩定以及通脹壓力較溫和，我們預期 2018 年人民銀行將維持基準利率以及基準 RRR 不變 我們預期 2018 年中央政府將維持積極的財政政策，政策措施主要集中於精准扶貧、環保、減稅、地方債務置換以及民生投資方面。我們預期 2018 年政府會再錄得小幅財政赤字， 約 佔 國內生產總值 3.5% 隨著中共十九大領導層換屆順利完成，為支持經濟增長及改善環境，我們相信2018 年中國經濟改革將加速。預料獲得廣泛支持的改革措施會加快推行，包括綠色發展、農村土地改革、收入分配改革、國企改革、財政體制改革及金融改革等 隨著空氣污染加劇以及中國政府強調可持續發展以及經濟增長的質量，我們相信2018 年環保、清潔能源以及醫療保健行業將較其它大多數行業獲得更快的增長和更好的盈利能力。此外，我們預期新經濟行業將繼續展示其優異的盈利能力和盈利質量 中國經濟增長首 10 月略微加快 受益於外需改善以及供 給側結構改革有效推進，今年年初以來中國經濟增長略微反彈。官方數據顯示位列世界第 2 大經濟體的中國 9M17 經濟增長 6.9%2，快過去年全年 6.7%的增速 (圖表 1)。值得注意的是 ,中國經濟結構繼續優化， 9M17 最終消費支出對經濟增長的貢獻率為 64.5%，服務業增加值 佔 國內生產總值的比重達到 52.9%。 9M17貨物及服務淨出口為整體經濟增長貢獻 0.2個百分點，而 2016年貨物及服務淨出口拖累整體經濟增長減少 0.4 個百分點。 2除另有指明外，本报告 示的变动比 均为按 变化 11 圖表 1:中國 GDP 增長 來源 :國家統計局 ,農銀國際證券 與 2016 年相比， 10M17 內 需表現較疲弱，投資及社會消費品零售銷售增速均放緩。城鎮固定資產投資繼 2016 年增長 8.1%後， 10M17 回落至 7.3%(圖表 2)。同期社會消費品零售銷售亦由 10.4%放緩至 10.3%(圖表 3)。經通脹調整後， 2016年實質零售銷售增長為 9.6%， 10M17 為 9.2%。從供給側看，受益於 PPI 通脹大幅回升，內地實質工業產出增長由 2016 年的 6.0%反彈至 10M17 的 6.7%。 圖表 2：中國城鎮固定資產投資年初至今增長 (%) 來源 :國家統計局 ,農銀國際證券 7.9 7.7 7.4 7.5 7.1 7.2 7.0 7.0 6.9 6.8 6.7 6.7 6.7 6.8 6.9 6.9 6.8 6.06.26.46.66.87.07.27.47.67.88.03Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q170.02.04.06.08.010.012.014.016.002/2015 07/2015 12/2015 05/2016 10/2016 03/2017 08/2017 12 圖表 3:中國零售銷售增長 (%) 來源 :國家統計局 ,農銀國際證券 外需方面， 10M17 出口與進口均顯著反彈。以美元計價，隨著全球經濟改善，10M17出口增長 7.4%，而 2016年出口下跌 7.7%(圖表 4)。同期進口急增 17.2%，遠高於 2016 年進口 5.5%的跌幅。由於進口大幅回升， 10M17 貿易盈餘由 2016年同期的 4416 億美元收窄至 3348 億美元。 圖表 4：中國出口及進口增長 (%) 來源 :國家統計局 ,農銀國際證券 10M17 通脹出現偏離。由於食品價格下跌，今年 10M17CPI 通脹由去年的2.0%回落至 1.5%。然而，同期 PPI 通脹則由去年的 -1.3%大幅回升至 6.5%，主要因為去產能持續推進、大宗商品及原材料價格回升以及較低的基數效應。 貨幣政策方面，人民銀行維持中性偏緊的態勢，以期降低杠杆率。銀監會亦加強了金融監管，特別在影子銀行方面。 2017 年 10 月份廣義貨幣供給 (M2)的增速由 2016 年 12 月份的 11.3%回落至 8.8%。政府國債利率以及衡量短期融資成本的銀行間 7 天回購利率均趨於上升。 8.08.59.09.510.010.511.011.52015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/08(40.0)(30.0)(20.0)(10.0)0.010.020.030.040.050.060.02015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/09出口增速 进口增速 13 2018 年中國經濟展望 儘管供給側結構改革將繼續支持經濟增長，但有見於經濟去杠杆持續推進、環保政策趨嚴以及房地產市場收緊，我們相信 2018 年中國經濟增長或 略微放緩。強勁的外需以及平穩的消費增速將是經濟增長的主要動力。相反，較高的債務負擔以及潛在的地緣政治衝突或拖累經濟增長。 內需方面，儘管製造業及民間投資或保持穩定增長，但整體固定資產投資料小幅放緩，主要因為中央政府將嚴格執行房地產調控措施以及金融市場利率上升或拖累房地產投資增速，財政收入增長放緩亦或導致基建投資放緩。受惠于居民穩定的收入及就業增長，消費料保持平穩增長。外需方面，雖然全球需求仍強勁，但在高基數效應下出口增長或放緩。綜合以上因素，我們預期 2018 年中國 GDP 增長 6.6%，略低於 2017 年 6.8%的預估增速 (圖表 5)。 圖表 5：經濟預測 經濟指標 2016 年 2017E 2018E 實質 GDP 增長 ,% 6.7 6.8 6.6 固定資產投資增長 ,% 8.1 7.5 7.0 零售銷售增長 ,% 10.4 10.5 10.5 以美元計出口增長 ,% (7.7) 8.0 3.0 以美元計進口增長 ,% (5.5) 14.0 5.0 工業產出增長 ,% 6.0 6.5 6.0 消費物價通脹 ,% 2.0 1.5 2.0 生產物價通脹 ,% (1.4) 6.0 2.5 M2 增長 ,% 11.3 9.0 9.0 社會融資規模 ,10 億人民幣 17,800 20,000 22,000 新增人民幣貸款 ,10 億人民幣 12,600 13,500 14,500 年底每美元兌人民幣在岸現貨價 6.9450 6.5500 6.8500 來源 :國家統計局、中國人民銀行、農銀國際證券估計 由於食品價格可能回升以及較低的基數效應， CPI 通脹或由 2017 年預計的1.5%反彈至 2018 年的 2.0%。有見於低基數效應減退及大宗商品價格走勢回軟， PPI 通脹或由 2017 年預計的 6.0%下跌至 2018 年的 2.5%。 貨幣政策方面，我們預期 人民銀行將繼續維持中性偏緊的貨幣政策以平衡去杠杆、防範金融風險以及穩定經濟增長三大重要目標。有見於經濟增長動力穩定以及通脹壓力較溫和，我們預期 2018 年人民銀行將維持基準利率以及基準 RRR 不變 3。為支持普惠金融及實體經濟， 2018 年年初符合資格的商業銀行的定向降準將開始生效。人民銀行料繼續採用包括公開市場操作、短期流動性調節工具、常備借貸便利、以及中期借貸便利在內的諸多措施維持適度的流動性。 2018 年廣義貨幣供給 (M2)預計增長 9.0%，而新增人民幣貸款與社會融資規模增量或分別達至 14.5 萬億人民幣及 22.0 萬億人民幣。匯率方面，由於美國或繼續加息，我們預期 2018 年年底美元兌人民幣在岸現貨價或為 6.8500 左右，而 2017 年年底預計為 6.5500。 3此處指基準存款準備金率，不是實施定向降准後的實際存款準備金率 14 我們預期 2018 年中央政府將維持積極的財政政策，政策措施主要集中於精准扶貧、環保、減稅、地方債務置換以及民生投資方面。由於財政支出較財政收入的增長為高，我們預期 2018 年政府會再錄得小幅財政赤字，約 佔 國內生產總值 3.5%。 中共在 10 月 18 日至 24 日期間成功召開第 19 次全國代表大會。隨著中共十九大領導層換屆順利完成，為支持經濟增長及改善環境，我們相信 2018 年中國經濟改革將加速。預料獲得廣泛支持的改革措施會加快推行，包括綠色發展、農村土地改革、收入分配改革、國企改革、財政體制改革及金融改革等。 隨著空氣污染加劇以及中國政府強調可持續發展以及經濟增長的質量，我們相信 2018 年環保、清潔能源以及醫療保健行業將較其它大多數行業獲得更快的增長和更好的盈利能力。此外，我們預期利用互聯網技術創造新產品和服務的新經濟行業將繼續展示其優異的盈利能力和盈利質量。 15 2018 年 投资策略 分析員 : 陳宋恩 周秀成 16 命運共同體 -共享繁榮 全球繁榮推動企業盈利增長 一個互相聯繫的世界，主要經濟體有相似的命運和繁榮 主要經濟體失業率在下降趨勢表明全球經濟將持續繁榮 MSCI 世界指數和 MSCI 新興亞洲指數的企業盈利增長在 2018 年持續 由於採礦業和製造業的企業盈利能力提高，中國工業企業利潤增長正在加速。然而，公用事業行業的盈利能力下滑正在拖累整體工業企業利潤增長 由於利潤率和資產周轉率的改善，中國國有企業的盈利能力正在提高 在 MSCI 中國 A 股國際大盤暫行指數成員公司裡選擇 21 家盈利能力長期保持高位的 A 股 于 2013-15 年度成立的新經濟企業有資格在 2017-19 年期間尋求在香港 IPO,為香港證券市場帶來新的投資主題 2018 年恒生指數交易區間： 2018 年為 24,992-33,955，分別相當於 2018 年預測市盈率 10.3-14.0 倍 2018 預測市淨率 1.10-1.49 倍或 2018 預測股息率3.9%-2.8% 一個相互聯繫的世界有相似的命運和繁榮 世界最大三大經濟體 (美國 歐元區和中國 )製造業採購經理人指數的統計相關性較強。他們的經濟前景將相互影響。他們的差異是其非製造業部門。他們的非製造業 PMI並不高度相關。總體而言，全球綜合 PMI 與 MSCI 世界指數高度相關。我們相信世界主要經濟體共享繁榮 挑戰和命運 。 圖表 1:全球綜合採購經理人指數和 MSCI 世界指數 來源 :Inst.ofSupplyManagement、 Markit、彭博、農銀國際證券 1,5001,6001,7001,8001,9002,0002,1002,20050.050.551.051.552.052.553.053.554.054.555.012/1402/1504/1506/1508/1510/1512/1502/1604/1606/1608/1610/1612/1602/1704/1706/1708/1710/17全球综合 PMI (左 ) MSCI世界指数 (右 ) 17 圖表 2:全球最大 3 個經濟體製造業 PMI 呈現上升趨勢 圖表 3:全球最大 3 個經濟體非製造業 PMI 波動 全球製造業高度相互關聯 Correlation 美 國 歐元區 中國 日本 英國 美 國 1.00 0.79 0.86 0.68 0.49 歐元區 0.79 1.00 0.86 0.80 0.63 中國 0.86 0.86 1.00 0.74 0.49 日本 0.68 0.80 0.74 1.00 0.65 英國 0.49 0.63 0.49 0.65 1.00 來源 :Inst.ofSupplyManagement、 Markit、國家統計局、彭博、農銀國際證券 全球非製造業較少相互關聯 Correlation 美 國 歐元區 中國 日本 英國 美 國 1.00 0.36 0.28 0.37 0.24 歐元區 0.36 1.00 0.52 0.14 0.55 中國 0.28 0.52 1.00 (0.02) 0.30 日本 0.37 0.14 (0.02) 1.00 0.16 英國 0.24 0.55 0.30 0.16 1.00 來源 :Inst.ofSupplyManagement、 Markit、國家統計局、彭博、農銀國際證券 主要經濟體失業率下降 經合組織的失業率自 2010 年以來連續 8 年下降。經合組織預測失業率將從 2016 年12 月的 5.93%下降至 2017/2018/2019 年的 5.41%/5.38%/5.27%。我們相信未來幾年全球繁榮將會持續下去。尤其是全球三大經濟體 (美國中國和歐元區 )的失業率正在下降 -就業市場持續好轉市場狀況將在企業盈利增長反映。 圖表 4:經合組織失業率和生產總值 圖表 5:全球最大的 3 個經濟體失業率 (%) 來源 :OECD、彭博、農銀國際證券 來源 :Eurostat,USBureauLaborStat.、國家統計局、彭博、農銀 國際證券 47.049.051.053.055.057.059.061.063.012/1402/1504/1506/1508/1510/1512/1502/1604/1606/1608/1610/1612/1602/1704/1706/1708/1710/17美国制造业 PMI 欧元区制造业 PMI 中国制造业 PMI 51.052.053.054.055.056.057.058.059.060.061.012/1402/1504/1506/1508/1510/1512/1502/1604/1606/1608/1610/1612/1602/1704/1706/1708/1710/17美国非制造业 PMI 欧元区服务业 PMI 中国非制造业 PMI 4.04.55.05.56.06.57.07.58.08.59.0(7.0)(6.0)(5.0)(4.0)(3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.03.04.05.012/0112/0212/0312/0412/0512/0612/0712/0812/0912/1012/1112/1212/1312/1412/1512/1612/1712/1812/19失业率 (%) 实际GDP(%) 实际 GDP OECD预测 GDP 失业率 OECD预测失业率 3.83.94.04.14.24.34.43.54.55.56.57.58.59.510.511.512.512/0706/0812/0806/0912/0906/1012/1006/1112/1106/1212/1206/1312/1306/1412/1406/1512/1506/1612/1606/17欧元区（左） 美国（左） 中国（右） 18 圖表 6:OECD 失業率 (%)及 MSCI 世界指數 8 個季度相關 :-0.98,來源 :OECD、彭博、農銀國際證券 看好企業盈利前景 市場共識預測， MSCI 世界指數每股盈利增長將於 2017 年同比上升 34.6%，隨後於2018 年同比增長放緩至 9.3%。預計 MSCI 的 ROAE 將從 2016 年的 10.9%上升至2017/18 年的 13.6%/13.7%。市場共識預測 2017/18 年度亞洲新興市場企業盈利將出現強勁增長。 MSCI 新興亞洲指數 每股盈利在 2015 年及 2016 年連續兩年下跌後，將於 2017/18 年同比上升 31.9%/14.2%。此外， MSCI 亞洲新興市場的 ROAE 將從 2016年的 10.6%上升至 2017/2018 年的 13.3%/13.6%。 圖表 7:MSCI 世界指數 圖表 8:MSCI 新興亞洲指數 來源 :彭博、農銀國際證券 來源 :彭博、農銀國際證券 6008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2005.05.56.06.57.07.58.08.59.012/0107/0202/0309/0304/0411/0406/0501/0608/0603/0710/0705/0812/0807/0902/1009/1004/1111/1106/1201/1308/1303/1410/1405/1512/1507/1602/1709/1704/1811/1806/19失业率（左） OECD预测失业率（左） MSCI世界指数（右） 0.6% (2.7%) 2.0% 11.3% (13.4%) 2.4% 34.6% 9.3% 12.1% 11.3% 11.1% 12.2% 10.7% 10.9% 13.6% 13.7% 8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%13.0%14.0%(20.0%)(10.0%)0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%2011201220132014201520162017F2018FEPS变化（同比）（左） ROAE （ 右） (0.1%) 3.1% 6.1% 0.5% (8.6%) (8.7%) 31.9% 14.2% 13.9% 13.2% 12.8% 12.2% 11.1% 10.6% 13.3% 13.6% 8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%13.0%14.0%15.0%(15.0%)(10.0%)(5.0%)0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2011201220132014201520162017F2018FEPS变化（同比）（左） ROAE （ 右） 19 圖表 9:MSCI 世界指數市盈率波動範圍 (倍 ) 圖表 10:MSCI 新興亞洲指數市盈率波動範圍 (倍 ) 指數 (11/24/2017):2,059.54 來源 :彭博、農銀國際證券 指數 (11/24/2017):591.89 來源 :彭博、農銀國際證券 中國工業企業利潤增長加快 由於供給側結構改革，供應過剩行業受到制約，出廠價格正在回升，大型工業企業的利潤增長在加速。 2017 年，上游採礦業扭虧為盈，中游製造業利潤增速加快。相反，公用事業行業 的盈利能力受到燃料成本上漲的拖累。我們認為 2018 年供應側結構性改革將持續，營商環境仍然有利於上游原材料生產和中游製造業。 圖表 11:規模以上工業企業收入變化 (%同比 ) 圖表 12:規模以上工業企業利潤變化 (%同比 ) 來源 :國家統計局、農銀國際證券 來源 :國家統計局、農銀國際證券 16.1 16.1 19.3 18.5 21.9 20.9 18.0 12.0 13.6 15.6 16.3 18.7 17.2 15.3 18.0 16.5 10.012.014.016.018.020.022.024.02011201220132014201520162017F2018F市盈率年内高点 市盈率年内低点 预测市盈率 14.9 13.0 12.6 13.5 15.6 14.9 14.6 10.3 10.7 10.5 11.2 11.2 11.5 10.3 14.1 12.3 891011121314151617182011201220132014201520162017F2018F市盈率年内高点 市盈率年内低点 预测市盈率 0.8 (16.3) 2.0 (0.3)