敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 6 月 27 日 行业研究 养老社区发展潜力巨大，险企布局具有天然优势 养老金系列报告四：保险 +养老社区发展深度研究 非银行金融 老龄化程度日趋加深，保险 +养老社区有望提升寿险覆盖率。 随着我国人口老龄 化程度的加深以及相关政策持续落地，“银发经济 ” 迎来黄金发展期，我们预计 养老产业具有巨大的发展潜力， 根据 艾媒咨询调查数据及前瞻研究院预测 2022 年 养老产业 将超过 10 万亿元规模，年增速超过 15%。在老龄化背景下，提高保 单覆盖率是保险行业增长点之一。寿险保单与养老社区的捆绑销售是险企促进寿 险销售的重要方式之一，未来运营稳健的高品质养老社区将利好险企长期发展。 我们保守估计整体养老社区服务领域 2020 年潜在规模达 6072 亿元。 目前我国养老社区供需不平衡，专业化多样化的养老 社区发展潜力巨大。 从需求 端来看： 随着我国人口预期寿命不断上升（从 2000 年的平均寿命 71.4 岁上升 到 2019 年的 77.3 岁），我国高龄人口不断增加，失能风险随之上升，目前我 国 60 岁及以上人口 2.6 亿人，占总人口比重 18.7%， 80 岁以上人口占 60 岁以 上人口比重近两年快速提升至 14%。 中国养老机构发展研究报告显示，预 计到 2030 年和 2050 年 ,我国失能老人将分别达到 6.2 亿和 9.8 亿人。 高龄人口 和失能人口的增加将刺激专业养老护理服务的需求快速增长。超少子化导致老年 抚养比进一步上升，机构养老作为未来养老模式 的发展趋势，预计将迎来发展机 遇。同时，随着居民健康意识的增强以及高净值群体数量的增长，预计未来医养 结合的养老模式及 高品质养老社区存在较大 发展空间。 从供给端来看： 我国机 构养老发展缓慢，公立养老机构床位供应不足（ 2020 年每千名老年人拥有养老 床位仅约 30 张 ），私立养老机构质量两极分化严重。然而康养医疗机构数量以 及专业化服务人才欠缺，无法满足日益增长的养老需求。 借鉴美日养老社区运营经验，建设差异化养老社区的同时完善长期照护服务体系 是我国养老社区建设的重点。 1）美国发展差异化养老社区，以满足不同养老需 求。太阳 城模式针对健康老人， CCRC 模式为有需求的老人全方位持续照护服务， 同时通过资产证券化形式，将风险与收益的匹配通过 REITs 投资为养老产业的健 康发展提供资金支持。 2）日本养老政策体系较为健全，整体形成小而美的社区 养老格局。日本通过逐步建立系统的政策体系，以介护保险为制度保障，激励多 元主体参与养老社区照护服务，发展成为规模小但服务完备的综合社区照护体 系。借鉴美日经验，我国发展差异化的养老社区及长期照护服务的完善体系是我 国养老社区建设的重点。 保险公司布局养老社区具有天然优势，“保险 +养老社区”模式将带来保险增量 。 1）险企资金规模大、周期长，需寻找稳定的投资回报，而养老社区经营现金流 稳定，需低成本、大规模的资金支持，资金特征匹配。 2）从目前市场上的经营 模式来看， 保险机构为主导开发的养老项目多与其养老保险产品销售进行捆绑 ， 促进保单销售的同时带来了后续的健康险、护理险等产品接触客群的机会。 3） 险企投资养老社区，将保险产品和服务结合，增强与客户接触频率，提高客户忠 诚度。泰康、太平、平安、新华等公司陆续布局养老产业，泰康有先发优势，无 论是保单的完备性及养老社区布局的全面都领先同业，优势最为显著，其他险企 各有特点，未来经营稳 健的 高品质养老社区将提升 险企 差异化竞争力。 推荐资源整合能力强、 具有先发优势、多线布局养老产业、客户资源较为丰富且 内含价值相对稳健的大型保险公司中国平安、中国太保。 风险提示： 监管政策变动、利率下行趋势加大、养老产业布局不及预期。 增持（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号： S0930519050002 010-56513033 联系人： 郑君怡 010-57378023 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源： Wind 相关研报 养老金融改革加速，第三支柱养老金蓄势待发 养老金系列报告三：国内养老金产品深度 研究（ 2021-04-10） 见贤思齐，反观诸己 养老金系列报告二： 海外养老金体系深度研究（ 2021-03-06） 穿越周期，静待花开 保险行业 2021 年春季 策略报告 （ 2021-03-08） 穿越周期，静待花开 保险行业 2021 年投资 策略（ 2021-02-02） 任重道远，砥砺前行 保险行业系列报告三： 国内养老金的现状及发展探讨（ 2020-11-14） 见微知著，水滴石穿 保险行业系列报告二： 相互保险与网络互助（ 2020-09-21） 资本逐鹿，风口已至 保险行业系列报告一： 保险科技（ 2020-08-23） 厚积薄发，拐点将至 保险行业 2020 下半年 投资策略（ 2020-06-15） 投资观点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 随着我国人口老龄化程度的加深以及相关政策持续落地，“银发经济” 迎来 黄金发展期，养老产业具有巨大的发展潜力。在此背景下，险企投资运营养老社 区成为发挥自身优势参与养老产业的一种普遍选择。 2021 年 5 月 9 日，中国平 安发布“平安臻颐 年”康养品牌及首个高端产品线“颐年城”； 5 月 18 日，新 华保险首个大型 CCRC 社区新华家园 颐享社区成功在北京延庆亮相 。在寿险行 业全面转型，寻求新模式的趋势下，养老社区已成为头部公司必争之地。 然而目前我国养老市场供需严重不平衡，有效供给缺乏，匹配程度低，可以 借鉴海外国家养老产业运营模式经验，加快养老社区布局，进一步满足我国居民 与日俱增的养老需求。 我们的创新之处 我们从养老社区的供需分析、国外养老社区运营模式与经验、保险 +养老社 区的天然优势以及目前国内险企的养老社区布局四个角度，全面分析了目前我国 养老社区的 发展现状，以及保险公司在其中的机遇和挑战。 （ 1）我们从供需角度分析目前我国养老社区的发展状况，并研究未来的发 展趋势。 （ 2）我们分析美国和日本的养老社区运营模式，找出推动其发展的内在驱 动因素，以此对我国养老社区的发展提供借鉴经验。 （ 3）我们全面分析了保险公司在养老社区布局的逻辑以及内在优势，重点 研究了泰康、中国太平、中国平安以及光大集团的养老社区发展模式。 投资观点 鉴于目前养老市场供需严重不平衡，有效供给缺乏，匹配程度低，公立机构 一床难求，私立机构两极分化，养老需求者多在“漫长等待”与“高昂费用”之 间犹豫矛盾，痛点无法解决，催生巨大市场空间。虽然各方资本均加快了在养老 社区的布局，但养老社区的开发运营对资金获取、资源整合、政策支持、医疗机 构匹配、客户信任程度等方面要求较高，未来养老产业需要大资金、强资源、高 效服务等塑造品牌及持续口碑。 推荐资源整合能力强、 具有先发优势、多线布局 养老产业、客户资源较为丰富且内含价值相对稳健的大型保险公司中国平安、中 国太保。 鹏华基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 养老社区发展空间 广阔：供给短缺，需求巨大 . 6 1.1、 政策频出利好养老产业，各方加速布局抢占先机 . 6 1.1.1、养老产业规模逐年增长，发展潜力巨大 . 6 1.1.2、中央及地方政策频出，利好养老产业发展 . 7 1.1.3、养老社区需求大幅提升，各方加速进军养老市场 . 8 1.2、供给端：养老机构良莠不齐，医疗资源短缺 . 9 1.2.1、机构养老发展缓慢，养老床位供应不足 . 9 1.2.2、养老服务单一，专业人才稀缺 . 10 1.3、需求端：人口老龄化加速，养老需求旺盛 . 10 1.3.1、老龄化加速，结构性消费潜力不断释放 . 10 1.3.2、老龄人口高龄化显现，专业养老护理服务需求释放 . 11 1.3.3、少子化趋势显现，机构养老有望发展 . 12 1.3.4、 养老健康意识增强，医疗保健需求上升 . 13 1.3.5、 高净值客群占比增加，医养结合模式迎发展机遇 . 13 2、各国普遍面临养老压力，养老社区发展模式各不相同 . 14 2.1、美国：差异化养老社区，满足不同养老需求 . 15 2.1.2、太阳城 针对健康老人的养老社区住宅 . 15 2.1.1、 CCRC提供全方位养老需求服务 . 16 2.1.3、养老社区 REITS美国养老社区主要资金来源 . 16 2.2、日本：养老政策体系健全，小而美的社区养老格局 . 18 2.2.1、养老政策体系完善，保障日本养老产业发展 . 18 2.2.2、介护保险作为制度保障，社区综合照护服务体系健康发展 . 19 2.2.3、多元主体参与的小规模养老社区，满足老年人口多种需求 . 20 3、 保险 +养老社区巨有天然优势 . 21 3.1、资产端：保险资金的长周期特征与养老产业所需的稳定性匹配 . 21 3.2、负债端：促进保单销售，增强客户粘性 . 21 3.2.1、双向促进：养老社区与寿险保单捆绑销售形成正反馈 . 21 3.2.2、产品 +服务：增强客户粘性，获取数据资源 . 21 3.3、构建高质量养老生态，增强社区引流力度 . 22 4、 险企加速布局养老社区，“保险 +产品”模式成主流 . 22 4.1、泰康之家：聚焦高端客群，深耕寿险产业链 . 23 4.1.1、泰康引入 CCRC 模式，核心城市布局养老 社区 . 23 4.1.2、高额保单获养老社区入住资格，中低端养老社区仍为蓝海 . 24 4.1.3、优势：品牌效应溢价显现，科学照护提供高质量服务 . 25 4.1.4、面临的挑战：资金成本居高不下，盈利周期相对较长 . 26 4.2、中国太平：“轻重并举”，多地布局高端养老社区 . 27 4.3、中国平安：整合内部优势资源，打造高端康养社区 . 28 4.4、中国太保：聚焦深度老龄化城市，建设覆盖全龄的产品体系 . 29 4.5、光大养老：以社区为载体，整合养老资源 . 30 4.6、新华家园：自持物业战略，建设完善产品线 . 31 5、投资建议 . 32 6、风险提示 . 32 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图目录 图 1： 2022 年中国养老产业规模将突破 10 万亿元 . 6 图 2：老年人人均消费预测 . 6 图 3：我国养老服务机构数量 . 10 图 4：我国养老服务床位情况 . 10 图 5：中国康复医疗学科床位数（张） . 10 图 6：中国康复医院专业服务人员数量（人） . 10 图 7：中国 60 岁以及 65 岁及以上老年人口占比及变化 . 11 图 8：中国高龄人口占比（ 80 岁及以上人口数占 60 岁及以上人口数的比例） . 12 图 9：我国已进入超少子化社会 . 12 图 10：我国老年抚养比 2020 年上升幅度加大 . 13 图 11：我国人均医疗保健支出 . 13 图 12：医疗卫生支出占 GDP 比重 . 13 图 13：我国高净值人群数量 . 14 图 14：全球 65 岁以上人口占比（ %） . 15 图 15：全球抚养比变化及预测 . 15 图 16：太阳城养老社区 . 15 图 17：美国 CCRC 模式 . 16 图 18： VTR.N， WELL.N， PEAK.N 2020 年报关键财务数据比较 . 17 图 19：美国 REITs 盈利的核心 . 18 图 20：介护保险体系的组成结构 . 20 图 21：泰康之家“大支付、科技驱动、建设生态”战略 . 22 图 22：泰康之家养老社区全国布局示意图 . 24 图 23：泰康之家盈利模式 . 24 图 24：“幸福有约”养老保险和养老社区相结合 . 25 图 25：泰康之家“ 1+N“照护模式 . 26 图 26： 2020 年中国老年人口抚养比前十城市 . 29 图 27：太保家园三大产品业务线 . 30 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 表目录 表 1：中国养老社区市场潜在空间测算表 . 7 表 2：近年来有关养老的重要政策文件 . 7 表 3：中国人口平均预期寿命 . 11 表 4：医养结合模式梳理 . 14 表 5：日本养老政策概览 . 18 表 6：一类参保者保费计算标准 . 19 表 7：泰康之家发展历程 . 23 表 8：泰康之家的分级照护体系 . 25 表 9：“梧桐人家”发展历程 . 27 表 10：中国太平“福享金生”产品特点 . 27 表 11：中国 太平“福享金生”保障范围 . 27 表 12：中国太平养老社区入住价目表 . 28 表 13：平安臻颐年康养社区服务体系 . 28 表 14：永明汇晨养老社区 特殊服务 . 30 表 15：光大永明汇晨养老社区业务形态 . 30 表 16：投保规则 . 31 表 17：新华家园三大产品线概要 . 32 表 18：颐养金生终身年金保险保障内容 . 32 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 1、 养老社区发展空间广阔：供给短缺，需 求巨大 随着我国人口老龄化程度的加深以及相关政策持续落地，“银发经济”迎来 黄金发展期。 近年来与人口老龄化有关的 养老 服务业 、 医疗保健业、老年旅游业 等消费性服务业迅速发展。 据 中国社会科学院调查数据显示 ， 预 计到 2030 年中 国 养老 产业产值将上升至 13 万亿元 ，养老产业具有巨大发展潜力。 1.1、 政策频出利好养老产业，各方加速布局抢占先机 1.1.1、养老产业规模逐年增长，发展潜力巨大 中国养老产业市场规模逐年增长。 艾媒咨询调查数据及前瞻研究院预测， 2020 年中国养老产业市场规模约 7.4 万亿元，预计 2022 年可达 10.25 万亿元。 在老年人生活费用方面， 根据 2019 年第四次中国城乡老年人生活状况调查数据 估计， 2020 年老年人口平均消费支出增长至 2.26 万元，预计 2025 年老年人口 平均消费支出将增长至 3.2 万元。随着中国的老 龄化问题日趋加剧，以及收入分 配向居民部门倾斜，养老产业规模还有较大的增长潜力。 图 1： 2022 年中国养老产业规模将突破 10 万亿元 图 2：老年人人均消费预测 资料来源： iiMedia Research(艾媒咨询 )预测，前瞻产业研究院预测， 光大证券研究所 资料来源：根据 2019 年中国城乡老年人生活状况（党俊武）、中国老年消费白皮书、 2019 年第四次中国城乡老年人生活状况调查数据 、第七次人口普查数据 估算 ， 光大 证券研究所 从养老社区模式来看，养老社区产业可分为居家养老、社区养老、机构养老 和医养结合四种 。 按照 各地 颁布的 “9073” 养老办法，我们的发展目标是： 90% 的老人为居家养老； 7%的老人适用社区养老，即只需要护理不需要床位； 3%的 老人适用机构养老，即既需要床位，也需要护理。 据此，我们以 2013 年 机构养老 相关费用为基础， 根据第七次人口普查数据， 按我国当前 2.6 亿老人（ 60 岁以上人口）计算，居家养老服务收费为非失能老 人的一半， 1320 年均服务收费涨幅为 5%，全国收费标准为北京的 46%（参考 人均可支配收入全国 /北京） ， 则我国养老产业潜在市场空间达到 6072 亿元， 其中，居家养老 3678 亿元，机构养老 1526 亿元，社区养老 868 亿元。 随着老 龄化程度加深 和居民收入水平 以及 退休待遇提升 ，预计未来居家养老比例下降， 社区养老以及机构养老的比例将逐步上升。 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 表 1：中国养老社区市场潜在空间测算表 人数比例 人数（万人） 养老社区潜在空间（亿元） 北京 13 年养老服务单价（元 /月） 全国 20 年养老服务单价（元 /月） 备注 60 岁及以上老年人 100% 26,402 6,072 2020 年全国农村和城镇居民人均可支配收入分别为 1.71 和 4.38 万元，分别同比增 3.8%和 1.2%。中国农 村和城市老年人收入分别相当于同期农村和城镇居民 人均收入的 72.7%和 82.9%，即 2020 年全国农村和城 镇老人人均可支配收入分别为 1.24 和 3.63 万元。 2020 年老年人口（ 60 岁及以上）为 2.6 亿人，其中农 村老人约 1.21 亿人，城镇老人 1.42 亿人，即 2020 年 农村老人和城镇老人总可支配收入为 6.7 万亿元。 居家养老 90% 23,762 3,678 200 129 假设居家养老仅简单护 理和家政等服务费。参考收费 标准为社区养老自理老人（非失能）月费用的一半， 假定全国平均收费标准也为北京的 46%。 社区 养老 (7%) 非失能 (81.7%) 5.7% 1505 468 400 259 参考 13 年北京市机构自理老人月均护理费中位数为 400 元，假设年涨幅为 5%，主要参考国家统计局披露 的家庭服务，估计 1320 年的年均复合增长率约为 5%。 2020 年北京人均可支配为 6.94 万元，全国人均 可支配收入为 3.22 万元，为北京的 46%，假定全国平 均收费标准也为北京的 46%。 失能 /半失能 (18.3%) 1.3% 343 400 1500 971 参考 13年北京不自理老人月均服务费中位数 1500元， 假设年涨幅 5%，假定全国平均收费标准为北京的 46%。 机构养老 3% 792 1,526 2,482 1,606 参考 13 年北京养老机构月均服务费（含护理、住宿、 餐饮等） 2482 元，假设年涨幅为 5%，假定全国平均 收费标准为北京的 46%。 资料来源： 1.国家统计局、 2.肖文文等北京市养老机构基本养老服务费用影响因素研究、 3.第四次中国城乡老年人生活状况抽样调查，光大证券研究所整理 1.1.2、中央及地方 政策频出，利好养老产业发展 政策方面，国家高度重视养老产业发展，从中央到地方出台养老政策频繁， 支持力度加大。 国家相关支持政策主要集中在推进居家与社区养老服务，促进医 养结合，加快以公建民营为重点的多层次、多样化养老机构建设与改革，加大对 养老服务业发展的金融支持力度，促进社会养老服务体系建设等方面。 表 2：近年来有关养老的重要政策文件 时间 部门 政策名称 概要 2013 年 9 月 国务院 关于加快发展养老服务业的若干意见 到 2020 年，全面建成以居家为基础、社区为依托 、机构为支撑 的，功能完善、规模适度、覆盖城乡的养老服务体系。 2015 年 11 月 国务院 关于推进医疗卫生与养老服务相结合的指导意见 通过完善投融资和财税价格政策、加强规划布局和用地保障等方式， 建立健全医疗卫生机构与养老机构合作机制，支持养老机构开展医疗 服务。 2017 年 3 月 国务院 “十三五”国家老龄化事业发展和养 老体系建设规则 居家为基础、社区为依托、机构为补充，医养相结合的养老服务体系更加健全。 2018 年 12 月 工业和信息化部、民政部、 国家卫生健康委员会 关于公布第二批智慧健康养老应用试点示范名单的通告 智慧健康养老示范企业 26 家，智慧健康养老示范街道（乡镇） 48 个，智慧健康养老示范基地 10 家 2019 年 2 月 发改委等 加大力度推动社会领域公共服务补 短板强弱项提质量促进形成强大国内 市场的行动方案 到 2020 年，以居家为基础、社区为依托、机构为补充，医养相 结合 的养老服务体系更加完善 ，养老床位中护理型床位比例不 低于 30%。 2019 年 4 月 国务院 国务院办公厅关于推进养老服务发展的意见 持续完善居家为基础、社区为依托、机构为补充、医养相结合的养老 服务体系，建立健全高龄、失能老年 人长期照护服务体系，强化信用 为核心、质量为保障、放权与监管并重的服务管理体系。 2019 年 9 月 中共中央、国务院 国家积极应对人口老龄化中长期规划 健全以居家为基础、社区为依托、机构充分发展、医养有机结合的多 层次养老服务体系，多渠道、多领域扩大适老产品和服务供给 ，提升 产品和服务质量。 2020 年 2 月 民政部、财政部 关于确定第五批中央财政支持开展 居家和社区养老服务改革试点地区的 通知 在各地申报推荐的基础上，经专家评审，民政部和财政部共同确定北 京市海淀区等 59 个市（区、州）为第五批中央财政支持开展 居家和 社区养老服务改革试点地区。 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 2020 年 9 月 民政部 养老机构管理办法 对养老机构服务活动进行规范，明确生活照料、康复护理等养老机构 服务活动的内容，同时对养老机构内部运营管理提出要求，并在 2013 年规章基础上丰富了监督检查和法律责任部分的内容。 2020 年 12 月 国务院 国务院办公厅关于建立健全养老服 务综合监管制度促进养老服务高质量 发展的意见 五大重点监管方向 (一 )加强质量安全监管。 (二 )加强从业人员监管。 (三 )加强涉及资金监管。 (四 )加强运营秩序监管。 (五 )加强突发事件应 对。 2021 年 3 月 中共中央、国务院 国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 制定人口长期发展战略，优化生育政策，以“一老一小”为重点完善 人口服务体系，促进人口长期均衡发展。其中包括三方面的政策措施， 即推动实现适度生育水平、健全婴幼儿发展政策、完善养老服务体系。 2021 年 5 月 民政部、发改委 “十四五”民政事业发展规划 逐步建立养老服务分类发展、分类管理机制，完善兜底性养老服务， 健全城乡特困老年人供养服务制度，有集中供养意愿的特困人员全部 落实集中供养，每个县（市、区）至少建有 1 所以失能、部 分失能特 困人员专业照护为主的县级供养服务设施（敬老院），基本形成县、 乡、村三级农村养老服务兜底保障网络。 资料来源：国务院、民政部、光大证券研究所整理 地方层面，各地方政府通过金融扶助、场所保障、税费减免、财政补贴等多 种方式支持养老产业发展： 1）北京市至 2020 年累计建成运营养老机构 544 家、街乡镇养老照料中心 262 家、驿站 1005 家， “ 三边四级 ” 就近养老服务体系全面建成 。 2021 年 1 月颁布北京市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三 五年远景目标纲要，提出到 2025 年，千人常住人口养老床位数 达到 7 张，养 老机构护理型床位比重提高至 60%。 2） 云南省 2021 年 1 月发布云南省民政厅关于进一步扩大养老服务供给 促进养老服务消费若干措施的通知，提出养老机构护理型床位占比， 2021 年 不低于 35%、 2022 年不低于 50%。 2022 年底，实现每个县（市、区）至少建 有 1 所以农村特困失能、残疾老年人专业照护为主的县级层面特困人员供养服务 设施（敬老院）；全省培养培训养老护理员 5 万名、专兼职老年社会工作者 2750 名。 3） 陕西省 2021 年 4 月出台推进智慧健康养老产业高质量发展的工作意 见， 支持养老机构（企业）开 展“嵌入式社区居家养老”。 4）山东省于 2021 年 5 月在青岛市召开全省养老服务工作现场会，提出重 点关注敬老院改造提升、街道综合养老服务机构建设、养老机构护理型床位建设、 养老服务人员培训、发放失智老年人防走失定位手环等方面。 5） 天津市 2021 年 2 月发布天津市国民经济和社会发展第十四个五年规 划和二三五年远景目标纲要 ，提出到 2025 年，建成一批养老机构和老年日 间照料中心，医养结合覆盖 95%以上养老机构；养老机构与医疗机构医养结合 服务覆盖率达到 100%。 6）河北省 2021 年 6 月颁布关于促进养老托育服务健 康发展的实施意见， 提出到 2022 年培养培训 1000 名养老院院长、 80000 名养老护理人员、 5800 名 专兼职老年社会工作者；到 2025 年开展县、乡、村三级农村养老服务网络建设 试点，县级要成立养老服务指导中心，至少建成 1 所以失能、部分失能特困人员 专业照护为主的供养服务机构（敬老院）。 1.1.3、养老社区需求 大幅提升 ，各方加速进军养老市场 从养老社区发展情况来看，可以分为三个阶段： 1) 20002010 养老概念作为销售卖点，初步探索期 该阶段为“养老概念”初步探索阶段，开发模式仍沿袭传统地产开发理念， 强调“ 销售”而非“服务”，养老概念多作为“挂羊头”的销售卖点，物业产品 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 设计中出现部分适老性住宅，但后期运营管理普遍缺失，养老设施规模缩水，服 务水平较差，模式不成熟。 2) 20102015 服务意识强化，产品逐步多元，企业试水期 养老社区开发中的“运营意识”和“服务意识”逐步强化，规模扩大，产品 形态逐步多元，适老化住宅及养老社区发展迅速，出现了医疗养老结合、候鸟式 旅游养老、学院式养老等多元化养老地产模式。 快速老龄化的巨大需求之下，养老服务机构仍存在供给不足和匹配程度低的 问题，同时伴随着养老服务人员缺乏，素质有待提 高，设施设备有待完善等问题， 急需动员社会力量，加大投入，构建多层次养老服务体系。 3) 2016至今 需求大幅增加 ，政策加强引导，企业进入抢滩登陆黄金期 根据 中国社科院 中国养老产业发展白皮书预计， 2030 年我国养老地产 市场空间将达到 13 万亿元，市场空间巨大、需求 全面提升 。相关政策体系的健 全和社会力量的参与，使得养老服务和产品大幅增加，财政金融加强支持，养老 产业进入了“抢滩登陆”的黄金机遇期。巨大的市场容量及发展空间，吸引实力 雄厚的企业抓住先发优势，提早进行布局。 1.2、供给端：养老机构良莠不齐，医疗资源 短缺 由于我国养老机构发展起步较晚，企业和社会普遍对老年护理服务业、文娱 业、旅游业、保险业等需求缺乏认知，导致 行业发展不全面，无法形成联动，资 源得不到有效配置。 1.2.1、机构养老发展缓慢，养老床位供应不足 机构养老是指为老人提供专门生活场所，如养老院、福利院和敬老院等，并 提供日间照料、医疗护理、康复锻炼、老年社交等服务。我国机构养老以公办为 主，民办为辅。民办又分为高端和中低端。 目前机构养老在我国发展缓慢，养老机构床位供应不足。 尽管养老服务床位 数从 2005 年 158 万张迅速增长至 2020 年底 794 万张， 每千人养老床位仍严重 不足， 2020 年每千名老年人拥有养老床位仅约 30 张。 优质公立养老机构 “ 一 床难求”，如全国标杆公立养老院 北京第一社会福利院，仅能提供 1100 张 床位，排队登记的老人一度超过 1 万人，每年轮候只能入住几十位。 私立养老机构质量两极分化严重，低端质量堪忧，高端负担不起。 低端民营 的福利院设施条件差，服务意识不足，护理水平低；高端民营养老机构条件虽好 但收费较高，收费区间在 800030000 元 /月不等，仅能满足少部分高收入家庭 需求，对多数家庭来说无法负担。 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 图 3：我国养老服务机构数量 图 4：我国养老服务床位情况 资料来源：民政部，光大证券研究所 ；其中社区养老服务机构和设施及社区互助型养老设 施数据 2020 年还未公布。 资料来源： wind，光大证券研究所 1.2.2、养老服务单一，专业人才稀缺 康养医疗机构数量不足，专业化服务人才稀缺。 现阶段我国能够提供康复、 护理等专业服务的医疗机构数量较少，康复医院专业服务人员紧缺 ，无法满足老 年人口的康养需求。 2019 年我国康养医院专业服务人员总计 40,600 人，其中执 业医师 12,657 人，注册护士 23,403 人。养老服务人才培养存在两方面的难度， 一是相关专业的师资、标准、模式都显不足，二是志愿从事养老服务工作的生源 不足。 图 5：中国康复医疗学科床位数（张） 图 6：中国康复医院专业服务人员数量（人） 资料来源： wind，光 大证券研究所整理 资料来源： wind，光大证券研究所整理 1.3、需求端：人口老龄化加速，养老需求旺盛 1.3.1、老龄化加速，结构性消费潜力不断释放 中国正在加速进入老龄化社会，养老需求迫切。 我国老龄人口绝对数量逐年 攀升，目前已成为全球唯一老龄人口超过 1 亿的国家。根据第七次全国人口普查 数据显示， 2020 年我国 60 岁及以上人口为 2.64 亿人 （ 占比 18.70%） ， 占比 较 2010 年上升 5.4pcts； 65 岁及以上人口为 1.91 亿人 （ 占比 13.5%） ， 占比 较 2010 年上升 4.6pcts。根据国务院印发的国家 人口发展规划（ 20162030 年）预测， 2030 年我国 60 岁及以上人口将达到 3.6 亿，占比高达 25%。 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 图 7：中国 60 岁以及 65 岁及以上老年人口占比及 变化 资料来源： wind，光大证券研究所整理 人口老龄化蕴含巨大结构性消费潜力。 近年来，科学技术的不断发展和消费 理念的升级催生了新的老龄需求 ， 一方面可以激活并重塑老年消 费，另一方面也 可以通过为老年人提供融合发展新理念的产品和服务，提升老年人生活幸福感。 中国老龄产业发展报告数据显示， 2014-2050 年间，我国老年人口的消费潜 力将从 4 万亿元增长到 106 万亿元左右，占 GDP 比重从 8%增长到 33%，成为 全球老龄产业市场潜力最大的国家。中国老年消费习惯白皮书 预计， 2021 年老年产品及服务市场总规模 将 达到 5.7 万亿元。 1.3.2、老龄人口高龄化显现，专业养老护理服务需求释放 人口预期寿命不断上升，人口高龄化趋势逐渐显现。 据卫健委数据显示， 2019 中国整体 预期寿命 77.3 岁（男性 74.7 岁，女性 80.5 岁） 。从第七次人口 普查结果可知，目前我国 60 岁及以上人口 2.6 亿人， 占总人口 比重 18.7%， 80 岁以上人口 占 60 岁以上人口比重近两年快速提升至 14%。 中国养老机构发展 研究报告 显示，预计到 2030 年和 2050 年 ,我国失能老人 将分别达到 6.2 亿 和 9.8 亿人。 表 3：中国人口平均预期寿命 1982 1990 2000 2005 2010 2015 2019 平均预期寿命（岁） 67.8 68.6 71.4 73.0 74.8 76.3 77.3 同比增长（ %） 1.1% 4.2% 2.2% 2.6% 2.0% 1.4% 资料来源：卫健委，光大证券研究 所整理 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告 图 8： 中国高龄人口占比（ 80 岁及以上人口数占 60 岁及以上人口数的比例） 资料来源： wind，光大证券研究所整理 高龄人口各种慢性病频发。 调查显示， 我国老年人慢性病患病率高达 71.8%， 其中四大主要慢性病领域分别为心脑血管疾病、恶性肿瘤、慢性呼吸系统疾病和 糖尿病。高龄化人口逐渐增加预计将刺激专业养老护理服务的需求快速增长，专 业养老机构以及护理机构将迎来发展机遇。 1.3.3、少子 化趋势显现，机构养老有望发展 出生率下滑导致少子化趋势明显，家庭结构小型化，进一步加重养老负担。 目前我国出 生率及人口自然增长率逐年下滑，这将进一步加速老龄化进程。按照国际标准，人口出 生率 13-15 为少子化社会； 11-13 为严重少子化社会； 11 以下为超少子化社会。目 前我国人口出生率为 10.48 ，已进入超少子化社会，未来养老负担将进一步加重。 图 9：我国已进入超少子化社会 资料来源： wind，光大证券研 究所整理 ， 截至 2019 年 老年抚养比持续上行 且幅度加大 ，机构养老需求 攀升 。 “老龄化”叠加“少 子化”，双重趋势导致我国老年抚养比由 2000 年的 9.92%（每 100 名劳动年龄 人口负担 9.92 名老年人）上升至 2020 年的 21.31%（第七次全国人口普查数据）。 传统中国家庭“养儿防老”的养老模式将难以为继，机构养老作为未来养老模式 的发展趋势，预计将迎来发展机遇。 敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告 图 10：我国老年抚养比 2020 年 上升幅度加大 资料来源： wind，光大证券研究所 整理， 截至 2020 年 *老年抚养比 =65 岁及以上的老年人口数 /15-64 岁的劳动年龄人口数 1.3.4、 养老健康意识增强，医疗保健需求上升 社会消费结构发生变更，医疗保健需求不断释放。 伴随着老龄化进程加速， 老年人 对于医疗保健的消费需求将不断增加，医疗卫生市场空间巨大。当前老年 人人均医疗费用是国民平均医疗费用的两倍多，其医疗保健消费需求推动老年营 养用品、保健用品以及医药用品等健康卫生产业发展，以及老年医院和康复护理 机构的快速发展。 2019 年我国人均医疗保健支出 2283 元，过去 10 年年均复合 增长率达到 10.3%，增速可观。我国医疗费用支出 占 GDP 比重与美国日本相比 有两倍以上差距，随着老龄化加剧医疗费用保健需求必将攀升。 图 11：我国人均医疗保健支出 图 12：医疗卫生支出占 GDP 比重 资料来源： wind，光大证券研究所 资料来源：世界银行，光大证券研究所 1.3.5、 高净值客群占比增加，医养结合模式迎发展机遇 高净值人群占比增加，养老服务需求不断升级 。 随着经济发展，我国高净值 人群占比不断增加，该群体支付能力较强，有能力支付价格较高的养老社区，同 时普遍接受社区养老概念，对于养老服务的需求不断升级。根据招行私人财富报 告显示， 2020 年我国资产千万以上的人群约 300 万人（ YOY+14.5%）。 敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告 图 13：我国高净值人群数量 资料来源： wind，光大证券研究所整理 医养结合指的是将医疗资源和养老资源有机结合，在保证老年人老有所养、 老有所依的同时提高老年 人的健康水平。 中国老龄事业“十二五”规划中指 出“ 在规划、完善医疗卫生服务体系和社会养老服务体系中，加强老年护理院和 康复医疗机构建设 ”。高净值人群占比增加，对于养老服务的质量要求提高，医 养结合养老模式有望迎来发展新机遇。 表 4：医养结合模式梳理 医养结合模式 特点 医疗机构与养老机构协议合作 实现医疗机构与养老机构的互利共赢，建设成本较低，同时提升医疗资源和养老资源的利用效率；但工作人员或 老人可能需要在医疗机构和养老机构之间频繁转移，紧急情况下反应速度较慢。 医 疗机构增设养老专科 医疗资源的使用效率可大大提升，紧急情况下反应速度最快，但医疗机构可能需要大幅度增加床位，建设成本较 高；比较适用于本身经营养老医疗的医疗机构，如老年慢病专科医院及航服专科医院等。 养老机构增设医疗资质、添加医疗资 源 增设医疗资质、配置专业医疗团队、增加康复器械销售可丰富养老机构的经营项目，提升服务能力，紧急情况下 反应速度也较快；但医疗资质的申请、相关人员、设备的配置成本相对高。 医疗资源、养老资源走进社区 最符合主流居家养老模式的需求，可面向的客户群体最多，但建设成本最高。 资料来源 ：光大证券研究所 2、各国普遍面临养老压力，养老社区发展模 式各不相同 人口老龄化是世界各国均面临的一个难题，全球养老压力逐步增加。数据显 示，全球 65 岁及以上人口占总人口比例从 1960 年的 5%上升至 2019 年的 9%， 其中高收入国家比例提升尤为明显，随之而来的养老压力也逐渐增加。根据 OECD 披露数据，全球平均老年抚养比已经由 1950 年的 13.9%上升至 2015 年 的 28%，预计这一比率在 2050 年将高达 53.4%，全球面临着严峻的养老压力。 敬请参阅最后一页特别声明 -15- 证券研究报告 图 14：全球 65 岁以上人口占比（