请务必 阅读 正文之 后的信 息披露 和重要 声明 海 外 研 究 行 业 深 度 研 究 报 告 证 券研究报告 industryId 物业 管理 investSuggestion 推荐 ( investS uggesti onChan ge 维持 ） 重点公司 重点公司 目标价 （ 港元 ） 评级 永升生活服务 29.00 买入 宝龙 商业 42.00 买入 融创 服务 30.00 买入 碧桂园服务 92.00 买入 中海物业 8.60 买入 新城悦 服务 36.00 买入 relatedReport 相关报 告 物业管理 2020 年度业绩综 述 ： 战略无秘密，成果看执 行 20210427 行业 空间 大， 公司 成长 高 20201105 物管 2020H1 中报 总结： 业务 边界 持续 拓展， 业绩 高速 增长 20200912 规模 红利， 聚焦 “ 纯内 需 ” 20200420 销售驱动成长，业绩体现价 值 20190421 海外 房 地 产 研究 emailAuthor 分析师： 宋健 SFC： BMV912 SAC： S0190518010002 宋婧茹 SFC： BQI321 SAC： S0190520050002 assAuthor 联系人： 孙钟涟 投资要点 summary 物管 板块 资本市场关注度提升 ： 2021 年 以来 ， 物管 板块 的 市场 关注度 不 断 提升 。 1） 港股通 扩容 ， 占 板 块 总市值 90%以上 ： 内地 资金 通过港股通 增持 物管公司 对 估值 有 抬升 作 用 。 2） 恒生 物业 服务 及 管理 指数 推出 ： 物 管 板块 有望 获得 更多 ETF 的 被动 配置 。 3） 2021Q2 是 物管 公司 基石 解禁 的 高峰期： 6 家 物管 公司 于 Q2 陆续 解禁 基石 ， 为新的投资机构进场提供 机会，个股流动性有望提高。 商 业 运营： 厚积薄发， 优 选 龙头 潜力 股。 目前 港 股 轻资产 商管 属性 公司 仅 宝龙 商业、 华 润 万象 生活、 合景 悠活 和 星盛 商业 4 家， 标的 稀缺性 强。 地 产 开发 商 均 积极 培育 商 业 地 产 能力， 未来 更多 轻资产 属性 商管 公司 有望 分 拆 出来 ， 商管 赛道 有望 发 展 成 为 新 的 独立 板块 。 商管 公司 更看重 本身的 运 营能力以及管理的资产 的质量 ， 提前 布 局 规模 化 发展 的 商 管 公司 在 地 段 、 招商 资源 、 运营 经验、 品牌 影响力 、 数字化 资产 沉淀 以及 团队 培养 体系 上 具有 先发 优势。 后续商管公司将 利用积累的品牌 、 团队和经验开启轻资产 输出的 之 路 。 从 2020 年 购物 中 心 的 恢复 情况 来看， 重奢 型 和 高端 型 定位 的 购 物 中 心 具备 更强 的 抗风险 能力 。 建议 关注 运营 能力 持续改 善的 宝龙 商 业 和 资产质量最优的 华润 万象 生活。 物业管理 ： 协同 房企 资源 ， 多元化 发展。 从收入和利润的绝对值来看，物 管公司 相对房企 的收入和利润 ，相当于九牛一毛 ； 从 估 值来看，由于轻资 产的业务属性和高成长 的 行 业 属性，物管公司享有更高的 估值 。 因此，房 企有充足 的动力支 持物管公 司的 发展 。 我们 认为 未来 物管 公司 将 和 房 企 协 同 发展， 利用其 政企 资源 扩大 规模 横向发展 ， 同时 协同 地产 多元 业务 纵向 发展 ， 向 产业链 上下游 拓展 业务 类型 。 对 行业 保持 “ 谨慎 乐观 ” 的 态度 ， 下半年 关注 优质 中型 物管 公司 投资 机会 。 物管公司 普遍制定了 未 来 3-5 年的 高速扩张计划 ， 我们对此持 谨慎 乐观 的 态度，“谨慎”在于大家的 业务模式比较一致，发展战 略也比较雷同，未 来必然面临激烈的市场竞争， 在市场情绪高涨的时候喊出的目标过于积 极 ； “乐观”在于 政策 风向 支持 物业管理行业 从最基础的 物管业 务向泛物 业管理渗 透，龙头物管 公司将继续凭借 先发优 势、规模和 品牌 优势 以 及资 本市场带来的金融优势享受规模红利 。 3-5 年目标最终是否能够完成就要 看各家的管理体系、激励制度以及执 行力。 截至 6 月 11 日， 港股物管板 块平均估值对应 2021/2022 年 26.7/18.3XPE， 估值 分化 严重， 龙头 物管 公 司 充分 享有 估值 溢价 。 从成长性、确定性和执行力 来看，我们认为碧桂园 服务这样的龙头物管公司将继续享有估值溢价。同时 市值在 1000 亿以下， 在管规模在 1 亿平米以上的 优质 中型物管公司也值得关注，我们认为随着 行业整合加速 ，关连方 为 TOP20 房企 且土储丰富 、 自身 股权 激励 力度大 且管 理层执 行力强的 中 型 物 管公 司 也有 望进入第一梯队。 行业首选永升生 活服务、宝龙商业、融创服务、碧桂园服务、中海物业、新城悦服务， 建 议 关注华润万象生活、保利物业、时代邻里、金科服务、世茂服务。 风险提 示 ： 业务扩张和收购不及 预期 ；物业管理费提价 受阻；收缴率不及预期； 增值业务 拓展不 及预期 。 title 物业 管理 行业 2021 年 中期 投资 策略： 关注成长快质量优的中型物管公司 createTime1 2021 年 06 月 12 日 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 2 - 海外 行业深度研究报告 Overweight （ Maintained） Property Management Analyst Song Jian SFC： BMV912 SAC： S0190518010002 Song Jingru SFC： BQI321 SAC： S0190520050002 Contact Sun Zhonglian Increasing interests in the property management sector of capital market: Since 2021, the market attention towards the property management sector has continued to rise. 1) HK-Stock-Connect property management companies accounts for more than 90% of the total market value of the sector. Mainland funds increase their holdings of property management companies through HK-Stock-Connect, which has an upward effect on valuation. 2)Launching the Hang Seng property services and management index: The property management sector is expected to receive more passive allocation from ETFs. 3) 2021Q2 is the peak period for the lifting of the ban on the cornerstone of property management companies. 6 property management companies have successively lifted the cornerstone of the ban in Q2, providing opportunities for new investment institutions to enter the market, and the liquidity is expected to increase. Commercial property management: nourish for future flourish and picking leading potential stocks. There are 4 scarce light-asset commercial property management companies in HKEX, including Powerlong Commercial Management, CR Mixc Lifestyle, KWG Living and E-STAR Commercial. Real estate developers are actively cultivating commercial property management ability and more light-asset commercial property management companies are expected to be listed in the future. Commercial property management is likely to become an independent sector. Commercial property management company value operational capacity and fine asset quality under management. Commercial property management companies that deploy large-scale development in advance have first-mover advantages in location, operation experience, brand influence, digital asset precipitation, and team training system. The commercial property management company could begin the path of light asset output by leverage on brand awareness and team experiences. Judging from the business recovery perspective of shopping centers in 2020, luxury and high-end shopping centers have stronger risk resisting capabilities. Powerlong Commercial Management and CR Mixc Lifestyle are recommended to follow. Property management: collaborating with real estate resources and diversify development. From the perspective of the revenue and profit, property management companies are incomparable to real estate companies. Yet, from the perspective of valuation, due to asset-light business attributes and high-growth industry attributes, property management companies have higher valuation. Therefore, real estate companies have sufficient motivation to nourish their relevant property management companies. We believe that in the future, property management companies will develop in coordination with real estate companies, use their government and corporate resources to expand scale, and coordinate the vertical development of diversified real estate businesses, and expand business to the upstream and downstream of the industrial chain. Maintain a cautious and optimistic attitude towards the industry and focus on investment opportunities in high-quality medium-sized property management companies. Property management companies set high-speed expansion plans for the next 3-5 years. We are both cautious and optimistic towards these strategies. We are cautious because business models are similar, and strategies are alike. Fierce competitions would be inevitable in the future. Thus, goals, announced during the time of fervent market sentiment, are over-optimistic. We are optimistic because property management companies are penetrating from basic property management companies to general property management, leading property management companies would continue to have advantages of first-mover, scale and brand awareness and financial strength brought by the capital market. The fulfilment of these strategies depends on companies management system, motivation system and execution power. Until June 11th, the average valuation of the property management sector in HKEX for 2021/2022 is 26.7/18.3XPE.We believe that leading property management companies such as Country Garden Services would continue to obtain premium valuations, while medium-size property management companies with growth potential and certainty should also be followed. We believe that as the industry integration accelerates, medium-sized property management companies with large and strong management executives that are related to the TOP20 real estate companies with abundant land reserves and equity incentives are also expected to enter the first echelon. Top picks are Ever Sunshine Lifestyle Services, Powerlong Commercial Management, Sunac Service, Country Garden Service, China Overseas Property, and S Enjoy Service. CR Mixc Lifestyle, Poly Property Services, Times Neighborhood, Jinke Services and Shimao Services are also recommended to follow. Potential risks: 1) weaker-than-expected execution of scale expansion and M 2)difficulty with increasing property management fee; 3)weaker-than-expected collection rate; 4)weaker-than-expected execution of VAS expansion. Pick Medium-sized Property Management Companies with Fast Growth and High Quality 06/12/2021 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 3 - 海外 行业深度研究报告 目 录 1、商业运营：厚积薄发，优选龙头潜力股 . - 5 - 1.1、市场格局分散，处于集中度提升的初期 . - 5 - 1.2、厚积薄发，占据先发优势 . - 5 - 1.3、投资策略：新兴赛道，优选龙头潜力股 . - 9 - 2、 物业管理：谨慎乐观，规模拓展仍是焦点 . - 12 - 2.1、行业顶层政策支持，地方配套实施细节陆续出台 . - 12 - 2.2、房企资源向物管企业倾斜，二者协同发展 . - 13 - 2.3、行业加速整合，扩张策略同质化 . - 15 - 2.4、投资策略：关注成长快质量优的中型物管公司投资机会 . - 18 - 3、板块资本市场关注度提升 . - 24 - 3.1、 2021 年以来资本市场关注度进一步提升 . - 24 - 3.2、估值分化，龙头物管公司充分反映估值溢价 . - 26 - 4、风险提示 . - 30 - 图 表 目 录 图 1、 中国 购物中心运营服务总建筑面积 . - 5 - 图 2、 2020A 主要商管公司在管面积 . - 5 - 图 3、 商业运营服务的发展阶段 . - 6 - 图 4、 2020A 地产公司土储 . - 6 - 图 5、 2021E 地 产公司购物中心开业计划 . - 6 - 图 6、 2020A 主要商管公司招商资源库品牌数量 . - 7 - 图 7、 2020A 主要商管公司平均出租率 . - 7 - 图 8、 2020A 主要商管公司累计第三方项目开业数量 . - 9 - 图 9、 2020A 主要商管公司第三方项目新拓展数量 . - 9 - 图 10、 2020A 华润万象生活商场恢复情况 . - 10 - 图 11、 2020A 龙湖集团商场销售额恢复情况 . - 10 - 图 12、 2020A 宝龙商业商场恢复情况 . - 10 - 图 13、 2020 星盛商业商场整体销售额较 2019 的恢复 . - 10 - 图 14、 重点物管公司与关连地产公司市值（截至 20210611） . - 13 - 图 15、 2020A 重点物管公司与关连地产公司净利润 . - 13 - 图 16、 物业服务产业链条 . - 15 - 图 17、 永升生活服务分部毛利率 . - 19 - 图 18、 永升生活服务毛利占比 . - 19 - 图 19、 永升生活服务在管及合约面积 . - 19 - 图 20、 2020A 永升生活服务新增合约面积来源 . - 19 - 图 21、 融创服务在管面积与合约面积 . - 20 - 图 22、 2020A 融创服务新增合约面积来源分布 . - 20 - 图 23、 碧桂园服务在管及合约面积 . - 21 - 图 24、 2020A 碧桂园服务新增合约面积来源 . - 21 - 图 25、 中海物业新增外拓面积 . - 22 - 图 26、 中海物业在管面积 . - 22 - 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 4 - 海外 行业深度研究报告 图 27、 新城悦服务分部毛利率 . - 22 - 图 28、 新城悦服务毛利占比 . - 22 - 图 29、 在管面积与合约面积 . - 23 - 图 30、 2020A 新增合约面积来源 . - 23 - 图 31、 2016-2020 年上市物管公司数量 . - 24 - 图 32、 港股物管和房地产板块市值和占比 . - 24 - 图 33、 碧桂园服务 PE-Band . - 27 - 图 34、 雅生活服务 PE-Band . - 27 - 图 35、 保利物业 PE-Band . - 28 - 图 36、 中海物业 PE-Band . - 28 - 图 37、 绿城服务 PE-Band . - 28 - 图 38、 金科服务 PE-Band . - 28 - 图 39、 新城悦服务 PE-Band . - 28 - 图 40、 世茂服务 PE-Band . - 28 - 图 41、 华润万象生活 PE-Band . - 29 - 图 42、 宝龙商业 PE-Band . - 29 - 表 1、 各商管公司产品线及定位 . - 7 - 表 2、 各商管公司会员情况及规划 . - 8 - 表 3、 主要商管公司人才培养方式和股权激励 . - 8 - 表 4、 商管属性公司 2020A 业绩一览 . - 9 - 表 5、 宝龙商业深耕南京 . - 11 - 表 6、 行业政策 . - 12 - 表 7、 房企整合背景下的物管收并购 . - 14 - 表 8、 2020A 城市服务项目拓展情况 . - 14 - 表 9、 主要物管公司的发展计划 . - 15 - 表 10、 主要物管公司的股权激励制度 . - 16 - 表 11、 物管公司 2021 年新增规模情况 . - 17 - 表 12、 2021 年主要物管公司收购情况（截至 2021.04.16） . - 17 - 表 13、 主要物管公司在管规模及关连方土储（截至 2021.06.11） . - 18 - 表 14、 还未上市的大型物管公司 . - 24 - 表 15、 恒生物业服务及管理指数成分股（截至 20210611） . - 25 - 表 16、 港股通持股情况（截至 2021.06.11） . - 26 - 表 17、 近期解禁公司基石投资者情况（ 2021.06.11） . - 26 - 表 18、 物管板块估值表（截至 2021.06.11） . - 27 - 表 19、 重点公司盈利预测与估值表（截至 2021.06.11） . - 29 - 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 5 - 海外 行业深度研究报告 报告正文 1、 商业 运营： 厚积薄发， 优选 龙头 潜力 股 1.1、 市场 格局 分散， 处于 集中 度 提 升 的 初期 商 管 赛道 市场 空间大 且 集中 度 低 ： 受益 于 城镇化 和 消费 升级 的 需求， 购物 中 心 供 给 将 持续 增长 。 根据 弗若斯特沙利文 数据， 2020 年 中国 购物 中心 运营 服务 总 建筑 面积 为 5.7 亿 平米， 预计 2025 年 将 达到 8.3 亿 平米， 20202025 年 CAGR 为 7.9%。 根据 弗若 斯特 沙利文 的 数据， 按 商 业 运营 总 建面 计算 ， 2020 年 前 5 大 商业 运营 服 务 商 仅占 市场 份额 的 12.7%， 市场 格 局 较为 分散 。 图 1、 中国 购物 中 心 运营 服务 总 建筑 面积 图 2、 2020A 主要 商管 公司 在管 面积 资料来源： 弗若斯特沙利文 ，兴业证 券 经济 与金融研 究 院整理 资料来源： 公司 公告 ， 兴业证券 经济 与 金 融 研 究院 整 理 未来 几年 是 商管 赛道 集中度 提升 的 重要 机遇 期。 从 地产 开发 商 的 角度 来看 ， 1） 对于 存量 商业 物业， 在 住宅 物业 利 润 率 下 降 的 行业 趋势 下， 对 商业 物业 回 报 率 要 求 提高 ， 开发商 需要 引进 更 专业 的 商业 运营 团队， 从 过去 的 粗放式 发展 走向 精细 化 运营， 以 实现 商业 资产 的 保值 增值 。 2） 在 拿地 阶段， 相较于 招拍挂 市场 的 高 溢 价率， “ 商业 +住宅 ” 的 勾地 方 式 令 开发商 能够 以 较低 成本 拿到 核心 地块 ， 缺乏 商 业 能力 的 开发商 需要 有 专业 的 商业 运营 团队 协助 前期 规划 、 设计 以及 后 期 运营 。 从 地方 政府 需求 的 角度 来看， 随着 城市 的 外溢 发展 和 居民 消费 升级 的 需求 发展 ， 城市 对 配 套 商业 需 求 增加 ， 因此 地方 城投 平台 对 商业 投资 的 增加 也 将 带来 轻 资产 商业 运营 服务 增量 需求 。 1.2、 厚积 薄发 ， 占据 先 发 优势 商业 运营 的 本质 是 为 商业 资产 提 供 保值 增值 的 服务 ， 为 商场 提 供从设计与施工、 商场定位 、租户招揽到日常运营管理等全方位咨询 与运营服务，以提升商场出租 率和客流量，进而提升销售额，为 业主获取更多租金 。 商业 运营 服务 提 供 商 从中 获取 抽成 或 管理费， 这是 一种 轻 资产 的 运营 模式 ， 具有 门槛高、 弹性 大 、 先发 优 势 突出 的 业务 特点 。 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 6 - 海外 行业深度研究报告 图 3、 商业 运 营服 务 的 发 展 阶段 资料来源： 公司公告 ， 兴业 证券 经济与金融研究院 整理 先发 优势 之 一： 前期 背靠 地产 开发商， 提前 占据 优 质 核心 地段 由于 一二线城市的核心地段具有稀缺 性 ， 提 前 布局 商业 地产 领 域 的 开 发 商 既 占据 了 城市 核心 地段 ， 也 培育出 开发 大型 城市 综合 体 的 能力 ， 自带 商业 流量， 未来 商 管 公司 将 协同 关连 地产 公司 进入 收获 期。 目前 在 商业 地产 领域 有 较多 布局 的 港 股 上市 开发商 包括 华润 置地、 宝龙 地产、 龙湖 集团、 新城 发展、 合景 泰富 等。 2021 年， 新 城 发展、 宝龙 地产 、 龙湖 集团 、 华 润 置地 和 合景 泰富 分别 计划 新 开业 30、 14、 11、 11 和 6 个 购物 中心 ， 购物 中心 开业 提速 。 图 4、 2020A 地产 公司 土储 图 5、 2021E 地产 公司 购物 中心 开 业 计划 资料来 源： 公 司公告 ，兴业证 券 经 济 与金融研 究院整 理 资料 来 源： 公司 公告 ， 兴业证券 经济 与 金 融 研 究院整 理 先发 优势 之 二 ： 沉淀 招商 资源 和 运营 经验 商业 运营 需要 基于 目标 客群 多样 且 不断 变化 的 消费 需求 对 场内 品牌 和 业态 进行 调 整 组合， 达到 稳定 出租率 、 提高 销售额 的 运营 效果。 因此， 业态 及 品牌 的 组合 需 要 做到“ 大众 化 +个性化 ” 、 “ 连锁 +本土 ” 、“ 零售 +配套 ” 等 多 种 搭配， 对于 商业 运营 团队 的 招商 品牌库 的 丰富 度 和 研策 、 运营 经 验 提出 较高 要求。 宝 龙 商业、 龙 湖 集团 、 华润 万 象 生活 和 星盛 商业 在 商 业 运营 领域 均 有 十 年 以上 的 经验， 通过 规 模 扩 张 和 运营 表现 获得 了 招商 话语权， 合作 的 招商 品牌库 资源 分别 达 7100、 5450、 5000 及 3300 个， 为 场内 品牌 组合 提供 丰富 的 选择 。 即使 在 2020 年 公共 卫生 事件 影响 下， 依然 维持 较低 的 掉铺率， 除 宝龙 商业 受 部分 北方 商场 影响， 其 余 平均 出 租率 均 在 90%以上。 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 7 - 海外 行业深度研究报告 图 6、 2020A 主 要 商管 公司 招商 资源 库 品牌 数量 图 7、 2020A 主 要 商管 公司 平均 出租率 资料 来源 ： 公司公告 ，兴业证 券 经 济 与金 融研 究院 整理 资料来源： 公司公告 ，兴业证券 经济 与 金 融 研 究院 整 理 先发 优势 之 三： 丰富 的 产品 线 和 品牌 影响力 经过 多年 沉淀， 优质 商管 公司 均 打磨 出 和 自身 资源 能力 适配 的 产 品 线 。 如 华润万 象生活 聚焦 高端 服务， 凭借 万象城 系列 产品 沉淀 下 的 “ 奢侈品 牌” 的 招商 运 营 能 力 筑起较高的护城河，万象汇系列产品 相 对 其他 商 业 运营 服务 商 的 品质 型 购物 中 心 也 级次 略高 。 宝龙 商业、 星盛 商业 则 具备 从 社区 商业 到 高端 购物 中心 的 全线 产 品 ， 产品 可 下 沉 至 县级 市 ， 形成 差异化 发展 。 龙湖 集团、 新城 发展 则 在 快速 扩张 的 基 础 上 ， 培育出 标准化 产品 快速 复制 的 能力 。 在 打磨 产品 线 的 过程 中， 商管 公司 均 建立 起 各自 的 品牌 影响力 ， 为 轻资产 输出 奠 定 基础 ， 且 可以 向 第三方 业主 收取 商管 品牌 使用费 。 如 万象 汇 品牌 使用费 约 200300 万 /年， 宝龙 广场 品牌 使 用 费 约 100 万 /年 ， 星盛 系列 品牌 使用费 约 100200 万 /年。 表 1、 各 商管 公司 产品线 及 定位 公 司 产品 产品定位 城市能级 区域布局 华润万象生活 万 象 城 重奢 型 /轻奢型 （有升 级为重奢 空 间 ） 一二 线 城市为主 ，一线 城 市 “多 城 多汇 ”， 二线城 市 “一城 多汇 ” 全国化布局 万 象 汇 高端品质 型购物中 心 宝 龙 商业 宝龙一城 高端品质型购物中心 一二线城市 聚焦长三角， 深 耕大湾 区， 机会性进入 重点城市 宝龙城 中高端品质型购 物中心 一二线城市 宝龙广场 社区型、区域型中端 购物中心 从 一线 到 四 线城市，具备 下沉 到县 级市 能力 宝龙天 地 商 业街 宝龙星汇 主题 街区、社区商 业 浙 江省内二三四线城市 星盛商业 Coco Park 城市型购物中心 一二线 和强三 线城市 ， 具 下沉 到县级市能 力 深耕大湾区、 发 展 长 三角 、 开辟大西 南 Coco City/iCO 区域型购物中心 Coco Garden 社区型购物中心 第三空间 高 端 家居购物中心 合景 悠活 悠方 中端品质型购物中心， 定位 中产家庭的购物及 休闲 场所 一二线核心城市 全国化布局 魔方 中端品质型购物中心，定位年轻、潮流、时尚 龙湖集团 （ 尚 未 分拆） 天街 中高端 品质型购物中心，定位年轻 、 潮流、时尚 一 二 线城 市 全国化布局， 长三角、西 南、环渤海区 域为主 星悦荟 社区型购物中心 ，定 位中产家庭 生活及 消费 家 悦 荟 中高端家居生活 购物中心 新 城发展 （ 尚未 分 拆 ） 吾 悦 广场 标准综合体项目 ，中 端 品质 型购 物 中 心 三 四 线 城市核心地段 为主 全国化布局 资料 来源 ：公司公告，兴业证券经济 与金融 研究院整理 请 务 必 阅 读 正 文之后 的信 息 披 露 和 重要 声 明 - 8 - 海外 行业深度研究报告 先发 优势 之 三 ： 沉淀 商业 数 字 化 资产 ， 强化 平台 资源 作用 数据 资产 是 商业 运营 过程 中 提高 效率、 精准 营销、 调整 品牌 组合 的 重要 辅助 。 由 于 大部分 优质 商管 公司 背靠 具备 综合 体 开 发 能力 的 地产 开发商 ， 天然 拥有 写字楼 、 住宅、 公寓 等 客户 资源， 有望 在 集团 主导 下 打通 多层次 会员 体系 ， 形成 平台 生态 圈 资源 。 在 具备 一定 厚度 的 数据 资源 基础 上 ， 沉淀 和 运用 数字化 资产 则 需要 后台 技术 的 支 持 。 因此， 商管 公司 通过 “ 内 部 设立 数据 运营 中心 +外部 合作 互联网 公司 ” 的 方式， 打 造 自己 的 数字化 资产 平台 ， 用于 提高 运营 效 率 和 消费者 粘性 ， 有望 形成 护城河。 表 2、 各 商管 公司 会员 情况 及 规划 公司 会员数量 （百万人） 会员平台 规划 宝龙商业 3.8 宝龙悠悠 合作腾讯， 完善 宝龙 商 +、 宝龙 悠悠 ； 共 同 投资“ 上海 悦商”， 持续 升级PMS 及 AMP 系统， 打造智慧商业平台 华润万象生活 13.4 一点万象 打通 “一点万象 ”、 “悦家 ”、 “easy office”会员体系 星盛商业 3 COCO GO 升级 内部 数据 运营 中心 ， 2021 年底 上 线 2.0 版本 ， 合作阿里巴巴 合景悠 活 NA 一合 进一 步 打通 写字楼 、 住宅、购物中心会员 体系 龙湖集团 NA 天街 CLUB 利用 “珑珠 ”， 打通写字楼、住宅、公寓、购物中心会员体系 新城发展 10 吾悦广场会员体系 打造智能广场大数据体系，打通新城控股、新城悦、吾悦广场 3 个板 块的 数据 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 先发 优势 之 四 ： 成熟 的 人才 培养 体系 和 股权 激励 机制 项目 经理 的 培养 是 运营 能力 可复制 的 关键 。 项目 总经理 综合 能力 要求 高、 培养 时 间 长 且 流动性 较 大。 随 着 商管 公司 进入 市场 集中度 提升、 规模 化 发展 的快车道， 也 提前 通 过 内部 培 养 体系 储备 了 相应 的 人 才 梯队 ， 覆 盖 从 项目 总 经理 级别 到 各 业 务 专业 条 线 负 责 人 。 在 激励 机制 上， 已 实现 港股 上市 的 3 家 商管 公司 均有 股权 激励 ， 激励 力度 大、 覆 盖 范围 广 且 限制 期 均 在 3