请务必阅读正文之后的信息披 露和重要声明 行 业 研 究 行 业 投 资 策 略 报 告 证券研究报告 industryId 建筑材料 investSuggestion 推荐 ( invest Sugges tionCh ange 维持 ） relatedReport 相关报告 【兴证建材】周观点 210523： 关注第二轮成本推动型提价、专 项债加速发行 2021-05-23 【兴证建材】统计局 4 月数据 点评：地产销售强劲，支撑需求 景气 2021-05-17 【兴证建材】周观点 210516： 持续低库存，建材有望淡季不 淡 2021-05-16 emailAuthor 分析师： 李阳 S0190520070001 孟杰 S0190513080002 assAuthor 研究助理： 季贤东 投资要点 summary 2021 上 半 年 回 顾 ： 关键词“涨价”，估值分化明显 。 “涨价”是关键词， 一方面，需求强劲，延续四季度景气，具备量逻辑。另一方面，上游原材 料、动力材料涨幅较大，成本加成提价。今年以来，“涨价”是关键词。 玻璃、玻纤涨价韧性、幅度超预期，水泥涨价时点偏早、节奏超预期，涂 料、防水等分别于 3月、 5月两轮集中提价，成本承压，涨价体现传导能 力，佐证产业链地位和模式优势。叠加需求高景气，量价齐升提升业绩预 期。 从动态估值角度，东方雨虹受益 市场风格 +扩品 逻辑，动态 PE 超过并 稳定在 30 倍以上，估值跃迁最为显著。此外，其他标的 可以 分 3 个维度 看待 估值， 一是主 业 加速，参照 PEG体系， 二是扩品类延展增强远期信心， 三是 PS 体系估值 。而强周期属性的 玻纤 经历乐观预期、担心行业扩产后 估值阶段性回落，实际基本面并未下滑。玻璃因电子、药用、光伏等成长 性业务贡献估值提升。水泥因需求前景不明朗、业绩弹性一般而估值回落 。 消费建材： 集中度加快提升， 成长路径开始分化 。 消费建材板块因为成长 性备受关注，成长性背后是高度市场化，充分展现商业经营智慧。企业无 法改变外部环境，但变化来临龙头迅速抓住趋势，例如大 B、小 B以及终 端的对品类需求，例如东方雨虹在建材扩品类方向上发展最快，同时 率先 行 业 拓展防水施工；北新切入防水打开增长天花板；三棵树拓展防水、保 温等六位一体业务。同时，我们看到优质企业在大环境出现转机时的快速 修复，疫情减缓精装渗透给伟星新材留出的时间窗口，从结果上看公司呈 现应对能力和信心。此外，积极利用上市平台体现在（ 1）信用预期收紧 前夕，企业推出再融资计划；（ 2）发布股权激励计划、员工持股计划巩 固 人才等。 2020 年的新冠疫情是危机，对优质企业同样是机遇。行业出清 加速，龙头加速增长。 2021 年，我们认为会延续加快集中和扩品类趋势， 有望看到龙头企业中，从 2018-2020年看清趋势的 分化 ， 进 展到顺应趋势 能力的分化 。 水泥： 聚焦需求韧性与供给弹性。 提示关注煤价影响，我们对比过往煤价 和水泥价格走势：旺季时段、低价时段煤价成本传导顺利；部分地区夏季 被动“拉闸限电”控制供给、降低库存，价格或超预期稳定、小幅提升。 同时静待“碳达峰”“碳交易”政策出台，盈利中枢有望稳中向上。 玻璃玻纤 ： 2021 年延续高景气 。 玻璃关注 建筑用玻璃 需求超预期 ，及 电 子 、 药用 、光伏 玻璃等成长业务进展 。 玻纤关注龙头投产进度 及新一轮 降 本周期 。 人造草坪 ： 人造 草坪 市场 驱动力 逐步明朗 ，及 国外 休闲草 +国内 运动草 。 共创草坪全球市占率第 一， 海 外 业务占比 82%+，近年来休闲草份额加速 提升，同时领先行业快速扩产。 推荐标的： 北新建材、 伟星新材、 东方雨虹、 共创草坪 、 科顺股份 、 旗滨 集团、 兔宝宝、 中国巨石 、 永高股份、 三棵树 、 海螺水泥、 华新水泥 、 蒙 娜丽莎 。 风险提示 ： 原材料 价格 波动 的风险 ； 基建资金 到位时间不及 预期 、 地产调控继续趋严 、精 装收紧 的风险 ； 海外疫情变化及 出口 不及预期 的 风险 ； 宏观 经济 下行 的风险 title 加速扩品类 ， 龙头抗周期 非金属建材 2021 年中期投资策略 createTime1 2021 年 06 月 15 日 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 2 - 行业投资策略报告 目 录 1、回顾：关键词 “ 涨价 ” ，估值分化明显 . - 5 - 1.1、上半年相对收益显著，一季度更突出 . - 5 - 1.2、 “ 涨价 ” 是关键词 . - 6 - 1.3、消费建材估值分化，周期估值波动剧烈 . - 8 - 2、消费建材：集中度加快提升，成长路径开始分化 . - 9 - 2.1、房屋销售增强信心，竣工继续兑现 . - 10 - 2.2、精装趋势持续，渗透速度放缓 . - 10 - 2.3、扩品类：续写成长 . - 11 - 2.4、人才储备是 “扩品类 ”“大建涂 ”的基础 . - 12 - 2.5、渠道结构：小 B 兴起 . - 14 - 2.6、三道红线压力尚可，积极融资备战扩张 . - 14 - 3、水泥：聚焦需求韧性与供给弹性 . - 16 - 3.1、新开工向下，需求前景干扰因素多 . - 16 - 3.2、关注煤价影响 . - 18 - 3.3、 “碳达峰 ”+“碳交易 ”：静待政策出台，盈利中枢有望稳中向上 . - 19 - 3.4、外延：龙头加速布局骨料 . - 22 - 3.5、海外：出海布局或将受益 “碳中和 ” . - 22 - 3.6、资本开支：呈现分化 . - 23 - 3.7、错峰有望延续，产能待收缩 . - 24 - 4、玻璃：需求超预期，有望淡季不淡 . - 25 - 4.1、基本面：继续涨价，库存去化 . - 25 - 4.2、光伏玻璃：价格长期向上 . - 27 - 4.3、龙头积极投入高成长领域 . - 28 - 5、玻纤：盈利景气延续，龙头持续扩张 . - 29 - 5.1、粗纱行业供需偏紧，电子纱行情持续 . - 29 - 5.2、需求端：多行业共振，风电最突出 . - 29 - 5.3、供给端：轻装上阵，供不应 求 . - 31 - 5.4、资本开支：重资产谋篇布局 “ 十四五 ” . - 33 - 6、重点公司盈利预测与估值表 . - 34 - 7、风险提示 . - 36 - 图 1、申万一级行业区间涨跌幅一览（ 0101-0521） . - 5 - 图 2、建材各子板块区间涨跌幅一览（ 0101-0521） . - 5 - 图 3、建材类股票年初至今涨幅前十（截止 05.21） . - 5 - 图 4、建材类股票年初至今跌幅前十（截止 05.21） . - 5 - 图 5、道路沥青（ 7#A级）价格变动（元 /吨） . - 6 - 图 6、沥青 2106合约结算价格变动（元 /吨） . - 6 - 图 7、齐鲁石化 PVC(S-1000)出厂（元 /吨） . - 7 - 图 8、燕山石化 PPR4220市场 价（元 /吨 ） . - 7 - 图 9、秦皇岛 动力煤 (Q5500K)价格走势（元 /吨，右：同比） . - 7 - 图 10、全国水泥价格走势（元 /吨）（月均价） . - 8 - 图 11、全国玻璃均价（元 /重量箱）（月均价） . - 8 - 图 12、东方雨虹 PE/PB-Band . - 8 - 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 3 - 行业投资策略报告 图 13、北新建材 PE/PB-Band . - 8 - 图 14、三棵树 PE/PB-Band . - 9 - 图 15、坚朗五金 PE/PB-Band . - 9 - 图 16、中国巨石 PE/PB-Band . - 9 - 图 17、海螺水泥 PE/PB-Band . - 9 - 图 18、全国商品房销售面积累计同比（ %） . - 10 - 图 19、全国房屋竣工面积累计同比（ %） . - 10 - 图 20、国内住宅精装开盘项目 -楼盘个数累计情况 . - 11 - 图 21、国内住宅精装开盘项目 -房间数量累计情况 . - 11 - 图 22、全国水泥产量表现（万吨， %） . - 16 - 图 23、房屋新开工面积累计同比增速 . - 16 - 图 24、房地产开发投资累计完成额及增速（亿元）（ %） . - 17 - 图 25、本年购置土地面积累计值（万 平米， %） . - 17 - 图 26、 2021年 1-4单月新增专项债（亿元） . - 17 - 图 27、基础设施建设投资 (不含电力 )累计同比（ %） . - 17 - 图 28、 2021 年华东地区高标水泥价格走势图预测 . - 18 - 图 29、 2010-2011年水泥、煤炭价格走势 . - 19 - 图 30、 2016-2017年水泥、煤炭价格走势 . - 19 - 图 31、 2020-2021.5水泥、煤炭价格走势 . - 19 - 图 32、 2016-2021年 水泥煤炭价格差走势 . - 19 - 图 33、 水泥龙头吨成本对比（水泥 +熟料口径）（元 /吨） . - 20 - 图 34、 海螺水泥 2019 年能耗表现 . - 21 - 图 35、 水泥价格曲线（简化） . - 21 - 图 36、玻璃累计产量（左：万重量箱）及同比（右： %） . - 26 - 图 37、玻璃存货（万重量箱） . - 26 - 图 38、国内玻璃相关指数走势 . - 26 - 图 39、玻璃实际产能同比和产能总计同 比 . - 26 - 图 40、玻璃纯碱价格差（元 /重量箱） . - 27 - 图 41、燃料油市场价（元 /吨） . - 27 - 图 42、国内超白压延玻璃 在产产能（ 吨 /天） . - 27 - 图 43、信义 3.2mm镀膜玻璃价格走势（元 /平米） . - 28 - 图 44、全国缠绕直接纱 2400tex均价（元 /吨） . - 29 - 图 45、 2001-2020年全球新增风电装机情况 . - 30 - 图 46、 2001-2020年全球新增陆上风电装机情况 . - 30 - 图 47、 2001-2020年全球新增海上风电装机情况 . - 30 - 图 48、建筑玻纤材料消费量与建筑业总产值（ %） . - 31 - 图 49、建筑玻纤材料表观消费量及预测 . - 31 - 表 1、建 材子板 块区间 涨跌幅对比（单位： %） . - 5 - 表 2、 2020vs2019 消费建材上市企业其他业务占比（按报表披露口径） . - 12 - 表 3、 部分消费建材企业发布推出激励计划或员工持股计划 . - 13 - 表 4、 消费建材上市企业收现比一览 . - 14 - 表 5、 消费建材上市企业应收账款周转天数一览 . - 15 - 表 6、 消费建材上市企业净现比一览 . - 15 - 表 7、 消费建材上市企业付现比一览 . - 15 - 表 8、 2018-2021 年新增专项债（亿元）用途汇总 . - 17 - 表 9、 2020 年水泥企业骨料情况对比 . - 22 - 表 10、 海外拟建、在建、已投熟料产线 . - 22 - 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 4 - 行业投资策略报告 表 11、 2020 年水泥上市企业资产扩张相关指标对比 . - 23 - 表 12、 2020年新建产线（部分统计 ） . - 24 - 表 13、 2020年产能变动情况（万吨） . - 32 - 表 14、 2021年产能变动情况（万吨）（全年预测） . - 32 - 表 15、 2020 年玻 纤上市企业资产扩张相关指标对比 . - 33 - 表 16、重点公司盈利预测与估值表（ 6月 1日） . - 35 - 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 5 - 行业投资策略报告 报告正文 1、 回顾 ： 关键词 “ 涨价 ” ， 估值分化 明显 1.1、 上半年 相对收益 显著 ， 一季 度 更 突出 截止 2021 年 6 月 11 日，区间建材指数表现（ +7.25%），各子行业中，耐火材料 （ +21.45%），消 费 建材（ +14.56%） ,玻璃制造（ +14.56%） ， 管材 (+5.57%),水泥制 造（ -6.35%）， 玻纤（ -8.14%） ,同期上证综指（ +3.42%）。 （注：消费建材非申万指数，是相关标的平均表现） 图 1、 申万 一级行业 区间 涨跌幅一览 （ 0101-0611） 图 2、 建材各子板块 区间 涨跌幅一览 （ 0101-0611） 数据来源： wind、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源： wind、兴业证券经济 与金融研究院 整 理 表 1、 建材子 板块 区间涨跌幅 对比 （单位： %） 建筑 材料 水泥制造 玻璃制造 耐火材料 管材 玻纤 消费建材 沪深 300 1.1-6.11 7.2 -6.3 14.6 21.5 5.6 -8.1 -0.2 3.4 一季度 6.0 3.3 -11.9 17.8 15.4 -4.8 12.7 -3.1 4.1-6.11 1.2 -9.4 30.1 3.1 -8.5 -3.6 -0.2 4.3 资料来源： wind、兴业证券经济与金融研究院整理 图 3、 建材类股票 年初至今 涨幅前 十（截止 0611） 图 4、 建材类股票 年初至今跌 幅前 十（截止 0611） 数据来源： wind、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源： wind、兴业证券经济与金融研究院 整理 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 6 - 行业投资策略报告 1.2、 “ 涨价 ” 是 关键词 一方面 ， 需求 强劲 ，延续四季度 景气 。 既有同比基数低的原因 ，同时与 经济 高景 气 有关 。 1-4月份 水泥 累计 产量 6.8亿吨，同比 +30.1%，比 2019年同期 +12.3%。 1-4月平板玻璃累计 产量 33404万 重箱 ，同 比 +10.5%，比 2019年 同期 +11.26%。 1-4 月商品房销售面积累计同比 +48.1%，其中住宅累计同比 +51.1%，比 2019 年同期 +22.9%， 4 月单月 同比 +19.21%，比 2019 年 +16.66%； 1-4 月房屋竣工 面积累计同比 +17.9%， 单月同比下降 3.08%； 4月单月 建筑及装潢材料零售 同 比 +30.8%。 另一方面 ， 上游 原材料 、动力材料涨幅较大 ，成本加成 提价 。 管道、涂料 、防水 的 化工 原料 占比超过 8 成 ， 成本 和原材料 材料 关联度更大 ， 煤炭成本在水泥、石 膏板中占比 更 多 ， 因此前者 主要 关注原 料变动 ，后 者 更关注 煤价 ，玻璃 、玻纤 成 本相对 稳定 。 沥青价格变动 ： 截止 6月 11 日，上海石化道路沥青 (70#A级 )价格为 3980元 /吨， 环比上周上涨 50 元 /吨， 同比去年上涨 760 元 /吨， 对应上涨比例为 23.6%。 一季度 均价 3710元 /吨， 同比 去年 一季度 上涨 133 元 /吨， 对应 上涨 比例 3.74%， 环比 去年 四季度 上涨 475元 /吨， 对应 上涨 比例 14.71%。 PVC 原材料价格变动： 截至 6 月 11 日，齐鲁石化聚氯 乙烯 PVC 出 厂 价 9100 元 /吨， 环比上周下降 100 元 /吨， 同比去年提高 2600 元 /吨，对应上升比例 为 40%。 一季度 均价 8426 元 /吨， 同比 上涨 30.08%， 对比 去年 四季度 上 涨 9.74%。 PPR 原材料价 格变动： 截 至 6 月 11 日，燕山石化 PPR4220 出 厂价 11050 元 / 吨， 环比上周持平， 同比去年上涨 2200 元 /吨，对应上升比例为 25%。 一季 度 均价 10074元 /吨， 同比 上涨 9.3%， 对比 去年 四季度 上涨 8.5%。 图 5、 道路 沥青 （ 7#A级 ） 价格 变动 （ 左： 元 /吨） 图 6、 沥青 2106合约结算价格变动（元 /吨） 数据来源： wind、兴业证券经 济与金 融研究 院整理 数据来源： wind、 兴业 证券经济与金融研究院整 理 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 7 - 行业投资策略报告 图 7、 齐鲁石化 PVC(S-1000)出厂 （元 /吨 ） 图 8、 燕山石化 PPR4220市场价（ 元 /吨 ） 数据来源： wind、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来 源： wind、兴业证券经 济与金融研究院整理 煤炭 涨 价 突出 ， 节 奏 加 快 。 截止 6 月 11 日（周五）秦皇岛动力煤 (Q5500)927.5 元 /吨， 环比上周持平 ， 同比去年上涨 370元 /吨， 对应上 涨比例 为 66.4%。 图 9、 秦皇岛动力煤 (Q5500K)价格走势（元 /吨，右：同比） 资料来源： wind、兴业证券经济与金融研究院 整理 “ 涨价 ” 是 关键词 。 玻璃 、玻纤 涨价 韧性 、幅度 超预期 ，水泥 涨价时点偏早 、节 奏超预期 ， 涂料 、 防水 等 分别于 3 月 、 5 月 两 轮 集中 提价 ， 成本承压 ， 涨价 体 现 传导能力 ，佐证 产业链地位 和模式优势 。 叠加需求 高 景气 ， 量 价齐升 提 升 业绩 预 期 。 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 8 - 行业投资策略报告 图 10、 全国水泥价格走势（元 /吨） （ 月 均价） 图 11、 全 国 玻 璃均 价（元 /重 量 箱）（月均价 ） 数据来源： 数字水泥 、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源： 中国玻璃网 、 兴业 证券经 济与金融研究院整理 1.3、 消费建材 估值分化 ，周期 估值波动剧烈 从 动态 估值角度 ， 东方雨虹 受益 市场风格 +扩品 类逻辑 ，动态 PE 超过并稳定在 30 倍以上 ，估值 跃迁最 为显著 。此外 ， 其他标的分 3 个维度看待估值 ， 一是 主业 加 速 ， 参照 PEG 体系 ， 例如科顺股份 、亚士创能 、凯伦股份 ， 二是扩品类延展 增强 远期信心 ， 例如 北新建材 、伟星新材 ，三是 PS体系 估值 ，例如三棵树 。 而 强 周期 属性的中国巨石 经历 乐观 预期 、担心行业扩产 后 估值 阶段性 回落 ，实际基本面 并 未 下滑 。 玻璃因电子 、 药用 、光伏等成长性业务贡献估值提升 。 水泥因 需求 前景 不明朗 、 业绩弹性一般而 估值回落 。 图 12、 东方雨虹 PE/PB-Band 图 13、 北新建材 PE/PB-Band 数据来源 ： wind、 兴 业证券经济与金融研究院整理 数据来源： wind、 兴业 证券经 济与金融研究院整理 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 9 - 行业投资策略报告 图 14、 三棵树 PE/PB-Band 图 15、 坚朗五金 PE/PB-Band 数据来源： wind、 兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源： wind、 兴业 证券经 济与金融研究院整理 图 16、 中国巨石 PE/PB-Band 图 17、 海螺水 泥 PE/PB-Band 数据来源： wind、 兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源： wind、 兴业 证券经 济与金融研究院整理 2、 消费建材： 集中度 加快 提升 ， 成长 路径 开始 分化 消费建材板块 因为成长性备受关注 ，成长性背后 是高度 市场 化 ， 充分展现 商业经 营智慧 。 企业 无法 改变外部 环境 ， 但变化来临龙头迅速抓住趋势 ， 例如 大 B、小 B 以及终端的 对品类需求 ， 例如 东方雨虹 在 建材扩品类 方向 上 发展最快 ， 同时 率 先行业拓展防水施工 ； 北新切入防水打开增长天花板 ； 三棵树拓展防水 、保温等 六位一体业务 。 同时 ， 我 们看到 优 质 企业在 大 环 境 出现转机 时的 快速 修复 ， 疫情 减缓精装渗透给伟星新材 留出的 时间窗口 ，从 结果上 看 公 司 呈现 应对 能 力 和信心 。 此外 ， 积极 利 用 上市 平台 体现 在 （ 1） 信用 预 期 收紧 前夕 ， 企业推出再融资计划 ； （ 2） 发 布 股 权激励 计划、员工持股计划巩固人才等 。 2020 年 的新冠 疫情 是 危机 ， 对优质企业同样是 机遇 。行业 出清加速 ，龙头 加速增长 。 2021 年 ，我们 认为会延 续 加快集中和 扩品类 趋势 ， 有望 看到龙头企业中 ， 从 2018-2020 年看清趋势的分 化，进展到顺应趋势能力的分化。 投资建议 ： 首 先 ， C 端零售与渠道业务 延续 高 景气 ，重点推荐【 北新建材】 【 伟星 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 10 - 行业投资策略报告 新材 】 【 兔宝 宝】 ； 第二 ， 今年 是 扩品类 逻辑的重要验证 期 ，继续推荐 【 东方雨虹 】 ； 第三 ， 上半年继续关注现金流，平衡成 长性与报 表质量 ， 重点 标的包括 防水龙 头 【科顺股份】 ，管道龙头【永高股份】【中国 联塑 】（港股团队覆盖），涂料龙头【三 棵树】【亚士创能】，五金龙头【坚朗五金】，瓷砖龙头【蒙娜丽莎】 【东鹏控股】 【 帝欧家居 】 。 2.1、 房屋 销售 增强 信心 ，竣工 继续 兑现 地产 销售旺盛 ， 1-4 月 商品房销售面积 累计同比 +48.1%， 其中住宅累计同比 +51.1%， 比 19 年 同 期 +22.9%； 4 月单月 商品房销售 面积同比 +19.21%，比 19 年 +16.66%。 1-4月 房屋竣工 面积 累计 同比 +17.9%， 涨幅 收窄 5个百分点 ， 单月 同比 下 降 3.08%。 其中，住宅 竣工面 积 同比 上升 20.7%， 单月 同比 下降 4.25%， 办公 楼 单月 同比 增 长 达 到 28.53%， 商业 地产 单月 降幅 收窄 至 12%。 1-4 月 房屋施 工面积 累计同比增 长 10.5%，住宅 、办公 楼 、商业 地产 单月 分别 同比 -9.28%、 -47.83%、 -10.3%。 建筑及装潢材料零售 保持 高 增速 ， 4月单 月同 比 上涨 30.8%。 图 18、 全国 商品房 销售 面积累计同比（ %） 图 19、 全国房屋 竣工 面积累计同比（ %） 数据来源： wind、兴业证券经济 与金融 研究院 整 理 （ 同比 ： 右轴 ） 数据来源： wind、兴业证券经济与 金融 研究院整理 2.2、精装趋势持续 ， 渗透速 度 放缓 “大行业小公司”，消费建材龙头份额偏低，集采加速集中度提升。 精装房推动 地产集采促使上游材料公司 商业模式变革 ， TOB 景 气 度大涨。 精装推进带来两方 面影响，一是精装房增加，精装阶段完成 硬装 ，相对应的是，毛坯房减少，由毛 坯带动的零售渠道总量减少；二是采购 群体发 生改变，精装 集采直面专 业 采 购人 员，品牌溢价打 折，且 消费建材大部分 属于隐蔽工程，地产企业更方便“去品牌 化”，营销空间有限。同时，下游地产 集中度 同样持 续提升 ， 单个企业集采体量 与采取精装销售的地产公司均在增加 。 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 11 - 行业投资策略报告 集采可以降 本 、向上游占用资金，趋势不变。 当下对精装房趋势分歧较大，一方 面 节能降耗角度 预计 政策 将继续推动，同时 精装提升地产商毛利率， 并 实现低息 应收占款或产业链融资，缓解资金压力， 另一方面， 精装材料不佳带来负面新闻 较多，以及为加快周转推动毛坯（毛坯房价格低于精装房 ，当前 1000-2000 元装 修标准占比最大， 为 36.3%，其次 2000-2999元占比 30.8%）。 房住不炒，选材标准提升。 自 住而非空置等待升值转售，购买动机决定对房屋品 质要 求不同 。国家 严控“炒房”后，刚需更加突出。需求端 主导下，不主打地段 的 楼盘 ，装修材料、物业管 理是软实力，而靠 学区、靠地段的楼盘毕竟有限，普 通楼盘占比更大。 从 精装 楼盘 数据 看， 根据 奥维云网 ， 2020 年 住宅 精装 新开盘 项目 累计 数量 3742 个， 同比 +2.3%； 开盘 房间 累计 数量 325.5万套， 同 比 -0.1%， 基本 持平 。 2021年 1-2月 ，国内精装楼市开盘规模 27.7万套，同比降幅超过 -11%。 2021年 2月 精 装 商品住宅开盘项目从房间套数规模结构分析，主要分布在华东、二线城市，占比 44.0%、 58.7%。杭州、武汉、西 安成为 2月份 全国开盘规模前三甲城市。 图 20、 国内住宅精装开盘项目 -楼盘个数累计情 况 图 21、 国内住宅精装开盘项目 -房间数量累计 情 况 数据来源： 奥维云网 、兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源： 奥维云网、 兴业证券经济与金融研究院整理 随着 地产调控 深入 ， 局部地区仍然存在精装转 毛坯加速周转 。 精装 如 果 一 直 缺少 标准 化 ，终端负反馈难免 ， 腰部地产企业 更加缺乏 精装 经验 与 标准 。 因 此 ， 我们 认为 精装是趋势 ， 但 2018-2019 年是 发展 最快的阶段 ， 精装渗透 有望在 材料 、施 工 、收费 标准 化后再次大幅 加速 。 2.3、 扩品类 ： 续写 成长 扩品类包括主打产品拓展细分垂直领域，以及 向 产业链渗透。 扩品类的前提条件 包括 ，首先， 主业 发展 成熟 ，拥有一定 行业 地位 ， 较大可能 结束高速发展期（年 增速 30%+） ； 第二， 与原主 业产生协同， 或为工序协同，例如先水电再防水（伟 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 12 - 行业投资策略报告 星家装管向家装防水延伸），或为主辅材协同，例如石膏板与龙骨（ 北新提升龙骨 配套率）， 或 为 原材料 协同 、下游客户协同 ，例如防水与涂 料等。 第三， 具备 资金 实力 ，建材行业重资产偏多。 第四 ， 对公司管理水平有较 高要求 ， 通常 龙头企业 管理层能力 已 在 原 领域获 得 证明 。 防水龙头： 东方 雨虹 除 防水外 ， 还包括 保温密封材料 、建筑涂料、 建筑粉料、 特种砂浆、功能薄膜 等 。 公司坚持跨区综合发展，产品体系日趋完善，向平 台型公司迈进，各业务线发挥协同作用 。 管道龙头 ： 伟星 新材 除传统管材管件外 ，还包括 同心圆产品 ： 家装防水 、 净 水 机 、前置过滤器 、地暖管等 。 石膏板龙头 ： 北新建材 除石膏板外 ，配套经营龙骨 、 收购防水 ， 此外还包括 涂 料 等多项业 务 。 人造板龙头 ：兔宝宝 2020 年并表裕丰 汉唐 切入 大 B， 并积极推进易装业务 。 涂料 龙头： 三棵 树 2020 年加速发展 防水业 务 。同时新增 保温、一体板、小森 科创天然板新品类业 务产线 ， 积极推 进“ 六位一体” 供应 。 表 2、 2020vs2019 消费建材上市企业其他业务 占比 （ 按报表 披露口径 ） 其他业务 收入 （ 亿元 ） 收入占比 2020 2019 东方雨虹 其他收入 11.0 5.1% 4.6% 防水施工 33.0 15.2% 12.9% 北新建材 防水卷材 24.5 15% - 龙骨 19.6 11.7% 11.6% 伟星新 材 其他产品（ 防水、净 水 ） 2.3 4.4% 4.2% 三棵树 防水卷材 9.3 11% 7% 亚士创能 保温 装饰 一体化材料 4.7 13% 15% 保温材料 5.6 16% 10% 防水材料 0.4 1.1% - 兔宝宝 裕丰 汉唐 14.4 22% - 资料来源： wind，兴业证券经济与金融 研究院 整理 2.4、 人才储备是 “ 扩品类 ” “ 大建涂 ” 的基础 我们从销售人员 的创收 角度看 消费 建材 龙头的 扩张 。 （ 1） 首先 ， 销售 人员 增长 明 显 ， 我们 跟踪 的 15 家上 市公司近 3 年销售人员 平均 增速 27%。 无论是 B 端集采还是 C 端渠道 下沉 ， 人力资源 的铺设 是必备 。 明确 3 个 前提 ： 选择 销售 人员 作为 研究 指标 ，相对来说 ， 产品 同质 、 甚至 过剩 ， “ 卖出去 ” 比 “ 能 生产 ” 更重要 ， 比如 人造 草 坪 供不 应求 ， 短期 会 更看产能 。 匹配 成长计划 ， 需要 大 规模人才 储备 。 以 防水 为 例 ， 行 业 不同 人均创 收不同 ， 销 售人员的人均 创收 400-700 万元不等 ， 假如取 600 万 元算 ，做 100 亿收入规模需 要近 1700 销售人员 ， 截止 2020 年底 雨虹 （ 3077 人 ） 、 科顺 （ 1319 人 ） 、凯伦 （ 361 人 ） ， 如 果 行业前五 都 有 计划 做 100 亿 营 收 ， 简单 看 还 需要 1500-2000 人 ，此处还 不考虑排名 靠后的公司扩张 。 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 13 - 行业投资策略报告 建材行业 人才难求 ， 必须 积 极 “ 抢人 ” 。 根据第三方机构麦 可 思 出具的 2020 年 中国大学生就 业报 告 （就业蓝皮书） ，新一线城市就业比例 （ 本科生 ） 从 2015 届 的 22%上升到 2019 届 的 26%，珠三角 、长三角仍然 是吸引 力最强的 地区 。以 及本 科计算机 类 、 电子 信息类 等就业 薪资更高 ， 高职铁道 /水上 运输类 、计算 机类 就业薪资更高 。 建材 区域布局要么 经济发达地区 深化 ， 要么 深入西北 、西南 、 中 部 等 ， 吸引力有限 。同时 ， 建材行业 薪资 不占优 ，因此 东方 雨 虹 、 三棵树 、 东鹏 、 凯伦的销售 人均 年度 薪酬 超过 20 万 元 （ 部分人员年底招聘 有所 摊薄 ，实际 可能 更 高 ） ， 同样 防水 、涂料 、 瓷砖 也是 竞争 更加激励的领域 。 （ 2） 销售创 收 提升幅度各行业不同 ， 呈现 出 行 业 间的 “ 成长 节奏 差异 ” ，防水 、 涂料 等偏工 程属性的 行业 人效更明显 。 例如 科顺 销售人 员 数量 2020 年相对 2018 年 增 长 27%， 销售人 员的 创收 能力 提高了 59%， 从 2018 年的人均 297 万元提高 到 2020 年的 473 万元 。 坚朗五金 销售 人员增长 28%，创收提升 同样 更快 ， 为 36%。 涂料 行业 招人 速度更快 ，在创收上还没有完全 体现 ，例 如三 棵树 、 亚 士 2020 年 底 销 售人员 相对 2018 年 分别增加 104%、 219%，但创收能力在 100-250 万元 /Sales， 静 待 释放 。 伟星新材近 3 年销售人员增长较为稳健 （ 前 期 精装 影响 需要调整适应 环境 变化 ） ， 同时 ， 零售 /渠道类销售人才的培 育难度 ，会高于 工程 类 。 永高 销售 人员增长 9%， 创 收 提 升 21%，与 治理 改善 、人 效提 升 有很大关联 。 北新 、兔 宝 宝 短期有收 购 影响 ， 特征 不明显 。 （ 3） 从销售人员 延伸观察 ，企业对人才的重视 ，还 体现为 推 出 激励 计划 ， 同时配 套未来 考 核 目标 。 表 3、 部 分 消 费 建材企业 发 布 推出激励 计划 或 员工持股计划 预案 发布时间 覆盖人 数（ 人 ） 激励股票数 量占当时总 股本 考核时间 解除限售 /行 权考核 目标 第一个 第二个 第三个 第四个 伟星新材 202009 143 1.21% 2020-2022 以 2017-2019 年 度平均 扣非净利 润（ 8.84 亿元） 为 基数，要求增 长比例为 2020 （ +8.5%，即 9.6 亿元）（完 成） 2021（ +23%，即 10.88 亿元） 2022（ +38%，即 12.2 亿元） 东方雨虹 202103 4160 2.22% 2021-2024 以 2020 年净利 润为基数 （ 30.91 亿） ， 2021 年公 司净利润 增长 率 不低于 25%； 2021 年应收账 款增长率不高于 营业收 入增长 率 以 2020 年净利 润为基数（ 30.91 亿）， 2022 年公 司净 利润 增长 率 不低于 56%； 2022 年应收账 款增长率不高于 营业收入增长 率。 以 2020 年净利 润为基数（ 30.91 亿）， 2023 年公 司净利润增长率 不低于 95%； 2023 年应 收账 款 增长率不高于 营业收入增长 率。 以 2020 年净利 润为基数（ 30.91 亿）， 2024 年公 司净利润增长率 不低于 144%； 2024 年应收账 款增长率不 高于 营业收入 增长率 永 高 股份 202102 40 1.00% 2021-2022 同时满足： 以 2018-2020 年度 平均 主营业 务收 入 为基数， 2021 年的主营 收入增 速 不低于 20%； 以 2018-2020 年度平均净利润 同时满足： 1、以 2018-2020 年度 平均主营业务收 入为基数， 2022 年的主营业务收 入增长率不低于 30% ； 2 、以 2018-2020 年度 请务必阅读正文之 后的信息披露和 重要声明 - 14 - 行业投资策略报告 为基数， 2021 年 的净利润增 速 不 低于 15% 平均净利润为基 数， 2022 年的净 利润增长率不低 于 30% 亚士创能 202102 379 （首次） 1.02% 2021-2023 以 2019 年净利 润为 基准， 2021 年的净利 润增 长 率为 387% 以 2019 年净利 润为基准， 2022 年的 净利润 增长 率 为 545% 以 2019 年净利 润为基准， 2023 年的净利润 增长 率为 775% 资料来源： wind，兴业证券经济与金融研究院 整理 2.5、 渠道结构 ： 小 B 兴起 小 B 模式 有几个催化 ，一是 源于经销商销路拓展 ，也是危机来临 ， “ 坐 商 ” 向 “ 行 商 ” 的转 变 ， 对接 家装 /整装 公司 ，或 小 规模 工程 。 同时 ， 材料企业 对 分散到 各地 的集采 项目 ， 需 要 本地化 服务 配 送 ， 当 地经销商 可 协助 对接 ，同时 充当垫资层分 担 材料企 业 现金流 压力 。 积极 推 进 小 B 业务模式的包括 帝欧家居 、 亚士创能 、 三 棵树 、伟星新材 、坚朗五金 、 兔宝宝 、蒙娜丽莎 等 。 2.6、 三道 红线 压力尚可，积极融资备战扩张 （ 1） 收现比 收现比 =经营 活动 现金 流入 /营业收入 从收现比指标 来看 ， 伟星新材 、 东鹏控股 等 以 零售 主导的企业 保持 1.0 以上 ，而 伟星因 扩大工程业务收现 比 呈现逐年下降 ， 但 精 选 优质 项目 应收周转天数仍然是 消费建材行业中最低 ，仅 20 天 。 东方雨虹提升最为显著 ，从 2018 年 0.9 上升至 1.2，永高股份从 2019 年 1.0 上升为 1.1。 从 应 收 账款周转天 数 来看 ，各企 业 2020 年应收 账款周 转天 数 较 为稳 定 ， 其中 东 方 雨虹 、永高股份 、 科顺股份 、凯伦股份同比下降 明显 ，北新建 材 、兔宝宝因 收 并购 工程类 业务 有 所 延长 。 表 4、 消 费 建材 上市 企业 收现比 一览 项目 伟星 新材 北新 建材 东 方 雨虹 科顺 股份 凯伦 股份 永高 股份