证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 06 月 04 日 公司研究 评级： 买入 （ 首次覆盖 ） 研究所 证券分析师： 孙山山 S0350521010001 能量饮料趁势起 ， 鹏城新星看东鹏 东鹏饮料 （ 605499.SH） 深度报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 东鹏饮料 61.1 61.1 61.1 沪深 300 2.6 1.8 31.3 市场数据 当前价格（元） 107.31 52 周价格区间（元） 55.52-107.31 总市值（百万） 42925.07 流通市值（百万） 4293.47 总股本（万股） 40001.00 流通股（万股） 4001.00 日均成交额（百万） 21.40 近一月换手（ %） 3.69 相关报告 投资要点： 公司概况：能量饮料龙二，业绩增长亮眼。 公司成立于 1994 年，前 身是成立于 1987 的深圳豆奶饮料厂， 2003 年完成企业改制， 2009 年推出瓶装东鹏特饮， 2021 年 5 月底 上交所上市。公司属于民营企 业，林木勤为实控人。营收从 2017 年 28.44 亿元增至 2020 年 49.59 亿元， 3 年 CAGR 为 20.36%；归母净利润从 2017 年 2.96 亿元增至 2020 年 8.12 亿元， 3 年 CAGR 为 39.99%。最新数据显示，公司 2021Q1 营收 17.11 亿元（ +83.37%），归母净利润 3.42 亿元 （ +122.52%） ；预计 2021H1 公司营收 32.5 亿元 -36.5 亿元，同增 31.61%-47.81% ； 归 母 净 利 润 5.7 亿元 -7.2 亿 元 ， 同 增 29.16%-63.15%。 行业现状：能量饮料处于成长期，先发优势比较明显。 中国能量饮料 市场销售额从 2014 年约 200 亿元增至 2019 年 428 亿元， 5 年 CAGR 为 16.43%， 预计 2024 年能量饮料销售额可达 533 亿元。目前中国 能量饮料市场格局相对稳定， 2019 年 CR4 企业销售额合计 377.81 亿元，市占率为 88%。其中红牛市占率 57%，东鹏特饮位居第二占 比 15%，乐虎市占率 10%，体质能量占比 6%。 核心竞争力：饱和式品牌营销，产品渠道双轮驱动： 1）品牌端：饱 和式广告营销，提高品牌形象辨识度。 公司高度重视品牌形象，制定 “品牌年轻化”的战略，提出“年轻就要醒着拼”的品牌主张，注重 品牌宣传投入，在线上线下进行多维度、全方面、饱和式的营销宣传， 提升品牌曝光度。 2）产品端：主打能量饮料，完善品牌矩阵。 公司 推出多种规格能量饮料满足消费者需求，布局 2-6 元价格带；能量饮 料营收从 2017 年 27.36 亿元增至 2020 年 46.55 亿元， 3 年 CAGR 为 19.38%，占比从 2017 年 96.19%降至 2020 年的 93.88%。此外， 公司不断丰富产品品类，推出非能量饮料以及包装饮用水。 3）渠道 端：精细化控终端，省外扩张有成效。 目前公司已建立由经销商、邮 差和批发商、零售终端商组成的网点众多、覆盖面广、渗透力强、层 次扁平的经销网络。截至 2020 年底，公司拥有 1600 家经销商，邮 差及批发商 5 万余家，产品覆盖约 120 万家终端门店。组织架构上， 公司下设广东营销本部、全国营销本部及全国直营本部。广东区域为 公司总部直管，其营收从 2017 年 18.94 亿元增至 2020 年 27.51 亿 元， 3 年 CAGR 为 13.25%，占比分别为 66.59%、 60.77%、 59.87% 及 55.48%。省外聚焦华中、华东、西南区域，加大开拓力度，省外 中小经销商最多，目前逐步从中小经销商（年销售额 500-1000 万和 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司 已发行股份的 1%。 0.0000 0.1000 0.2000 0.3000 0.4000 0.5000 0.6000 0.7000 20 /10 20 /11 20 /12 21 /01 21 /02 21 /03 21 /04 21 /05 21 /06 东鹏饮料 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 年销售额 500 万以下）向大经销商（年销售额超 1000 万的）升级。 4）生产端：六大基地布局全国，产能利用率稳提升。 公司已发展为 拥有增鹏、莞鹏、徽鹏、桂鹏、华鹏、渝鹏等多处生产基地。其中， 华鹏、渝鹏基地正在建设中。目前公司的全产品线产能约为 160 万 吨 /年，在建生产基地全部达产后，预计可实现产能约 250 万吨 /年。 近三年公司整体产能利用率分别为 62%、 66%、 70%，其中能量饮料 产能利用率分别为 65%、 73%、 84%，产能利用率稳步提升 。 募投情况：完善产能布局，提升品牌影响力。 公司本次募集资金共计 17.32 亿，将用于生产基地建设项目、营销网络升级及品牌推广项目 等项目。其中生产基地建设拟募资 9.59 亿元，建设投产后预计新增 产能 110.12 万吨；营销网络升级及品牌推广拟募资 3.71 亿元，信息 化升级建设拟募资 0.75 亿元，研发中心建设拟募资 0.31 亿元，总部 大楼建设拟募资 2.06 亿元，补充流动资金等拟募资 0.89 亿元 。 盈利预测与投资评级 :我们看好公司所处能量饮料赛道及全国化扩张 路 径 下 的 新 品 放 量 ， 预 测 2021/2022/2023 年 EPS 分 别 为 2.87/3.80/4.94 元，当前股价对应 PE 分别为 37/28/22 倍，首次覆盖， 给予“买入”评级 。 风险提示： 食品安全问题；线上拓展不及预期；新品放量不及 预期； 旺季销售不及预期；行业竞争加剧风险；募投建设进度不及预期 。 预测指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入（百万元） 4959 6671 8590 10844 增长率 (%) 18% 35% 29% 26% 归母 净利润（百万元） 812 1147 1519 1975 增长率 (%) 42% 41% 32% 30% 摊薄每股收益（元） 2.26 2.87 3.80 4.94 ROE(%) 26.03% 42.78% 41.22% 39.76% 资料来源： Wind 资讯 、国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 公司概况：能量饮料龙二，业绩增长亮眼 . 6 1.1、 回溯过去：能量饮料龙二，民营企业属性 . 6 1.2、 业绩概况：营收近 50 亿，一季度开门红 . 7 2、 行业现状：能量饮料处于成长期，先发优势比较明显 . 9 2.1、 能量饮料处于成长期，预计 2024 年超 500 亿元 . 9 2.2、 集 中度提升明显，先发优势较明显 . 11 3、 核心竞争力：饱和式品牌营销，产品渠道双轮驱动 . 12 3.1、 品牌端： 饱和式广告营销，提高品牌形象辨识度 . 12 3.2、 产品端： 主打能量饮料，完善品牌矩阵 . 14 3.3、 渠道端： 精 细化控终端，省外扩张有成效 . 17 3.4、 生产端： 六大基地布局全国，产能利用率稳提升 . 23 4、 募投情况：完善产能布局，提升品牌影响力 . 25 4.1、 生产基地建 设项目：缓解产能瓶颈，新建三大生产基地 . 25 4.2、 营销网络升级及品牌推广项目：加强渠道建设，提升品牌影响力 . 26 4.3、 其他募投项目：支持信息化建设，提升研发能力 . 27 5、 盈利预 测与投资评级 . 27 6、 风险提示 . 28 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1： 东鹏饮料发展历程 . 6 图 2： 公司产品矩阵 . 7 图 3： 林木勤为公司实控人，持有公司股份 56.38% . 7 图 4：公司营收过去 3 年 CAGR 为 20.36%， 2021Q1 营收 17.11 亿元（ +83.37%） . 8 图 5：公司归母净利润过去 3 年 CAGR 为 40%， 2021Q1 为 3.42 亿元（ +122.52%） . 8 图 6：公司能量饮料毛利率略高于综合毛利率，波动趋势一致 . 8 图 7：公司毛 利率整体维持在 47%左右，净利率稳步提升至 2021Q1 的 20% . 8 图 8： 2019 年饮料市场营收 5786 亿元，同增 5.41% . 9 图 9： 东鹏特饮属于特殊用途饮料中的能量饮料 . 9 图 10： 2019 年 中国饮料市场规模中包装饮用水占比最大达 35%，能量饮料占比达 8% . 10 图 11： 过去 5 年饮料品种中能量饮料复合增长率高达 15% . 10 图 12： 能量饮料市场 2014 年 -2019 年 CAGR 为 16%，预计 2024 年规模达 533 亿元 . 10 图 13： 人均能量饮料消费量 2.2 升，提升空间较大 . 11 图 14： 人均能量饮料消费额 6.2 美元，提升空间较大 . 11 图 15： 东鹏特饮市占率 15%左右，仅次于红牛的 57%，位居第二 . 11 图 16： 公司近年来营销活动情况 . 13 图 17： 公司东鹏特饮签约谢霆锋为品牌代言人 . 13 图 18： 公司签约杨紫为由柑柠檬茶代言人 . 13 图 19：公司 94%营收来自以 东鹏特饮为代表的能量饮料 . 14 图 20：能量饮料目前营收 46.55 亿元， 3 年 CAGR 为 19.38%. 14 图 21：能量饮料中 66%营收来自 500ml 金瓶 . 15 图 22：能量饮料营收占比虽下降，仍超 90% . 15 图 23： 250ml 和 500ml 版金瓶东鹏特饮 . 15 图 24： 250lml 金罐版东鹏特饮 . 15 图 25： 250ml 金砖版东鹏特饮 . 16 图 26： 355ml 的新品 东鹏加 気 . 16 图 27：非能量饮料 2020 年营收 2.40 亿，过去 3 年 CAGR 为 32.57%，占比 4.84% . 16 图 28：包装用水 2020 年营收 0.41 亿元，过去 3 年 CAGR 为 174%，占比 0.82% . 16 图 29：非能量饮料代表由柑柠檬茶一览 . 17 图 30：非能量饮料代表陈皮特饮一览 . 17 图 31：非能量饮料代表冬瓜汁饮料和菊花茶一览 . 17 图 32：非能量饮料代表清凉茶和乳味饮料一览 . 17 图 33：广东地区属于公司 直营 . 18 图 34：公司全国营销中心组织架构图 . 18 图 35：全国直营总部示意图一览 . 18 图 36：公司经销模式为主，占比超 97% . 18 图 37：公司经销模式占比超 97%，直营和线上占比稳步提升 . 19 图 38：广东地区 2020 年营收 27.51 亿元，占比超 50% . 19 图 39： 公司近三年经销商数量随着全国布局展开， 2020 年底已增至 1600 家 . 19 图 40： 2020 年公司 1600 家经销商中华东、华中和华北最多，省外扩张明显 . 19 图 41：近三年公司省外扩张速度加快，华东、华中、西南等表现亮眼 . 20 图 42：近三年 华东、华中地区增速均超 20%，已成为公司核心市场之一 . 20 图 43：公司省内销售规模 1000 万元以上的大经销商数量即将超过 100 个，占比 40% . 21 图 44：公司省外中小经销商最多，其中销售规模在 0-500 万元的经销商数量占比 94% . 21 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 45：公司线上营收稳步增长， 2020 年占比超 1% . 22 图 46： “鹏讯云商”开盖“壹元乐享”活动 . 22 图 47： “鹏讯云商”开箱 扫码活动 . 22 图 48： 公司目前有六大生产基地，利于公司后面全国化布局 . 23 图 49： 2020 年公司总产能 177 万吨，其中能量饮料产能占比 73% . 23 图 50： 目前公司整体产能利用率 70%左右，其中能量产能利用率 84%左右 . 24 图 51： 500ml 金瓶特饮产能利用率稳步提升至 84%，系公司主力推的大单品 . 24 图 52： 250ml 金瓶特饮产能利用率稳步提升至 77%，公司先有 250ml 产品，后有 500ml 产品 . 24 图 53：能量饮料产能占总产能 70%以上，仍旧是公司主力产品 . 24 表 1： 部分能量饮料进入中国市场时间 . 12 表 2： 公司主要产品品类 . 14 表 3： 公司加强终端精细化管理举措 . 20 表 4： 公司加强终端精细化管理举措 . 21 表 5： 规模效应下公司成本降低，对上游具有议价权 . 25 表 6：生产基地建设项 目共增加产能 110.12 万吨 . 25 表 7：营销网络升级及品牌推广项目投资共计 6.71 亿元 . 26 表 8：渠道建设投入 3.26 亿元、品牌建设投入 2.35 亿元 . 26 表 9：其 他募投项目详细情况（单位：万元） . 27 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 公司概况：能量饮料 龙二 ，业绩增长亮眼 1.1、 回溯过去 ：能量饮料 龙二 ， 民营企业属性 东鹏特饮 前身是成立于 1987 年的深圳市豆奶饮料厂，起初以生产利乐包豆奶、 清凉系列饮料为主 。 1994 年 起，公司快速发展并成立深圳东鹏饮料实业有限公司； 2003 年完成全民所有制企业改制 。 2009 年推出瓶装“东鹏特饮”， 2010 年 瓶装东鹏特饮呈现几何级数增长 ， 2012 年 在东莞 销量突破亿元； 2013 年签约谢霆锋，开始布局全国市场 ， 同年 饮用人数突 破 9 亿人次 。公司于 2021 年 5 月 27 日上交所上市，主要产品有 能量饮料 如 东鹏特饮、 非能量饮料 如 由柑柠檬茶、陈皮特饮 和包装饮用水 。 经过多年努力，公司成功塑造东 鹏特饮，“年轻就要醒着拼”口号深入人心。 图 1： 东鹏饮料发展历程 资料来源： 公司招股说明书 ，国海证券研究所 公司作为能量饮料的先行者之一，目前 能量饮料市占率第二，仅次于红牛 。 目前， 公司设立 广东、广西、华中、华东等事业部，并形成广东、安徽、广西等辐射全国主 要地区的生产基地， 共有超 1000 家经销商，全国销售终端超 120 万家 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图 2： 公司 产品矩阵 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 公司为民营企业， 林木勤 先生 直接持有公司 55.27%的股份，通过鲲鹏投资、东 鹏远道、东鹏致远、东鹏致诚等合计共持有公司股份 56.38%，为公司控股股东和实 际控制人。 本次发行上市后，公司股本从 3.6 亿股增至 4.001 亿股，林木勤先生直接 持股股份从 55.27%稀释至 49.74%。 图 3： 林木勤为公司实控人，持有公司股份 56.38% 资料来源： 公司招股说明书 ，国海证券研究所 1.2、 业绩概况 ： 营收近 50 亿，一季度开门红 公司 营收从 2017年 28.44亿元 增至 2020年 49.59亿元 ， 3年 CAGR为 20.36%； 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 归母净利润从 2017年 2.96亿元增至 2020年 8.12亿元， 3年 CAGR为 39.99%。 最新数据显示，公司 2021Q1 营收 17.11 亿元（ +83.37%），归母净利润 3.42 亿 元（ +122.52%）， 扣非归母净利润 3.37 亿元（ +108.25%） ，一季度开门红效应 明显。 预计 2021H1 公司营收 32.5 亿元 -36.5 亿元，同增 31.61%-47.81%；归 母净利润 5.7 亿元 -7.2 亿元，同增 29.16%-63.15%，扣非净利润 5.65 亿元 -7.15 亿元，同增 26.27%-59.79%。上半年保持高增长， 系公司 500ml 金瓶销量快速 提升 图 4： 公司营收过去 3 年 CAGR 为 20.36%， 2021Q1 营收 17.11 亿元（ +83.37%） 图 5： 公司归母净利润过去 3 年 CAGR 为 40%， 2021Q1 为 3.42 亿元（ +122.52%） 资料来源： wind， 国海证券研究所 资料来源： wind， 国海证券研究所 2017-2021Q1 公司综合毛利率分别为 47.92%、 45.97%、 46.74%、 46.60%及 49.54%， 其中 能量饮料毛利率分别为 49.36%、 48.08%、 49.01%、 48.67%及 50.64%， 整体波 动不大 。公司 净利率从 2017 年 10.41%提升至 2021Q1 的 19.98%。 随着毛利率稳步提 升至 50%以上，净利率有望稳步提升至 20%以上。 图 6： 公司能量饮料毛利率略高于综合毛利率，波 动趋势一致 图 7： 公司毛利率整体维持在 47%左右，净利率稳步提升 至 2021Q1 的 20% 资料来源： wind， 国海证券研究所 资料来源： wind， 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 2、 行业现状：能量饮料处于成长期 ， 先发优势比较 明显 2.1、 能量饮料处于成长期 ， 预计 2024 年超 500 亿元 据招股书数据显示 ， 中 国包含包装饮用水、碳酸饮料、浓缩饮料、果汁、即饮咖 啡、即饮茶饮料、能量饮料、运动饮料及亚洲特色饮料在内的饮料销售 收入 由 2014 年 4652 亿元增 至 2019 年 5786 亿元， 5 年 CAGR 为 4.46%。 图 8： 2019 年 饮料市场 营收 5786 亿元，同增 5.41% 图 9： 东鹏特饮属于特殊用途饮料中的能量饮料 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 目前 中国饮料市场以包装饮用水、即饮茶饮料和碳酸饮料为主， 2019 年三者 营 收占 饮料销售 收入 比重分别为 34.55%、 21.12%、 14.93%。经过多年的发展， 果汁和能量饮料也已成为饮料行业的重要组成部分， 2019 年二者占饮料销售收 入 比重分别为 15.60%、 7.92%。 据招股书数据显示， 2014-2019 年中国饮料种类增速中，能量饮料复合增长率最 高，超 15%；其次是即饮咖啡，复合增速达 14.60%。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 图 10： 2019 年 中国饮料市场规模 中包装饮用水占比最 大达 35%，能量饮料占比达 8% 图 11： 过去 5 年饮料品种中能量饮料复合增长率高达 15% 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 根据行业属性划分， 东鹏特饮 属于特殊用途饮料中的能量饮料。特殊用途饮 料是指加入具有特定成分的适应所有或某些人群需要的液体饮料，分为“运动饮 料”、“营养素饮料”、“能量饮料”、“电解质饮料”和“其他特殊用途饮料”，其 中能量饮料是指含有一定能量并添加适量营养成分或其他特定成分，能为机体补 充能量，或加速能量释放和吸收的制品。 图 12： 能量饮料市场 2014 年 -2019 年 CAGR 为 16%，预计 2024 年规模达 533 亿元 资料来源： 欧睿国际 ， 国海证券研究所 能量饮料发展可追溯至 20 世纪 20 年代， 1927 年第一代能量饮料诞生于英 国， 1966 年红牛诞生于泰国。 2002 年怪兽饮料诞生于美国并受到巨大成功，随 后风靡于全球。中国能量饮料起步晚，以 1995 年底红牛进入中国市场为标志， 随后快速增长。 中国能量饮料市场销售额从 2014 年约 200 亿元增至 2019 年 428 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 亿元， 5 年 CAGR 为 16.43%。预计 2024 年能量饮料销售 额可达 532.63 亿元， 2019 年 -2024 年 能量饮料销售 额 复合增长率 为 4.50%。 图 13： 人均能量饮料消费量 2.2 升，提升空间较大 图 14： 人均能量饮料消费 额 6.2 美元，提升空间较大 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 中国能量饮料市场起步晚，能量饮料的人均消费水平仍显著偏低，成长空间 广阔。 据招股书数据显示 ， 2017 年中国大陆功能饮料人均消费量为 2.2 升，消 费金额为 6.2 美元，人均消费金额不足中国香港的 50%，与英国、日本和美国 差距更大 ， 约 10%-20%。 2.2、 集中度提升明显 ， 先发优势较明显 目前中国能量饮料市场格局相对稳定， 2019 年 CR4 企业销售 额 合计 377.81 亿元，市占 率为 88%。 行业知名品牌有 红牛、东鹏特饮、乐虎、体质能量、战马 等 ，先发优势比较明显 。 图 15： 东鹏特饮市占率 15%左右，仅次于红牛的 57%，位居第二 资料来源： 欧睿国际 ， 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 据招股书显示， 2019 年 中国市占率超 1%企业 有 红牛 （ 57%）、东鹏特饮 （ 15%） 、 达利旗下的乐虎（ 10%） 、 体质能量（ 6%）、安利集团旗下的 XS（ 5%） 和 战马（ 4%） 。 公司市占率仅次于红牛，位居第二 。 表 1： 部分能量饮料进入中国市场时间 品牌 类型 时间 红牛 海外品牌 1995 魔爪 海外品牌 2016 XS 海外品牌 2017 东鹏特饮 国产品牌 1994 体质能量 国产品牌 1999 乐虎 国产品牌 2013 战马 国产品牌 2017 唤醒源 国产品牌 2018 够燃 国产品牌 2019 资料来源： 招股书 ，国海证券研究所 3、 核心竞争力 ： 饱和式品牌营销，产品渠道双轮驱 动 3.1、 品牌端： 饱和式广告营销，提高品牌形象辨识度 经过公司多年的积累和努力，公司的品牌影 响力不断提升，已成为能量饮料的领 导品牌，品牌形象深入人心，获得 “中国驰名商标”、“广东省著名商标”、“深圳 老字号”、“ 18-30 岁年龄段消费者最喜爱的品牌”等荣誉，在市场中形成 较强的 号召力。 公司高度重视品牌形象， 于 2015 年将“年轻就要醒着拼”作为东鹏特饮的 Slogan， 并全面开启年轻化战略 。 在线上线下进行多维度、全方面、饱和式营销宣传，提 升品牌曝光度。除传统的电视广告宣传以及公交车身、地铁和高铁站等户外宣传 方式 外，公司结合当代年轻人的生活方式及消费习惯，开展互联网、影视植入、 体育电竞赞助等新型营销模式。 公司不仅赞助 盗墓笔记重启、安家等多部 影视热剧，还联合抖音发起共创大赛，赞助中超、花式篮球、世界无人机锦标赛 等体育赛事，走进直播间联动央视 boys、维嘉等明星大咖，入驻 B 站对话 Z 世 代 等等。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图 16： 公司近年来营销活动情况 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 2016 年，公司开创一种新的广告形式，即视频网站的“创可贴”广告。在视频 播放到某个情景的时候，弹出相应的内容，和剧中人物进行各种共鸣式的互动。 公司通过此广告形式，加强与目标群体的互动，进一步强化品牌形象。 图 17： 公司东鹏特饮签约谢霆锋为品牌代言人 图 18： 公司签约杨紫为由柑柠檬茶代言人 资料来源： 公司官网 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司官网 ， 国海证券研究所 公司线上广告方面 ： 2019 年 8-9 月，公司顺应媒介环境的变化，加强了在短 视频平台的合作，东鹏抖音挑战赛获得超 60 亿曝光量；线下重点加强 与消费者 日常距离更近、接触更频繁的“地面广告”领域投放，全年户外共投放 1,800 多 辆公交， 1,700 多块候车亭、 400 多块 T 牌、 2,800 多块墙体等，极大的提升公 司品牌辨识度；在重点市场旺季，多个城市极具冲击力 地铁包站、高铁大屏联投， 打造高强度的品牌记忆，深化“累了困了喝东鹏特饮”的品牌 印象 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 3.2、 产品端： 主打能量饮料，完善品牌矩阵 公司产品分为能量饮料、非能量饮料及包装饮用水。其中能量饮料包括东鹏特饮、 东鹏加 気 ；非能量饮料包括由柑柠檬茶、陈皮特饮、冬瓜汁饮料、菊花茶植物饮 料、清凉茶、乳味饮料；包装饮用水包括饮用天然水、饮用纯净水。 表 2： 公司主要产品品类 序 号 产品类 型 主要产品 1 能量饮 料 东鹏特饮（金瓶特饮 250ml、 500ml、 金罐特饮 250ml、金砖特饮 250ml）、东鹏加 気 2 非能量 饮料 由柑柠檬茶、陈皮特饮、冬瓜汁 、菊花茶 、 清凉茶 等 3 包装饮 用水 饮用天然水、饮用纯净水 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 以东鹏特饮为代表的 能量饮料 为 公司的核心产品， 其营收从 2017 年 的 27.36 亿 元增至 2020 年 46.55 亿 元， 3 年 CAGR 为 19.38%，占比从 2017 年的 96.19% 降至 2020 年的 93.88%。 图 19： 公司 94%营收来自以东鹏特饮为代表的能量 饮料 图 20： 能量饮料目前营收 46.55 亿元， 3 年 CAGR 为 19.38% 资料来源： 公司招股说明书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股说明书 ， 国海证券研究所 东鹏特饮能量饮料分为金瓶（ 500ml/250ml）、金砖（ 250ml）、金罐（ 250ml） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 和东鹏加 気 （ 355ml）；其中 500ml 金瓶贡献能量饮料的 66%营收， 250ml 金瓶 和 250ml 金罐贡献能量营收的 31%。 金瓶特饮作为公司自设立以来的旗舰及主 导产品， 2017-2020 年 销售收入占能量饮料比例超过 80%；金罐及金砖则作为 瓶装产品的补充，满足部分消费者的差异化需求，保持稳定增长。 图 21： 能量饮料中 66%营收来自 500ml 金瓶 图 22： 能量饮料营收占比虽下降，仍超 90% 资料来源： 公司招股说明书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股说明书 ， 国海证券研究所 2017 年下半年，公司推出 500ml 金瓶，在华东、华北、西南等区域先行推广； 2018 年， 金瓶逐步在全国范围内上市，并于下半年登陆广东区域市场，迅速获 得 消费者青睐。 500ml 金瓶的推出，成功填补 市场主要品牌在大容量能量饮料品 类的缺口，满足 消费者对于大容量产品的差异化需求。 500ml 金瓶营收从 2017 年 0.60 亿元增至 2020 年 30.85 亿元， 3 年 CAGR 为 272%，占比为 66%。 250ml 金罐营收从 2017 年 2.08 亿元增至 2020 年 6.41 亿元， 3 年 CAGR 为 45.52%， 占比为 14%。 图 23： 250ml 和 500ml 版金瓶东鹏特饮 图 24： 250lml 金罐版东鹏特饮 资料来源： 公司官网 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司官网 ， 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 此外， 500ml 金瓶对应的 5 元 /瓶 终端零售指导价 相较 其他品类单位容量的价格 更低，性价比更高，销量迅速增长。公司形成 250ml 金砖、 250ml 金瓶、 250ml 金罐、 500ml 金瓶，终端零售指导价格 2 元 /盒、 3 元 /瓶、 4 元 /罐和 5 元 /瓶的产 品梯队，满足市场的多样化需求。 东鹏加 気 是东鹏饮料旗下的首款含气型能量饮 料 ，于 2020 年 6 月底上市。 图 25： 250ml 金砖版东鹏特饮 图 26： 355ml 的新品 东鹏加 気 资料来源： 公司官网 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司官网 ， 国海证券研究所 除能量饮料外，公司不断丰富产品品类， 推出 非能量饮料 以及包装饮用水，非能 量饮料 包括茶饮类产品由柑柠檬茶，陈皮特饮、清凉饮料（菊花茶、冬瓜汁饮料、 清凉茶）等植物饮料，以及乳味饮料 ，包装饮用水系列主要为饮用天然水和饮用 纯净水。 图 27： 非能量饮料 2020 年营收 2.40 亿，过去 3 年 CAGR 为 32.57%，占比 4.84% 图 28： 包装用水 2020 年营收 0.41 亿元，过去 3 年 CAGR 为 174%，占比 0.82% 资料来源： 公司招股说明书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股说明书 ， 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 2017 年 -2020 年 非能量饮料及包装饮用水 两者 合计 营收 占比分别为 3.71%、 4.49%、 4.51%及 5.66%。 我们可以发现非能量饮料占比逐步提升，系公司新推 出的 由柑柠檬茶系列产品受到消费者青睐， 贡献较大 。整体来看，非能量饮料整 体规模仍相对较小，尚处于市场开拓阶段 。 图 29： 非能量饮料代表 由柑柠檬茶 一览 图 30： 非能量饮料代表陈皮特饮一览 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 图 31： 非能量饮料代表冬瓜汁饮料和菊花茶一览 图 32： 非能量饮料代表清凉茶和乳味饮料一览 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 3.3、 渠道端： 精细化控终端 ， 省外扩张有成效 目前公司已建立 由经销商、邮差和批发商、零售终端商组成的网点众多、覆盖面 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 广、渗透力强、层次扁平的经销网络。 截至 2020 年底 ，公司拥有 1600 家经销商， 邮 差及批发商 5 万余家， 产品覆盖约 120 万家终端门店。 图 33： 广东地区属于公司直营 图 34： 公司全国营销中心组织架构图 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 公司销售渠道 主要 包括经销渠道、直营渠道、线上渠道等模式， 其中经销为公 司最重要的销售渠道， 2017 年以来占比超 97%。 图 35： 全国直营总部示意图一览 图 36： 公司经销模式为主，占比超 97% 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 组织架构上，公司下设广东营销本部、全国营销本部及全国直营本部。 公司主 要 销售区域为广东、华中、华东等市场，合计收入占比约 90%。其中 广东区域 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 为公司总部直管 ， 其营收从 2017 年 18.94 亿元增至 2020 年 27.51 亿元， 3 年 CAGR 为 13.25%， 占比分别为 66.59%、 60.77%、 59.87%及 55.48%。 图 37： 公司经销模式占比超 97%，直营和线上占比稳 步提升 图 38： 广东地区 2020 年营收 27.51 亿元，占比超 50% 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司招股书 ， 国海证券研究所 核心区域精细化管理，弱势区域大流通管理。 在两广、华东和华中等核心市场， 主要采取精耕的运营模式，配置经验丰富的销售团队，全方位服务下游渠道和 零售终端，与经销商、邮差 /批发商及终端门店共同进行市场维护和开发，提升 产品铺市率 ，加强产品陈列辨识度和精准度，提升品牌影响力，提升渠道渗透力， 增加公司对销售网络控制力进而提升市占率。 在其他地区，公司主要采取大流通 运营模式，精选经验丰富、实力雄厚的经销商进行合作，由经销商负责终端维 护和执行， 公司为其提供宣传、营销培训和指导等支持。 图 39： 公司近三年经销商数量随着全国布局展开， 2020 年底已增至 1600 家 图 40： 2020 年公司 1600 家经销商中华东、华中和 华北最多，省外扩张明显 资料来源： 公司 招股说明书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司 招股说明书 ， 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20 表 3： 公司 加强终端精细化管理举措 区域 2018A 2019A 2020A 营收 （亿元） 占比 % 营收（亿元） 占比 % 营收（亿元） 占比 % 广东 区域 18.28 62% 24.97 61% 27.27 57% 全国 区域 11.20 38% 15.82 39% 20.79 43% 合计 29.48 100% 40.79 100% 48.06 100% 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 公司持续推进全国化战略， 核心区域以外有较大进展。 针对华东、华中及西南 等具有较大消费潜力的成长市场区域，公司 2018 年下半年进行战略梳理，加大 在该等区域的开拓力度，完善销售网络，引入部分资金实力强、渠道广、市场开 拓能力较好 经销商，并 对经销商的人员配备、车辆部署、仓储能力等方面都进一 步作出 规范和标准化。 2020 年 华中、华东、西南区域 营收分别为 5.58 亿元 、 4.99 亿元 及 2.94 亿 元， 同增 20.54%、 26.67%及 53.75%。 图 41： 近三年公司省外扩张速度加快，华东、华中、西 南等表现亮眼 图 42： 近三年 华东、华中地区增速均超 20%，已成为 公司核心市场之一 资料来源： 公司 招股说明书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司 招股说明书 ， 国海证券研究所 省内大经销商较多，省外中小经销商较多 。 公司销售规模 1000 万元以上经销商 数量，广东省内从 2018 年 70 个提升至 2020 年 95 个，省外从 18 个提升至 25 个； 500-1000 万元经销商，省内从 2018 年 53 个下降至 2020 年 43 个，省外从 26 个提升 至 62 个，反映出省内市场成熟下大商规模做大，省外目前逐步从中小经销商向大经 销商升级。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 图 43： 公司省内销售规模 1000 万元以上的大经销商数 量即将超过 100 个，占比 40% 图 44： 公司省外中小经销商最多，其中销售规模在 0-500 万元的经销商数量占比 94% 资料来源： 公司 招股说明书 ， 国海证券研究所 资料来源： 公司 招股说明书 ， 国海证券研究所 在渠道类型的覆盖层面，公司在巩固小卖店、独立便利店、报刊亭等传统渠道 优势的同时，加速开发高速路服务区、加油站、大型卖场、连锁商超、连锁便利店 等特通 /现代渠道，提升产品的整体铺市率与覆盖广度。 表 4： 公司 加强终端精细化管理举措 序 号 主要举措 1 加强公司产品在终端门店的“冰冻化”、提升冰柜的覆盖率及精准 投放 2 增加终端陈列的牌面数量、扩张陈列覆盖的网点数量 3 加强对销售人员拜访维护终端门店 考核，提升销售团队整体执行力 4 通过鹏讯云商平台，及时跟踪流通渠道中的库存情况、产品铺市情况 及终端陈列效果，迅速决策并反馈到各销售服务处，提升公司对于渠 道的管理力度及透明度。 资料来源： 公司招股说明书， 国海证券研究所 公司以前注重做大经销制和大流通，现在对经销商精细化管理，终端门店掌握 在自己手里，未来注重专业市场打造，特别是特通渠道开发及体系搭建与完善。 公 司实施 增强终端门店精细化管理的一系列举措： 第一，加强公司产品在终端门店的“冰