证券研究报告 低碳风劲起，成长正当时 电力设备行业 2021年中期策略报告 2021年 6月 14日 请务必阅读正文后免责条款 行业评级 电力设备 强于大市（维持） 证券分析师 朱栋 投资咨询资格编号： S1060516080002 ZHUDONG615PINGAN 皮秀 投资咨询资格编号 ： S1060517070004 PIXIU809PINGAN 王霖 投资咨询资格编号 ： S1060520120002 WANGLIN272PINGAN 投资要点 电动车：全球共振趋势更盛，把握龙头、二线、涨价三主线 。 2021年国内预计实现新能源汽车产销 250万辆，同比接近翻倍。政策端补贴、双 积分、新规划基调已定，边际影响趋弱；供求端爆款车型迭出，私人消费占比继续提升。海外电动车市场突进，碳排放目标收紧叠加欧洲政府 给予新能源汽车高补贴，有望带动欧洲电动车市场继续高增；美国加码电动车投资和补贴，政策力度超预期，有望成为全球增长第三极。 2021 年全球电动车开启共振，整体销量有望超过 500万辆。预计 2021年国内动力电池装机量超过 110GWh，在原材料涨价的背景下，电池企业毛利率 有所承压。电池材料方面，受益于行业高景气、价格上涨以及部分环节一体化产能的投放，企业盈利能力普遍提升，下半年维持向好趋势不变。 重点把握龙头、二线、涨价三条主线。 光伏： 把握需求拐点，布局景气环节。 尽管平价项目的需求可能受到组件价格上涨的影响，考虑户用规模的大幅增长以及运营商在碳中和背景 下对于装机规模的诉求，预计国内全年新增装机仍有望达到 55GW左右的水平。海外欧美日等发达国家市场对组件价格敏感度相对较低，巴西和 印度市场 2021年呈现复苏态势，维持海外需求 100GW以及全球需求 155GW左右的判断。 从板块角度看，建议把握硅料新建产能释放这一关键节点， 提前布局。建议优选景气环节，把握技术进步和格局优化两条主线。 风电： 静待风机价格战趋缓。 从板块的角度，当前市场主要担心的不是需求，而是盈利水平，核心指标是风机价格走势；在需求向好的情况下， 如果风机价格战趋缓，风机价格企稳回升，板块可能迎来布局的机会，我们判断风机价格有可能在下半年企稳。在 2022年需求较乐观的情况下， 整体判断竞争格局清晰的零部件环节可能具有较强的议价能力，建议关注铸件、轴承等环节。风机降价和原材料涨价对塔筒盈利水平影响相对 较小，塔筒逻辑相对顺畅。 工控 :关注原材料供应紧缺背景下份额有望加速提升的企业。 展望下半年，无论是工业自动化还是低压电器行业，下游需求端预计将保持较高 的景气度。与此同时，在上游原材料供应紧缺的背景下，龙头企业在货期和物料成本上相对中小竞争对手有较为明显的优势，预计将受益于行 业集中度的加速提升。此外，原材料价格上涨对中游设备企业毛利率有一定压力，龙头企业向高利润率市场拓展、成本向下游传导的能力更强。 建议把握受益于行业集中度提升，利润率受原材料涨价影响较小的企业。 投资建议： 新能源行业正驶入新一轮的成长周期，维持行业“ 强于大市 ”的评级。 建议重视新能源和工控行业的成长机遇期，从成长性和预期 弹性两个维度出发，优先布局电动车、光伏、工控高景气板块，关注存边际改善的风电板块。 电动车方面，推荐动力电池龙头宁德时代，受益 高端化和一体化的当升科技、杉杉股份、璞泰来、新宙邦，以及通用五菱核心供应商鹏辉能源；新能源方面，推荐光伏行业长期成长的受益者 隆基股份，细分赛道龙头金博股份、美畅股份，风电竞争格局较好的日月股份；工控方面，推荐行业高景气背景下份额有望加速提升的龙头企 业汇川技术、麦格米特、良信股份。 风险提示 ： 1）疫情反复和贸易争端加剧的风险； 2）原材料价格进一步上涨的风险； 3）电力需求增速下滑和政策风险； 4）技术路线替代。 2 投资逻辑框架图 3 电动 车 风电 业绩增速 21年整体销量近翻倍增长 推荐指数预期弹性 优势企业份额提升 细分环节价格趋涨 21年全球新增装机 20%增长 部分细分环节供需偏紧或 集中度提升 21年国内新增装机 20%下滑 整机企业盈利水平提升 部分零部件盈利水平下滑 21年整体需求增长 7-9% 行业集中度加速上升 向高端领域突破带来盈利 能力提升 光伏 工控 硅料新建产能开始投产 新型技术加快渗透 制造业固定资产投资上行 各类项目招投标进度加快 风机招标价格企稳止跌 钢材价格下行 美国补贴政策落地 MODEL Y等热卖 NCMA/钠电池等推出 目录 CO N T E NT S 风电：静待风机价格战趋缓 复盘与展望 电动车：全球共振趋势更盛 工控：需求增长，行业集中度提升 4 投资建议及风险提示 光伏：把握需求拐点，布局景气环节 上半年行情回顾：电动车维持强势，业绩仍是胜负手 资料来源： Wind，平安证券研究所 5 板块表现 ：截至 2021年 6月 11日，电气设备（申万）指数上涨 4.6%，跑 赢沪深 300近 4个百分点，在申万 28个子行业中排名第 13。细分板块 中，电动车表现较好，风电跌幅较多。 目前电气设备（申万）行业整 体市盈率 40倍，行业动态估值约是沪深 300的 2.8倍。 业绩胜负手 ：在低碳转型的大背景下，市场对电新行业的中长期发展 逻辑分歧不多，在波动性加大的环境下，短期更关注业绩增速和可持 续性。电动车和工控领域下游的需求强劲，产业链量价传递较为顺 畅；光伏和风电由于上游涨价、博弈抢装而引起的量利波动，对应了 短期供需端的缺口。建议 从成长性和预期弹性两个维度出发，优先布 局电动车、光伏、工控高景气板块，关注存边际改善的风电板块。 截止 2021年 6月 11日，电气设备板块涨幅居中 2021年电气设备行业估值水平震荡回落 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 钢 铁 采 掘 化 工 有 色 金 属 银 行 综 合 休 闲 服 务 轻 工 制 造 医 药 生 物 建 筑 材 料 纺 织 服 装 公 用 事 业 电 气 设 备 食 品 饮 料 汽 车 建 筑 装 饰 交 通 运 输 电 子 机 械 设 备 商 业 贸 易 传 媒 计 算 机 房 地 产 农 林 牧 渔 通 信 国 防 军 工 非 银 金 融 家 用 电 器 当年涨幅 0.5% -17.4% -2.5% 3.0% 4.6% 8.1% 子行业中新能源汽车涨幅居前 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 0 10 20 30 40 50 60 溢价率（右轴） 电气设备 (PE,TTM) 沪深 300(PE,TTM) 目录 CO N T E NT S 风电：静待风机价格战趋缓 复盘与展望 电动车：全球共振趋势更盛 工控：需求增长，行业集中度提升 6 投资建议及风险提示 光伏：把握需求拐点，布局景气环节 新能源汽车 |全球共振趋势更盛 2021年上半年板块走出 V型反转。 年初受市场风格切换的影响，板块出现了一波快速调整，但从 4月份开始，受益于行业基本面的强劲支 撑、企业一季报大幅增长以及利率回落和资金面重返宽松，板块实现 V型反转，多家龙头公司股价创历史新高。 展望下半年，行业的基本面更趋强劲。 供给端，芯片短缺问题趋于缓和，特斯拉上海 MODEL Y工厂投建，比亚迪 DMI产能提升，一线车企新 车型起量，优势电池材料企业扩产提速，叠加美国政策利好、新技术应用等因素，全球电动化趋势更盛，板块公司业绩高增长具备较强的 可预见性。 资料来源： Wind，平安证券研究所 7 2021年上半年新能源汽车板块 V型反转 中欧市场新车型不断推出，高增长趋势延续；美 国市场政策加码，将成为全球电动车增长第三极 电池材料优势企业多处于满产状态，订单指引规 模超预期；产能释放滞后于需求增长，材料价格 仍将维持强势 新一轮行业高景气下，一二线企业加速扩产，头 部企业份额提升，二线企业弹性显现 2021年新能源汽车板块投资逻辑 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 新能源汽车指数 沪深 300 宁德时代 国内市场 |21年迎来开门红，下半年景气度不减 21年上半年国内新能源汽车维持高景气。 21年上半年国内新能源汽车市场延续了 4Q20以来的高景气状态， 21年 1-5月新能源汽车销量达到 94万辆，同比增长 225%，较 19年同期翻倍，渗透率超过 8%。下半年来看，私人消费活跃度不减，高低两端主力车型依旧保持了稳定的销 量表现，同时新的纯电车型以及中端插电车型有望贡献增量。预计 21年全年国内新能源汽车销量 250万辆左右，同比接近翻倍。 新能源汽车发展规划指引下一个 15年。 国务院印发 新能源汽车产业发展规划（ 2021-2035年） ， 2025年新能源汽车销量占比达到 20%，对应新能源销量 600万辆左右。另外根据 节能与新能源汽车技术路线图 2.0 ， 2035年节能汽车与新能源汽车占比各为 50%，新能 汽车取代燃油车成为主流。我们认为国内新能源汽车发展有望超预期， 25年销量有望超过 700万辆。 资料来源：中汽协，交强险，平安证券研究所 21年上半年国内新能源汽车销量维持高位 单位：万辆 8 国内新能源销量预测 单位：万辆 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 销量 同比（右） 0 5 10 15 20 25 30 2019 2020 2021 政策端：补贴、双积分、新规划基调已定，边际影响趋弱 国补延长两年，退坡幅度趋缓。 20年新的政策将补贴期限延长至 2022年底， 21年补贴标准在 20年基础上退坡 20%，预计 22年将继续退坡 30%；新能源乘用车补贴前售价须在 30万元或以下，“换电模式”车辆不受此规定。 21-22年补贴退坡幅度逐步趋缓，在保持动力电池系 统能量密度等技术指标不变的情况下，适度提高新能源汽车整车能耗、纯电动乘用车续驶里程门槛。对于车企来说，补贴退坡带来的边 际影响逐步减弱，企业可以通过有效降本抵消负面影响。 双积分考核趋严，政策向中高端车型倾斜。 年中工信部发布关于修改 乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法的决 定 ，与 19年征求意见稿和 17年旧版双积分政策相比，此次正式稿在单车可获得积分上有如下变化： 1）降低相同续航里程下的标准积分。 2）增加调整系数的组成。 3）中高端车型可能获得更高的电耗调整系数。从以上变化可以看出，国家在政策制定上更加往中高端车型倾 斜，有利于引导国内电动车产品的升级。 资料来源：工信部，平安证券研究所 新能源乘用车国补标准 单位：万元 部分车型新能源单车积分变化 9 车型 2020年正式稿（ 2021- 2023） 2019征求意见稿（ 2021- 2023） 2017旧版（ 2018-2020） 标准 积分 调整 系数 车型积 分 标准积 分 EC系数 车型积 分 标准积 分 EC系数 车型积 分 Model 3长续航后驱版 3.40 1.326 4.509 3.40 1.322 4.494 5.00 1.2 6.00 Model 3标准续航升级 版 2.95 1.308 3.855 3.13 1.307 4.092 5.00 1.2 6.00 汉 EV长续航前驱版 3.40 1.298 4.412 3.40 1.286 4.371 5.00 1.2 6.00 小鹏 P7后驱超长续航 版 3.40 1.431 4.866 3.40 1.420 4.829 5.00 1.2 6.00 广汽 Aion S 3.26 1.252 4.076 3.40 1.251 4.254 5.00 1.2 6.00 宝骏 E200 1.80 0.450 0.810 1.90 0.500 0.950 3.80 1.0 3.80 五菱宏光 MINI EV 1.35 0.360 0.487 1.42 0.500 0.710 2.84 0.5 1.42 0 1 2 3 4 5 6 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 供求端 :私人消费占比持续提升，二三线城市起量 私人消费占比持续提升。 20年下半年蔚来 EC6、小鹏 P7、比亚 迪汉、五菱宏光 MINI EV等多款车型的上市有效刺激私人市场 进一步发展壮大， 21年以来这种趋势得以延续。根据交强险 数据， 2021年 1-4月国内非运营个人市场占比 78%，较 20年提 升 7pct，运营市场进一步被压缩至 11%，较 20年下滑 5pct。 城市销售集中度下降，二三线城市开始起量。 20年国内新能 源汽车前十大城市销售占比 48%， 21年 1-4月下滑 5pct至 43%。 集中度的进一步下降主要由于以五菱宏光 MINI为代表的 A00车 型在非限购城市的销量大幅增长。 资料来源：交强险，乘联会，平安证券研究所 2020年 /2021年 1-4月国内新能源乘用车使用性质分布 2020年 /2021年 1-4月国内新能源乘用车城市分布 10 上海市 12% 深圳市 6% 杭州市 5%北京市 4% 广州 市 4% 郑州市 3%天津市 3% 成都市 2% 苏州市 2% 重庆市 2% 其他 57% 非运营 单位 13% 非运营 个人 71% 运营 16% 非运营 单位 11% 非运营 个人 78% 运营 11% 上海市 11% 北京市 8% 深圳市 7% 广州市 5% 天津市 4% 杭州 市 4% 成都市 3%郑州市 2% 重庆市 2% 柳州市 2% 其他 52% A00 39% A0 10% A 21% B 28% C 2% 2021年 1-4月国内 EV乘用车分车型销售结构 供求端 :优质供给创造需求 MINI EV和 Model 3占据前两位。 从 21年前四月车型排名来看，低端车型代表五菱宏光 MINI和高端车型代表 Model 3依然占据前两位，月均 销量分别达到 2.5万台和 1.5万台。在排名前十的车型中， MINI EV、比亚迪汉、 Model Y和小鹏 P7都是 20年下半年推出的产品，反映出供 给端在不断优化和提升。 10-20万区间段的中端产品缺乏爆款，比亚迪 DMi有望在下半年填补这一区间的空白。 优质供给不断输出贡献增量： 大众、戴姆勒、宝马等合资企业纷纷推出全新平台车型；特斯拉 Model Y上市不久，销量潜力尚未完全体 现，更低价的车型也有望于 22年上市；小鹏 P5、蔚来 ET7、吉利极氪 001等自主品牌的全新高端车型即将量产上市。优质供给的不断输出 有望给国内新能源汽车市场持续贡献增量。 资料来源：交强险，汽车之家，平安证券研究所 1 1 2021年国内上市车型 0 2 4 6 8 10 21年 1-4月国内新能源车型上险排名 单位：万辆 车企 车型 定位 动力 大众 ID.4X A级 SUV EV 大众 ID.5 B级轿车 EV 大众 奥迪 Q4 e-tron C级 SUV EV 特斯拉 Model Y B级 SUV EV 宝马 2系 A级轿车 PHEV 宝马 X8 B级 SUV PHEV 戴姆勒 奔驰 EQB A级 SUV EV 戴姆勒 奔驰 C级 B级轿车 PHEV 雷诺 达契亚 Spring A0级 SUV EV 现代 Ioniq 5 B级 SUV EV 福特 Mustang Mach-E B级 SUV EV 吉利 极氪 001 B级轿车 EV 小鹏 P5 A级轿车 EV 蔚来 ET7 B级轿车 EV 欧洲市场 |欧洲延续高增长，电动化进程提速 欧洲延续高增长，全年有望突破 200万辆。 根据各个国家汽车销量网站统计数据， 21年 1-5月德国、法国、挪威、英国、瑞典、意大利六 国电动车销量合计 61万辆，同比翻倍以上增长；主要国家电动车普遍实现大幅增长，渗透率也有明显提升。预计 20年欧洲电动车销量超 过 200万辆，同比接近翻倍。 德法英为欧洲电动车市场中流砥柱。德国、法国和英国 21年电动车累计销量排名欧洲前三，无论是绝对值还是增速都处于欧洲前列，是 欧洲电动车市场的中流砥柱。挪威电动车渗透率突破 80%，瑞典接近 40%，德国已有效突破 20%，英法两国渗透率也接近 15%，欧洲汽车电 动化进程在不断提速。 资料来源：各国汽车注册量网站，平安证券研究所 2021年各主要欧洲国家电动车注册量和渗透率普遍大幅提升 单位：辆 1 2 欧洲主要国家电动车月度交付量 单位：辆 国家 5月 同比 环比 21年累计 同比 累计渗透率 20年渗透率 德国 54008 337.9% 6.3% 247553 330.2% 22.2% 13.5% 法国 24413 240.2% 17.3% 106818 241.9% 14.8% 11.2% 挪威 11719 123.3% 11.1% 52028 157.7% 81.9% 74.8% 英国 22975 606.7% 22.5% 100091 273.2% 13.8% 10.7% 瑞典 9495 177.0% 0.7% 51317 196.5% 37.4% 32.1% 意大利 12890 330.8% 11.9% 54132 455.8% 7.3% 4.3% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 瑞典 挪威 英国 法国 意大利 德国 碳排放收紧，补贴退坡幅度有限 碳排放政策逐步收紧。 2020年是欧洲实施碳 排放政策的第一年，规定欧盟范围内 95%的 新登记乘用车平均碳排放不超过 95g/km，否 则面临罚款风险； 21年则是针对所有的新登 记乘用车，政策进一步收紧；从长期来看， 2020年欧盟将 2030年碳排放目标从 59g/km下 调至 48g/km。无论是短期还是中长期的维度， 碳排放推行力度只增不减，使得欧洲电动车 的推广有了长期的托底和保障。 补贴退坡影响有限。 在补贴方面， 21年主要 国家当中，德国、荷兰维持不变，且补贴政 策延续至 2025年；法国从 7月开始补贴预计 将小幅退坡，英国从 3月开始退坡 500英镑。 总体来看，欧洲国家补贴退坡幅度较小，对 电动车的普及和销量的影响有限。 资料来源：各国汽车注册量网站，平安证券研究所 欧盟乘用车碳排放目标值快速下降 单位： g/km 1 3 国家 政策类别 燃料类型 价格（万欧元） 补贴金额（万欧元） 备注2019年 2020年 1-5月 2020年 6月起 2021年 德国 直接补贴 BEV 4 0.4 0.6 0.9 不变 补贴政策延续到 2025年4-6.5 0.4 0.5 0.75 PHEV 4 0.3 0.45 0.6754-6.5 0.3 0.375 0.5625 法国 直接补贴 个人 BEV 4.5 0.6 0.7 7月补贴小幅 退坡 直接补贴截 止到 2020年 12月，可与 置换补贴叠 加 4.5-6 0.3 0.3 企业 BEV 4.5 0.3 0.54.5-6 0.3 0.3 企业 PHEV 5 0 0.2 置换补贴 个人 BEV 0.4 0.5 补满 20万辆止企业 BEV 0.25 0.3 荷兰 直接补贴 个人新 BEV 1.2-4.5 0 0.4 不变 延续到 2025年个人二手 BEV 0 0.2 英国 直接补贴 BEV 5万英镑 0.35万英镑 0.3万英镑（ 3月份开始） 0.3万英镑 最高 0.25万 英镑（车价 3.5万英镑） 21年 3月补贴 退坡 欧洲部分国家电动车补贴政策 美国市场 |销量重回高增长，特斯拉优势明显 美国突破销量瓶颈， 21年销量有望超过 50万辆。 2015年美国新能源乘用车销量 11.5万辆， 2020年为 33.2万辆，复合增速 24%。 2018年受到 爆款车型 Model 3上市的带动，全年电动车销量同比 17年增长 83%；特朗普上台后并未给予新能源汽车实质上的补贴支持政策，导致 18-20 年连续三年电动车销量处于 30-40万区间上下波动。 21年 1-4月美国电动车销量达到 12.5万辆，同比增长 48%；随着政策的转暖，销量将重 回高增长，预计全年超过 50万辆，同比增长超 50%。 特斯拉占据半壁江山。 特斯拉占美国市场一半左右的销量， Model Y超越 Model 3成为全美最畅销的电动车型。但随着通用、福特等本土 车企以及德日等海外车企的发力，特斯拉市场份额将会下降；丰田普锐斯是销量最高的插电车型，未来美国市场也会呈现出多元化的车 型结构。 资料来源： Marklines，平安证券研究所 美国电动车销量情况 单位：万辆 1 4 2020/2021年 1-4月美国电动车市场结构 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 销量 同比（右） Model 3 36% Model Y 21%通用 Bolt 6% 丰田普锐 斯 4% Model S 3% 其他 30% Model Y28% Model 3 19% 通用 Bolt 8% 丰田普锐 斯 6% Mustang Mach-E 5% 其他 34% 投资 +补贴，美国电动车政策加码 电动车领域实施 1740亿美元大规模投资。 21年 3月 31日，拜登宣布 2万亿美元基础设施和经济复苏计划，其中电动车领域投资 1740亿美元， 主要包括： 1）推动从零部件到原材料的国产化； 2）美国生产的电动车提供销售回扣和税收优惠； 3） 2030年前建设 50万台充电站网络； 4）推动柴油公交车、校车、政府用车等领域的电动化。 延长补贴时间，提高补贴金额。 21年 5月 27日，美国参议院财政委员会提出清洁能源法案，提出： 1）取消此前单一车企 20万辆累计销量 的补贴限制，若美国电动车渗透率达到 50%，则税收优惠将在三年内被逐步取消； 2）零售价低于 8万美元的车辆有资格获得税收抵免，单 车补贴上限由 7500美元提升至 1.25万美元。美国电动车政策加码趋势已定，销量将重回高增长，全球电动车产业链迎来新一波增量。 资料来源：美国国会官网，平安证券研究所 2021年美国出台的电动车相关政策 1 5 项目 时间 政策 2万亿经济复苏计划 2021/3/31 总投资规模 1740亿美元，其中电动车税收补贴 1000亿美元 推动从原材料到零部件的国产化 消费者购买美国生产电动车，可获得销售回扣和税收优惠 投资 150亿美元， 2030年前建设 50万台充电站网络 5万辆柴油公交车和 20%校车替换为新能源 美国政府 65万辆汽车电动化 参议院清洁能源法案 2021/5/27 零售价低于 8万美元的车辆有资格获得税收抵免 在美国购置的电动车单车 7500美元补贴 在美国组装的电动车单车 1万美元补贴 在美国由工会组装的电动车单车 1.25万美元补贴 若美国电动车渗透率达到 50%，则税收优惠将在三年内被逐步取消 动力电池 |出货高增长，产能加速扩张 2021年国内动力电池装机高增长可期。 根据合格证数据， 2021年 1-5月国内动力电池装机量 41GWh，同比增长 224%，较 19年同期增长接近 80%；预计 21年国内装机量 110-120GWh，同比增长 70%-90%。 2021年全球动力电池产能加速建设。 宁德时代、 LG化学、松下、比亚迪、 SKI、三星 SDI、国轩高科、孚能科技 8家电池厂的目标产能超过 540GWh，全球动力电池正迎来急速扩张期，电池厂商之间的竞争将会更加激烈。 资料来源：合格证，平安证券研究所 2021年全球主流动力电池厂商产能预测 单位： GWh 1 6 120 110 90 90 41 40 30 21 0 20 40 60 80 100 120 140 21年 1-5月国内动力电池装机量同比增长 224%测 单位： GWh 0 2 4 6 8 10 12 14 2019 2020 2021 原材料价格上涨，电池企业毛利率承压 预计 2H21电池毛利率降至 22%左右。 20年四季度开始，受到需求端强劲复苏以及供给端产能受限的影响，电池材料开启新一轮涨价周期。 21年一季度由于部分厂商获得原材料库存受益，盈利能力受到的影响有限。但从二季度开始，随着低价原料库存的出清，电池环节的毛 利率可能会受到较多影响，其中正极、电解液和铜箔将是成本上升最快的环节，涨价幅度对应 20%-40%；而在销售端，动力电池企业想 要通过涨价来缓解成本压力较为困难，预计电池价格保持不变，下半年电池毛利率或将触及 22%，较 20年下降 4-5pct。 资料来源：公司公告，平安证券研究所 17 预计 2H21年动力电池毛利率下降至 22%左右 2020 2H21 项目 单价 单位 用量 单位 成本（元 /kWh) 项目 单价 单位 用量 单位 成本（元 /kWh) 正极 8 万元 /吨 1.88 kg/kWh 150.4 正极 9.7 万元 /吨 1.95 kg/kWh 189.2 人造石墨 4.5 万元 /吨 1 kg/kWh 45.0 人造石墨 4.5 万元 /吨 1 kg/kWh 45.0 电解液 3.5 万元 /吨 1.3 kg/kWh 45.5 电解液 4.5 万元 /吨 1.3 kg/kWh 58.5 湿法隔膜 2.3 元 /平米 20 平米 /kWh 46.0 湿法隔膜 2.3 元 /平米 20 平米 /kWh 46.0 正极铝箔 22 元 /kg 0.72 kg/kWh 15.8 正极铝箔 30 元 /kg 0.72 kg/kWh 21.6 负极铜箔 75 元 /kg 0.8 kg/kWh 60.0 负极铜箔 100 元 /kg 0.8 kg/kWh 80.0 其他材料 157.9 其他材料 150.0 原材料成 本合计 520.6 原材料成本合 计 590.3 直接人工 45.4 直接人工 30.0 制造费用 100.0 制造费用 80.0 成本合计 666.0 成本合计 700.3 价格 900.0 价格 900.0 毛利率 26.0% 毛利率 22.2% 宁德时 代 50% 比亚迪 14% LG化学 11% 中航锂 电 6% 国轩高 科 5% 其他 14% 集中度维持稳定，全球头部企业竞争激烈 国内动力电池格局基本稳定。 宁德时代依然占据 50%左右的份额， 比亚迪、 LG化学、中航锂电和国轩高科排名 2-4位。 21年 1-5月 CR5 占比 85%，集中度基本维持。 从全球的角度来看，宁德占比提升明显， LG化学下滑。 2021年 1-4 月全球动力电池 CR5合计占比达到 80%，基本维持，除宁德和 LG外， 各家份额基本稳定。宁德与 LG的份额变化主要在于国产特斯拉标准 续航版本供应商的切换，头部企业之间的竞争愈发激烈。 展望 2021年，全球市场格局短期有望延续。 国内电池企业走出去的 步伐加快，积极参与全球竞争。在一线企业方面， 2021年宁德时代 欧洲工厂持续推进，同时有望凭借对大众 MEB、特斯拉、宝马、 PSA 等企业的配套实现海外收入的进一步提升。在二线企业方面，亿纬 锂能供货戴姆勒、起亚和宝马，孚能科技戴姆勒订单即将放量，国 轩高科有望分享大众入股红利，蜂巢能源定点欧洲客户并计划在海 外建厂；凭借对海外主流整车厂供货的机会，国内二线电池厂逐渐 具备与头部企业扳手腕的能力。 资料来源：合格证， SNE Research，平安证券研究所 18 2020年 /21年 1-5月国内动力电池装机格局 2020年 /21年 1-4月全球动力电池装机格局 宁德时 代 25% LG化学 23%松下 18% 比亚迪 7% 三星 SDI 6% 其他 21% 宁德时 代 31% LG化学 20% 松下 17% 比亚迪 7% 三星 SDI 5% 其他 20% 宁德时 代 49% 比亚迪 14% LG化学 10% 中航锂 电 7% 国轩高 科 5% 其他 15% 电池技术创新层出不穷 大电芯、 CTP引领电池结构化升级。 在技术迭代方面，结构化工艺创新成为短期重点：特斯拉 4680新电池即将量产，生产成本有望显著 降低；宁德时代、比亚迪等纷纷推出 CTP电池包，精简电池内部结构、降低成本和提升能量密度。从技术储备的角度看，一线电池厂和 主机厂在电池领域的研发和投资方向主要为高能量密度、长寿命、高安全性、低成本等指标，下一代电池体系如固态电池也是资金投入 的重点。 钠电池即将开启商业化进程。 宁德时代宣布将于 7月份发布钠离子电池，钠电池商业化进程加快。与锂电池相比，钠电池化学稳定性高、 循环寿命长、资源端储备丰富、未来降本空间大，但缺点是能量密度低、短期成本较高，主要应用于基站、储能和低速电动车领域，对 部分磷酸铁锂电池和铅酸电池应用场景形成替代，而对三元锂电池主导的乘用车领域影响有限。 资料来源：国家知识产权局，公司公告，平安证券研究所 1 9 一线电池厂 /主机厂研发投入方向 电池技术路线对比 电池企业 投入方向 特斯拉 无钴电池、 NCMA电池、 长寿命电池、 4680大电芯，侧重于降低电池成本（降低钴用量、自产电池）以及延长电池寿命 大众汽车 与 Northvolt合资建厂、入股国轩高科、增资 QuantumScape布局固态电池，通过资本的方式试图掌控电池生产关键技术 通用汽车 研发长寿命电池（ 100万英里） 比亚迪 刀片电池，强调电池的安全性、使用寿命以及降低电池成本 ，高镍电池主要用于外供 宁德时代 NCM811高镍电池、 CTP电池包、 CTC技术、长寿命电池、固态电池 、钠 离子电池 ，研发方向比较多元，兼顾高能量密度、长寿命、低成本等 性能，尽量满足各类需求 蜂巢能源 高镍三元电池、无钴材料电池、四元材料电池、固态电池、 CTP电池包，研发方向比较多元 铅酸电池 磷酸铁锂电池 三元锂电池 钠离子电池 能量密度 50 140-190 190-300 120 化学稳定性 高 中 低 高 循环寿命 500 3000-4000 1500-2000 3000-4000 成本 低 中 高 高（短期） 资源丰富度 高 低 低 高 降价空间 小 小 小 大 应用场景 基站、两轮车、 启停 电动车、低速电 动车 电动车 基站、储能、低 速电动车 电池材料 |盈利普遍改善，出海大势所趋 海 外收入占比提升较明显，欧洲建厂持续推进。 主要电池和电池材料企业加大对海外客户的开拓和渗透，海外收入占比普遍提升。除了海 外客户的拓展，宁德时代、新宙邦、天赐材料、星源材质、科达利、容百科技等企业也纷纷开启海外建厂计划，就近配套下游电池或者整 车厂客户，海外市场是未来头部企业的业务开拓焦点，有望贡献新的增量。 中游材料环节盈利普遍改善。 1Q21材料环节盈利能力持续改善，主要由于： 1）正极、电解液、六氟等环节产能紧张导致价格超预期上涨； 2）负极、隔膜环节未明显调价，企业加快一体化布局，同时产能利用率提升，成本端有明显改善； 3）龙头企业海外收入占比提升。 资料来源：公司公告，平安证券研究所 2 0 国内电池和电池材料厂海外收入占比普遍提升 中游材料企业综合毛利率普遍改善 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 当升科技 杉杉股份 璞泰来 恩捷股份 星源材质 天赐材料 新宙邦 宁德时代 孚能科技 中科电气 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 当升科技 容百科技 德方纳米 璞泰来 中科电气 新宙邦 天际股份 天赐材料 恩捷股份 星源材质 正极：价格触底反弹，高镍有望带动集中度提升 正极材料主要呈现以下特点： 1）出货量稳定增长。 2020年国内 正极材料出货量 51万吨，同比增长 27%；磷酸铁锂出货占比提 升。 2）价格探底回升。 21年以来，下游需求好转叠加碳酸锂涨 价，正极价格触底回升， 5系价格上涨超 30%，磷酸铁锂价格上涨 50%。 3）行业集中度有望提升。 首先头部企业加速扩产，带动产 能集中；其次高镍壁垒较高，技术路线确定后龙头企业凭借规模 化优势占领市场。 4）企业毛利率回升。 受到需求放量和产品涨 价的影响， 1Q21正极企业的毛利率普遍回升，随着涨价趋势的延 续，毛利率有望继续改善。 资料来源：高工锂电，公司公告，平安证券研究所 2020年国内三元正极材料格局 2 1 国内正极材料出货情况 单位：万吨 国内正极材料价格走势 单位：万元 /吨 主要正极材料企业毛利率变化情况 容百科 技 14% 天津巴 莫 11% 长远锂 科 10% 当升科 技 9% 杉杉能 源 8% 其他 48% 0 10 20 30 40 50 60 其他 LFP NCM 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 当升科技 容百科技 杉杉能源 厦钨新能 长远锂科 振华新材 10 15 20 25 价格 :三元材料 :523价格 :三元材料 :523 3 4 5 6 7 8 价格 :正极材料 :磷酸铁锂 :德方纳米价格 :正极材料 :磷酸铁锂 :德方纳米 国内磷酸铁锂价格走势 单位：万元 /吨 负极：涨价幅度有限，加大石墨化自配率是降本关键 负极材料主要呈现以下特点： 1）出货量高增长。 2020年国内负 极材料出货量 36.5万吨，同比增长 35%；人造石墨占比继续提 升。 2）价格保持平稳。 原材料价格探底回升，但负极价格仍旧 保持平稳；负极厂商向电池厂传导价格的能力有限，更多通过提 高石墨化或者原材料的自供比率降低成本，维持盈利能力。 3） 行业集中度下滑。 20年 CR5占比小幅下降。 4）企业毛利率收敛。 高毛利率的企业 20年毛利率有所下滑，低毛利率企业则有所回 升，部分由于石墨化自供率的边际变化有所差异；未来石墨化自 供率仍然是决定企业毛利率高低的重要因素之一。 资料来源：高工锂电，公司公告，平安证券研究所 2020年国内负极材料格局 2 2 国内负极材料出货情况 单位：万吨 国内负极材料价格走势 单位：万元 /吨主要负极材料企业毛利率变化情况 0 10 20 30 40 其他 人造石墨 天然石墨 3 4 5 6 7 8 价格 :高端人造石墨 价格 :中端人造石墨 价格 :中端天然石墨 价格 :高端天然石墨 贝特瑞 22% 江西紫 宸 18%杉杉股 份 17% 东莞凯 金 14% 中科星 城 7% 其他 22% 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 1.5 2.5 3.5 出厂价 :针状焦 (熟焦 ):山东京阳科技 出厂价 :石油焦 (1#B):锦州石化（右） 国内焦类价格走势 单 位：万元 /吨 20% 25% 30% 35% 40% 45% 贝特瑞 江西紫宸 杉杉科技 中科星城 翔丰华 隔膜：行业整合，龙头份额进一步提升 隔膜行业主要呈现以下特点： 1）出货量稳定增长。 2020年国内 隔膜出货量 37亿平米，同比增长 36%；湿法隔膜占比稳中小降。 2）价格保持平稳。 隔膜降价幅度趋缓，在结构性产能不足的情 况下，部分企业和厂商有提价趋势。 3）行业整合，集中度较 高。 CR5占比达到 93%，上海恩捷并购苏州捷力和纽米科技，行 业进入整合期。 4）企业盈利能力继续分化。 龙头毛利率较高， 但处于持续回归的状态，稳态毛利率有望维持 40%以上。恩捷和 星源都在布局基膜 +涂覆一体化，成本优势进一步凸显，单平利 润有望继续提升。 资料来源：高工锂电，公司公告，平安证券研究所 2020年国内湿法隔膜格局 2 3 国内隔膜出货情况 单位：万吨 国内隔膜价格走势 单位：万元 /吨主要隔膜企业毛利率变化情况 0 10 20 30 40 干法隔膜 湿法隔膜 1.5 2 2.5 3 3.5 价格 :隔膜 :湿法涂覆 :7m+2m+1m: 国产中端 价格 :隔膜 :湿法涂覆 :9m+2m+2m: 国产中端 上海恩 捷 45% 星源材 质 19% 中材科 技 18% 河北金 力 9% 鸿图隔 膜 2