2020-2021年度保险行业综合分析报告 核心观点 一 、 寿险：新单结构分化 ， NBV、 NBVM多数下滑 1） 新单与 NBV：疫情导致保障险线下推广受阻 ， 新华 、 国寿以短储 、 定期重疾拉动新单保费有所上升 ， 其他险企总新单 承压；除人保外 ， 其他险企因调整业务结构 、 以 NBVM较低的短线获客致使整体 NBV、 NBVM均下降 。 2） 代理人：受展业困难 、 队伍管理难度加大影响 ， 除人保 、 国寿外 ， 多数险企代理人产能下滑 。 平安 、 太保代理人收入 下滑 ， 加剧人员脱落 、 队伍规模下降；太平 /新华 /人保大力增员 ， 队伍保持增长 。 3） EV：除人保外 ， 主要上市险企 EV增速同比收窄 。 二 、 产险：综合成本率小幅上升 ， 信保业务战略不同 。 保费稳增 ， 费用率降幅小于赔付率增幅 ， 综合成本率上升 。 疫情 影响部分人群收入和险企催收工作 ， 信保业务综合成本率显著提升 、 出现承保亏损 。 三 、 投资：加配长久期固收资产 ， 坚持稳健风格 。 20H2股市回暖 ， 总投资收益率和综合投资收益率普遍提升 ， 上市险企 把握利率阶段性高点 、 加配长久期债券 。 四 、 投资建议： 上市险企坚持寿险价值转型 ， 加强队伍质量建设 ， 2021年 “ 开门红 ” 确定性改善 ， 预计 2021年业绩有望 筑底回升 。 车险综合改革下 ， 产险未来竞争聚焦赔付端 ， 利好龙头险企 。 看好保险行业的长期配置价值 ， 当前行业股价 对应 2021年主要险企估值仅 0.6-1.0倍 PEV， 维持 “ 强于大市 ” 评级 。 五 、 风险提示： 权益市场大幅波动 ， 信用风险集中暴露 。 新人产能释放与保障险销售不及预期 ， NBV持续下滑 。 利率超 预 期下 行 ， 到期资产与新增资产配置承压 。 0 目录 一、 2020年行业总览：疫情打乱业务节奏，险企业绩分化 二、寿险：新单分化， NBV、 NBVM多数下滑 四、投资：加配长久期固收资产，坚持稳健风格 五、投资建议及风险提示 三、财产险：综合成本率小幅上升，信保业务战略不同 疫情打乱业务节奏，险企业绩分化1.1 人身险： 1） 2020年行业原保费 3.2万亿元 （ YoY+7%） ， 疫情叠加业务节奏分化 ， 2020年上市险企总新单同比下滑 、 各险企表 现存异 。 太保 、 平安人身险总保费下滑 ， 分别 2120亿元 （ YoY-0.3%） 、 5145亿元 （ YoY-2%） ；新华 、 国寿总保费增速超过 行业平均 ， 分别 1595亿元 （ YoY+15%） 、 6123亿元 （ YoY+8%） ， 主要系新华 4.025%短储产品叠加银保趸交冲量 、 国寿提前 布局开门红短储助力高增 。 2） 个险期交新单同比 -14%， 个险趸交和银保趸交高增助新单降幅收窄 ， 2020年上市险企总新单同 比 -2%（ YoY-5pct） 。 财产险： 2020年行业原保费收入 1.36万亿元 （ YoY+4%） ， 其中车险保费 8245亿元 （ YoY+1%） 、 占比 61%（ YoY-2pct） ；非 车险保费 5339亿元 （ YoY+11%） ， 主要系健康险同比 +33%、 农业险同比 +21%。 保险 行业动态跟踪报告 人身险累计保费增速 上市险企新单情况 财产险累计保费增速 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 行业 平安寿 新华 国寿 太保寿 太平寿 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 行业 平安财 太保财 人保财 2920 2519 458 611 299 386 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 20 19 20 20 个险期交 个险趸交 银保期交 银保趸交 团险 其他（亿元） 上市险企利润整体下滑，价值分化1.2 所得税与准备金影响， 2020年上市险企归母净利润普遍负增长。 新华、平安、人保、太保、国寿、太平归母净利润分别为 143 亿元（ YoY-2%）、 1431亿元（ YoY-4%）、 201亿元（ YoY-10%）、 246亿元（ YoY-11%）、 503亿元（ YoY-14%）、 55亿元 （ YoY-32%）。 EV稳增， NBV表现各异： 2020年人身险 EV较上年末 11%，主要上市险企 EV增速均同比收窄，太平 EV同比 -6%主要系汇率原 因。 2020年人保 NBV正增长，同比 +10%，平安、太保、太平、新华、国寿 NBV分别同比 -35%、 -27%、 -21%、 -6%、 -1%。 主要上市险企归母净利润 主要上市险企人身险 EV -4% -11% -14% -2% -32% -10% -19% -40% -30% -20% -10% 0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 平安 太保 国寿 新华 太平 人保 友邦 2019归母净利（左） 2020归母净利（左） 2020同比（右）（亿元） 9% 12% 14% 17% -6% 22% -2% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 平安 太保 国寿 新华 太平 人保 友邦 2019EV（左） 2020EV（左） 2020同比（右）（亿元） 目录 一、 2020年行业总览：疫情打乱业务节奏，险企业绩分化 二、寿险：新单分化， NBV、 NBVM多数下滑 四、投资：加配长久期固收资产，坚持稳健风格 五、投资建议及风险提示 三、财产险：综合成本率小幅上升，信保业务战略不同 业务节奏调整，新单表现各异2.1 新华 、 国寿 2020年新单实现正增长 ， 分别同比 +44%、 +7%。 新华 20H1、 20H2总新单分别同比 +119%、 -26%， 20H1新单翻倍 ， 除银保趸交外 ， 主要系 4.025%短储高增拉动新单增长； 20H2下滑主要系 19年 9月 -10月集中销售保障险 、 基数较高 ；国寿 20H1、 20H2总新单分别同比 +14%、 -11%， 20H1提前备战 “ 开门红 ” 、 以 定期重疾 和 两全附加险 维持保障险新单增长 ， 20H2主动调 整业务节奏 、 加大清虚 ， 20年 9月末即率先开启 21年 “ 开门红 ” 预收 。 平安 、 太保 、 人保 2020年新单负增长 ， 分别同比 -11%、 -18%、 -1%。 平安 20H1、 20H2总新单分别同比 -6%、 -16% ， 其中 20Q2和 20Q3增速转正 ， 主要由于 “ 守护百分百 ” 与长期医疗助代理人获客 ， 推动新单增速恢复 。 太保 20H1、 20H2总新单分别 同比 -17%、 -21% ， 且各季度新单均下滑 ， 主要由于公司进入寿险转型深水区 ， 20年 10月即率先启动 21年 “ 开门红 ” 预收 。 保险 行业动态跟踪报告 主要上市险企 2020年分季度新单增速主要上市险企 2020年分季度新单占比 37% 33% 44% 42% 52% 56% 29% 47% 61% 51% 28% 28% 21% 24% 24% 27% 19% 19% 19% 26% 14% 20% 25% 21% 19% 24% 21% 20% 19% 15% 19% 17% 13% 13% 24% 26% 24% 19% 11% 11% 11% 10% 33% 9% 12% 15% 24% 25% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 人保 友邦 Q1总新单 Q2总新单 Q3总新单 Q4总新单 -16% -21% 16% 136% -24% 7% -9% 8% 94% -37% 17% -21% -17% 33% -20%-25% -20% 0% -60% -23% -100% -50% 0% 50% 100% 150% Q1总新单 Q2总新单 Q3总新单 Q4总新单 8 趸交占比提升，个险期交占比回落2.2 个险渠道仍为主力 ， 但个险期交占比普遍下滑 。 除人保大力推动 “ 大个险 ” 战略 ， 推动个险期交占比 26%（ YoY+1pct） ， 其余 同业个险期交新单占比普遍下滑 ， 平安 、 太保 、 国寿 、 新华 、 太平分别同比 -13pct、 -13pct 、 -2pct、 -14pct、 -21pct。 其中 ， 新华大力发展银保趸交冲量 ， 剔除银保趸交后 ， 新华个险期交占比 52%（ YoY-6pct） 。 个险受影响之下 ， 重新发力银保期交业务 。 平安 、 国寿 、 人保银保期交占比分别同比 +2pct、 +1pct 、 +1pct， 太平银保期交占比 达 35%（ YoY+18pct） ， 主要系公司 20年 7月推出 “ 吉祥人生 ” 月缴养老金 ， 适合银保渠道销售 、 且月缴产品易于销售 。 保险 行业动态跟踪报告 寿险总保费期限、渠道结构占比寿险新单期限、渠道结构 12 12 4 4 61 174 1 1 209 194 1762 1577 476 390 1813 1938 323 465 341 248 736 732 0 400 800 1200 1600 2000 2400 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保 个险期交 个险趸交 银保期交 银保趸交（亿元） 65% 52% 69% 56% 53% 51% 47% 33% 78% 57% 25% 26% 6% 11% 14% 18% 10% 10% 14% 12% 12% 15% 19% 37% 28% 27% 13% 16% 17% 26% 15% 14% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保 个险期交 个险趸交 银保期交 银保趸交 团险 其他 9 续期保费助保障险总保费占比提升，但新单占比下滑2.3 长期保障险新单占比有所下降 ， 但总保费占比均有提升 。 疫情影响下 ， 保险公司业务转向线上 ， 原定于 20年 2月全面推广保障险 转为主推短期健康险获客 、 以定期重疾和附加两全险来提高代理人活动率 。 此外 ， 代理人无法与客户面对面沟通 ， 较为复杂的 保障险销售受阻 ， 新单及其占比普遍较大幅下滑 。 2020年平安 、 国寿 、 新华保障险新单占比分别 18.0%（ YoY-11.7pct） 、 12.5%（ YoY-1.6pct） 、 46.3%（ YoY-12.3pct） ；太平人力增长叠加全力冲刺全年业绩目标 ， 保障险新单占比逆势提升至 41.2% （ YoY+9.3pct） 。 因此 ， 我们预计 ， 保障险总保费占比提升主要系续期保费助力 。 保险 行业动态跟踪报告 长期保障险新单占比变动 保障险总保费占比 17% 19% 21% 22% 19% 19% 38% 38% 22% 23% 21% 22% 0% 20% 40% 60% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保寿 传统寿险 健康险 注：平安为用来计算新业务价值的首年保费 个险长期保障险 /总新单； 太保未披露 2019、 2020年长期保障险首年保费； 太平 个险长期保障险新单 /总新单； 新华、国寿 健康险长险期交 /总新单； 人保未披露相关数据。 -1.5 5.3 25.6 2.9 -11.7 -1.6 -12.3 9.3 -20 -10 0 10 20 30 平安寿 国寿 新华 太平寿 2019 2020（ PCT） 10 定期重疾与短险获客，拉低险企 NBVM2.4 除人保外 ， 险企整体 NBVM均有下滑 。 具体来看：国寿 30%（ YoY-2pct） 、 太保 39%（ YoY-4pct ） 、 新华 20%（ YoY-10pct ） 、 平安 33%（ YoY-14pct ） ， 剔除两年银保趸交后 ， 新华 NBVM为 31%（ YoY-6pct） 。 人保 8.4%（ YoY+0.8pct） ， 人保 NBVM逆 势提升主要系推进 “ 大个险 ” 战略 ， 代理人质态持续改善 ， 拉动长期期交新单增长 。 20H2战略分化 ， NBVM表现各异 。 疫情影响下 ， 20H1保障险普遍下滑 ， 主要险企 20Q2起以短期健康险 、 定期重疾和附加两全 险等加强获客 ， 该类保障型产品的 margin略低于主力产品 ， 导致上半年 NBVM普遍下滑 。 20H2战略分化 ， 新华 、 太平注重全年 业绩 ， 加强增员 ， 销售高价值年金产品和重疾产品 ， 下半年 NBVM回升 。 国寿 、 太保率先备战 21年 “ 开门红 ” ， 平安人力下滑 叠加 19H2基数较高 ， 导致下半年 NBVM进一步下滑 。 保险 行业动态跟踪报告 主要险企 NBV 主要险企 NBVM情况 47% 33% 43% 39% 32% 30% 30% 20% 28% 25% 7.6% 8.4% 63% 53% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 200 400 600 800 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保 友邦 个险 NBV（左） 总 NBV（左） 总 NBVM（右）（亿元） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保 友邦 H1-NBVM H2-NBVM 11 队伍量质分化，保单继续率下滑2.5 代理人队伍增减不一 ， 产能多数下滑 。 2020年新华 、 太平 、 人保加强增员 ， 代理人数量大幅增长；平安 、 太保 、 国寿代理人队 伍收缩 ， 主要由于疫情影响代理人展业 、 队伍管理难度加大 ， 同时加强清虚 ， 活动率下滑；叠加获客型产品 margin相对较低 ， 导致代理人收入有所下滑 ， 加剧人员流失 。 具体来看：平安代理人活动率 49.3%（ YoY-11.6pct） 、 月均寿险收入 4629元 （ YoY- 16%） ， 太保月均举绩率 57.8% （ YoY-1pct） 、 月人均首年保险业务收入 3259元 （ YoY-23%） ， 新华合格率均下滑 23.8% （ YoY-9.3pct） ， 主要系线下展业受阻 。 退保率趋势分化 、 继续率普遍下降 。 代理人与客户线下沟通受阻 ， 上市险企整体 13个月 、 25个月继续率均有所下降；其中 ， 平 安 、 太保继续率降幅较大且退保率提升 ， 主要系产品结构变化 、 续保率较高的短储产品新单占比近年持续收缩 ， 导致整体保单 继续率下滑 。 保险 行业动态跟踪报告 继续率有所下降代理人数量与产能 数量（万） YOY 产能（测算， 元） YOY 平安寿 102 -12% 8092 -9% 太保寿 75 -5% 3230 -23% 新华 61 20% 2897 -10% 太平寿 38 38% 3088 -46% 国寿 138 -15% 7243 40% 人保寿 43 10% 5737 33% 退保率 YOY 13个月继续率 YOY 25个月继续率 YOY 平安寿 1.7% +0.3pct 85.5% -2.3pct 80.9% -6.2pct 太保寿 1.2% +0.1pct 85.7% -4.6pct 85.1% -4.1pct 国寿 1.1% -0.8pct 85.7% -1.1pct 82.4% -3.5pct 新华 1.5% -0.3pct 89.9% -0.4pct 84.9% -1.3pct 太平寿 / / 95.1% -0.5pct 92.7% -0.3pct 人保寿 11.8% -1.6pct 86.5% -5.3pct 88.9% -2.5pct 12 EV增速收窄，准备金增提压低利润2.6 除人保外 ， 主要上市险企 EV增速收窄 。 主要系 1） 新单增速放缓 、 NBVM下滑 ， 除人保外 NBV均负增长 ， 2） 投资偏差同比减少 。 险企剩余边际增幅下滑： 国寿同比 +9%（ YoY-3pct） 、 新华同比 +6%（ YoY-4pct） 、 太保同比 +7%（ YoY-8pct） 、 平安同比 +5%（ YoY-12pct） 。 平安寿险剩余边际增幅下滑较深 ， 主要系新业务贡献降幅较大 （ YoY-43%） 、 脱退差异为负 。 750日均线下移 ， 险企均增提寿险及长期健康险准备金 、 侵蚀利润 。 准备金増提导致新华 、 国寿 、 太保 、 平安利润总额分别同比 -43%、 -42%、 -29%、 -9%。 保险 行业动态跟踪报告 主要险企价值指标概览 -11% -9% -22% -29% -4% -42% -32% -43% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保 友邦 EV较上年末变动 剩余边际较上年末变动 NBV对 EV增量贡献 准备金释放对利润贡献 13 EV变动分析2.7 NBV下降 ， 导致期初 EV占比下滑 。 2020年 NBV在期初 EV占比普遍不足 7%、 同比下滑 0.6pct-5.9pct。 运营经验偏差占比分化明显 。 平安 、 太保运营经验偏差占比下滑 ， 平安出现罕见负贡献 ， 占比 -1.5%（ YoY-2.1pct） ， 主要系加 大对科技和代理人投入 +孤儿单占比提升 ， 拖累退保率和保单继续率 ， 导致运营偏差负贡献；国寿 、 新华 、 人保占比略有提升 ， 主要系退保率不同程度下降 、 退保差走阔 ， 使运营经验偏差持续保持正贡献 、 且占比略有提升 。 投资经验偏差占比多数下滑 。 除太平 、 太保外 ， 主要险企投经验偏差同比减少 ， 投资偏差在期初 EV占比同比下滑 0.5pct-6pct， 主要系 2020年沪深 300涨幅 27%（ YoY-9pct） 。 保险 行业动态跟踪报告 主要寿险公司 EV变动项在期初 EV中占比 12.4% 6.5% 9.5% 5.8% 7.4% 6.2% 5.6% 4.5% 7.9% 5.0% 7.0% 6.4% 6.7% 4.2% 5.2% -0.8% 2.0% 2.1% 4.0% 2.6% 4.8% 4.3% 3.4% 7.0% 13.7% 7.9% 0.8% -2.9% -4% 0% 4% 8% 12% 16% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安寿 太保寿 国寿 新华 太平寿 人保 友邦 EV预期回报 NBV 运营经验差异 投资回报差异 14 敏感性分析2.8 对疾病发生率的敏感性变动 。 发病率提升 10%， 1） 太平 、 新华 NBV对发病率敏感性提升 ， 大概率由于该两家公司 20H2销售部 分高价值年金险产品 ， 储蓄险 NBV占比有所提升；尽管保障险新单下滑 ， 但对其余险企 NBV对发病率敏感性下降 ， 大概率保障 险保费 NBV占比提升 。 2） 经过近年的价值转型 ， 保障险总保费占比提升 ， EV对发病率敏感性提升 。 对投资收益率的敏感性变动 。 投资收益率下降 50bps， 1） 除国寿 、 新华外 ， 险企 NBV对投资收益率敏感性降 ， 主要由于其 20Q1储蓄险高增 。 2） 除平安 、 太平外 ， EV对投资收益率敏感性提升 ， 或系存量业务对 EV影响程度更高 。 保险 行业动态跟踪报告 变动率 投资收益率 -50bps敏感性 疾病发生率 +10%敏感性 NBV EV NBV EV 2019 2020 2019 2020 2019 2020 2019 2020 平安寿 -10.3% -8.6% -7.6% -7.1% -8.0% -10.0% -3.0% -3.0% 太保寿 -13.6% -12.0% -9.9% -10.8% -4.6% -5.7% -1.8% -2.1% 国寿 -16.3% -16.9% -8.7% -8.8% -3.8% -3.9% -0.7% -0.7% 新华 -14.0% -18.2% -7.6% -7.8% -9.7% -9.5% -1.7% -1.8% 太平寿 -24.8% -24.4% -8.5% -7.5% -4.3% -3.6% -1.5% -1.5% 人保 -33.1% -36.4% -9.9% -10.6% -6.6% -8.1% -1.2% -1.4% 友邦 -5.0% -10.8% -1.3% -2.0% -8.7% -12.9% -7.5% -7.0% NBV与 EV敏感性分析 目录 一、 2020年行业总览：疫情打乱业务节奏，险企业绩分化 二、寿险：新单分化， NBV、 NBVM多数下滑 四、投资：加配长久期固收资产，坚持稳健风格 五、投资建议及风险提示 三、财产险：综合成本率小幅上升，信保业务战略不同 16 车险保费增速放缓，非车险贡献度提升3.1 疫情影响下 ， 车险续保延后 、 新车销售停滞 ， 同时 2020年 9月车险进行综改 ， 导致全年车均保费同比下滑 7%。 2020年车险保费 8245亿元 （ YoY+0.7pct)， 前三季度同比增速放缓 ， Q4同比增速下滑 。 从车险增速来看 ， 太保 3%人保 1%平安 1%。 信用风险加速暴露 ， 农险 、 意健险推动非车险增长 。 平安 、 太保非车险 （ 含意健险 ） 高增 ， 分别同比 +17%、 +31%， 主要系意 健险 、 农险等拉动 。 人保非车险保费同比 -2%（ YoY-33pct） ， 主要系不断出清保证险业务 ， 2020年保证险保费 53亿元 （ YoY- 77%） 。 收入下滑加速风险暴露 ， 2020年行业保证险保费收入 689亿元 （ YoY-18%） 。 产险分险种保费收入 产险分险种保费增速 保险 行业动态跟踪报告 28% 31% 30% 35% 39% 39% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安财 太保财 人保财 车险 非车险（含意健险）（亿元） 7% 1% 6% 3% 2% 1% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安财 太保财 人保财 车险 非车险（含意健险） 农险 保证险 意健险 17 综合成本率上升，非车险承保利润受压制3.2 赔付率增幅大于费用率降幅 ， 综合成本率呈现上升趋势 ： 2020年人保 、 平安 、 太保赔付率分别 66.2%（ YoY+0.3pct） 、 61.4% （ YoY+1.2pct） 、 60.5%（ YoY+3.2pct） ；手续费监管趋严 ， 人保 、 平安 、 太保费用率分别同比 -0.3pct、 -0.5pct、 -0.5pct 太保 、 平安综合成本率分别同比 +0.7pct、 +2.7pct， 人保同比持平 。 非车险承保利润受信用保证险赔付压制： 疫情导致社会信用风险水平提升 、 业务逾期率提升 ， 叠加催收难度增加 ， 人保 、 平安 的信用保证险综合成本率分别高达 145%（ YoY+23pct） 、 111%（ YoY+17pct)， 承保亏损分别为 -51亿元 （ -77%） 、 -31亿元 （ 由盈转亏 ） ， 导致非车险承保利润分别仅 -47亿元 （ YoY-7%） 、 -12亿元 （ 由盈转亏 ） 。 57.3% 60.5% 60.2% 61.4% 65.9% 66.20% 39.1% 38.6% 38.1% 37.6% 33.0% 32.7% 96.4% 99.1% 98.3% 99.0% 98.9% 98.90% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安财 太保财 人保财 赔付率 费用率 “老三家”产险综合成本率 “老三家”分险种承保利润 保险 行业动态跟踪报告 84 21 18 12 41 41 -50 -25 0 25 50 75 100 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安财 太保财 人保财 车险承保利润 非车险承保利润 承保利润（亿元） 18 车险综合改革下，费用率可控、重点关注赔付端3.3 “ 报行合一 ” 后 ， 车险费用率进入下降通道 ， 平安费用率同比 -1pct， 而 太保 、 人保因 2019年费用率下降较快 ， 分别 同比 +0.3pct、 +1.6pct， 人保费用率 仍处于上市险企低位 。 疫情影响车辆上路需求 、 20H1出险率降低 ， 叠加科技赋能 、 降本增效 ， 20年车险赔 付率整体有所下降 ， 太保 、 人保赔付率分别同比 -0.3pct、 -1.8pct， 平安赔付率同比 +2pct。 车险综合改革下调附加费用率上限 、 严控中介行为 ， 将引导车险费用率下行 。 但是放开自主定价系数 、 提升交强险责任限额 ， 车 均保费将下滑 ， 引发赔付率提升 。 费用率趋于一致下 ， 产险业务需求刚性 ， 保证险逐渐出清 ， 投资端稳健 ， 产险未来竞争聚焦赔 付端 ， 利好龙头险企 。 “老三家”车险费赔变动 保险 行业动态跟踪报告 -0.7 -1.4 -1.0 0.3 -2.5 0.3 0.7 -6.3 1.6 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 20 H1 20 H2 20 20 20 H1 20 H2 20 20 20 H1 20 H2 20 20 平安财 太保财 人保财 车险赔付率变动 车险费用率变动（ PCT） 19 手续费支出占比基本稳定，承保利润下滑影响净利润3.4 2020年 ， 人保 、 太保 、 平安手续费支出占比分别为 11%（ YoY-2pct） 、 12%（ YoY-2pct） 、 14%（ YoY-1pct） ， 均处于 15%以下 ， 根据减税新政 ， 无需额外缴纳所得税 。 税前利润：人保非车险综合成本率上行 、 导致承保利润受压制 ， 投资资产减值损失增加 ， 税前利润同比 -0.1%（ YoY-1.6pct） ； 太保已赚保费和投资收益较大幅增长 ， 税前利润同比 +13%（ YoY+10pct） ；平安综合成本率提升 、 承保利润同比 -75%， 投资收 益增幅有限 ， 导致税前利润同比 -23% （ YoY-115pct） 。 “老三家”利润变动项拆分 保险 行业动态跟踪报告 15% 14% 14% 12% 13% 11% -23% 13% 0% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20 19 20 20 20 19 20 20 20 19 20 20 平安财 太保财 人保财 手续费支出占比 所得税率 业务及管理费占比 税前利润增速 净利润增速 CONTENT 目录 一、 2020年行业总览：疫情打乱业务节奏，险企业绩分化 二、寿险：新单分化， NBV、 NBVM多数下滑 四、投资：加配长久期固收资产，坚持稳健风格 五、投资建议及风险提示 三、财产险：综合成本率小幅上升，信保业务战略不同 21 股票 +基金占比有所上升，以加配长久期固收资产为主4.1 股票市场回暖 ， 股票 +基金占比有所上升 。 20H2股市回暖 ， 行业投资风格依旧稳健 ， 并无大规模加仓 。 具体来看 ， 除平安股票 +基 金占比 11.5%（ YoY-0.5pct)， 太平 、 新华 、 太保 、 人保 、 国寿 、 股票 +基金占比较上年末分别 +2.5pct、 +2.5pct、 +1.8pct、 +1.7pct、 +0.3pct。 长端利率触底回升 ， 加配长久期固收资产： 上半年海内外疫情蔓延 ， 长端利率快速下探至 2.5%后快速反弹 。 险企抓住 1月和 5月两 大窗口期 ， 除新华和太保外 ， 人保 、 平安 、 太平 、 国寿均加配长久期债券 ， 拉长资产久期 、 锁定长期资产收益率 ， 债券占比较上 年末分别 +4.2pct、 +3.3pct、 +2.9pct、 +2.5pct， 预计以加配国债为主 。 优质非标资产供给有限 ， 预计新增配置不及到期规模 ， 占比普遍下滑 。 资产配置结构变化 主要资产 股 +基 YOY 债券 YOY 非标 YOY 平安 11.5% -0.5pct 50.2% +3.3pct 12.1% -2.5pct 太保 11.4% +1.8pct 39.3% -3.3pct 21.7% +0.7pct 国寿 11.3% +0.3pct 42.0% +2.5pct 11.1%（债权型金融产品） -0.5pct 新华 14.6% +2.5pct 40.4% -2.3pct 24.1% -5.3pct 太平 17.0% +2.5pct 50.4% +2.9pct 15.4% -4.0pct 人保 13.0% +1.7pct 36.6% +4.2pct 8.1% -2.2pct 22 总 投资收益率 回升 ， 股票基金收益率 大多约 15%-20%4.2 总投资收益率和综合投资收益率 ： 20H2股票市场回暖 ， 险企灵活把握配置机遇 、 投资收益具备弹性 。 上市险企总投资收益率平均 保持 5.5%左右 、 综合投资收益率平均保持在 6.3%左右 ， 均同比提升 。 平安逆势投资收益率下滑 ， 主要系汇丰银行 、 工商银行 、 华 夏幸福等重仓股较大盘超跌 。 股票 +基金收益率： 上市险企股票 +基金占比和收益率均有所上升 。 根据测算 ， 除平安外 ， 预计上市险企股票 +基金收益率约 15%- 20%。 平安股票基金收益率仅 -15%， 若汇丰银行 、 工商银行 、 华夏幸福并未超跌 ， 则股票基金收益率约 5%。 投资收益率情况 投资收益率 总 YOY 综合 YOY 平安 6.2%(IFRS9) -0.7pct 4.3% -2.4pct 太保 5.9% +0.5pct 6.1% +0.3pct 国寿 5.3% +0.1pct 6.3% -0.9pct 新华 5.5% +0.6pct 6.7% +0.1pct 太平 5.4% +0.8pct 6.3% -0.1pct 人保 5.8% +0.4pct 6.3% -0.2pct CONTENT 目录 一、 2020年行业总览：疫情打乱业务节奏，险企业绩分化 二、寿险：新单分化， NBV、 NBVM多数下滑 四、投资：加配长久期固收资产，坚持稳健风格 五、投资建议及风险提示 三、财产险：综合成本率小幅上升，信保业务战略不同 投资建议5.1 保险 行业动态跟踪报告 1、寿险：上市险企坚持价值转型，加强队伍质量建设，现有队伍有望在培训和激励下保持质态稳定，有望 拉动新单增长，且 2020年基数较低， 2021年“开门红”确定性改善，预计 2021年业绩有望筑底回升。 2、产险：产险业务需求刚性，车险综合改革下，产险未来竞争聚焦赔付端，利好龙头险企。 3、政策规范行业竞争、支持商业健康险和商业养老险发展，继续看好保险行业的长期配置价值，当前行业 股价对应 2021年主要险企估值仅 0.6-1.0倍 PEV，维持“强于大市”评级。 25 风险提示5.2 1、权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。 2、新人产能释放与保障险销售不及预期， NBV持续下滑。 3、利率超 预 期下 行，到期资产与新增资产配置承压。