请务必阅读正文后的声明及说明 证券研究报告 证券研究报告 / 债券 研究报告 转债深度报告：银行转债怎么看？ - 东北固收转债专题报告 报 告摘要： 我国商业银行主要以发放贷款和垫款的利息收入模式为主 ，占比达 到 80%左右 ， 存贷规模 、资产质量以及 净息差 情况 是影响 利息收入 的主要因素 。 近年来商业银行存贷规模增速放缓，净息差受到利率 市场化影响逐渐收窄，导致商业银行利息收入增速下降。 受此影 响，商业银行积极发展中间业务等非利息收入业务模式，增加收入 的多样性 ，但受制于非利息收入占比较低，占比 20%左右，对整体 营收增速的贡献有限 ，整体营收和利润增速有所放缓。 商业银行发行转债的目的主要是转债转股后补充核心一级资本，增 加抗风险能力，提高业务拓展的能力。 商业银行转债在设定时，特殊条款设定上与其他转债差异较大， 不 设定回售条款 ，避免因股价大幅波动造成实际大额赎回转债局面。 商业银行转债基本以转股的方式退市，实际赎回金额一般较低，退 市时期，转债一般也是正股股价大幅上涨，从而触发赎回条款导致 转债持有者实际转股。 银行转债的主要特点是， 一、转债的绝对价格在 100-120 区间 波动 ， 进入退市期的转债，一般绝对价格高于 130，历史最高转债绝对价 格达到 160 附近；二、转债转股溢价率通常在 9%-19%区间波动 （如果转股价值高于纯债价值）；三、转债纯债溢价率通常在 0-15% 区间内波动（如果转股价值低于纯债价值 ）；四、长期看，银行转债 表现要好于银行股表现，银行转债的抗跌属性较强，受益于规模较 大，可以作为多数债基的底仓品种，是较好的防御品种； 五、银行 转债首日上市转股溢价率水平均值在 15%附近；六、退市银行转债 多数转股溢价率水平为负值，主要是受到正股股价大幅上行所致 。 目前有 6 只农商行转债，4 只城商行转债和 3 只股份行转债，存续银 行转债余额占比 32.95%，银行转债在转债市场扮演着重要角色 。 从 营收、净利润增速和资产质量上看，城商行中， 重点 推荐杭州银 行 ， 各项指标表现较好， 但 当前估值水平较高 ， 后续可持续关注， 其次是江苏银行 。 农商行中， 重点 推荐 无锡银行、张家港银行和青 农商行 ，无锡银行不良率较低，但净息差水平较低， 张家港行净息 差水平较高，不良率较低，且当前估值水平不高，青农商行净息差 水平较高 ， ROE 水平较高，估值一般，但不良率较高。股份行普遍 营收和净利润增速较弱，估值水平较低， 可以适当关注 中信 银行 和 光大 银行， 二者净息差水平略高于行业水平，但整体看，股份行受 规模基数大影响，营收增速大幅提高 的空间有限 。 风险提示： 经济超预期下行 ，银行不良率激增 发布时间： 2021-05-19 银行转债指数曲线 相关报告 债券日报：债市逆基本面而行，收益率水平 决定交易行为 -20210518 数据点评： CPI 通胀不足虑， PPI 同比增速 或高位波动 -20210513 债券月报：“窗口期”的概念是债市的定心 丸 -20210506 绿茵转债定价建议：首日价格区间 101-103 元 -20210430 债券专题：关于地方政府隐性债务你能知道 的方方面面 -20210429 证券分析师： 陈康 执业证书编号： S0550520110001 18621112086 研究助理 ： 余袁辉 执业证书编号： S0550120120011 13718898601 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 59 债券研究 报告 目 录 1. 商业银行业务模式 . 7 1.1. 利息收入部分 . 8 1.1.1. 发放贷款和垫款利息收入 . 8 1.1.2. 金融投资利息收入 . 9 1.1.3. 存放央行款项利息收入 . 9 1.1.4. 存放同业款项及拆出资金利息收入 . 11 1.1.5. 商业银行净息差与净利润情况 . 11 1.2. 非利息收入部分 . 12 1.2.1. 手续费及佣金收入 . 13 1.2.2. 其他非利息收入 . 13 2. 商业银行的资产质量 . 14 2.1. 不良贷款结构 . 14 2.2. 不良贷款率 . 15 2.3. 商业银行资本充足率 . 16 2.4. 拨备覆盖率 . 17 3. 银行股和银行转债关系 . 17 3.1. 银行转债指数和正股股价指数构建 . 17 3.2. 银行转债和银行股股价关系 . 18 4. 银行转债特点 . 19 4.1. 银行转债募集规模投向 . 19 4.2. 历史银行转债估值水平情况 . 19 5. 存续转债情况 . 21 5.1. 当前存续转债市场表现 . 21 5.2. 存续转债对应正股基本面情况 . 23 5.2.1. 存续 6 家农商行转债 . 24 5.2.1.1. 无锡转债 . 24 5.2.1.2. 苏农转债 . 26 5.2.1.3. 青农转债 . 29 5.2.1.4. 张行转债 . 31 5.2.1.5. 江银转债 . 34 5.2.1.6. 紫银转债 . 36 5.2.2. 存续 4 家城商行转债 . 39 5.2.2.1. 上银转债 . 39 5.2.2.2. 苏银转债 . 41 5.2.2.3. 苏行转债 . 44 5.2.2.4. 杭银转债 . 46 5.2.3. 存续 3 家股份行转债 . 49 5.2.3.1. 中信转债 . 49 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 59 债券研究 报告 5.2.3.2. 浦发转债 . 52 5.2.3.3. 光大转债 . 54 图表目录 图 1：商业银行业务模式结构 . 7 图 2：利息收入与非利息收入结构 . 8 图 3：利息收入部分构成 . 8 图 4：商业银行贷款总额变化 . 9 图 5：商业银行贷款结构变化 . 9 图 6：商业银行金融投资规模变化（单位：亿元） . 9 图 7：商业银行金融投资结构 . 9 图 8：商业银行存款余额变动（单位：亿元） . 10 图 9：商业银行法定存款准备金率 . 10 图 10：金融机构超储率水平变化 . 10 图 11：银行间同业拆借 情况 . 11 图 12：银行间同业拆借资金加权平均利率 . 11 图 13：商业银行净息差变化情况 . 12 图 14：商业银行净利润变化情况（单位：亿元） . 12 图 15：各类商业银行净息差变化情况 . 12 图 16：各类商业银行净利润变化情况（单位：亿元） . 12 图 17：五大行的利息收入与非利息收入占比情况 . 13 图 18：工行手续费及佣金收入占比情况 . 13 图 19：不良贷款结构情况 . 14 图 20：商业银行不良贷款余额情 况（单位：亿元） . 15 图 21：各类银行不良贷款余额情况（单位：亿元） . 15 图 22：商业银行不良贷款率水平 . 15 图 23：各类商业银行不良贷款率水平 . 15 图 24：商业银行各类资本充足率水平 . 16 图 25：各类商业银行资本充足率水平 . 16 图 26：商业银行拨备覆盖率情况 . 17 图 27： 2010 年 -2015 年银行转债和正股走势关系 . 18 图 28： 2017 年至今银行转债与正股走势关系 . 18 图 29：银行转债发行规模 . 19 图 30： 2017 年 -至今银行转债价格波动情况 . 19 图 31： 2017 年 -至今银行转债转股溢价率情况 . 20 图 32：银行转债纯债溢价率水平 . 20 图 33：银行转债上市首日转股溢价率水平 . 21 图 34：银行转债最后交易日转股溢价率水平 . 21 图 35： 2021 年以来银行转债指数累计收益 . 22 图 36：银行转债价格走势情况 . 22 图 37：经过基期处理后的银行转债情况 . 22 图 38：银行转债转股溢价率波动情况 . 23 图 39：银行转债转股价值波动情况 . 23 请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 59 债券研究 报告 图 40：无锡银行近三年营收增长情况 . 24 图 41：无锡银行近三年净利润增长情况 . 24 图 42：无锡银行近三年收入结构情况 . 25 图 43：无锡银行近三年利息收入结构 . 25 图 44：无锡银行近三年存款总额变动情况 . 25 图 45：无锡银行近三年贷款总额变动情况 . 25 图 46：无锡银行近三年不良贷款率情况 . 26 图 47：无锡银行近三年资本充足率情况 . 26 图 48：无锡银行近年来净息差变化 . 26 图 49：苏农银行近三年营收增长情况 . 27 图 50：苏农银行近三年净利润增长情况 . 27 图 51：苏农银行近三年收入结构情况 . 27 图 52：苏农银行近三年利息收入结构 . 27 图 53：苏农银行近三年存款总额变动情况 . 28 图 54：苏农银行近三年贷款总额变动情况 . 28 图 55：苏农银行近三年不良贷款率情况 . 28 图 56：苏农银行近三年资本充足率情况 . 28 图 57：苏农银行近年来净息差变化 . 29 图 58：青农商行近三年营收增长情况 . 29 图 59：青农商行近三年净利润增长情况 . 29 图 60：青农商行近三年收入结构情况 . 30 图 61：青农商行近三年利息收入结构 . 30 图 62：青农商行近三年存款总额变动情况 . 30 图 63：青农商行近三年贷款总额变动情况 . 30 图 64：青农商行近三年不良贷款率情况 . 31 图 65：青农商行近三年资本充足率情况 . 31 图 66：青农商行近年来净息差变化 . 31 图 67：张家港行近三年营收增长情况 . 32 图 68：张家港行近三年净利润增长情况 . 32 图 69：张家港行近三年收入结构情况 . 32 图 70：张家港行近三年利息收入结构 . 32 图 71：张家港行近三年存款总额变动情况 . 33 图 72：张家港行近三年贷款总额变动情况 . 33 图 73：张家港行近三年不良贷款率情况 . 33 图 74：张家港行近三年资本充足率情况 . 33 图 75：张家港行近年来净息差变化 . 34 图 76：江阴银行近三年营收增长情况 . 34 图 77：江阴银行近三年净利润增长情况 . 34 图 78：江阴银行近三年收入结构情况 . 35 图 79：江阴银行近三年利息收入结构 . 35 图 80：江阴银行近三年存款总额变动情况 . 35 图 81：江阴银行近三年贷款总额变动情况 . 35 图 82：江阴银行近三年不良贷款率情况 . 36 图 83：江阴银行近三年资本充足率情况 . 36 图 84：江阴银行近年来净息差变化 . 36 请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 59 债券研究 报告 图 85： 紫金银行 近三年营收增长情况 . 37 图 86： 紫金银行 近三年净利润增长情况 . 37 图 87： 紫金银行 近三年收入结构情况 . 37 图 88： 紫金银行 近三年利息收入结构 . 37 图 89： 紫金银行 近三年存款总额变动情况 . 38 图 90： 紫金银行 近三年贷款总额变动情况 . 38 图 91： 紫金银行 近三年不良贷款率情况 . 38 图 92： 紫金银行 近三年资本充足率情况 . 38 图 93： 紫金银行 近年来净息差变化 . 39 图 94： 上海银行 近三年营收增长情况 . 39 图 95： 上海银行 近三年净利润增长情况 . 39 图 96： 上海银行 近三年收入结构情况 . 40 图 97： 上海银行 近三年利息收入结构 . 40 图 98： 上海银行 近三年存款总额变动情况 . 40 图 99： 上海银行 近三年贷款总额变动情况 . 40 图 100： 上海银行 近三年不良贷款率情况 . 41 图 101： 上海银行 近三年资本充足率情况 . 41 图 102： 上海银行 近年来净息差变化 . 41 图 103： 江苏银行 近三年营收增长情况 . 42 图 104： 江苏银行 近三年净利润增长情况 . 42 图 105： 江苏银行 近三年收入结构情况 . 42 图 106： 江苏银行 近三年利息收入结构 . 42 图 107： 江苏银行 近三年存款总额变动情况 . 43 图 108： 江苏银行 近三年贷款总额变动情况 . 43 图 109： 江苏银行 近三年不良贷款率情况 . 43 图 110： 江苏银行 近三年资本充足率情况 . 43 图 111： 江苏银行 近年来净息差变化 . 44 图 112：苏州银行近三年营收增长情况 . 44 图 113：苏州银行近三年净利润增长情况 . 44 图 114：苏州银行近三年收入结构情况 . 45 图 115：苏州银行近三年利息收入结构 . 45 图 116：苏州银行近三年存款总额变动情况 . 45 图 117：苏州银行近三年贷款总额变动情况 . 45 图 118：苏州银行近三年不良贷款率情况 . 46 图 119：苏州银行近三年资本充足率情况 . 46 图 120：苏州银行近年来净息差变化 . 46 图 121：杭州银行近三年营收增长情况 . 47 图 122：杭州银行近三年净利润增长情况 . 47 图 123：杭州银行近三年收入结构情况 . 47 图 124：杭州银行近三年利息收入结构 . 47 图 125：杭州银行近三年存款总额变动情况 . 48 图 126：杭州银行近三年贷款总额变动情况 . 48 图 127：杭州银行近三年不良贷款率情况 . 48 图 128：杭州银行近三年资本充足率情况 . 48 图 129：杭州银行近年来净息差变化 . 49 请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 59 债券研究 报告 图 130： 中信银行 近三年营收增长情况 . 50 图 131： 中信银行 近三年净利润增长情况 . 50 图 132： 中信银行 近三年收入结构情况 . 50 图 133： 中信银行 近三年利息收入结构 . 50 图 134： 中信银行 近三年存款总额变动情况 . 51 图 135： 中信银行 近三年贷款总额变动情况 . 51 图 136： 中信银行 近三年不良贷款率情况 . 51 图 137： 中信银行 近三年资本充足率情况 . 51 图 138： 中信银行 近年来净息差变化 . 52 图 139： 浦发银行 近三年营收增长情况 . 52 图 140： 浦发银行 近三年净利润增长情况 . 52 图 141： 浦发银行 近三年收入结构情况 . 53 图 142： 浦发银行 近三年利息收入结构 . 53 图 143： 浦发银行 近三年存款总额变动情况 . 53 图 144： 浦发银行 近三年贷款总额变动情况 . 53 图 145： 浦发银行 近三年不良贷款率情况 . 54 图 146： 浦发银行 近三年资本充足率情况 . 54 图 147： 浦发银行 近年来净息差变化 . 54 图 148：光大银行近三年营收增长情况 . 55 图 149：光大银行近三年净利润增长情况 . 55 图 150：光大银行近三年收入结构情况 . 56 图 151：光大银行近三年利息收入结构 . 56 图 152：光大银行近三年存款总额变动情况 . 56 图 153：光大银行近三年贷款总额变动情况 . 56 图 154：光大银行近三年不良贷款率情况 . 57 图 155：光大银行近三年资本充足率情况 . 57 图 156：光大银行近年来净息差变化 . 57 表 1：存续银行转债发行情况 (截止到 2021 年 5 月 11 日 ) . 21 表 2：存续银行正股基本面情况 (截止到 2021 年 5 月 11 日 ) . 23 请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 59 债券研究 报告 1. 商业银行业务模式 商业银行的业务模式按照收入来源划分，可以分为利息收入 模式 和非利息收入 模 式 。 具体利息收入来源又可以分为（一）、发放贷款和垫款利息收入；（二）、金融 投资利息收入；（三）、存放中央银行款项利息收入；（四）、存放同业款项及拆出 资金利息收入（包含买入返售金融资产利息收入） 。而非利息收入又可以划分为 （一）、手续费及佣金净收入（各家银行各有差异，主要是中间业务，如电子银行 业务收入、银行卡手续费收入、代理业务手续费收入、托管及其他受托业务佣金、 理财产品业务收入、结算与清算手续费、顾问和咨询费、担保手续费、信用承诺 手续费等）；（二）、其他非利息收入（投资收益、汇兑收益、公允价值变动损益 等） 。 图 1： 商业银行业务模式结构 商业银行业务结构 利息收入 非利息收入 发放贷款和垫款利息收入 金融投资利息收入 存放央行款项利息收入 存放同业款项及拆出资金利息收入 手续费及佣金净收入 其他非利息收入 公司贷款 个人贷款 票据贴现 债券 权益工具和基金 其他债务工具 短期贷款 中长期贷款 个人住房贷款 信用卡贷款 个人消费贷款 个人经营贷款 银行卡 代理类 投资银行 担保承诺 其他 投资收益 公允价值变动损益 汇兑收益 其他业务收入 法定存款准备金 超额存款准备金 买入返售款项 卖出回购款项 存放同业款项 数据来源： Wind，东北证券 我国商业银行的利息收入和非利息收入的结构占比情况比较稳定，基本呈现 八二 比例结构，其中利息收入占比最大，根据最新的 2020 年第 4 季度数据显示，商业 银行利息收入占比 79%，非利息收入占比 21%。 请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 59 债券研究 报告 图 2：利息收入与非利息收入结构 数据来源： Wind，东北证券 1.1. 利息收入部分 商业银行的利息收入主要由四块业务构成，分别是发放贷款及垫款利息收入、金 融投资利息收入、存放央行款项利息收入、存放同业款项及拆出资金利息收入。 利息收入占比最高的为发放贷款及垫款利息收入，主要是贷款业务收入，收入占 比较为稳定， 2020 年占比达到 78%，而金融投资利息收入、存放央行款项利息收 入和存放同业款项及拆出资金利息收入各占 7%左右。 图 3：利息收入 部分构成 数据来源： Wind，东北证券 1.1.1. 发放贷款和垫款利息收入 商业银行发放贷款和垫款利息收入主要是个人贷款、公司贷款和票据贴现三大类 贷款结构 ， 2021 年 3 月 数据 显示， 各项贷款合计规模达到 186.30 万亿，同比增速 12%，从增速上看， 2020 年 4 月开始贷款余额增速有所下滑。从结构上看，公司 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 非利息收入占比 利息收入占比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 发放贷款及垫款利息收入 金融投资利息收入 存放央行款项利息收入 存放同业款项及拆出资金利息收入 请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 59 债券研究 报告 类贷款占比最大，公司贷款占比 59%，其次是个人贷款，贷款占比 37%，票据贴 现占比最低，仅有 4%。 近几年，个人贷款占比稳步提升，从 2015 年初的 28%左 右上升至 2021 年 3 月的 38%左右。 图 4：商业银行贷款总额变化 图 5：商业银行贷款结构变化 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 1.1.2. 金融投资利息收入 商业银行的另一个利息收入来源于金融投资收入 ，约占总的利息收入的 7%左右。 近年来金融投资规模增速较为稳定，特别是近两年，增速维持在 2%以内，增速较 小，规模波动 较小，整体呈现小幅上涨态势 。 2021 年 3 月金融投资规模约为 66.23 万亿元。金融投资主要是债券投资、股权投资及其他投资，其中股权及其他投资 涵盖股权、基金等。其中占比最高的为债券投资，2 021 年 3 月债券投资规模占比 71%，占比最低的为股权及其他投资， 2021 年 3 月该项占比为 29%。 金融投资利 息收入主要受到股票及债券市场投资收益的影响，特别是受到规模占比最高的债 券市场影响较大。 图 6： 商业银行 金融投资规模变化（单位：亿元） 图 7： 商业银行 金融投资结构 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 1.1.3. 存放央行款项利息收入 商业银行存放央行款项主要是法定存款准备金和超额存款准备金 等其他款项 。 其 请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 59 债券研究 报告 中法定存款准备金为商业银行按规定向央行缴纳的存款准备金，此项资金不可用 于日常业务，央行定期按照法定存款准备金利率向商业银行付息，而超额存款准 备金为商业银行存放于央行及境外央行用于资金清算的款项。 具体来看，法定准备金是商业银行根据自身的存款规模，按照央行固定的法定存 款准备金比率缴存的，规模受到当期的存款规模和当期的法定准备金率的影响。 超额存款准备金是商业银行存放于央行超过法定存款准备金的部分，该比例主要 受到央行货币供应量的影响，以及法定存款准备金率的影响，如果货币供应量收 紧或者法定存款准备金率提高，则会降低商业银行超额准备金规模。 图 8： 商业银行存款余额变动 （单位：亿元） 数据来源：东北证券 存款规模增速放缓，存款准备金率和超储率均处于历史较低位置，存放央行款项 利息收入增速有限。 截止到 2021 年 3 月 31 日，商业银行当前的存款规模 220.92 万亿元，同比增速 9.9%，虽存款余额继续不断增加，但增速已经过了高速增长阶 段，目前存款增速较为稳定。同时商业银行的法定存款准备金 率 也呈现逐年递减 的趋势，大型银行的准备金率为 12.50%，中小型银行的法定存款准备金率为 9.50%，为历史最低水平 ， 同时商业银行的超储率水平也处于历史较低位置 ， 2021 年 3 月 31 日超储率水平为 1.50%。 图 9：商业银行 法定存款准备金率 图 10： 金融机构 超储率水平变化 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 0 500,000 1,000,000 1,500,000 2,000,000 2,500,000 2 0 1 2- 0 1 2 0 1 2- 0 5 2 0 1 2- 0 9 2 0 1 3- 0 1 2 0 1 3- 0 5 2 0 1 3- 0 9 2 0 1 4- 0 1 2 0 1 4- 0 5 2 0 1 4- 0 9 2 0 1 5- 0 1 2 0 1 5- 0 5 2 0 1 5- 0 9 2 0 1 6- 0 1 2 0 1 6- 0 5 2 0 1 6- 0 9 2 0 1 7- 0 1 2 0 1 7- 0 5 2 0 1 7- 0 9 2 0 1 8- 0 1 2 0 1 8- 0 5 2 0 1 8- 0 9 2 0 1 9- 0 1 2 0 1 9- 0 5 2 0 1 9- 0 9 2 0 2 0- 0 1 2 0 2 0- 0 5 2 0 2 0- 0 9 2 0 2 1- 0 1 各项存款余额（亿元） 同比增速（右） 请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 59 债券研究 报告 1.1.4. 存放同业款项及拆出资金利息收入 整体看，来自银行间拆借业务产生的收入增速也较为缓慢。 商业银行存放同业款 项及拆出资金利息收入主要来源于银行间同业拆借业务，近年来同业拆借业务增 速也有所放缓 ， 2020 年 全年 成交金额 1339.66 万亿，同比增速 13.05%，同时银行 间同业拆借资金加权平均利率也呈现下降趋势，主要是近年来 偏 宽松的货币政策 导致，当前的加权平均利率位于 2.01%。 图 11： 银行间同业拆借情况 图 12： 银行间同业拆借资金加权平均利率 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 1.1.5. 商业银行净息差与净利润情况 商业银行 利息收入 业务主要受到银行净息差和银行 存贷 规模影响，近年来净利息 差呈现走低的态势， 主要是 目前银行放贷规模增速呈现下滑态势，同时净 息 差收 窄，导致净利润 2020 年全年增速为负。 商业银行的净息差，主要是指银行全部利息收入与银行全部利息支出的差额和生 息资产的比值。影响商业银行净息差的因素除受到生息资产影响 ，还受到商业银 行计息负债的影响，商业银行的计息负债主要是客户存款、同业及其他金融机构 存放和拆入款项、应付债券及其他变化，其中存款占比最大，而存款利率对商业 银行的负债成本有重要影响，存款规模和存款利率均受到央行货币政策影响，一 般在紧货币状态下，存款规模增速会下降，存款利率会上升。 请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 59 债券研究 报告 图 13：商业银行净息差变化情况 图 14：商业银行净利润变化情况（单位：亿元） 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 从各类商业银行净息差情况看，净息差水平最高的为民营银行，其次是农商行， 大型银行、股份制和城商行的净息差水平基本持平，净息差水平最低的为外资行。 从经营利润情况看，大型银行、股份行和城商行由于放贷规模较大，经营利润占 比较高，民营银行可以进行更加市场化的定价获取更高的净息差水平。 图 15：各类商业银行净息差变化情况 图 16：各类商业银行净利润变化情况（单位：亿 元） 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 1.2. 非利息收入部分 商业银行非利息收入部分占总收入的 21%左右，组成非利息收入部分的业务主要 是两大块，分别是手续费及佣金收入以及其他非利息收入。从国有五大行的利息 与非利息收入占比情况看，非利息收入占比相对较低。 请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 59 债券研究 报告 图 17：五大行的利息收入与非利息收入占比情况 数据来源： Wind，东北证券 1.2.1. 手续费及佣金收入 理财、结算 、 投行业务 和银行卡业务 是商业银行的主要 中间 业务，合计占比 80% 以上。 以工商银行 2020 年的手续费及佣金收入占比情况看，工行理财业务占比最 高，达到 31%，其次是结算业务，占比 27%，投行业务占比 14%，银行卡业务占 比 13%，这四 块业务合计占比达到 87%，其他的如担保承诺、代理委托、托管等 业务占比相对较小。理财业务收入主要受到新成立理财子规模增速以及投资收益 率影响，结算业务主要受到交易结算规模影响，投行业务主要是银行间债券市场 融资规模影响，银行卡业务主要是存量客户的粘性和新增客户情况影响。 图 18：工行手续费及佣金收入占比 情况 数据来源： Wind，东北证券 1.2.2. 其他非利息收入 商业银行的其他非利息收入主要是指投资收益、公允价值变动损益、汇兑损益以 及其他业务收入 ，相对这块收入业务占比较小，对整体收益影响较小。 请务必阅读正文后的声明及说明 14 / 59 债券研究 报告 2. 商业银行的资产 质量 2.1. 不良贷款结构 从不良贷款结构看， 商业银行不良贷款分为次级、可疑和损失三大类，其中次级 类贷款和可疑类贷款占比最高，二者水平相当 ，合计占比达到 80%以上 ，损失类 贷款占比相对较小。 近年来，商业银行不良贷款结构总体较为稳定，损失类贷款 占比有所减少，次级类贷款占比有所上升。 图 19： 不良贷款结构情况 数据来源： Wind，东北证券 商业银行不良贷款余额近年来增速较为稳定 。 截止至 2020 年末，整体商业银行不 良贷款余额在 2.7 万亿水平 。 从商业银行不良贷款余额增速上看，近年来商业银行 不良贷款余额增速在 10%20%增速区间内，不同于 2012 年至 2015 年上半年，受 宽松政策影响导致商业银行不良贷款激增，当前的增速水平较为稳定。从各类银 行的不良贷款余额情况看，国有大行不良贷款余额规模最大，且增速也相对较高， 2020 年 12 月，同比增速 23%，高于行业增速水平 。 此外，民营银行的不良贷款余 额增速也大幅高于行业平均水平，但由于规模较小，对银行业不良贷款余额增量 的 贡献有限。其他银行的不良贷款余额近年来多数增速为负或者低于行业增速平 均水平 ，资产质量尚可 。 请务必阅读正文后的声明及说明 15 / 59 债券研究 报告 图 20： 商业银行不良贷款余额情况（单位：亿元） 图 21： 各类 银行 不良贷款余额情况（单位：亿元） 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 2.2. 不良贷款率 商业银行不良贷款率保持稳中有降的趋势，截止至 2020 年末，整体商业银行不良 贷款率在 1.4%附近。 商业银行不良贷款余额从 2014 年起迅速增长，在 2020 年 6 月达到顶峰，2020 年虽 受疫情影响，中小企业破产，经济停滞，但 2020 年底经济 已开始逐渐回稳，不良贷款余额也开始回落，不良贷款率随之下降，贷款总量变 化较少的情况下还款程度明显改善。 商业银行不良贷款率在 2014 年之前一直稳定在 1.0%左右， 2014-2015 年快速增长 至 1.7%之后逐渐稳定在 1.7%-2.0%之间。而 2016 年以来，商业银行不良贷款余额 和不良贷款率均保持较为稳定态势。 图 22：商业银行不良贷款 率水平 图 23： 各类 商业银行不良贷款率水平 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 农 商行不良率最高，远高于行业均值水平。 从各类商业银行不良贷款率水平看， 农商行的不良贷款率水平最高，且近年来持续在高位状态，截止至 2020 年末，农 商行不良贷款率水平为 3.88%，虽较 2020 年年中有所下降，但不良率水平绝对值 仍远高于行业均值 1.84%，主要和农商行的贷款投向有关，农商行主要服务于中小 微企业，企业 资质相对较弱 。其次为城商行，不良贷款率水平 1.81%，略低于行业 请务必阅读正文后的声明及说明 16 / 59 债券研究 报告 平均水平，国有银行、股份行近年来不良贷款率水平较近，1.5 0%附近，而民营银 行近年来不良贷款率上升较快，外资行不良贷款率水平最低，仅有 0.58%。 2.3. 商业银行资本充足率 根据 1988 年巴塞尔协议规定，商业银行的资本应与资产的风险相联系，商业 银行资本主要用于吸收和消化银行的损失，避免银行倒闭。巴塞尔协议将资本划 分为核心资本和附属资本两类，后续针对巴塞尔协议存在的对风险理解较 为片面，2004 年修订后发布了 巴塞尔协议 ，将风险扩大到信用风险、市场风 险、操作风险，并提出“三个支柱”要求资本监管更为准确的反映银行经营的风 险状况。 针对次贷危机发生的银行表外资产高杠杆和缺乏足够的逆经济周期的资 本金调节，以及 巴塞尔协议 在资本金要求和风险核算方面的缺陷， 2011 年 发布了巴塞尔协议 对监管框架进行完善和对资本监管要求更高。 2012 年银监会出台商业银行资本管理办法（试行），将我国商业银行的资本进 行具体划分，主要分为三大类，分别是核心一级资本、其他一级资本和二级资本。 其中核心一级资本包括实收资本或普通股、资本公积、盈余公积、一般风险准备、 未分配利润、少数股东资本可计入部分共 6 项；其他一级资本包括其他一级资本工 具及其溢价、少数股东资本可计入部分共 2 项；二级资本包括二级资本工具及其溢 价、超额贷款损失准备 2 项。 根据商业银行资本与风险加权资产之间的比率关系设定了资本充足率作为监管核 心指标，此外还有一级资本充足率和核心一级资本充足率指标，分别是一级资本、 核心一级资本与风险加权资产之间的比率。 根据数据显示， 我国商业银行资本充足率和一级资本充足率呈现稳步增加态势， 但近年来资本充足率和一级资本充足率增长速度有所放缓， 而核心一级资本充足 率呈现稳中有降的趋势。 2021 年一季度，我国商业银行资本充足率为 14.51%，一 级资本充足率为 11.91%，核心一级资本充足率 10.63%，较上一季度均有所下降。 图 24：商业银行 各类 资本 充足率水平 图 25：各类商业银行资本充足率水平 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 从各类型银行资本充足率水平看， 外资行资本充足率水平最高，其次是大型银行， 请务必阅读正文后的声明及说明 17 / 59 债券研究 报告 均高于行业平均水平，而股份行、民营银行、城商行和农商行的资本充足率均低 于行业平均水平，其中农商行资本充足率水平最低 ，民营银行资本充足率水平下 降最快 。 主要源于农商行和民营银行补充资本的速率较慢，而业务发展多数为中 小微企业，风险资产比重相对较高。 2.4. 拨备覆盖率 从各类银行 拨备覆盖率情况看，外资行和民营银行拨备覆盖率最高，远高于银行 业平均水平，大型银行和股份行拨备覆盖率略高于行业平均水平，城商行和行业 平均水平相当，农商行的拨备覆盖率远低于行业平均水平。 从图 26 可见，农商行 的拨备覆盖率最低，对风险的覆盖能力较弱，主要源于农商行的贷款投放群体主 要是中小微企业，自身的贷款质量较低。 图 26：商业银行拨备覆盖率情况 数据来源： Wind，东北证券 3. 银行股和银行转债关系 3.1. 银行转债指数和正股股价指数构建 根据存续银行转债情况，将 2010 年以后的 银行转债发行的时期分为两段时间，分 别是 2010 年- 2015 年 6 月 和 2017 年 4 月 至今（由于 2015 年 6 月- 2017 年 3 月无 银 行 转债存续 ），我们每段时间选择最开始上市交易的 银行转债上市日作为基期，设 定基期为 100，根据转债存续余额按照权重对每日转债涨跌幅进行加权平均，以基 期 100 计算每日转债价格指数，对转债对应正股也进行相同的处理，按照正股市值 加权构建一个正股指数，在相同基期下观察两个指数波动关系，计算过程如下： （1） 计算过程中需至少存在 1 只转债； （2） 以最开始转债上市首日作为基准，基准日值为 100； 请务必阅读正文后的声明及说明 18 / 59 债券研究 报告 （3） 对每日所有转债涨跌幅按照转债存续余额进行加权平均； （4） 若出现一段时间内无转债交易，时间窗口较长的重新以下一转债上市首日 为基准日计算，不再回溯； （5） 使用公式（ 1）对每日转债指数进行计算； 1 1 _ _ (1 _ ) n T T i iT i IDX CLOSE IDX CLOSE W ROI CB = = + 公 式 （1） 其中 _ T IDX CLOSE 指当日转债指数， _ iT ROI CB 指转债当日涨跌幅， i W 为转债存续余额占总的存续转债余额权重。 3.2. 银行转债和银行股股价关系 2010 年至 2015 年，银行转债指数表现好于正股转债指数，转债抗跌的属性较强。 主要是银行股在表现较弱的情况下，银行转债受到债底的支撑作用较为明显，不 具备跟随正股持续下跌的可能，表现为抗跌的属性较强，而当正股表现较好时， 往往容易带动银行转债出现快速的上涨。 图 27： 2010 年 -2015 年 银行转债 和正股 走势 关系 图 28： 2017 年至今银行转债与正股走势关系 数据来源： Wind，东北证券 数据来源： Wind，东北证券 2017 年 4 月至今，银行股的波动性大于转债的波动性，银行转债总体能跑赢正股， 但在较好的行情下，从低位布局银行股获取的收益将高于银行转债，而在高位布 局银行转债。 能避免银行股带来的股价大幅下挫风险。当前的银行转债表现高位 横盘状态，而银行股处于历史中性位置震荡，若行情表现较好，能获取银行股上 涨带动转债上行的收益，若银行股行情仍继续下挫，将带动银行转债高位下跌， 但相对下跌幅度不及银行股。 请务必阅读正文后的声明及说明 19 / 59 债券研究 报告 4. 银行转债特点 4.1. 银行转债募集规模投向 历史上银行转债发行