免责声明 和披露 以及分 析师声 明是 报告的一 部分， 请务必 一起阅 读。 1 证券研究报告 快手-W(1024 HK) 强 社交短 视频龙 头，商 业化提 速 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价( 港币): 380.48 2021 年 3 月 04 日 中 国香港 强 社 交 属性 快 速发 展 的短 视频 龙 头 ，加 强 商业 化 变现 ，首 覆 “ 买入 ” 评级 快 手是 全 球以打 赏流水 及直播 付费 MAU 计 最大的 直播平 台、以 DAU 计全 球 第二大 短视频 平台 、 以 商品 GMV 计 全球第 二大直 播电 商平台 ； 据 公司聆 讯 资料，20Q1-Q3 整 体平均 DAU 3.05 亿，MAU 7.69 亿 ，每 DAU 日均 使 用 时长 86.3 分 钟， 用户高活 跃度 高 粘性 。 直播业 务筑 基 ，线上 营销及 电商 业 务加 速商 业化， 生态 化+ 国 际化 可期 ，我们 看好 其长期 发展 空间 。预期 公 司 2020-22 年营收 602/884/1,216 亿 元 ，分 部估值 法计 算 21 年目标 市值 13,134 亿 人 民币 （直播 1,100 亿,18X PE+营销 4,190 亿,10X PS + 电商 7,844 亿，1.3X P/GMV ） ， 对 应目标 价 380.48 港 币， 首次覆盖 给予 “买入 ” 评级 。 预计 短 视频 用 户时 长 2021-25 年持续增长，平 台 商业化 提 速 ， 竞 争 加剧 据 艾瑞咨 询，2020 年 短 视频 行业 用 户覆盖 基本完 成 （约 90% ） ， 但单平 台 用 户数仍 有望提 升； 用 户时长 将 继续 增长 ，2019 年 日活 用户日 均使用 时长 67 分钟，2025 年 有望达 110 分钟。 抖音 与快手 成为短视 频 行业 双寡头 ， 而 微 信视频 号入局 后行业 或将走 向 三足 鼎立 格 局。 直播： 全球 打 赏流 水 第一 ，逐 渐 进 入稳 健 发展 期 2016 年 快 手 切入直 播 ， 该业 务营收 2017-19 年 平 均增速 99% 。 活跃 用户 规 模及付费率快速提升拉动增长。20Q1-Q3 直 播 收 入 达 253.1 亿 元 ， 同 增 10.4% ， 迈 入稳 健增长 期， 占 总收入 62.2% 。 我们 认为直 播付费 用户规 模增 长 将带动 直播业 务收入 增长； 同 时，20H1 直播 付费 ARPPU 仅 45.2 元 ， 远 低于 斗鱼、 虎牙和 YY ， 内 容 优化、 用 户结构 转变下，ARPPU 有 提 升空 间 。 在 线 营 销： 重 点发 力 公域 流量 商 业 变现 ， 私域 吸 附力 共振 通 过磁力 引擎平台 打通 公私域 流量， 提 供营销 闭环生 态 。2017-19 年 营 销业 务 收入平 均增速 336% ，20Q1-Q3 达 133.4 亿 元 占总收入 32.8% ， 接力直 播 成为后 续增长 重要驱 动力。 以 “信息 流+ 开屏 ” 广告 为主 全平台 分发 ， “ 快 手 粉条+ 磁 力聚 星” 等获 取内 容社 交流 量 沉淀 私域 价值。 开放 公域 流量推进 广 告商业 化变现 ， 主 要提升 广 告加载 率 及 投 放效率 ，8.0 改 版推 出单列 模式 助 力。我 们预计 快手 20-22 年 营销收 入增速 分别为 191%/94%/60% 。 电 商 ： 万亿 GMV 空间+ 货 币 化 率 提升 ， 打造 中 长期 增长 引 擎 快手 2018 年 切入 直播 电商， 凭借强 大 私域 流量与 家族式 带货实 现 GMV 迅 速 增长，从 2018 年 的约 1 亿 增至 2020 年前 11 个 月的 3,327 亿元。 快手 提 升 产品质 量 ， 推进闭 环建 设， 有望 依托社 区的高 信任 优势 继续实 现 GMV 快 速 增长； 且 目前电 商业务 佣金 货币化 率不足 1% ， 相较于 天猫 （2.2% ） 仍 有 提 升空间 。我们 预计 20-22 年 电商收入 增速 分别将 达 1434%/108%/54% 。 风 险提示 ： 用户 增长不 及预期 、在线 营销及 电商 业务 发展 不及预 期 等。 研究员 朱珺 SAC No. S0570520040004 SFC No. BPX711 研究员 周钊 SAC No. S0570517070006 SFC No. BQA910 +86-10-56793958 联系人 吴晓宇 SAC No. S0570120070141 +86(0755)23993324 华泰证券 2021 春 季 线 上策略 会 基本数据 目标价 ( 港币) 380.48 收盘价 ( 港币 截至 3 月 1 日) 313.80 市值 ( 港币百 万) 1,064,628 6 个月平均 日成交 额 ( 港币百 万) 8,760 52 周价格 范围 ( 港币) 283.00-417.80 BVPS ( 港币) - 股 价 走 势图 资料 来源 ：S&P 经 营 预 测指 标 与估 值 会 计 年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 ( 人 民币百 万) 20,301 39,120 60,221 88,397 121,635 +/-% 143.43 92.71 53.94 46.79 37.60 归属母公 司净利 润 ( 人民币 百万) (12,429) (19,652) (98,889) (4,049) 7,900 +/-% 37.99 (58.11) (403.21) 95.91 295.11 EPS ( 人民币 ，最新 摊薄) (13.31) (21.04) (106.17) (0.97) 1.90 ROE (%) 34.81 35.26 64.36 (6.29) 10.93 PE ( 倍) (19.64) (12.43) (2.46) (268.48) 137.60 PB ( 倍) (6.84) (4.38) (1.58) 16.88 15.04 EV EBITDA ( 倍) (122.90) (84.00) (16.88) (1,605) 83.49 资料来源 ：公司 公告、 华泰研 究预测 (7) (1) 5 10 16 300 329 358 386 415 Feb-21 Feb-21 Feb-21 Mar-21 (%) ( 港币) 快手-W 相对恒生 指数