东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 电力设备及新能源行业 风电长逻辑：运维服务 核心观点 全球低碳 共振催化 新能源 ，运维服务助力风电长发展 。 1）随着 全球 低碳政 策刺激新能源发展， 风电行业 竞争格局有望深化，全生命周期度电成本为主 要变量。 2） 高效 运维 服务 助力 风电行业长期发展 ，从海外成熟市场来看， 运维服务长合约模式大势所趋，风机技术主要积累在主机厂，预计国内运维 服务模式趋向完善， 行业 价值链重心由设备端逐步转向服务端。 海外 风电 巨头服务利润贡献大 ，运维商业模式成熟稳定 。 维斯塔斯服务板块 2019 年收入占比 15%， 而 息税 &特殊项目前利润占比 48%，息税 &特殊项 目前利润率由 2016 年的 17%提升至 2019 年的 26%，主要是 1）或受益机 组的高可靠性，保持较低的运维成本； 2）对服务的长期预期确保服务利润。 海外运维商业模式呈现稳定特点： 对比维斯塔斯服务收入与全球陆风累计装 机增速，服务增速一般略高于累计装机增速，说明海外运维商业模式长期比 较稳定，主要体现在龙头 运维 份额的保持和运维单价的稳定。 风电运维 或 成 平价 时代大蛋糕， 预计 2025 年 全球市场 超 千亿 。 十四五随着 运维市场增速变快，出保容量中的老机龄比例提升， 预计 国内培育运维商业 模式的机会点来临，主机厂 开展 机组维修、技改增益、预测预防的 技术条件 好 于业主或第三方运维， 而 服务价值链的突破关键在于数据 应用 ， 主机厂 将 通过更多的应用场景培育业主为 运维 长协付费 的习惯 。 另外， 根据 埃森哲 2017 年调研 ， 陆风运维成本 约占 风电 LCOE 的 20 ， 随着补贴退坡带来的 成本 压力，运营商对资产全生命周期成本更为关注， 预计 高效运维服务带来 的系统价值会逐渐凸显，也会带来运维商业模式的 成熟 。 展望国内运维市场 潜力大 ， 商业 模式 有望逐步 完善。 国内风机龙头 的 服务板 块 2019 年毛利贡献 仅 3%（含风场 EPC） ，未来潜力和发展空间大 ，预计 国内风电 运维 逐步向高附加值领域（技改、升级、数字化等）拓展 。 1） 从中期来看，亟需加快多方角色定位和运维标准化 。 业主注重资产投资 回报，释放核心运营数据链，主机厂提高自运维比例，注重全生命周期的维 护和发电量保障，第三方运维走细分特色路线，以长期的视角确保运维行业 效益最大化。 2） 从远期来看，运维服务大势所趋，主机厂运维价值逐步凸显 。 2020 年“超 过保修范围”的装机量为 2015 年的两倍，考虑到保修期后，随疲劳和磨损 增加，机组可用性下降，部件故障可能性增加，项目度电成本上升，风电场 业主 将联合主机厂积极管理运维， 逐步完善风电 运维 商业模式。 投资建议与投资标的 推荐风电主机设备龙头 金风科技 (002202，买入 )， 风机大型化加速，设备订单结 构有望进一步优化，同时随着国内运维商业模式的成熟稳定，公司 盈利能力有望 持续 提升 。 风险提示 风电装机 不及预期； 运维市场 发展 不及预期；技术进步不及预期 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 电力设备及新能源行业 报告发布日期 2021年 02 月 18 日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 郑华航 021-63325888*6110 执业证书编号： S0860520100001 相关报告 新能源成长新起点，工控强劲复苏 2020-12-20 非化石能源比重上调，新能源前景光明 2020-12-13 光伏产业研究系列报告 (8)：系统 双玻 正当时，跟踪随风起，高效大时代 2020-07-10 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 2 目 录 1 Vestas: 全球风电龙头，服务贡献主要利润 . 4 1.1 经历业务调整，迈向全球发展 . 4 1.2 受益市场扩大，服务贡献主要利润 . 5 1.3 主动管理长期合作，数字化驱动未来 . 9 2 千亿运维市场，数据开启未来 . 11 2.1 陆风运维市场广阔，核心在数据分析 . 13 2.2 物流推高海风维护成 本，数字化技术崭露头角 . 15 3 对标维斯塔斯，国内运维展望 . 17 风险提示 . 21 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 3 图表目录 图 1： VESTAS 发展历程 . 4 图 2： VESTAS 服务收入占比明显提升 . 5 图 3： VESTAS 分业务息税 &特殊项目前利润率贡献提升 . 5 图 4： VESTAS 分业务息税 &特殊项目前利润率 (%） . 6 图 5： VESTAS 服务单价约为 0.15 元 /W . 6 图 6： VESTAS 服务收入与全球陆风累计装机趋势 . 7 图 7： VESTAS 服务收入与全球陆风累计装机增速 . 7 图 8： VESTAS 在手订单 (百万欧元 ) . 7 图 9： VESTAS 服务市占率保持相对稳定 . 8 图 10： VESTAS 陆风新机销售市占率趋势 . 8 图 11：各大洲服务收入及单位服务收入 . 8 图 12：各大洲服务装机容量及市场占有率 . 8 图 13： VESTAS 服务布及地区 . 8 图 14：服务订单比例（按品类， %） . 10 图 15： VESTAS 所提供的数字化产品 . 11 图 16：全球运维市场规模测算 (亿元 ) . 12 图 17：中国运维市场规模测算 (亿元 ) . 12 图 18：陆上风电运营市场商业链条 . 13 图 19：国内陆上风电项目运行成 本拆分 . 14 图 20：国内陆上风电项目运维成本 . 15 图 21：欧洲陆上风电项目运维成本（ 2008-2017） . 15 图 22：海上风电运维价值链 . 16 图 23：海上运维成本拆分（ %） . 16 图 24：维修方式与机组状态 . 16 图 25：金风科技收入分类（百万元） . 17 图 26：金风科技业务毛利（ %） . 18 图 27：金风科技服务单价（元 /W） . 18 表 1： VESTAS 2019 年度提供服务品类 . 9 表 2：金风科技运维风电场情况 . 18 表 3：金风科技风场智慧服务套餐 . 19 表 4：国内风机龙头 2025 年运维服务收入测算 . 20 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 4 1 Vestas: 全球风电龙头，服务贡献主要利润 Vestas（维斯塔斯）是全球风电的领路人，集风力发电机设计、制造、销售、安装及服务为一体。 公司成立于 1945 年， Vestas Wind Systems A/S 于 1986 年分拆，并于 2004 年和丹麦风力发电 机制造商 NEG 合并，市场份额扩大至 32%。 公司 总部位于丹麦，业务包括陆上风机销售和服务两 个板块，海上业务与三菱合营。业务区域覆盖美洲、欧洲、中东、非洲和亚太地区。陆上风机服务 主要产品为 AOM2000-5000，覆盖多层次保障范围。 1.1 经历业务调整，迈向 全球发展 公司发展历程三个阶段： 第一阶段（ 1945-2004 年）：业务转型期。 公司于 1950 年进军农业设备制造领域， 1979 年生产 风力发电机，原有中冷器制造业务于 1980 年代独立为 Vestas aircoil A/S 公司。 2003 年公司与丹 麦风力发电机制造商 NEG Micon 合并创立世界最大的风力发电机制造商 Vestas Wind Systems A/S。 第二阶段（ 2005-2008 年）：全球拓展期。 公司于 2005 年设立风电竞争性目标， 2006 年天津开 业第一家中国生产工厂，并于 2008年 12月 1日宣布将其在美国俄勒冈州波特兰的北美总部扩大。 第三 阶段（ 2009 年至今）：行业引领期。 公司于 2009 年始推动新型风机进入市场，夯实陆上风 电解决方案能力。 2013 年公司同三菱重工合资创立海上风电公司 MHI Vestas Offshore，旨在抗衡 海上风电对手西门子。 2016 年公司通过收购 UpWind Solutions 和 Availon 进行进一步扩展，面向 不同厂商机组提供服务并推动增长，服务非 Vestas 机组约 8GW。 2018 年公司获得了澳大利亚肯 尼迪并网混合电站项目。 2019 年公司收购了能源分析提供商 Utopus Insights, Inc.，挖掘可再生能 源 的可用性。 图 1： VESTAS 发展历程 资料来源： 公司官网， 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 5 1.2 受益市场扩大，服务贡献主要利润 维斯塔斯 2019 年服务收入占比 15%，而息税 &特殊项目前利润占比 48%。 公司 2019 年息税 &特 殊项目前利润（ EBIT before special items）为 10.04 亿欧元，其中服务板块实现 4.82 亿欧元， 2019 年占比达到 48%。服务模块对整体收入、利润贡献稳中提升。自 2013 年后，服务收入占比 相对稳定在 15%左右，而息税 &特殊项目前利润占比由 2014 年的 29%上升至 2019 年的 48%。 图 2： VESTAS 服务收入占比明显提升 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 图 3： VESTAS 分业务息税 &特殊项目前利润率贡献提升 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 维斯塔斯服务 的 息税 &特殊项目前利润率（ EBIT before special items margin）高于机组销售的 息税 &特殊项目前利润率 ，近三年保持在 20%以上，由 2016 年的 17%提升至 2019 年的 26%。相 较于机组销售，利润率较高，可能由两个原因组成： 1、 短期风电机组销售利润率被关税、运输成本的增加，供应链的整体紧张削减，并受引入新产 品的较高的启动成本和保修条款影响；而风电服务利润率则或受益于维斯塔斯机组或解决方案的 高可靠性，保持较低的运维成本。 2、 对服务的长期预期 确保 服务利润。公司 2019 年新签订合同服务时限平均为 18 年，叠加销售 质保 2 年，覆盖全生命周期。目前存量服务合同平均期限为 8 年。服务各大洲折算成人民币的服 务单价约 0.11-0.17 元 /W，平均单价为 0.15 元 /W。对比服务、销售单价，当年度单位服务单价 /销 售单价约为 3.8%，根据服务合同期限 18 年 测算，全生命周期 总 收入约为机组销售收入的 1.7 倍 ， 因而该部分服务收入相比目前国内市场完全是增量。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 风电机组（百万欧元） 服务收入（百万欧元） 其他（百万欧元） 营收占比 -200% -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 风电服务（ EBIT before special items，百万欧元） 风电机组（ EBIT before special items，百万欧元） 风电服务占比 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 6 图 4： VESTAS 分业务息税 &特殊项目前利润率 (%） 备注： 2014 年之前的服务息税 &特殊项目前利润由分配集团成本之前的服务息 税前利润表示； 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 图 5： VESTAS 服务单价约为 0.15 元 /W 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 维斯塔斯 服务 收入 与全球 陆风累计 装机趋势一致 ，服务商业盈利模式稳定 。 自 2004 年始逐步扩 展，受益于风电 累计 装机量 增加 ， 需运维的机组量增加， 公司服务 收入与累计装机量增长趋势一 致， 另外公司在手订单亦保持增长，由 2011 年的 0.04 亿欧元上升至 2019 年的 0.18 亿欧元 。考 虑到仅披露 2012 年后公司运维机组数量，我们对比 2012-2019 年公司服务收入增速与全球陆风 累计装机增速，我们发现 除 2013 和 2014 年以外（服务单价和 服务 份额下降 ，后续年度再度恢复 稳定 ）的年度，服务增速均高于板块 累计 装机增速，说明 海外 风电服务的商业模式长期比较稳 定，主要体现在份额 的易保持 和 运维 单价的稳定 ，海外运营商整体更倾向选择主机设备商的运维 来降本增益。 -10% 0% 10% 20% 30% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 风电机组（ EBIT before special items margin， %） 风电服务（ EBIT before special items margin， %） 0 0.04 0.08 0.12 0.16 0.2 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 平均单位收入（元 /W） 平均单位成本（元 /W） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 7 图 6： VESTAS 服务收入 与 全球 陆风 累计装机 趋势 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 图 7： VESTAS 服务收入 与 全球 陆风 累计装机 增速 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 图 8： VESTAS 在手订单 (百万欧元 ) 资料来源： 公司官网， 东方证券研究所 维斯塔斯 2012 年后服务市场占有率保持在 14%-15%。 2016 年收购北美服务供应商 UpWind Solutions,Inc.，推动 服务 市场占有率由 2014 年的 13%上升至 2016 年的 15%。 2019 年服务机组 96.3GW，覆盖全球各地，涵盖美洲、欧洲、中东、非洲和亚太地区等。其中，欧洲 /中东 /非洲 2019 年服务收入达到 10.5 亿欧元，服务装机量达到 48GW，美洲 2019 年服务收入为 6.3 亿欧 元，服务装机量 37GW，亚太 2019 年服务收入为 1.9 亿欧元，服务装机量 11GW。 对比公司陆 风新机销售市占率， 2012-2015 年间服务份额与新机销售份额一致，自 2015 年后陆风新机销售 份额提升速度快于服务份额提升，潜在原因或是运营商业主自运维和第三方运维比例提高，但 我 们认为随着风机老旧加速，风电主机厂商掌握的全套技术能力更有利于风机的运维降本提效，未 来服务份额的提升 或 逐步趋向新机销售的份额提升量。 0 100 200 300 400 500 600 700 - 500 1,000 1,500 2,000 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 VESTAS服务收入（百万欧元） 全球陆风累计装机（ GW） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 全球陆风累计装机增速 VE S T AS 服务收入增速 VE S T AS 服务机组增速 - 4 8 12 16 20 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 服务在手订单（百万欧元） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 8 图 9： VESTAS 服务市占率保持相对稳定 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 测算 图 10： VESTAS 陆风新机销售市占率趋势 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 测算 图 11： 各大洲服务收入及单位服务收入 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 图 12： 各大洲服务装机容量及市场占有率 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 图 13： VESTAS 服务布及地区 0% 5% 10 % 15 % 20 % 25 % - 20 ,0 00 40 ,0 00 60 ,0 00 80 ,0 00 10 0 ,0 00 12 0 ,0 00 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 服务机组容量 (MW) 市占率 （ % ） 0% 5% 1 0 % 1 5 % 2 0 % 2 5 % - 2 ,000 4 ,000 6 ,000 8 ,000 1 0 , 0 0 0 12, 0 0 0 1 4 , 0 0 0 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 V es t as 陆风销量 (MW) V es t as 陆风市占率（ % ） 0% 5% 10% 15% 20% 25% - 1 0 ,00 0 .00 2 0,000 .00 3 0 ,00 0 .00 4 0 ,00 0 .00 5 0 ,00 0 .00 6 0 ,00 0 .00 美洲 欧、中东、非 亚太 服务装机容量 (MW) ： 2018 服务装机容量 (MW) ： 2019 运维收入占比 （ %) ： 2018 运维收入占比（ %) ： 2019 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 9 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 1.3 主动管理 长期 合作，数字化 驱动未来 不同于国内当前对 设备 的聚焦， VESTAS 注重输出管理来搭建 服务 合作。 VESTAS 输出服务确 保机组在其 全 生命周期中保持稳定表现， 目前 高阶 AOM 5000 服务比例明显提升 ，说明客户更倾 向 服务 的全面和高 效，能够以最低的成本实现发电 ，而该能力的搭建和加强是 由大量数据积累和 强分析能力驱动 。 高保障服务合同需求提升，服务持续时间延长。 VESTAS 在新合同签订和存续服务订单中都可见 服务 持续时间的延长， 2019 年新增服务合同的平均服务期限为 18 年，也就意味着公司提前锁定 服务收入 。 表 1： VESTAS 2019 年度提供服务品类 品类 主要特征 细节 AOM 1000 灵活性最大化 客户按照预设费率根据花费时间和 材料 获得 Vestas 的 各种产品和服务。 AOM 2000 风险降低 通过定期预防性维护来维持风机的性能，所有组件都可 以按照费率获得，并可以选购附件。 AOM 3000 风险共担 包含固定费用的完整套餐和以时间 -材料费率折算的主 要 部件 。客户的风险状况已与 Vestas 共享。初始合同 到期后， AOM 3000 可以替换为更大的风险分担模型。 AOM 4000 正常运行时间最 大化 风机所要求的任何，包括主要 部件 和材料。此品类包括 高达运行时间 97正常的可用性保证。客户还可以使 用新的 Vestas Performance Manager 软件，确保始终 完全透明。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 10 AOM 5000 将可用性度量从 小时转换为电力 全包全面的能源服务选项。保证能源输出最大化，并仅 在低风时段进行服务和维护。 资料来源： 公司官网， 东方证券研究所 图 14： 服务订单比例（按品类， %） 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 服务内容多样 化 ，包括跨品牌提供零件、维修及 机组 优化 服务 。 零件服务可通过客户服务、 Vestas 在线电子商务平台或 Active Material Management 计划获取，提供零件超过 60000 种。 维修服务为客户提供了遍布整个 机组 的一站式增值服务，包括高级检查和资产管理程序、上 /下塔 维修以及主要部件、 叶片 的更换等。 随着 技术成熟，已投入运行的风机可以通过 技术 升级提高 运 行 效率，改善 发电收益， 通过特定的运行参数优化、智能算法实现、增强空气动力组件等实现。 数字化形成技术前驱 ，加快能源信息化革命和应用 。 公司 2018 年 收购 Utopus Insights，开始能 源行业数字化转型 ， 引入先进的能源分析平台 Scipher，为客户提供跨能源的分析应用程序套 件，支持可再生能源资产和能源系统的数字化，并解决诸如预测性维护等挑战，提供性能分析可 视化（ Scipher.Vx）、基于预测的能源生产（ Scipher.Fx）和高级预测性维护 (Scipher.Rx)。 2019 年 公司 宣布澳大利亚成为第一个利用 Scipher.Fx 风能预测产品的国家 ， 该解决方案与澳大利亚可 再生能源局合作，改进澳大利亚风能预报系统，并将天气预报的精度从 16 km2提高到 1 km2，这 也为能源数字化提供了应用案例。 33.7 32.8 27.2 61.6 59.6 65.8 - 20 40 60 80 100 2017 2018 2019 AOM 2000 AOM 3000 AOM 4000 AOM 5000 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 11 图 15： VESTAS 所提供的数字化产品 资料来源： 公司年报， 东方证券研究所 2 千亿运维市场，数据开启未来 随风电装机量扩张，风电运维市场成为 平价 时代的大蛋糕。 受益于装机成本下降，陆上风电度电成 本下降，装机总量大幅扩展。根据 GWEC 报告，至 2020 年全球累计装机量将达到 727 GW，其 中陆上风电超过 691 GW，由此， 2020 年“超过保修范围”的装机量为 2014 年的两倍。目前，运 维服务覆盖机组运行全生命周期 ， 通常情况下前 2-5 年运维服务包含在风机组保修期内，由机组供 应商提供。保修期后，随疲劳和磨损增加，机组可用性下降，部件故障可能性增加，项目度电成本 上升，风电场开发商不得不联合运营商积极管理运维，运维市场保持增长。 预测 全球风电运维市场规模 2025 年 或 超 1000 亿 元。 风电 运维市场规模受 累计 装机量直接驱动 ， 考虑到 2010 年之前累计装机量 CAGR 高达 26%， 故 2008-2013 年全球运维市场 CAGR 达 24%， 后随 累计装机基数变大和增速变缓 ， 预测 2020-2025 年全球风电运维市场 CAGR 为 10%。受海上 风电扩张和单位 运维费用 较高影响， 预测全球 海上风电 运维市场 2024 年超过 100 亿元。 测算依赖于以下两个假设： 假设 1：海外陆上项目前两年运维服务包含在项目初始建设保障内，而海上项目前五年运维服务包 含在项目初始建设保障内，由机组供应商提供，之后由运营商服务；国内陆上项目 2011 年及之前 前两年运维服务包含在项目初始建设保障内， 2012 年之后质保期为 5 年，而海上项目质保期一直 为 5 年。 假设 2：海外陆上风电运维服务单价预估为 0.15 元 /瓦 /年，海上风电为 0.4 元 /瓦 /年， 而 国内 运维 市场相对比较复杂，我们考虑运维费用包含物料费、不含保险费，则假设国内 陆上风电运维服务单 价为 0.1 元 /瓦 /年，海上风电为 0.2 元 /瓦 /年 ，同时 结合 Vestas 风电运维收入和成本单价预估，人 力成本无明显波动， 假设 成本单价保持不变。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 12 图 16： 全球运维 市场规模测算 (亿元 ) 资料来源： GWEC， 东方证券研究所 测算 预测国内 风电运维市场规模 2025 年 约 250 亿元 。 国内风电起步略迟于全球， 国内运维市场规模 2014-2019 年 CAGR 为 11%， 而预测 2020-2025 年 CAGR 为 14%。其中 海上风电扩张迟于陆 上风电，运维扩张开始于 2015 年， 预测 2020-2025 年 CAGR 为 56%。 我们认为十四五期间随 着运维市场增速变快，出保容量中的老机龄比例提升，国内培育运维商业模式的机会点来临，主 机设备厂商进行机组维修服务、技改增益、预测预防的能力高于业主或第三方运维商，将通过更 多的应用场景培育起业主为服务长协付费 。 图 17： 中国运维市场规模测算 (亿元 ) 资料来源： GWEC， 东方证券研究所 测算 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 13 2.1 陆风运维市场广阔，核心在数据 分析 碳中和背景下 陆上风电运维市场将持续受益于装机量扩张。 在新能源度电成本快速下降过程中， 全球开启低碳共振 ， 2020 年 9 月中国在联合国大会承诺将力争 2030 年前实现碳排放达峰， 2060 年前实现碳中和 。在此背景下，风电 去补贴进入最后阶段，迎接平价上网时代 ， 自 2009 年推行 标杆电价以来，国内风电累计装机容量从 25GW 增加至 230GW 以上。 2019 年 5 月发布平价政 策：自 2021 年 1 月 1 日开始，新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家不再补贴。 风电 开启平价市场化时代，而 风电运维面向 已 装机的存量市场， 预测国内陆风运维市场 2020-2025 年 CAGR 为 12%。 当前陆上风电运维服务以维修活动为主，预测性维护 少 。 国内陆上风机运维 60%以上的成本支出 为维修费，对数据集成的关注较少。全球陆上风电 2019 年运维成本中， 57%源于因部件故障而 产生的非计划性维修成本。而基于 大 数据分析的预测性维护可大幅削减运维成本，并强化电网整 合协作。 该 预测性维护依赖于高级分析， 包括 预测故障时间、原因和措施 。未来 陆上风电运维将 更注重数据集成，核心 包括 预测发电、增强计划性维护、维修信息实时反馈等。 图 18： 陆上风电运营市场商业链条 资料来源： Accenture， 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 14 图 19： 国内陆上风电项目 运行 成本拆分 资料来源： CCERE， 东方证券研究所 平价时代， 风电运营商的关注点将由便宜的设备转变为全生命周期运营 成本和 效率 。 根据 埃森哲 2017 年对 运营商的 调研 ， 陆上风电运维成本 约占 风电 LCOE 的 20 ，在资产生命周期内运维质 量至关重要。 目前 服务 价值链 的 突破关键在于数据集成和 分析，运维 对预测性需求 很大， 由于风 机磨损和疲劳增加，可用性降低，部件故障 概率变高，特别是运行的 第二个十年， 运维成本加 大； 与计划内维护相比，预测性维护 占比 越来越高。 另外，运维数据流 还需要 与 供应链 、 能源管 理 系统集成，提高响应 速度 和降低整体成本 。 随着补贴退坡带来的降本压力，运营商对资产全生 命周期成本更为关注，高效运维服务带来的系统价值会逐渐凸显，也会带来运维商业模式的长期 稳定。 运维服务费用 单价较 稳定，不易受上下游 同步 挤压 。 根据中国减排交易平台信息， 2013 年至 2017 年国内陆上风电运维成本 (含保险费 )为 0.29 元 /W/年， 同时期 欧洲风电运维成本区间较大， 位于 0.2 元 /W/年至 0.4 元 /W/年 ，而同时期维斯塔斯陆上风电全球运维服务收入单价稳定在 0.15 元 /W/年 范围，我们可以看出运维服务商收费单价也较为稳定，也说明服务商业模式的稳定。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 15 图 20： 国内陆上风电项目运维成本 资料来源： 中国自愿减排交易信息平台， 东方证券研究所 图 21： 欧洲陆上风电项目运维成本（ 2008-2017） 资料来源： IRENA， 东方证券研究所 2.2 物流推高 海 风维护成本，数字化技术崭露头角 海上风电运维较陆 风 最大的区别在于可达性差 、 物流 成本高 。 根据 埃森哲 2017 年对 运营商的 调研 ， 海上风电运维成本 约占 风电 LCOE 的 25 ，相比陆上风电运维成本占比更高。主要原因就是 可达 性 差和物流成本高，其中可达性是指海上物流 安全进入 施工区 的时间比例 （ 取决于海况 、波浪等）， 物流推高 海上 风机维护成本，使海上物流成本约占质保期后年度风电运维成本 50%以上 。 数字化技术覆盖全海风价值链， 并增强 供应链协同。 数字化技术在运营、供应链、维护和 海上 配套 已基本覆盖 ，利用数据分析 优化备品备件库存 和物流运输， 对基础设施进行故障检测、视觉检测等 ， 而且 海上风电场运维受环境影响很大，维护择时 非常重要， 取决于 海风、波浪等环境 ， 不仅需要 保 证维护的高效 推进 ， 也要 考虑电量损失成本和运维成本的平衡， 因此海上风电 预测性 运维 需求 非常 大，对数字化方法的要求更高 。 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 2013 2014 2015 2016 2017 运维成本（元 /W/ 年） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 16 图 22： 海上风电运维价值链 资料来源： A Guide to UK Offshore Wind Operations and Maintenance ， 东方证券研究所 图 23： 海上运维成本拆分（ %） 资料来源： 明阳智能 ，东方证券研究所 图 24： 维修方式与机组状态 资料来源： 海上风电场运行维护的研究与发展， 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电力设备及新能源行业深度报告 风电长逻辑：运维服务 17 3 对标维斯塔斯，国内运维展望 国内风机龙头 服务 板块 2019 年毛利贡献 3%，未来潜力和发展空间大。 2019 年服务板块收入约占 总收入 9%，服务板块毛利占总毛利 3%，服务板块毛利率为 6%。 可以看出，国内风机龙头服务贡 献的毛利占比远低于海外风电龙头，一方面是国内服务商业模式尚未完全成熟和爆发（集中在低价 值领域），另一方面 金风服务 板块结构与海外 Vestas 存在差异 ，主要是金风服务收入还包括了 风 场建设 EPC 收入。随着老化机组增多，我们认为 后期 国内风电服务也会 逐步向高附加值领域 （技 改、升级、数字化等） 拓展。 图 25： 金风科技收入分类（百万元） 资料来源： 公司官网， 东方证券研究所 1 2 . 6 8 1 6 . 0 2 2 1 6 . 5 2 3 0 1 . 6 5 3 7 4 . 4 0 4 0 0 . 1 2 5 9 5 . 8 8 6 5 4 . 5 0 1 , 2 8 6 . 8 8 1 , 2 4 9 . 0 8 2 , 0 6 0 . 8 9 1 , 6 5 2 . 4 6 3 ,5 7 7 .6 5 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 1 0 % - 5 , 0 0 0 1 0 , 0 0 0 1 5 , 0 0 0 2 0 , 0 0 0 2 5 , 0 0 0 3 0 , 0 0 0 3 5 , 0 0 0 4 0 , 0 0 0 4 5 , 0 0 0 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1