1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 医美产业链深度剖析之 四 ： 洗尽铅华始 见金 ， 医美机构 未来龙头显现可期 随着国内医美产业逐渐崛起，医美行业已经形成了一条清晰且完整 的产业链，上游高毛利产品及 中 游连锁民营医院是未来主要的投资 方向。近两年，上游医美产品生产商已有龙头显现，并成功上市； 民营医美机构发展势头强劲，依托其体制、资金及服务优势，成为 主导我国整形美容市场的中坚力量。 本系列报告 一、 二、三分别详 述了 行业正处于蓬勃发展阶段及上游医美产品标的公司，本报告着 眼于中游医美机构，探寻 民营 医美机构投资机会。 大浪淘沙，医美机构市场增长迅速 。 2019 年中国医疗外科诊疗市场 占整个医疗美容服务市场的 58.2%，达到人民币 836 亿元 ， 复合年 增长率为 21.1%。中国私立医疗美容服务市场极度分散， CR5 市场 份额仅占总市场的 7.2%（ 2017），正规机构占比仍然较低，监管趋 严背景下大浪淘沙，利好具有资质的规范机构。 拥有技术优势、品 牌实力及客户优势的医美集团正在通过设立新的医疗美容机构及收 购现有优质医疗美容机构而迅速扩张。市场参整合无疑有利于促进 行业更加成熟及提高医疗美容服务的整体质量。 国内医疗美容服务市场的竞争壁垒已经形成，已进入市场多年的医 美机构拥有明显的先发 优势。 初期投入大，资本密集 成为最大壁垒； 行业监管标准趋严 ，合规成本逐渐增加，进一步抬高 新进入者 门槛； 医生团队品牌效应 已经显现， 培养一位优秀医美医生需要 10 年左右 的时间（ 5 年本科， 3 年硕士 /3 年博士， 3 年住院医生 /专科培训 ）， 优秀医美团队自带流量，老牌医美机构团队品牌往往更获消费者认 可。 医美项目不断出新满足消费者的精细化需求 增加收入 ，引流成本高 使得 净利润承压 。 与过去大众普遍印象中的医美收费高属于“奢侈 性消费”不同，随着医美技术的迭代和上游高性价比的国产医美产 品问世，医美项目收费趋于合理，不同价格区间带及不同 效果项目 可满足消费者的精细化需求 ，进一步为医美机构创收 。 与此同时， 下游营销及获客 成本较高， 占据 30%-50%利润空间 ，使得净利润承 压。 管理助力连锁扩张，扩大业务范围布局新增长点 。 自建 +并购扩张成 为医美行业公司主要的发展方式，疫情以来，单体医美机构承压， 为连锁医美机构提供更多收购标的。医美机构模式不尽相同，资源 有限的医美机构通常主打其标杆名医效应或抓住细分赛道打造小而 Table_Tit le 2021 年 02 月 19 日 商贸零售 Table_BaseI nfo 行业分析 证券研究报告 投资 评级 领先大市 -A 维持 评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 688363 华熙生物 - 买入 -A 688366 昊海生科 - 增持 - 300896 爱美客 - 增持 - Table_Char t 行业表现 资料来源： Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 6.75 2.56 -11.18 绝对收益 13.16 20.99 34.46 刘文正 分析师 SAC 执业证书编号： S1450519010001 021-35082109 杜一帆 分析师 SAC 执业证书编号： S1450518080002 021-35082088 王朔 报告联系人 相关报告 上海家化业务全方位改善， 1 月化妆品 国货功效性品牌持续高增 2021-02-07 械字号化妆品整顿规范市场，珀莱雅与 亚什兰战略合作 2021-01-31 如何看华熙生物功能性食品成长空间？ 始于玻尿酸，不止于玻尿酸 2021-01-23 化妆品行业新规出台利好国货，御家汇 盈利能力积极改善 2021-01-17 透明质酸钠获批新食品原料，政府出手 华强北规范化妆品渠道 2021-01-10 -13% -4% 5% 14% 23% 32% 41% 2020-02 2020-06 2020-10 商贸零售 沪深 300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 美的精品项目模式，而龙头连锁医美集团往往更青睐于打造全项目 的综合性医院并逐渐向下进行渗透 ， 近年来 “医生集团”模式也逐 渐兴起。 投资建议： 重点推荐医美产业链上游龙头华熙生物、爱美客： 华熙 生物为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线延伸上下游 布局，医美板块产品线丰富 ， 继续重点推荐 ； 爱美客专注于医美领 域，在复合玻尿酸领域爆款嗨体打造玻尿酸应用新场景且积极布局 埋线和童颜针，近年来增速和规模大幅提升 。 建议关注医美产业链 中游机构朗姿股份、医美国际： 朗姿股份 战略收购优质医美机构标 的， 迈入医美板块， 旗下老牌医美机构 “米兰柏羽” 、“高一生” 和 轻医美连锁美容机构“晶肤医美” 形成协同效应 。集团依托“女装 + 婴童 +医美”三大板块，构建泛时尚产业生态圈 ； 医美国际 旗 下医院 具有战略性的全国性网络和国际布局 ，目前 依托收购布局全国，战 略切入轻医美赛道 ，盈利能力逐步增强。 风险提示： 新技术替代风险； 医疗事故 风险；行业监管风险等 。 行业分析 /商贸零售 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 大浪淘沙，医美机构市场增长迅速 . 6 1.1. 医美行业发展迅速，中国医疗美容服务市场总收益达到 1436 亿 . 6 1.2. 民营医美机构发展势头强劲，成为整形美容市场的中坚力量 . 7 1.3. 医美机构扩张方式多样布局新增长点，自建 +并购扩张成为医美行业公司主要的发展方 式 . 10 1.4. 资本密集 +行业监管 +团队口碑，行业壁垒已形成 .11 2. 医美项 目不断推新，医美机构逐渐发展不同经营模式 . 12 2.1. 美容外科和美容皮肤科为当下主流开展项目 . 12 2.2. 医美机构资质合规监管严格，不同层级机构仅可开展相应项目 . 13 2.3. 医美机构不断探索，不同运营模式迅速兴起 . 14 2.3.1. 标杆名医团队模式 . 14 2.3.2. 小而美 专注精品项目模式 . 15 2.3.3. 全项目综合性医院模式 . 15 2.3.4. 医生集团模式 . 16 2.4.医美项目不断出新满足消费者的精细化需求，引流成本高使净利润承压 . 17 2.4.1. 医美项目不断出新满足消费者的精细化需求，项目种类及收费使得毛利率各有不 同 . 17 2.4.2. 医美行业获客方式不断更新，引流成本高使净利润承压 . 18 3. 相关标的梳理：医美机构成长迅速，未来龙头公司显现可期 . 20 3.1. 医美国际（ AIH）：全国连锁医美医院登陆美股，战略切入轻医美赛道 . 20 3.1.1. 全国性网络 +国际布局，盈利能力逐步增强 . 20 3.1.2. 依托收购布局全国，战略切入轻医美赛道 . 22 3.2. 华韩整 形：高端医疗美容服务提供商，医教研相结合奠定公司核心壁垒 . 22 3.2.1. 高端医疗美容服务龙头，提供整形科 +美容皮肤科 +牙科全方位服务 . 22 3.2.2. 核心壁垒扎实，规范化管理助力公司版图扩张 . 23 3.3. 朗姿股份：发力医美板块， 构建泛时尚产业生态圈 . 24 3.3.1. “女装 +婴童 +医美”，构建泛时尚产业生态圈 . 24 3.3.1. 米兰柏羽：成都高端医疗美容医院，连锁扩张正当时 . 26 3.3.2. 晶肤医美：瞄准轻医美，打造皮肤管理“晶品” . 27 3.3.3. 高一生：老牌口碑美容医院，协同效应发力陕西地区布局 . 28 3.4. 医思医疗：香港最大的医学美容服务提供者，探索智慧医疗 . 28 3.4.1. 香港最大的医学美容服务提供者，不断扩张医疗诊所扩大业务范围 . 28 3.4.2. 业务范围持续扩大，“企鹅诊所”探索智慧医疗 . 29 4. 投资建议：重点推荐上游龙头华熙生物、爱美客，建议关注医美产业链中游机构朗姿股份、 医美国际 . 30 风险提示 . 31 图表目录 图 1：中国医美市场规模（十亿元） . 6 图 2：医疗美容产业链结构 . 7 图 3： 2017 年按收益划分的中国私立医疗美容 服务市场份额 . 8 图 4：按公共及私营机构划分的中国医疗美容服务市场总收益（单位：十亿） . 9 图 5：自建医美机构初期投入大 . 10 行业分析 /商贸零售 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 6：医美机构诊疗 SOP .11 图 7：医疗美容服务市场的竞争壁垒已经形成 .11 图 8： 2015-2018 整形医院医生数量 . 12 图 9： M&Ckorea 出版的韩国美容整形高手 18 . 15 图 10： “晶肤医美 ”医院 . 15 图 11：美莱全国布局 . 16 图 12：联合丽格品牌 . 16 图 13：中游医疗美容机构毛利率 50%-70% . 18 图 14：医美机构获客方式 . 19 图 15：营销及获客成本占比 25%-50% . 19 图 16：不同获客渠道成本占比 . 19 图 17：各医美机构销售净利率水平 . 20 图 18：医美国际旗下医院 . 20 图 19：医美国际 2016-2020Q3 收 入及净利润（单位：百万元） . 21 图 20：医美国际 2016-2020Q3 毛利率及净利率 . 21 图 21：医美国际旗下鹏爱医院全国布局 . 22 图 22：公司主要业务情况 . 22 图 23：华韩整形布局 . 23 图 24：华韩整形 2016-2020H1 收入及净利润（单位：百万元） . 23 图 25：华韩整形 2016-2020H1 毛利率及净利率 . 23 图 26：公司注重“医教研”相结合 . 24 图 27：朗姿股份 2016-2020Q3 收入及净利润（单位：百万元） . 25 图 28：朗姿股份 2016-2020Q3 毛利率及净 利率 . 25 图 29：朗姿股份 2016-2019 医美收入（单位：百万元） . 25 图 30：朗姿股份 2016-2019 医美毛利率 . 25 图 31：朗姿医美收入 主要由米兰柏羽贡献（单位：亿元） . 26 图 32：朗姿旗下米兰柏羽 . 26 图 33：朗姿旗下晶肤 . 28 图 34：朗姿旗下高一生 . 28 图 35： 2016-2020 年医思医疗营收情况（亿元） . 29 图 36： 2015-2020 年医思医疗净利润情况（亿元） . 29 图 37：公司主要业务情况 . 29 图 38：企鹅诊所提供的服务 . 30 图 39：部分企鹅诊所情况 . 30 表 1：中国医疗美容行业医疗机构情况 . 8 表 2：部分民营医美医院 . 9 表 3：医疗美容各科室项目 . 12 表 4：美容外科项目分级及可开展对应项目的机构 . 13 表 5：各类型医疗美容机构和医学美容专业科（室）的若干基本标准 . 14 表 6：不同医美机构运营模式迅速兴起 . 14 表 7：瑞丽医美部分项目及收费 . 17 表 8：瑞丽医美 2019 项目毛利率 . 18 表 9：医美国际 2019 项目毛利率 . 18 表 10：医美国际旗下机构 . 21 行业分析 /商贸零售 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 11：朗姿医美机构数量和地区分布 . 25 表 12：朗姿旗下米兰柏羽品牌医院 . 26 表 13：朗姿旗下晶肤品牌医院 . 27 表 14：重点标的估值（ 2021.2.17） . 30 行业分析 /商贸零售 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 大浪淘沙，医美机构市场增长迅速 1.1. 医 美行业发展迅速 ， 中国医疗美容服务市场总收益达到 1436 亿 我国医美行业起步较晚，但发展迅速 。 医美市场 从以矫正治疗为主的单一市场逐渐发展成揽 括医疗治疗及美容美观的多样化市场。 根据艾瑞咨询数据，近五年行业规模快速增长， 5 年 CAGR 超 30%，未来三年或进入行业调整期。 近五年， 中国 医美市场快速增长，年增速保持 30%上下， 2018 年市场规模达 1448 亿元， 5 年 CAGR 达 31.79%。 图 1： 中国医美市场规模（十亿元） 资料来源： 艾瑞咨询， 安信证券研究中心 医美行业市场增长迅速，中国医疗美容服务市场总收益达到 1436 亿 。 根据弗若斯特沙利文 报告， 2019 年中国医疗外科诊疗市场占整个医疗美容服务市场的 58.2%，达到人民币 836 亿元，而 2015 年为人民币 388 亿元， 2015 年至 2019 年的复合年增长率为 21.1%。近年来， 美容非外科诊疗因其恢复期短，在中国越来越受欢迎。美容非外科诊疗市场从 2015 年的人 民币 249 亿元增至 2019 年的人民币 600 亿元，复合年增长率为 24.6%，占 2019 年总市场 约 41.8%，增幅较同期的美容外科诊疗更大。截至 2024 年，中国美容非外科诊疗市场预计 将达到人民币 1,443 亿元，占市场总额约 45.3%。 随着国内医美产业逐渐崛起，医美行业已经形成了一条清晰且完整的产业链，上游高毛利产 品及 中下游 连锁民营医院是未来主要的投资方向。 医疗美容行业的产业链主要包括三个核心 环节： 1）上游原料及药械供应商，主要从事玻尿酸、肉毒素、胶原蛋白等原料以及激光美 容器械的研发、生产。 2）中游服务机构，主要包括公立医院整形美容科、民营医疗美容医 院以及众多小型诊疗机构。 3）下游获客平台， 主要包括线下美容院、 SPA 会馆、医院等导 流机构、线上搜索类平台以及线上垂直类医美、大健康平台。 48 64.8 84.1 112.4 144.8 173.9 211 253.5 309.4 27.0% 35.0% 29.8% 33.7% 28.8% 20.1% 21.3% 20.1% 22.1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 50 100 150 200 250 300 350 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 中国医美市场规模 yoy 行业分析 /商贸零售 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 2： 医疗美容产业链结构 资料来源： 艾瑞咨询， 安信证券研究中心 从 供给端 而言，正规机构占比仍然较低，监管趋严背景下大浪淘沙，利好具有资质的规范机 构 。 国内整形市场逐渐成熟 ， ,医美行业的火爆吸引了大量的参与者 。 根据 前瞻产业研究院 数 据， 2019 年 全国取得医疗美容机构许可资质的医疗机构，包括综合医院的医疗美容科室、 专科医院、门诊部、诊所约 1.3 万家。其中医院类医美机构占比为 29.1%，门诊部类医美机 构占比为 32.9%，诊所类医美机构占比为 38%。 从 需求端 而言，随着全社会的 医美意识 崛起， 未来 行业潜力 巨大 。 随着生活水平的提升，对 于高品质消费的观念逐渐强化，加之医美知识的普及，人们有更大的意愿进行医疗保健来完 美自己 。根据互联网医美平台“更美”发布了更美 2019 医美行业白皮书显示， 2019 年 我国医美用户达 1367.2 万人 ， 中国新一线城市的医美市场用户 规模占比达到了 35%，超过 了一线城市的 32%； 在用户方面，医美用户中的男性比例为 13%； 作为千禧一代的 00 后占 比达到了 15%左右，尽管相比 47%的 90 后消费人群而言，仍不是主力消费人群，但是极快 的增长速度显示出了 00 后医美消费观念的快速形成。中国用户在医美整形上的认知正在发 生翻天覆地的变化。 1.2. 民营医美机构发展势头强劲，成为整形美容市场的中坚力量 我国 医疗美容 行业 医疗机构 主要由公立医院及大型连锁医美集团构成 。 我国正规医美机构可 分为公立医院整容科、大型连锁医美集团以及中小型民营医美机构。 其中具有代表性的公立 医院为北京八大处整形医院，上海交通大学医学院附属第九人民医院整复外科 ，民营 医美服 务机构有美莱整形、华韩整形、 艺星整形 、 鹏爱医美 等。 根据前瞻产业研究院数据， 2019 年，我国医美正规机构市场规模约 878 亿元。 行业分析 /商贸零售 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1： 中国医疗美容行业医疗机构情况 分类 数量 特点 分布 正规机构 （ 878 亿元） 公立医院整容科 500 余家 技术先进，经营正规，基本无 推广营销，手术相对保守 一线城市 大型连锁医美集团 500 余家 技术水平较高，设备齐全，营 销 推广力度大，利润微薄 东部沿海地区 中小型民营医美机构 3000 余家 服务较为灵活，药品来源不能 保障，注重营销，获客难度大 分布广泛 非正规机构（ 1367 亿元） 私人诊所 /美容院 数量庞大 质量参差不齐，不合规矩较 多， 营销力度不大，事故频繁发生 分布广泛 资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心 中国私立医疗美容服务市场极度分散， 行业集中度较低，民营医院处于主导地位 。 根据弗若 斯特沙利文报告以 2017 年收益计，排名前 5 的市场参与者仅占总市场的 7.2%。拥有技术优 势、品牌实力及客户优势的医美集团正在通过设立新的医疗美容机构及收购现有优质医疗美 容机构而迅速扩张。市场参整合无疑有利于促进行业更加成熟及提高医疗美容服务的整体质 量。 图 3： 2017 年按收益划分的中国私立医疗美容服务市场 份额 资料来源： 弗若斯特沙利文， 安信证券研究中心 民营医美机构发展势头强劲，成为整形美容市场的中坚力量。 根据弗若斯特沙利文报告， 2019 年， 民营 机构收益占市场总收益的 83.1%左右，达人民币 1,193 亿元，而 2015 年为人民币 496 亿元， 2015 年至 2019 年的复合年增长率为 24.5%。受不断增长的医疗美容需求以及公 共机构服务不胜负荷的推动，私营机构医疗美容服务市场收益到 2024 年预计将达到人民币 2,815 亿元。另一方面，近年来公共医疗美容服务市场增长相对缓慢。自 2015 年至 2019 年， 公共机构的医疗美容服务市场规模从人民币 142 亿元增至人民币 243 亿元，复合年增长率为 14.4%。截至 2024 年，预计公共医疗美容服务市场收益将达到人民币 370 亿元。 3.0% 1.3% 1.0% 1.0% 0.9% 92.8% 公司 A 公司 B 公司 C 公司 D 公司 E 其他 行业分析 /商贸零售 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 4： 按公共及私营机构划分的中国医疗美容服务市场总收益 （单位：十亿） 资料来源： 弗若斯特沙利文， 安信证券研究中心 近年来 随着医美市场高速发展，催生出一大批非正规机构。 根据 艾瑞咨询 2020 年中国医 疗美容行业洞察白皮书 ， 2019 年具备医疗美容资质的合法机构数量约为 13000 家，超范围 经营的违规医美机构约为 2000 家，非法经营的医美机构数量约为 8 万家， 合法合规开展医 美项目的机构仅占行业 12%。在运营层面，各级医美机构仍存在四大不规范现象：诊疗操作 不规范、仪器使用不规范、消毒操作不规范及卫生环境不规范。由于近些年医美行业发展迅 速，出现了“来钱快”的市场效应，因此滋生了很多自称医师的无证行医者。由于合规医师 的培养时间超过 5 年，再加上行业发展迅速、人才缺口大，给了“黑医师们”许多的生存空 间。 监管趋严，非正规市场逐渐出清 ，有利于正规医美机构提升市场份额 。 随着医疗美容市场的 规范化、标准化，我国医美正规机构的市场规模还将进一步提高，逐渐超过非正规市场，其 中民营医院将继续保持领先地位 。 随着医疗美容市场的 规范化、标准化，我国医美正规机构 的市场规模还将进一步提高，逐渐超过非正规市场，其中民营医院将继续保持领先地位。 表 2： 部分 民营医美医院 民营医院名称 地址 诊疗科目 上海华美医疗美容医院 浦东小陆家嘴商圈 整形外科、皮肤美容、注射美容、毛发种植、口腔美容 等 广州曙光医学美容医院 广州市白云区三元里 街机场路 15 号 医疗美容科、美容外科、美容牙科 、美容皮肤科、美容 中医科、麻醉科、医学检验科、医学影像科、 X 线诊断专 业、超声诊断专业、心电诊断专业 四川华美紫馨整形美容医院 成都市二环路南三段 25 号。 整形外科专业 /口腔科 /医疗美容科；美容外科；美容牙科； 美容皮肤科；美容中医科 /麻醉科 /医学检验科；临床体液、 血液专业；临床化学检验专业 /医学影像科； X 线诊断专 业；超声诊断专业；心电诊断专业（凭医疗机构执业许 可证在有效期内经营）；教育信息咨询服务；销售化妆品 北京丽都整形 北京市朝阳区慧忠里 103 楼 D座 医疗美容科、美容外科、美容牙科、美容皮肤科 深圳希思医疗美容医院 深圳市罗湖区红岭中 路 1022 号 医疗美容科 (美容外科、美容皮肤科、美容中医科、美容 牙科 )、麻醉科、医学检验科、医学影像科 资料来源： 新氧， 安信证券研究中心 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 私营机构 公共机构 63.8 77.6 99.3 121.7 143.6 151.8 184.6 223.2 267.8 行业分析 /商贸零售 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1.3. 医美 机构 扩张方式多样 布局新增长点 ， 自 建 +并购扩张成为医美行业公司主 要的发展方式 自建 +并购 助力连锁扩张，连锁化医美机构是未来发展趋势。 鉴于可复制性及相对简单的专 业架构，具有良好品牌声誉的医疗美容机构易于国内发展成为医疗美容连锁集团。在不同地 区设立连锁分店，可降低经营成本及提高盈利能力，以实现业务扩张及规模效益，在同一城 市或地区设立门诊部则作为现有医院的补充及发展地区业务。医疗美容机构进行连锁经营能 够共享医疗资源及医疗集团的品牌形象，从而提升医疗美容机构的整体经营效率并促进协同 发展。 自建医美机构初期投入大，医美机构筹备期投资金额较大，回报周期较长。 以一线城市医美 机构为例，通常其初期投入为 1 万元 /平方米。 由于新的医疗美容机构一般在经营初期 收入较 低，经营成本较高，医美集团新建医疗美容机构的速度将对当期业绩产生较大影响。开设新 医疗美容机构之前亦会产生大量开支，包括装修成本、租金开支及设备成本。此外，新的医 疗美容机构通常在前几个月内实现正常经营，在此期间其经营效率或 低于已成熟运营开设的 医疗美容机构，而我们预计其后将会快速增长。以 艺星医疗美容为例，根据其在 18 年披露， 其新医疗美容机构需要约两至三年达到收支平衡，甚至需要更长时间方能收回初始投资，平 衡期和投资回报期可能进一步受医疗美容机构的具体特点，例如规模、初始投资、服务范围 和竞争状况等的影响。例如 ，北京艺星需要两年收回初始投资，而预期杭州艺星将需要八年 方能收回初始投资。 图 5： 自建医美机构初期投入大 资料来源：安信证券研究中心 疫情以来，单体医美机构承压，为连锁医美机构提供更多收购标的。 在收购方式中，通常 集 团方会综合 考虑市场需求及区域布局 以及 后续整合， 采用全资或 采用非全资收购 的方式将被 收购方纳入体内。在非全资收购中， 被收购医院股东、管理层仍保留一定股 份 ，被收购医院 将保持稳定的经营方针和业绩， 发 挥熟悉当地市场优势 ， 且经营者因其持有一定比例的股 份 与公司利益一致，调动管理层经营 积极 性。 而在全资收购中，收购标的往往能更好 纳入已有 的集团体系，其 店面、组织架构、营销方式、医疗制度、统计报表、规章制度、医疗 SOP、 服务 SOP 等等都 达到 与总机构 的一致性。而收购后的部分医院，或完全更名，或保留其（部 分）原医院名，以保持其原有黏性客户。 长远而言，医美机构集团化趋势将加速中游机构集 中度和连锁化率的提升。 租金 开支 设备成 本 装修 成本 行业分析 /商贸零售 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 6： 医美机构诊疗 SOP 资料来源：安信证券研究中心 1.4. 资本密集 +行业监管 +团队口碑， 行业 壁垒 已形成 国内 医疗美容服务市场的 竞争壁垒已经形成，已进入市场多年的医美机构拥有明显的先发优 势 。 主要看来，当前市场医疗美容服务市场已形成以下壁垒：初期投入大、合规成本高、医 生团队建立较难，优秀参与者已拥有品牌效应。 图 7： 医疗美容服务市场的竞争壁垒已经形成 资料来源：安信证券研究中心 初期投入大，资本密集导向 新进入者通常需要大量初始资金来购买基本医疗美容服务设备 以及医疗产品。此外，医疗美容机构应租用或购买适当的工作场地以为客户提供医疗美容服 务，这可能需要支付场地费。聘请合格美容医师为客户提供优质的医疗美容服务及为市场参 与者的可持续发展奠定基础，既需人力，亦需财力资源。其门槛已淘汰部分资金实力薄弱的 潜在进入者。 行业监管标准 趋严 目前国内 医疗美容服务行业乃受到严格的行业标准监管的医疗领域。根 据国家卫生和计划生育委员会的规定，医疗美容服务提供商必须根据医疗美容服务管理办 法申请牌照。此外，医疗美容医师应具备相关 领域的执业资格及工作经验。因此，为进行 合法的医疗美容服务，新进入者合规 成本较大 。 医生团队及 专业能力 大多数客户更愿意前往具有安全及专业服务能力的医疗美容机构，该 等机构受到医疗团队专业水平的严重影响。经验丰富的医疗美容医师被视为医疗美容机构的 品牌形象。然而，经验丰富的医疗美容医师在中国乃稀缺资源，培养合格的医疗美容医师通 常历时较长。 医生学习长达 10 年 （ 5 年本科， 3 年硕士 /3 年博士， 3 年住院医生 /专科培训后， 还需取得各地卫生部批准主诊医师资格证） ，缺口大且难以快速填补 。 据 艾瑞咨询 数据 显示， 2018 年我国整形医院与美容医院医生约 7419 位（包括整形外科、皮肤科、中医科、口腔科 部分医生）。 因此，新进入者将面临招聘及挽留优秀医疗美容人才的困难，这继而将影响其 服务能力。 初期 投入 大 品牌效 应已建 立 合规 成本 高 医生团 队建立 行业分析 /商贸零售 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 8： 2015-2018 整形医院医生数量 资料来源： 艾瑞咨询 ， 安信证券研究中心 品牌效应 客户倾向于选择知名的医疗美容机构寻求可靠及安全的医疗美容服务。在治疗前， 医师及顾客应有效地相互沟通，以确保双方在医疗美容服务项目上达成一致。任何不满意的 服务均可能对医疗美容服务提供商的品牌声誉产生负面影响 。而国内知名的连锁医美机构经 过多年市场沉淀，已在消费者心目中形成稳定的品牌形象。 2. 医美项目不断推新 ，医美机构逐渐发展不同经营模式 2.1. 美容外科和美容皮肤科为 当下主流开展项目 医美机构中开展的 医疗美容按照项目 通常可 划分 为 四项，分别是美容外科、美容皮肤科、美 容牙科和美容中医科。 其中，以美容外科和美容皮肤科为主。 表 3：医疗美容各科室项目 科目 项目 细分项目 美容外科 头面部 面部整形 下颌整形、改脸型、自体脂肪面部填充等 眼部整形 眼睑整形、开内外眼角、双眼皮、祛眼袋等 鼻部整形 隆鼻、鼻尖整形、鼻部再造、鼻部矫正等 唇部整理 兔唇修复、丰唇、薄唇等 躯干 胸部整形 隆胸、乳房下垂矫正、乳头乳晕缩小术等 腹部整形 全身、腰腹吸脂、腋臭手术等 臀部整形 四肢整形 会阴部 处女膜修补术、阴茎延长术、阴道紧缩术等 其他 体表小肿瘤切除、自体脂肪注射术等 口腔 明星美牙、牙齿矫正、牙周矫正等 美容皮肤科 抽吸、填充及注射 伊维兰、爱贝芙、玻尿酸注射、肉毒素注射、 胶原蛋白注射、美白针、水光针等 化学剥落 化学换肤 激光和其他电磁波 光子 嫩肤、激光皮肤磨削术 皮肤相关手术 皮肤 肿瘤物切除、毛发移植、腋臭手术等 美容牙科 牙齿美容修复、牙周美容技术操作、牙合畸形矫治 美容中医科 针灸、中药内服美容法、中药外治美容技术 资料来源：中国卫生部，安信证券研究中心 3730 4437 5788 7419 31701 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 2015 2016 2017 2018 新氧（ 2018） 执业（助理）医生数量（个） 行业分析 /商贸零售 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 美容外科服务 美容外科服务主要包括美容外科诊疗，该诊疗是为了改变面部或身体各个部 位的外形而进行的侵入性外科诊疗，例如眼睑及鼻子等。典型美容外科诊疗包括： (i)丰胸， 其中包括隆胸、提升或缩小乳房； (ii)面部及头部塑形，其中包括隆鼻、双眼皮、垫高下巴及 面颊部；及 (iii)身体塑形，其中包括拉皮及抽脂。 皮肤美容服务 主要包括微创诊疗及能量型诊疗。微创诊疗涉及最大限度地减少进入人体组 织，从而在限期内改变面部轮廓且无诊疗切口。该类型的诊疗主要包括注射神经毒素，例如 A 型肉 毒杆菌毒素（包括 BOTOX）及透明质酸等皮下填充剂。能量型诊疗，乃使用激光、 射频、强脉冲光及超声波等各种形式能源的设备进行，例如去除粉刺及色素、嫩肤、皮肤提 升及紧致。 其他医疗美容服务 主要包括牙齿美容服务、化学换肤、针灸等。牙齿美容服务包括矫齿、 牙齿植入及牙齿美白等。化学换肤术采用果酸温和去角质、抑制痤疮杆菌生长，达致润滑及 清洁皮肤的效果。针灸是一种传统的中国医疗美容服务，透过刺激穴位放松身心、保持青春。 按照介入手段划分，医疗美容分为手术类和非手术类。 目前手术方式为主流，但非手术方式 既满足了人对于美的追求，也防止了手术方式带来的创伤，所以受欢迎程度逐渐升高。手术 方式主要涵盖美体和面部整形等项目，非手术方式则以激光技术美容和微创注射填充为主。 2.2. 医美机构资质合规监管严格，不同层级机构仅可开展相应项目 各级整容医院可以开展的手术类型均有严格规定。 根据卫生部医疗美容项目分级管理目录， 以手术难度和可能发生的医疗意外和风险高低，把美容外科项目分级并规定了各级整容医院 可以开展的手术类型。一级为设有医疗美容科或整形外科的一级综合医院和门诊部、医疗美 容科的诊所，可开展技术难度较低、手术过程简单、风险度较小的各种手术。二级为设有医 疗美容科或整形外科的二级综合医院、麻醉科及医疗美容科或整形外科的门诊部，可开展技 术难度一般、手术过程不复杂、风险度中等的各种手术。三级为三级整形外科医院和设有医 疗美容或整形外科的三级综合医院，可开展技术难度大、手术过程复杂、风险度大 的各种手 术。 表 4： 美容外科项目分级 及可开展对应项目的机构 分级 分级原则 可展开对应项目的机构 一级 操作过程不复杂，技术难度和风险不大的美容外 科项目。 （ 1）设有医疗美容科或整形外科的一级综合医院和 门诊部。 （ 2）设有医疗美容科的诊所。 二级 操作过程复杂程度一般，有一定技术难度，有一 定风险，需使用硬膜外腔阻滞麻醉、静脉全身麻 醉等完成的美容外科项目。 （ 1）设有医疗美容科或整形外科的二级综合医院。 （ 2）设有麻醉科及医疗美容科或整形外科的门诊 部。 三级 操作过程较复杂，技术难度和风险较大，因创伤 大需术前备血，并需要气管插管全麻的美容外科 项目。 美容医院。 四级 操作过程复杂，难度高、风险大的美容外科项目。 （ 1）三级整形外科医院。 （ 2）设有医疗美容科或整形外科的三级综合医院。 资料来源： 中国 卫生部，安信证券研究中心 各类型医疗美容机构和医学美容专业科（室）亦有严格规定。 根据国家卫计委于 2002 年颁 布的美容医疗机构、医疗美容科（室）基本标准（试行）中对各类型医疗美容机构和医 学美容专业科（室）的若干基本标准亦有明确规定。 行业分析 /商贸零售 14 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 5： 各类型医疗美容机构和医学美容专业科（室）的若干基本标准 医疗美容医院 (a)床位总数 20 张以上，美容治疗床 12 张以上，牙科综合治疗椅 4台以上； (b)临床科室至少设有美容咨询设计室、美 容外科、美容牙科、美容皮肤科、美容中医科、美容治疗室、麻醉科；及 (c)每床（椅）至少配备 1.03 名相关专业卫生 技术人员及 0.4 名护士。至少有 6 名具有相关专业副主任医师资格及以上的主治医师和至少 2 名主管护士资格及以上 的护士。每科至少有 1名本专业的主治医师。 医疗美容门诊部 (a)至少 4张美容治疗床， 2台手术床位， 2 张牙科综合治疗椅， 2张观察床位； (b)临床科室至少设有美容治疗咨询室、 美容外科、美容牙科、美容皮肤科（可设臵美容中医科、美容治疗室）；及 (c)每台手术床应至少配备 2.4名相关专业卫 生技术人员。每张观察床、牙科综合治疗椅至少配备 1.03 名相关专业卫生技术人员和 0.4 名护士。至少有 5 名执业医 师，其中至少有 1 名具有相关专业副主任医师资格及以上的医师和 1名注册护士，以及每科 1名本专业的主治医师。 医疗美容诊所 (a)至少 2张美容治疗床，或 1张手术床及 1 张观察床，或 1张牙科综合治疗椅； (b)美容外科、美容皮肤科、美容牙科、美容中医科 4 科目中不超过 2 个临床科目；及 (c)每科至少有 1 名本专业的主治医师和 1 名护士。 医疗美容科（室） (a)至少 4 张美容治疗床， 1 张手术床， l 张牙科综合治疗椅及 1 张观察床； (b)临床科室至少设有美容治疗咨询室、美 容治疗室。在美容外科、美容皮肤科、美容牙科、美容中医科 4个科目中至少设 2个临床科目；及 (c)每台手术床至少 配备 2.4 名相关专业卫生技术人员。每张观察床、牙科综合治疗椅配备 1.03 名相关专业卫生技术人员和 0.4 名护士。 每科至少有 1 名本专业的主治医师和 1 名注册护士。 资料来源： 国家卫计委 ， 安信证券研究中心 2.3. 医美机构不断探索， 不同运营模式迅速兴起 从经营模式而言，各个医美机构不尽相同。 资源有限的医美机构通常主打其标杆名医效应或 抓住细分赛道打造小而美的精品项目模式，而龙头连锁医美集团往往更青睐于打造全项目的 综合性医院并逐渐向下进行渗透；近年来，以联合丽格为代表的“医生集团”模式也逐渐兴 起。 表 6： 不同 医美机构 运营模式迅速兴起 分级 单体医院 连锁医院 重点打造单明星科室项目 的医美机构 标杆名医 （ 团队 ） 模式 （韩国及美国较多） 小而美 专注精品项目模式 （ e.g.晶肤医美） 大型 医美集团 全项目 综合性医院 模式 （ e.g.美莱、艺星） 其他 “医生集团”模式 （ e.g.联合丽格） 资料来源：安信证券研究中心 2.3.1. 标杆名医 团队模式 标杆名医团队模式凭借其标杆团队打造 一名 （ 支 ） 专家团队 ， 专家个人口碑 为机构赋能引流。 在欧美及韩国等医生自由执业为主流的地区， 医生个人品牌化 趋势凸显，近年来我国部分医 美机构 中 也 不乏此类模式。 以韩国为例，其名医标杆效应极为显著，知名医生团队往往将某 一具体项目打造成其王牌 项目（例如 擅长鼻部 ,眼部 ,胸部手术 ），而爱美者对于在特定领域具 有高口碑的医生也通常较为认可。 行业分析 /商贸零售 15 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 9： M&Ckorea 出版的 韩国美容整形高手 18 资料来源