请务必阅读最后 一页股票评级说明 和免责声明 1 策略 报告原因： 政策点评 2021政府工作报告 解读 ：宏观政策回归常态化 2021年 3月 5日 策略研究 /政策点评 要点 概览 ： GDP： 6%保守目标考虑到了经济恢复与平滑的双重因素 从预期目标来看，最值得关注的是今年重新设定全年经济增速目标， 为 6%以上。今年重设目标，主要有两方面原因。今年重设目标，主要 有两方面原因。一方面， 6%的目标考虑了疫情反复影响经济恢复的可 能性，同时较低的经济增速目标也可以帮助解决短期房地产与地方债 务问题，推动高质量发展。另一方面， 这一目标体现了 保持经济运行 在合理区间的要求，与今后目标平稳衔接，有利于实现可持续健康发 展。在 2021年年度资产配置报告中我们明确提到， 2020年一季度经济 增速仅为 -6.8%，这一低基数影响导致 2021 年上半年经济维持较高增 长，综合各 方面数据分析后我们对全年 GDP 增速的预测要显著高于 6%，因此，我们认为 6%属于相当保守的增速目标，年内顺利达成的 可能性极大。 这一 GDP设定低于普遍市场预期，我们认为背后的主要 原因可能有二：其一，政府更多关注经济增长质量而非数量， 6%的目 标实现难度角度，将促使政府更关注经济结构发展，其二，今年货 币 政策及财政政策将适时退出，近两年较大的经济发展主要靠财政刺激， 而 在 2020年大规模财政刺激下，刺激政策的空间较小，今年的保守目 标给政策的退出留有余地。 财政政策： 不急转弯 ，但开始收缩 ，信用环境预计偏紧 今年政府报告提出，积极的财政政策要提质增效，更可持续。 财政部 也表示财政政策要保持基 本稳定，不搞“急转弯”。 从支出端来看，今 年财政支出总规模比去年增加 100亿元至 6100亿元，而 财政 重点 仍旧 是加大保就业、保民生 、保市场主体 ，包括支持减税降费、减租降息、 扩大消费和投资。 从收入端来看， 今年财政赤字率拟按 3.2%左 右安排， 山证策略团队 分析师： 麻文宇 CFA 执业证书编号： S0760516070001 电话： 010-83496336 邮箱： 梁迪柯 CFA 执业证书编号： S0760518070001 电话： 010-83496302 邮箱： 研究助理： 翟子超 FRM 邮箱： 太原市府西街 69号国贸中心 A座 28层 北京市西城区平安里 西大街 28号中海国 际中心七层 山西证券股份有限公司 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 比去年有所下调，不再 发行抗疫特别国债。 支出端来看 ， “今年拟安排 地方政府专项债券 3.65 万亿元，优先支持在建工程，合理扩大使用范 围。”去年为 3.75万亿元，和今年差距不大。那么就意味着，如果在社 融分项中，地方债融资的压缩空间不大 ， 而 为了保证社融增速与名义 增速匹配，同时稳宏观杠杆率，社融增速的压 缩或从非标融资、债券 融资甚至信贷融资等其他分项 上 发力， 这 也 就 意味着信用端 可能 要比 市场 预期 的 更紧。 总体看，财政政策虽然和去年 相比有所收缩，但无 论是赤字 率和地方专项债安排规模仍高于往年，体现了“不急转弯” 的政策思路。 中央把就业和民生放到了更高的位置， 而非过度 地 关注 经济指标 ， 这也体现出中央 的 政策 定力较强。 货币政策 合理适度 今年政府工作报告提出， 稳健的货币政策要灵活精准，合理适度。 今 年工作报告恢复了往年的提法，即货币供应量和社会融资规模增速与 名义经济增速基本匹配（ 2020 年提法为“货币供应量和社融规模增速 要明显高于去年”），同时提到要求保持流动性合理充裕， 我们 预计 全 年 M2增速在 9%以上水平。 此外 ，杠 杆与防风险方面， 今年重提 保持 宏观杠杆 率基本稳定要 求完善金融风险处置工作机制，压实各方责任， 坚决守住不发生系统性风险的底线。 同 时 ，本次工作报告首次特别提 到实体经济，提出要把服务实体经济放到更加突出的位置，金融机构 要坚守服务实体经济的本分。 重要看点 与策略建议 1. 赤字率 下调至 3.2%， 专项债新增规模 3.65万亿 ， 不 搞“ 急转弯 ” ， 财政力度 支撑力度 略有 下降 并不意味着 顺周期行情 的 结束 。 2. 优化落实减税政策，帮助市场主体恢复元气，看好线下服务消费 2021年 恢复 正常 发展。 3. 加大力度鼓励 创新，驱动经 济高质量发展，科技创新仍 是我国资本 市场 的 长期布局主线。 4. 深入供给侧改革， 扶持 先进制造业 发展 ，制造业 、工业互联网 、 5G 建设 预计 年内 将 有 产业 促进 政策 不断 出台 。 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 5. 稳步推进注册制改革， 完善常态化退市机制，投行业 务占比较大 券商 有望 占据先机。 6. 坚持“房住不炒”基调，加大租赁住房供给，楼市难出现大行情。 7. 今年 安 全 成为报告中的一大高频词，粮食安全行情有望贯穿全年。 8. 首 提 制订 2030 年前 碳达峰、碳中和各项工作 ，环保 、新能源 、工 业清洁生产有望迎来 高速发展期 ， 而碳排放高的传统行业也有望迎 来新一轮环保催生的 “供给侧改革”。 9. 首提反垄断、防止资本无序扩张 ，平台经济受压制，二线手机游 戏 企业受扶持 ， 中证 1000有望 跑赢沪深 300。 风险 提示 ： 政策 收缩 速度 过快 ，疫情反复 ， 通胀超预期 ， 美元流动性 收缩 。 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 表 1： 近年政府工作报告对比 主要预期目标 2018 2019 2020 2021 国内生产总值 增 长 6.5%左右 ，可以实 现比较充分的就业 6.0% 6.5% 不设目标 6%左右 居民消费价格 涨幅 3%左右 3%左 右 3.5% 3%左右 城镇新增就业 1100 万人以上 1100 万 人以上 900 万以上 1100 万以上 城镇调查失业率 （ 2018 年首次作为 预期目 标，包含了农 民工等城镇常驻人 口） 5.5%以内 5.5%左右 6% 5.5%左右 居民收入增长 和经济增长基本同步 和经济增长基本同步 与 经济增长基本同步 稳步增长 进出口 稳中向好 稳中提质 促稳 提质 量 稳 质 升 国际收支 基 本 平衡 基本平衡 基本平衡 基本平衡 单位国内生产总值 能 耗 下降 3%以上 下降 3%左右 继续下降，完成“十三五” 的任务 下降 3%左 右 主要污染物排放量 继续下降 继续下降 继续下降 继续下降 宏 观 杠杆率 保持基本稳定 趋于稳定 基本稳定 各类风险 有序有效防控 有效防控 有效防控 有效防控 财政政 策 积极、 聚力 增效 积极 、 要加力提效 积极、更加有为 积极、 提质增效、更可持续 赤字率 2.60% 2.8% 3.6 以上 3.2% 中央财政赤字 1.55 万亿元 1.83 万亿元 2.83 万亿元 地方财政赤字 8300 亿元 9300 亿元 0.93 万亿 全国财政支出 21 万亿，支出规模进一 步加大 23 万亿元 24.75 万 亿 元 超过 25 万亿元 中央对地方一般性 转移支付 增长 10.9% 增长 10.9% 增加 12.6%，达 历年最高 增长 7.8% 增值税 改革完善增值税制度，按 下调增值税税率 继续下调，前期推出 的截 小规模纳税人增 值税 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 照三档并两档方向调整 税率水平，重点降低制造 业、交通运输等行业税 率，提高小规模纳税人年 销售额标准。 制 造 业： 16% 13% 交通运输业、建筑业等行 业： 10% 9% 保持 6%一档的税率不变， 但通过采取对生产、生活 性服务业增加税收抵扣等 配套措施 止到 6 月份的 减 税措施 执行期限全部延长至 2020 年年底 起征点从月 销售额 10 万元提高到 15 万元 延长小规模纳税人增 值税优 惠等部分阶段 性政策执行期 限 货币政策 稳健、保持中性、松紧 适 度 稳健 、 松紧适度 灵活精准、合理适度 M2 和社 会融资规模 余额预期增长 管好货币供给总闸门，保 持广义货币 M2、信贷和 社会融资规模合理增长， 维护流动性合理稳定 广义货币 M2和社会融资规 模增速要与国内生产总值 名义增速相匹配 引导广义货币供应量和 社会融资规模增速明显 高于去 年 货币供应量和社会融 资规模增速与名义经 济增速基 本匹配 深入推进供给侧结 构性改革 移动网络流量资费 年内至少降低 30% 中小企业宽带平均资费再 降低 15%，移动网络流量平 均资费再降低 20%以上，在 全国实行“携号转网” 再 降 低 15% 中小企业宽带和专线 平均资费再降 10% 钢铁产能 压减 3000 万吨左右 市场化去产能 煤炭 产能 退出 1.5 亿吨左右 市场化去产能 煤电机组 淘汰关停不达标的 30 万 千瓦一下煤电机组 市场化去产能 房地产 无 平稳发展、推动房地产税 立法、完善房地产市场调 控机制 坚持 房子 是 用来住的 、 不 是用来炒的 定位 ， 因城施 策 、 促进房 地产市 场平稳 健康发展 坚 持 房 子 是 用来住 的、 不是用来炒的 定位 ， 稳地价、稳房 价、稳预期 专项资金、 集中建设 等 办法 促进房地产市 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 场平稳健康发展 减税 8000 多亿元 共计 2 万亿元 共计超过 2.5 万亿 共计超过 2.6 万亿 减轻市场主体非税 负担 3000 多亿元 3000 多亿元 防范重大风险 地方专项债券 1.35 万亿 2.15 万亿 3.75 万亿 3.65 万亿 精准脱贫 减少农村贫困人口 1000 万以上 1000 万以上 全部脱贫 设定五年成果 巩固 过 渡期 易地扶贫搬迁 280 万以上 基本完成“十三五”易地 扶贫搬迁规 划建设任务 加强异地搬迁 后续扶持 做好 异地搬 迁后续扶 持 环保 二氧化硫、氮 氧化物 排放下降 3% 下降 3% 无 无 化学需氧量、氨氮排 放量下降 2% 下降 2% 无 无 造林 1 亿亩以上 推进山水林田湖草生态保 护修复工程试点 无 无 耕地轮作休耕试点 面积 增加到 3000 万亩 无 8000 万亩 无 优化能源结构 推进 煤炭 清洁化利用， 健 全天然气 产 供 储 销 体系 推动 煤炭 清洁高效利用， 发展可再生能源 扎实做好 碳中和 、 碳 达峰 各项工作 ， 推动 煤炭清洁高效利用， 大力发展新能源 投资 铁路 7320 亿 8000 亿 1000 亿 第一次 无 提及 公路水运 1.8 万 亿 1.8 万亿 无 第一次 无 提及 水利 在建规模 达到 1 万 亿 再开工一批重大水利工程 无 第一次 无 提及 棚改 580 万套 继续推进保障性住房 建设 新开工改造城镇老旧小 新开工改造城镇老旧 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 和城镇棚户区改 造 ， 保障 困 难群体基本居住需求。 区 3.9 万个 ， 支持加装电 梯 ,发展用餐、保洁等多 样社区服务 小区 5.3 万个， 提升 县城公共服务水平 乡村振兴战略 新增高标准农田 8000 万亩 8000 万亩 无 1 亿 亩 高效节水灌溉面积 2000 万亩 无 无 无 新建改建农村公路 20 万公里 30 万公里 无 无 城镇 化 新增进城落户 1300 万人 抓好农业 转移人口 落户 常 住 人口城镇化率提 高到 65%（ 2020 年末 为 60%） 资本市场 政策 方向 设立 科创 版 并 试点 注册制 改革 科创版 并 试点 注册 制、 强化保险 保障功能 稳步推进 注册制改 革， 完善 常态化 退市 机制 ， 强化 金融控股 公司 和 金融科技监管 其他 今年首提： 首提反垄断、防止资本无序扩张 资料来源： 政府工作报告 ，山西证券研究所 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 目录 一、事件回顾 . 9 二、回顾 2020 . 9 三、展望 2021 . 11 1、经济增速目标较为保守 . 11 2、政策取向回归常态化 . 12 2.1财政政策不急转弯 . 12 2.2货币政策合理适度 . 13 2.3 重点 工作 . 14 2.4 重点关注及策略建议 . 16 五、风险提示 . 19 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 一、 事件 回顾 2021 年 3 月 5 日，十三届全国 全国人民代表大会 第 四 次会议开 幕会在北 京召开，听取国务院总理 李克 强 关于政府工 作的报告。 本次政府工作报告与以往 相 似 ， 总 理 回顾 了 2020年 国 务 院 的 主要工作 ， 并 对 2021 年 中国 经济社会发展 做出 工作计划展望 。 而 除 此 之外 ， 2021 年 作为 十四五规划 开局 第一年， 政府 工作报告 还 额外 对于 “十三五”时期发展成就 做了总结， 并且 为 “ 十四五 ” 时期 设定了 主要目标。 二 、 回顾 2020 2020 年 ， 在 未 设定 具体 经济增长 目标背景下 ， 我国 经济 恢复 明显 好 于 预期 ， 全年 GDP 增速为 2.3%， 经济总量 超 100万 亿 ， 成为 全球 主要经济体中 唯一 实现 经济正增长 的 国家 。 图 1： GDP 增速与目标 数据来源： Wind，山西证券研究所 2020年， 生活必需品 保供 稳 价。 2020年 因原油价格偏低 、猪肉价格高基数等因素 ， CPI同 比 增长 2.5%， 大幅低于目标值 3.5%，但因疫情 导致供给扰动 ， CPI 仍处于近 5 年 相 对 高位 。 整体来看 ， 物价相对平稳 ， 供给 充裕 ， 从 年内 几次 粮食 、商品集中供应 等方面可以看出 保供稳价特征较为明显 。 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 10 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 图 2： 2020 年 CPI 前 低后高，年 末达到年内高点 数据来源： Wind，山西证券研究所 全年 稳 就业、 保民生， 保持 就业大局稳定 。 城 镇新增就业 人数 1186万人，目 标值为 900万人以上；城 镇调查失业率 为 5.6%， 目标值为 6%左 右 ； 城镇登记失业率 为 4.24%， 目标值 为 5.5%.左右 。 在疫 情的 影响 下 失业率仍压制在较低水平超过市场上半年普遍预期 。 图 3： 新增就业 与 失 业率 图 4： 2020 年调查失业率 为突破目标值 数据来源： Wind，山西证券研究所 数据来 源： Wind，山西证券研究所 帮助 小微企业 和 个体工商户 渡难 关， 大规模 减税 降费 。 2020年 新增 减轻企业税收 和社保缴费负 担 约 5000 亿元 ， 目标值 为 5000亿元 ， 累计 超过 2.6万 亿元 ， 目标值为 2.5万亿元， 其中 减免 社保 缴费负担 1.7万亿元 。 2020年 大型商业银行 普惠 小微企业贷款 余额 4.03万亿元， 同比增长 54.8%， 目标值 40%， 金融系统 向 实体 经济 让 利 1.5万亿元。 坚决打好 三 大攻坚战 ， 主要 目标 任务如期完成。 年初 剩余 的 551 万 贫困人口 全部脱贫， 52 个 贫困县 全 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 11 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 部 摘帽 ， 脱贫攻坚战 取得 全面胜利 。 污染防治持续推进 ， 完成 污染防治攻坚战阶段性目标任务。长江、黄 河、海岸带等重要生态系 统保护和修复重大工 程深入实施 ， 生态 建设 得到加强 。 深入推进 改革开放 ， 共建 一带一路稳步推进。 完善 要素市场化配置体制机制， 完善 资本市场基础制度。 海 南自由贸易港建设等重大举措陆续推出 ， 推动区域全面经济伙伴关系协定签署 ， 完成中欧投资协定谈判。 民生进一步改善 。 城镇保障房建设和农村危房改造深入推进 ， 新开工改造 城镇 老旧小区 4.03 万个， 目 标 值 3.9 万个 ； 加大 公共卫生体系 建设 力度 ， 人均 医疗 财政补助标准 增加 30 元 ， 新冠 肺 炎 患者治疗费用 全 部 国家 承担 ； 全面深化 教 育 领域 综合 改革， 高职院校 扩招 157.44 万人， 目标 今明两年 共扩招 200 万人 ， 补 贴 性 培 训 2700.5万 人次 ， 目标今 明两年 培训 3500万人次 以上。 三 、 展望 2021 1、 经济增速 目标 较为保守 “ 十四五 ” 时期 作为 开启全面建设社会主义现代化国家 新征程 的 第一个五年 ， 主要 目标 包括 ： 经济运 行保持在合理区间 ， 全员 劳动生产率 增长 高于 国内生产总值增长， 城镇 调查失业率 控制在 5.5%以内 ， 常住 人口城镇化率 提高到 65%， 单位国内生产总值能耗 和 二氧化 碳排放 分别降低 13.5%、 18%， 劳动人口平均 受教育年限 提高 到 11.3年 ， 人均 预期 寿命 再提高 一岁 ， 基本养老保险参保率 提高到 95%， 粮食综合生产能 力 保持在 1.3万亿 斤 以 上 。 而 2021年作为“十四五 ”开局运行的第一年， 经济社会发展的主要 目标有 ： 国内生产总值增长 6%以 上；城镇新增就业 1100万人以上，城镇调查失业率 5.5%左右；居民消费价格涨 幅 3%左右；进出口量稳质 升，国际收支基本平衡；居民收入稳步增长；生态环境质量进一步改善，单位国内生 产总值能耗降低 3%左 右，主要污染物排放量继续 下降；粮食产量保持在 1.3万亿 斤以上。 从 预期目标来看 ， 最 值得关注 的 是 今年 重新 设定 全年 经济 增速 目标， 为 6%左右。 今年 重 设 目 标 ， 主要 有 两方面 原因。 今年 重 设 目标 ， 主要 有 两方面 原因。 一方面 ， 6%的 目标 考虑 了 疫情反复影响经济恢复的可 能性 ， 同时较低的经济增速目标也可以帮助解决短期 房地产与地方债务问题 ， 推 动 高质量发展。 另一方面， 这一目标 体现了保持经济运行在合理区间的要求，与今后目标平稳衔接 ，有利于实现可持续健康发展 。 在 2021年 年度 资产配置 报告中 我们 明确 提到， 2020年 一季度 经济增速 仅为 -6.8%， 这一 低 基数 影响 导致 2021 年 上半年 经济 维持较高增长， 我们对 全年 GDP 增速的预测 要显著高 于 6%， 因此， 我们认为 6%属于 相当 保守的 增长目标 ， 达成 可能性 极大。 这一 GDP设定低于普遍市场预期，我们认为背后的主要原因可能有二： 其一，政府更多关注经济增长质量而非数量， 6%的目标实现难度角度，将促使政府更关注经济结构发展， 其二，今年货币政策及财政政策将适时退出，近两年较大的经济发展主要靠财政刺激，而在 2020年大规模 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 12 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 财政刺激下，刺激政策的空间较小，今年的保守目标给政策的退出留有余地。 此外， 今年 新增城镇就业目 标 以及 城镇调查失业率 也 回归 常态化， 城镇新增就业人数 从 去年的 900万 人 以 上 上调至 17年 -19年 的 1100 万人以上， 城镇调查率 也从 6%下调至 18年 -19年 的 5.5%左右 ，就业政策逐渐回归至常态化 。 2、 政策取向 回归 常态化 今年 的 政府 工作 报告 在 去年 重大调整 的 基础 上， 更加 向 经济政策 常态化 发展 靠拢。 财政政策 方面， 收 入 端 来看， 中央财政 赤字 从 去年的 3.6%下调 至 3.2%， 更 向 往年 的 3%以内 靠拢 （ 2015-2019年间 赤字率 分 别 为 2.3%、 3%、 3%、 2.6%、 2.8%） ； 支出 端 来看， 今年 支出 规模 进一步增加 ， 财政政策 延续 2020 年 的 基调， 继续 偏向于 保 就业、 保 民生、 保 市场主体 ， 仅 提 出 财政 支出 总规模 增加， 加大 对 “ 三保 ” 的 支持 力 度， 而 未 像 19年 及 以前 一样 对 具体 投资 做出 具体 安排。 从 货币政策来看， 今年 恢复 往年 提法 ， 即 货币供应 量 和 社 会融资规模 增速 与 名义 经济增速 基本匹配 ， 预期 M2增速 在 9%左右 。 去年 原本预期的赤字规模是 3.66 万亿 ，但由于收入大幅减少 ，实际 赤字达到了 6.27 万亿 。不过因为每年财政可以从往年 收入 和国企利润中 补充 ，因此 6.27 万亿并非最终决算赤字 ，但 大概率 是要高出 3.66 万亿的 预期 。而今年如果名义增速按 9% 来算 ，赤字预期为 3.54万亿 ，确实 是比去年小 。 总体来看， 国际疫情 仍然蔓延， 经济 形 式 严峻， 而 国 内 疫情 防控 仍有 薄弱环节 ， 疫情 零星散发 ， 经济 恢复 基础 尚不牢固， 居民消费 仍受 制约 ， 投 资增长后劲不足，中小微企业和个体工商户困难较多，稳就业 压力较大。 因此， 今年 政府 工作 重心 仍旧 聚焦于 “六稳”、“六保” ， 而 在 这一 基础上， 努力保持 经济社会 持 续 健康发展。 2.1财政政策 不急转弯 今年 政府报告提出， 积极 的 财政政策 要 提质增效 ， 更 可持续。 财政 部 也 表示 财政政策 要 保持基本稳定， 不 搞 “急转弯”。 考虑 到 目前 我国 经济 仍未 完全 摆脱 疫情影响， 因此 财政政策 持续 聚焦于 贯彻落 实 “六稳” 和“六保” 工 作 。 同时， 从分配来看， 资金 持续 向 地方倾斜。 从 支出端 来看， 今年 财政支出 总 规模 比 去年增加 100亿元 至 6100亿元 ， 而 财政重点 仍旧 是 加大 保就业、 保 民生、 保 市场主体 ， 包括支持 减税 降费、减租降息、扩大消费和投资 。 从 收入 端 来看， 今年 财政赤字率 拟 按 3.2%左右安排 ， 比去年有所下调， 不 再 发行 抗疫特别国 债。 资金 持续 向 地方 倾斜 ， 中央本级支出 继续 安排 负增长 ， 进一 步 大幅 压 减 非 急需 非刚性支出， 对地方 一般性 转移 支付 增长 7.8%， 增幅明显高于去年， 其中 均衡 性 转移支付 、 县级 基本财力保障 机制 奖补 资金等 增幅 均 超过 10%。 同时， 本次 政府工作 报告 提出 建立 常态化 财政资金直达机制 并 扩大范围， 将 2.8万亿 中央 财政资金 纳 入 直达机制， 规模 明显 大于 去年 的 2万亿元， 为 市县基层 惠企利 民 提供 更加 及时 有力 的 财力支持 。 “ 今年拟 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 13 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 安排地方政府专项债券 3.65万亿元 ， 优先支持在建工程 ， 合理扩大使用范围 。 ” 去年为 3.75万亿元 ，和今 年差距不大 。 那么 就意味着 ，如果 在社融分项中 ，地方债融资的压缩空间不大 。 为了保证社融增速与名义 增速匹配 ，同时稳 宏观杠杆率 ，社融增速的 压缩 或从非标融资 、债券融资 甚至 信贷融资 等其他分项发力 ， 也就意味着 信用端或要比市场预期更紧 。 总体看 ，财政政策虽然和 去 年相比有所收缩 ，但无论是赤字率和地方专项债安排规模仍高于往年 ，体 现了 “ 不 急转弯 ” 的 政策思路 。 图 5： 财政赤字情况 数据来源： Wind，山西证券研究 所 2.2货币 政策 合理适度 今年政府工作报告提出， 稳健 的 货币政策 要 灵活精准， 合理适度 。 今年 工作报告 恢复 了 往年 的 提法， 即 货币供应量 和 社 会融资规模 增速 与 名义 经济 增速 基本匹配 （ 2020 年 提法 为“ 货币供应量和社融规模增速 要明显高于 去年 ” ） ， 同时 提到 要求 保持 流动性合理充裕 ，我们预计全年 M2增速在 9%以上水平 。 此外 ， 杠 杆 与 防风险方面， 今年重提 保持 宏观杠杆率 基本稳定 要求 完善金融风险 处置工作机制， 压实 各 方责任， 坚 决守住 不发生系 统性 风险 的 底线 。 同时， 本次 工作报告 首次 特别 提到 实体经济， 提出 要把 服务实体经济放 到 更加突出的位置， 金融 机构 要 坚 守 服务 实体经济的本分。 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 14 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 图 6： M2 与名义 GDP 增速挂 钩 数据来源： Wind，山西证券研究所 图 7： M2 与社融总额相关性较高 数据来源： Wind，山西证 券研究所 2.3 重点 工作 报告中 明确提到， 今年 的 重点工作如下 ： 减税 方面 ， 今年 继续 执行 制度性减税政策， 延长小规模纳税人增值税优惠等部分阶段性政策执行期限， 实施新的结构性减税举 措 。 将小规模纳税人增值税起征点从月销售额 10 万元提高到 15 万元 ， 对小微企业 和个体 工商户年应纳 税所得额不到 100万元的部分，在现行优惠政策基础上，再减半征收所得税。 就业方面， 着力 稳定现有岗位，对不裁员少裁员的企业，继续给予必要的财税、金融等政策支持 。 继 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 15 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 续对灵活就业人员给予社保补贴，推动放开在就业 地参加社会保险的户籍限制。做好高校毕业生、退役军 人、农民 工 等重点群体就业工作 。 经济制度方面 ， 今年 首次强调 强化反垄断和防止资本无序扩张，坚决维护公平竞争市场环境。 金融体制方面 ， 稳步推进注册制改革，完善常态化退市机制 ，加强债券市场建 设，更好发挥多层次资 本市场作用，拓展市场主体融资渠道。 强化金融工资 监管， 完善 金融风险 处置 工作机制。 创新 方面 ， 以“十年磨一剑”精神在关键核心领域实现重大突破 ， 强化 国家 战略科技力量， 实施 好关 键核心 技术攻关工程， 大幅增加 投入， 中央本级基础 研究支出增长 10.6%。 运用市场化机制激励企业 创新。 强化企业创新主体地位， 延续执行企业研发费用 加计扣除 75%政策，将制造业企业加计扣除比例提高到 100%，用税收优惠机制激励企业加大研发投入 。 投资方面， 今年拟安排地方政府专项债券 3.65万亿元，优先支持在建工程， 合理扩大使用范围。中央 预算内投资安排 6100亿元。继续支持促进区域协调发展的重大工程，推进“ 两新一重”建 设，实施一 批交 通、能源、水利等重大工程项目，建设信息网络等新型基础设施，发 展现代物流体系。 降费 方面 ， 中小企业宽带和专线平均资费再降 10%， 鼓励 受 疫情影响较大的地方对承租国有房屋的服 务业小微企 业和个体工商户减免租金。 新提出 允许所有制造业企业 参与电力 市 场化交易，进一步清理用电 不合理加价，继续推动降低一般工商业电价。 同时提出 支持 小微企业融资更便利、综合融资成本稳中有降。 消费 方面 ， 稳定增加汽车、家电等大宗 消费 ， 扶持 新能源 汽车 行业发展 。 健全 城乡 流动体系， 加快 电 商、 快递 进农村， 扩大 县乡 消费。 乡村振兴 方 面 ， 做好巩固 拓展脱贫攻坚成果同乡村振兴有效衔接 ， 设立 5 年 脱贫过渡 期 ， 促进 脱贫 地 区 发展， 促进 农业稳定发展和农民增收 。 粮食供给方面 ， 要加强种质资源保护利 用和优良 品种选育推广，开展农业关键核心技术攻关。 稳定粮 食播种面积，提高单产和品质。 加强动植物疫病防控。 保障农产 品 市场供应和价格基本稳定。 开放 方面 ， 实现 更高水平对外开放， 促进 外贸外资 稳中 提质 。 推动区域全面经济伙伴关系协定尽早生 效实施、中欧投资协 定签署 ，加快中日韩自贸协定 谈判进程，积极考虑加入全面与进步跨太平洋伙伴关系 协定 ， 同时 在 相互尊重基础上， 推动中美平等互利 经贸关系向前 发展。 环保 方面 ， 加大 生态环境 治理力度， 扎实做好碳达峰、碳中和各项工作。制 定 2030年前碳排放达峰行 动方案。优化产业结构和能源结构。 教育 方面 ， 发 展 更公平 更高质量教育， 加快补齐农村办学条件短板 ， 在教育公平上迈出更大步伐，更 好解决进城务工人员 子女就学 问 题，高校招生继续加大对中西部和农村地区倾斜力度 。 民生保障方面 ， 提高退休人员基本养老金、优抚对象抚恤和生活补助标准。推进养老保险全国统筹， 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 16 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 规范发展第三支柱养老 保险。完善全国统一的社会保险公共服务平台。 医保 方面 ， 推进卫生健康体系建设， ，健全公共卫生应 急处置和物资 保障体系 ， 居民医保和基本公共卫 生服务经费人均财政补助标准分别再增加 30元和 5元 ， 完善 短缺药品 保供 稳价 机制 ， 实施中医药振兴发展 重大 工程 。 住房 方面 ， 坚持 房 住不炒定位， 解决好大城市住房突出问题。 切 实增加保障性租赁住房和共有产权住 房供给 ， 规范发展 长租房市 场 ，降低租赁住房税费负担 。 文体 方面， 繁荣新闻出版、广播影视、文学 艺术、哲学社会科学和档案等事业 ， 加强互联网内容建设 和管理， 加强文物保护利用和非物质文化遗产传承 ， 精心筹办北京冬奥会、冬残奥会 。 港澳台 方面 ， 完善特别行政区同宪法和基本法实施相关的制度和机 制 ，落 实特别行政区维护国家安全 的法律制度和执行机制。 2.4 重点 关注 及策略建议 纵观 今年 政府工作报告， 我们认为， 有 以下 几 个 重点提法、 新提法 需要 市场 重点关注： 1. 赤 字率 下调至 3.2%， 专项债新增规模 3.65 万亿 ， 不 搞“ 急转弯 ” ，财政力度 支撑力度 下降 并不意 味着 顺周期行情结束 。 今年 赤字率 虽然 较 去年 有所缩减， 但 仍旧 高 于 往年 平均水平 （ 2015-2019 年 平均 赤字率 仅 2.74%） ， 而 地方专项债 新增规模 也有 3.65 万亿， 虽然 较 去年 下降 0.1 万亿， 但 大幅 高于 2019年 的 2.15万亿 ， 两项数据 均 强 于市场预期 。 从分配来看 ， 今年 支出 继续向 地方倾斜 ， 对 地方一般性转移支付增长 7.8%， 虽然 较 去年 地方 转移支付资金 12.6%的 增速 有 所 下降， 但 其 背后 的 主要原因 是 去年 地方债集中发行偏晚 ， 今年 也还没有 提前 发行， 财政 没有必要 维持 这一 高力度 。 因 此 整体来看， 今年 的 财政政策 延续 虽然 边际收紧 但 基本稳定 ， 保持 积极、 不 搞“ 急转弯 ” 的 基调 。 在财政力度减弱的背景下 ， 市场可能会担忧 顺周期的涨价逻辑 的持续性 ，但 处于 整体 市场预期 范围 ， 基建回落过快的 风险并不大 。 顺周期 板块 更大的边际影响因素在于 供给与库存两个方面 。 此外 ， 经 济回暖新增需求也能 有效对冲部分投资端下滑的负 面影响 。 2. 优化落实 减税政策， 帮 助市场主体 恢复 元气 ，看好线下服务消费 2021 年 恢复发展 。 虽然 货币政策 逐步回归 常态化 是 确定性趋势， 然而 小微企业 是 实体经济的 核心 ， 今 年 报告 着重 强调 “ 把 发展经济 着力点 放在 实体经济上 ” 、“ 把 服务 实体经济放到更加突出的位置 ” 、“ 继续 引导金融系 统 向 实体经济 让利 ” ， 因此 今年 政府 对于 受疫情 冲击 最严重的 小微企业 的 宽松 性 仍然 延续。 针对 小微企业 政策 减 税力度 进一步 优化， 其中 将 小规模纳税人 免税 起征点 提高 50%， 对 小微企业和个体工商户年应纳税 所得额不到 100万元的部分，在现行优惠政策基础上，再减半征收所得 税 。 同时 ， 政府报告中 还 专 请 务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 17 证 券研究 报告：策略研究 /政策点评 门 提到 要 解决小微企业融资难题 ， 延续普惠小微 企业贷款延期还本付息 政策 ,加大再贷款再贴现支 持普惠金融力度。延长小微企业融资担保降费奖补政策 ,完善贷款 风险分担补偿机制。 此外，大型 商业银行 普惠小微企业贷款增长 30%以上。创新供应链金融服务模式。适 当降低小微企业支付手续 费。 在 政策 扶持 实体经济这一背景下， 看好 线下服务 消费 2021年 恢复发展。 3. 加大 力度 鼓励创新 ， 驱动 经济 高质量 发展 ，科技创新 仍是我国资本市场 长期布局主线 。 今年 政府工 作报告 中， 明确提到 “坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自 立自强作为国家发 展的战略支撑。” ， “ 创新 ” 出现 43次， 取代“ 就业 ” 成为 全文 第一 高频词， 而 科技创新 部分 占 全 部 重点工作 篇幅 高达 10%， 侧面说明了 中央对 于 科技创新 的 重视 性。 工 作报告中 明确提 到， 强化 科技 力量， 在 中 央 层面， 要 深入谋划推进 “科技创新 2030重大项目” 、 建设 国际和区域科技 创新中心， 大幅增加 中央 研究 支出（ 要求 增长 10.6%） 。 同时， 也 提出 了 多项政策 鼓励 企业 科技创新发展， 包 括 延续执行企业研发费用加计扣除 75%政策，将制造业企业加计扣除比例提高到 100%， 用 优惠机 制激励企业加大研发投入，着力推动企业以创新引领 发展。 在 政策 大力推动下， 科技创新的战略地 位得到进一步提升， 无疑 成为 未来几年我国经济与资 本市场发展的主线 。 4. 深入供给侧改革， 扶持 先进制造业发展 ，制造业 、工业互联网 、 5G建 设年内预计 将不断有 产业政 策出台 。 今年 报告中 提到 继续 完成“ 三 去一降一补 ” 的 重要 任务， 同时 通过 对先 进制造业 企业按月 全额退还增值税增量留抵税额 、 提高制造业贷款比重、 扩大制造业设备更新和技术改造投资 等方式， 扶持 先进制造业发展。 其中明确提到 发展 工业 互联网、 加大 5G网络和千兆光网建设力度 、 丰富 应 用场景 ， 加强 质量基础 设施建设。 从 政府工作报告来看， 单独提到的 先进制造业、 工业互联网、 5G 建设 与 应用 将 是 今年 的 重点发展领域 ， 年内预计将不断有产业政策 出台 ， 为 相关行业 带来投资机会。 5. 稳步推进 注册制改革， 完善 常态化 退市机制， 投行 业务 占比较大券商 将 占据先机 。 2020年以 来， 创业板注册制、 新三板转板制度落地，再融资新规进一步放松 ，证券法完成修订，推动资本市场改 革的政策不断出台。 注册制 改革 是 各项改革的核心， 对于 推动 直接融资 起到了 决定性 作用， 而 通 过 融资 ， 市场 得以 进一步 支持 科技创新 等 新兴产业发展， 促进 国家经济 转型升级。 去年 人大 会议、 金 融 委会 议 等 会 纷纷提到 全面 注册制 落地 条件 具备， 而 随着 注册制 推行， 退市力度 也 随之加大 ， 建立 常态化 退市机制 有利于 将是公司 上市 出清， 提升市场 活跃度。 资本市场改革制度 加速落地， 必将 为 作为资本市场重要一环的 券商 带来 发展机遇 ，我 们预计 投行占比较大券商将占据先机。 6.