本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 1 页 / 共 17 页 分析师 :周建华 登记编码： S0730518120001 zhoujh- 021-50586758 长期经济增长的供给视角 分析 长期经济增长专题（一） 证券研究报告 -宏观专题 发布日期： 2021 年 02 月 09 日 相关报告 1 宏观报告：经济稳健复苏，需求仍需提 振 -2021 年 1 月宏观月报 2021-01-27 2 宏观报告：着力解决中小企业融资难、 融资贵问题 -促进中小企业发展工作领导小 组会议点评 2021-01-22 3 宏观报告：开年之际：宏观经济形势与 货币政策走向 -宏观专题 2021-01-11 4 宏观报告：步入温和通胀区间的前奏 -12 月 PMI 点评 2020-12-31 5 宏观报告：货币政策延续稳健，着重精 准导向 -国常会点评 2020-12-23 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586328 地址： 上海浦东新区世纪大道 1600 号 14楼 邮编： 200122 专题 要点 : 长期经济增长专题 旨在 以 供给 与 需求两个视角勾勒出国内均衡下的 长期 经济增长 存在的主要 矛盾 。供给侧 主要关注结构性问题，并以“供给侧改 革”为政策主线 进行展开 ；需求侧主要关注 消费 、 投资配比 问题，并以“需 求侧管理”为政策主线 进行展开 。 我国长期经济增长的基本事实与 趋势 我国长期经济增长经历大致三个阶段：第一阶段建国后改革开放前期，由 于要素资源禀赋的不匹配我国发展经历了数次衰退，经济增长波动性极 强。第二阶段为改革开放后，市场机制逐步完善，我国经济增长进入快车 道，直到 08 年金融危机前，我国经济潜在增速长期保持在 10%左右的水 平，“追赶效应”明显呈现。第三阶段则是 2008 年以后，受到全球性金 融危机冲击，我国潜在增速 明显下滑，并进入长期下滑区间。 通过分析可 以得到两点疑问： 为 何 在改革开放后我国取得了显著的增长绩效？为 何 我 国潜在产出 进入 下滑区间，如何解决？ 追赶效应的来源 索洛余项的产业结构内涵 通过对我国长期经济增长的要素投入结构进行计量分解可以发现： “追赶 效应”源于 改革开放 我国从计划经济制度向逐步市场化的转型，宏观层面 上我国经济中的价格机制得以更加有效的发挥，微观层面上非公有成分的 迅速发展大大提升了微观激励， 最终 显著提升了我国的全要素生产率，加 之资本积累速度较快，劳动力资源较为充裕 ，形成了 GDP 的快速增长。 生产端的 问题与供给结构改革的必要性 通过计量分解 得出， 我国长期经济增长 的 拖累 来源 主要有 三个方面：（ 1） 全要素生产率大幅下滑 ： 08 年金融危机后，我国全要素生产率相比上个 时期下滑超六成。（ 2）资本形成额下滑 ： 尽管资本形成对我国经济拉动 仍处高位，但近十年已进入明显的下滑周期，一方面我国可能逐步进入资 本稳态，另一方面投资转化为资本的效率有所降低。（ 3）人口红利减弱， 2000 年以来我国劳动力要素 拉动 进入下滑 期 ，劳动力供给逐渐不足，且 存在明显的 供需 结构性错配问题。 根据预测序列，在经济增长保持现状且 无 有效对冲措施的情形下，我国潜在经济增速将会在 2025 年降至 5%左右 。 在长期供给能力下滑的背景下 ，供给侧结构性改革应运而生。 2020 年中 央经济工作会议提出“要紧紧扭住供给侧结构性改革这条主线 ” 。 可以预 见 在 未来相当长一段时间内，供给侧结构性改革将依然是 经济 工作主线。 风 险提示： 模型数据 （如资本存量数据） 存在 一定滞后性 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 2 页 / 共 17 页 内容目录 1. 我国长期经济增长的基本事实与趋势 . 4 2. 长期经济增长的产出要素投入结构分解 . 5 3. 追赶效应的来源 索洛 余项的产业结构内涵 . 7 3.1. 发展阶段一：改革开放前 要素禀赋的不匹配时期 . 7 3.2. 发展阶段二：改革开放后 要素效率的提升 . 8 3.3. 发展阶段三：当前我国的产业结构 . 9 4. 生产端的问题与供给结构 改革的必要性 . 11 4.1. 全要素生产率下滑 经济增长的驱动力转换 . 11 4.2. 资本要素产出下滑 长期经济增长的资本稳态 . 11 4.3. 劳 动力要素投入不足 刘易斯拐点与结构性错配 . 13 5. 问题总结与结论 . 14 6. 供给结构转型的核心内涵与未来路径（专题二） . 15 7. 风险提示 . 15 图表目录 图 1：我国长期经济增长经历大致三个阶段 . 4 图 2： 08 年危机后我国潜在增速进入长期下滑区间 . 4 图 3：产出缺口与通胀 相关性较高 . 5 图 4：通胀预期对在部分时期显著影响通胀 . 5 图 5：我国长期经济增长的计量分解 . 6 图 6：不同资本密集度技术的等产量线 . 7 图 7：经济发展的常规要素增长轨迹 . 7 图 8：建国初期一产劳动力人口占比极高 . 8 图 9：重工业优先战略带来的资本增长 . 8 图 10：增长绩效波动较大 . 8 图 11：计划经济体制的内生性 . 8 图 12：改革开放后我国经济增长进入快车道 . 9 图 13：我国实际汇率指数呈现长期上升趋势 . 9 图 14：我国产业发展经历了工业化与后工业化阶段 . 9 图 15：制造业为主的二次产业成为经济核心成分 . 9 图 16：服务业产值增速超过工业 . 10 图 17：服务业就业人员占比近五成 . 10 图 18：服务业成为经济增长的第一大贡献 . 10 图 19：生产性服务业占据服务 业主导 . 10 图 20： 全要素生产率自 07 年以来快速下滑 . 11 图 21：生产效率下滑是拖累经济增长的主要因素 . 11 图 22：二次产业长期 是我国增长第一大贡献 . 12 图 23：资本形成额对 GDP 拉动长期处于高位 . 12 图 24： 资本形成对 GDP 的贡献率呈现下滑 . 12 图 25：资本形成总额增速呈现长期下滑 . 12 图 26：农村劳动人口向城镇转 移 . 13 图 27：一次产业劳动人口向二三次产业转移 . 13 图 28：农民工占农村人口比重达到高位 . 13 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 3 页 / 共 17 页 图 29：农民工人口增速逐年放缓 . 13 图 30：人口自然增长率长期下滑 . 14 图 31： 存量就业人口进入负增区间 . 14 图 32：新增农民工人数远不及高校毕业生人数 . 14 图 33：高校招生与毕业人数快速上涨 . 14 表 1：不同时期我国经济增长计量分解 . 6 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 4 页 / 共 17 页 1. 我国长期经济增长 的基本事实 与 趋势 将我国 1953 年至今的 实际 GDP 增速 年度数据 进行 HP 滤波处理 ， 可以 初步 得到我国长期 经济增长的 潜在产出 水平 ；而 1992 年后我国开始按季度公布实际 GDP 增长， 利用 频率更高的 历史数据可以更准确地 测算我国自 1992 年以来的潜在增速水平 ，由于我们无法准确得知本次 疫情对于潜在增长有多大程度的影响， 在测算时，我们剔除 2020 年度数据，利用 2019 年以前 的历史数据得到潜在增速，并进行趋势性预测。 图 1： 我国长期经济增长经历大致三个阶段 资料来源： Wind， 中原证券 根据得到的计算结果，可以看出，我国长期经济增长经历了大致三个阶段：第一阶段建国 后改革开放前期，由于要素资源禀赋的不匹配我国发展经历了数次衰退，经济增长波动性极强。 第二阶段为改革开放后，市场机制逐步完善，我国经济增长进入了快车道，直到 08 年金融危 机前，我国经济潜在增速长期保持在 10%左右的水平，“追赶效应”明显呈现。第三阶段则是 2008 年以后 ，受到全球性金融危机冲击，我国潜在增速明显下滑，并进入长期下滑区间 。 图 2： 08 年危机后我国潜在增速进入长期下滑区间 资料来源： Wind， 中原证券 经济增长本身具有周期性， 可以 将 某一阶段 划分为相对的衰退、萧条、复苏、繁荣 ； 由于 6.5 -3 0 -2 5 -2 0 -1 5 -1 0 -5 0 5 10 15 20 25 1 9 5 3 1 9 5 6 1 9 5 9 1 9 6 2 1 9 6 5 1 9 6 8 1 9 7 1 1 9 7 4 1 9 7 7 1 9 8 0 1 9 8 3 1 9 8 6 1 9 8 9 1 9 9 2 1 9 9 5 1 9 9 8 2 0 0 1 2 0 0 4 2 0 0 7 2 0 1 0 2 0 1 3 2 0 1 6 2 0 1 9 (% ) 年度测算 G DP 潜在增速 实际 G DP 累计同比（年度） 潜在增速 阶段一 阶段二 阶段三 5.08 0 2 4 6 8 10 12 14 16 1 9 9 2 1 9 9 3 1 9 9 4 1 9 9 5 1 9 9 6 1 9 9 8 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 9 2 0 2 0 2 0 2 1 2 0 2 2 2 0 2 3 2 0 2 4 (% ) 季度数据测算 GD P 潜在增速（不含疫情影响） 潜在增速 实际 GDP 累计同比（季度） 预测序列 预测 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 5 页 / 共 17 页 外生冲击 可能会导致经济体 提前进入衰退区间以及拉长萧条 与 复苏 周期， 因此外生因素对于长 期潜在产出仍然存在冲击的可能 ， 这也是 08 年后我国经济长期进入 增长放缓的 原因之一。 对 于 本次 新冠肺炎 疫情，我们难以 准确 计算 其对经济 潜在增速 的冲击程度， 因此选择剔除疫情期 间增长数据，根据 20 年以前的历史数据进行 长期经济增长的 趋势性 预测。 预测 序列显示 ，我 国经济增长 的 实际 潜在增速 目前处在 6%的水平，预计 在当前趋势下 （如果不存在有效的改革） 会在 2025 年左右降低至 5%的水平 。 图 3： 产出缺口与通胀相关性较高 图 4： 通胀预期对在部分时期显著影响通胀 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 根据 测算的潜在产出水平，可以相应 地 得到我国的产出缺口 ； 可以看出，产出缺口与通胀 走势呈现高度一致性， 表明 93 年以来需求因素 是我国经济增长的主要 拉动因素， 而 供给能力 并未受到过显著 正向或负向 冲击。 菲利普斯曲线在部分区间出现不稳定性，表明 通胀预期 因素 此时的 影响较为显著 ； 整体上当 通胀预期相对温和时，产出缺口与通胀程度匹配 度较高 ；但当 存在强烈通胀 或通缩 预期时，通胀水平会 则会偏离产出缺口 ，较为典型的便是 93 年 至 96 年以 及 03 年至 05 年的情形。 结合 当前政策的稳健性、延续性， 当前市场上 的通胀预期 相对平稳 ， 加之 疫情期间 可能形成的 负向缺口正在逐步修复，预计未来 一到两年 通胀压力不会很大， 仍然 会 处在 相对温和的水平。 由以上分析，我们得知经济增长 经历了三个发展阶段，并进入了下滑区间，为什么在改革 开放 后我国取得了显著的增长绩效 ？ 为什么我国进入了潜在产出的下滑区间 ，如何解决 ？ 回答 这 些 问题， 需要我们从生产视角出发，对我国的长期供给能力进行剖析。 2. 长期经济增长的 产出要素投入结构 分解 对于一个 经济体 ，投入的 各生产要素结合形成了 产出与 增长 ， 而由于生产要素本身存在的 复杂性以及当前的统计水平限制导致我们无法精确度量各种生产要素的投入， 因此只能以全要 素生产率这一 剩 余项代替除 资本 、劳动力以外的其他要素 。 本节，我们使用新古典增长模型， 将生产要素分为资本积累、劳动力、 全要素生产率 （又称索洛余项） 三 个部分 ， 从总量层面上 对 中国的长期经济增长进行计量分解，得出各生产要素对中国经济增长的大体贡献比例，以此 -6 -4 -2 0 2 4 -2 2 6 10 14 18 22 1 9 9 3 1 9 9 4 1 9 9 6 1 9 9 8 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 3 2 0 0 5 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 1 0 2 0 1 2 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 7 2 0 1 9 (% ) 产出缺口与 GDP 平减指数 产出缺口 ( 右轴 ) G DP :平减指数 : G DP :累计同比 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 我国的（产出 - 通胀）菲利普斯曲线 产出缺口 （ % ） 通胀率 （ % ） 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 6 页 / 共 17 页 判断 在长期 我国经济增长的 供给能力来源 1。 假定一个规模报酬不变的柯布道格拉斯生产函数： = 1 经过对数变换可得： = + +(1) ，其中 作为索洛余项存在。 我们以中国 1965-2016 年的增长数据进行增长计量，可得： 图 5： 我国长期经济增长的计量分解 资料来源： Wind， 中原证券 根据计量结果，结合具体的经济历史时期，我们长期经济增长分为 以下 五个发展阶段 ： 表 1： 不同时期我国经济增长计量分解 计划经济时期 改革开放初期 经济整顿后 中国入世后 后危机时期 1965-1977 1978-1990 1991-2000 2001-2007 2008-2016 资本拉动 3.29 3.54 4.32 5.18 5.25 劳动力拉动 3.03 2.27 1.88 2.55 1.98 索洛余项 0.59 3.88 4.26 3.12 1.24 资料来源：中原证券 根据以上图表 我们 发现并总结得出关于上节两点疑问的初步答案： 1、 改革开放后我国经济发展呈现出显著的 “追赶效应” ，其 原因何在？ 首先，经济发展初期 生产要素的边际报酬很高即要素生产率很高，同时 无论从技术、资本、 劳动力各个角度，生产要素的可得性都非常强 。 具体来说， 最重要的便是 改革开放显著 提升 了 我国的 全要素生产率 ， 大幅提升我国经济增长的效率 ， 加之 资本积累 速度较快，劳动力资源较 为充裕 ，形成了经济发展的“追赶效应”。 2、 为什么 我国长期经济 增长进入了下滑区间 ，如何改进 ？ 从结构层面上看，我国长期潜在增速的下滑主要源于 三个方面：（ 1）全要素生产率大幅下 滑 ， 08 年金融危机后，我国全要素生产率相比上个时期 下滑了超过六成 ，这一“技术黑箱”对 1 资本存量数据算法取自 中国资本存量 K 的再估算 1952 2006 ， 单豪杰 -1 0 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 1 9 6 5 1 9 6 8 1 9 7 1 1 9 7 4 1 9 7 7 1 9 8 0 1 9 8 3 1 9 8 6 1 9 8 9 1 9 9 2 1 9 9 5 1 9 9 8 2 0 0 1 2 0 0 4 2 0 0 7 2 0 1 0 2 0 1 3 2 0 1 6 (% ) 资本拉动 劳动力拉动 索洛余项 改革开放 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 7 页 / 共 17 页 我国经济增长形成了拖累。（ 2） 资本形成额拉动下滑 ，尽管资本形成对当前我国经济拉动仍然 处在高位，但近十年已经进入了明显的下滑周期 ， 一方面我国可能逐步进入了资本稳态，另一 方面 投资转化为资本的效率可能有所降低。 （ 3）人口红利逐渐减弱 ，自 2000 年以来我国劳动 力要素拉动便进入了下滑区间 。 接下来我们将 从结构层面入手， 探究以上 两个 方面 经济问题， 并 以此论证经济结构转型的 内在逻辑及其必要性。 3. 追赶效应的来源 索洛余项的产业结构内涵 3.1. 发展阶段一：改革开放前 要素 禀赋的不匹配时期 根据 林毅夫教授的比较优势发展战略 2， 一个经济体 在不同发展阶段的劳动力与资本资源禀 赋是既定的， 应当根据当前的要素 资源 禀赋选择最适当的 资本密集度的 技术 ， 从而 使得生产效 率最大化 。 随着发展逐渐深化，要素资源会沿资本密集的方向逐渐迁移 ，而 相适应 的 要素 应用 技术也应随之改变。 图 6： 不同资本密集度技术的等产量线 图 7： 经济发展的常规要素增长轨迹 资料来源：中原证券 整理 资料来源：中原证券 整理 建国初期， 国内处于战后百废俱兴的发展状态， 农业 劳动力人口 占我国劳动力总人口的比 重高达 83.1%， 我国 的资本要素供给存在严重的短缺 ， 仍然处于落后的农业国状态。 与此同时， 迫于 军事与政治上的压力 ， 我国必须尽快建立起独立的工业体系 ， 进而 采取了优先发展重工业 的 “赶超战略”。 显然这一战略与当时我国的资源禀赋结构是严重不匹配的， 也因此 产生 了经济 发展绩效的问题 。 战略与绩效的两难便 形成了 我国 经济发展早期的权衡取舍难题，即“大炮还 是黄油” 问题 。 2 中国的奇迹 :发展战略与经济改革 ， 林毅夫、蔡 昉 、李周 劳动密集型技术 资本密集型技术 L K (K 0, L 0 ) O 多样化锥 要素增长轨迹 劳动密集型技术 资本密集型技术 L K L 0 O 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 8 页 / 共 17 页 图 8： 建国初期一产劳动力人口占比极高 图 9： 重工业优先战略带来的资本增长 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 要素禀赋的不匹配 造成的效率问题 在 一五计划之后， 逐渐凸显出来 ， 首先 表现为 产业结构 失衡 带来的风险抵御能力低下， 这段时期 GDP 增长速度的波动性 很 大， 潜在增长中枢处在较 低的位置 ，供给能力不能得到 最 有效的提升 。 同时 由于要素禀赋的不匹配导致 在市场化机制下 资本密集型行业无法负担 劳动密集型资源的成本， 从而无法 获取利润。缺乏自生能力的企业与 我国制定的“赶超战略” 形成矛盾，从而催生了宏观层面的价格扭曲以及微观层面的激励缺失 ， 最终表现为计划经济体制 。 图 10： 增长绩效 波动较大 图 11： 计划经济体制的内生性 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源：中原证券 整理 3.2. 发展阶段二：改革开放后 要素效率的提升 根据前文，改革开放显著提升了我国的全要素生产率 ，即要素投入产出的效率得到大幅提 升 。具体来说， 这一点 体现在 GDP 的增长速度上 ，同时也体现在我国的实际有效汇率 的长期 增长。 改革开放以后， 我国从计划经济 制度 向逐步市场化的转型，宏观层面上 我国经济中的价 格机制得以 更加 有效 的 发挥 ， 微观 层面 上 非公有成分 的迅速发展 大大提升了微观激励 ，二者结 合使得 GDP 增长进入上升期 。 同时， 根据巴拉萨萨缪尔森效应 ，实体经济增长率在中长期 会引起本国实际汇率升值， 这一结论与我国人民币实际有效汇率的长期增长形成呼应。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 1 9 5 2 1 9 5 6 1 9 6 0 1 9 6 4 1 9 6 8 1 9 7 2 1 9 7 6 1 9 8 0 1 9 8 4 1 9 8 8 1 9 9 2 1 9 9 6 2 0 0 0 2 0 0 4 2 0 0 8 2 0 1 2 2 0 1 6 (%) 就业人员 :第一产业占比 就业人员 :第二产业占比 就业人员 :第三产业占比 -5 0 5 10 15 20 25 30 1 9 5 4 1 9 6 1 1 9 6 8 1 9 7 5 1 9 8 2 1 9 8 9 1 9 9 6 2 0 0 3 2 0 1 0 (% ) 资本真实增长率 -3 0 -2 5 -2 0 -15 -1 0 -5 0 5 10 15 20 25 1 9 5 3 1 9 5 6 1 9 5 9 1 9 6 2 1 9 6 5 1 9 6 8 1 9 7 1 1 9 7 4 GDP 不变价 : 累计 同比 小农经济 赶超战略 计划资源经济 宏观：价格扭曲 微观：激励缺失 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 9 页 / 共 17 页 图 12： 改革开放后我国经济增长进入快车道 图 13： 我国实际汇率指数呈现长期上升趋势 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 3.3. 发展阶段三： 当前我国的产业结构 改革开放以来我国产业结构发展大致经历了 两个阶段，一是 改革开放后初期 二次产业占据 龙头地位， 三次产业逐步上升，一次产业逐步下降的 工业化初期 ；二是 2016 年后三次产业占 比超越二次产业，并占 GDP 比重超过 50%的后工业化时期 。 截止 2020 年末，我国三次产业 占比 54.5%，二次产业占比 37.8%，而一次产业占比仅有 7.65%。 经济的核心成分已经由早期 的 农业、重工业逐步转向服务业与高端制造业。 图 14： 我国产业发展经历 了 工业化与后工业化阶段 图 15： 制造业为主的二次产业成为经济核心成分 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 进入后工业化时期的一个显著标志 是逐步向服务经济的转型即三产服务业对产出 、就业的 贡献大于农业以及工业 。 2013 年，我国服务业 产值 增速 超过二次产业成为我增长最快的产业， 尽管疫情期间增长受到显著影响，但 工业增速逐步放缓，服务业 持续高速 增长的 长期趋势 并未 改变 。 截止 2019 年末，我国服务业就业人口占总就业人口的比重为 47.4%，同期工业就业人 口占比 27.5%，农业就业人口占比 25.1%，远低于服务业就业人口 ，标志我国已经逐步 摆脱传 统劳动密集型产业，转向资本密集 型 以及人力资本密集型产业的发展路线。 -30 -2 5 -20 -1 5 -1 0 -5 0 5 10 15 20 25 1 9 5 4 1 9 6 0 1 9 6 6 1 9 7 2 1 9 7 8 19 84 1 9 9 0 1 9 9 6 2 0 0 2 2 0 0 8 2 0 1 4 20 20 （ % ） GDP 不变价 : 累计 同比 改革开放重工业优先 0 20 40 60 80 1 0 0 1 2 0 1 4 0 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 人民币 : 实际有效汇率指数 7.6 5 37.82 54 .53 0 10 20 30 40 50 60 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 （ % ） 各产业占实际 GDP 比重 一产占比 二产占比 三产占比 工业化时期 后工 业化 时期 26.18 7.18 4.64 0 10 20 30 农 林 牧 渔 工 业: 制 造 业 建 筑 业 工 业: 非 制 造 业 其 他 服 务 业 批 发 和 零 售 业 金 融 业 房 地 产 业 交 通 运 输 、 仓 储 信 息 传 输 、 软 件 租 赁 和 商 务 服 务 业 住 宿 和 餐 饮 业 一产 二产 三产 （ % ） 中国 2 0 2 0 年细分行业占名义 GDP 比重 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 10 页 / 共 17 页 图 16： 服务业产值增速超过工业 图 17： 服务业就业人员占比近 五成 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 从对增长的贡献上来看， 三次产业对 GDP 的拉动已于 2013 年超过 二次产业 ，成为 GDP 的 首要 增长贡献力量 。 2019 年 全年 ， 服务业对 GDP 增长的贡献率有 59%，工业建筑业共 37%， 而农林牧渔业仅有 4%； 从具体结构上来看，服务业中 信息服务业、金融服务业、租赁商务服 务业等生产性服务业起到绝对主导作用， 占据了服务业贡献的 50%以上 ；同时仍然注意到 仅工 业一项就占据了 GDP 贡献成分的 31%， 工业依然 是我国发展的 重要来源。 图 18： 服务业成为经济增长的第一大贡献 图 19： 生产性服务业占据服务业主导 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 - 10 -5 0 5 10 15 20 25 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2012 2015 2018 （ % ） 我国各产业产值增速 G D P : 不变价 : 第一产业 : 累计同比 G D P : 不变价 : 第二产业 : 累计同比 G D P : 不变价 : 第三产业 : 累计同比 0 20 40 60 80 100 1952 1957 1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 2012 2017 (% ) 就业人员 :第一产业占比 就业人员 :第二产业占比 就业人员 :第三产业占比 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 1 9 7 8 1 9 8 3 1 9 8 8 1 9 9 2 1 9 9 7 2 0 0 2 2 0 0 6 2 0 1 1 2 0 1 6 (% ) 各产业对 G D P 累计同比拉动 对 G D P 累计同比的拉动 :第一产业 对 G DP 累计同比的拉动 :第二产业 对 G DP 累计同比的拉动 :第三产业 农林牧渔 业 , 4% 工业 , 3 1 % 建筑业 , 6% 交运、仓储和邮政业 , 5% 批发和零售业 , 9% 住宿和餐 饮业 , 2% 金融业 , 9% 房地产业 , 3% 信息传输、 软件和信息 技术服务 业 , 10% 租赁和商务 服务业 , 5% 其他服务 业 , 16% 2019 年细分产业对我国增长贡献率 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 11 页 / 共 17 页 4. 生产端的问题 与供给结构改革的 必要性 4.1. 全要素生产率下滑 经济增长的驱动力 转换 2010 年以来，有关于“中国崩溃论”的论调一度甚嚣尘上， 诸多西方国家的经济学者以及 金融从业者对中国经济增长存在的问题大肆渲染，向中国经济的“软肋”开火。时至今日，尽 管这些论调均不攻自破，我们仍然意识到中国经济发展中存在这样可以被渲染的因素 。 2008 年以来我国经济潜在增长步入了长期下行区间， 根据前文计量分解，全要素生产率的下滑是 产 生这一现象的首要来源， 而全要素生产率这一概念 类似于“技术黑箱”， 具有较强的模糊性， 我 们尝试从几个方面解释其下滑的原因 ： （ 1）低效 生产 部门的杠杆积累 ： 长期以来我国存在过度投资依赖的特征， 政策扩张会引 起“挤出效应”。 在财政扩张时存在“政府投资”挤出“企业投资”的 问题 ； 同时由于我国以 国 有企业为经营主体， 在信用扩张时存在“国企投资”挤出“民企投资”的 问题 。 以 2008 年货 币财政刺激为例， 期间约有两万亿资金流入 基建部门 形成了产能过剩 ， 同时配套的大量信贷资 源以配给 的方式流入国营企业形成了信贷市场分割 ； 低效部门 以及僵尸企业 无法有效出清，而 生产率更高的部门则被挤出， 形成 资源配置效率的下降。 （ 2） 技术的边际追赶效应下降 ： 经济体发展初期，技术的边际可得性很强 ， 而随着技术 水平的增长， 技术攻关一方面需要面临国际政治压力，另一方面需要国内完善的投入研发体系 以及制造业基础， 获取国际先进技术的难度也大幅上升。 图 20： 全要素生产率自 07 年以来快速下滑 图 21： 生产效率 下滑是拖累经济增长的主要因素 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 4.2. 资本 要素产出下滑 长期 经济增长的资本稳态 根据前文的计量分解， 改革开放 后 ， 我国资本要素 资源 开始加速 积累， 此时资本的边际产 出 很高， 对我国经济增长 显著 加速 贡献 且长期处于高位 ，我国要素资源禀赋逐步向资本密集型 发展 ，这一 现象 被归结为经济发展初期的“追赶效应” ；得益于此， 我国 二次产业发展 迅猛 ， 同 时也表现在 二次产业以及 资本形成额 对我国 GDP 的拉动上。 资本形成要素的产出自 90 年以来 0 1 2 3 4 5 6 2 0 0 5 2 0 0 7 2 0 0 9 2 0 1 1 2 0 1 3 2 0 1 5 (% ) 索洛余项 5.18 5.25 2.55 1.9 8 3.1 2 1.2 4 0 2 4 6 8 10 12 2 0 0 1 -2 0 0 7 2 0 0 8 -2 0 1 6 （ % ） 各生产要素拉动两阶段对比 资本拉动 劳动力拉动 索洛余项 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 12 页 / 共 17 页 呈现明显的长期下滑趋势， 图 22： 二次产业长期是我国增长第一大贡献 图 23： 资本形成额对 GDP 拉动长期处于高位 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 根据索洛模型 ， 对于一个规模报酬不变的经济体，当储蓄率、 劳动力 增长率、技术进步均 为外生给定时， 经济增长在长期会收敛于稳态 。 此时 总资本与总产出的增长率将会等于劳动力 增长率与技术增长率 之和 ，而人均资本与人均产出 增长率将会只等于技术增长率。 那么 ，如果 技术进步长期停滞时，人均产出以及人均资本的增长将会 陷入 停滞。 此时，由于资本积累的边 际产出将会越来越小，最终资本 积累 带来的产出 增长 （即固定资产形成额） 会 被资本折旧 （即 固定资产折旧） 完全抵销。 其数学表达如下： +1 = + = +1 = 根据索洛模型， 投资拉动的效果会随着经济发展的深化而减弱 ，即投资带来的资本形成逐 渐有更多部分被用于抵销资本折旧。 这一点在近 20 年的资本形成额增速以及资本形成的增长 贡献率上均有所表现。 有理由认为， 投资对于我国 GDP 增长的拉动将在长期呈现减弱态势 。 图 24： 资本形成对 GDP 的贡献率呈现下滑 图 25： 资本形成总额增速呈现长期下滑 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 1 9 7 8 1 9 8 3 1 9 8 8 1 9 9 2 1 9 9 7 2 0 0 2 2 0 0 6 2 0 1 1 2 0 1 6 (% ) 各产业对 G D P 累计同比拉动 对 G D P 累计同比的拉动 :第一产业 对 G DP 累计同比的拉动 :第二产业 对 G DP 累计同比的拉动 :第三产业 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 1 9 7 8 1 9 8 4 1 9 9 0 1 9 9 6 2 0 0 2 2 0 0 8 2 0 1 4 2 0 2 0 三驾马车对 GDP 累计同比拉动 对 GDP 累计同比的拉动 :最终消费支出 对 GDP 累计同比的拉动 :资本形成总额 对 GDP 累计同比的拉动 :货物和服务净出口 20 30 40 50 60 70 80 90 2 0 0 1 2 0 0 4 2 0 0 7 2 0 1 0 2 0 1 3 2 0 1 6 2 0 1 9 GDP 增长贡献率 : 资本形成总额 0 5 10 15 20 25 1 9 9 1 1 9 9 3 1 9 9 5 1 9 9 7 1 9 9 9 2 0 0 1 2 0 0 3 2 0 0 5 2 0 0 7 2 0 0 9 2 0 1 1 2 0 1 3 2 0 1 5 2 0 1 7 2 0 1 9 (%) 资本形成总额 : 实际同比 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 13 页 / 共 17 页 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 4.3. 劳动力要素 投入不足 刘易斯拐点 与结构性错配 随着 城镇化 、工业化 进程加速， 富余的 农村的劳动人口 与一次产业劳动人口分别 向城镇 与 二三产业转移， 传统的 城乡 二元经济逐步被打破， 形成了一体化的城乡经济 。 此时传统农业部 门的过剩劳动供给已经完全被现代化产业吸收， 标示着劳动力供给由过剩转入短缺的 刘易斯拐 点 也就随之出现。 近十年来，我国农村人口向城镇转移，向二三次产业转移务工的趋势开始有 所放缓，农民工占农村人口比重已经接近 60%，农民工人口增速逐年下滑，种种现象表明我国 城乡一体化的劳动力转移节奏正在逐步 收敛 。 图 26： 农村劳动人口向城镇转移 图 27： 一次产业劳动人口向二三次产业 转移 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 图 28： 农民工占农村人口比重达到高位 图 29： 农民工人口增速逐年放缓 资料来源： Wind， 中原证券 资料来源： Wind， 中原证券 人口总量上，我国的人口自然增长率呈现长期下滑趋势，截止 2019 年年末我国人口自然 增长率仅有 3.34%。劳动力市场上， 存量就业人口于 2018 年首次进入负增区间， 标志着 新增 劳动 人口 已经无法覆盖 离 退休的劳动人口 ，我国的劳动力供给开始出现短缺问题 ，人口红利的 拐点也已经出现 。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 1 0 0 1952 1955 1958 1961 1964 1967 1970 1973 1976 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 （ % ） 乡村就业人员占比 城镇就业人员占比 同期城镇化率 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 1 9 5 2 1 9 5 6 1 9 6 0 1 9 6 4 1 9 6 8 1 9 7 2 1 9 7 6 1 9 8 0 1 9 8 4 1 9 8 8 1 9 9 2 1 9 9 6 2 0 0 0 2 0 0 4 2 0 0 8 2 0 1 2 2 0 1 6 (%) 就业人员 :第一产业占比 就业人员 :第二产业占比 就业人员 :第三产业占比 0% 20 % 40 % 60 % 0 1 0 0 0 0 2 0 0 0 0 3 0 0 0 0 4 0 0 0 0 5 0 0 0 0 6 0 0 0 0 7 0 0 0 0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 （万人） 我国农村人口构成 农民工人数 乡村非农民工 农民工占乡村人口比重 0 1 2 3 4 5 6 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 （ % ） 农民工人数增速 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 第 14 页 / 共 17 页 图 30： 人口自然增长率长期下滑 图 31： 存量就业人口进入负增区间 资料来