1 2020年 中国并购基金行业概览 概览标签 ：私募股权投资、并购、并购基金、国企改 制 报告主要作者：蔡宇宁 2020/03 报告提供的任何内容（包括但不限于数据、文字、图表、图像等）均系 头豹研究院独有的高度机密性文件（在报告中另行标明出处者除外）。 未经头豹研究院事先书面许可，任何人不得以任何方式擅自复制、再造 、传播、出版、引用、改编、汇编本报告内容，若有违反上述约定的行 为发生，头豹研究院保留采取法律措施，追究相关人员责任的权利。头 豹研究院开展的所有商业活动均使用“头豹研究院”或“头豹”的商号、商标 ，头豹研究院无任何前述名称之外的其他分支机构，也未授权或聘用其 他任何第三方代表头豹研究院开展商业活动2 2020 LeadLeo 头豹研究院简介 头豹研究院是中国大陆地区首家B2B模式人工智能技术的互联网商业咨询平台，已形成集行业研究、政企咨询、产业规划、会展会 议行业服务等业务为一体的一站式行业服务体系，整合多方资源，致力于为用户提供最专业、最完整、最省时的行业和企业数据库服务，帮助 用户实现知识共建，产权共享 公司致力于以优质商业资源共享为基础，利用大数据、区块链和人工智能等技术，围绕产业焦点、热点问题，基于丰富案例和海量数据， 通过开放合作的研究平台，汇集各界智慧，推动产业健康、有序、可持续发展 300+ 50万+ 行业专家库 1万+ 注册机构用户 公司目标客户群体覆盖 率高，PE/VC、投行覆 盖率达80% 资深分析师和 研究员 2,500+ 细分行业进行 深入研究 25万+ 数据元素 企业服务 为企业提供定制化报告服务、管理 咨询、战略调整等服务 提供行业分析师外派驻场服务，平台数据库、 报告库及内部研究团队提供技术支持服务 地方产业规划，园区企业孵化服务 行业峰会策划、奖项评选、行业 白皮书等服务 云研究院服务 行业排名、展会宣传 园区规划、产业规划 四大核心服务3 2020 LeadLeo 报告阅读渠道 头豹科技创新网 PC端阅读全行业、千本研报 头豹小程序 微信小程序搜索“头豹”、手机扫上方二维码阅读研报 图说 表说 专家说 数说 详情请咨询 添加右侧头豹研究院分析师微信，邀您进入行研报告分享交流微信群4 2020 LeadLeo 并购基金是一类以投资经济回报为基础运营目标的私募股权投资基金，通常会对目标企业进行控股或大比例参股，并在此后深度 影响企业运营，甚至是重组改造企业后再对股权进行出售以获取收益。 2015年以来，中国积极进行宏观经济发展战略转型，推动 产业结构升级及产业资源优化再分配。在宏观战略的引导下，国家大力支持大众创业及企业并购重组。受益于中国并购交易市场 规模大幅上升、政策环境不断完善，中国并购基金行业市场规模（按基金规模计）由2015年的1,332亿元人民币增长至2019年的 1,808亿元人民币，年复合增长率为7.9%。 积极创新商业模式，促进新型金融资本形成 自天堂硅谷2011年首创“PE+上市公司”的并购模式以来，上市公司与私募股权投资机构合作设立并购基金的案例逐渐增加，产业合作型并 购基金已成为中国并购基金市场中的核心参与者之一，在近三年中市场占比接近五成。 中国并购基金投资领域预计未来将进一步向新兴行业集中 随着金融去杠杆政策的陆续落地、针对技术创新的鼓励性措施的持续出台，具备资金优势的头部企业及掌握核心科技的创新型企业将进 一步获取更大的市场份额。在医疗健康、清洁环保、信息技术等技术密集型细分行业中，行业整合与技术获取的行业发展趋势将会凸显， 带动行业并购活跃度提升，其中并购基金将作为专业的金融服务提供方促进交易实现。 并购基金行业存在资产经营风险及基金合规风险 投资并购基金存在资产经营不善导致重大亏损的风险，投资机构在加入并购基金前需关注基金是否具有专业的产业投资团队，在并购实 施时注意设定竞业禁止或激励条款。结构化基金存在结构复杂、杠杆率过高等问题。在金融监管趋严的背景下，新成立的结构化产品可 能出现无法备案的情况，导致成本投入的浪费。 企业推荐： 天堂硅谷、高特佳、国金鼎兴 概览摘要5 2020 LeadLeo 名词解释 - 07 中国并购基金行业市场综述 - 10 定义及分类 - 08 并购基金结构分析 - 09 并购交易模式分析 - 11 市场规模 - 12 中国并购基金市场组织结构分析 - 13 资产端分析 - 14 并购基金分析 - 15 资金端分析 - 16 中国并购基金行业政策及监管分析 - 17 中国并购基金行业发展趋势分析 - 18 中国并购基金行业投资风险分析 - 19 中国并购基金行业竞争格局分析 - 20 中国并购基金行业投资企业推荐 - 21 天堂硅谷资产管理集团有限公司 - 21 深圳市高特佳投资集团有限公司 - 23 国金鼎兴投资有限公司 - 25 目录6 2020 LeadLeo 专家观点 - 27 方法论 - 28 法律声明 - 29 目录7 2020 LeadLeo 合格投资者：根据2015年修订版中华人民共和国证券投资基金法，合格投资者是指资产规模或者收入水平达到规定标准，并且具备相应的风险识别能力和风险承担 能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。 合格投资者的具体标准由中国国务院证券监督管理机构规定。 控股股东：根据中华人民共和国公司法，控股股东是指出资额占有限责任公司资本总额50%以上，或者其持有的股份占股份有限公司股本总额50%以上的股东；出资 额或者持有股份的比例虽然不足50%，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。 过桥贷款：在并购相关领域中，过桥贷款指银行等金融机构向并购方提供的一种短期性借贷，融资期限通常在1年以内。 垃圾债券：是一种信用等级低、债券利息高的企业债券，具体标准通常为穆迪评级Ba级以下或标准普尔评级BB级以下。 有限合伙制：根据2006年修订版合伙企业法，有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴 的出资额为限对合伙企业债务承担责任。 普通合伙人：在并购基金中，普通合伙人通常也是基金的基金管理人，同时需对基金风险承担无限连带责任。 有限合伙人：在并购基金中，有限合伙人是基金主要的资金提供者，只需以其认缴的出资额为限对基金风险承担有限责任。 公众公司：根据非上市公众公司监督管理办法，公众公司是指向不特定对象公开发行股票，或股东人数超过200人且未在证券交易所上市的股份有限公司 PIPE：Private Investment in Public Equity，即私募基金投资已上市股份，指私募基金等合格投资者以非公开形式购买上市公司以特定价格（通常有一定折价率）发行的 普通股、优先股或可转债。 定向增发：上市公司再融资方式的一种，指上市公司以非公开方式向符合条件的少数特定投资者发行股份。根据2020年最新修订的上市公司非公开发行股票实施细 则，定向增发的发行价格不得低于定价基准日前 20 个交易日公司股票均价的8折。 IRR：Internal Rate of Return，内部收益率，使资金流入现值总额与资金流出现值总额相等的折现比率，是计算股权投资回报的常用指标之一。 现金回报倍数：Cash on Cash Multiples，等于分配给投资者的净现金收益与其投入现金的比值，是计算股权投资回报的常用指标之一，也称为DPI（Distribution over Paid-in）。 名词解释8 2020 LeadLeo 并购基金定义 来源：头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业市场综述定义及分类 中国并购基金可分为独立并购基金、产业合作并购基金、外资并购基金，其中产业合 作并购基金为目前市场中的主要类型 并购基金是一类以投资经济回报为基础运营目标的私募股权投资基金，依据中华人民共和国合伙企业法、中华人民共和 国证券投资基金法等法律法规以非公开方式向合格投资者募集，其基金份额的申购、交易与赎回均由基金管理人私下与投资 者协商进行。 与创业投资基金不同，并购基金通常会对目标企业进行控股或大比例参股，并在此后深度影响企业运营，甚至是重组改造企业 后再对股权进行出售以获取收益。 并购基金分类 根据投资策略的不同，并购基金可以分为参股型并购基金与控股型并购基金。按参与的交易金额计，参股型并购基金在近三年 中国并购基金市场中的占比约70%。 概念 参股型并购基金在并购交易完成后，不成为被投资企业 的控股股东 运作模式 联合产业投资者、目标企业管理层等并购主导方共同推 行并购，未来通过转让持有股权获取财务收益 特点 参股型并购基金通过提供股权融资，协助并购主导方完 成目标企业的收购整合、股权架构调整等 虽然不能主导并购后目标企业的运营，但参股型基金可 以通过较少资本投入参与并购以获取收益 典型案例 2020年2月高瓴资本收购格力电器15%股份 参股型并购基金 概念 控股型并购基金在并购交易完成后，将成为被投资企业 的控股股东 运作模式 作为并购交易的主导方取得目标企业的控制权，主导企 业此后的整合，未来通过股权转让或公开市场交易实现 退出 特点 控股型并购基金常使用杠杆收购，通过过桥贷款、垃圾 债券、夹层融资等多样的债务融资工具提高支付能力 是国际并购基金市场中的主流模式 典型案例 1989年KKR公司收购雷诺兹纳贝斯克公司 控股型并购基金9 2020 LeadLeo 来源：头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业市场综述并购基金结构分析（1/2） 非结构化基金资金杠杆水平较低，对自有资金实力的要求更高，但风险相对结构化基 金较低 中国的并购基金通常以有限合伙制企业的组织形式运营，在此形式下，并购基金可以选择使用非结构化基金（平层基金）或结构化基金（夹层基金） 的基金结构，两者在基金财产及收益分配方式、合伙人权责方面有所不同。 非结构化基金结构说明 非结构化基金案例分析 在非结构化基金中，由一个或多个平级的有限合伙人提供主要资金， 通常由普通合伙人象征性地认缴一小部分的基金份额（通常不超过总 份额的1%）并担任基金管理人。根据证券投资基金法，除基金合 同另有约定外，并购基金需由基金托管人进行托管，基金托管人由依 法设立的商业银行或其他经证监会核准的金融机构担任。 有限合伙人A 有限合伙人B 有限合伙人C 普通合伙人 并购基金（非结构化） 基金托管人 2016年3月，苏宁控股集团旗下上市公司苏宁易购（原苏宁云商）发 布公告宣布与苏宁润东股权投资管理有限公司合作设立并购基金 （“苏宁产业基金”）。 苏宁产业基金以合伙企业形式组建，首期募集金额20亿元人民币， 其中苏宁易购、苏宁电器集团作为有限合伙人分别认缴出资5.0、 14.8亿元，苏宁鼎元（上海）股权投资管理中心（图中简称“苏宁鼎 元”）作为普通合伙人认缴出资0.2亿元，并负责根据基金发展情况向 外部投资者募集后续资金。 在顺利运营一年多后，苏宁产业基金吸引了江苏省政府、光大证券 等有限合伙人的加入，基金募集规模上升至50亿元人民币。 财产及收益分配：非结构化基金在返还投资本金及分配投资收益时 先后顺序无特殊安排，依据私募基金一般的分配顺序进行，即向有 限合伙人优先分配。 合伙人权责：非结构化基金中不使用债务杠杆，各有限合伙人处于 平级地位，不存在次级资金对高级资金收益兜底的现象，基金第一 发起人面对的现金流风险较低。 江苏省 政府 苏宁鼎元 苏宁产业基金 管理 出资 托管10 2020 LeadLeo 来源：头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业市场综述并购基金结构分析（2/2） 结构化基金通过债务杠杆引入多层级资金，能够帮助基金发起人提高购买能力，同时 将增加后续的偿债压力 结构化基金结构说明 结构化基金案例分析 财产及收益分配：根据中国证券投资基金业协会发布的结构化信 息与杠杆信息填报说明，结构化基金在分配基金财产及收益时， 不按照基金认购份额或出资比例计算，而依据基金合同中的约定进 行，具体按照基金优先级、中间级、劣后级份额持有人的顺序分配。 合伙人权责：结构化基金使用债务杠杆，劣后级基金份额持有者通 常需要向优先级基金持有者提供本金及收益保证承诺，基金第一发 起人面对的现金流风险较低。 有限合伙人A 有限合伙人B 有限合伙人C 普通合伙人 并购基金（结构化） 基金托管人 劣后级 中间级（夹层） 优先级 结构化基金均由多个有限合伙人提供资金，通常由基金的第一发起人 认购基金的劣后级份额，引入金融机构作为优先级资金提供者，并视 需要引入夹层资金。结构化基金通常由普通合伙人负责基金管理，同 时不一定以基金形式运营，故存在无基金托管人的情况。 杭州市 政府 杭州富 阳投资 恒杰实业 金投锦众 管理 出资 2016年4月，杭州锦江集团及其子公司浙江恒杰实业，与由杭州市人 民政府100%持股的杭州市金融投资集团（以下简称“杭州金投”）合 作成立了杭州金投锦众投资合伙企业（以下简称“金投锦众”），作为 参与上市公司焦作万方控股权拍卖专用的并购基金企业载体。 根据金投锦众于2016年6月对深圳证券交易所的回复，金投锦众的股 权资金存在结构化安排，锦江集团作为劣后级有限合伙人出资3.4亿 元、杭州金投作为中间级有限合伙人出资7.0亿元，杭州富阳投资则 作为优先级有限合伙人出资10.0亿元。 在本次股权收购中，锦江集团实际出资额仅为3.41亿元，通过设立 结构化基金实现了17.0亿元的融资，以超过5倍的债务杠杆取得了一 间上市公司的控股权，购买能力得到显著提高。 劣后级 中间级（夹层） 优先级 出资11 2020 LeadLeo 来源：Wind，头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业市场综述并购交易模式分析 近5年中国并购市场中，主流的交易模式包括协议收购、二级市场收购、增资以及发行 股份购买资产，其中协议收购的出现次数及对应交易金额均为首位 47.3% 29.1% 13.8% 3.8% 2.8% 3.2% 协议收购 二级市场收购（含产权交易所） 增资 发行股份购买资产 取得公众公司发行的新股 其他 中国并购市场各交易模式占比（以交易事件数计），2015-2019年 42.1% 22.8% 13.0% 9.3% 4.0% 8.9% 协议收购 发行股份购买资产 增资 二级市场收购(含产权交易所) 要约收购 其他 中国并购市场各交易模式占比（以交易金额计），2015-2019年 在过去5年中国并购市场中，通过协议收购、二级市场收购、增资、 发行股份购买资产这4种交易模式实现的并购交易按交易事件数、 交易金额计均为最多，在整体中占比超过90%。 按交易金额计，近5年在中国以要约收购实现的并购交易多于买入 公众公司新股。 中国并购市场主要交易模式说明 -二级市场收购- 二级市场收购是指并购 交易买方通过证券交易 所、产权交易所对已经 发行的证券进行买入。 目前，中国主要的产权 交易所包括上海联合产 权交易所、北京产权交 易所等 -发行股份购买资产- 发行股份购买资产是 指并购交易买方用资 产交换被并购的股份 有限公司所发行的新 股，交易不涉及现金 支付 -协议收购- 协议收购是指并购交易 双方在证券交易所之外 的场所，就股权价格、 数量等方面协商一致后 进行收购交易，以达到 对目标公司控股或兼并 目的 -增资- 根据公司法，增资 是指公司因扩大经营规 模等需要增加注册资本 金的行为。有限责任公 司、股份有限公司分别 可以通过邀请新股东出 资、发行新股的增资方 式实现并购12 2020 LeadLeo 1,332 1,509 1,595 1,772 1,808 1,645 1,842 2,063 2,248 2,497 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 中国并购基金行业市场规模（按基金规模计），2015-2024年预测 亿元 3,089 3,163 17,077 16,664 15,506 1.7 1.8 8.4 14.4 2.8 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 0 5,000 10,000 15,000 20,000 2015 2016 2017 2018 2019 并购交易事件数 并购交易金额 中国并购市场交易规模，2015-2019年 万亿元 起 2015年以来，中国积极进行宏观经济发展战略转型，推动产业结构升级及产业资源优化再分配。在宏观战略的引导下，国家大力支持大众创业及企业并购重组。在创业项目 涌现，行业频繁整合的背景下，中国并购市场交易规模由2015年的1.7万亿元增长至2019年的2.8万亿元，年复合增长率达到13.6%。同时，为了降低创新创业型企业发展融资 对传统金融市场及金融工具的依赖，鼓励私募股权投资基金及并购基金发展，有关部门及行业协会就私募股权投资市场募资、投资、退出等环节积极出台相关政策及法律法 规，并购基金在法律、监管方面的经营环境持续优化。在以上利好因素的综合驱动下，中国并购基金行业市场规模（按基金规模计）由2015年的1,332亿元人民币增长至 2019年的1,808亿元人民币，年复合增长率为7.9%。 预计2019年至2024年中国并购基金行业市场规模年复合增长率为6.7%，略低 于2015-2019年年复合增长率，主要原因包括： 金融“去杠杆”、“稳杠杆”大方向不变，各领域政策持续落地。 私募基金行业监管趋严，基金登记备案难度加大 2020年中国出现“新冠疫情”突发大规模公共卫生事件，对并购 基金募资、投资、在投项目运营均产生冲击。2020年并购基金 规模或出现负增长，拖累未来5年整体增速 来源：头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业市场综述市场规模 中国宏观经济发展战略转型背景下，创新创业产业蓬勃发展，行业兼并整合频现，带 动并购交易、并购基金规模扩大 中国并购市场 交易金额 年复合 增长率 2015-2019年 13.6% 中国并购基金市场规模 年复合增长率 2015-2019年 7.9% 2019-2024年预测 6.713 2020 LeadLeo 中国并购基金行业行业市场组织结构 资金端 并购基金 资产端 被并购企业 金融机构 主权基金 企业投资者 支付股权收 购对价 出让股 权/出售 大部分 股权 提供资产管 理服务，配 合产业企业 战略目标 支付基 金管理 费用 独立并购基金 并购基金行业企业为资金端各类投资者提供 资产管理、战略投资实施配合等服务，通常 按年度收取不超过2%的管理费用，并采用北 美或欧洲模式分配超额收益 产业合作并购基金 外资并购基金 中国并购基金市场组织结构分析组织结构概览 并购基金行业企业通过寻找合适标的并执行并购，为资金端的金融机构、主权基金企 业投资者等提供资产管理及战略投资服务，三大类主体共同组成了中国并购基金市场 材料 可选消费 信息技术 工业 来源：各公司官网，头豹研究院编辑整理 占比19.1% * 包括债权融资、类股权融资，以券商、银行、保险资金为主 以上市公司为代表，除投资外还有合作属性 占比15.7% * 占比11.5% * 占比12.3% * 资本雄厚，具有长期属性 *注：以并购交易金额计，时间为2015-2019年14 2020 LeadLeo 来源：Wind，头豹研究院编辑整理 中国并购基金市场组织结构分析资产端分析 近5年来中国的并购交易集中在产业基础雄厚、经济领先的北京、上海及长三角地区， 集中在行业整合加速的工业等行业及快速发展的信息技术、金融等技术密集型行业 10,000-19,999亿元 100亿元以下 100-999亿元 1,000-9,999亿元 20,000亿元及以上 中国并购交易地域分布（以交易金额计），2015-2019年 以交易金额计，除香港、澳门特别行政区外，2015至2019年中国的并购 交易主要集中在北京市、广东省，及以江苏省、浙江省、上海市为核心的 长三角地区。其中，北京、上海、广东三地的并购交易额超过10,000亿元。 以广东、浙江、江苏等为代表的东部沿海省市产业基础雄厚、经济发展水 平全国领先、创业活动活跃，充分具备支持并购交易发生的各方面条件。 19.1% 15.7% 14.1% 12.3% 11.5% 27.3% 工业 信息技术 金融 可选消费 材料 其他 中国并购交易所属行业占比（以交易金额计），2015-2019年 26.8% 24.7% 19.6% 17.0% 12.0% 汽车与汽车零部件 零售业 消费者服务 耐用消费品 与服装 媒体 以交易金额计，2015至2019年中国的并购交易主要集中在行业向头部企 业加速集中的工业及材料行业，以及率先应用新型技术、代表中国经济增 长新动能的信息技术、金融、可选消费行业。其中，可选消费行业指除了 食品、饮料及家庭个人用品等基本生活用品（统称“主要消费品”）以外的 消费品行业，包括服装、家电及汽车等。 行业分布特征 地域分布特征15 2020 LeadLeo 参考历史数据，并购基金的盈利周期一般为5-10年，可接受的年化IRR在30%左右，或2-5倍的现金回报倍数。并购基金行业存在多种盈利模式， 其中资产重组、改制提升等模式是目前中国并购基金实现收益的典型模式，在实现超额收益后采用北美或欧洲模式分配。 来源：中国玻璃、中联重科官网，头豹研究院编辑整理 中国并购基金市场组织结构分析并购基金分析 资产重组与改制提升是并购基金盈利的典型模式，在收取不超过2 %的管理费用后，并 购基金通常采用北美或欧洲模式分配超额收益 并购基金典型盈利模式 模式特点：在资产重组模式下， 并购基金通常通过主导企业资产 的梳理、新增等，将被并购企业 组合成一个市场认可度更高的新 资产组合，然后再通过出售转让， 最终实现“1+12”的效果。 典型案例：2004年1月，弘毅投 资以仅650万元的对价控股了当时 资金紧张的江苏玻璃集团（以下 简称“江苏玻璃”）。在弘毅投资 的主导下，江苏玻璃收购整合了 另7家玻璃企业，并引入英国皮尔 金顿集团作为战略投资者。资产 重组后的江苏玻璃更名为中国玻 璃控股集团，于2005年6月顺利 在香港上市。 资产重组 模式特点：在改制提升模式下， 并购基金通过建立职业化、具有 分权特色的公司治理系统、激励 体系，改变其原有的治理结构， 尝试帮助企业取得更好地经营业 绩。 典型案例：自2005年起，弘毅投 资开始介入国企中联重科股份有 限公司（以下简称“中联重科”） 的改制事宜。2009年3月，通过 与中联重科管理层的合作，弘毅 投资取得了中联重科的控制权， 标志其改制完成。2009至2015年， 随着中联重科业绩及股价攀升， 弘毅投资减持股份累计41.5亿元， 回报倍数超过20倍。 改制提升 并购基金的收费与收益分配模式 收费模式：并购基金按年度向有限合伙人 （投资者）收取管理费用，收取比例与其 他私募股权投资基金近似，通常不超过基 金规模的2%。 收益分配（北美模式）：在北美模式下， 并购基金在每笔投资退出时都需要向普通 合伙人（基金管理人）分配收益，以单笔 投资的成本为参照，提取超额收益作为业 绩奖励。 收益分配（欧洲模式）：在欧洲模式下， 实现投资退出时，并购基金优将投资资金 返还基金投资者，至投资者收回投资本金 及约定报酬后，再向一般合伙人分配超额 收益。欧洲模式下，投资者回收投资的速 度更快，是中国并购基金采用的主流模式16 2020 LeadLeo 中国并购基金行业资金端特点 中国并购基金行业资金端参与者包括母基金、主权基金、家族基金、金融机构等，投资方式整体以股权为主。其中，专业独立的投资基金多为金融机构下设 的直接投资部，大型企业下设投资基金多服务于集团发展战略、投资组合。与欧美等发达金融市场中的并购基金相比，中国并购基金资金来源渠道目前仍面 临部分限制，有进一步拓展的空间。 中国并购基金市场组织结构分析资金端分析 中国并购基金行业资金来源于母基金、主权基 金、家族基金、金融机构等，其中债权融 资类资金占并购基金资金总量比例低于40% 资金端代表性主体 资金端特点 母基金 中国私募股权投资母基金行业仍处于发展的初级阶段，早期以政府引导基 金为行业主要参与者，自2010年起由民营资本发起设立的母基金陆续出现。 在投资目标方面，民营母基金通常以投资回报最大化为目标，而政府主导 设立的母基金具备扶持特定产业、投资特定地区的诉求，代表性基金包括 中关村并购母基金、由元和控股管理的国创母基金等 主权基金 参与并购融资项目的主权基金包括社保基金、养老基金等。主权类基金加 入并购基金有利于推动短期资金向长期资金转化，以专业化方式为实体经 济发展注入长期资本，并于长期资金、长期资产之间建立专业对接机制 家族基金 参与并购融资项目的家族基金具体如大通燃气并购基金、双湖资本等。中 国家族基金会数量较少，截止2019年总数约100余家，多数规模较小。远 期或在并购基金资金端中的重要性或进一步提升 金融机构 并购基金引入的金融机构资金包括债权融资、类股权融资，具体如银行理 财产品、保险资金、信托计划、私募基金、证券公司定向资管计划、商业 银行并购贷款、信托贷款等。随着“资管新规”出台，并购基金引入金融机构 资金在杠杆倍数、资金结构等方面受到的限制显著增加 中国并购基金行业资金端构成 来源：律师365官网，头豹研究院编辑整理17 2020 LeadLeo 政策名称 颁布/修订日期 颁布主体 主要内容及影响 上市公司重大资产重组管理办法 2019-10 证监会 鼓励依法设立的并购基金、股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金等投资机构参与上市 公司并购重组，推动了上市公司与并购基金合作的加强，促进了产业合作型 并购基金这一重要运营模式在并购基金市场中的发展 关于规范金融机构资产管理业务 的指导意见（“资管新规”） 2018-04 人民银行， 银保监会， 证监会，外汇局 投资者适当性方面：（1）自然人投资者参与私募股权投资，需满足具有2年以上投资经历，且 满足家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或近3年本人年均收入不低 于40万元的合格投资者认定标准；（2）公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构，资产管 理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品 结构化基金方面：（1）公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级；（2）分级私募产品的 总资产不得超过该产品净资产的140%，分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级 比例，权益类产品的分级比例不得超过11 “资管新规”提高了合格投资者的认定标准，同时对并购基金的结构化安排作出了全面详细的规定， 从投资者适当性与基金结构方面加强了对并购基金市场整体风险的控制，对行业规模具有一定 的短期性影响 关于大力推进大众创业万众创新若干政 策措施的意见 2015-06 国务院 根据2015年国务院政府工作报告的部署，以为大众创业、万众创新扫除障碍搭建平台为核 心理念，该政策推出了财政资金支持、所得税税收抵免等扶持性政策与激励措施，反映了国家 对创业产业发展与并购的关注及大力支持，从资产端驱动了并购基金市场的发展 私募投资基金监督管理暂行办法 2014-08 证监会 各类私募基金募集完成后，私募基金管理人应当根据基金业协会的规定，办理基金备案手续， 报送基金类别、基金合同、委托管理协议等信息 该政策对各类私募基金管理人与并购基金的登记备案作出进一步的明确规定，配合基金法 为中国并购基金的政策监管体系奠定了基础 顶层设计：“并购基金是创新资本整合的重要工具” 2013年6月修订版中华人民共和国证券投资基金法正式实施 来源：头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业政策及监管分析 2013 年 以 来 ， 在 有 关 政 府 部 门 及 行 业 协 会 的 努 力 下 ， 由 法 律 法 规 、 部 门 规 章 、 行 业 自 律规则组成的统一监管体系逐步形成，帮助并购基金行业实现规范化发展 中国并购基金行业相关政策，2013-2019年18 2020 LeadLeo 来源：头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业发展趋势投资领域向新兴行业集中 围绕行业整合、技术获取两大主线，医疗健康、清洁环保等新兴行业的并购交易活动 将会增加，带动并购基金在相应领域业务比重的上升 以并购交易事件涉及的金额计算，工业、信息技术、金融、可选消费及材料行业是2019年中国并购市场中的主流行业，5大行业合计在整体中占比超过70%。未来，随着金 融去杠杆政策的陆续落地、针对技术创新的鼓励性措施的持续出台，此前高度依赖债务借贷维持运营的落后产能将在竞争中被逐渐淘汰，具备资金优势头部企业及掌握核 心科技的创新型企业则将进一步获取更大的市场份额。在医疗健康、清洁环保、信息技术等技术密集型细分行业中，行业整合与技术获取的行业发展趋势将会凸显，带动 行业并购活跃度提升，其中并购基金将作为专业的金融服务提供方促进交易实现。 中国并购基金行业具备重要投资潜力的细分领域 在中国宏观经济水平不断向好、居民 可支配收入持续提升的背景下，随着 人口老龄化趋势加剧与慢性病患病率 的增长，国民对优质健康医疗服务的 需求预计将不断扩大。2017年10月， 中共中央委员会在中共第十九次全国 代表大会上作出报告，其中提出“实施 健康中国战略，深化医药卫生体制改 革”，医疗健康行业中并购整合等资本 运作的空间进一步扩大 医疗健康 自2014年以来，云计算、大数据、人工智能、区块链、5G、物联网等新一代信息技术的基础研究及 行业应用在中国加速发展。基于部分信息技术跨行业的重大商业应用价值，百度、阿里巴巴、腾讯 等资金实力雄厚的企业通过并购等方式积极进行技术布局，行业并购整合的潮流方兴未艾 信息技术 清洁环保 污染防治是中国全面建成小康社会的 三大攻坚目标之一，中国社会的长期 可持续发展离不开环境保护与生态文 明建设。中国清洁环保行业的自主核 心技术储备较少，此前行业中使用的 技术多由海外引进。以大气污染防治 行业为例，在主要的发电排污治理存 量需求基本消化的背景下，头部企业 有通过并购获取新型技术并进行业务 拓展的需要19 2020 LeadLeo 2016年2月，为了收购英国体育媒体服务公司MP & Silva Holdings S.A.（以下简称“MPS”），由美股回归A股市场的 暴风科技与光大资本旗下光大浸辉投资管理（上海）有限 公司联合发起成立上海浸鑫投资咨询合伙企业（以下简称 “上海浸鑫”），双方分别出资0.75、2.25亿元。 2016年4月，上海浸鑫通过结构化安排，在原有投资方增 资的基础上引入了新的外部投资者，总规模达到52亿元， 其中招商财富资产管理有限公司作为优先级投资人出资28 亿元、爱建信托与嘉兴招源涌津股权投资基金合伙企业作 为中间级投资人出资10亿元。 2018年10月，由于经营不善，在上海浸鑫以47亿元成功 取得MPS控股权不到3年的时间，MPS收到了英国高等法 院的破产清算令，上海浸鑫各层级份额的持有者均遭受了 亿元级别的巨额损失。 中国并购基金行业投资风险分析 来源：MP & Silva，头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业投资风险分析 并购基金行业存在资产经营风险及基金合规风险，投资机构在参与并购基金投资前可 集中关注可集中于该两类要素 投资并购基金存在资产经营不善导致重大亏损的风险， 投资机构在加入并购基金前需关注基金是否具有专业的 产业投资团队，同时并在收购合同中为标的企业核心人 员设置竞业禁止或激励条款条款等。 资产经营风险 基金合规风险 2017年12月，在第四届中国私募投资基金峰会上，中国 证券投资基金业协会（以下简称“中基协”）会长发表了 防范利益冲突，完善内部治理推动私募基金行业专 业化发展的主题演讲，其中明确了对藉私募基金形式开 展贷款业务、藉股权融资形式进行债权融资的产品协会将 不予备案。 2018年4月，中国人民银行联合银保监会等四部门发布了 关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（“资管 新规”），其中规定分级型私募产品的杠杆倍数为1:1、并 购基金进行债权融资的总额（负债总额）占并购基金总资 产的比例不得超过2:7。 自资管新规发布至2019年7月一年多的时间内，A股市场 中有9起上市公司发起成立结构化基金的案例，其中仅有3 起完成了中基协的产品备案。 结构化基金存在结构复杂、杠杆率过高等问题。在金融 监管趋严的背景下，新成立的结构化产品可能无法完成 备案，导致资金时间成本、基金筹备前期费用、人力投 入的浪费20 2020 LeadLeo 根据主要资金来源、运营目标、募资地点等方面的不同，中国并购基金市场的主要参与者可以分为独立并购基金、产业合作并购基金、外资并购基 金。按参与的并购交易规模计，三者在近三年中国并购基金市场中的占比依次约为44%、49%、7%。 来源：各公司官网，头豹研究院编辑整理 中国并购基金行业竞争格局概述 中国并购基金可分为独立并购基金、产业合作并购基金、外资并购基金，其中产业合 作并购基金为目前市场中的主要类型 简介 独立募集资金成立的并购基金 由产业企业参与或主导设立，对基金运作具 有较大影响力的并购基金 在海外独立募资成立的并购基金， 主要包括美元、欧元及港元基金 资金来源 高净值个人投资者、家族基金 以证券公司、保险公司为主的金融机构 养老基金、社保基金等主权基金 私募股权投资母基金 产业企业（主要为上市公司）及其关联 机构（如金融类子公司等） 私募基金、证券公司、商业银行资管子 公司等金融机构 其他个人及机构投资者 高净值个人投资者、家族基金、大学基 金等 投资银行自有资金 养老基金等主权基金 运营目标 以为投资者谋取投资经济回报为单一目标 优先服务于产业企业扩大市场规模、布局新 型技术及业务等战略目标，同时也追求基本 的投资回报 为投资者谋取投资经济回报， 注重长期价值投资 代表性企业 独立并购基金 产业合作并购基金 外资并购基金 中国并购基金市场主要参与者21 2020 LeadLeo 中国并购基金行业投资企业推荐天堂硅谷（1/2） 天堂硅谷主营产业并购、V C / P E投资、P I P E等私募股权投资业务，拥有近二十年的资产 管理经验及丰富的上市公司并购服务提供经验 天堂硅谷资产管理集团有限公司（以下简称“天堂硅谷”）成立于2000年11月，是一家专业从事股权投资及资产管理的民营控股资产管理集团。天堂硅谷公司 总部位于杭州，并在北京、上海、深圳、武汉、宁波等地设立有分支机构。天堂硅谷现有六位企业法人股东，均为上市公司，分别是硅谷天堂资产管理集 团股份有限公司、钱江水利开发股份有限公司、浙江东方金融控股集团股份有限公司、民丰特种纸业股份有限公司、正泰集团股份有限公司、浙江省化工 研究院有限公司。 企业简介 业务介绍 作为一家综合性资产管理集团，天堂硅谷目前的主营业务包括并购业务、VC/PE 业务、PIPE业务等。 来源：天堂硅谷官网，头豹研究院编辑整理 并购业务：天堂硅谷聚焦于工业、医疗等细分行业，为上市公司及龙头企业提 供定制化的并购整合服务，为上市公司客户完成的并购业务案例在30单以上。 VC/PE业务：天堂硅谷的私募股权投资业务聚焦于环保、医药等新兴战略性行 业，已完成退出的投资案例中，成功上市的企业超过30家。 PIPE业务：基于专业的行业知识以及深入的专题研究，天堂硅谷通过定向增发、 大宗交易等方式参与A股市场对优质上市公司的股权投资。 公司名称：天堂硅谷资产管理集团有限公司 成立时间：2000年 公司总部：浙江杭州 并购业务案例 PE/VC业务案例 PIPE业务案例22 2020 LeadLeo 中国并购基金行业投资企业推荐天堂硅谷（2/2） 天堂硅谷拥有众多的获奖经历及知名的并购品牌，与京新药业的合作是医药行业上市 公司与并购基金合作的典型案例之一 来源：天堂硅谷官网，头豹研究院编辑整理 案例分析 竞争优势 2013年1月，天堂硅谷联合上市公司京新药业实际控制人名下的浙江京新控股有限公司（以下简称“京新控股”，原名浙江元金投资有限公司）共同发起设 立了产业并购基金“天堂硅谷元金投资合伙企业”（以下简称“天堂元金基金“），基金设计总规模10亿元人民币，投