优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 金 辰 股 份 V S 奥 特 维 V S 先 导 智 能 光 伏 组 件 设 备 增 长 驱 动 力 在 哪 里 ？ 1 1 月 1 8 日 ， 光 伏 行 业 机 构 S o l a r p o w e r E u r o p e 详 细 说 明 了 如 何 将 光 伏 和 电 池 储 能 作 为 6 7 2 5 亿 欧 元 的 经 济 复 苏 计 划 的 核 心 ， 该 计 划 将 是 欧 盟 7 5 0 0 亿 欧 元 、 后 C o v i d “ 下 一 代 欧 盟 ” 战 略 的 核 心 。 S o l a r p o w e r E u r o p e 还 提 出 ， 未 来 可 能 在 所 有 合 适 的 新 建 筑 上 强 制 使 用 光 伏 发 电 ， 特 别 是 在 社 会 住 房 方 面 。 在 这 个 大 趋 势 之 下 ， 我 们 才 能 明 白 隆 基 和 特 斯 拉 ， 在 光 伏 屋 顶 专 利 抢 注 方 面 的 “ 暗 战 ” 。 光 伏 ， 是 我 们 今 年 年 初 以 来 持 续 研 究 的 主 线 行 业 之 一 。 对 光 伏 产 业 链 ， 之 前 我 们 分 别 研 究 过 产 业 链 工 艺 、 硅 片 、 光 伏 玻 璃 、 单 晶 炉 、 逆 变 器 、 电 池 片 设 备 （ 详 见 科 技 版 报 告 库 ） 。 今 天 ， 这 个 研 究 计 划 将 继 续 深 入 ， 我 们 要 继 续 研 究 的 ， 是 光 伏 组 件 环 节 的 设 备 厂 商 。 年 初 至 今 ， 组 件 设 备 龙 头 A ， 从 2 2 . 3 元 ， 上 涨 至 3 2 . 8 8 元 ， 涨 幅 4 7 . 4 % ； 然 而 ， 近 期 遭 遇 大 幅 回 调 ， 猛 跌 3 9 % ， 并 且 ， 近 几 日 快 速 杀 跌 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 龙 头 B 从 4 5 . 4 5 元 ， 上 涨 至 6 3 元 ， 涨 幅 3 8 . 6 % ， 势 头 一 直 持 续 。 龙 头 C 上 市 至 今 ， 从 6 1 . 8 元 ， 上 涨 至 7 2 . 4 8 元 ， 涨 幅 1 7 . 1 7 % ； 然 而 ， 近 期 一 直 下 挫 ， 大 幅 下 跌 2 5 % 。 图 ： 走 势 图 来 源 ： w i n d 从 业 绩 增 速 看 ， 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 龙 头 A 收 入 7 . 9 亿 元 ， 同 比 增 长 2 1 % ， 归 母 净 利 润 0 . 6 5 亿 元 ， 同 比 增 长 2 6 % 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 龙 头 B 收 入 4 1 . 4 9 亿 元 ， 同 比 增 长 2 8 . 9 7 % ， 归 母 净 利 润 6 . 4 0 亿 元 ， 同 比 增 长 0 . 6 6 % 。 龙 头 C 收 入 6 . 5 亿 元 ， 同 比 增 长 6 5 % ； 实 现 归 母 净 利 润 0 . 6 9 亿 元 ， 同 比 增 长 6 6 6 % 。 这 三 家 龙 头 ， 分 别 对 应 ： 金 辰 股 份 V S 先 导 智 能 V S 奥 特 维 。 看 到 这 里 ， 值 得 我 们 深 入 思 考 的 问 题 来 了 ： 1 ） 光 伏 组 件 环 节 ， 设 备 厂 商 的 增 长 驱 动 来 自 哪 里 ？ 2 ） 组 件 环 节 的 技 术 迭 代 ， 对 设 备 厂 商 有 什 么 影 响 ， 带 来 哪 些 更 新 需 求 或 增 量 需 求 ？ 3 ） 从 增 长 逻 辑 看 ， 怎 样 的 业 务 布 局 ， 未 来 的 增 长 确 定 性 更 强 ？ （ 壹 ）优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 在 上 一 篇 光 伏 设 备 研 报 中 ， 我 们 对 各 环 节 的 技 术 迭 代 空 间 进 行 对 比 ， 大 致 排 序 为 ： 电 池 片 > 组 件 > 硅 棒 / 硅 片 > 硅 料 ， 其 中 ， 电 池 片 、 组 件 环 节 技 术 变 革 潜 力 更 大 ， 因 而 对 设 备 更 新 的 需 求 更 高 。 同 时 ， 由 于 技 术 迭 代 快 ， 电 池 片 、 组 件 这 两 大 领 域 ， 竞 争 格 局 较 为 分 散 和 激 烈 ， 而 为 这 两 大 领 域 生 产 设 备 的 设 备 厂 商 ， 竞 争 格 局 却 相 对 较 好 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图 ： 电 池 片 和 组 件 厂 商 竞 争 格 局 来 源 ： 广 发 证 券 因 此 ， 在 上 一 篇 研 究 完 电 池 片 设 备 之 后 ， 本 篇 ， 我 们 重 点 来 看 组 件 设 备 。 从 组 件 设 备 产 业 链 看 ： 1 ） 上 游 ， 主 要 是 P L C 伺 服 、 光 学 、 机 器 人 等 原 料 、 器 械 ， 代 表 公 司 有 安 川 电 机 、 A B B 、 汇 川 技 术 等 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 2 ） 中 游 ， 组 件 设 备 主 要 有 串 焊 机 、 层 压 机 、 排 版 机 等 ， 代 表 公 司 有 金 辰 股 份 、 博 硕 光 电 、 奥 特 维 、 先 导 智 能 、 京 山 轻 机 （ 苏 州 晟 成 ） 、 康 跃 科 技 （ 羿 珩 科 技 ） 等 。 3 ） 下 游 ， 组 件 厂 商 ， 代 表 公 司 有 天 合 光 能 、 晶 澳 科 技 、 东 方 日 升 、 隆 基 股 份 、 晶 科 能 源 、 阿 特 斯 等 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图 ： 光 伏 组 件 设 备 产 业 链 来 源 ： 塔 坚 研 究优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 我 们 选 取 组 件 环 节 的 代 表 公 司 ， 金 辰 股 份 V S 先 导 智 能 V S 奥 特 维 V S 帝 尔 激 光 V S 博 硕 光 电 V S 京 山 轻 机 （ 苏 州 晟 成 ） V S 康 跃 科 技 （ 羿 珩 科 技 ） 这 几 家 ， 进 行 对 比 ， 梳 理 这 个 环 节 的 核 心 逻 辑 。 （ 贰 ） 从 现 有 组 件 工 艺 流 程 看 ， 所 需 要 的 设 备 包 括 串 焊 机 、 层 压 机 、 自 动 化 产 线 ， 其 中 ， 串 焊 机 是 技 术 含 量 较 高 的 核 心 设 备 ， 价 值 量 占 比 3 5 % - 4 0 % ， 层 压 机 占 比 在 1 5 % - 2 0 % ， 自 动 化 产 线 主 要 是 成 套 设 备 （ 是 检 测 机 、 修 边 机 等 多 个 设 备 的 组 合 ） ， 比 重 在 5 0 % 左 右 。 从 收 入 结 构 来 看 ， 其 中 ： 1 ） 金 辰 股 份 光 伏 组 件 自 动 化 产 线 占 比 9 0 % 以 上 ， 电 池 自 动 化 设 备 占 比 5 % 左 右 。 2 ） 奥 特 维 以 串 焊 机 为 主 ， 其 中 多 主 栅 串 焊 机 占 比 3 3 . 4 5 % ， 常 规 串 焊 机 占 比 3 0 % ， 还 有 贴 膜 机 占 比 9 % ， 模 组 P A C K 线 占 比 7 % 、 激 光 划 片 机 占 比 6 . 5 % 、 硅 片 分 选 机 占 比 5 % 。 3 ） 帝 尔 激 光 光 伏 电 池 激 光 加 工 设 备 占 比 9 7 % ， 用 于 电 池 、 组 件 两 个 环 节 。 包 括 激 光 P E R C 消 融 设 备 、 S E 激 光 掺 杂 设 备 、 M W T 系 列 激 光 设 备 、 全 自 动 高 速 激 光 划 片 / 片 机 等 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 4 ） 先 导 智 能 锂 电 池 设 备 占 比 约 8 0 % ， 串 焊 机 等 光 伏 设 备 占 比 约 1 0 % 。 5 ） 博 硕 光 电 （ 新 三 板 ） 机 器 设 备 占 比 9 0 % 左 右 ， 包 括 组 件 全 自 动 生 产 线 、 组 件 层 压 机 、 串 焊 机 、 自 动 裁 切 机 、 组 件 检 测 设 备 等 。 6 ） 京 山 轻 机 （ 子 公 司 苏 州 晟 成 ） 光 伏 设 备 自 动 化 生 产 线 占 比 4 0 % ， 瓦 楞 纸 包 装 机 械 占 比 3 0 % ， 铸 造 产 品 占 比 1 5 % 左 右 。 7 ） 康 跃 科 技 （ 子 公 司 羿 珩 科 技 ） 收 入 以 增 压 器 为 主 ， 占 比 4 5 % ， 通 过 收 购 羿 珩 科 技 布 局 层 压 机 等 光 伏 组 件 设 备 ， 收 入 占 比 3 0 % 左 右 。 图 ： 2 0 1 9 年 收 入 结 构 来 源 ： 塔 坚 研 究优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 从 业 务 重 叠 度 上 ， 金 辰 股 份 、 苏 州 晟 成 、 博 硕 光 电 以 自 动 化 产 线 成 套 设 备 为 主 ， 奥 特 维 、 帝 尔 激 光 分 别 是 串 焊 机 、 激 光 设 备 龙 头 ， 先 导 智 能 未 披 露 具 体 比 重 ， 业 务 主 要 是 串 焊 机 。 接 下 来 ， 我 们 从 2 0 2 0 年 三 季 报 数 据 ， 分 别 对 比 一 下 几 大 龙 头 的 增 长 情 况 。 图 ： 2 0 2 0 年 三 季 报 数 据 （ 单 位 ： 人 民 币 、 % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 金 辰 股 份 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 实 现 收 入 7 . 9 亿 元 ， 同 比 增 长 2 1 % ； 归 母 净 利 润 0 . 6 5 亿 元 ， 同 比 增 长 2 6 % 。 奥 特 维 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 实 现 营 业 收 入 6 . 5 亿 元 ， 同 比 增 长 6 5 % ； 实 现 归 母 净 利 润 0 . 6 9 亿 元 ， 同 比 增 长 6 6 6 % 。 业 绩 超 市 场 预 期 ， 主 要 在 于 多 主 栅 串 焊 机 等 新 产 品 放 量 ， 得 益 于 多 主 栅 、 大 硅 片 等 新 工 艺 、 新 技 术 的 出 现 。 帝 尔 激 光 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 营 业 收 入 7 . 1 2 亿 元 ， 同 比 增 长 3 7 . 3 6 % ； 归 母 净 利 润 2 . 5 7 亿 元 ， 同 比 增 长 1 4 . 0 8 % ， 一 方 面 受 益 于 P E R C 扩 产 旺优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 盛 ， 同 时 产 品 结 构 在 激 光 消 融 设 备 基 础 上 ， S E 掺 杂 等 新 产 品 订 单 也 逐 步 放 量 。 博 硕 光 电 2 0 2 0 年 上 半 年 ， 实 现 营 业 收 入 0 . 3 6 亿 元 ， 同 比 增 长 6 2 . 8 4 % ； 实 现 归 母 净 利 润 0 . 0 4 亿 元 ， 同 比 增 长 1 3 6 . 8 8 % 。 业 绩 增 长 主 要 是 特 斯 拉 、 东 方 环 晟 （ 中 环 ） 两 家 大 客 户 完 成 了 对 设 备 的 验 收 （ 2 0 1 9 年 成 为 特 斯 拉 太 阳 能 光 伏 生 产 基 地 的 层 压 机 供 应 商 ） 。 京 山 轻 机 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 收 入 约 2 0 . 8 6 亿 元 ， 同 比 增 长 2 4 . 9 5 % ； 净 利 润 约 0 . 9 1 亿 元 ， 同 比 下 降 3 6 . 3 2 % ， 利 润 下 降 主 要 是 毛 利 率 较 高 的 出 口 业 务 比 重 下 降 。 康 跃 科 技 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 营 业 收 入 为 6 . 4 5 亿 元 ， 同 比 增 长 1 0 % ； 扣 非 归 母 净 利 润 为 8 6 0 . 4 万 元 ， 同 比 下 降 1 3 6 . 9 8 % ， 收 入 增 速 平 稳 ， 利 润 下 降 主 要 是 营 业 成 本 、 销 售 费 用 （ 开 拓 市 场 ） 增 加 所 致 。 对 比 来 看 ， 奥 特 维 的 增 速 较 高 ， 主 要 受 益 于 技 术 更 新 。 （ 叁 ） 复 盘 完 中 报 业 绩 ， 我 们 再 复 盘 一 下 ， 近 几 个 季 度 的 收 入 增 长 情 况 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图 ： 季 度 收 入 增 速 来 源 ： 塔 坚 研 究 整 体 来 看 ， 奥 特 维 、 先 导 智 能 增 速 较 高 ， 其 次 是 帝 尔 激 光 、 金 辰 股 份 ， 此 外 ， 康 跃 科 技 、 京 山 轻 机 受 其 他 主 业 影 响 ， 收 入 波 动 较 大 。 从 关 键 经 营 数 据 来 看 ， 预 收 账 款 与 发 出 商 品 ， 为 收 入 的 先 行 指 标 ， 前 者 代 表 已 签 订 合 同 还 未 交 付 的 订 单 ， 后 者 代 表 已 经 交 付 还 未 验 收 的 设 备 订 单 ， 整 个 结 算 模 式 经 历 “ 预 收 货 款 （ 2 0 % - 4 0 % ） 发 出 商 品 （ 3 0 % - 5 0 % ） 收 入 确 认 ” 的 流 程 ， 确 认 周 期 基 本 在 9 - 1 2 月 。 因 此 ， 我 们 通 过 预 收 款 及 发 出 商 品 （ 执 行 中 订 单 ） 来 看 ， 可 以 发 现 ， 收 入 增 速 的 快 慢 与 在 手 订 单 的 增 加 直 接 相 关 ， 近 期 表 现 较 好 的 是 ： 奥 特 维 、优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 先 导 智 能 （ 包 含 锂 电 设 备 业 务 ， 数 据 无 法 细 拆 ） ， 从 今 年 三 季 报 看 ， 其 中 ： 图 ： 合 同 负 债 & 发 出 商 品 来 源 ： 塔 坚 研 究 奥 特 维 截 至 2 0 2 0 三 季 度 末 ， 合 同 负 债 （ 预 收 账 款 ） 为 7 . 1 3 亿 元 ， 同 比 增 长 1 9 1 % ； 存 货 为 1 1 . 9 6 亿 元 ， 同 比 增 长 9 3 % ， 有 大 量 执 行 中 的 订 单 。 截 至 2 0 2 0 年 9 月 末 ， 累 计 新 签 订 单 2 0 . 5 9 亿 元 ， 在 手 订 单 2 3 . 4 亿 元 ， 在 手 订 单 量 为 2 0 1 9 年 总 收 入 的 3 . 1 倍 ， 短 期 业 绩 高 增 长 确 定 性 较 强 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 先 导 智 能 2 0 2 0 年 三 季 度 末 ， 合 同 负 债 1 5 . 0 1 亿 元 ， 同 比 提 升 1 9 . 9 8 % ， 较 2 0 2 0 年 中 报 增 加 了 约 4 . 1 亿 元 ， 说 明 三 季 度 新 接 订 单 较 多 。 据 公 司 公 告 ， 其 上 半 年 新 签 订 单 同 比 提 升 8 3 . 1 9 % ， 在 手 订 单 饱 满 ， 以 锂 电 设 备 订 单 （ 宁 德 时 代 等 ） 为 主 。 按 照 合 同 负 债 占 在 手 订 单 比 重 3 5 % - 4 0 % 左 右 测 算 ， 先 导 智 能 > 京 山 轻 机 > 奥 特 维 > 帝 尔 激 光 > 金 辰 股 份 。 如 果 将 锂 电 业 务 为 主 无 法 细 拆 的 先 导 智 能 刨 除 ， 比 例 顺 序 为 ： 京 山 轻 机 > 奥 特 维 > 帝 尔 激 光 > 金 辰 股 份 。 （ 肆 ） 对 比 几 家 公 司 回 报 水 平 看 ：优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图 ： 回 报 数 据 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图 ： R O E - T T M （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 图 ： 杜 邦 因 素 拆 分 （ 单 位 ： % 、 次 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 可 以 发 现 ， 投 入 回 报 表 现 较 好 的 是 先 导 智 能 、 奥 特 维 、 帝 尔 激 光 ， 其 中 ： 金 辰 股 份 回 报 水 平 呈 下 降 趋 势 ， 主 要 是 净 利 率 在 下 降 ， 主 要 与 行 业 竞 争 加 剧 导 致 销 售 价 格 下 降 ， 以 及 为 下 游 战 略 客 户 主 动 让 利 有 关 ， 同 时 销 售 人 员 薪 酬 、 佣 金 等 有 所 增 加 。 （ 前 面 提 过 ， 苏 州 晟 成 、 博 硕 光 电 也 做 自 动 化 设 备 ） 博 硕 光 电 回 报 有 所 下 降 ， 其 中 2 0 1 9 年 净 利 率 下 滑 ， 主 要 是 两 条 生 产 线 因 改 造 后 不 再 具 有 使 用 价 值 ， 加 速 折 旧 导 致 管 理 费 用 增 加 。 京 山 轻 机 、 康 跃 科 技 ， 2 0 1 9 年 出 现 亏 损 ， 均 与 并 购 商 誉 减 值 有 关 ， 前 者 并优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 购 标 的 慧 大 成 业 绩 承 诺 期 满 后 ， 即 出 现 业 绩 大 幅 亏 损 ； 后 者 并 购 标 的 羿 珩 科 技 同 样 亏 损 ， 且 康 跃 科 技 近 期 拟 再 次 资 本 运 作 ， 收 购 长 江 星 医 药 公 司 。 由 于 资 本 运 作 情 况 较 为 复 杂 ， 因 此 ， 这 两 家 我 们 暂 时 不 做 重 点 研 究 。 综 上 ， 在 光 伏 行 业 降 本 需 求 下 ， 设 备 厂 商 的 盈 利 能 力 均 承 压 ， 因 此 ， 盈 利 能 力 将 是 我 们 关 注 的 次 要 矛 盾 ， 我 们 重 点 看 增 长 。 （ 伍 ） 光 伏 设 备 领 域 的 增 长 主 要 来 自 两 大 因 子 ： 1 ） 光 伏 装 机 量 提 升 ， 刺 激 下 游 电 池 片 厂 商 扩 产 ； 2 ） 技 术 革 新 催 生 新 的 设 备 更 新 需 求 。 在 之 前 的 系 列 报 告 中 （ 详 见 科 技 版 报 告 库 ） ， 我 们 对 光 伏 行 业 的 增 长 从 可 再 生 能 源 渗 透 率 提 升 、 碳 中 和 角 度 做 过 分 析 ， 行 业 装 机 量 增 速 均 在 1 0 % 左 右 ， 此 处 不 再 赘 述 。 根 据 之 前 研 究 过 的 迈 为 股 份 年 报 披 露 ， 根 据 各 国 对 清 洁 能 源 的 规 划 及 相 关 组 织 的 综 合 预 测 ， 预 计 2 0 5 0 年 光 伏 电 力 占 比 有 望 达 到 7 0 % （ 2 0 4 0 年 超 过 3 0 % ） 。 我 们 重 点 看 技 术 革 新 方 面 。 光 伏 组 件 的 技 术 更 新 目 的 是 降 低 成 本 ， 提 升 组 件 效 率 ， 目 前 组 件 主 要 技 术 升 级 路 线 包 括 三 大 方 向 ： 多 主 栅 电 池 、 半 片 电 池 、 叠 瓦 电 池 。 我 们 分 别 来 看 ： 1 ) 多 主 栅 组 件 传 统 组 件 为 5 条 主 栅 ， 多 主 栅 （ M B B ） 技 术 一 般 指 拥 有 7 条 以 上 的 主 栅 线 ， 市 场 主 流 为 1 2 条 主 栅 。 根 据 C P I A 数 据 ， 同 样 6 0 片 电 池 片 的 组 件 ， M B B 组 件 功 率 可 以 提 高 2 - 3 W 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 M B B 技 术 要 求 主 栅 宽 度 更 窄 ， 提 高 了 对 多 主 栅 串 焊 机 的 要 求 。 常 规 5 主 栅 电 池 的 主 栅 宽 度 为 1 m m ， M B B 电 池 的 主 栅 可 窄 至 0 . 1 m m 、 焊 盘 宽 度 只 有 约 0 . 4 m m ， 焊 带 宽 度 大 幅 减 小 ， 焊 带 数 量 大 幅 增 加 ， 焊 带 的 形 状 也 由 扁 平 状 变 为 圆 柱 状 ， 从 而 对 串 焊 机 的 焊 接 能 力 、 精 度 和 稳 定 性 提 出 了 更 高 要 求 。 传 统 串 焊 机 并 不 能 兼 容 ， 组 件 厂 商 需 重 新 购 置 M B B 串 焊 机 。 目 前 M B B 串 焊 机 供 应 商 ， 包 括 先 导 智 能 、 奥 特 维 、 宁 夏 小 牛 （ 未 上 市 ） 等 设 备 厂 商 。 若 按 照 每 G W 四 台 串 焊 机 估 算 ， M B B 串 焊 机 的 替 换 市 场 在 2 0 亿 元 以 上 。 2 ） 半 片 组 件 目 前 ， 全 片 组 件 指 将 标 准 规 格 电 池 片 （ 1 5 6 m m * 1 5 6 m m 或 1 2 5 m m * 1 2 5 m m ） 进 行 串 焊 层 压 组 装 得 到 的 组 件 ， 而 半 片 电 池 组 件 指 将 标 准 规 格 电 池 片 ， 通 过 激 光 切 分 为 两 个 半 片 电 池 片 （ 1 5 6 m m * 7 8 m m ） ， 然 后 进 行 焊 接 层 压 组 装 得 到 的 组 件 。 由 于 功 率 与 面 积 成 正 比 ， 半 片 电 池 组 件 每 根 主 栅 的 电 流 随 之 降 低 为 原 来 的 1 / 2 ， 内 部 损 耗 降 为 原 来 的 1 / 4 ， 半 片 组 件 功 率 较 传 统 组 件 可 以 提 升 5 - 1 5 W 。 此 外 ， 随 着 硅 片 大 尺 寸 趋 势 的 演 进 ， 内 阻 和 耗 费 将 逐 渐 增 大 ， 同 样 促 进 组 件 切 片 需 求 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 半 片 组 件 工 艺 ， 只 需 在 原 有 设 备 基 础 上 ， 增 加 激 光 划 片 机 。 按 照 单 台 单 价 1 5 0 万 元 ， 对 应 1 2 5 M W 产 能 估 算 ， 其 每 G W 追 加 投 资 约 为 1 2 0 0 万 元 ， 成 本 相 对 较 少 ， 有 望 逐 步 取 代 传 统 的 整 片 组 件 。 激 光 划 片 机 生 产 企 业 主 要 有 先 导 智 能 、 奥 特 维 、 帝 尔 激 光 等 厂 商 。 值 得 一 提 的 是 ， 半 片 、 M B B 技 术 相 互 兼 容 ， 叠 加 带 来 的 增 益 更 加 明 显 ， 预 计 将 成 为 主 流 的 市 场 封 装 技 术 。 根 据 光 伏 行 业 协 会 数 据 ， 2 0 1 9 年 组 件 封 装 技 术 仍 以 全 片 为 主 ， 市 场 占 比 约 7 7 . 1 % ， 预 计 2 0 2 5 年 半 片 市 场 渗 透 率 将 超 过 5 0 % ， 复 合 增 速 1 6 % 。 根 据 奥 特 维 的 投 资 者 关 系 记 录 ， “ 平 均 3 - 5 年 会 出 现 更 新 串 焊 机 ” 。 由 于 单 项 设 备 数 据 较 少 ， 此 处 我 们 引 用 东 吴 证 券 的 测 算 数 据 ， 据 测 算 ， 2 0 1 9 年 ， 串 焊 机 市 场 规 模 约 3 0 亿 元 ， 预 计 2 0 2 5 年 达 到 8 4 亿 元 ， 复 合 增 速 1 8 . 7 2 % 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 沿 着 半 片 的 降 本 逻 辑 （ 减 小 单 片 电 池 面 积 降 低 电 流 降 低 内 部 损 耗 提 高 组 件 功 率 ） ， 还 有 一 种 储 备 技 术 叠 瓦 组 件 ， 我 们 继 续 分 析 。 （ 陆 ） 叠 瓦 组 件 ， 是 将 一 块 标 准 规 格 的 电 池 片 切 成 4 - 5 块 ， 采 用 整 体 无 主 栅 设 计 ， 通 过 导 电 胶 将 电 池 片 连 接 成 串 。 相 比 传 统 组 件 ， 叠 瓦 组 件 具 备 转 化 效 率 高 、 可 靠 性 高 、 兼 容 性 强 等 技 术 优 势 ， 有 望 成 为 未 来 组 件 的 主 流 。 例 如 ： 1 ） 同 等 面 积 下 ， 叠 瓦 组 件 功 率 更 高 传 统 组 件 一 般 都 会 保 留 约 2 - 3 m m 的 电 池 片 间 距 ， 而 叠 瓦 技 术 通 过 交 叠 电 池 小 片 ， 实 现 无 电 池 片 间 距 ， 在 同 样 面 积 下 可 以 多 放 置 1 3 % 的 电 池 片 ， 从 而 扩 大 了 电 池 片 受 光 面 积 ， 提 升 组 件 的 平 均 发 电 密 度 ， 相 同 版 型 的 组 件 功 率 提 升 2 0 - 4 5 W 。 2 ） 兼 容 性 强 叠 瓦 技 术 支 持 双 面 、 双 玻 等 新 型 技 术 ， 可 兼 容 现 有 P E R C 、 T O P C o n 、 H I T 等 不 同 电 池 片 技 术 （ 除 了 I B C 电 池 ） ， 技 术 兼 容 性 较 强 ， 且 叠 瓦 组 件 应 用 在 H I T 电 池 片 上 能 发 挥 更 大 的 效 益 。 以 组 件 厂 商 赛 拉 弗 为 例 ， 其 H I T + 叠 瓦 的 6 0 片 版 型 组 件 功 到 率 可 以 达 到 3 6 0 W ， 而 单 晶 P E R C 电 池 6 0 版 型 组 件 功 率 只 有 3 1 5 W 。 此 外 ， 从 未 来 看 ， 硅 片 薄 片优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 化 将 成 为 发 展 趋 势 ， 叠 瓦 技 术 为 现 阶 段 唯 一 支 持 超 薄 硅 片 的 组 件 技 术 平 台 。 图 ： 叠 瓦 组 件 工 艺 流 程 来 源 ： 华 创 证 券 叠 瓦 工 艺 与 传 统 工 艺 设 备 的 主 要 差 别 在 于 ： 1 ) 叠 瓦 焊 接 成 套 设 备 替 代 了 串 焊 机 ， 因 为 叠 瓦 的 封 装 工 艺 是 用 导 电 胶 连 接 接 ， 不 再 使 用 焊 带 连 接 。 因 此 ， 原 有 的 串 焊 机 需 要 进 行 大 规 模 的 替 换 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 2 ） 叠 瓦 用 汇 流 条 焊 接 机 （ 将 电 池 串 并 联 成 一 块 组 件 ） ， 替 代 了 传 统 的 汇 流 条 焊 接 方 式 ， 二 者 工 艺 不 同 ， 需 要 更 换 。 也 就 是 说 ， 从 远 期 来 看 ， 叠 瓦 焊 接 成 套 设 备 + 汇 流 条 焊 接 机 是 增 量 设 备 市 场 ， 串 焊 机 是 缩 量 市 场 （ 远 期 会 影 响 先 导 智 能 、 奥 特 维 ） 。 其 中 ， 叠 瓦 焊 接 设 备 ， 用 于 将 电 池 片 与 电 池 片 连 接 成 电 池 串 ， 是 叠 瓦 技 术 的 核 心 设 备 ， 包 括 叠 瓦 焊 接 机 、 丝 网 印 刷 机 和 激 光 划 片 机 。 目 前 生 产 1 G W 的 叠 瓦 组 件 ， 投 资 额 约 为 1 . 5 亿 元 。 相 比 传 统 组 件 的 7 0 0 0 - 8 0 0 0 万 元 的 投 资 额 ， 叠 瓦 产 线 的 设 备 投 资 明 显 增 加 。 拆 开 价 值 量 来 看 ， 其 中 ： A ） 核 心 设 备 叠 瓦 焊 接 成 套 设 备 （ 叠 瓦 焊 接 机 + 丝 网 印 刷 机 + 激 光 划 片 机 ） 价 值 量 占 比 约 4 0 % - 5 0 % ， 代 表 企 业 有 先 导 智 能 、 金 辰 股 份 、 沃 特 维 （ 未 上 市 ） ； B ） 汇 流 条 焊 接 机 占 比 约 1 5 % - 2 0 % ， 代 表 企 业 有 先 导 智 能 、 金 辰 股 份 、 苏 州 晟 成 （ 京 山 轻 机 ） 。 综 合 来 看 ， 在 叠 瓦 技 术 方 面 布 局 较 领 先 的 是 先 导 智 能 、 金 辰 股 份 。 目 前 叠 瓦 存 在 碎 片 、 良 率 、 专 利 及 设 备 改 造 等 问 题 ， 预 计 叠 瓦 中 短 期 仍 难 以 大 规 模 放 量 ， 但 长 期 成 长 空 间 可 期 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 至 此 ， 总 结 一 下 这 个 行 业 的 逻 辑 ： 从 短 期 来 看 ， 得 串 焊 机 、 激 光 划 片 机 者 得 天 下 ， 即 先 导 智 能 、 奥 特 维 受 益 ； 从 长 期 来 看 ， 得 叠 瓦 技 术 者 （ 叠 瓦 焊 接 成 套 设 备 ） 得 天 下 ， 目 前 领 先 的 是 先 导 智 能 、 金 辰 股 份 。 所 以 ， 从 技 术 更 新 受 益 角 度 ， 长 期 持 续 性 较 强 的 是 先 导 智 能 ， 其 从 M B B 、 半 片 到 叠 瓦 技 术 均 有 布 局 ， 行 业 判 断 较 为 前 瞻 ， 考 虑 到 其 为 宁 德 时 代 的 核 心 供 应 商 ， 技 术 实 力 也 不 可 小 觑 。 （ 柒 ） 经 营 指 标 方 面 ， 由 于 设 备 厂 的 主 驱 动 就 是 下 游 的 c a p e x ， 因 此 ， 核 心 经 营 数 据 在 于 两 处 ： 1 ） 长 期 得 技 术 者 得 天 下 ， 主 要 看 研 发 和 下 一 代 技 术 的 落 地 情 况 ； 2 ） 短 期 是 得 客 户 者 得 天 下 ， 主 要 看 产 品 、 预 收 和 大 客 户 。 1 ） 客 户 结 构 及 预 收 款 金 辰 股 份 与 隆 基 、 正 泰 、 协 鑫 、 晶 科 、 东 方 日 升 、 晶 澳 太 阳 能 、 等 建 立 了 长 期 的 合 作 关 系 。 2 0 2 0 年 三 季 度 末 ， 合 同 负 债 （ 预 收 账 款 ） 为 3 . 7 1 亿 元 ， 同 比 小 幅 下 降 3 % 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 先 导 智 能 光 伏 行 业 客 户 主 要 有 协 鑫 、 隆 基 、 阿 特 斯 、 天 合 、 通 威 、 晶 科 、 晶 澳 。 锂 电 设 备 客 户 有 索 尼 、 三 星 S D I 、 L G 化 学 、 A T L 、 C A T L 、 比 亚 迪 等 电 池 企 业 。 2 0 2 0 年 三 季 度 末 ， 合 同 负 债 （ 预 收 账 款 ） 为 1 5 . 0 5 亿 元 ， 同 比 增 长 2 0 % 。 奥 特 维 天 合 光 能 、 晶 科 能 源 、 隆 基 股 份 、 保 利 协 鑫 、 晶 澳 股 份 、 新 加 坡 R E C 等 。 2 0 2 0 年 三 季 度 末 ， 合 同 负 债 （ 预 收 账 款 ） 为 7 . 1 3 亿 元 ， 较 中 报 提 升 同 比 增 长 4 3 . 5 % 。 帝 尔 激 光 客 户 主 要 有 隆 基 、 爱 康 光 电 、 苏 民 新 能 源 、 爱 旭 科 技 、 天 合 光 能 、 晶 科 等 ， 2 0 2 0 年 三 季 度 ， 合 同 负 债 5 . 8 亿 元 ， 较 去 年 同 期 增 长 1 . 8 % 。 博 硕 光 电 通 威 股 份 、 京 瓷 、 腾 晖 、 阿 特 斯 、 特 斯 拉 、 东 方 环 晟 （ 中 环 ） 等 ， 2 0 2 0 年 中 报 ， 合 同 负 债 （ 预 收 账 款 ） 为 0 . 8 3 亿 元 ， 同 比 下 降 2 6 . 5 % 。 晟 成 光 伏 （ 京 山 轻 机 ） 主 要 客 户 群 体 包 括 晶 科 、 晶 澳 、 天 合 、 隆 基 、 阿 特 斯 、 通 威 、 东 方 日 升 、 腾 晖 、 协 鑫 、 正 泰 、 赛 拉 弗 、 友 达 、 越 南 光 伏 、 R E C 、 韩 华 、 现 代 、 L G 、 A d a n i 、 S u n p o w e r 等 光 伏 企 业 。 2 0 2 0 年 三 季 度 ， 合 同 负 债 0 . 4 4 亿 元 ， 较 去 年 同 期 增 长 2 4 8 % 。优塾： 发布于 2 0 2 0 年 1 1 月 2 7 日 财务分析和财务建模领域专业研究机构 对 比 下 来 ， 奥 特 维 、 先 导 智 能 的 订 单 较 多 ， 且 增 速 较 快 。 2 ） 产 品 线 从 设 备 布 局 来 看 ， 叠 瓦 技 术 布 局 较 为 领 先 的 是 先 导 智 能 、 金 辰 股 份 ， 尤 其 是 价 值 量 较 高 的 叠 瓦 焊 接 成 套 设 备 。 图 ： 产 品 布 局 来 源 ： 塔 坚 研 究 3 ） 赛 道 布 局 金 辰 股 份 目 前 从 组 件 设 备 向 电 池 片 设 备 延 伸 ， 主 要 布 局 H J T 异 质 结 核 心 设 备 P E C V D 设 备 ， 与 德 国 H 2 G E M I N