- 1 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明本 报 告 的 主 要 看 点 ：1.从 用 户 画 像 的 角 度 来 估 测 行 业 规模 ， 解 析 渗 透 率 增 长 的 来 源 ；2.以 “ 互 联 网 +快 消 ” 结 合 的 角度 ， 从 可 比 的 相 关 行 业 来 估 测 潮 流玩 具 行 业 成 长 性 ；3.IP生 命 周 期 及 系 列 生 命 周 期 测 算4.潮 玩 盲 盒 多 家 公 司 线 上 渠 道 竞 争分 析5.潮 玩 盲 盒 多 家 公 司 线 下 门 店 区 域布 局 及 城 市 覆 盖6.消 费 心 理 拆 解刘 道 明 分 析 师 SAC 执 业 编 号 ： S1130520020004liudaoming gjzq许 隽 逸 分 析 师 SAC 执 业 编 号 ： S1130519040001xujunyi gjzq廖 馨 瑶 联 系 人liaoxinyao gjzq玩 心 不 改 ， 潮 流 出 圈潮 流 玩 具 是 新 时 代 的 产 物 ， 是 互 联 网 下 的 快 消 玩 法 的 载 体 ， 同 时 具 有 零 售 和 互 联 网 文 化 传媒 的 基 因 。 不 能 单 纯 用 互 联 网 思 维 或 者 消 费 品 思 维 来 理 解 。 本 篇 与 市 场 的 差 异 点 在 于 ： 我 们 通过 独 家 大 数 据 模 型 对 潮 玩 行 业 的 互 联 网 属 性 和 快 消 属 性 进 行 了 拆 解 ， 追 踪 市 场 上 不 确 定 性 较 高的 IP热 度 衰 减 趋 势 ， 并 通 过 用 户 画 像 的 来 预 估 市 场 未 来 渗 透 率 提 升 的 潜 力 。 主 要 结 论 如 下 ：一 、 600亿 市 场 规 模 可 期 ， 男 性 也 开 始 剁 手 盲 盒(1)从 用 户 画 像 拆 解 行 业 渗 透 ： 潮 玩 盲 盒 行 业 普 遍 被 认 为 女 性 是 主 要 购 买 力 。 我 们 通 过 将用 户 “ 触 达 -购 买 ” 的 过 程 对 应 到 线 上 搜 索 行 为 和 购 买 行 为 ， 看 到 了 新 的 趋 势 ， 消 费 者 性 别的 差 异 逐 步 缩 小 ， 男 性 也 开 始 剁 手 盲 盒 。 2020 年 行 业 渗 透 率 预 计 从 8.9%增 加 到 12.8%。(2)选 取 相 似 消 费 形 式 的 行 业 电 影 行 业 对 标 ， 估 测 行 业 规 模 。 电 影 票 房 收 入 在 2018半 年超 600亿 ， 增 速 3%。 目 前 潮 流 玩 具 市 场 207亿 规 模 ， 未 来 五 年 预 计 增 速 29.8%， 处 于 高 速增 长 。 随 着 渗 透 率 提 升 ， 未 来 3年 潮 玩 行 业 600 亿 规 模 可 期 。二 、 从 互 联 网 思 路 看 IP 多 元 化 发 展 ， 强 势 IP 生 命 周 期 可 达 5 年潮 玩 IP是 不 是 昙 花 一 现 ， 我 们 将 IP的 热 度 及 生 命 周 期 作 为 核 心 指 标 。 通 过 对 “ 热 门IP” 及 “ 热 门 IP的 新 系 列 ” 两 个 维 度 的 数 据 追 踪 ， 我 们 预 计 强 势 IP 的 生 命 周 期 可 达 5 年 ，热 门 IP 一 个 系 列 的 生 命 周 期 可 长 达 一 年 甚 至 更 久 。 头 部 企 业 若 保 持 50%的 增 速 ， 在 2020年 预 计 收 入 贡 献 在 亿 级 和 千 万 级 的 IP各 增 一 个 。三 、 从 快 消 零 售 角 度 看 渠 道 布 局 ， 小 程 序 抽 盒 机 带 动 新 增 长零 售 属 性 以 乐 高 为 参 照 ， 潮 玩 头 部 企 业 的 门 店 数 量 及 城 市 覆 盖 可 比 乐 高 在 中 国 的 布 局 ，线 上 旗 舰 店 今 年 年 内 累 积 销 量 约 为 乐 高 的 80%。 乐 高 2019年 在 中 国 市 场 保 持 两 位 数 增 长 ，玩 具 行 业 仍 具 成 长 性 。线 上 天 猫 是 主 阵 地 ， 微 信 小 程 序 为 新 的 增 长 点 ， 头 部 公 司 微 信 小 程 序 销 售 额 已 超 天 猫 。头 部 公 司 线 上 全 渠 道 布 局 优 势 明 显 ， 包 括 天 猫 、 京 东 、 微 信 商 城 、 微 信 小 程 序 及 自 有 App。线 下 来 看 ， 19八 3、 酷 乐 潮 玩 、 泡 泡 玛 特 均 优 先 经 济 发 达 地 区 布 局 零 售 店 .机 器 人 商 店 承 担“ 试 点 ” 角 色 ， 灵 活 低 成 本 ， 反 哺 门 店 选 址 。四 、 从 消 费 心 理 看 薛 定 谔 的 玩 具 ， 兼 具 悦 己 和 收 藏 价 值初 阶 用 户 猎 奇 心 理 驱 动 ， 为 物 品 而 买 单 。 中 阶 用 户 为 “ 悦 己 消 费 ” ， 为 “ 物 品 +情 感 ”而 买 单 。 资 深 用 户 为 “ 收 藏 价 值 ” 驱 动 ， 为 “ 稀 缺 性 ” 而 买 单 。 限 量 或 隐 藏 款 二 手 交 易 市 场溢 价 可 达 11-25倍 。投 资 建 议潮 玩 盲 盒 是 互 联 网 下 的 快 消 玩 法 的 载 体 ， 同 时 具 有 零 售 和 互 联 网 文 化 传 媒 的 基 因 。 行 业正 值 高 速 增 长 ， 渗 透 率 提 升 ， 扩 展 目 标 消 费 群 体 。 具 备 IP优 势 和 渠 道 优 势 的 公 司 会 脱 颖 而出 。 渠 道 覆 盖 及 IP的 生 命 周 期 是 值 得 关 注 的 参 考 指 标 。 建 议 关 注 赛 道 上 规 模 大 且 增 长 快 的龙 头 公 司 。风 险 提 示核 心 IP过 快 老 化 ， 新 产 品 及 新 IP开 发 不 及 预 期 ， 渠 道 拓 展 进 度 不 及 预 期 ， 知 识 产 权 风 险2020 年 11 月 25 日潮流玩具专题分析报告 数 据 专 题 深 度 研 究 (深 度 )证 券 研 究 报 告研 究 创 新 数 据 中 心数 据 专 题 分 析 报 告- 2 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明一 、 600亿 市 场 规 模 可 期 ， 男 性 也 开 始 剁 手 盲 盒据 弗 若 斯 特 沙 利 文 预 估 ， 2019 年 潮 流 玩 具 市 场 规 模 约 207 亿 元 ， 2019-2024年 复 合 增 长 率 约 为 29.8%， 仍 处 于 行 业 高 速 增 长 期 。我 们 通 过 拆 解 用 户 画 像 ， 来 解 构 市 场 规 模 的 增 长 。 普 遍 认 为 潮 玩 盲 盒 行 业女 性 是 主 要 购 买 力 。 通 过 将 用 户 “ 触 达 -购 买 ” 的 过 程 对 应 到 线 上 搜 索 行 为 和购 买 行 为 ， 我 们 看 到 一 些 趋 势 ， 消 费 者 性 别 的 差 异 逐 步 缩 小 ， 男 性 也 开 始 剁 手盲 盒 。从 搜 索 行 为 和 购 买 行 为 来 对 比 潮 流 玩 具 消 费 者 的 用 户 画 像 ， 根 据 百 度 指 数的 盲 盒 搜 索 人 群 来 看 ， 男 女 比 例 较 为 均 衡 。 这 说 明 盲 盒 在 概 念 传 播 过 程 中 无 性别 差 异 。 从 线 上 购 买 行 为 来 看 ， 女 性 消 费 者 占 比 约 为 60%， 男 性 占 比 约 为40%， 且 性 别 比 例 的 差 距 有 不 断 缩 小 的 趋 势 。 虽 然 不 同 平 台 对 用 户 画 像 的 年 龄划 分 区 间 稍 有 差 异 ， 结 合 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 对 用 户 年 龄 段 的 描 述 ， 潮 流 玩 具用 户 的 年 龄 主 要 集 中 在 15-39 岁 。 据 此 我 们 推 算 潮 流 玩 具 市 场 渗 透 率 ， 2020年 预 计 从 8.9%增 加 到 12.8%。 相 对 2019年 ， 男 性 群 体 的 渗 透 率 有 所 增 加 。图 表 1： 中 国 潮 流 玩 具 市 场 规 模来 源 ： 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 ， 国 金 证 券 研 究 所图 表 2： 盲 盒 消 费 者 性 别 结 构 _线 上 搜 索 行 为 图 表 3： 盲 盒 消 费 者 性 别 结 构 _线 上 购 买 行 为*截 至 2020年 09月 *截 至 2020年 10月来 源 ： 百 度 指 数 ， 国 金 证 券 研 究 所 来 源 ： 国 金 证 券 研 究 所数 据 专 题 分 析 报 告- 3 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明图 表 4： 盲 盒 消 费 者 年 龄 结 构 _线 上 搜 索 行 为 图 表 5： 盲 盒 消 费 者 年 龄 结 构 _线 上 购 买 行 为*截 至 2020年 09月 *截 至 2020年 10月来 源 ： 百 度 指 数 ， 国 金 证 券 研 究 所 来 源 ： 国 金 证 券 研 究 所图 表 6： 潮 流 玩 具 市 场 渗 透 率 预 估 2018 2019 2020E15-39 岁 城 镇 人 口 （ 万 人 ） 28,643 29,231 30,196女 性 （ 万 人 ） 13,848 14,145 14,612男 性 （ 万 人 ） 14,820 15,086 15,584泡 泡 玛 特 会 员 数 （ 万 人 ） 70 220 370女 性 占 比 （ %） 73.0% 75.0% 60.8%男 性 占 比 （ %） 27.0% 25.0% 39.2%泡 泡 玛 特 市 场 份 额 （ %） 4.0% 8.5% 9.5%潮 流 玩 具 消 费 者 数 （ 万 人 ） 1,750 2,588 3,878女 性 （ 万 人 ） 1,889 1,941 2,357男 性 （ 万 人 ） 699 647 1,521潮 流 玩 具 消 费 者 渗 透 率 6.1% 8.9% 12.8%女 性 （ %） 13.6% 13.7% 16.1%男 性 （ %） 4.7% 4.3% 9.8%来 源 ： 统 计 局 ， 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 ， 国 金 证 券 研 究 所 从 消 费 形 式 来 看 ， 盲 盒 与 电 影 有 许 多 相 似 之 处 。 二 者 均 属 于 娱 乐 性 消 费 ，虽 然 内 容 有 差 异 ， 但 是 服 务 或 产 品 形 式 一 致 ， 单 价 相 仿 ， 一 个 盲 盒 价 格 在 39-69元 ， 普 通 电 影 票 价 在 35-70元 。 此 外 ， 二 者 消 费 者 年 龄 段 重 叠 度 高 ， 艾 媒 咨询 显 示 ， 中 国 观 影 人 群 年 龄 覆 盖 主 要 覆 盖 范 围 为 18-40岁 。 潮 流 玩 具 约 有 95%的 消 费 者 年 龄 介 于 15-39岁 。2018年 起 ， 电 影 票 房 总 收 入 超 600亿 ， 2018-2019年 增 长 率 约 为 3%。 对观 影 人 次 （ 人 数 *次 数 ） 及 票 房 收 入 做 相 关 性 分 析 可 看 出 二 者 呈 现 高 度 相 关 。 潮流 玩 具 行 业 的 增 长 或 遵 循 类 似 的 趋 势 。数 据 专 题 分 析 报 告- 4 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明图 表 7： 国 内 票 房 收 入 及 增 速 图 表 8： 电 影 平 均 票 价来 源 ： 灯 塔 专 业 版 ， 国 金 证 券 研 究 所 来 源 ： 灯 塔 专 业 版 ， 国 金 证 券 研 究 所图 表 9： 国 内 电 影 观 影 人 次 及 增 速 图 表 10： 2014-2019 观 影 人 次 及 票 房 收 入 相 关 性来 源 ： 灯 塔 专 业 版 ， 国 金 证 券 研 究 所 来 源 ： 灯 塔 专 业 版 ， 国 金 证 券 研 究 所潮 流 玩 具 的 复 购 率 较 高 及 新 系 列 推 出 需 要 一 定 时 间 积 累 的 特 性 ， 使 得 用 户购 买 频 次 保 持 在 相 对 稳 定 范 围 内 。 潮 流 玩 具 的 社 交 属 性 让 消 费 者 形 成 社 群 ， 自发 的 分 享 、 交 换 、 交 易 。 “ 物 品 +情 感 ” 的 连 接 使 得 复 购 行 为 在 一 定 时 间 内 保持 稳 定 。 据 泡 泡 玛 特 招 股 书 披 露 ， 65.8%的 潮 流 玩 具 消 费 者 在 2019 年 购 买 超过 一 次 ， 其 中 19.8%的 潮 流 玩 具 消 费 者 购 买 超 过 五 次 。 标 准 盲 盒 系 列 产 品 （ 限量 版 除 外 ） 的 平 均 生 命 周 期 为 9个 月 至 2年 ， 新 系 列 的 推 出 需 要 一 定 的 时 间 积累 。 市 场 规 模 =目 标 客 群 人 数 *渗 透 率 *购 买 频 次 *价 格由 此 推 断 ， 在 价 格 、 购 买 频 次 相 对 稳 定 ， 目 标 客 群 总 体 符 合 自 然 增 长 规 律的 前 提 下 ， 渗 透 率 的 不 断 提 升 将 带 动 潮 流 玩 具 市 场 持 续 增 长 。 随 着 商 业 化 的 不断 加 深 ， 渠 道 布 局 的 完 善 多 方 面 触 达 消 费 者 ， 潮 流 玩 具 将 由 小 众 走 向 大 众 。 潮玩 IP的 合 作 也 让 产 品 可 以 共 享 其 他 品 牌 多 维 度 的 流 量 ， 拓 宽 用 户 群 体 ， 提 升 渗透 率 。数 据 专 题 分 析 报 告- 5 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明二 、 从 互 联 网 思 路 看 IP多 元 化 发 展 ， 强 势 IP生 命 周 期 可 达 5 年2.1 强 势 IP 生 命 周 期 可 达 5年 ， 市 场 多 元 化 发 展IP的 生 命 周 期 因 分 类 而 异 ， 潮 流 类 IP的 生 命 周 期 会 短 于 文 化 内 容 类 IP。在 当 前 快 时 尚 快 节 奏 的 社 会 环 境 下 ， 潮 流 类 IP虽 然 弱 化 文 化 底 蕴 ， 但 仍 可 通 过稳 定 的 持 续 输 出 新 系 列 ， 给 予 消 费 者 新 鲜 感 刺 激 ， 将 热 度 维 持 。潮 玩 IP是 不 是 昙 花 一 现 ， 我 们 将 IP的 热 度 及 生 命 周 期 作 为 核 心 指 标 来 解读 这 一 问 题 。 通 过 对 “ 热 门 IP” 及 “ 热 门 IP 的 新 系 列 ” 两 个 维 度 的 数 据 追踪 ， 我 们 认 为 强 势 IP至 少 可 以 在 千 万 级 以 上 的 收 入 贡 献 区 间 保 持 5年 左 右 。图 表 11： 潮 流 玩 具 公 司 热 门 IP 收 入 变 化 （ 单 位 ： 千 元 ）来 源 ： 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 ， 国 金 证 券 研 究 所 以 泡 泡 玛 特 为 例 ， 将 IP按 照 收 入 贡 献 分 为 亿 级 、 千 万 级 、 百 万 级 及 以 下 三档 ， 若 按 照 50%的 收 入 增 速 计 算 ， 2020年 亿 级 IP和 千 万 级 IP均 需 要 各 增 一员 。 依 据 招 股 说 明 书 中 IP 收 益 明 细 ， 目 前 最 有 潜 力 的 亿 级 IP 候 选 或 是BOBO&COCO， 2020H1 实 现 收 益 0.33亿 人 民 币 。 下 半 年 对 于 全 年 销 量 贡 献更 大 ， 主 要 由 于 节 日 及 线 上 促 销 ， 下 半 年 销 量 通 常 占 比 全 年 的 60%70%。 IP逐 渐 多 元 化 ， 亿 级 IP“ 一 强 多 大 ” 的 局 势 将 向 “ 多 强 ” 转 变 ， 降 低 销 量 集 中 在头 部 IP的 不 确 定 性 。图 表 12： 潮 流 玩 具 公 司 IP 收 入 贡 献 预 估 _泡 泡 玛 特2019IP 个 数（ 个 ） 2020IP 个 数 预 估（ 个 ） 2019 收 入 贡 献 均 值（ 亿 元 ） 2020 收 入 贡 献 均 值 预 估（ 亿 元 ）亿 级 IP 4 5 2.4 3千 万 级 IP 3 4 0.37 0.52百 万 级 及 以 下 IP 78 98 0.08 0.08总 计 85 107来 源 ： 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 ， 国 金 证 券 研 究 所数 据 专 题 分 析 报 告- 6 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明热 门 IP系 列 的 生 命 周 期 可 长 达 一 年 甚 至 更 久 。 据 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 ，Molly-Zodiac系 列 于 2017年 6月 发 布 ， SATYR RORY-Classic系 列 于 2018年2月 发 布 ， 至 今 仍 在 销 售 ， 销 售 时 间 有 23年 之 久 。 从 潮 玩 族 榜 单 来 看 ， 多 数热 门 IP系 列 在 一 年 之 后 仍 排 名 20-30左 右 ， 热 度 持 续 的 IP系 列 如 泡 泡 玛 特 的LABUBU怪 兽 嘉 年 华 系 列 在 一 年 之 后 排 名 可 保 持 在 10名 左 右 。 泡 泡 玛 特 IP每年 推 出 1-7个 系 列 不 等 ， 具 体 取 决 于 需 求 和 受 欢 迎 程 度 。非 泡 泡 玛 特 IP的 系 列 排 名 波 动 相 对 较 大 ， 交 易 量 排 名 上 榜 在 15名 左 右 ，生 命 周 期 存 在 更 大 不 确 定 性 。 Nanci囡 茜 林 深 不 知 处 系 列 是 非 泡 泡 马 特 IP中 热度 持 续 较 长 的 IP之 一 。图 表 13： 热 门 IP 交 易 量 排 名 变 化来 源 ： 潮 玩 族 ， 国 金 证 券 研 究 所数 据 专 题 分 析 报 告- 7 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明图 表 14： 2020 年 新 兴 热 门 IP 交 易 量 排 名 变 化 _泡 泡 玛 特来 源 ： 潮 玩 族 ， 国 金 证 券 研 究 所图 表 15： 热 门 IP 交 易 量 排 名 变 化 _非 泡 泡 玛 特来 源 ： 潮 玩 族 ， 国 金 证 券 研 究 所 从 热 门 IP的 交 易 量 集 中 度 来 看 ， 这 一 比 例 在 过 去 一 年 呈 下 降 趋 势 。 依 据 潮玩 族 （ 潮 玩 盲 盒 社 区 及 交 易 平 台 ） 数 据 ， 2019年 10月 潮 玩 盲 盒 热 门 榜 Top30交 易 量 占 比 超 90%， 到 2020年 10月 ， 这 一 占 比 减 少 到 80%左 右 。 潮 玩 盲 盒热 门 IP的 集 中 度 有 所 下 降 ， 如 今 年 8月 -9月 发 售 的 SKULLPANDA、 小 甜 豆 等新 IP均 冲 进 10月 热 门 榜 单 前 十 ， 交 易 量 热 度 持 续 保 持 高 位 。从 热 门 IP数 量 来 看 ， 泡 泡 玛 特 IP优 势 较 为 显 著 ， 其 IP在 过 去 一 年 的 月 度Top30热 门 IP榜 的 数 量 保 持 在 12-17个 ， 交 易 量 占 比 在 19年 10月 至 20年 7数 据 专 题 分 析 报 告- 8 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明月 呈 下 滑 趋 势 ， 或 由 于 行 业 整 体 呈 多 元 化 发 展 ， 头 部 热 门 IP的 交 易 量 被 稀 释 。但 在 9月 后 交 易 量 逐 渐 回 升 。 8月 最 新 发 布 的 Molly的 一 天 系 列 反 响 很 好 ， 连续 两 个 月 占 据 交 易 量 榜 首 。 Dimmo、 Pucky圣 诞 系 列 已 经 开 售 ， 公 众 号 的 预 热文 章 均 有 10万 以 上 的 阅 读 量 。图 表 16： Top30 热 门 IP 交 易 量 占 比 图 表 17： 泡 泡 玛 特 IP 交 易 量 占 比来 源 ： 潮 玩 族 、 国 金 证 券 研 究 所 来 源 ： 潮 玩 族 、 国 金 证 券 研 究 所图 表 18： 泡 泡 玛 特 核 心 IP 销 售 额 及 收 入 占 比来 源 ： 招 股 说 明 书 ， 国 金 证 券 研 究 所 2.2 跨 界 合 作 带 动 潮 玩 IP 破 圈 ， 交 叉 引 流 触 达 广潮 玩 盲 盒 通 过 跨 界 合 作 不 断 丰 富 IP的 内 容 与 形 式 ， 跨 界 合 作 让 产 品 在 特 定消 费 场 景 共 享 多 个 品 牌 多 维 度 的 流 量 ， 实 现 热 度 的 延 续 。例 如 泡 泡 玛 特 联 名 领 域 涵 盖 化 妆 品 、 食 品 、 服 饰 、 信 用 卡 、 娱 乐 综 艺 等 行业 。 2020年 下 半 年 ， 泡 泡 玛 特 跨 界 联 名 进 程 明 显 加 快 ， 吸 引 更 多 新 用 户 的 关注 ， 不 断 扩 大 其 粉 丝 群 体 的 规 模 。 与 欧 莱 雅 、 YSL等 美 妆 品 牌 的 用 户 画 像 有 高度 重 合 ， 品 牌 跨 界 合 作 有 助 于 触 达 更 多 潜 在 目 标 消 费 者 。 目 标 群 体 是 年 轻 新 世代 的 食 品 饮 料 、 服 饰 品 牌 也 乐 于 和 泡 泡 玛 特 合 作 来 精 准 触 达 潜 在 消 费 群 体 ， 例如 伊 利 。数 据 专 题 分 析 报 告- 9 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明图 表 19： IP 跨 界 合 作来 源 ： 泡 泡 玛 特 公 众 号 ， 国 金 证 券 研 究 所数 据 专 题 分 析 报 告- 10 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明三 、 从 快 消 零 售 角 度 看 渠 道 布 局 ， 小 程 序 抽 盒 机 带 动 新 增 长3.1 对 标 乐 高 看 潮 玩 零 售 属 性 ， 玩 具 行 业 仍 具 成 长 性潮 玩 盲 盒 的 线 下 零 售 属 性 ， 我 们 选 取 乐 高 作 为 参 考 。 依 据 乐 高 年 报 ， 2019年 乐 高 在 中 国 门 店 数 达 140家 ， 预 计 2020年 增 值 220家 。 对 比 乐 高 的 门 店 数量 及 城 市 覆 盖 情 况 ， 潮 流 玩 具 龙 头 企 业 泡 泡 玛 特 与 之 差 距 不 大 。 线 上 旗 舰 店 的销 售 情 况 来 看 ， 泡 泡 玛 特 在 双 十 一 大 促 期 间 表 现 更 优 ， 年 内 累 积 销 量 大 约 达 到乐 高 的 80%。 2019 年 ， 在 美 洲 和 西 欧 等 成 熟 市 场 的 乐 高 的 零 售 额 呈 现 个 位 数增 长 ， 而 在 中 国 市 场 则 获 得 了 强 劲 的 两 位 数 增 长 ， 并 将 业 务 向 中 国 的 三 、 四 线城 市 进 行 了 延 伸 。 由 此 可 见 玩 具 行 业 仍 具 成 长 性 。图 表 20： 门 店 覆 盖 城 市 数 量 对 比 （ 中 国 区 域 内 ） 图 表 21： 门 店 数 量 对 比 （ 中 国 区 域 内 ）来 源 ： 乐 高 年 度 财 报 、 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 及 官 网 、 国 金 证 券 研 究 所 来 源 ： 乐 高 年 度 财 报 、 泡 泡 玛 特 招 股 说 明 书 及 官 网 、 国 金 证 券 研 究 所图 表 22： 乐 高 及 泡 泡 玛 特 天 猫 旗 舰 店 销 量来 源 ： 国 金 证 券 研 究 所