敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 年度策略 供应弹性约束螺纹区间运行 ， 内外需求增 长 铁矿底部较为坚实 2020 年 11 月 24 日 钢矿 2021 年度 投资策略 螺纹期货走势图 资料来源：文华财经，招商期货研究所 铁矿期货走势图 资料来源：文华财经，招商期货研究所 相关报告 邓文哲 13632214738 dengwenzhecmschina Z0014624 2020 年 黑色整体以上行为主 ， 旺季均呈现超市场预期需求，淡季在弱现实和强预期下继续上行，我们认为今年需求一直处于较佳状态，行情 驱动主要来源于需市场 对需求预期的过度变化，明年上半年我们对需求保持乐观 。铁矿上半年供应缺口较为明显， 三季度开始逐步修复 ， 库存出现拐点，预计明年铁矿供应压力有限，阶段性可作为多配选择 。 钢材、铁矿产业主要逻辑： 我们认为明年螺纹价格在供应弹性明显的情况下，盘面参照华东 电炉 定价仍将大部分时间约束于 3300-3800 运行。需求端预计地产新开工增速仍然较快的支撑下，用钢需求维持较高水平，但需要注意融资和销售端潜在转弱驱动。基建上半年表现可能相对较为平庸，专项债可能直至二季度开始发行加上财政赤字收窄，基建总体资金来源难有明显增长。明年上半年可能整体螺纹表需呈现小增速状态。由于今年高基数效应，若表需增速能达到 5%左右，反映的实际需求可能已经较好，对价格产生上行驱动。 从明年铁矿供需情况看，预计上半年仍维持平衡偏小幅累库状态，一季度供需大概率出现缺口，因此现货价格高点可能出现在一、二季度，若成材驱动良好，普氏指数月均价上半年有可能挑战 130 美元的历史高点。下半年可能进入逐步累库期，但根据我们上文推导的供需，在海外有复产的配合下，全年累库幅度预计 2000 万吨以内，库存高点预计不会超过 1.45 亿吨。对比17、 18 年的持续累库周期普氏指数高低点回落 25 美元左右，即使考虑当前普氏指数处于高位水平，回落幅度预计亦难超过 30 美元， 预计 95-100 美元底部支撑仍较强。 投资策略 推荐 ： 一季度铁矿建议多配。 从明年铁矿供需情况看，预计上半年仍维持平衡偏小幅累库状态，一季度供需大概率出现缺口，因此现货价格高点可能出现在一、二季度，若成材驱动良好，普氏指数月均价上半年有可能挑战 130 美元的历史高点。当前 05 合约对应现货贴水 160，高于历史上 05 合约同期水平，但有现货价格短期持续拉高的作用。月差角度看，近期月差曲线持续上移，目前 1 月后各月月差达到 20 元以上处于较高水平，与一季度供需缺口的预期有一定差异，因此月差上给予 05 较明显的贴水 保护。 一季度多原料空成材对冲。 我们认为明年螺纹价格在供应弹性明显 的情况下，盘面参照华东电力定价仍将大部分时间约束于 3300-3800 运行，总体仍维持区间震荡格局，由于明年上半年 成材处于投产周期，而原料端无论是焦炭还是铁矿预计均处于缺口状态，因此建议上半年在螺纹现货相对偏强情况下关注原料机会或参与多原料空螺纹的对冲策略。 微信公众号：招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 2 正文 目录 一、 2020 年行情回顾 . 8 二、 钢材基本面分析 . 10 （一） 钢材供应分析： 21 年产能置换集中，产量增量继续释放 . 10 1. 20 年钢材供应归因：铁水增量贡献为主，表外供应扰动较大 . 10 2. 21 年新增产能整理：产能置换集中释放，华南增量较为明显 . 13 3. 进口影响讨论：进口钢坯及成材出口回流压力较大，但明年边际难再恶化 . 17 （二） 21 年螺纹供应分析：供应增量继续释放，产量高弹性继续调节价格 . 19 （三） 螺纹需求分析：上半年新开工预计增长，基建资金有所收紧 . 22 1. 地产用钢需求分析：地产融资增长驱动转弱，土地成交仍将驱动明年新开工上行 . 23 2. 基建用钢需求分析：基建资金来源预计收缩，一季度同比减量可能较明显 . 30 （四） 螺纹库存及价格分析：供应弹性继续约束价格区间，上半年不需过分担忧 . 31 三、 铁矿石基本面分析 . 36 （一） 铁矿供应分析： 21 年增量关键仍在 Vale，非主流矿进口压力难进一步增加 . 36 （二） 铁矿需求分析：国内需求继续增加，外围需求边际恢复 . 43 （三） 铁矿库存分析：巴西粉增量预期较大，澳粉配置价值较佳 . 48 （四） 铁矿价格分析：全年供需双增，一季度仍可多配 . 51 四、 2021 年钢矿投资策略 . 54 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 3 图表 目录 图 1：螺纹主连走势（元 /吨） . 8 图 2：铁矿主连走势（元 /吨） . 8 图 3：中国生铁产量当月值及同比增速 （万吨， %） . 10 图 4： 247 家样本钢厂日均铁水产量（万吨） . 10 图 5：全国生铁累计产量及增速（ %） . 10 图 6： 147 钢厂废钢平均日耗及累计值变化（吨） . 10 图 7：全国粗钢累计产量及增速（万吨， %） . 10 图 8： Mysteel 五 大钢材实际周产量（万吨， %） . 10 图 9: 长材分品种 MA 同比（ %） . 11 图 10：板材分品种 MA 同比（ %） . 11 图 11：分省份螺纹钢周产量对比去年最大值（万吨， %） . 12 图 12：分省份生铁累计产量贡献（万吨） . 12 图 13: 主要品种与热 轧价差 MA5（元） . 12 图 14：分品种检修量统计（万吨） . 12 图 15: 长流程螺纹、热卷、中板产量（万吨） . 12 图 16：热卷商品卷及基料产量（万吨） . 12 图 17：各省高炉产能投放预测（万吨） . 14 图 18：各省粗钢产能投放预测（万吨） . 14 图 19： 各省高炉净产能变化 （万吨） . 14 图 20： 各省粗钢净产能变化 （万吨） . 14 图 21：各省电炉产能投放预测（万吨） . 14 图 22：各省电炉净产能变化 （万吨） . 14 图 23：钢坯进口季节性（万吨） . 17 图 24：盘面 -方坯价差东南亚出口 -中国（元） . 17 图 25：钢材净出口当月值（吨） . 17 图 26：钢材下游制品出口累计同比（ %） . 17 图 27：发达国家制造业 PMI . 17 图 28：东南亚国家制造业 PMI . 17 图 29：日韩制造业 PMI . 18 图 30：金砖四国制造业 PMI . 18 图 31： Mysteel 螺纹钢实际周产量（万吨， %） . 19 图 32：螺纹钢长流程钢厂产量（万吨， %） . 19 图 33：螺纹钢短流程钢厂产量（万吨， %） . 19 图 34：长流程产量变化来源 . 19 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 4 图 35：全国钢厂废钢到货量周度日均（不含华南）（吨） . 20 图 36：全国 147 钢厂废钢日耗（不含华南）（吨） . 20 图 37：全国废钢库存（不含华南）（吨） . 20 图 38：重废三周均价（张家港不含税）（元） . 20 图 39：青岛港 PB 价格（元） . 21 图 40：焦炭现货采购价（元） . 21 图 41：华东螺纹利润（元） . 21 图 42：华东电炉螺纹利润（元） . 21 图 43：螺纹表观需求量（春节周期） (万吨 ) . 22 图 44：螺纹周均成交（春节周期） (吨 ) . 22 图 45：水泥磨机开工率（春节周期）（ %） . 22 图 46：混凝土产能利用率（ %） . 22 图 47：房地产开发资金来源累计同比（ %） . 23 图 48：各渠道资金来源 占比（ %） . 23 图 49：房地产开发资金来源当月同比（ %） . 24 图 50：各项应收款融资当月值及累计变化量 . 24 图 51：房地产融资渠道 和房地产开发资金来源 . 24 图 52：住房开发贷余额及同比增长（亿， %） . 25 图 53：新增信托金额及余额（亿） . 25 图 54：房地产债券发行、偿还、净融资量（亿） . 25 图 55：房地产债发行量与票面利率（亿元， %） . 25 图 56： AAA 地产 债发行占比（ %） . 25 图 57：地产 AA 与产业 AA 及地产 AAA 利差（ %） . 25 图 58：商品房销售额、面积当月同比（ %） . 26 图 59：百城住宅价格指数环比（ %） . 26 图 60：链家重点 18 城二手房成交量 . 26 图 61：链家重点 18 城二手 房带看量和房源量 . 26 图 62：全国二套房平均利率（ %） . 26 图 63：新增人民币贷款：居民户：中长期（亿元） . 26 图 64：社融 -M2、十年期国债收益率（ %） . 27 图 65： PPI、十年期国债收益率（ %） . 27 图 66：土地成交价款、 土地购置费累计同比（ %） . 28 图 67： 100 大中城市供应土地规划面积 MA 同比（ %） . 28 图 68： 100 大中城市成交土地规划面积 MA 同比（ %） . 28 图 69： 100 大中城市成交土地总价 MA 同比（ %） . 28 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 5 图 70：一、二、三线成交土地金额总价同比贡献（亿元） . 28 图 71：一、二、三线成交土地面积同比贡献（亿元） . 28 图 72：百城土地建面与新开工面积 MA3 . 29 图 73： 100 城周度成交土地规划建筑面积 . 29 图 74：企业家信心指数：房地产 . 29 图 75：房地产库销比： (施工未售 +竣工未售 )/销售 . 29 图 76：基建投资增速（ %） . 30 图 77：地方政府发行专项债分布（亿 元） . 30 图 78：专项债发行进度（亿元） . 30 图 79：公共财政收支累计同比（ %） . 30 图 80：螺纹产量（春节周期） . 31 图 81：螺纹表观消费量（万吨） . 31 图 82：螺纹钢厂 +社会库存（万吨） . 31 图 83：钢厂 +社会库存预测（春节周期按节前平均产量 365 万吨） . 31 图 84： 沈阳大连长春哈尔滨螺纹社会库存 .