新经济，新机遇2021年有色金属行业投资策略五矿证券研究所分析师：葛军登记编码： S0950519050002邮箱： gejunwkzq证券研究 报告 |行业深度 2020/12/03有色金属 行业投资评级 中性分析师：孙景文登记编码： S0950519050001邮箱： sunjingwenwkzq分析师：骆可桂登记编码： S0950520030001邮箱： luokeguiwkzq珍惜有限 创造无限Contents 目录010302042021年投资主题 有色金属品种的深层次思考望远镜 有色金属行业的长期趋势 显微镜 2021年有色金属行业的短期判断205 投资结论珍惜有限 创造无限3一、 2021年投资主题总体上，看好高温合金，钛材，稀土，锂，短期基本金属纠偏看好军工新材料 （高温合金 +钛材）看好新能源汽车和储能 （稀土 +锂）基本金属短期趋势向上，长期箱体震荡（全球低利率、流动性泛滥 +边际经济回升）贵金属继续看好长期趋势（短期人民币升值）珍惜有限 创造无限Contents 目录010302042021年投资主题 有色金属品种的深层次思考望远镜 有色金属行业的长期趋势 显微镜 2021年有色金属行业的短期判断405 投资结论珍惜有限 创造无限2.1 从“供给集中度”看“寡头垄断溢价能力” 铜和锡最 容易出现寡头垄断， 铅锌最不容易寡头垄断锡和铜的供给集中度较高，全球前 5家企业，锡为 57%，铜为 45%。铅、锌的前 5 家全球企业的产量占比集中度较低，分别为 20%和 24%。图 1：全球各金属品种集中度差异 锡、铜、铝集中度较高资料来源： S&P Global Market Intelligence, Statista, 五 矿证券研究所二、有色金属品种的一些深层次思考5珍惜有限 创造无限江西铜业13%Aurubis11%Codelco8%铜陵有色7%自由港6%其他55%嘉能可7% 印度锌业5% Doe Run Company4%泰克资源2%South322%其他80%淡水河谷8%诺里尔斯克镍业9% 金川集团6%嘉能可5%必和必拓3%其他69%锡业股份20%印尼天马公司 (PT TIMAH)21%Minsur5%马来西亚冶炼集团7%云南乘风5%其他42%图 2：全球各金属品种集中度差异 锡、铜、铝集中度较高资料来源： S&P Global Market Intelligence, Statista, 五矿证券研究所二、有色金属品种的一些深层次思考62.1 从“供给集中度”看“寡头垄断溢价能力” 铜和锡最容易，铅锌最不容易锡、铜具有较好的供应控制力，但锡与铜相比，其生产和需求规模相对较小全球前五大精炼铜生产商占比 45%全球前五大电解铝生产商产量占比 35%全球前五大 精炼锌 产量占比 24%全球前五大 精炼铅 生产商产量占比 20%全球前五大 精炼锡产量占比 57%全球前五大镍产量占比 31%中国铝业10% 宏桥集团9%俄铝6%新发铝业5%力拓5%其他65%Glencore Plc9%Hindustan Zinc Ltd.6%Teck Resources Ltd.5%Private Interest2%Boliden AB (publ)2%其他76%珍惜有限 创造无限2.2 从“中国矿产的对外依存度”看有色金属各品种的贸易刚性问题 从各金属储量自给度来看，中国钴镍铁矿石铜石油资源最缺乏图 3： 2019年中国主要矿产对外依存度 钴镍锂铜铁依存度高 图 4：中国主要矿产消费量占全球比超 50%有 12个品种资料来源 ：中国有色工业协会 , 五矿证券研究所 资料来源： 中国能源与重要矿产资源需求展望 , 五矿证券研究所 799%95%90%87%85%78%78%70%62%60%46%43%25%10%8%7%0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%铬铁矿钴镍锆铁矿石铜石油重稀土黄金铝土矿氯化钾天然气锡碳酸锂萤石煤炭二、有色金属品种的一些深层次思考珍惜有限 创造无限2.2 从“中国矿产的对外依存度”看有色金属各品种的贸易刚性问题 中国是锌的最大生产国和消费国 锡是中国四大优势资源之一，因此中国锡资源自给度是最高的，而且从前面全球锡巨头产量占比的数据中我们也可以看出，由于锡在全球储量主要集中在中国、俄罗斯、印尼和埃及四国，因此产量也相对集中图 5： 中国锌资源储量全球前列 图 6： 2019年中国锡资源全球占比最大资料来源 ： Wind, 五矿证券研究所 资料来源 ： Wind, 五矿证券研究所 8澳大利亚27%中国18%秘鲁8%哈萨克斯坦5%美国4%其他38%二、有色金属品种的一些深层次思考珍惜有限 创造无限2.3 从“需求集中度”角度 铝最不容易出现需求周期错位9图 7：从需求集中度的角度，铝最分散，最不容易出现需求与宏观周期错位资料来源 ：各公司公告 , 彭博资讯 , 美国铜业协会 , 五矿证券研究所交通运输 , 28%建筑 , 27%电子电力 , 10%包装 , 13%消费品 , 4%机械装备 , 8%其他 , 11%铅酸电池 , 86%轧制 &挤压产品 , 7%铅化工产品 , 5%军工弹药 , 1% 其他（包括合金、焊料） , 1%建筑业 , 50%交通运输 , 21%基建 , 16%工业机械 , 7%消费品 , 6%不锈钢 , 83%电池 , 5%其他 , 12%锡焊料 , 47%化工制品 , 18%马口铁 , 13%铅酸电池 , 6%铜合金 , 6%其他 , 10%二、有色金属品种的一些深层次思考电网37%建筑建造21%家电17%机械12%运输7%其他6%珍惜有限 创造无限通过“供应集中度”、“中国的资源储量自给率”、“需求结构”的差异的研究，我们认为：1. 铜品种易涨难跌2. 铝品种盈利持续性3. 铅锌贸易刚性不足4. 镍 镍占游不锈钢的成本 60%80%，较高的成本占比使得镍价上涨对下游产品的成本压力较大，因此容易产生需求压制 高镍价的情况下，红土镍矿生产的镍铁将对原镍和废镍产生强烈的替代作用10二、有色金属品种的一些深层次思考