策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 25 策略研究 2021年港股市场展望：冬去春来 宏观环境：流动性及基本面双轮驱动 美联储目前的鸽派姿态或将延续至2021年上半年，但有较大概率在下半年开始引导市场消减对宽松的预期。届时，即使通胀回升仍没有到达2%的目标水平，美联储也可能开始降低资产负债表的扩张速度，不再主动增加 的 ，但 不 的 。在通胀 续回升至2% 上及 到 前水平 前，美联储 时不 。 上 ¡即¢£加的概率较低，在下半年¥ §currency1加'“时¢£可能性currency1大。 «¥ 续 ，或fi2020年fl 主¥«·¢ ¶增的。2021年«”»或前 低，有 ¢ ¿ 的´。 ¯ £的¨ 及 ¸的¨度加 ，产¥ 动有 ¨· 开，目前 fl面回 的消 及有 续 §。 续 回 ¶ ， 产基 Æ资或有 回ª。2021年上半年 غ的 不 ，但下半年º 或 下æ。 面，通胀将不 。 ¥ 年 回 ¶ øß， 在¶ 。但宏观 率也不 大 下降，“ 信贷”也只 相对今年而言，去 风险可控。 港股 略：举打，乘胜追击 得到控 ，盈利最差的时期已¥过去，低基及 刺激或升恒指2021年盈利大 ´。根据彭博·致预期，恒指2021年盈利增速达到20%，指盈利增速达到15%，盈利基本回到 前水平。在2020年低基的 况下，2021年基本 有ø 都能维 ¶增。在今年«期 绩不佳的背景下，2020fl年盈利预期或 在过度低估的可能，无法充分´映下半年的 §。 ， 年3月年报季或有超预期表 。 恒指目前11.6倍的估值，虽然接近过去几年的估值上 ，但已部分考虑了 年的盈利´，此见估。我们认fi短期内恒指估值¨· 大 超过12倍的空ß不大，估值提升currency1多 通过阶段性的指分调¢ 。 年上半年带动指上涨的主动力，currency1多的 盈利 §的兑 甚至超预期而形的慢牛格局。下半年或四季度， ¥ §基本达到 前水平， 开始考虑退， 时盈利预期开始 动至2022年，盈利增不再。届时估值开始 ，大 调风险。港股或 ·轮盈利预期 而导致的 估值ø ，市场 将 分 ø 。 年 股 有 年上半年 大 的上涨，可 标的较多，主可 分fi 。· fi盈利´ 标的，主 在 期 ， 能 ， · 主fi盈利续增 ， ¥fi主， 联¡ ¢£¥ §currency1 能 '“产 « 消 fi 。 年下半年，fl 时退· 期 ， ¯盈利预期的 ·估值下降。 四¶ 或 年的Æ资主”，资本市场对¶年»的´映currency1多 在分ø 上。«， «指 了 将¿续 currency1多 ø ´， 联¡平 将¿续多开¯，·¨ ø 联¡¸的 fi ， 时也fi 在大¸空ß的在ø 平 ， 联¡ » 大据 联¡ 联¡§ 无 ø 。内 环fl 调了扩大内消 Æ 相¸，打通内¥ ª，降低 部 ，¨· «上 升，Ø产 º «的 ， 下· ¥æ«的 。 表：恒指 表 来源：彭博、中泰国际研究部，截至11月26日 分ø ß +852 2359 1847 vincent.jiztsc.hk 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 25 正文目录 正文目录 . 2 图表目录 . 3 宏观环境：流动性及基本面双轮驱动 . 4 海外宏观： 流行性环境依旧，下半年或生变数 . 4 国内宏观：复苏领跑全球，低通胀下无虞政策收紧 . 6 港股策略：高举高打，乘胜追击 . 9 中国股票盈利高增可期 . 9 恒指能否突破12倍魔咒？ . 11 上半年盈利带动普涨，下半年杀估值 . 13 复苏 流 . 14 下 日 增 ， 股能 突 . 17 年 股 ？ . 20 盈利 及盈利高增 . 20 数 中国 . 21 双¡环 . 21 中¢国£行¥ . 23 中¢国£ 股§ . 23 currency1'“ . 25 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 25 图表目录 图表 1：«低利环境fi期内fl 变 . 4 图表 2：2020年« · 表¶ . 5 图表 3：«国政” » ¿ . 5 图表 4：«国 ´¯ . 5 图表 5：«国PCE及PCE¨ 低 . 5 图表 6：中国¸ 2020年¨能正增 . 6 图表 7：增¶值 增 . 7 图表 8： ¯ . 7 图表 9： 增 . 7 图表 10： 上 高增 . 7 图表 11： Æ ª . 8 图表 12：中国 Ø增¶ . 8 图表 13：CPI低，PPIº . 8 图表 14： æ . 8 图表 15：港股2021年 盈利或 高增 . 9 图表 16：恒指及国指2020年 盈利 基本øß . 9 图表 17： 行2020年 盈利 . 9 图表 18： 行2021年 盈利 正增 . 9 图表 19：港股 数二级行2021年 盈利亦能正增 . 10 图表 20：三季度盈利 上涨股票占 显增¶ . 10 图表 21： 季度恒指估值 至接近12倍 . 11 图表 22：恒指估值 数时间在12倍Æ下 . 11 图表 23：恒指目前估值 高于历史中ß数 . 12 图表 24：2010年 存在的成 股，盈利增 fl如前 . 13 图表 252021年，从衰退复苏 . 15 图表 26：º«利好新兴市场 . 16 图表 27：亚太地区 流入与恒指 正相关 . 16 图表 28：民主党执政中后期，«指数倾 . 16 图表 29：人民币汇与国 指数 正相关 . 17 图表 30：人民币汇与MSCI中国指数 正相关 . 17 图表 31： 下 流入´ . 17 图表 32： 下 成交Ø占 . 18 图表 33： 下与北上 净买入对 . 18 图表 34： 下 热门买入标的 . 18 图表 35： 下 热门标的历年表 . 19 图表 36：盈利 标的列表 . 20 图表 37：盈利高增标的列表 . 20 图表 38：中国 进入中等收入国家行列 . 22 图表 39：中国中等收入群体增空间 . 22 图表 40：行¥ 列表 . 23 图表 41： 股§自11月4日建立Æ 回报8.9% . 23 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 4 / 25 宏观环境：流动性及基本面双轮驱动 宏观： 流ø性环境 ，下半年或 美联储 今年 ¸ ，采取了极度宽松的 对危 ，除了将基准利率降fi0，开启无 量QE 及各种流动性 具 ，还在9月议息 上引入了平均目标 对 续宽松的前瞻指引。在最近·次11月议息 上，美联储维 基准利率在0-0.25不 ，将超额准备 利率维 在0.1%不 ，基本上符¸市场预期。 ， 债 的描述， 申了“将至少 当前速度增 美债 构房及商 抵押贷款 证券” “将使用各种 具 美¥”。 此前多次表态的将维 宽松相·致。在美 ¿续肆虐， 举仍在¨ø的 况下，目前的鸽派姿态或将延续至2021年上半年。 图表 1：美元低利率环境短期内不会改变 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 在2020年 肆虐 美大 直到年底才尘埃ª定的 况下，美联储似乎没有currency1好的 ，只有坚定“宽松”这·条 。而2021年的美联储fl可 稍微缓º气了。· ¸的¨顺利， 这个最大的对手将 消散退。 ， 美大 权利交接的¨，美财 这个队友也将入场助战。按照目前 的¸¨，假设 能够在 年年«上市普及，届时¥ §将由 在的有 开 fifl面¨，¥¸前景也将currency1 朗。美联储有较大概率在 年下半年开始引导市场消减对宽松的预期。届时，即使通胀回升仍没有到达2%的目标水平，美联储也可能开始降低资产负债表的扩张速度，不再主动增加QE的 。 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 5 / 25 图表 2：2020年美联储资产负债表加速扩张 图表 3：美国政府债务水平飙升 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 但此举 不 的 。从美2021年 处的¥ 期看，还到 采取 的时ß。即使 问世普及，美的 市场仍然 ¨· '固。九月美联储提了对 通胀的容忍度，控 通胀fl了·个相对次的目标。目前。 对通胀 的冲击仍在，油价疲弱也对通胀有 抑 ，这 使得通胀短时ß内不 fi美联储 的手。总 ，在看到通胀 续回升至2% 上 及 到 前水平 前，美联储 时不 。 图表 4：美国就业情况持续改善 图表 5：美国PCE及核心PCE仍然较低 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 按照美的法律和惯例，美联储的主席和副主席通 都由总提 ，由 议通过， 期四年。 美联储主席 2018年2月开始 美联储主席， 期将 2022年2月届 。除 提前 ， fl，美联储主席的 空 将在2022年1月 。按照美联 储备法律，总无权美联储主席，除 主席“ 下 大 ”。即使 currency1 ，而 fi 和 的 续 美联储直到2022年，除 提前 。从 “总不 美联储£ ，美联储 ·个 ¡的¢” 言 看， 期ß，美联储 总的 力，¡ ¢ 时 面£的 力相对朗普时 ¥· 。但美 率fi 而大 上升，这也抑了ª §率。在此背景下的美联储 也currency1言 ¡。 ' 上 开始¢£大 的财 刺激，“ 年美债ª利率 在上ø风险。美联储fl可能 采取§率«”控 ¿续证 最大 目标。美联储在当前的 债构上，也 考虑了QE 在的fi期风险。美联储将在fl的时 ，或当调 具，通过调债券 的¸ 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 6 / 25 fi期 及 的 ， 证扩表阶段美联储 有美债fi期'定。此，将美联储也可能¿续采取加·QE的 ¸财 刺激， 对 ¶延对¥带的负面冲击。我们认fi， 上 ¡即¢£加的财 主张概率较低，而currency1有可能在 年下半年¥ §currency1加'“的时 ¢£。 内宏观： §fl ，低通胀下无 在 仍在fl 肆虐的 时，« 最”得到控 ， 产 »速有，«¥也最”¢ §。«季度GDP 增4.9%，增速较¿季度提1.7个 分。前季度GDP·» 增0.7%，¢ fl年由负 ¶。«¥ 续 ，或fi2020年fl 主¥«·¢ ¶增的。 2021年，在今年低基和刺激 的 续用 下， 年«GDP有 ¢ ¿ 的´，或前 低。 图表 6：中国经济2020年仍能保持正增长 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 ´宏观据«¥ 续 § 不 。 ¯ £的¨ 及 ¸的¨度加 ，产¥ 动有 ¨· 开，目前 fl面回 消 及 有 续 §。从目前的产能利用率的水平看，已基本 到危 前水平，产能利用率的上升，对 Æ资有 的带动用， Æ资 续可期。 ， 利¯ 得到控 ，也fi 上，能够¨· 刺激 的 §。然而由 产 基 在本轮 “ ¨”fi主的 期调下´空ß有 ，而消 的扩容 ·个相对较慢的 量，此 ¸ 也相对 和， ¿续 构性的¥æ fi主。 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 7 / 25 图表 7：工业增加值同比增速持续反弹 图表 8：固定资产投资累 同比改善 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 续 回 ¶ ， 产基 Æ资或有 回ª。目前基 Æ资已¥过了 « 速 及 的利产期，currency1多 对¥调的用。基 Æ资增速提的阶段 在 主动 期调的时期。而今年的 况 较年下ø 期currency1fi ，虽然 ¢£ 极的财 ，但currency1多 ¨ ，导致 基 Æ资 不 。而 年，'¥的 ¨· 降低。 率 '，信贷增速 缓，基 Æ资仍将弱 。 2020年由 ，”下消 大 抑 ，”上消 得了currency1得的¸时 ，´率大 提。内 ¯控 态 ，”下消 也' §，下半年 加 。 年 形 的¨· 好 ，消 有 续Æ 。· 仍 较大 的接 消 ø ， ， ，也能够加速 开。而”下消 的 §， 不 ”上消 ，有 ”上消 øfi，将fi期的Æ惯而固定下，有利我¨· ¸ 联¡¥ 设 «的期目标。而消 § ¨ 入水平 消 Æ惯 期 ，fi慢 量， §空ß相对有 ，但仍能对 年¥ª到'定及 动用。 图表 9： 同比增 扩 图表 10： 续保持 增 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 2020年«由 产 较 ，而 仍在¶延，产 ，形了产能 ，使得«fi了 «主的 商，º 上升。而2021年上半年， 或 续´ ，¿续慢 产，此 غ的 不 。 年下半年， 的 普及，º 或 下æ。 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 8 / 25 图表 11： 情 来 扩 图表 12：中国 增加 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 面， Ø价格 低，通胀将¿续表 和，CPI«º¿续 低，PPI也 弱 。此，通胀将不 。但 ¥ 年 回 ¶ øß， 在¶ 。过度宽松的 不利 ¥构 。但 时， 年fi危 年， 固¥ § 也 « 。此，宏观 率也不 大 下降，“ 信贷”也只 相对今年而言，去 风险可控。 图表 13：CPI持续 低，PPI 反弹 图表 14： 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 来源：万得、中泰国际研究部，截至2020年11月23日 策略研究| 2020年11月26日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 9 / 25 港股策略：高举高打，乘胜追击 «股 盈利增可期 ，上半年 «资股æ利¯大 下降。恒指及指2020年预 盈利已较年 下æ26.0%及19.8%。增速fi分 fi-20.5%及-14.1%。 低 2019年的水平。盈利 均超过了2016年，