请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度报告 社服 2021 年策略报告 : 聚焦新消费，开启新周期 报告摘要： Table_Summary 年初至今休闲服务指数上涨 54%，申万 28 个行业中排名第 2。 目前板块 PE(TTM) 145.39 倍，相对万得全 A 估值溢价 524%，高于 2015 年以来均值。整体业绩受疫情影响下挫， Q2 同比跌幅大幅缩窄，未来修复预期强烈；板块持仓和超配比例继续提升，均创 2016 年以来新高。建议自上而下优选 高景气度 &穿越周期 品种：免税 &化妆品 &医美；处在开店扩张周期的火锅龙头；复苏强劲，周期成长属性的酒店龙头。 免税：中免一家独大将坐享行业发展 &政策红利。 2018 年中国奢侈品消费占全球 38%（ 7700 亿人民币），超过 70%的消费发生在国外；当前国家坚定引导海外消费回流。近期离岛免税受益于额度 /品类 /渠道扩充，市内免税政策在望，推动国人免税需求释放。推荐 中国中免 。 化妆品：市场空间不断扩大，线上红利突破行业增长瓶颈。 我国化妆品消费规模全球第二，增速领先。伴随线上红利释放，品牌 /产品 /渠道力突出的本土化妆品企业有望脱颖而出。推荐 珀 莱雅、华熙生物 。 医美 ： 市场超千亿规模，渗透率提升空间大 。 2018 年市场规模达 1251亿元 /14-18 CAGR+24%，规模全球第二（占比 14%）。国内医美渗透率仅为 1.1%（韩国 8.0%)，未来市场扩容可期；推荐 爱美客 。 餐饮：连锁化率逐渐提升，火锅和休闲快餐是优质赛道。 我国餐饮是产值 4.67 万亿（ 2019 年）超大赛道，而连锁率和 TOP50 餐饮企业集中度仅为 10%和 4.91%（美国 50%和 27.72%），龙头市场份额提升空间巨大。火锅和休闲快餐是餐饮行业中的优质赛道，推荐 呷哺呷哺 。 酒店：龙头领衔疫情后 行业复苏，长期成长确定性高。 疫情后酒店业需求复苏强劲，同比跌幅于 Q2 进一步缩窄，供给侧洗牌利好龙头扩张；集中度提升、中高端化的长期逻辑确定性高；龙头业绩有望在短期内改善，修复估值，长期成长价值显现。推荐 锦江酒店 。 风险提示： 宏观经济风险、新冠疫情反弹风险、政策风险、汇率波动风险。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 中国中免 195.60 2.37 2.57 4.56 82.53 76.11 42.89 买入 爱美客 444.69 2.54 3.39 5.17 27.04 20.26 13.28 买入 华熙生物 139.32 1.22 1.54 2.07 134.51 106.56 37.58 买入 珀莱雅 164.10 1.95 2.35 3.05 25.07 20.81 16.03 买入 呷哺呷哺 11.08 0.27 0.04 0.53 155.52 1049.8 79.23 买入 锦江酒店 41.99 1.14 0.56 1.40 14.17 28.84 11.54 买入 Table_CompanyFinance Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2016A 2017E 2018E 2016A 2017E 2018E Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 - 18%3%24%45%66%87%2019/10 2019/11 2019/12 2020/1 2020/2 2020/3 2020/4 2020/5 2020/6 2020/7 2020/8 2020/9休闲服务 沪深300Table_Trend 涨跌幅（ %） 1M 3M 12M 绝对收益 -10.29% -13.39% 58.43% 相对 收益 -11.71% -13.52% 36.54% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 45 总市值（亿） 4366 流通市值（亿） 3932 市盈率（倍） 33.71 市净率（倍） 3.13 成分股总营收（亿） 1607 成分股总净利润（ 亿） 117 成分股资产负债率（ %） 41.91 Table_Report 相关报告 社服 2020 年度策略：坚守高景气免税 /化妆品 /火锅龙头，把握酒店底部价值 20191120 社服 2019 中报综述 :业绩增速放缓，关注免税 &人力资源 &酒店龙头 20190910 社服 2019 年中期策略：坚守高景气免税 &人力资源龙头，静待酒店反转 &演艺加速 20190629 Table_Author 证券分析师：李慧 执业证书编号： S0550517110003 (021)20361142 lihuinesc 证券分析师：李森蔓 执业证书编号： S0550520030003 18521943685 lismnesc 证券分析师：徐乔威 执业证书编号： S0550519080008 18801903371 xuqwnesc 休闲服务 发布时间： 2020-10-25 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 48 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 20 年回顾：免税 /化妆品 /人力资源表现亮眼，基金持仓创新 高 . 62. 财务 分析 ：受疫情冲击盈利整体下跌， Q2 边际 改 善 . 83. 投资策略：聚焦新消费，开启新周期 . 143.1. 免税：海南扩容百花齐放，市内店政策预期渐近 . 143.1.1. 消费回流，大势所趋 . 143.1.2. 离岛免税：市场扩容，百花齐放 . 173.1.3. 市 内 免税：政策 预期渐行渐近 . 193.2. 化妆品：高景气优质赛道，国货有望突围 . 203.2.1. 行业概况：市场空间不断扩大，线上红利突破行业增长瓶颈 . 203.2.2. 细分领域：海外大牌完成消费者教育，功能性护肤理念持 续升级 . 223.2.3. 竞争格局：本土大众品牌市占率 逐步提升 . 233.3. 医美：颜值经济下，行业高成长确定性强 . 253.3.1. 市场超千亿规模，渗透率提升空间大 . 253.3.2. 海外品牌占主导地位，国产品牌提升空间大 . 273.4. 餐饮：连锁化率逐渐提升，火锅和休闲快餐是优质 赛道 . 293.4.1. 餐饮行业规模较大，行业集中度较低 . 293.4.2. 餐饮行业发展方向：纵向提升连锁化率，横向开启零售 /外卖 /多品牌战略 . 303.4.3. 精选优质赛道：火锅和休闲快餐赛道较优 . 323.5. 酒店：龙头领衔疫情后行业复苏，长期成长确定性高 . 343.5.1. 疫情改变供需 格局或驱动周期拐点加速到来 . 343.5.2. 龙头酒店集团引领行业复苏，长期成长确定性不变 . 364. 投资建议 . 394.1. 中国中免：免税绝对龙头，引领消费回流 . 394.2. 爱美客：颜值经 济下 ，坐 享确定 性高成长赛道红利 . 404.3. 华熙生物：好风凭借力，打开透明质酸下游广阔空间 . 414.4. 珀莱雅：强大平台力构建品牌矩阵 . 424.5. 呷哺呷哺： 打开第二增长曲线，奶茶 /外卖 /调味品快速增长 . 434.6. 锦江酒店：中高端酒店发展前景看好，关注整合加 速下 的盈 利改善预期 . 445. 风险提示 . 45请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 48 Table_PageTop 行业深度报告 图表目录 图 1：社服板块年初至今涨幅 54% . 6 图 2：社服板块年初至今涨幅排名第 2 . 6 图 3：社服绝对估值高于近 5 年均值 . 6 图 4：社服相对 A 股溢价高于近 5 年均值 . 6 图 5： 2020 年以来社服各子板块涨跌幅情况（ %） . 7 图 6： 2020 年以来社服个股涨跌幅（ %） . 7 图 7： 2019 年社服涨跌幅前后 5 名公司 . 7 图 8：近两年社服重点个股估值水平 . 7 图 9：休闲服务基金配臵比例 . 8 图 10：休闲服务基金超配比例 . 8 图 11：社服整体 营收规模（亿）及增 速 . 8 图 12：社服整体扣非净利润规模（亿）及增速 . 8 图 13：社服单季营收规模（亿）及增速 . 9 图 14：单季扣非归 母净利润规模（亿）及 增速 . 9 图 15：社服整体毛利率 /净利率 /期间费用 /ROE. 9 图 16：细分板块毛利率趋势 . 9 图 17：细分板块期 间费用率趋势 . 10 图 18：细 分板块净利润率趋势 . 10 图 19：各子板块营收、业绩和市值比重 . 10 图 20： 20 年前二季度子板块营收及 业绩增速 . 10 图 21：海南离 岛免税购物金额同 比大幅上涨 .11 图 22：海南离岛免税购物金额同比大幅上涨 .11 图 23： TOP4 酒店集 团同店 RevPAR 增速对 比 . 12 图 24： TOP4 酒店集团同店入住率增速对比 . 12 图 25： TOP4 酒店集团同店平均房价增速对比 . 12 图 26： TOP4 酒店集团开店数量对比 . 12 图 27：乌镇景区客流量及增速 . 13 图 28：古北水镇景区客流量及增速 . 13 图 29：黄山 景区客流量及增 速 . 14 图 30：峨眉山景区客流量 及增速 . 14 图 31：国人全球奢侈品消费总额 (亿美元 )及增速 . 14 图 32：国人境外奢 侈品消费 (亿美元 )&境外占比 . 14 图 33：我国旅游贸 易逆差（亿美元） . 15 图 34：韩国免税市场规模及外国人购买比例 . 15 图 35： 中国免税行 业销售额（亿元）及增速 . 15 图 36：中国免税占全 球免税份额 . 15 图 37：国内免税市场竞争格局 . 17 图 38：离岛免税销售 规模（亿元）及增速 . 17 图 39：离岛免税购物转化率 . 17 图 40：离岛免税购 物人次及增速 . 18 图 41：离岛免税客单价及增速 . 18 图 42：韩国市内免税消费占比高于 机场免税 . 20 请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 48 Table_PageTop 行业深度报告 图 43： 2014-2019 年我国各品类化妆品规 模（亿元） . 20 图 44： 2009-2019 年 TOP10 化妆品消费国 CAGR . 20 图 45：化妆品零售额增速持续高于全行业消费 品 . 21 图 46： 2019 年各品类消费品增速对比（ %） . 21 图 47： 2014-2019 年我国化妆品各渠道规模（亿元） . 21 图 48： 2014-2019 年我国化妆品各 渠道占比 . 21 图 49： 2014-2019 年我国化妆品各渠道增速 . 21 图 50： 2004-2019 年欧莱雅各类 业务增速 . 22 图 51： 2016-2019 年华熙生物功能护肤品业务 . 22 图 52： 2019 年中国市场化妆品公司市场率 . 23 图 53： 2019 年韩国市场化妆品 公司市场率 . 23 图 54：中国医美市场分类别规模 (亿元 )及增速 . 26 图 55：不同国家医美行业渗透率对比 . 26 图 56： 2018 年中国不 同年龄层级医美需求及年均消费 . 26 图 57：全球各类医美项目进行次数占比 . 27 图 58：中国医药级透明质酸终端市场规模（亿元） . 27 图 59： 2018 中国透明质酸医美终端格局（按销量） . 27 图 60： 2018 中国透明质酸医美终端格局（销售额） . 27 图 61：中国餐饮行业收入和增速 . 29 图 62：中国餐饮行业分类 . 29 图 63：中美日城镇化率水平（ %） . 29 图 64：中 美人均可支配收入（人民币） . 29 图 65： 年轻人更偏好外出就餐 . 30 图 66：中美日 餐饮企业连锁化 率 . 30 图 67：中美餐饮企业 TOP50 份额对比 . 30 图 68：连锁门店增速是行 业门店增速的 3 倍 . 31 图 69：品牌餐饮开启零售业务 . 31 图 70：海底捞智慧餐厅 . 31 图 71：海底捞智能厨房 .