电气设备 |证券研究报告 行业深度 2020年 10月 13日 Table_IndustryRank 强于大市 公司名称 股票代码 股价 (人民币 ) 评级 福莱特 601865.SH 29.92 增持 亚玛顿 002623.SZ 35.88 未有评级 资料来源：万得，中银证券 以 2020年 9月 30日当地货币收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Industry 电气设备 Table_Analyser 证券分析师： 沈成 (8621)20328319 cheng.shenbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300517030001 证券分析师： 李可伦 (8621)20328524 kelun.libocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300518070001 证券分析师： 余斯杰 (8621)20328217 sijie.yubocichina 证券投资咨询业务证 书编号： S1300520060001 Table_Title 光伏玻璃行业深度报告 双玻组件快速渗透，光伏玻璃持续景气 Table_Summary 光伏玻璃行业充分享受光伏行业的广阔成长空间 ，且受益于双玻组件渗透率持续提升 ， 同时 亦具备技术迭代慢、行业格局稳定等有别于光伏主产业链的特点，龙头标的具有长期投资价值 ； 同时行业短期有望因供需阶段性错配而迎来涨价 ，企业 盈利显著提升。给予行业 “ 强于大市 ” 评级。 支撑评级的要点 光伏需求强复苏，后续高景气依旧： 光伏玻璃的需求与终端光伏发电装机需求关系紧密。国内需求方面，国内疫情在 2-4 月对行业的阶段性冲击已经结束，各类光伏项目基本按照时间节点正常推进。考虑 2019-2020年竞价项目、平价项目的建设进度，同时结合户用光伏、特高压基地等光伏需求的释放节奏，我们预计国内光伏需求处于强复苏状态，全年国内光伏装机量有望达到 40GW，且景气度有望持续至 2021年，“十四五”期间国内光伏装机空间有望大幅增长。海外需求方面， 光伏装机的主要来源市场已度过疫情高峰，且前期产业链降价有望促进更多潜在需求的释放。预计 2020年全球装机需求约 120GW，与 2019年 相比基本持平，2021-2022年则有望增长至 160GW、 190GW。 双玻化趋势进一步提升光伏玻璃需求： 双面 PERC 电池与单面电池工艺路线接近，产线改造几乎不增加单 W制造成本，但能有效增加光伏电站单位面积发电量，有利于摊薄光伏电站建设成本，进而降低 LCOE。双面组件渗透率已进入快速提升期，预计 3年内有望超过 60%； 应用 2.5mm、2.0mm厚度玻璃的双玻组件对应的光伏玻璃需求分别提升约 56%、 25%。 2021年全球光伏玻璃需求增速有望超过 30%： 综合考虑光伏装机需求、单晶渗透率、双面双玻组件渗透率、透明 背板渗透率等因素，我们测算2020-2022 年全球光伏玻璃需求 分别 约 658、 870、 1,016 万吨， 2021-2022年 分别同比增长 32.18%、 16.79%。 龙头护城河宽阔，双寡头格局稳定且有望强化： 光伏玻璃相较于普通玻璃具有较高的技术工艺要求，新进入者较难突破壁垒。成本控制是光伏玻璃行业的核心竞争要素，熔窑技术升级则是降本的主要推动力。行业龙头信义光能与福莱特市占率合计已超过 50%，盈利能力显著领先且有余力引领扩产，预计双寡头格局有望持续强化。 2020H2供需趋紧，玻璃价格迎来上涨： 由于疫情影响， 2020年光伏玻璃行业新产能投放进度或低于预期。近期随着组件端需求逐步旺盛，三季度起玻璃供需缺口已开始显现， 3.2mm玻璃成交价格已由前期 24元 /平米上涨至 37元 /平米，价格高位或持续至 11-12月。 投资建议： 长期来看，光伏玻璃需求有望享受光伏行业长期成长的广阔空间，并受益于双玻组件渗透率的持续提升；同时行业具备技术工艺等多方面壁垒，技术迭代相对较慢，竞争格局相对稳定，龙头地位稳固，行业具备长期投资价值。短期来看，行业因新产能投放进度放缓，而同时组件需求高峰已出现，近期供需错配明显，已迎来涨价。推荐 A股光伏 玻璃龙头 福莱特 ，建议关注亚玛顿。 评级面临的主要风险 光伏装机需求不达预期；行业产能释放超预期；双玻渗透率不达预期；原材料与燃料动力价格波动；光伏政策风险。 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 2 目录 装机需求与双玻化趋势推动光伏玻璃需求向好 . 5 光伏 玻璃是重要的组件封装材料 . 5 光伏需求强复苏，后续高景气依旧 . 6 组件双面化趋势进一步提升玻璃需求 . 8 特斯拉入局， BIPV有望拓展需求空间 . 11 预计 2020年全球光伏玻璃需求约 658万吨， 2021年增速有望超过 30% . 13 护城河宽阔，双寡头格局稳定且有望强化 . 14 技术工艺 构建行业竞争壁垒 . 14 成本控制是核心竞争要素，熔窑技术升级促进行业降本 . 15 区位特性逐渐体现，或影响组件产能布局 . 19 双寡头格局有望持 续强化 . 20 2020H2供需趋紧，玻璃价格迎来上涨 . 22 2019年光伏玻璃供需趋紧导致涨价 . 22 供需缺口显现，近期再度迎来涨价 . 23 投资建议 . 24 风险提示 . 25 福莱特 . 27 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 3 图表 目录 图表 1. 光伏组件基本结构示意 . 5 图表 2. 光伏玻璃在光伏产业链中的位置 . 5 图表 3. 超白压花玻璃主要性能指标 . 5 图表 4. 3.2mm光伏玻璃透光率变化趋势预测 . 6 图表 5. 光伏组件封装成本组成（单晶 PERC、单面） . 6 图表 6. 部分省区 2020年平价项目统计 . 7 图表 7. 全球光伏新增装机 . 8 图表 8. 全球光伏季度新增装机拆分 . 8 图表 9. 全球光伏组件需求季度拆分 . 8 图表 10. PERC单面电池结构示意图 . 9 图表 11. PERC双面电池结构示意图 . 9 图表 12. PERC单面、双面电池工艺流程区别 . 9 图表 13.各类组件封装工艺流程区别 . 9 图表 14. 单玻、双玻组件封装面板重量对比 . 10 图表 15. 组件重量对费用的影响 . 10 图表 16. 单 /双面组件市占率预测 . 10 图表 17. 双面组件中双玻 /透明背板市占率预测 . 10 图表 18. 不同组件对应光伏玻璃需求（单晶 PERC） . 11 图表 19. 部分省市绿色建筑扶持政策 . 11 图表 20. 发达国家近零能耗建筑发展目标 . 12 图表 21. 特斯拉 Solarglass宣传图 . 12 图表 22. 全球光伏玻璃年度需求测算 . 13 图表 23. 光伏玻璃生产工艺流程图 . 14 图表 24. 光伏玻璃与普通玻璃工艺含铁量控制对比 . 15 图表 25. 阶梯式池底结构示意图 . 15 图表 26. 光伏玻璃 行业壁垒 . 15 图表 27. 光伏玻璃与普通玻璃工艺含铁量控制对比 . 16 图表 28. 光伏玻璃原料的化学成分控制值（ %） . 16 图表 29. 2019年重质纯碱市场价（中间价）趋势 . 17 图表 30. 光伏玻璃各项原料成本占比 . 17 图表 31. 2019年石英砂价格指数趋势 . 17 图表 32. 光伏玻璃熔窑（一窑四线） . 18 图表 33. 2015-2018H1福莱特能源成本占采购金额比例 . 18 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 4 图表 34. 2015-2018H1 OPEC一揽子原油价格趋势 . 18 图表 35. 2015-2018H1天然气（工业）市场价趋势 . 18 图 表 36. 熔窑单位能耗与熔化面积的关系 . 19 图表 37. 光伏玻璃行业运输模式对比 . 20 图表 38. 光伏玻璃双寡头市占率变化 . 20 图表 39. 光伏玻璃头部企业与二线企业毛利率对比 . 21 图表 40. 2020-2021年部分拟投产光伏玻璃产能统计 . 21 图表 41. 2018-2019年国内 3.2mm光伏玻璃价格走势图 . 22 图表 42. 2019年国内光伏玻璃产量统计 . 22 图表 43. 2019年全球光伏玻璃季度供需 . 23 图表 44. 2020年光伏玻璃供需季度预测 . 23 图表 45. 2020年国内 3.2mm与 2.0mm光伏玻璃价格走势图 . 23 附录图表 46. 报告中提及上市公司估值表 . 26 图表 47. 福莱特主要产品分布 . 28 图表 48. 光伏玻璃双寡头市占率变化 . 29 图表 49. 福莱特、信义光能与二线企业毛利率对比 . 29 图表 50. 2020-2021年部分拟投产光伏玻璃产能统计 . 30 图表 51. 福莱特营业收入与毛利率预测 . 31 图表 52. 福莱特可比上市公司估值比较 . 31 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 5 装机需求与双玻化趋势推动光伏玻璃需求向好 光伏玻璃是重要的组件封装材料 超白压花玻璃为主流光伏玻璃产品： 光伏玻璃一般用作光伏组 件的封装面板，是光伏组件的核心辅材之一，其强度、透光率直接决定了光伏组件的寿命和发电效率。其中通过压延法生产的超白压花玻璃一般用于晶硅光伏组件，浮法生产的超白浮法玻璃一般用于薄膜光伏组件。由于光伏发电当前以晶硅路线为绝对主流，因此与之配套的超白压花玻璃亦为光伏玻璃的主流产品。 图表 1. 光伏组件基本结构示意 图表 2. 光伏玻璃在光伏产业链中的位置 资料来源： 福莱特招股说明书 ，中银证券 资料来源： 福莱特招股说明书 ，中银证券 低铁高透是光伏玻璃与普通玻璃 的主要区别 ： 与普通玻璃相比，光伏 玻璃最大的特点为具有低的Fe2O3含量及高的光伏透射比。国标规定超白压花玻璃 Fe2O3含量应不高于 0.015%，而普通玻璃的铁含量约为其 10倍；非镀膜 3.2mm、镀膜 3.2mm超白压花玻璃光伏透射比分别应不低于 91.5%、 93%，而普通玻璃（ 3.0mm）的透射 比一般低于光伏玻璃 5-7个百分点 。此外，光伏玻璃对抗冲击性能、耐热性能、耐湿冻性能、耐磨性能、颜色均匀性等品质的要求也高于普通玻璃。 图表 3. 超白压花玻璃主要性能指标 主要性能指标 非镀膜超白压花玻璃 镀膜超白压花玻璃 光伏透射比 （ 380nm-1100nm） 3.2mm， 91.5% 4.0mm， 91.3% 3.2mm， 93.0% 4.0mm， 92.5% 铁含量 Fe2O3含量不高于 0.015% 抗冲击性能 1040g， 63.5mm钢球 1m高度落下不破坏 碎片状态 试验冲击后每片试样在任何 50mm*50mm区域内的碎片数应不少于 40块且不大于 150块；允许有少量长条形碎片，其长度不超过 75mm 霰弹袋冲击性能 安全破坏或 1200m冲击不破坏 耐热冲击性能 试样应耐 200温差不破坏 耐静压性能 试样应耐 2400pa静压不破坏 膜层硬度 / 铅笔硬度应不低于 3H 耐洗刷性能 试验后光伏透射比降低值应不大于 1%，且膜层无明显脱落、剥离现象 耐磨性能 27N， 40次往复行程后，光伏透射比降低值应不大于 1%，且膜层无明显脱落、剥离现象 耐热循环性能 TC 200后，光伏透射比降低值应不大于 1%，且膜层无明显脱落、剥离现象 耐湿热性能 DH 1000后，光伏透射比降低值应不大于 1%，且膜层无明显脱落、剥离现象 耐湿冻性能 HF 10后，光伏透射比降低值应不大于 1% ，且膜层无明显脱落、剥离现象 耐紫外辐射性能 UV， 15kWh/m2后，光伏透射比降低值应不大于 1% ，且膜层无明显脱落、剥离现象 资料来源： GB/T 30984.1-2015， CPIA，中银证券 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 6 图表 4. 3.2mm光伏玻璃透光率变化趋势预测 93.0%93.2%93.4%93.6%93.8%94.0%94.2%94.4%94.6%2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2025 年透光率资料来源： CPIA， 中银证券 光伏玻璃约占组件封装成本的 20%： 随着光伏主产业链成本的持续下降，以辅材成本为主的封装成本逐步成为光伏组件成本的主体。根据 CPIA等行业机构统计，目前光伏组件封装成本在总成本中的占比已接近 50%，其中 光伏玻璃在组件封装成本中的占比已达到约 20%。 图表 5. 光伏组件封装成本组成（单晶 PERC、单面） 边框31%E V A10%玻璃19%背板12%焊带7%接线盒9%折旧1%人工2%其他9%资料来源： CPIA， 中银证券 光伏需求强复苏 ，后续 高景气 依旧 新冠疫情冲击短期装机需求： 光伏玻璃作为光伏组件不可或缺的封装材料，其需求与终端光伏发电装机需求关系紧密。 2020 年年初至今持续的新型冠状病毒肺炎疫情对多数国家的经济、社会活动造成了重大影响，由于各国政府采取的隔离、封锁港口、工厂停工等干预措施，光伏行业在供应链、物流、人员等方面均受到限制，叠加部分国家金融市场波动的冲击，直接影响了在建光伏项目的建设进度以及新增光伏项目的落地速度， 2020年全球光伏装机容量预期不可避免将有所下 修。 2020年 竞价项目总量 25.97GW： 2020年 6月 28日，国家能源局发布关于公布 2020年光伏发电项目国家补贴竞价结果的通知，纳入 2020年竞价补贴的光伏发电项目总装机容量为 25.97GW，其中普通光伏电站 25.63GW，工商业分布式 0.34GW。根据国家能源局统计， 2020年进入补贴范围的光伏项目加权平均度电补贴强度约为 0.033元 /kWh，相比于 2019年的 0.065元 /kWh下降接近 50%。 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 7 户用光伏装机量有望达 7-8GW： 2020年 4月，国家发改委发布关于 2020年光伏发电上网电价政 策有关事项的通知，规定 2020年户用分布式光伏补贴标准调整为 0.08元 /kWh。根据前期国家能源局 2020年光伏发电项目建设方案，户用分布式光伏补贴总额为 5亿元，就此计算，预计 2020年补贴总额可容纳户用光伏项目约 6GW，考虑 1个月缓冲期的存在，预计 2020年户用光伏装机量有望达到 7-8GW。 平价项目逐步释放： 2019年 5月，国家发改委、国家能源局发布关于公布 2019年第一批风电、光伏发电平价上网项目的通知，其中光伏发电项目总量 14.78GW。根据我们统计，拟建光伏项目中约 4.5GW明确给出预计 于 2019年并网，大部分项目的预计并网时间为 2020年内。此外，近期多个省区公布了平价上网项目申报名单，总量约 40GW，其中 2020年内开工项目约 17GW。 图表 6. 部分省区 2020年平价项目统计 省区 总规模（ GW） 2020年新增规模（ GW） 河北 2.75 2.75 湖北 7.64 3.50 青海 1.20 1.20 陕西 1.60 1.48 广东 10.89 0.93 广西 8.79 1.00 辽宁 1.95 1.83 湖南 1.32 1.17 河南 0.76 0.43 吉林 0.41 0.41 山西 0.60 0.60 山东 1.84 1.84 合计 39.75 17.14 资料来源：国家能源局，智汇光伏，中银证券 全年国内装机量或达 40GW： 考虑 2019-2020年竞价项目、平价项目的建设进度，同时结合户用光伏、特高压基地等光伏需求的释放节奏，我们预计下半年国内需求有望强复苏，全年国内光伏装机量有望达到 40GW，且景气度有望持续至 2021年；其中 2020Q3-Q4有望形成阶段性装机高峰。 非化石能源消费比重支撑新能源装机空间： 在 2020-2025年能源消费总量年均 复合增长率 3.5%、 2025年非化石能源消费比例 17.8%等保守预设条件下，我们测算 2021-2025年（即“十四五”期间）光伏新增装机空间为 276GW，年均新增 55GW。考虑 2020年消费比重目标已提前完成，我们对消费比重更高的情况进行了测算，结果显示在 18%-20%的区间内，消费比重每提升 0.5%，“十四五”期间光伏、风电年均装机总量约提升 15GW。在 19%比重的情况下， 2021-2025年光伏、风电年均装机空间约122GW，其中光伏约 87GW。 海外需求底部确立 ，后续景气有望持续 ： 目前 欧美、澳洲、日韩 等重点光伏市场的需求量已经缓步恢复，全球光伏市场在二季度末呈现了需求向好的态势。综合考虑全球各区域疫情发展情况及疫情对光伏电站建设的影响情况，我们预测 2020年海外需求约 80GW，同比下降约 11%；全球装机约 120GW，同比持平；季节层面有望呈现连续环比上升的态势。 2021-2022年需求有望分别达到 160GW、 190GW，恢复正常增长。 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 8 图表 7. 全球光伏新增装机 图表 8. 全球光伏季度新增装机拆分 0204060801001201401601802002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E中国 美国 日本 欧洲 印度 澳大利亚 中东 其他（ GW ）0510152025303540455019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4海外 国内（ GW ）资料来源：国家能源局，光伏們， PVInfoLink，中银证券 资料来源：国家能源局，光 伏們， PVInfoLink，中银证券 2020年组件需求或达 133GW： 根据光伏們报道，最新版光伏发电站设计规范（征求意见稿）正式提出了放开容配比的限制，从新规评审过程看，各方都同意容配比的提高，从 2019年下半年的平价项目开始，光伏项目普遍都在考虑提高容配比。而欧美等地区光伏电站一般按照 1.2-1.4倍容配比设计，因此光伏组件需求一般会超过光伏装机需求。考虑各区域容配比情况，我们预计 2020年全球光伏组件需求有望达到 133GW， 2021-2022年达到 180GW、 214GW。 图表 9. 全球光伏 组件需求季度拆分 010203040506020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4海外需求 国内需求（ GW ）资料来源：光伏們，智汇光伏，中银证券 组件双面化趋势进一步提升玻璃需求 PERC电池可顺利切换双面： 双面 PERC电池是在单面电池的基础上进行了改进，优化了丝网印刷工艺，在背面的激光开孔处丝网印刷铝浆并烧结形成铝栅线来代替单面电池的全铝背场结构。两种电池工艺路线接近 ， 产线兼容度高，对单面电池产线稍加改造即可大规模量产。根据 EnergyTrend，产线改造主要是提高背面电极栅格印刷设备及激光设备的精度，产线更新只需 2 个月左右，成本增加仅 2美分 /W。 当前主流的单晶 PERC电池在应用之初以单 面为主，目前主要电池片制造企业均已具备双面 PERC电池的生产能力。 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 9 图表 10. PERC单面电池结构示意图 图表 11. PERC双面电池结构示意图 资料来源： 太阳能期刊 ，中银证券 资料来源： 太阳能期刊 ，中银证券 图表 12. PERC单面、双面电池工艺流程区别 资料来源：太阳能期刊 ，中银证券 双玻为双面组件主流封装形式： 双面组件使用双面电池，将传统背板替换为光伏玻璃或透明背板，为 当下高效组件封装的主流方式之一 。其中双面双玻为主流结构，具有生命周期较长、低衰减率、防火等 级高、散热性好、绝缘好、易清洗等优点，可有效降低光伏电站的 LCOE。 图表 13.各类组件封装工艺流程区别 资料来源： CPIA，中银证券 双玻组件对玻璃提出减薄要求： 与单玻组件相比 ， 双玻组件因正反面两块封装玻璃明显增加了重量，带来了制造、运输、安装、维护等各项成本的提高，因此行业内对光伏玻璃提出了降低厚度的要求。目前单面组件多采用 3.2mm厚度的光伏玻璃作为封装面板，据 CPIA统计， 2019年 3.2mm的前盖板玻璃市场占有率约为 76.8%，随着组件轻量化和新技术的不断产生， 2.8mm及以下规格的前盖板 玻璃市场份额将逐步提升。双玻组件光伏玻璃主要规格为 2.5mm、 2.0mm，目前主流产品 规格 为 2.0mm。 2020年 10月 13日 光伏玻璃行业深度报告 10 图表 14. 单玻、双玻组件封装面板重量对比 3.2mm单面 3.2mm双面 2.5mm双面 2.0mm双面 标准 60片组件面积（ m2） 1.64 1.64 1.64 1.64 对应单块玻璃重量（ kg） 13.12 13.12 10.25 8.20 所需玻璃块数 1 2 2 2 背板重量（ kg） 0.5 0 0 0 60片封装面板重量 （ kg） 13.62 26.24 20.50 16.40 标准 72片组件面积（ m2） 1.90 1.90 1.90 1.90 对应单块玻璃重量 （ kg） 15.20 15.20 11.88 9.50 所需玻璃块数 1 2 2 2 背板重量（ kg） 0.86 0 0 0 72片封装面板重量 （ kg） 16.06 30.40 23.76 19.00 资料来源： SolarWit，中银证券 图表 15. 组件重量对费用的影响 类别 备注 制造费用 组件生产过程中，对玻璃的运输、存放、使用、保护有特殊的要求，部分负载设备需改造 运输费用 根据经验数据，双玻组件 的运输费用要比普通单玻高 0.6分 /W 安装费用 装卸费用增加，在安装过程中， 1人搬运变 2人搬运，安装时吊装的需求更多 维护费用 对其他发电部件要求更高，如支架负载压力增大，需采用更厚的型材；若使用追光系统，负载过大，使用寿命降低，电站后期运维增加难度；无边框设计导致爆裂率升高 资料来源： Solarzoom， 中银证券 透明背板或占据部分市场份额： 相比双玻组件，使用 透明背板 的组件 最大竞争优势 为重量 轻 。但透明背板 一般会加入对紫外光具有隔绝功能的材料以实现对 PET的保护，导致短波区域透光率偏低。此外，透明背 板应用时间较短，在 耐候性和抗老化 性方面也相对缺乏优势，成本亦相对较高，目前以欧洲、日本市场应用为主。随着成本下降和应用范围的扩大，预计透明背板组件后续有望占据一定市场份额。 图表 16. 单 /双面组件市占率预测 图表 17. 双面组件中双玻 /透明背板市占率预测 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2025 年单面组件 双