,2018年计算机行业分析报告 报告日期：2018年3月25日,六大预测,一、政策支持力度持续超预期，计算机行情迎来拐点,二、行业经历了2年多的调整，2018年二季度迎来业绩拐点,三、龙头公司估值接近历史底部，有望触底反弹,四、17年是机构持仓计算机板块底，18年机构资金涌入,五、产业思维逐步替代博弈思维，成为2018年行业主要投资逻辑,六、4000点是计算机（中信）指数底部，4月是最佳建仓期,政策V型底已经出现,1、2017年7月的新一代人工智能发展规划，奠定了计算机行业的政策的拐点。,2、2017年12月习主席召开中央政治局集体会议，提出国家大数据战略，明确了计算机行业政策向上的方向。,业绩U型底正在形成,1、截止2017年底，计算机29家头部公司收入增速连续2个季度回升。2、行业整体费用率2017年步入下降通道，预计2018年费用率在低位。, 机构持仓底,到2017年底，公募基金对于计算机板块的持仓比例创历史新低（不到1%）。,最后的风险在4月份：2017年报的商誉减值风险,2015/2016年，计算机板块商誉减持家数分别为25/29家，截止2018年2月底，已公布商誉减值9家，我们预计2017年报的商誉减值家数不会低于2016年的数量，4月份行业调整压力大，是难得的买入时机。,核心观点：政策V底，业绩U底，机构持仓底,政策V底：习主席主抓的科技条线 习主席主抓的科技领域：网络安全，大数据。 2014年2月27日，中央网络安全和信息化领导小组成立，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平亲自担任组长。 2017年12月8日，中共中央政治局就实施国家大数据战略进行了集体学习时，习主席提出：大数据是信息化的新阶段！ 我们回顾了2012年11月习近平任中央委员会总书记以来6年的新闻联播，关于习总书记的报道涉及科技领域的仅仅只有7个，长时段报道国家大数据战略更突出其重要性。图：2012-2018新闻联报关于习总书记涉及科技领域的报道,资料来源： XX,时间2013年6月19日2013年7月18日2013年10月2日2014年2月28日2016年4月20日2016年10月10日2017年12月9日,事件习近平对天河二号超级计算机系统研制成功作出重要批示科技体制改革、创新驱动发展策略中央政治局集体学习：参观中关村科技创新企业、科研单位重要创新成果。网络安全与信息化座谈会网络安全与信息化座谈会中央政治局集体学习：就实施网络强国战略进行集体学习中央政治局集体学习：实施国家大数据战略加快建设数字中国,政治局集体学习：国家大数据战略, 2017年12月8日，十九大结束之后，政治局第二次集体学习即“审时度势精心谋划超前布局力争主动，实施国家大,数据战略加快建设数字中国”，本次中央政治局集体学习，习主席明确指出大数据是信息化发展的新阶段，更突显国家大数据战略在国家持续发展中的核心地位！, 我们回顾第十八届（2012-2017）中央政治局43次集体学习，其中，内容涉及科技领域的仅仅两次，分别是：13年,9月30日“敏锐把握世界科技创新发展趋势，切实把创新驱动发展战略实施好”和16年10月9日“实施网络强国战略实施网络强国战略”。,图：中央政治局集体学习（十八届）相关内容,资料来源： XX，XX,政治局集体学习（十八届）汇总图：中央政治局集体学习（十八届）相关内容,类别 次序,时间,主题,类别,次序,时间,主题,第43次 2017/9/29第37次 2016/12/9,当代世界马克思主义思潮及其影响我国历史上的法治和德治,第39次 2017/2/21第23次 2015/5/29,我国脱贫攻坚形势和更好实施精准扶贫健全公共安全体系,第35次 2016/9/27 二十国集团领导人峰会和全球治理体系变革,第21次 2015/3/24,深化司法体制改革、保证司法公正,第31次 2016/4/29第28次 2015/11/23,历史上的丝绸之路和海上丝绸之路马克思主义政治经济学基本原理和方法论,社会 第14次 2014/4/25第10次 2013/10/29,切实维护国家安全和社会安定加快推进住房保障体系和供应体系建设,第27次 2015/10/12,全球治理格局和全球治理体制,第4次,2013/2/23,依法治国、依法执政、依法行政共同推进，,坚持法治国家、法治政府、法治社会一体建,设,党建,政治 第25次第20次,2015/7/302015/1/23,中国人民抗日战争的回顾和思考辩证唯物主义基本原理和方法论,第33次第26次,2016/6/282015/9/11,严肃党内政治生活、净化党内政治生态践行“三严三实”,第18次第11次第7次,2014/10/132013/12/32013/6/25,我国历史上的国家治理历史唯物主义基本原理和方法论在对历史的深入思考中更好走向未来 交出发展中国特色社会主义合格答卷,第24次第16次第5次,2015/6/262014/6/302013/4/19,加强反腐倡廉法规制度建设加强改进作风制度建设积极借鉴我国历史上优秀廉政文化 不断提高拒腐防变和抵御风险能力,经济,第3次 2013/1/28第2次 2012/12/31第1次 2012/11/17第40次 2017/4/25第38次 2017/1/22第32次 2016/5/27,坚定不移走和平发展道路以更大的政治勇气和智慧深化改革深入学习贯彻党的十八大精神维护国家金融安全深入推进供给侧结构性改革我国人口老龄化的形势和对策,第42次 2017/7/24军事 第34次 2016/7/26第17次 2014/8/29第29次 2015/12/30文化 第13次 2014/2/24第12次 2013/12/30,推进军队规模结构和力量编成改革，重塑中国特色现代军事力量体系深化国防和军队改革世界军事发展新趋势和推进我军军事创新中华民族爱国主义精神的历史形成和发展培育和弘扬社会主义核心价值观、弘扬中华传统美德提高国家文化软实力,环境,第30次 2016/1/29第22次 2015/4/30,“十三五”时期我国经济社会发展的战略重点健全城乡发展一体化体制机制,第41次 2017/5/26第6次 2013/5/24,努力,推动形成绿色发展方式和生活方式坚持节约资源和保护环境基本国策走向社会主义生态文明新时代,第19次 2014/12/5,加快自由贸易区建设,科技,第36次 2016/10/9,实施网络强国战略实施网络强国战略,第15次 2014/5/26,使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用,第9次,2013/9/30,敏锐把握世界科技创新发展趋势，切实把创新驱动发展战略实施好,其他 第8次,2013/7/30,进一步关心海洋、认识海洋,、经略海洋，推动我国海洋强国建设不断取,得新成就资料来源： XX，XX,国家大数据战略,我们认为市场并没有认识到党中央把发展大数据产业升级为国家战略的重大历史意义，以及未来,在大数据相关新兴产业方面可能的政策倾斜！国家对大数据产业的重视程度、支持力度、发展期望在科技,领域前所未有！, 2017年12月8日，十九大之后，中共中央政治局就实施国家大数据战略进行了集体学习。本次中共中央政治局集体,学习是十九大之后第二次集体学习（第一次学习内容：深入学习贯彻党的十九大精神）。,图：大数据提升到国家战略,资料来源： XX,国家大数据战略, 本次中央政治局集体学习，习主席明确指出大数据是信息化发展的新阶段，并从五个方面规划了大数据产业的发,展方向：推动产业创新、构建数字经济、提升治国水平、改善民生、保障数据安全。,图：大数据提升到国家战略,资料来源： XX,2018政府工作报告落实习主席科技战略, 2018年政府工作报告提到的与信息化相关的内容均可在中央政治局“国家大数据战略”集体学习中找到对应。政,治局集体学习中习主席的讲话，已经自上而下逐步推进。,网络安全与信息化 2014年，中央网络安全和信息化领导小组成立，网络安全提高到由国家领导人直管。 2015年，新国家安全法首次将网络空间正式上升成为我国继海、陆、空、天后 的第五疆域，将网络安全建设上升为国家战略高度。 2016年，网络安全法推出，作为我国第一部全面规范网络空间安全管理的基础性法律，它的施行，标志着我国网络安全从此有法可依，网络空间治理、网络信息传播秩序规范。基于网络安全法，网络安全的消费群体进一步扩大，行业增速有望再上台阶。图：网络安全相关法律法规,资料来源： XX,时间2007年2009年2010年2012年12月2014年2月2015年7月2016年9月2016年11月2017年1月,发布部门公安部等四部委工信部工信部全国人大常委会最高领导人全国人大常委会工信部全国人大常委会工信部,重要法规/重大事件网络安全等级保护管理办法互联网网络安全信息通报实施办法通信网络安全防护管理办法全国人大代表大会关于加强信息保护的决定中央网络安全和信息化领导小组成立中华人民共和国国家安全法互联网网络安全管理系统使用及运行管理办法中华人民共和国网络安全法信息通信网络与网络安全规划（2016-2020年）,12Q1,12Q2,12Q3,12Q4,13Q1,13Q2,13Q2,13Q4,14Q1,14Q2,14Q3,14Q4,15Q1,15Q2,15Q3,15Q4,16Q1,16Q2,16Q3,16Q4,17Q1,17Q2,17Q3,17Q4,12Q1,12Q2,12Q3,12Q4,13Q1,13Q2,13Q2,13Q4,14Q1,14Q2,14Q3,14Q4,15Q1,15Q2,15Q3,15Q4,16Q1,16Q2,16Q3,16Q4,17Q1,17Q2,17Q3,17Q4,业绩U底：收入拐点,头部公司收入增速连续2个季度回升。按照我们的分类：头部公司29家2017年收入812亿；非头部63家，2017年收入667亿；头部公司：市值在100亿以上的公司（剔除中国长城、神州数码、同方股份、联络互动、捷成股份、恒泰艾普、安洁科技、广电运通、浪潮信息、航天信息、科士达、实达集团等分销、非计算机、业务异常波动、制造业等公司）；非头部公司：2015年之前上市、市值不足100亿的公司；,资料来源：XX，XX,10.0%5.0%,30.0%25.0%,图： 头部公司收入表现显著强于板块（季度累计收入）45.0%,头部公司（29个）,非头部公司（63个）,0.0%0.0%,10.0%5.0%,20.0%15.0%15.0%,25.0%20.0%,40.0%30.0%35.0%,图： 2012-2017计算机板块收入增速（季度累计收入）35.0%,12Q1,12Q2,12Q3,12Q4,13Q1,13Q2,13Q2,13Q4,14Q1,14Q2,14Q3,14Q4,15Q1,15Q2,15Q3,15Q4,16Q1,16Q2,16Q3,16Q4,17Q1,17Q2,17Q3,管理费用边际下降 计算机板块管理费用增速经历12-15年持续提升之后，15年底开始下滑； 头部公司管理费用率相对平稳，非头部公司管理费用率持续下降。,资料来源：XX，XX,24%22%20%18%,图： 2012Q3-2017Q3计算机板块管理费用增速28%,2012Q3,2013Q3,2014Q3,2015Q3,2016Q3,2017Q3,头部公司,非头部公司,0%16%,30%25%20%15%10%5%,40%26%35%,头部公司,非头部公司,图： 2012-2017计算机板块管理费用率变化45%,12Q1,12Q2,12Q3,12Q4,13Q1,13Q2,13Q2,13Q4,14Q1,14Q2,14Q3,14Q4,15Q1,15Q2,15Q3,15Q4,16Q1,16Q2,16Q3,16Q4,17Q1,17Q2,17Q3,销售费用边际下降 计算机板块销售费用增速经历12-15年持续提升之后，15年底开始下滑； 头部公司销售费用率相对平稳，非头部公司销售费用率持续下降。,资料来源：XX，XX,13%12%11%,图： 2012Q3-2017Q3计算机板块销售费用增速17%16%,12Q3,13Q3,14Q3,15Q3,16Q3,17Q3,头部公司,其余公司,-20%10%,10%0%-10%,40%15%30%14%20%,头部公司,其余公司,图： 2012-2017计算机板块销售费用率变化60%50%,资料来源：XX，XX,利润增速将迎拐点 我们看到头部公司业务竞争力更强，收入增速更高，同时持续的管理和销售投入，使得竞争优势进一步提升。头部公司利润增速近两年来显著高于非头部公司。 2017年Q4，如果头部公司中去掉卫宁健康（16年非经常性收益过高），东华软件（商誉减值），同花顺（2017Q4年受检查影响），其余公司合计利润增速达18.4%，头部公司业绩拐点将更加明确。图： 2012-2017计算机板块利润增速80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%12Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q4,头部公司,非头部公司,并购数量和金额持续下降 2017年计算机板块合计发生187个并购事件，总金额468.5亿，较2016年继续保持下降。2018年受独角兽回归的预期影响以及政策方向，行业并购有望触底回升。 从2017年看，驱动板块收入增长（特别是头部公司收入高增长）的核心动力主要是业务内生的成长性。,资料来源：XX，XX,71,176,347,225,187,32,0,50,100,200150,300250,350,图： 2013-2018计算机板块并购事件数量400,2013,2014,2015,2016,2017,2018至今,102.7,312,767.4,720.9,468.5,60.3,0,100,200,300,400,500,700600,800,2013,2014,2015,2016,2017,2018至今,图： 2013-2018计算机板块并购金额总计（亿）900,资料来源：XX，XX,5041,6040200,指数PE失真，部分个股已到历史底部 目前计算机板块TTM整体法估值50倍，较2015年已经大幅下降。板块估值从169倍跌到50倍的过程中，板块估值体系也出现了非常明显结构性特征：1）少数大市值公司的业务承载了市场较高的预期，而短期盈利能力还未充分体现，当期PE较高。如：科大讯飞，四维图新，中科曙光等。该部分公司2017年大幅上涨，而板块指数大幅下跌18.8%，这部分大市值、高估值公司拉高了板块整体估值。2）2015年之后上市的次新股，体量小，估值高。2015年之后上市的次新股2017年前三季度收总计87亿，占计算机行业2017年前三季度总收入比例不到1/10。 我们剔除科大讯飞，四维图新，恒生电子，用友网络，中科曙光，浪潮信息等PE超过100倍的大市值公司和2015年之后上市的次新股之后，计算机行业TTM估值40倍，较剔除之前估值进一步下降20%，自下而上来看，部分计算机公司已经下跌到历史估值低点。图： 2005-2017计算机板块TTM估值20018016014012010080,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,计算机指数（剔除15之后上市的次新股，剔除用友网络等6个公司）,中信计算机指数,资料来源：XX，XX,相对A股的估值溢价已触底 经过16-17年两年的大幅下跌，中信计算机板块相对全市场估值溢价已经回到创业板创立以来的历史低位附近（2010年以来）。 我们剔除科大讯飞，四维图新，恒生电子，用友网络，中科曙光，浪潮信息等PE超过100倍的大市值公司和2015年之后上市的次新股之后（红线），其余公司整体估值溢价已触底。图： 2005-2017计算机板块相对全部A股估值溢价7.06.05.04.03.02.01.00.0,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,中信计算机PE/全部A股PE,计算机指数（剔除15之后上市的次新股，剔除用友网络等6个公司）PE/全部A股PE,公募持仓5年新低 我们根据20122017年各公募基金定期报告披露的全部持股明细数据，对持仓的计算机行业股票市值进行加总求和，并计算其在当期基金产品股票配置总规模中的占比。由于目前多数基金产品还未发布2017年年报，我们使用2017年四季报中披露的前十大持仓中计算机行业股票的总市值进行计算，这一数值在基金股票总规模中占比为0.75%（因仅统计前十大持仓，这一数字偏小），但可以看出公募基金对计算机板块的持仓创近5年新低。图： 公募基金持仓创历史新低,2.40%,2.19%,3.19%,4.92%,7.36%,5.93%,10.52%,9.70%,6.84%,4.72%,3.12%,0.75%0%资料来源：XX，XX,2%,6%4%,10%8%,12%,公募基金持有的计算机行业股票总市值当期公募基金股票总规模,绝对收益看涨跌规律, 涨不过三年，跌不过两年（钢铁、煤炭除外）,图： 2005-2017中信行业年度收益率,资料来源：XX，XX,相对收益看涨跌规律, 行业之间的比较：好不过三年，差不过三年（钢铁、煤炭除外）,图： 2005-2017中信行业年度收益率,资料来源：XX，XX,对北京惠捷朗科技有限公司计提商誉减值准备,商誉减值或成2018年最后风险,2015年商誉减值明细（万）,2016年商誉减值明细（万）,雷柏科技银江股份,5147729490,东华软件启明星辰,209776198,三五互联,7905,新北洋,5128,神州泰岳思创医惠,40722677,鼎捷软件东方国信,47683683,中海达新北洋,23702268,石基信息银江股份,34813069,神州易桥远望谷,19321896,联络互动辉煌科技,25762167,达实智能,1704,*ST智慧,1896,东软集团长亮科技,16171323,安硕信息四维图新,1371955,辉煌科技,1265,暴风集团,606,四维图新广联达,1136600,东软集团天泽信息,533434,鼎捷软件,469,达实智能,413,汉鼎宇佑*ST智慧暴风集团中国软件,395360291192,万达信息美亚柏科汉得信息汇金股份,296291287257,东方国信天泽信息天喻信息蓝盾股份,97964717,神州泰岳三五互联神州易桥荣科科技,204174162131,同方股份,3,创意信息用友网络金财互联航天信息,9677429,同方股份,2017年商誉减值情况,全志科技,计提商誉减值对净利润影响900万元,全通教育 对湖北音信数据通信技术有限公司计提部分商誉减值东方通,汇金股份信雅达思创医惠,计提商誉减值准备对上海科匠计提商誉减值准备1.8-2.2亿计提商誉减值准备,中科金财 对天津滨河创新科技有限公司计提商誉减值准备辉煌科技计提商誉减值准备东华软件计提商誉减值准备,2015,2016,2017E,计算机板块商誉总计（亿）,500,947,-,计算机板块商誉减值公司数量,25,29,预计不低于30个,（业绩快报仅披露了9个公司的,商誉减值）,计算机板块商誉减值公司规模（亿）,11.37,6.03,-,计算机板块商誉减值比例,2.27%,0.64%,-,个股推荐,表： 个股估值表（单位：亿）, 从产业复苏逻辑看，我们认为2018年计算机的主线机会是：细分行业龙头！, 主推“十大金龙头”：广联达、启明星辰、美亚柏科、用友网络、恒生电子、海虹控股、同花顺、华宇软,件、四维图新、超图软件。（其中，华宇、海虹替换原来的石基信息、东方网力）,Thanks,