免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 行业 研究 /专题研究 2020年 09月 07日 传媒 增持（维持） 传媒 增持（维持） 朱珺 SAC No. S0570520040004 研究员 SFC No. BPX711 zhujun016731htsc 周钊 SAC No. S0570517070006 研究员 SFC No. BQA910 010-56793958 zhouzhaohtsc 1传媒 : 电影暑期档，观影热情恢复良好 2020.09 2中国电影 (600977 SH,增持 ): 黎明将至，业务有望回归正轨 2020.08 3完美世界 (002624 SZ,买入 ): 手游持续强劲增长， 20H2 新品可期 2020.08 资料来源： Wind 线上娱乐亮眼，线下边际改善显现 传媒行业 2020 中报业绩回顾 行业表现分化， 线上娱乐维持高景气度， Q2 线下边际修复趋势显现 20H1 传媒行业（中信传媒指数成分股） 实现营收 2,133 亿元，同 降 9.20%；归母净利 170 亿元，同 降 46.20%。 受 新冠疫情影响，行业营收及归母净利规模 较去年同期均有回落。细分看有分化，一方面 线上的游戏、视频 OTT等板块 高景气度延续；另一方面， 影视、院线等板块企业 线下业务受限业绩承压，但营销、出版等板块 Q2 边际恢复趋势已现 。 我们 建议围绕 优质业绩和 景气度 布局，其中游戏及视频 OTT 维持高景气度，估值向 2021 年切换，坚定配置；关注影视 院线 行业复苏； 关注 出现边际修复的 各细分领域龙头 ；关注处于赛道红利期 的 新媒体 营销公司等。 游戏及互联网：手游维持高景气度，互联网红利赛道多点开花 游戏 板块上市公司 2020H1 整体实现营收 408 亿元，同比增加 13.42%；归母净利润 128 亿元，同比增加 65.45%。 剔除异常值昆仑万维后，行业20H1实现营收 391亿元，同增 14.23%；归母净 利润 92亿元，同增 27.77%。20H1 疫情期间用户游戏习惯养成并留存， 龙头公司业绩表现相对亮眼。 互联网行业中， 互联网金融、视频 OTT、 MCN、工业互联网等相关板块的上市龙头公司业绩表现都较突出，实现快速增长。 广告营销：投放需求边际回暖； 影视院线： 把握 20H2 复工节奏 营销板块 20H1 营收 819 亿元，同增 2.81%；实现归母净利 21 亿元，同降 42.24%。 Q2 营收 435 亿元，环增 13.44%；归母净利 18.23 亿元，环增 524.77%，边际快速恢复中，且我们预计趋势 20H2 将延续。影视动漫板块， 20H1 营收 62 亿元，同降 47.98%；归母净利 -19 亿元（ 19H1， 8亿元）。院线板块 20H1 营收 29 亿元，同降 83.12%，归母净利亏损 36.31亿元（ 19H1， 15 亿元）。疫情下，院线自 1 月起停业，板块 H1 呈现不同程度亏损。影视院线 7 月 20 日也已复工，关注行业复苏节奏。 教育出版：线上快速发展，线下恢复中 ；广电： 行业整合变革中 教育板块 20H1营收 108亿元，同降 27.99%，归母净利润 -0.25亿元（ 19H1，11 亿元）；出版板块 20H1 营收 485 亿，同降 10.13%，归母净利 59 亿元，同降 13.27%；广电板块 20H1 营收 221 亿元，同降 2.44%，归母净利 14 亿元，同降 49.63%。在线教育快速渗透，线下教育逐步恢复，行业边际改善；数字出版高增长，传统出版受冲击， Q2 线下回暖；广电 5G、国网整合推进。 围绕线上娱乐等高景气度方向布局，精选各行业龙头 游戏推荐三七互娱、完美世界 、宝通科技 ，行业相关标的有吉比特、掌趣科技等；在线视频相关标的有芒果超媒；营销 行业 相关标的有分众传媒、蓝色光标；影视 行业 相关标的有光线传媒、 华谊兄弟、北京文化；院线推荐万达电影， 行业 相关标的有横店影视、上海电影；出版推荐中南传媒 ，行业 相关标的有中信出版、新经典。 风险提示：内容产品存在不达预期的可能，疫情反复下复工进度不及预期。 EPS (元 ) P/E (倍 ) 股票代码 股票名称 收盘价 (元 ) 投资评级 目标价 (元 ) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 002555 CH 三七互娱 41.95 买入 57.38 1.00 1.51 1.81 2.14 41.95 27.78 23.18 19.60 002624 CH 完美世界 34.28 买入 48.26 0.77 1.27 1.49 1.71 44.52 26.99 23.01 20.05 002739 CH 万达电影 19.18 买入 24.18 -2.28 -0.51 0.78 0.87 -8.41 -37.61 24.59 22.05 300031 CH 宝通科技 23.23 买入 28.07 0.77 1.01 1.40 1.75 30.17 23.00 16.59 13.27 601098 CH 中南传媒 11.33 买入 14.11 0.71 0.83 0.92 1.02 15.96 13.65 12.32 11.11 资料来源：华泰证券研究所 (12)215294219/09 19/11 20/01 20/03 20/05 20/07(%)传媒 传媒 沪深 300重点推荐 一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 09 月 07 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 2020H1 传媒行业线上娱乐亮眼，线下边际改善显现 . 5 行业整体经营数据表现受到疫情显著冲击， Q2 边际改善趋势明显 . 5 游戏行业：高景气度延续 ，龙头公司表现亮眼 . 7 行业整体情况 . 7 各公司业绩增速区间 . 9 重点公司业绩及经营情况 . 11 三七互娱：归母净利大超预期，盈利能力持续提升 . 11 完美世界：游戏业务保持高增长，影视业务有望回暖 . 11 吉比特：问道表现稳定， 20H2 新游储备充足 . 11 宝通科技：游戏业务带动归母净利高增，自研持续发力 . 12 板块估值 . 13 互联网行业： 细分红利赛道多点开花 ，享受高成长 . 14 行业整体情况 . 14 各公司业绩增速区间 . 14 重点公司业绩及经营情况 . 16 芒果超媒：优质自制内容为基石，会员、广告和运营商业务同步拓展 . 16 新媒股份：专网业务稳定增长，云视听系列 APP 助 OTT 领跑 . 16 板块估值 . 17 营销行业：投放需求增长带动行业景气回升，关注新营销方向 . 18 行业整体情况 . 18 各公司业绩增速区间 . 19 重点公司业绩及经营情况 . 21 分众传媒：梯媒 Q2 回暖拐点向上，疫情后广告投放将持续复苏 . 21 蓝色光标：出海业务拉 动收入高增，短视频广告业务成为潜力增长点 . 21 板块估值 . 22 影视动漫行业：疫情冲击下业绩承压，期待后续行业复苏 . 23 行业整体情况 . 23 各公司业绩增速区间 . 23 重点公司业绩及经营情况 . 24 光线传媒：姜子牙定档，优质电影项目储备丰厚，战略定位动漫布局 . 24 板块估值 . 25 院线行业： 20H1 承压， H2 拐点已至关注复工进度 . 26 行业整体情况 . 26 各公司业绩增速区间 . 26 重点公司业绩及经营情况 . 27 万达电影：疫情下业绩承压，影院复工背景下公司迎经营拐点 . 27 板块估值 . 27 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 09 月 07 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 出版行业：数字化趋势加速，线下渠道逐步复苏 . 28 行业整体情况 . 28 各公司业绩增速区间 . 29 重点公司业绩及经营情况 . 31 中南传媒：主营出版业务收入逆势增长，不断开拓数字化媒体教育服务 . 31 中信出版： Q2 业绩快速恢复，数字阅读发展潜力大 . 31 新经典：业务聚焦，少儿品类增速优于市场 . 31 板块估值 . 32 广电行业：全国一网、广电 5G 有序推进 . 33 行业整体情况 . 33 各公司业绩增速区间 . 33 板块估值 . 34 教育行业：线上教育加速渗透，复课复考带动行业景气回升 . 35 行业整体情况 . 35 各公司业绩增速区间 . 35 板块估值 . 37 重点推荐 . 37 三七互娱（ 002555 CH，买入，目标价： 57.38 元） . 37 完美世界（ 002624 CH，买入，目标价： 48.26 元） . 38 万达电影（ 002739 CH，买入，目标价： 24.18 元） . 38 宝通科技（ 300031 CH，买入，目标价： 28.07 元） . 38 中南传媒（ 601098 CH，买入，目标价： 14.11 元） . 38 风险提示 . 39 图表目录 图表 1： 2015H1-2020H1 中信传媒指数成分股营业收入及增速情况 . 5 图表 2： 2015H1-2020H1 中信传媒指数成分股归母净利润及增速情况 . 5 图表 3： 2015H1-2020H1 中信传媒指数成分股期间费用 . 5 图表 4： 2015H1-2020H1 中信传媒指成分股期间费用率 . 5 图表 5： 2015H1-2020H1 中信传媒指数成分 股利润率情况 . 6 图表 6： 2015H1-2020H1 中信传媒指数成分股营业收入及同比增速 . 6 图表 7： 2015Q2-2020Q2 中信传媒指数成分股归母净利及同比增速 . 6 图表 8： 2020H1-2020H2 中信传媒指数成分股营业收入及环比增速 . 6 图表 9： 2014-2020 年 H1 中国游戏市场实际销售收入及同比增长率 . 7 图表 10： 2014-2020 年 H1 中国游戏用户规模及同比增长率 . 7 图表 11： 2019H1-2020H1 中国游戏产业细分市场收入规模及同比增速 . 8 图表 12： 2014H1-2020H1 中国移动游戏市场实际销售收入及同比增长率 . 8 图表 13： 2020H1 游戏行业公司业绩情况 . 9 图表 14： 2020Q1、 Q2 游戏行业公司业绩情况 . 10 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 09 月 07 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 图表 15： 游戏行业公司当前估值情况 . 13 图表 16： 2020H1 互联网行业公司业绩情况 . 14 图表 17： 2020Q1、 Q2 互联网行业公司业绩情况 . 15 图表 18： 互联网行业公司当前估值情况 . 17 图表 19： 2020 年 1-6 月各广告渠道刊例花费环比变化 . 18 图表 20： 2020 年 1-6 月 Top5 行业广告刊例花费环比变化 . 18 图表 21： 2020H1 营销行业公司业绩情况 . 19 图表 22： 2020Q1、 Q2 营销行业公司业绩情况 . 20 图表 23： 营销行业公司当前估值情况 . 22 图表 24： 2020H1 影视动漫行业公司业绩情况 . 23 图表 25： 2020Q1、 Q2 影视动漫行业公司业绩情况 . 24 图表 26： 影视动漫公司当前估值情况 . 25 图表 27： 2020H1 电影院线行业业绩情况 . 26 图表 28： 2020Q1、 Q2 电影院线行业业绩情况 . 26 图表 29： 院线行业公司当前估值情况 . 27 图表 30： 2018 年 1 月 -2020 年 6 月实体渠道指数 . 28 图表 31： 2019 年 1 月 -2020 年 6 月零售市场各月新书动 销品种数量 . 28 图表 32： 2020H1 出版行业公司业绩情况 . 29 图表 33： 2020Q1、 Q2 出版行业公司业绩情况 . 30 图表 34： 出版行业公司当前估值情况 . 32 图表 35： 2020H1 广电行业公司业绩情况 . 33 图表 36： 2020Q1、 Q2 广电行业公司业绩情况 . 33 图表 37： 广电行业公司当前估值情况 . 34 图表 38： 2020H1 教育行业公司业绩情况 . 35 图表 39： 2020Q1、 Q2 教育行业公司业绩情况 . 36 图表 40： 教育行业公司当前估值情况 . 37 图表 41： 重点推荐公司估值表 . 39 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 09 月 07 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 2020H1 传媒行业 线上娱乐亮眼，线下边际改善显现 截止 2020 年 8 月 31 日，传媒行业相关上市公司已全部完成 2020 年中报披露。从 20H1整体来看，受到全球疫情影响，传 媒行业营收及利润水平整体出现 下滑，但其中不同子行业的表现呈 分化态势，游戏 、视频 OTT 等线上娱乐相关子行业 20H1 表现亮眼，影视动漫、院线等子行业受到显著 冲击。从季度环比情况来看， 游戏行业 环比有下降但相对 维持高景气度，除影视动漫、院线行业外， 传媒 其他各子 行业整体在 Q2 已表 现出明显的恢复态势。我们建议继续围绕高景气度的在线娱乐方向布局 ； 影院 7 月 20 日复工后，大片陆续定档，关注影视 及院线行业 复苏；关注基 于新模式、聚焦互联网新流量的网红经济营销服务公司 等，目前仍处于高成长阶段； 关注基本面明显改善的 行业 龙头 。 行业整体 经营数据 表现受到疫情显著冲击， Q2 边际改善趋势明显 从行业板块整体来看， 20H1 传媒板块（中信 CS 传媒指数 147 家 成分股 ）实现营收 2,133.2亿元，同比下降 9.2%；归母净利润 169.6 亿元，同比下降 46.2%。 2018 年起受宏观经济、行业政策等影响，行业竞争加剧，企业经营环境恶化， 19H1 行业 营收增速放缓，归母净利润水平 出现显著下滑。 20H1 受全球新冠疫情影响，行业 整体 营收及 归母净利规模 较 上年同期 均有所回落 。 但 从细分板块看 有 分化 ， 一方面 动漫影视、电影院线等板块企业大量业务无法开展，广告、营销相关投放需求下行，教育、出版等板块上市公司业绩也受到冲击；另一方面，线上的游戏、视频 OTT 等板块表现较为出色。 图表 1： 2015H1-2020H1 中信传媒 指数 成分股 营业收入及增速情况 图表 2： 2015H1-2020H1 中信传媒指数 成分股 归母净利润及增速情况 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 20H1 传媒行业整体费用水平相对刚性，利润率出现明显下滑。 2020H1，传媒板块 利润率出现明显下降，实现毛利率 29.50%，同比下降 1.57pct；归母净利率 7.95%，同比下降2.3pct。由于疫情原因，大量传媒板块相关上市公司业务开展受限，费用相对刚性，因此整体期间费用水平较 2019H1 基本持平，而 营收下滑导致板块整体期间 费用率 相对 提升 。 图表 3： 2015H1-2020H1 中信传媒指数 成分股 期间费用 图表 4： 2015H1-2020H1 中信传媒指 成分股 期间费用率 资料来源： Wind、华泰证券研究所 资料来源： Wind、华泰证券研究所 1,270.41,656.71,973.72,317.4 2,350.52,133.230.4%19.1% 17.4%1.4%-9.2%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5002015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1(亿元 ) 营业收入 营业收入同比增速154.7223.6291.5315.4240.8169.644.5%30.4%8.2%-23.7% -29.6%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003502015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1(亿元 ) 归母净利 归母净利润同比增速116161176208231 231126161195221173 16266 674 6 9 1520 190501001502002502015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1(亿元 ) 销售费用 管理费用 研发费用 财务费用9.15% 9.69% 8.92% 8.96%9.82% 10.83%9.88% 9.73% 9.90% 9.52%7.38% 7.60%2.82% 3.15%0.32% 0.36% 0.46% 0.66% 0.87% 0.87%0%2%4%6%8%10%12%2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1销售费用率 管理费用率研发费用率 财务费用率行业 研究 /专题研究 | 2020 年 09 月 07 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 图表 5： 2015H1-2020H1 中信传媒指数成分股利润率情况 资料来源 :Wind、华泰证券研究所 传媒行业整体 Q2 环比呈现明显恢复态势。 从 Q2 情况来看，营收方面 传媒行业整体实现营收 1146.7 亿元，同比下降 8.7%，环比增长 14.8%；归母净利润方面， 传媒行业公司整体实现归母净利润 113.3 亿元，同比下降 9.3%，环比提升 101.0%。虽然传媒行业 Q2 单季度营收及归母净利润规模同比仍有所回落，但从环比增速看，随复工复产的推进及用户线上娱乐习惯的持续， 整体 行业 表现 恢复趋势 明显 。 图表 6： 2015H1-2020H1 中信传媒 指数 成分股 营业收入及 同比 增速 图表 7： 2015Q2-2020Q2 中信传媒指数 成分股 归母净利 及 同比 增速 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 图表 8： 2020H1-2020H2 中信传媒指数 成分股 营业收入及环比增速 资料来源 :Wind、 华泰证券研究所 12.18% 13.49%14.77% 13.61%10.25%7.95%32.45% 33.84% 33.43% 32.12% 31.07%29.50%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1 2020H1归母净利率 毛利率655.7904.41059.91262.8 1255.31146.737.9%17.2% 19.1%-0.6%-8.7%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,2001,4002015Q2 2016Q2 2017Q2 2018Q2 2019Q2 2020Q2(亿元 ) 营业收入 营业收入同比增速86.3131.9159.7 169.1124.9 113.352.8%21.1%5.9%-26.2%-9.3%-40%-20%0%20%40%60%0501001502002015Q2 2016Q2 2017Q2 2018Q2 2019Q2 2020Q2(亿元 ) 归母净利 归母净利润同比增速998.61146.756.4 113.314.8%101.0%